對證券交易的風險探討

第第頁對證券交易的風險探討一、我國網(wǎng)上證券交易現(xiàn)狀

我國臺灣地區(qū)的網(wǎng)上證券交易開展于1997年。1997年臺灣大信證券開設大信理財證券網(wǎng),為投資者提供臺灣地區(qū)股市的投資資訊、研究報告等內(nèi)容,拉開了臺灣地區(qū)網(wǎng)上證券交易的序幕。到目前為止,臺灣地區(qū)證券交易發(fā)展迅速,有金華信銀證券、華碩證券、公城證券等幾家大的證券商。臺灣地區(qū)證券監(jiān)管相當嚴格,對網(wǎng)上證券交易業(yè)務的申報、網(wǎng)絡主機的設置和委托記錄等內(nèi)容制定了一系列嚴苛的管理規(guī)定。臺灣地區(qū)證券監(jiān)管機構設置了如最高交易限額、檢舉獎勵等制度,值得大陸學習借鑒。大陸的證券行業(yè)在發(fā)展之初,即采用了超前、創(chuàng)新的電腦網(wǎng)絡交易模式。上海證券交易所早在1989年底就已經(jīng)實現(xiàn)了交易的電子化、網(wǎng)絡化。在上交所的交易、結算、交割、成交回報、信息發(fā)布、登記托管等業(yè)務中,已經(jīng)完全實現(xiàn)了使用電腦和網(wǎng)絡進行。這種超前、超常規(guī)的發(fā)展模式,使得我國的網(wǎng)上證券交易基礎十分堅實。1994年,我國開始引入因特網(wǎng)。1997年3月,中國華融信托投資公司湛江營業(yè)部推出視聆通多媒體公眾信息網(wǎng)網(wǎng)上交易系統(tǒng),成為國內(nèi)首個進行網(wǎng)上證券交易的證券公司。由此可以看出,我國的網(wǎng)上證券交易雖然起步較晚,但起點較高,發(fā)展十分迅速[3]。我國的網(wǎng)上證券交易已經(jīng)經(jīng)歷了四個階段:第一階段,從1996至1997年底。這一階段是我國網(wǎng)上證券交易的起步階段,網(wǎng)上證券服務模式單一,在技術形式上僅限于EXE方式,投資者僅能利用網(wǎng)絡簡單瀏覽行情和查看股票交易信息,服務器系統(tǒng)容量低,交易數(shù)據(jù)安全性差。第二階段,從1998至1999年5月。這一階段,互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展迅速,網(wǎng)絡技術能力有了很大的提高,證券商大都開始開設網(wǎng)上證券交易服務,網(wǎng)上證券交易開始普及。第三階段,從1999至2000年3月。網(wǎng)絡技術進一步得到發(fā)展,網(wǎng)上證券交易已經(jīng)可以使用普通的WEB技術,投資者使用一般瀏覽器即可以瀏覽行情和進行股票交易。這一時期出現(xiàn)了許多財經(jīng)信息網(wǎng)站,指導投資者進行投資。網(wǎng)上證券交易開始進入高潮。第四階段,2000年至今。2000年4月13日,中國證監(jiān)會發(fā)布《網(wǎng)上證券委托暫行管理辦法》(以下簡稱《辦法》)?！掇k法》出臺后,我國的網(wǎng)上證券交易開始進入法律調(diào)整范圍。雖然網(wǎng)上證券交易在這十余年的發(fā)展中問題層出不窮,但它的出臺畢竟作為一座里程碑,開啟了我國網(wǎng)上證券交易的新時代。自此,網(wǎng)上證券交易在經(jīng)歷高潮后,逐漸走向正規(guī)化,緩慢而穩(wěn)定的發(fā)展起來[4]?，F(xiàn)如今,我國的網(wǎng)上證券交易在經(jīng)歷十余年的發(fā)展后出現(xiàn)了一系列的問題,成為我國網(wǎng)上證券交易繼續(xù)發(fā)展的瓶頸:首先,現(xiàn)有法律法規(guī)規(guī)定投資者必須在證券商的營業(yè)部進行開戶,才能進行網(wǎng)上證券交易,直接通過互聯(lián)網(wǎng)開戶尚不可行。這種方式限制了網(wǎng)上委托業(yè)務的發(fā)展,使得網(wǎng)上證券交易仍然局限于一定的地域,其便捷性大打折扣。其次,網(wǎng)上證券交易存在大量法律空白?！掇k法》是目前為止我國調(diào)整網(wǎng)上證券交易的唯一依據(jù)。面對網(wǎng)上證券交易在這十余年來產(chǎn)生的新問題,《辦法》無能為力。最后,我國的電子簽名和認證法至今未能出臺,各個證券商使用不同的認證方式,造成了認證混亂。最后,對于網(wǎng)上證券交易的風險至今也未能由法律法規(guī)進行統(tǒng)一分配,而是使用證券商提供的風險揭示書和網(wǎng)上委托協(xié)議書進行規(guī)制,使得投資者處于十分弱勢的地位,交易風險分配成為阻礙網(wǎng)上證券交易發(fā)展的重大難題。

二、網(wǎng)上證券交易存在的風險

網(wǎng)上證券交易作為證券交易方式的一種,存在著證券交易活動的一般風險,主要包括違約風險、利息率風險、購買力風險、流動性風險和期限性風險等。除此之外,網(wǎng)上證券交易因其使用的網(wǎng)絡技術系統(tǒng)可能存在的影響證券交易的風險,我們可以稱之為特殊風險。這些特殊風險包括以下幾個方面:

(一)操作風險

操作風險存在于兩個方面:一方面是投資者可能因網(wǎng)上操作不當造成損失的風險,如錯誤點擊確認或錯誤取消交易等等;另一方面是投資者的交易認證工具,如網(wǎng)上委托個人數(shù)據(jù)證書、數(shù)字證書密鑰、數(shù)字證書密鑰口令等等存放不善,被他人取得后冒用投資者名義進行交易造成損失的風險。

(二)技術風險

前文已經(jīng)介紹,證券電子化是網(wǎng)上證券交易的前提和基礎,網(wǎng)絡技術的運用是網(wǎng)上證券交易的保障。信息技術的缺陷和失誤,很有可能造成網(wǎng)上證券交易的損失,產(chǎn)生風險。技術風險可以說是網(wǎng)上證券交易中最為重大的客觀風險。技術風險包括三個方面:一是投資者進行網(wǎng)上證券交易時,其使用的電腦硬件、軟件系統(tǒng)出現(xiàn)技術故障,導致經(jīng)濟損失的風險;二是投資者通過互聯(lián)網(wǎng)傳遞委托信息數(shù)據(jù)時,網(wǎng)絡出現(xiàn)中斷、堵塞等故障,造成交易指令不能傳達證券商,引起損失的風險;三是證券商接到投資者交易指令后,其系統(tǒng)出現(xiàn)中斷、停頓、延遲、錯誤等故障,導致投資者的指令不能及時實現(xiàn),從而造成損失的風險。

(三)第三人侵權風險

雖然證券商對于保障網(wǎng)上證券交易的安全進行做了大量的工作,并一直宣稱網(wǎng)上證券交易優(yōu)于其他委托方式,比電話交易等更加安全快捷,但是網(wǎng)絡中第三人侵權的風險依然巨大。第三人可以通過侵入投資者電腦獲取投資者信息,冒用投資者名義交易造成損失;也可以在投資者在網(wǎng)絡中傳遞交易指令時截取指令,篡改指令,造成投資者損失;甚至可以攻擊證券商的網(wǎng)絡系統(tǒng),損壞證券商的服務器或其他電子設備,造成投資者損失。

(四)信息真實性風險

相對于面對面的證券交易方式,網(wǎng)上證券交易方式的相對方更易使用虛假的信息,誤導投資者進行買賣。我國現(xiàn)階段的互聯(lián)網(wǎng)管理力度仍然不夠,證券商、其他投資者或其他第三人都有可能為實現(xiàn)不正當利益而在互聯(lián)網(wǎng)上發(fā)布虛假信息,誤導投資者的買賣操作,造成投資者的損失。由于互聯(lián)網(wǎng)造成投資者與他人的地域分隔突出,信息的準確度、時效性都容易出現(xiàn)巨大誤差。

(五)政策風險

我國是一個新興的市場,中國的證券交易受到政策的影響效果十分明顯,這是我國證券市場的重要特點。在我國,網(wǎng)上證券交易雖已經(jīng)歷十余年的發(fā)展,但還很難說已經(jīng)達到成熟階段[5]。對于我國證券市場的政策變動依然頻繁,相關法律法規(guī)仍不完善,漏洞很多,相關部門機關執(zhí)行監(jiān)管力度和能力還有缺失。關于網(wǎng)上證券交易新政策的變動,新法律的出臺,都可能對現(xiàn)行網(wǎng)上證券市場造成很大的影響,從而產(chǎn)生風險。

三、網(wǎng)上證券交易中投資者與其委托的證券商的法律關系及各自權利義務

(一)投資者與其委托的證券商之間的法律關系

投資者與其委托的證券商之間的法律關系的認定,是在二者之間進行風險分擔的前提。只有明確投資者與證券商之間的法律關系,我們才能了解雙方的權利和義務,了解究竟是誰應當對產(chǎn)生的風險承擔責任。關于投資者和證券商在證券交易中的法律關系的性質(zhì),學者間曾有過多種不同的看法。較早的觀點認為,投資者和證券商之間存在行紀關系,或者是存在代理關系。之后又有學者認為,投資者和證券商之間既不存在代理,也不是行紀關系,而是一種特殊的委托合同關系,他們稱之為“經(jīng)濟關系”。有的學者并沒有把投資者和證券商之間關系的性質(zhì)認定重視起來,認為無論是認定為行紀關系、代理關系,還是所謂的“經(jīng)濟關系”,對于證券商和投資者之間的權利義務并沒有產(chǎn)生本質(zhì)的影響。筆者認為,認定投資者與證券商之間的法律關系是確定雙方權利義務關系的第一步,至關重要。筆者較為同意委托合同關系的說法,認為投資者與證券商之間的法律關系應當認定為《合同法》第二十一章所規(guī)定的委托合同關系。從以下幾個方面可以論證:第一,投資者與證券商達成開戶和委托交易協(xié)議之后,進行具體證券交易之前,投資者與證券商之間的法律關系就已經(jīng)產(chǎn)生并存在。投資者與證券商之間的法律關系的產(chǎn)生和存在并不與第三人產(chǎn)生關系。即證券商是否為投資者利益而與第三人交易并不影響投資者與證券商之間的法律關系。這就與代理和行紀這兩種法律關系的表現(xiàn)有所區(qū)別。代理和行紀這兩種制度的中心問題在于,產(chǎn)生代理或行紀法律關系后,代理人或行紀人在與第三人進行交易之后,后果應當由誰來承擔。在代理法律關系中,代理人與第三人的交易后果應當由被代理人承擔。在行紀法律關系中,行紀人與第三人的交易后果應當由行紀人自己承擔。由代理和行紀這兩種制度的模式可知,代理和行紀這兩種法律關系的重點都在于代理人或行紀人接收授權后與第三人進行交易。如果沒有第三人,則根本無法體現(xiàn)代理或是行紀的本質(zhì)特征。在投資者和證券商的關系中,投資者與第三人的關系并不重要,投資者與證券商的關系也不取決于與第三人交易后的后果由誰承擔。投資者與證券商的法律關系只是作用于認定兩者間關系性質(zhì),規(guī)范投資者和證券商之間的權利義務。從這個角度來說,代理或是行紀關系很難全面解釋投資者和證券商之間的關系。第二,《合同法》第三百九十六條規(guī)定,委托合同是委托人和受托人約定,由受托人處理委托人事物的合同。此法條明確了受托人處理委托人事物的合法性,并且說明未受委托之人沒有權利處理委托人的事物。在證券交易所規(guī)則中,存在指定交易規(guī)則,即是《合同法》關于委托合同規(guī)則的體現(xiàn)。所謂指定交易,又叫指定代理或者限定交易,是指投資者在證券交易中買賣證券時,只能在一家證券商處開立賬戶,并且委托其代為買賣。如果該投資者再委托另一證券商進行證券買賣的話,由于第二個證券商不是投資者所指定的委托證券商,因此第二個證券商是不能向證券交易所遞交投資者的買賣指令的。目前,上海證券交易實行強制指定交易制度。凡是委托證券商在上交所進行證券買賣的投資者,都必須與證券商簽訂指定交易協(xié)議。這就意味著,只有持有該協(xié)議的證券商,才能代表投資者在上交所進行證券交易,其他證券商都不具備相應的資格。指定交易制度進一步體現(xiàn)了《合同法》三百九十六條在證券交易中的運用。只有受托人才有權利處理委托人的事物,其他不具備受托條件的人不能處理,委托合同的效果即體現(xiàn)在此。第三,投資者不僅僅委托證券商進行證券交易,同時還委托證券商進行一些管理事物。如管理投資者的賬戶,按要求提取資金,存入資金,按要求在銀行賬戶和證券賬戶之間轉(zhuǎn)賬。證券商有義務忠誠為投資者服務,不得任意拒絕投資者買賣指令。同時,證券商有權利在執(zhí)行投資者買賣指令后,獲得相應的手續(xù)費或者傭金,作為報酬。證券商若無合理合法理由不執(zhí)行投資者交易指令,或阻礙投資者進行交易,應當依照開戶時投資者與證券商之間的協(xié)議進行賠償,承擔違約責任。上述環(huán)節(jié)中,都未涉及到交易第三人,僅指出了投資者與證券商雙方作為委托人和受托人之間的權利義務關系。因此,可以得知,成立委托合同與代理交易可以區(qū)分開來,投資者與證券商之間的委托合同是證券商代理交易的前提,并不和代理交易混同。即時不存在代理交易,委托合同的效力依然存在,投資者與證券商依然要依雙方開戶時達成的開戶協(xié)議享受權利,履行義務。

(二)投資者與其委托的證券商之間的權利義務關系

明確投資者與證券商之間存在委托合同關系之后,就可以對雙方的具體權利義務進行進一步的確定了。在傳統(tǒng)的證券交易形式下,證券商應當承擔以下五項義務:第一,忠實執(zhí)行投資者交易指令的義務。第二,妥善管理投資者資金賬戶的義務。第三,就受托事項向投資者進行說明報告的義務。第四,為投資者保密義務。第五,不得向投資者提供信用交易的義務。根據(jù)《合同法》第三百九十六條關于委托合同的描述,證券商的前四項義務很好理解,在此不再贅述。關于證券商的第五項義務,即不得向投資者提供信用交易的義務,是根據(jù)《證券法》第一百四十一條作出的?！蹲C券法》第一百四十一條規(guī)定,證券公司接受委托賣出的證券必須是客戶證券賬戶上實有的證券,不得為客戶融券交易。證券公司接受委托買入的證券必須以客戶資金賬戶上實有的資金支付,不得為客戶融資交易。證券法明確規(guī)定證券商不得為投資者融券、融資。當投資者保證金不足時,證券商應通知投資者追加保證金。如果投資者不追加保證金,證券商可以停止交易,解除委托,或者對保證金不足部分強制平倉,直到投資者繳納的保證金達到清算的要求。證券法的此項規(guī)定,在于減少整個證券市場的總體風險。在傳統(tǒng)的券交易形式下,投資者應當承擔以下三項義務:第一,繳納保證金義務;第二,支付費用義務;第三,支付報酬義務。由于網(wǎng)上證券交易形式的特殊性,技術的復雜性,進行網(wǎng)上證券交易時證券商應當承擔更多的義務?！掇k法》對于在網(wǎng)上證券交易中的證券商的相應義務作出了更多的規(guī)定,包括如下幾項:

1.提供安全交易的技術和設施

網(wǎng)上證券交易對于網(wǎng)絡技術依賴很大,因此《辦法》在對于證券商的義務中,規(guī)定了許多關于安全交易的技術和設施的內(nèi)容。(1)維護網(wǎng)上委托交易系統(tǒng)安全?！掇k法》第十四條規(guī)定,網(wǎng)上委托系統(tǒng)應有完善的系統(tǒng)安全、數(shù)據(jù)備份和故障恢復手段,在技術上和管理上要確?？蛻艚灰讛?shù)據(jù)的安全、完整和準確。《辦法》第十六條規(guī)定,證券公司必須對網(wǎng)上委托交易系統(tǒng)進行實時監(jiān)控和防范非法訪問的功能和設施,并保存記錄。(2)除維護網(wǎng)上委托交易系統(tǒng)外,證券商還應維護其他業(yè)務系統(tǒng)的安全?！掇k法》第十二條規(guī)定,證券公司應采取嚴格、完善的技術措施,確保網(wǎng)上委托系統(tǒng)和其他業(yè)務系統(tǒng)在技術上隔離,禁止通過網(wǎng)上委托系統(tǒng)直接訪問證券公司的任何內(nèi)部業(yè)務系統(tǒng),從而防止其他業(yè)務系統(tǒng)遭受來自網(wǎng)絡的攻擊。(3)制定完善的技術管理和內(nèi)部制約制度?！掇k法》第十五條規(guī)定,證券公司應安排自己的專業(yè)技術人員負責管理、監(jiān)督網(wǎng)上委托系統(tǒng)的運行,并建立完善的技術管理制度和內(nèi)部制約制度。(4)對投資者身份進行認證,對交易信息加密?！掇k法》第十八條規(guī)定,證券公司應采用可靠的技術或管理措施,正確識別網(wǎng)上投資者的身份,防止仿冒客戶身份或證券公司身份,必須有防止事后否認的技術或設施?！掇k法》第十七條規(guī)定,在互聯(lián)網(wǎng)上傳輸?shù)倪^程中,必須對網(wǎng)上委托的客戶信息、交易指令及其他敏感信息進行可靠的加密。

2.提示風險

網(wǎng)上證券交易除具有證券交易的傳統(tǒng)風險外,還具有其特殊的風險。因此《辦法》對于網(wǎng)上證券交易的特殊風險做了一些規(guī)定。《辦法》第二十二條規(guī)定,證券公司應在入口網(wǎng)站和客戶終端軟件上進行風險揭示,揭示的風險至少應包括:因在互聯(lián)網(wǎng)上傳輸?shù)脑?交易指令可能會出現(xiàn)中斷、停頓、延遲、數(shù)據(jù)錯誤等情況,機構或投資者的身份可能會被仿冒,行情信息及其他證券信息,有可能出現(xiàn)錯誤或誤導的風險以及證券監(jiān)管機關認為需要披露的其他風險。

3.限制交易數(shù)額

為保證第三人惡意通過網(wǎng)絡侵害投資者利益,《辦法》第十九條規(guī)定,證券公司應根據(jù)具體情況,采取技術和管理措施,限制每位投資者通過網(wǎng)上委托的單筆委托最大金額、單個交易日最大成交總金額。實踐中,每個證券商規(guī)定的具體數(shù)額各有不同。

4.提供書面對賬單

證券交易無紙化在一定程度上也導致了投資者知情權的行使障礙,因此《辦法》第九條規(guī)定,證券公司應定期向進行網(wǎng)上委托的投資者提供書面對賬單。

5.提供真實信息

網(wǎng)絡信息易于被篡改,真實度較低?！掇k法》第二十三條規(guī)定,證券公司開展網(wǎng)上委托業(yè)務的同時,如向客戶提供證券交易的行情信息,應標識行情的發(fā)布時間或滯后時間;如向客戶提供證券信息,應說明信息來源,并應提示投資者對行情信息及證券信息進行核實。

6.保存網(wǎng)上委托交易記錄

《辦法》第十四條規(guī)定,客戶交易指令數(shù)據(jù)至少應保存15年,保存方式可以是能長期保存的、一次性寫入的電子介質(zhì),也可以書面的形式保存?！掇k法》第十六條規(guī)定,證券公司應妥善存儲網(wǎng)上委托系統(tǒng)的關鍵軟件(如網(wǎng)絡操作系統(tǒng)、數(shù)據(jù)庫管理系統(tǒng)、網(wǎng)絡監(jiān)控系統(tǒng))的日志文件、審計記錄。

7.其他

除以上義務外,《辦法》還規(guī)定了其他證券商在網(wǎng)上證券交易中應盡的義務。

四、網(wǎng)上證券交易的風險承擔

明確投資者與證券商之間的法律關系,了解投資者、證券商各自的權利義務之后,我們可以對網(wǎng)上證券交易的風險承擔有一個較為清醒的認識。

(一)操作風險的承擔

操作風險,無論是在投資者自己的操作失誤還是身份認證資料泄露造成損失,都應當由投資者個人承擔。這種風險承擔方式民商法的自己責任原則。證券商盡到義務,無過錯,投資者有過錯,則投資者承擔風險。

(二)技術風險的承擔

《辦法》對于證券商在提供網(wǎng)上證券交易時需要具備的技術能力有了明確的要求,當證券商不能達到相應的技術能力,沒有能夠盡到其應盡的技術義務,因其提供的網(wǎng)上交易系統(tǒng)、操作系統(tǒng)存在問題,或沒有盡到相應的說明義務,證券商構成違約,應當承擔投資者由此造成的損失,承擔風險。

(三)第三人侵權風險的承擔

第三人侵入投資者電腦,竊取投資者身份認證資料的情況下,給投資者造成的損失,投資者只能自行承擔。在網(wǎng)絡傳輸過程中,第三人侵入網(wǎng)絡,截取并篡改投資者指令,導致投資者損失的情況下,風險承擔的情況要考慮到證券商是否已履行其相應的義務。《辦法》中要求證券商使用合格的認證和加密技術,如果證券商使用的技術都是符合國家相應標準的,仍然被第三人破壞,則證券商已盡到相應的義務,不該承擔風險;反之,證券商構成違約,應當賠償投資者損失。當投資者交易指令到達證券商服務器后,證券商電腦系統(tǒng)被第三人攻擊,由此造成的投資者損失,應當由證券商承擔。投資者交易指令一旦到達證券商服務器,證券商就負有妥善保管的義務。第三人得以攻擊證券商服務器并造成投資者損失,是證券商履行保管義務失