互聯(lián)網(wǎng)券商市場分析報(bào)告

。4/33互聯(lián)網(wǎng)券商市場分析報(bào)告2021年9月

一、互聯(lián)網(wǎng)券商本質(zhì)是擁有券商牌照的互聯(lián)網(wǎng)公司互聯(lián)網(wǎng)券商研究框架：獲客—運(yùn)營—變現(xiàn)Robinhood上市再次掀起互聯(lián)網(wǎng)券商熱潮。作為美國新興互聯(lián)網(wǎng)券商，率先推出0傭金、零碎交易以及完全基于移動(dòng)端的應(yīng)用程序，大幅降低普通投資者投資門檻，吸引一大批增量投資者，年至年美國新增零售資金賬戶有接近50%在上創(chuàng)建。近期在美成功上市，引發(fā)市場對新興互聯(lián)網(wǎng)券商的關(guān)注?；ヂ?lián)網(wǎng)券商的本質(zhì)是擁有券商牌照的互聯(lián)網(wǎng)公司。互聯(lián)網(wǎng)券商商業(yè)模式與互聯(lián)網(wǎng)更為類似：通過內(nèi)容平臺(tái)獲得海量用戶，再通過社區(qū)產(chǎn)品的社交互動(dòng)、更好用戶體驗(yàn)及創(chuàng)新性服務(wù)供給留存用戶，轉(zhuǎn)化為入金客戶，最后通過不同的金融服務(wù)變現(xiàn)獲得收入。本篇報(bào)告采用互聯(lián)網(wǎng)公司“獲客—運(yùn)營—變現(xiàn)”的研究框架對互聯(lián)網(wǎng)券商進(jìn)行研究。圖表1互聯(lián)網(wǎng)券商研究框架資料來源：市場研究部獲客：內(nèi)容是流量之源，互聯(lián)網(wǎng)券商獲客優(yōu)勢顯著內(nèi)容是流量之源，擁有內(nèi)容平臺(tái)的互聯(lián)網(wǎng)券商獲客優(yōu)勢顯著。以東方財(cái)富和富途為代表的互聯(lián)網(wǎng)券商擁有資訊網(wǎng)站以及社區(qū)等內(nèi)容平臺(tái)，在獲客方面優(yōu)勢顯著。以東方財(cái)富為例，在資訊端擁有東方財(cái)富和天天基金兩大，年6月MAU分別為達(dá)1803萬、萬，在社區(qū)端擁有股吧投資社區(qū)。巨大的流量優(yōu)勢可以有效的將用戶轉(zhuǎn)化為客戶。根據(jù)Questmobile數(shù)據(jù)，在券商APP排名中，東方財(cái)富和天天基金U、均領(lǐng)先于其他券商。此外，缺乏內(nèi)容基礎(chǔ)的公司通常采用低價(jià)獲客，比如美國傭金自由化時(shí)期的折扣券商代表嘉信理財(cái)?shù)取５蛢r(jià)策略在競爭初期是較為簡單直接的獲客手段，但隨著流量價(jià)格的提升以及傭金率降至極低水平，低價(jià)獲客效率趨減。。5/33圖表2互聯(lián)網(wǎng)券商在流量端有明顯優(yōu)勢，將用戶轉(zhuǎn)化為客戶資料來源：Questmobile，公司公告，市場研究部；注：東方財(cái)富天天基金數(shù)據(jù)為估算數(shù)據(jù)圖表321M6證券類APP、排名月活躍用戶：萬日活躍用戶：萬3,76235003000200015005002,3121,8035222794360新浪財(cái)經(jīng)同花順炒股票天天基金東方財(cái)富漲大智慧金太陽平安證券國泰君安君弘騰訊自選股中廣發(fā)易淘金中雪球牛股王股票富途牛牛海通財(cái)樂財(cái)富通信證券國銀河證券資料來源：Questmobile，市場研究部運(yùn)營：互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)具有高粘性，護(hù)城河極寬互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)具有高粘性，富途、東財(cái)粘性不輸互聯(lián)網(wǎng)龍頭。互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)的建立往往超過10年時(shí)間，例如股吧始于年，B年，富途牛牛始于，小紅書始于年等。用戶間長時(shí)期的交流互動(dòng)，能在社區(qū)沉淀社交關(guān)系，促使社區(qū)具有較強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。與龍頭互聯(lián)網(wǎng)公司相比，富途牛牛、東方財(cái)富的粘性依然優(yōu)秀，21M6富途牛牛和東方財(cái)富人均單日使用次數(shù)均高于小紅書、知乎等龍頭互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)。。6/33圖表4然優(yōu)秀富途、東財(cái)日活月活相比龍頭互聯(lián)網(wǎng)公司依圖表5富途、東財(cái)人均單日使用次數(shù)相比龍頭互聯(lián)網(wǎng)公司依然優(yōu)秀21M6日活/月活21M645%40%35%25%20%15%161410813.9635%12.3433%29%29%10.318.998.146420%0資料來源：Questmobile，市場研究部資料來源：Questmobile，市場研究部圖表6互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)發(fā)展往往需要經(jīng)歷時(shí)間沉淀，一般耗時(shí)十年左右資料來源：公司官網(wǎng)，市場研究部富途定位于理性討論社區(qū)，股吧定位于感性交流社區(qū)。富途、雪球、股吧雖然都屬于投資社區(qū)，但仍有一定區(qū)別。富途是交易平臺(tái)和社區(qū)一體化運(yùn)營，曬實(shí)盤交易是一大特色功能，且用戶主要為中高收入的進(jìn)階投資者，因此理性討論的內(nèi)容較多。東方財(cái)富的股吧社區(qū)成立于PC時(shí)代，社區(qū)與交易平臺(tái)分開運(yùn)營，真實(shí)性遜于富途牛牛社區(qū)，社區(qū)內(nèi)容主要是以文字為主的偏感性交流。雪球是更為專業(yè)的投資社區(qū)，除了普通投資者還涌現(xiàn)一批更專業(yè)的投資，專業(yè)性更強(qiáng)。。7/33圖表7富途定位于理性分享社區(qū)，股吧定位于感性社區(qū)資料來源：市場研究部變現(xiàn)：本質(zhì)是隨牌照的積累拓寬服務(wù)矩陣互聯(lián)網(wǎng)券商變現(xiàn)本質(zhì)是隨著牌照的積累拓寬服務(wù)矩陣。由淺至深變現(xiàn)方式有四階段“賣廣告—促交易—拓品類—管資產(chǎn)”，即廣告變現(xiàn)、交易傭金、基金產(chǎn)品代銷以及資產(chǎn)管理。在缺少券商牌照時(shí)，只能采取廣告、銷售軟件等方式變現(xiàn)。擁有券商牌照后，通過交易傭金變現(xiàn)更為高效。以U衡量單客變現(xiàn)效率，嘉信、富途、東方財(cái)富較主流互聯(lián)網(wǎng)公司變現(xiàn)效率更高。隨著牌照的豐富，基金代銷、以客戶為收入基礎(chǔ)的凈利息、資產(chǎn)管理費(fèi)等穩(wěn)定性更強(qiáng)的變現(xiàn)方式占比提升，交易傭金收入占比將逐漸降低。在缺少牌照時(shí)廣告是最直接的變現(xiàn)方式，但是廣告變現(xiàn)方式的單用戶收入有明顯天花板。廣告變現(xiàn)的代表公司是早期的東方財(cái)富，2012年東方財(cái)富收入中廣告收入占比，總收入僅億，依靠廣告變現(xiàn)的創(chuàng)收能力有限。隨著公司在年獲得第三方基金銷售牌照并開展相關(guān)業(yè)務(wù)布局，在年公司營業(yè)收入提升至29.3億元，其中第三方基金銷售占比，廣告收入占比下降至。相比廣告變現(xiàn)效率更高，由交易量和傭金率推動(dòng)，但由于傭金率趨勢長期向下且交易量波動(dòng)較大，交易傭金變現(xiàn)受行情影響較大。交易傭金代表公司是現(xiàn)階段的富途和老虎證券，以富途證券為例，2020年交易傭金收入占比。從賺交易傭金拓展到代銷基金。代銷基金同時(shí)可以獲得銷售傭金收入和基于基金保有量的管理費(fèi)分成，收入穩(wěn)定性有所提升。代表公司是現(xiàn)階段的東方財(cái)富，年東方財(cái)富基金代銷收入占比，交易傭金收入占比。逐步提升單客收入，不僅有較高變現(xiàn)效率還具有較高穩(wěn)定性。代表公司即嘉信理財(cái)，年嘉信理財(cái)利息凈收入占比、資產(chǎn)管理收入占比達(dá)，交易傭金收入占比僅。。8/33圖表8嘉信理財(cái)、富途、東方財(cái)富ARPU較主流互聯(lián)網(wǎng)公司更高ARPU：元30002500200010002106865511417248750嘉信理財(cái)富途阿里騰訊美團(tuán)東方財(cái)富拼多多快手站資料來源：各公司公告，Questmobile，市場研究部注：收入用戶規(guī)模，東方財(cái)富用戶規(guī)模為估算數(shù)，嘉信用戶規(guī)模為公司財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，其他公司用戶規(guī)模為Questmobile數(shù)據(jù)圖表9互聯(lián)網(wǎng)券商變現(xiàn)方式資料來源：市場研究部。9/33圖表不同階段互聯(lián)網(wǎng)券商收入對比資料來源：公司公告，市場研究部二、東方財(cái)富：中國領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)券商與財(cái)富管理平臺(tái)中國領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)券商與財(cái)富管理平臺(tái)。東方財(cái)富成立于年，從垂直財(cái)經(jīng)網(wǎng)站起步，逐步創(chuàng)造了“東方財(cái)富網(wǎng)站&APP易平臺(tái)，在拿到第三方基金代銷、券商、公募基金牌照后，乘中國權(quán)益投資浪潮高速發(fā)展，成為證券經(jīng)紀(jì)與基金代銷雙輪驅(qū)動(dòng)的龍頭互聯(lián)網(wǎng)券商。年東方財(cái)富實(shí)現(xiàn)營收億元，同比增長95%，其中證券經(jīng)紀(jì)交易傭金收入/證券凈利息收入/電子商務(wù)服務(wù)收入（基金代銷）分別占比42%/19%/36%。。10/33圖表東方財(cái)富發(fā)展歷程資料來源：公司公告，市場研究部三大平臺(tái)雙端多線獲客，流量優(yōu)勢明顯三大平臺(tái)雙端多線獲客，流量優(yōu)勢明顯。從產(chǎn)品類型來看，擁有東方財(cái)富、天天基金兩大資訊平臺(tái)以及股吧社區(qū)平臺(tái)；從渠道看PC端均具備巨大流量。）PC端流量具有絕對優(yōu)勢。PC端主要流量供給為東方財(cái)富網(wǎng)。年1月東方財(cái)富網(wǎng)日均覆蓋人數(shù)萬，居財(cái)經(jīng)網(wǎng)站第一（.第二名369萬）公司在垂直財(cái)經(jīng)門戶的流量優(yōu)勢為移動(dòng)端及金融業(yè)務(wù)變現(xiàn)奠定扎實(shí)的基礎(chǔ)。）移動(dòng)端流量高速增長。移動(dòng)端流量主要來自東方財(cái)富、天天基金。21M6天天基金APP的MAU達(dá)到2218萬，同比增長，東方財(cái)富APP的MAU達(dá)到萬，同比增長。在所有投資資訊、社區(qū)、交易平臺(tái)里，天天基金APP的MAU排名第三，東方財(cái)富APP名列第四。。/33圖表東方財(cái)富流量矩陣資料來源：Questmobile，公司公告，市場研究部注：東方財(cái)富、天天基金數(shù)據(jù)為2021年6月；東方財(cái)富網(wǎng)數(shù)據(jù)為年1月數(shù)據(jù)，天天基金網(wǎng)、股吧網(wǎng)數(shù)據(jù)為2009年10月數(shù)據(jù)。圖表東方財(cái)富、天天基金走勢圖圖表東方財(cái)富、天天基金走勢圖天天基金MAU：萬東方財(cái)富MAU：萬東方財(cái)富DAU：萬天天基金DAU：萬30002500150010005004003002001000522475221818030資料來源：Questmobile，市場研究部資料來源：Questmobile，市場研究部東方財(cái)富與天天基金重合度較低，去重合并用戶規(guī)模優(yōu)勢更加明顯。炒股與買基金實(shí)際是兩類客群，目前重合度較低。根據(jù)Questmobile數(shù)據(jù)，年6月東方財(cái)富與天天基金APP重合用戶316萬，占天天基金用戶，占東方財(cái)富用戶，由此測算東方財(cái)富、天天基金兩個(gè)去重MAU合計(jì)高達(dá)萬。從用戶畫像來看，東方財(cái)富男性用戶、中年用戶占比更高，天天基金的女性用戶、年輕用戶占比相對東方財(cái)富更高。2021年6月東方財(cái)富男性用戶占比84.1%（.天天基金APP歲用戶占比（.天天基金天基金APP歲用戶占比（東方財(cái)富18.9%。12/33圖表21M6東方財(cái)富、天天基金用戶性別結(jié)構(gòu)圖表21M6東方財(cái)富、天天基金用戶年齡結(jié)構(gòu)51歲以上36-40歲19-24歲46-50歲31-35歲14-18歲41-45歲25-30歲13歲以下女性用戶男性用戶100%80%70%60%50%30%20%0%100%90%60%50%40%30%10%0%15.9%30.2%36.5%18.9%22.4%27.8%84.1%資料來源：Questmobile，市場研究部資料來源：Questmobile，市場研究部圖表21M6東方財(cái)富、天天基金用戶城市分布圖表21M6東方財(cái)富、天天基金用戶婚姻結(jié)構(gòu)五線及以下城市二線城市四線城市新一線城市三線城市一線城市未婚已婚90%80%70%50%40%30%10%0%100%24.11%75.89%80%70%50%40%30%20%0%17.39%18.88%18.10%17.58%18.24%77.12%資料來源：Questmobile，市場研究部資料來源：Questmobile，市場研究部重視用戶體驗(yàn)，持續(xù)豐富內(nèi)容與服務(wù)供給重視用戶體驗(yàn)，構(gòu)建服務(wù)閉環(huán)。東方財(cái)富擁有純正互聯(lián)網(wǎng)基因，不僅用戶體驗(yàn)領(lǐng)先，還構(gòu)建了一套“內(nèi)容—投資決策—交易”的閉環(huán)產(chǎn)品鏈條。）內(nèi)容：擁有圖文、短視頻、直播等各種媒介內(nèi)容，還擁有（erGeneratedContentPGC（Professionally-producedContent，專業(yè)用戶制作的內(nèi)容，如財(cái)經(jīng)KOLOGC（Occupationally-generated，職業(yè)人士制作的內(nèi)容，如專業(yè)財(cái)經(jīng)媒體、研究機(jī)構(gòu)撰寫的報(bào)告）等源自不同創(chuàng)作主體的內(nèi)容。）投資決策：包括輔助自我決策的專業(yè)數(shù)據(jù)、交流決策）交易：包括股票交易、基金、理財(cái)產(chǎn)品等多種現(xiàn)金管理工具。通過“內(nèi)容—投資決策—交易”閉環(huán)鏈條，可以滿足用戶一站式投資需求，把用戶始終留在平臺(tái)內(nèi)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)良好的留存率。。13/33圖表東方財(cái)富APP產(chǎn)品總覽資料來源：東方財(cái)富，市場研究部圖表東方財(cái)富APP內(nèi)容矩陣資料來源：東方財(cái)富，市場研究部持續(xù)推出特色產(chǎn)品與服務(wù)，增強(qiáng)供給側(cè)能力。）產(chǎn)品：以“斗股”功能為例，東財(cái)通過每天現(xiàn)金激勵(lì)（前名合計(jì)1590元）激發(fā)用戶積極參與推票互動(dòng)，大幅提升APP活躍度。以“智能選股”為例，通過設(shè)置常見選股維度利用傻瓜式產(chǎn)品設(shè)計(jì)，大幅降低用戶選股難度，持續(xù)激發(fā)用戶參與感。）服務(wù)：推出股票賬戶現(xiàn)金管理產(chǎn)品“天天寶”，實(shí)現(xiàn)用戶資產(chǎn)高效利用，推出貨基產(chǎn)品“活期寶0AUM1.5萬億元。。14/33圖表東方財(cái)富APP特色產(chǎn)品資料來源：東方財(cái)富，市場研究部證券經(jīng)紀(jì)與基金代銷收入雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略步伐踩穩(wěn)時(shí)代機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。東方財(cái)富成立初期是垂直財(cái)經(jīng)門戶網(wǎng)站和股吧社區(qū)，在年的大牛市中實(shí)現(xiàn)了用戶的迅速增長。年2月旗下天天基金網(wǎng)獲得證監(jiān)會(huì)首批頒發(fā)的第三方基金銷售牌照。年在證券行業(yè)鼓勵(lì)創(chuàng)新、線上化發(fā)展的窗口期收購西藏同信證券，成功實(shí)現(xiàn)持牌和轉(zhuǎn)型，從初期的端內(nèi)容平臺(tái)（資訊社區(qū)）進(jìn)化為移動(dòng)+PC雙端的內(nèi)容在持續(xù)擴(kuò)大流量優(yōu)勢的基礎(chǔ)上打通高效變現(xiàn)通道。證券經(jīng)紀(jì)與基金代銷雙輪驅(qū)動(dòng)，營收高速增長。年東方財(cái)富實(shí)現(xiàn)營收億元，同比增長，其中證券業(yè)務(wù)收入達(dá)49.8億元（+；電子商務(wù)服務(wù)收入（基金代銷）收入達(dá)億（+140%36.0%。圖表東方財(cái)富收入增長及結(jié)構(gòu)其他收入：億元金融電子商務(wù)服務(wù)：億元證券業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)及傭金：億元總收入YoY（右軸）證券業(yè)務(wù)利息凈收入：億元908060503020100120%100%95%80%34.540%15.323%20%19.48%10.710.28.12.48.729.64.212.48.4資料來源：公司公告，市場研究部。15/33證券業(yè)務(wù)收入保持高速增長，市占率持續(xù)提升。年東方財(cái)富證券業(yè)務(wù)收入億元，同比增長，其中傭金及手續(xù)費(fèi)收入34.5億元，占證券業(yè)務(wù)收入；利息收入億元，占比31%。根據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)估算，2019至東方財(cái)富證券交易市占率從3.4%增至。圖表東方財(cái)富證券業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)及增速圖表東方財(cái)富股票交易市占率變化證券業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)及傭金：億元證券業(yè)務(wù)利息凈收入：億元證券業(yè)務(wù)收入YoY（右軸）東方財(cái)富證券交易市占率5.0%3.5%3.0%2.5%2.0%504070%60%50%40%10%0%3.8%52%34.53.4%3010026%19.48.110.24.212.09.12.46.2資料來源：公司公告，市場研究部資料來源：證券業(yè)協(xié)會(huì)，公司公告，市場研究部注：2019、2020市占率根據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)計(jì)算，21H1歷史傭金率萬1.83和東財(cái)“證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈收入”估算基金代銷業(yè)務(wù)收入由基金銷售額及保有量驅(qū)動(dòng)。年東方財(cái)富金融電子商務(wù)服務(wù)收入達(dá)29.6億元，同比增長。年公司基金銷售額達(dá)到億元，其中非貨幣基金占比、貨幣基金占比有量驅(qū)動(dòng)收入大幅增長。對比全行業(yè)，21Q2東方財(cái)富股票混合公募基金保有量達(dá)億元，居全市場第4，環(huán)比增長17.7%，環(huán)比增速居基金保有量前10公司首位。圖表東方財(cái)富基金代銷業(yè)務(wù)高速發(fā)展圖表東方財(cái)富基金銷售貨基與非貨基結(jié)構(gòu)金融電子商務(wù)服務(wù)：億元YoY（右軸）非貨基銷售額：億元活期寶貨幣基金銷售額：億元30252015105500%400%300%200%100%0%557%29.6rate右軸)140000.33%0.35%12000100008000200006,9910.30%0.25%12.40.20%0.05%0.00%10.7140%-64%1,9643,7585,9872,4243,2872,83126%-3%6364,2161,2141,7600資料來源：公司公告，市場研究部資料來源：公司公告，市場研究部。16/33圖表21Q2銷售機(jī)構(gòu)公募基金銷售保有規(guī)模股票+混合公非貨幣市場公募基金保有規(guī)模（億元）（股票+混合）/非貨幣市場基金股票+混合公募基金保有量環(huán)比：%排名機(jī)構(gòu)名稱募基金保有規(guī)模（億元）非貨幣市場公募保有量環(huán)比：%基金：%12招商銀行螞蟻基金3中國工商銀行天天基金417.7%5中國建設(shè)銀行中國銀行67中國農(nóng)業(yè)銀行交通銀行股份上海浦東發(fā)展銀行中國民生銀行8910資料來源：中國證券投資業(yè)基金協(xié)會(huì)、市場研究部三、富途：擁有高粘性社區(qū)的跨境互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭擁有高粘性社區(qū)的跨境互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭。富途證券成立于年，敏銳的抓住了中國人旺盛的海外投資需求，通過創(chuàng)建高粘性投資社區(qū)富途牛牛，聚集和積累了一大批海外投資者，年富途總用戶數(shù)達(dá)到萬。憑借著良好的用戶體驗(yàn)、強(qiáng)科技投入以及豐富的牌照資源，富途能源源不斷的將社區(qū)用戶轉(zhuǎn)化為傭金交易客戶，年開戶客戶萬，開戶轉(zhuǎn)化率（開戶客戶總用戶）達(dá)。伴隨著旺盛的海外投資需求以及自身超強(qiáng)競爭力，富途實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)高速發(fā)展，年收入達(dá)到億港元，同比增長高達(dá)。圖表富途發(fā)展歷程資料來源：公司公告，市場研究部。17/33高質(zhì)量內(nèi)容社區(qū)，聚集優(yōu)質(zhì)客群高質(zhì)量內(nèi)容社區(qū)，聚集優(yōu)質(zhì)客群。富途牛牛社區(qū)定位于理性真實(shí)的投資分享內(nèi)容社區(qū)，用戶使用富途牛牛APP不僅可以獲得投資相關(guān)的咨詢，亦能與具有相似投資理念的用戶進(jìn)行溝通。隨著用戶不斷地在社區(qū)交流溝通，不僅能積累社交關(guān)系亦能提升對社區(qū)的信任度，進(jìn)而提升從用戶向客戶的轉(zhuǎn)變的概率。年富途總用戶數(shù)為萬，開戶客戶萬，入金客戶萬。至年富途開戶轉(zhuǎn)化率（開戶客戶總用戶）從提升至，體現(xiàn)了用戶轉(zhuǎn)化為客戶效率的不斷提升。圖表富途用戶數(shù)及開戶率圖表富途開戶與入金客戶入金客戶：萬總用戶：百萬開戶率（右軸）開戶客戶：萬12108開戶客戶入金轉(zhuǎn)化率（右軸）14012010080142.035%9.6%10%8%71.85.630%27.9%26.4%7.57.3%25%20%23.9%14.84.6%3.2613.36015%44%8.04010%22%3.500%00%資料來源：公司公告，市場研究部資料來源：公司公告，市場研究部用戶定位為具有一定投資能力的中高收入群體。富途的用戶主要為從事互聯(lián)網(wǎng)、金融等工作的中高收入年輕群體，年富途用戶從事互聯(lián)網(wǎng)與金融行業(yè)，平均年齡34歲，客均資產(chǎn)高達(dá)7萬美元。高質(zhì)量的用戶與高粘性社區(qū)正向驅(qū)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)更好的社區(qū)氛圍與更多的目標(biāo)用戶。圖表富途年用戶畫像圖表富途至2020年用戶畫像的變化客戶年齡中位數(shù)：歲（右軸）35%30%25%20%15%10%5%3635353434330%資料來源：公司公告，市場研究部資料來源：公司公告，市場研究部強(qiáng)社區(qū)粘性背后是客戶為先的經(jīng)營理念富途牛牛社區(qū)具有超強(qiáng)用戶粘性。根據(jù)富途年報(bào)數(shù)據(jù)，2020年1月富途日活用戶日均使用時(shí)長高達(dá)分鐘，每月打開次數(shù)次，2016至年，富途入金客戶留存率均在以上，體現(xiàn)了富途社區(qū)超高的用戶粘性。即使與B站、小紅書等最頂級的互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)相比，富途社區(qū)的粘性也毫不遜色。根據(jù)Questmobile數(shù)據(jù)，與B站、小紅書相比，富途的日活。18/33開頻率等數(shù)據(jù)均有相近或更好表現(xiàn)。圖表富途牛牛APP用戶規(guī)模和粘性持續(xù)提升圖表富途粘性相比龍頭互聯(lián)網(wǎng)公司依然優(yōu)秀日均使用時(shí)長：分鐘月活用戶每月訪問次數(shù)：次37.84030251510545%40.5%37.1%40%33.9%24.524.130%26.1%25%20%10%5%17.115.100%年月年月年月年月年月資料來源：公司公告，市場研究部資料來源：Questmobile，市場研究部社區(qū)粘性背后是客戶為先的經(jīng)營理念。我們認(rèn)為富途牛牛超強(qiáng)用戶粘性背后體現(xiàn)了公司客戶為先的經(jīng)營理念。公司管理層非常重視產(chǎn)品的用戶體驗(yàn)，2020更新86個(gè)版本，推出余項(xiàng)新功能。此外，對于用戶提出的建議公司能夠快速響應(yīng)，公司高管和產(chǎn)品經(jīng)理均活躍在富途牛牛社區(qū)，對于用戶的反饋能夠及時(shí)的溝通解決。圖表富途產(chǎn)品更新次數(shù)圖表富途入金客戶留存率推出新功能數(shù)量入金用戶留存率應(yīng)用程序更新版本數(shù)量（右軸）40003500300025002000150050086848280767472708699%98%98%98.1%390098.0%97%97%96%96%95%95%94%97.0%1,7437495.0%0資料來源：公司公告，市場研究部資料來源：公司公告，市場研究部。19/33圖表富途創(chuàng)始人、產(chǎn)品經(jīng)理迅速跟進(jìn)解決用戶提出的產(chǎn)品建議資料來源：富途牛牛，市場研究部科技和人才是良好產(chǎn)品的基石。強(qiáng)科技和人才投入能夠轉(zhuǎn)化為更穩(wěn)定的交易體驗(yàn)以及更好的產(chǎn)品體驗(yàn)，年公司研發(fā)支出達(dá)到億港元，研發(fā)費(fèi)用率高達(dá)。從員工結(jié)構(gòu)同樣能看出公司對科技的重視，年富途員工總數(shù)共人，其中研發(fā)人員。圖表富途研發(fā)費(fèi)用投入圖表富途員工數(shù)量及結(jié)構(gòu)研發(fā)費(fèi)用：百萬港元研發(fā)費(fèi)用率（右軸）營銷人員管理人員客戶服務(wù)和運(yùn)營人員研發(fā)人員600.00500.00400.00100.000.0080%70%60%50%30%71%140013212510008006004002000262768531%1514425%74859199619%20%626233820%資料來源：公司公告，市場研究部資料來源：公司公告，市場研究部證券交易收入為主，利息收入為輔典型的互聯(lián)網(wǎng)券商，交易收入占主要部分。年富途收入達(dá)到33億港元，同比增長，其中傭金凈利息其他收入占比分別為。交易收入主要由傭金率、單用戶交易額、入金客戶數(shù)驅(qū)動(dòng)，年交易傭金收入達(dá)億港元，同比增長，主要由入金客戶數(shù)驅(qū)動(dòng)（YoY+160%。20/33圖表富途收入結(jié)構(gòu)及增速其他收入：百萬港元圖表富途傭金收入驅(qū)動(dòng)因素拆解利息收入：百萬港元2018408201951120201,990289%傭金收入：百萬港元總收入YoY（右軸）傭金收入YoY35003000250020001000300%355121%0.045%9,96225%250%150%100%50%傭金率0.059%0.051%總交易額：億11,10912%39,271253%1,99072110643YoY36150006408511單用戶交易額：萬YoY750560-25%198,38249%76036%0%74付費(fèi)客戶YoY132,821516,721160%資料來源：公司公告，市場研究部資料來源：公司公告，市場研究部利息收入中IPO融資產(chǎn)生的收入占比提升。富途利息收入主要由三部分構(gòu)成，分別是保證金融資利息、銀行存款利息以及融資產(chǎn)生的利息收入。至年IPO融資產(chǎn)生的利息收入占比由0%，這主要是由于富途加大對散戶投資者IPO打新的支持。圖表富途利息收入結(jié)構(gòu)首次公開募股融資產(chǎn)生的利息收入銀行存款利息收入保證金融資及證券借貸100%80%70%60%50%40%30%10%0%3%19%40%63%56%資料來源：公司公告，市場研究部四、嘉信理財(cái)：世界領(lǐng)先的一站式財(cái)富管理平臺(tái)世界領(lǐng)先的一站式財(cái)富管理平臺(tái)。嘉信理財(cái)成立于1971年，抓住了傭金自由化、共同基金、互聯(lián)網(wǎng)、混業(yè)經(jīng)營等浪潮，逐步從一家折扣券商發(fā)展為一站式財(cái)富管理平臺(tái)。嘉信秉承客戶第一原則，最初定位服務(wù)于擁有“獨(dú)立投資能力”人群，后拓展到大眾理財(cái)客群，目前業(yè)務(wù)涵蓋銀行、資產(chǎn)管理、交易服務(wù)等，年嘉信理財(cái)實(shí)現(xiàn)營收億美元，管理資產(chǎn)萬億美元，擁有活躍經(jīng)紀(jì)賬戶萬，客均資產(chǎn)萬美元。在年ADV的全球財(cái)富管理公司榜單中，嘉信位列第七，是前十名中唯一定位為服務(wù)大眾零售客戶的公司。。21/33圖表嘉信理財(cái)發(fā)展史資料與其他美國互聯(lián)網(wǎng)券商相比，嘉信理財(cái)在資產(chǎn)管理方面有較大優(yōu)勢。年嘉信理財(cái)管理資產(chǎn)超4萬億，客戶規(guī)模萬，客均資產(chǎn)萬美元，在管理資產(chǎn)規(guī)模和客均資產(chǎn)方面，嘉信理財(cái)遠(yuǎn)超過美國同業(yè)（由于嘉信理財(cái)年收購了達(dá)美利證券，收入和資產(chǎn)有較大變化，因此本章節(jié)主要使用年嘉信理財(cái)數(shù)據(jù)信理財(cái)還依賴400家線下分支機(jī)構(gòu)，構(gòu)建了一套投資顧問網(wǎng)絡(luò)，為客戶提供從理財(cái)?shù)蕉悇?wù)、法務(wù)全方位服務(wù)，年嘉信理財(cái)管理資產(chǎn)高達(dá)萬億，收入達(dá)到億美元，遙遙領(lǐng)先于美國其他互聯(lián)網(wǎng)券商。圖表嘉信理財(cái)與美國其他互聯(lián)網(wǎng)券商比較嘉信理財(cái)年）達(dá)美利年）億創(chuàng)理財(cái)年）單位：美元收入：百萬盈透年）10,72137046,01622082,8862,2181,1791.07利潤：百萬客戶數(shù)：百萬AUM：十億12.334,039327,47986911.971,328110,9105037.23678客均資產(chǎn)：美元ARPU：美元9,375399員工數(shù)19,7004009,42027541223020334:1:5線下分支機(jī)構(gòu)收入結(jié)構(gòu)（凈利息：資管：交易）6:3:16:1:36:2:1凈利息收入6,516268,1972.41%3,250144,9582.21%5861,85258,2343.18%58887283,5681.07%175賺取利息的資產(chǎn)總額：百萬凈息差：%資管收入3,211資管規(guī)模：百萬管理費(fèi)率：%交易收入1,860,0520.17%273,7280.21%2,0027524212911,1121,8712.46客戶的日均交易量（DATs每筆交易的收入：美元7498624.017.02資料來源：公司公告，市場研究部注：嘉信理財(cái)于2020年收購達(dá)美利，收入規(guī)模及結(jié)構(gòu)等受收購影響較大因此采用年數(shù)據(jù)進(jìn)行對比。22/33低價(jià)、線上線下全渠道獲客早期低價(jià)獲客策略最為有效。早期嘉信理財(cái)定位于“交易專家”，通過砍掉一切不相關(guān)的業(yè)務(wù)降低成本進(jìn)而實(shí)現(xiàn)低傭金。從1975年至今，嘉信理財(cái)每筆交易價(jià)格從122美元降至0美元。此外，嘉信理財(cái)1992年推出的共同基金全一賬戶（）同樣受益于低價(jià)策略，大大降低用戶參與投資共同基金的門檻，使用戶規(guī)模在線下線上全渠道獲客。與同期美國互聯(lián)網(wǎng)券商不同，嘉信理財(cái)注重線下分支機(jī)構(gòu)的建設(shè)，目前有家線下分支結(jié)構(gòu)。嘉信大幅開拓線下分支機(jī)構(gòu)有兩階段，第一階段是公司成立的初始階段，另一階段是年金融危機(jī)后。在不同時(shí)期，線下分支機(jī)構(gòu)有不同作用。在公司成立初始階段即互聯(lián)網(wǎng)出現(xiàn)前，線下分支機(jī)構(gòu)主要起到拉新作用，嘉信創(chuàng)始人解釋這主要是因?yàn)椤坝脩舾敢庠诰€下開戶再通過電話作用，線下渠道更容易構(gòu)建客戶間的信任并提供更多元的服務(wù)，線下成為匯聚“客戶—嘉信—第三方投資顧問”這一網(wǎng)絡(luò)的節(jié)點(diǎn)。圖表嘉信理財(cái)傭金圖表嘉信理財(cái)線下門店數(shù)量傭金：美元/筆分支機(jī)構(gòu)數(shù)量：個(gè)12010080600450400350300250200150100504001123843030330資料來源：公司公告，市場研究部資料來源：公司公告，市場研究部圖表嘉信理財(cái)歷年活躍經(jīng)濟(jì)賬戶活躍經(jīng)紀(jì)賬戶：百萬3530251529.612.38.01056.70資料來源：公司公告，市場研究部注：2020年活躍經(jīng)紀(jì)賬戶數(shù)大幅提升主因收購達(dá)美利證券。23/33增加新服務(wù)供給，把握每一次變革嘉信理財(cái)始終以客戶為中心，聚焦個(gè)人投資者，在每次行業(yè)變革期都能通過增加新的服務(wù)供給抓住最大機(jī)遇。從年成立至今，嘉信歷經(jīng)美國傭金自由化、共同基金、互聯(lián)網(wǎng)浪潮、金融分業(yè)管理以及綜合財(cái)富管理大浪潮，嘉信理財(cái)對應(yīng)推出了低傭金交易、OneSource基金超市、成立銀行、搭建投資顧問網(wǎng)絡(luò)等服務(wù)，均取得了巨大的成功。嘉信理財(cái)能多次抓住時(shí)代變革帶來的機(jī)遇，我們認(rèn)為源于其“以客戶為中心”經(jīng)營理念。嘉信有一系列便捷客戶交易的服務(wù)，包括小時(shí)免費(fèi)下單、7*24小時(shí)電話等，并通過對員工薪酬采取固定薪酬的方式避免員工向客戶過度營銷。此外，嘉信理財(cái)處于美國西海岸富有冒險(xiǎn)精神的舊金山，遠(yuǎn)離傳統(tǒng)東海岸金融中心，這也驅(qū)動(dòng)嘉信理財(cái)非常注重科技的投入，早在年嘉信曾經(jīng)舉整個(gè)公司凈資產(chǎn)規(guī)模定制最先進(jìn)交易系統(tǒng)，對科技的重視促使嘉信拿到互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代船票。圖表嘉信始終以客戶為中心，推出創(chuàng)新“產(chǎn)品服務(wù)”資料來源：公司官網(wǎng)，市場研究部客戶分層，匹配服務(wù)。以資產(chǎn)管理板塊為例，嘉信根據(jù)起投額大小主要提供四類分層的資管服務(wù)，包括5千和2.5萬美元起投的智能投資組合、萬美元起投的顧問網(wǎng)絡(luò)以及100萬起投的私人賬戶。門檻較低的智能投資組合主要投向長期收益穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)中性的類產(chǎn)品，適合入門級投資者。顧問網(wǎng)絡(luò)能提供第三方公司投資顧問的代客理財(cái)服務(wù)，不僅涉及理財(cái)還提供財(cái)務(wù)規(guī)劃、保險(xiǎn)、稅務(wù)策略和房地產(chǎn)規(guī)劃等方面專家指導(dǎo)。私人賬戶由嘉信自營團(tuán)隊(duì)提供一對一服務(wù)，滿足客戶全面的個(gè)人財(cái)富管理，包括退休收入規(guī)劃、遺產(chǎn)規(guī)劃和保險(xiǎn)等。。24/33圖表嘉信理財(cái)服務(wù)矩陣資料來源：公司官網(wǎng)，市場研究部從折扣券商到一站式財(cái)富管理公司把握機(jī)遇，從折扣券商到一站式財(cái)富管理公司。年美國開啟傭金自由化，嘉信理財(cái)定位折扣券商。年代美國共同基金興起，嘉信理財(cái)在年先后推出共同基金一賬戶（Schwab）、投資顧問業(yè)務(wù)（按客戶資產(chǎn)比例收取年費(fèi)）以及共同基金全一賬戶（占傳統(tǒng)基金公司直銷客戶。年互聯(lián)網(wǎng)泡沫過后，美國居民對專業(yè)理財(cái)需求增加，嘉信理財(cái)年推出嘉信銀行，逐步成為綜合金融服務(wù)商。從折扣券商到一站式財(cái)富管理公司，嘉信理財(cái)?shù)膫蚪鹗杖胝急葟哪甑慕抵聊甑模赀M(jìn)一步降低至。年嘉信理財(cái)營業(yè)收入達(dá)到億美元，其中凈利息資產(chǎn)管理交易收入分比為65/32/7.5億美元，分別占比61%/30%/7%。圖表嘉信理財(cái)收入拆解：凈利息收入占比最高，但資管收入管理的最大資料來源：公司公告，市場研究部。25/33圖表嘉信理財(cái)歷史收入結(jié)構(gòu)變化資料來源：公司公告，市場研究部凈利息收入由生息資產(chǎn)規(guī)模驅(qū)動(dòng)。年凈利息收入達(dá)億美元，同比增長，其中生息資產(chǎn)總額達(dá)億美元，凈息差。金融危機(jī)后，由于美國長期處于低利率狀態(tài)，嘉信凈息差逐漸收窄，凈利息收入主要由生息資產(chǎn)規(guī)模驅(qū)動(dòng)。生息資產(chǎn)中占比最高的資產(chǎn)為持有至到期證券，年規(guī)模達(dá)億美元。圖表嘉信理財(cái)凈利息收入圖表嘉信理財(cái)生息資產(chǎn)和凈息差利息凈收入：百萬美元YoY（右軸）總生息資產(chǎn)：百萬美元凈息差：%（右軸）375,6975%6,516400000350000250000200000150000500000700060005000300020001000050%40%30%10%0%4%4%3%3%2%1%1%0%268,1972.41%12%資料來源：公司公告，市場研究部資料來源：公司公告，市場研究部資產(chǎn)管理收入增長由自營股票及資管收入和顧問服務(wù)收入驅(qū)動(dòng)。資產(chǎn)管理收入（managementadministration）主要包括共同基金服務(wù)費(fèi)收入（mutualfunds,）和顧問服務(wù)收入（Advicesolutions年資產(chǎn)管理收入共32億美元，其中共同基金管理費(fèi)億美元，顧問服務(wù)收入12.0億美元。至年資管收入達(dá)，其中自營股票及資管收入達(dá)，顧問服務(wù)收入CAGR達(dá)。股票及和顧問服務(wù)收入由管理資產(chǎn)驅(qū)動(dòng)，至年股票及資產(chǎn)達(dá)，顧問服務(wù)資產(chǎn)CAGR達(dá)13.3%。股票及收入費(fèi)率下降0.14%0.1%。。26/33圖表嘉信理財(cái)資產(chǎn)管理收入拆分圖表嘉信理財(cái)顧問服務(wù)管理資產(chǎn)及費(fèi)率資管其他收入：百萬美元顧問服務(wù)管理資產(chǎn)：百萬美元rate：%（右軸）顧問服務(wù)收入：百萬美元共同基金、ETF和顧問服務(wù)收入YoY（右軸）共同基金、ETF和收入（右軸）4000379,1714000003500003000002500002000001500001000005000000.60%0.50%0.30%0.20%0.00%290,60350%30%20%10%0.48%3500300025002000150010005000252,730212,6710.38%201420176,515150,2431,747資料來源：公司公告，市場研究部資料來源：公司公告，市場研究部證券交易收入受零傭金政策拖累，呈現(xiàn)負(fù)增長趨勢。年嘉信合并達(dá)美利實(shí)現(xiàn)證券交易收入大幅增長，但在此之前，嘉信理財(cái)交易收入已呈現(xiàn)下降趨勢，主要受零傭金策略拖累，每筆交易收入大幅降低。證券交易收入日均交易量交易天數(shù)年至年證券交易收入從億降至億，其中日均交易筆數(shù)從22萬增至75萬，但每筆交易收入從降至4.0美元。圖表嘉信理財(cái)證券交易收入呈下降趨勢圖表嘉信理財(cái)每筆交易收入（傭金率）逐年降低客戶的日均交易量（DATs）：千筆交易收入：百萬美元YoY（右軸）每筆交易的收入：美元（右軸）1600140010008004002000100%80%60%40%20%0%300015001000500161412108778752644.0120020052007200920112013201520172019資料來源：公司公告，市場研究部注：2020年證券交易收入大幅提升主因收購達(dá)美利證券資料來源：公司公告，市場研究部注：2020年日均交易筆數(shù)大幅提升主因收購達(dá)美利證券五、展望：分層分渠道獲客，提升易用性和創(chuàng)新性，把握財(cái)富管理機(jī)遇期獲客：基于客戶分層的內(nèi)容輸出獲客基于客戶分層多渠道獲客。我們將客群分為初級理財(cái)人群（買基金的客戶）、中級理財(cái)人群（買股票的客戶）以及綜合理財(cái)人群（需要綜合理財(cái)服務(wù)的客戶）。我們認(rèn)為針對這三類人群有不同的獲客方式。初級理財(cái)人群需求單一、風(fēng)險(xiǎn)偏好小，代表客群為天天基金新客戶，中級理財(cái)人群需求單。27/33一、但風(fēng)險(xiǎn)偏好較大，代表客群為東方財(cái)富證券、富途客戶，而綜合理財(cái)人群需求多樣化，代表客群為嘉信理財(cái)?shù)瓤蛻?。我們認(rèn)為針對不同客群應(yīng)有不同獲客策略。圖表不同互聯(lián)網(wǎng)券商客戶規(guī)模、客均資產(chǎn)、ARPU比較資料來源：公司公告，證券業(yè)協(xié)會(huì)，，市場研究部注：東方財(cái)富為估算數(shù)據(jù)，用戶規(guī)模根據(jù)東方財(cái)富天天基金日活用戶估算，客戶資產(chǎn)規(guī)模由基金保有量（貨幣非貨）與托管證券市值、客戶資金余額加總估算所得人民幣：港幣=0.83：；人民幣：美元=6.47：1針對“炒股”和“買基”客群，采取不同的線上獲客策略。從東方財(cái)富APP和天天基金APP用戶畫像看，用戶以男性人群、中年人群為主；但“買基”用戶中，年輕人、女性占比高于“炒股”用戶。建議根據(jù)年齡和性別的差異性，采取不同的獲客方式。）“買基”客戶可以通過內(nèi)容營銷方式獲客，針對女性、年輕用戶可采取社區(qū)種草獲客。內(nèi)容營銷即采用或自建賬號(hào)等方式通過視頻、直播等內(nèi)容影響用戶決策。具體來看，抖音是目前用戶規(guī)模和使用時(shí)長最高的內(nèi)容平臺(tái)，且流量還處于上漲期，是內(nèi)容營銷良好渠道；小紅書女性用戶占比達(dá)，社區(qū)種草氛圍濃厚，是獲取女性用戶最好渠道；B站Z世代占比高達(dá)，社區(qū)“學(xué)習(xí)”氛圍濃厚，是獲取年輕用戶最好的渠道。）針對男性、中年占比更高的“炒股”用戶，可通過端搜索關(guān)鍵詞廣告、以及短視頻信息流廣告直接推廣獲客。搜索和信息流廣告可根據(jù)用戶標(biāo)簽匹配目標(biāo)人群，在男性、中年耗時(shí)更長的渠道投放此類廣告獲客效率更高。更多金融機(jī)構(gòu)營銷方法可參考前期報(bào)告《內(nèi)容與渠道變遷，。28/33圖表小紅書、B站圖表