財務(wù)管理課件章

財務(wù)管理

FinancialManagement

授課教師:傅太平辦公室:經(jīng)管樓501辦公電話:8293733第1頁，共184頁。主要參考書目（1）尤金·伯格漢姆等：《美國中級財務(wù)管理》，中國展望出版社，1990年。（2）費(fèi)雷德·韋斯頓：《管理財務(wù)學(xué)》，中國財政經(jīng)濟(jì)出版社，1992年。（3）財政部注冊會計師考試委員會辦公室：《財務(wù)成本管理》，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社。（4）樊均輝等：《首席財務(wù)官CFO操作實(shí)務(wù)》，廣東經(jīng)濟(jì)出版社，2002年。（5）國內(nèi)各著名高校的相關(guān)教材。第2頁，共184頁。提到財務(wù)，大家的第一感覺可能是會計，所以請明確財務(wù)與會計不是一回事，盡管兩者密切相關(guān)。

會計是基于歷史簿記與核算活動，為企業(yè)決策者提供信息，靜態(tài)，“管帳”的；財務(wù)是基于未來確定價值和進(jìn)行決策分析，動態(tài)，“管錢”的。第3頁，共184頁。

概述：目標(biāo)體系

基本價值觀念財務(wù)分析工具管理基本內(nèi)容融資決策投資決策收益分配決策《財務(wù)管理》課程結(jié)構(gòu)第4頁，共184頁。第一章財務(wù)管理概論本章是全書的引言，主要闡述有關(guān)企業(yè)財務(wù)管理的基本原理，具體包括：一、財務(wù)管理的概念與特點(diǎn)二、財務(wù)管理的目標(biāo)三、財務(wù)管理假設(shè)四、財務(wù)管理的環(huán)境五、財務(wù)管理的職責(zé)第5頁，共184頁。第一節(jié)財務(wù)管理的概念一、企業(yè)財務(wù)活動

所謂財務(wù)管理，簡單而言，就是對財務(wù)的管理。因此，要了解什么是財務(wù)管理，就必須從定義財務(wù)開始。在現(xiàn)實(shí)生活中，對于財務(wù)的理解，主要有兩種，其一是理解為財務(wù)活動，其二是理解為財務(wù)關(guān)系。第6頁，共184頁。

企業(yè)財務(wù)活動是以現(xiàn)金收支為主的企業(yè)資金收支活動的總稱，即籌集、運(yùn)用和分配資金的活動的總稱。

財務(wù)活動負(fù)債所有者權(quán)益流動資產(chǎn)長期投資固定資產(chǎn)無形資產(chǎn)分配資金第7頁，共184頁。二、企業(yè)財務(wù)關(guān)系財務(wù)關(guān)系是指企業(yè)在組織資金運(yùn)動過程中與有關(guān)各方所發(fā)生的經(jīng)濟(jì)利益關(guān)系。企業(yè)所有者債權(quán)、債務(wù)人內(nèi)部單位及個人稅務(wù)行政部門被投資單位第8頁，共184頁。三、財務(wù)管理的概念與特點(diǎn)

財務(wù)管理是指基于企業(yè)再生產(chǎn)過程中客觀存在的財務(wù)活動和財務(wù)關(guān)系而產(chǎn)生的，它是利用價值形式對企業(yè)再生產(chǎn)過程進(jìn)行的管理，是組織財務(wù)活動、處理財務(wù)關(guān)系的一項(xiàng)綜合性管理工作。

財務(wù)管理的特點(diǎn)：（1）它是一種價值管理；（2）它既是組織企業(yè)一切經(jīng)營活動的前提，又反映企業(yè)全部經(jīng)營活動的成果；（3）它具有綜合性。第9頁，共184頁。第二節(jié)財務(wù)管理目標(biāo)

管理是一種有目的的行為，任何一種管理活動都是在一定目標(biāo)的指導(dǎo)下，為實(shí)現(xiàn)特定目標(biāo)而展開的，財務(wù)管理也不例外。但財務(wù)管理的目標(biāo)究竟應(yīng)該是什么？目前觀點(diǎn)并不完全一致，比較有代表性的看法有：第10頁，共184頁。一、利潤最大化這是一種傳統(tǒng)、典型的觀點(diǎn)，它認(rèn)為企業(yè)是營利性組織，因而對財務(wù)活動的管理，理應(yīng)著眼于不斷增加企業(yè)利潤，并努力使之達(dá)到最大。利潤最大化一度曾是財務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)。但由于其存在不少的問題，現(xiàn)已基本被揚(yáng)棄：（1）沒有考慮利潤取得的時間，沒有考慮時間價值；（2）沒能有效地考慮風(fēng)險因素；（3）容易導(dǎo)致企業(yè)行為的短期化。第11頁，共184頁。二、股東財富最大化按照委托——代理理論，股東既是初始委托人，是公司所有權(quán)力的初始源泉，又是公司終極風(fēng)險的承擔(dān)者，所以公司的目標(biāo)應(yīng)當(dāng)是股東財富或利益最大化。同時，由于股東財富由其所擁有的股票數(shù)量和股票市場價格決定，所以，對上市公司而言，股東財富最大化，又可進(jìn)一步表述為股票市場價格最大化。與利潤最大化目標(biāo)相比，股東財富最大化目標(biāo)有其積極的方面，這是因?yàn)椋海?）科學(xué)地考慮了時間因素和風(fēng)險因素；（2）能在一定程度上克服企業(yè)在追求利潤上的短期行為；（3）相對容易量化，便于考核和獎懲。第12頁，共184頁。但是，股東財富最大化目標(biāo)也存有一定的缺陷，主要有：（1）只適合于上市公司，對非上市公司則很難適用；（2）只考慮了股東的利益，而對其他關(guān)系人的利益重視不夠；（3）公司股價受多種因素影響，且其中不少是公司不可控的，因而將其引入財務(wù)目標(biāo)不科學(xué)、不合理。需要指出的是，股東財富最大化是目前在實(shí)務(wù)上人們普遍認(rèn)可的公司理財目標(biāo)。第13頁，共184頁。三、企業(yè)價值最大化即通過財務(wù)上的合理經(jīng)營，采用最優(yōu)的財務(wù)政策，充分考慮資金的時間價值和風(fēng)險與報酬的關(guān)系，在保證企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)上使企業(yè)價值達(dá)到最大。企業(yè)價值最大化，是20世紀(jì)90年代提出的一種新的理論觀點(diǎn)，其基本思想是將企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展擺在首位，強(qiáng)調(diào)在企業(yè)價值增長中滿足各方的利益關(guān)系。以企業(yè)價值最大化作為財務(wù)管理的目標(biāo)，具有以下優(yōu)點(diǎn)：（1）考慮了取得報酬的時間，并用時間價值的原理進(jìn)行了計量；第14頁，共184頁。（2）科學(xué)地考慮了風(fēng)險與報酬的聯(lián)系；（3）能克服企業(yè)在追求利潤上的短期行為，因?yàn)椴粌H當(dāng)前的利潤會影響企業(yè)的價值，預(yù)期未來的利潤對企業(yè)價值的影響所起的作用更大。（4）擴(kuò)大了考慮問題的范圍，注重在企業(yè)發(fā)展中考慮各方利益關(guān)系。現(xiàn)代企業(yè)理論認(rèn)為，企業(yè)是多邊契約關(guān)系的總和：股東、債權(quán)人、經(jīng)理階層、一般員工等，對企業(yè)的發(fā)展而言，缺一不可。因此，從這個意義上講，股東財富最大化不是財務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)，在社會主義條件下更是如此。第15頁，共184頁。但這里有兩點(diǎn)是必須特別指出的：（1）企業(yè)價值最大化目標(biāo)也并非是十全十美的，它同樣存在一些問題與缺陷，其中最大的就是企業(yè)價值的計量問題。（2）理論與現(xiàn)實(shí)的差異和矛盾：盡管在理論上已經(jīng)確立了企業(yè)價值最大化這一財務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)，但在實(shí)務(wù)上很多公司仍然遵循的是股東財富最大化甚至是企業(yè)利潤最大化的目標(biāo)。第16頁，共184頁。四、影響財務(wù)管理目標(biāo)的各種利益集團(tuán)依據(jù)三個標(biāo)準(zhǔn)，即（1）必須對企業(yè)有投入——資本方面的投入、（2）必須有權(quán)分享企業(yè)收益、（3）必須承擔(dān)企業(yè)風(fēng)險，影響財務(wù)管理目標(biāo)的利益集團(tuán)主要有以下四個方面：1.企業(yè)所有者；2.企業(yè)債權(quán)人；3.企業(yè)職工；4.政府。因此，財務(wù)管理目標(biāo)的確立應(yīng)當(dāng)與上述多個利益集團(tuán)有關(guān)，是他們共同作用與相互妥協(xié)的結(jié)果。第17頁，共184頁。第三節(jié)財務(wù)管理假設(shè)一般而言，理論體系的建立，多數(shù)要通過假設(shè)、推理、實(shí)證等過程實(shí)現(xiàn)。因此，要形成理論，都需要先提出假設(shè)。財務(wù)管理也不例外。關(guān)于財務(wù)管理假設(shè)的具體內(nèi)容，目前存有多種看法，但最基本的看法是：第18頁，共184頁。一、理財主體假設(shè)這是一限制財務(wù)管理工作空間范圍的假設(shè)，它將一個主體的理財活動與另一主體的理財活動明確區(qū)分開來。從理論上講，一個組織要成為真正的理財主體，必須具備以下三個特點(diǎn)：1.必須具有獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)利益；2.必須具有獨(dú)立的經(jīng)營權(quán)和財權(quán)；3.一定是獨(dú)立的法律實(shí)體。第19頁，共184頁。二、持續(xù)經(jīng)營假設(shè)即理財主體是持續(xù)存在并且能執(zhí)行其預(yù)計的經(jīng)濟(jì)活動的，也就是說，除非有相反的證明，否則，將認(rèn)為每一理財主體都會無期限地經(jīng)營下去。它明確了財務(wù)管理工作的時間范圍。雖然，企業(yè)都是有“生命周期”的，持續(xù)經(jīng)營只是一種假設(shè)，但在正常情況下，卻也是財務(wù)管理人員的惟一可選擇的辦法。因?yàn)椋谌魏我粋€時點(diǎn)上，企業(yè)的前景只有兩種可能：持續(xù)經(jīng)營和停業(yè)清算，非此即彼，沒有第三種可能，而顯而易見的是只有在持續(xù)經(jīng)營情況下，研究企業(yè)的理財問題才有必要，才有可能。第20頁，共184頁。三、有效市場假設(shè)即財務(wù)管理所依據(jù)的資本市場是健全和有效的。只有在有效市場上，財務(wù)管理才能正常進(jìn)行，財務(wù)管理理論體系才能建立。有效市場假設(shè)又稱有效市場理論，最早是由美國著名財務(wù)學(xué)家法馬（EugeneF.Fama）提出的。該假說認(rèn)為，在一個有效的資本市場中，證券的價格應(yīng)該立即對這些信息做出反映，即有利的信息會立即導(dǎo)致證券價格上揚(yáng)，而不利的信息則會使其價格立即下降。因此，任何時刻的證券價格都已經(jīng)充分地反映了當(dāng)時所能得到的一切相關(guān)信息。第21頁，共184頁。1.有效市場理論的主要內(nèi)容三點(diǎn)（1）證券價格迅速反映了未預(yù)期的信息：未預(yù)期信息的出現(xiàn)，將改變投資者對其收益和風(fēng)險的期望，引起投資者新的偏好，從而促使證券價格發(fā)生變動；（2）隨機(jī)游動假設(shè)：證券價格是市場對各種信息做出反映的結(jié)果，由于政治、經(jīng)濟(jì)等各方面信息隨意進(jìn)入市場，因而證券價格是隨機(jī)變動的；（3）投資者無法獲得超額利潤：有效的證券市場對信息有很快的反映速度，投資者在得到某一信息時，該信息的作用已經(jīng)反映在證券價格上了，所以不存在投資者利用信息在市場上獲得超額利潤的機(jī)會。第22頁，共184頁。2.有效市場成立的充分條件（1）在證券交易中，不存在交易成本、政府稅收和交易的其他障礙；（2）市場信息的交流是高效率的，所有對投資者有用的信息對證券交易的各方來說，都可以無需代價取得；（3）證券價格不受個別人和個別機(jī)構(gòu)交易的影響，即市場參與者是價格的接受者；（4）所有的投資者都是理性地追求個人效用最大化的市場參與者。第23頁，共184頁。3.有效市場三種類型根據(jù)可獲得的有關(guān)信息的分類不同，可將有效市場劃分為以下三種基本類型：（1）弱式有效市場：證券價格已完全反映了所有的歷史信息，證券價格的未來走向與其歷史變化之間是相互獨(dú)立的，服從隨機(jī)游動理論；（2）次強(qiáng)式有效市場：證券價格不但完全反映了所有歷史信息，而且完全反映了所有公開發(fā)表的信息；（3）強(qiáng)式有效市場：證券價格完全反映了所有與價格變化有關(guān)的信息，而不管這些信息是否已公開分布。第24頁，共184頁。四、資金增值假設(shè)即通過財務(wù)管理人員的合理運(yùn)營，企業(yè)資金的價值可以不斷增加。它實(shí)際上指明了財務(wù)管理存在的現(xiàn)實(shí)意義，雖然資金增值只是企業(yè)財務(wù)管理人員在運(yùn)籌資金的過程中，可能出現(xiàn)的三種情況中的一種（增值、減值和價值不變）。五、理性理財假設(shè)兩層意思：（1）理性的人；（2）理性的行為。第25頁，共184頁。第四節(jié)財務(wù)管理環(huán)境從系統(tǒng)論的觀點(diǎn)來看，所謂環(huán)境，就是存在于研究系統(tǒng)之外的，對研究系統(tǒng)有影響作用的一切系統(tǒng)的總和。由此推之，所謂財務(wù)管理環(huán)境，即指對企業(yè)財務(wù)活動產(chǎn)生影響的各種客觀條件或影響因素。財務(wù)管理環(huán)境所涉及的范圍很廣，其中最重要的是經(jīng)濟(jì)環(huán)境、法律環(huán)境和金融環(huán)境。第26頁，共184頁。一、經(jīng)濟(jì)環(huán)境

經(jīng)濟(jì)環(huán)境是指影響企業(yè)財務(wù)管理的一系列經(jīng)濟(jì)因素。經(jīng)濟(jì)環(huán)境的好壞對企業(yè)的籌資、投資和收益分配等所有重要財務(wù)決策都會產(chǎn)生重要影響。經(jīng)濟(jì)環(huán)境包括的內(nèi)容十分廣泛，一般可分為：1.宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，如經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r（經(jīng)濟(jì)周期）、經(jīng)濟(jì)體制、經(jīng)濟(jì)政策、通貨膨脹等；2.微觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，包括企業(yè)所處的市場環(huán)境、生產(chǎn)環(huán)境和人員環(huán)境等。第27頁，共184頁。二、法律環(huán)境

法律環(huán)境是指約束企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動的各種法律、法規(guī)和規(guī)章制度。財務(wù)管理作為一種社會行為，必然要受到法律規(guī)范的約束。按照現(xiàn)行狀況，影響財務(wù)管理的法律規(guī)范，主要有以下四個方面：1.企業(yè)組織法規(guī)；2.稅收法規(guī)；3.財務(wù)會計法規(guī)；4.證券法律制度。第28頁，共184頁。三、金融市場環(huán)境

金融市場是實(shí)現(xiàn)資金借貸，辦理各種票據(jù)和有價證券買賣的市場，是企業(yè)進(jìn)行籌資和投資等活動的外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境。金融市場是企業(yè)財務(wù)管理的直接環(huán)境，它不僅為企業(yè)籌資和投資提供了場所，有助于調(diào)節(jié)資金供求，引導(dǎo)資本的合理流動和優(yōu)化配置，而且還可為企業(yè)提供有用的信息，是企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營決策的重要依據(jù)。第29頁，共184頁。第五節(jié)財務(wù)經(jīng)理的職責(zé)一、財務(wù)管理組織機(jī)構(gòu)

財務(wù)管理在企業(yè)管理中具有舉足輕重的地位，這不僅在于它要做出許多重大決策，與企業(yè)生死攸關(guān)，而且在于它對于企業(yè)整個經(jīng)營管理和發(fā)展都起著重大影響作用。所以，大中型企業(yè)都設(shè)立有專門機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)企業(yè)的財務(wù)管理工作。圖1—1是一個美國公司的組織結(jié)構(gòu)圖，其中突出了財務(wù)管理的位置。第30頁，共184頁。董事會董事會主席（首席執(zhí)行官：CEO）總經(jīng)理（首席運(yùn)營官：COO）副總經(jīng)理：營銷副總經(jīng)理：財務(wù)副總經(jīng)理：制造（首席財務(wù)官：CFO）財務(wù)長會計長第31頁，共184頁。在大型企業(yè)中，首席財務(wù)官之下通常設(shè)置兩個重要職位：一是財務(wù)長，二是會計長。會計長主要負(fù)責(zé)企業(yè)的財務(wù)會計業(yè)務(wù)，比如賬簿組織、報表編制、工薪計算、內(nèi)部審計、稅務(wù)規(guī)劃等；而財務(wù)長則負(fù)責(zé)公司的財務(wù)管理活動，主要是對融資行為與投資行為的管理，比如資本預(yù)算、融資決策、現(xiàn)金管理、信用管理、股利決策、風(fēng)險與保險管理等。第32頁，共184頁。二、財務(wù)經(jīng)理的職能財務(wù)經(jīng)理處于企業(yè)和資本市場之間，他的職能和角色如圖1—2所示。

企業(yè)①+②財務(wù)①金融市場（實(shí)產(chǎn)）③經(jīng)理④+⑤（投資者持有金融資產(chǎn)）⑥圖1—2財務(wù)經(jīng)理的角色第33頁，共184頁。

資金（或資本）在資本市場和企業(yè)之間流動，其中：①籌資：在資本市場上向投資者出售金融資產(chǎn)而取得現(xiàn)金；②投資：使用出售金融資產(chǎn)所得現(xiàn)金購置實(shí)產(chǎn)用于企業(yè)經(jīng)營；③經(jīng)營監(jiān)測和分析：企業(yè)經(jīng)營過程所產(chǎn)生的現(xiàn)金流；④再投資；⑤分紅付息；⑥納稅。第34頁，共184頁。上述財務(wù)管理的五項(xiàng)職能（②和④其實(shí)是一種）是通過財務(wù)經(jīng)理來完成的。因此，為了實(shí)現(xiàn)其職能，財務(wù)經(jīng)理應(yīng)掌握財務(wù)管理的理論與方法，特別應(yīng)具有以下背景：1.了解資本市場，熟悉其運(yùn)作規(guī)律。2.掌握現(xiàn)值和風(fēng)險理論。3.深刻理解企業(yè)財務(wù)管理目標(biāo)。4.了解信息的價值。第35頁，共184頁。第二章財務(wù)管理基本觀念時間價值和風(fēng)險價值，是財務(wù)活動中客觀存在的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，也是財務(wù)管理中必須遵循的兩個基本價值觀念，它貫穿與財務(wù)管理的全過程。一、時間價值二、風(fēng)險價值或報酬三、兩大價值觀念的應(yīng)用：證券估價第36頁，共184頁。第一節(jié)時間價值一、時間價值的概念首先請大家看兩個資料：案例：玫瑰花諾言案

“玫瑰花諾言案”發(fā)生在1797年3月17日，當(dāng)時法國皇帝拿破侖在盧森堡大公國訪問，在參觀盧森堡第一國立小學(xué)時，他說了這樣一番話：“為了答謝貴校對我，尤其是對我夫人約瑟芬的盛情款待，我不僅今天呈上一束玫瑰花，并且在未來的日子里，只要我們法蘭西存在一天，每年的今天我將親自派人送給貴校一束價值相等的玫瑰花，作為法蘭西與盧森堡友誼的象征?！钡?7頁，共184頁。但說過之后，拿破侖因窮于應(yīng)付連綿的戰(zhàn)爭和此起彼伏的政治事件(并最終慘敗被流放到圣赫勒拿島)，而將盧森堡的諾言忘得一干二凈。

可盧森堡這個小國對“這位歐洲巨人與盧森堡孩子親切、和諧相處的一刻”念念不忘，并將其載入了自己的史冊。1894年，盧森堡大法官薩巴·歐白里鄭重向法蘭西共和國提出“玫瑰花諾言”問題，要求法國政府在拿破侖的聲譽(yù)（在法國各大報刊上公開承認(rèn)拿破侖是個言而無信的小人）和1，374，864.76法郎（3個金路易的本金，按復(fù)利5%，存期98年）之間進(jìn)行選擇。第38頁，共184頁。

此后成為外交慣例，每年的3月17日，盧森堡都要重提此事，致使法國歷任總統(tǒng)在訪問盧森堡時，也都要在談定正事后，順便提一下“玫瑰花”之事，以示沒有忘記。直到1977年4月22日，法國時任總統(tǒng)德斯坦將一張價值4,936,784.68法郎的支票，交到了盧森堡第五任大公讓·帕爾瑪?shù)氖稚希抛罱K了卻了這宗持續(xù)達(dá)180年之久的“玫瑰花諾言案”。第39頁，共184頁。小資料

假定一位剛踏上工作崗位的年輕人，從現(xiàn)在開始，每年從薪水中定期存下14，000元(也即每月1，200元)，并且都投資到股票或房地產(chǎn)，因而獲得平均每年20%的投資報酬率，請大家猜一猜,40年后，他能累積多少財富？

第40頁，共184頁。所以，貨幣是有時間價值的。但關(guān)于時間價值呢？目前主要有以下幾種說法：

1.西方國家的傳統(tǒng)理解是，在沒有風(fēng)險和通貨膨脹的條件下，今天的1元錢的價值大于一年以后的價值。2.西方現(xiàn)在流行的說法是，投資者進(jìn)行投資就必須推遲消費(fèi)，對投資者推遲消費(fèi)的耐心應(yīng)給以報酬，這種與推遲時間成正比的單位時間報酬即為時間價值。第41頁，共184頁。3.我國關(guān)于時間價值的一般表述是，資金在周轉(zhuǎn)使用中由于時間因素而形成的差額價值，即扣除風(fēng)險報酬和通貨膨脹貼水后的真實(shí)報酬率。時間價值的產(chǎn)生源于資金在生產(chǎn)經(jīng)營活動中的運(yùn)用，其實(shí)際內(nèi)容是社會平均資金利潤率。時間價值的大小有兩種表現(xiàn)形式：其一是絕對數(shù)形式，即時間價值額；其二是相對數(shù)形式，即時間價值率。在財務(wù)管理中，一般取相對數(shù)形式。第42頁，共184頁。二、時間價值的計算或轉(zhuǎn)換

在財務(wù)管理中，引入時間價值觀念，主要是為了決策因?yàn)樵趯?shí)際工作中，我們經(jīng)常會遇到類似這樣的問題：有一個投資項(xiàng)目，要求現(xiàn)在一次性投資100萬元，預(yù)計項(xiàng)目壽命周期五年，五年后可從中獲益150萬元。若投資者要求的最低報酬率為10%，問此項(xiàng)目是否可行？顯然，這必須進(jìn)行項(xiàng)目的收、支比較分析，并且直接比較是不準(zhǔn)確的。第43頁，共184頁。正確的做法應(yīng)當(dāng)是在同一時點(diǎn)上比較收支關(guān)系，而這就需要進(jìn)行價值轉(zhuǎn)換：或把現(xiàn)在的100萬元轉(zhuǎn)換成五年后的價值，或把五年后的150萬元轉(zhuǎn)換為相當(dāng)于現(xiàn)在的多少錢。怎么轉(zhuǎn)？或怎么計算？這涉及兩個基本概念：現(xiàn)值和終值。有兩種計算方法可供選擇：單利法和復(fù)利法。在財務(wù)管理中，通常采用復(fù)利法來完成不同時點(diǎn)之間的終值與現(xiàn)值的相互轉(zhuǎn)換（關(guān)于單利與復(fù)利兩種方法的比較請看下述材料）。第44頁，共184頁。大家都知道美國紐約有一個曼哈頓島。

1624年，荷蘭移民彼得·米尼德（PeterMinuit）僅用現(xiàn)價值24美元的兩串玻璃項(xiàng)鏈即從印第安人手中買下了它。24美元，這聽起來似乎很便宜，其實(shí)卻并不然：關(guān)鍵是看采用何種計息方法。這24美元的投資，若以一個合理的利率水平——美國學(xué)者舉例時推定為5%，按單利法計算，到1996年，也即370年后的價值大約是：價值增值為444美元，確實(shí)是便宜。復(fù)利的魅力：那個島值多少錢？！第45頁，共184頁。但如果改為復(fù)利法，則其價值將是：

價值增值額是1660549749美元。當(dāng)然，這只是一個夸張的例子。在1624年當(dāng)時（事實(shí)上也包括現(xiàn)在），要找到一個年收益率為5%，且一直持續(xù)370年的投資項(xiàng)目決非易事。但這已足夠了。所以，為了全面考慮貨幣時間價值，同時也為了保證決策的準(zhǔn)確性，財務(wù)管理中，通常采用復(fù)利法來完成不同時點(diǎn)之間的終值與現(xiàn)值的相互轉(zhuǎn)換。常用計算公式有：第46頁，共184頁。

1.復(fù)利終值的計算

復(fù)利終值，是指若干期以后包括本金和利息在內(nèi)的未來價值，又稱本利和。復(fù)利終值的一般計算公式為：式中，稱為復(fù)利終值系數(shù)，記為，下標(biāo)i為利率，n為期限，其值可通過計算或查表的方式獲得。

第47頁，共184頁。借用前面例1所給數(shù)字，可計算終值如下：＝161.1（萬元）因此，上述投資項(xiàng)目不可行。另外,在實(shí)際工作中，有可能會遇到一年內(nèi)多次計息的情況（如m次），此時則需對公式做適當(dāng)調(diào)整：

第48頁，共184頁。

2.復(fù)利現(xiàn)值的計算

復(fù)利現(xiàn)值，是指以后年份收到或支出資金的現(xiàn)在的價值，一般采用倒求本金的方法計算（這通常稱為貼現(xiàn)），其計算公式為：

式中，1／（1+i）n稱為復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)，記為PVIFi,n。第49頁，共184頁。

同樣，借用例1的數(shù)字，五年后的150萬元的現(xiàn)值應(yīng)為：

＝93.15（萬元）結(jié)論與前一樣，項(xiàng)目也不可行。與復(fù)利終值的計算一樣，復(fù)利現(xiàn)值的計算也可能遇到一年內(nèi)多次貼現(xiàn)的情況，因此也需要進(jìn)行調(diào)整。第50頁，共184頁。3.后付年金終值的計算

年金是指一定時期內(nèi)每期相等金額的收付款項(xiàng)。年金實(shí)際上是一組相等的現(xiàn)金流序列，一般而言，折舊、利息、租金和保險費(fèi)等均表現(xiàn)為年金形式。年金的形式很多，按付款方式的不同，又可分為后付年金、先付年金、延期年金和永續(xù)年金等，但最基本的是后付年金。第51頁，共184頁。所謂后付年金，是指每期期末都有等額收付款項(xiàng)的年金形式。由于這種年金形式在現(xiàn)實(shí)生活中最為常見，因此，又稱之為普通年金。后付年金終值猶如銀行零存整取的本利和，它是一定時期內(nèi)系列等額收付款項(xiàng)的復(fù)利終值之和。其計算原理與計算公式如圖2—1所述。第52頁，共184頁。AAAA012n–1nA（1+I）1-1

A（1+i）2-1

A（1+i）n-2A（1+I）n-1

∑＝FVAn圖2—1后付年金終值計算示意圖第53頁，共184頁。由圖2—1可知，后付年金終值的計算公式為：式中，A表示年金，F(xiàn)VIFAi，n為后付年金終值系數(shù)，簡稱年金終值系數(shù)。第54頁，共184頁。例如，三年內(nèi)每年年底存入銀行1000元，若存款利率為10%，按年復(fù)利，問三年期滿后，存款本息應(yīng)是多少？第55頁，共184頁。

4.后付年金現(xiàn)值的計算與一次性收支款項(xiàng)一樣，年金有終值，也有現(xiàn)值。后付年金現(xiàn)值是指一定時期內(nèi)，每期期末等額發(fā)生的系列收付款項(xiàng)的復(fù)利現(xiàn)值之和。后付年金現(xiàn)值與后付年金終值正好相反，如果說年金的終值是零存整取的話，則年金的現(xiàn)值就好比是整存零取，其計算原理與計算公式如圖2——2所述。第56頁，共184頁。AAAA012n-1n

∑＝PVAn

圖2—2后付年金現(xiàn)值計算示意圖第57頁，共184頁。由圖2—2可知，后付年金現(xiàn)值的計算公式應(yīng)為：式中，PVIFAi，n為后付年金現(xiàn)值系數(shù)，簡稱年金現(xiàn)值系數(shù)。第58頁，共184頁。例如，現(xiàn)有一投資項(xiàng)目，預(yù)期項(xiàng)目每年年末可獲現(xiàn)金收益10000元，壽命周期五年，投資者要求的報酬率為12%，問若要使使此項(xiàng)目可行，投資者最多只能投資多少或者說其收益的總現(xiàn)值是多少？第59頁，共184頁。

以上就是計算貨幣或資金時間價值的四個基本公式，在具體運(yùn)用時，應(yīng)根據(jù)實(shí)際情況，如發(fā)生的具體時間、持續(xù)時間的長短等，予以適當(dāng)調(diào)整。第60頁，共184頁。n期后付年金和先付年金終值比較相同點(diǎn):

n期后付年金和n期先付年金付款次數(shù)相同不同點(diǎn):

付款時間不同n期先付年金終值比n期后付年金終值多計算一期利息第61頁，共184頁。n期后付年金和先付年金現(xiàn)值比較相同點(diǎn):

n期后付年金和n期先付年金付款次數(shù)相同不同點(diǎn):

付款時間不同n期后付年金現(xiàn)值比n期先付年金現(xiàn)值多貼現(xiàn)一期第62頁，共184頁。例如，某人每年年初存入銀行2000元，若存款利率為7%，按年復(fù)利，問五年期滿后的本利和是多少？此例雖然仍是求年金終值，但由于發(fā)生時間提前（由期末提前到期初），故不能直接套用上述公式，而需作適當(dāng)調(diào)整。第63頁，共184頁。作業(yè)一

1.假設(shè)圣才工廠有一筆123600元的資金，準(zhǔn)備存入銀行，并希望7年后能利用這筆款項(xiàng)的本利和購買一套生產(chǎn)設(shè)備。目前銀行存款利率為復(fù)利10%，該設(shè)備的預(yù)計價格為240000元。要求：用具體數(shù)據(jù)說明7年后圣才工廠可否用這筆款項(xiàng)的本利和成功購買上述生產(chǎn)設(shè)備。第64頁，共184頁。

2.甲公司擬向乙公司處置一處房產(chǎn)，并為此提出了兩種付款方案以供選擇：（1）從現(xiàn)在起，每年年初支付10萬元，連續(xù)支付25次，共250萬；（2）從第五年開始，每年年末支付30萬元，連續(xù)支付10次，共300萬。若乙公司的資本成本率（也即最低報酬率）為8%，你認(rèn)為乙公司應(yīng)如何抉擇？第65頁，共184頁。

3、已知A公司擬購買企業(yè)債券以為長期投資，其要求的必要報酬率為6%。現(xiàn)有三家公司同時發(fā)行5年期、面值為1000元的企業(yè)債券，其中：甲公司債券的票面利率為8%，每年付息一次，到期還本，債券發(fā)行價格為1041元；乙公司債券的票面利率為8%，單利計息，到期一次還本付息，債券發(fā)行價格為1050元；丙公司債券的票面利率為0，折價發(fā)行，發(fā)行價格為750元，到期按面值還本。

第66頁，共184頁。要求：（1）計算A公司購入甲公司債券的價值和收益率；（2）計算A公司購入乙公司債券的價值和收益率；（3）計算A公司購入丙公司債券的價值和收益率；（4）根據(jù)上述計算結(jié)果，評價甲乙丙三種企業(yè)債券是否具有投資價值，并替A公司做出購買決策。第67頁，共184頁。

如果您突然收到一張事先并不知道的高達(dá)1255億美元的巨額賬單，您一定會大吃一驚。但這件事卻真實(shí)的發(fā)生在瑞士田納西鎮(zhèn)的居民身上。紐約布魯克林法院判決田納西鎮(zhèn)應(yīng)向美國投資者支付這筆錢。最初，田納西鎮(zhèn)的居民以為這是一件小事，但當(dāng)他們收到賬單時，他們都被這張巨額賬單驚呆了。他們的律師指出，如果高級法院支持這一判決，為償還債務(wù)，所有田納西鎮(zhèn)的居民在其余生中將不得不靠吃麥當(dāng)勞等廉價快餐度日。課堂小案例第68頁，共184頁。田納西鎮(zhèn)的問題源于1966年的一筆存款。斯蘭黑不動產(chǎn)公司在內(nèi)部交換銀行（田納西鎮(zhèn)的一個銀行）存入一筆6億美元的存款。存款協(xié)議要求銀行按每周1%的利率（復(fù)利）付息（難怪該銀行第二年破產(chǎn)?。?994年，紐約布魯克林法院做出判決：從存款日到田納西鎮(zhèn)對該銀行進(jìn)行清算的7年中，這筆存款應(yīng)按每周1%的復(fù)利計息，而在銀行清算后的21年中，每年按8.54%的復(fù)利計息。

思考題：1、請您說明這1260億美元是如何計算出來的？2、本案例對您有何啟示？第69頁，共184頁。第二節(jié)風(fēng)險報酬一、風(fēng)險與風(fēng)險偏好

1.風(fēng)險的概念

風(fēng)險（Risk）是一外來詞，一般指遭受損失、傷害或毀滅等不利后果的可能性，它對于主體來講是一件壞事而絕非好事，也不包含任何好的因素。從財務(wù)或金融的角度講，風(fēng)險主要是指無法達(dá)到預(yù)期報酬的可能性，也就是偏離預(yù)期目標(biāo)的可能性。第70頁，共184頁。

2.風(fēng)險的類型

按照西方經(jīng)濟(jì)理論，企業(yè)風(fēng)險可劃分為經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險兩種。（1）經(jīng)營風(fēng)險，即由于生產(chǎn)經(jīng)營的不確定性而導(dǎo)致的風(fēng)險。這種風(fēng)險主要來自于客觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性，因而它是任何商業(yè)活動都有的。（2）財務(wù)風(fēng)險，即由于采用不同方式籌措資金而形成的風(fēng)險，特別是指因負(fù)債籌資而增加的風(fēng)險，有時也稱之為籌資風(fēng)險或破產(chǎn)風(fēng)險。第71頁，共184頁。3.風(fēng)險存在的客觀性

風(fēng)險是客觀存在的，是不以人的意志為轉(zhuǎn)移的。從財務(wù)決策角度看，風(fēng)險的客觀性主要源于兩個原因：（1）決策時缺乏可靠的信息，或者是無法取得，或者是不經(jīng)濟(jì)，總之信息有限。（2）決策者不能控制事物未來發(fā)展的過程，由于事物未來發(fā)展的過程，受眾多因素的影響，而且不少因素是決策者不可控的，因而風(fēng)險的存在也就不可避免。第72頁，共184頁。

4.風(fēng)險偏好按照效用理論，人們對待風(fēng)險的基本態(tài)度有三種：嗜好風(fēng)險、厭惡風(fēng)險和風(fēng)險中性（既不喜好，也不厭惡）。在這三者中，西方財務(wù)理論認(rèn)為，人們大多是厭惡風(fēng)險。同時認(rèn)為，隨著各種條件的變化，人們對于風(fēng)險的看法也會隨之變化。是否是這樣？我們可通過一個實(shí)驗(yàn)來說明。

第73頁，共184頁。

假定有兩個備選方案，您可從中任選一個：（1）直接得現(xiàn)金收入1元；（2）排除道德和法律因素，參加一次賭博，結(jié)果為（1000，0；0.001），即有千分之一的概率得1000元，千分之九百九十九的概率一無所獲。

選擇結(jié)果是：請您參加：課堂實(shí)驗(yàn)第74頁，共184頁。如果提高獎勵力度，您將作何選擇：（1）直接得現(xiàn)金收入100元；（2）排除道德和法律因素，參加一次賭博，結(jié)果為（100000，0；0.001）。

選擇結(jié)果是：第75頁，共184頁。繼續(xù)提高獎勵力度，您又將作何選擇：（1）直接獲得現(xiàn)金收入1000元；（2）排除道德和法律因素，參加一次賭博，結(jié)果為（1000000，0；0.001）。

選擇結(jié)果是：第76頁，共184頁。

顯而易見的結(jié)論就是,我們每個人對待風(fēng)險的態(tài)度或者叫偏好是不一樣的，但這種態(tài)度或偏好是可以改變的——隨時間、條件、風(fēng)險承受能力等的改變而改變。所以，人們經(jīng)常說，今天可以冒的風(fēng)險未必明天還可以冒，而現(xiàn)在不能冒的風(fēng)險也未必今后不能冒。

成功一定要冒險，可冒險不一定會成功。所以，風(fēng)險一定要冒，但只能冒該冒的風(fēng)險。第77頁，共184頁。二、風(fēng)險的計量

風(fēng)險是客觀存在的，也是人們必須面對的。因而，如何客觀地估計和計算風(fēng)險的大小即風(fēng)險程度，就是一個值得研究的重要問題。目前，在財務(wù)管理中，通常采用概率和統(tǒng)計的方法。1.概率：發(fā)生的可能性。一般來說，概率分布越集中，風(fēng)險越小；概率分布越分散，風(fēng)險越大。第78頁，共184頁。

例：某企業(yè)有一投資項(xiàng)目，預(yù)測未來的經(jīng)營狀況與對應(yīng)可能實(shí)現(xiàn)的投資收益率（隨機(jī)變量）的概率分布如下表：經(jīng)營狀況出現(xiàn)概率Pi投資收益率Ki很好0.1030%較好0.2020%一般0.2015%較差0.4010%很差0.105%第79頁，共184頁。

2.期望報酬率期望報酬率是各種可能的報酬率按其概率進(jìn)行加權(quán)平均得到的報酬率，是反映集中趨勢的一種量度。其計算公式為：例如，上例中：第80頁，共184頁。3.標(biāo)準(zhǔn)離差標(biāo)準(zhǔn)離差是各種可能的報酬率偏離期望報酬率的綜合差異，是反映離散程度的一種量度。其計算公式為：標(biāo)準(zhǔn)離差越小，說明離散程度越小，風(fēng)險也越小；反之，風(fēng)險則越大。例：第81頁，共184頁。4.變異系數(shù)或標(biāo)準(zhǔn)離差率標(biāo)準(zhǔn)離差是反映隨機(jī)變量離散程度的一個指標(biāo)。但它是一個絕對值，而不是一個相對量。只能用來比較期望報酬率相同的各項(xiàng)投資的風(fēng)險程度，而不能用來比較期望報酬率不同的各項(xiàng)投資的風(fēng)險程度。要對比期望報酬率不同的各項(xiàng)投資的風(fēng)險程度，應(yīng)用標(biāo)準(zhǔn)離差與期望報酬率的比值，即標(biāo)準(zhǔn)離差率。計算公式為：例：第82頁，共184頁。三、投資風(fēng)險報酬1.風(fēng)險報酬的概念

根據(jù)效用理論，投資者都是厭惡風(fēng)險，并力求規(guī)避風(fēng)險的。那么為什么還有人會愿意進(jìn)行風(fēng)險投資呢？這主要是因?yàn)槊帮L(fēng)險投資可以獲得額外的報酬，即風(fēng)險報酬。具體來說，所謂風(fēng)險報酬是指投資者因冒風(fēng)險進(jìn)行投資而獲得的超過貨幣時間價值的那部分額外的報酬。風(fēng)險報酬與時間價值一樣，既可用絕對額表示，也可用相對數(shù)表示，但財務(wù)管理中一般取相對數(shù)形式。第83頁，共184頁。

2.風(fēng)險報酬的計算

標(biāo)準(zhǔn)離差率可以代表投資者所冒風(fēng)險的大小，但它還不是報酬報酬率。要將反映風(fēng)險大小的標(biāo)準(zhǔn)離差率轉(zhuǎn)換為風(fēng)險報酬率，還必須借助一個系數(shù)：風(fēng)險報酬系數(shù)。風(fēng)險報酬率=風(fēng)險報酬系數(shù)×標(biāo)準(zhǔn)離差率這樣，在不考慮通貨膨脹的情況下，投資的必要報酬率應(yīng)為：投資報酬率=無風(fēng)險報酬率+風(fēng)險報酬率

第84頁，共184頁。公式中，無風(fēng)險報酬率是指將資金投資于某一沒有任何風(fēng)險的投資對象而能得到的利息率，這是一種理想的投資收益率。在實(shí)務(wù)中，通常以政府短期國庫券的利率來表示。而風(fēng)險報酬系數(shù)的確定則有多種方法可供選擇：（1）根據(jù)同類項(xiàng)目的相關(guān)數(shù)據(jù)確定；（2）由企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)或有關(guān)專家確定；（3）由國家有關(guān)部門組織專家確定。第85頁，共184頁。四、證券組合的風(fēng)險與報酬

基于風(fēng)險的考慮，人們很少會把他所有的資金都集中投資在一個項(xiàng)目上，而更多是同時投資于多個項(xiàng)目，即構(gòu)成為一投資組合。1.證券組合的風(fēng)險證券組合的風(fēng)險可以分為兩種性質(zhì)完全不同的風(fēng)險：（1）公司特有風(fēng)險，（2）市場風(fēng)險。第86頁，共184頁。（1）公司特有風(fēng)險。公司特有風(fēng)險是指某些因素對單個證券造成經(jīng)濟(jì)損失的可能性。由于這種風(fēng)險是發(fā)行公司自身原因造成的，因而可以借助于投資的多樣化組合來抵銷或規(guī)避，故又稱為可分散風(fēng)險。至于可分散風(fēng)險的分散程度，則要視構(gòu)成組合的不同證券之間的相互關(guān)系而定，即統(tǒng)計學(xué)上所指的相關(guān)關(guān)系，其程度通常用相關(guān)系數(shù)表示，其基本結(jié)論是：第87頁，共184頁。a.兩種完全負(fù)相關(guān)（r=-1.0）的股票組合在一起，所有的可分散風(fēng)險都能分散掉；而當(dāng)兩種完全正相關(guān)（r=1.0）的股票組合在一起時，由于兩者的報酬率是等比例同漲同跌，則無法分散公司特有風(fēng)險。b.國外實(shí)證研究結(jié)果顯示，大部分股票都是正相關(guān)，但不是完全正相關(guān)的（r=0.5—0.7）。因此，建立證券組合有助降低公司特有風(fēng)險，但不能完全消除。c.從理論上講，當(dāng)證券組合中的股票種類達(dá)到足夠多時，幾乎能把所有的公司特有風(fēng)險分散掉。第88頁，共184頁。（2）市場風(fēng)險。市場風(fēng)險是指某些因素給市場上所有證券都帶來經(jīng)濟(jì)損失的可能性，它不能通過證券組合加以分散，故又稱為不可分散風(fēng)險，相應(yīng)的也是投資者必須面對的真正風(fēng)險。盡管對于市場風(fēng)險，即便投資者采用了多樣化的投資組合也難以規(guī)避，但是，不同企業(yè)的組合投資所要承受的市場風(fēng)險程度卻是不一樣的。因?yàn)椴煌髽I(yè)或同一企業(yè)在不同時期，它們不同的組合投資的β系數(shù)是不同的（在西方發(fā)達(dá)國家，市場風(fēng)險的大小，通常是用β系數(shù)來衡量的）。第89頁，共184頁。a.單個證券的β系數(shù)，β系數(shù)是用來度量一種證券的收益對市場組合收益變動的反映程度的一個指標(biāo)，其簡化的計算公式為：實(shí)際上，系數(shù)的確定是十分困難的，一般是由專門的機(jī)構(gòu)定期進(jìn)行測算并公布，以供投資者決策之用（例如表1和表2資料）。

用β系數(shù)來計量市場風(fēng)險的大小，通常是以作為整體的股票市場的β系數(shù)等于1當(dāng)作比較標(biāo)準(zhǔn)的。第90頁，共184頁。表1美國部分公司的β值（1996年）西南航空1.60麥當(dāng)勞1.00德州儀器1.60可口可樂0.95康柏1.40百事可樂0.95摩托羅拉1.30AT&T0.90通用電氣1.15貝爾大西洋0.80福特汽車1.05阿莫科0.75通用汽車1.05美國自來水0.65第91頁，共184頁。表2美國典型行業(yè)的β值（1996年）微電腦1.66飛行器0.89電子元件1.46農(nóng)用機(jī)械0.86航空運(yùn)輸1.38食品0.83通訊設(shè)備1.36石油0.73電影1.28電話0.72汽車1.13黃金與貴金屬0.56銀行1.02電力0.42第92頁，共184頁。b.證券組合的β系數(shù)。證券組合的β系數(shù)是單個證券β系數(shù)的加權(quán)平均，權(quán)數(shù)為單個證券在證券組合中所占的比重。其計算公式為：從公式中可見，證券組合的β系數(shù)受到兩個因素的影響：不同證券投資的比重和單個證券的β系數(shù)。很顯然，投資者可以通過調(diào)整投資比重和投資品種來改變投資組合的β系數(shù)，從而使整個投資組合的風(fēng)險降低。第93頁，共184頁。例如，某投資者持有由20種股票構(gòu)成的一投資組合，其中8種股票的β系數(shù)為1.0，12種股票的β系數(shù)為1.5，若每種股票的投資份額相同，則該組合的β系數(shù)應(yīng)為：如果此時，投資者認(rèn)為風(fēng)險過大，顯然他可以增加對前8種股票的投資，而相應(yīng)減少對另外12種股票的投資份額，也可以調(diào)換投資品種，比如賣出6種β系數(shù)為1.5的股票，同時買進(jìn)相同數(shù)量的β系數(shù)為1.2的股票，均可降低組合的β系數(shù)。第94頁，共184頁。

2.證券組合的風(fēng)險報酬如同單項(xiàng)投資一樣，投資者進(jìn)行組合投資也要求對其承擔(dān)的投資風(fēng)險進(jìn)行補(bǔ)償，并且承擔(dān)的風(fēng)險越大，要求得到的補(bǔ)償越高。但是，與單項(xiàng)投資不同，證券投資組合要求補(bǔ)償?shù)娘L(fēng)險只是市場風(fēng)險，而不是全部風(fēng)險。因此，所謂證券組合的風(fēng)險報酬，就是投資者因承擔(dān)不可分散風(fēng)險而要求的，超過時間價值的那部分額外報酬。用公式表示即為：第95頁，共184頁。式中：Rp—證券組合的風(fēng)險報酬率；

Km—所有股票的平均報酬率，也即由市場上所有股票構(gòu)成的證券組合的報酬率，簡稱市場報酬率；

Rf—無風(fēng)險報酬率；（Km-Rf)—所有股票的平均風(fēng)險報酬率，簡稱市場風(fēng)險報酬。很顯然，在特定時點(diǎn)，市場風(fēng)險報酬的大小與具體投資項(xiàng)目的選擇無關(guān)，也即對于所有投資項(xiàng)目都是一樣的。第96頁，共184頁。例如，某公司持有由A、B、C三種股票構(gòu)成的證券組合，經(jīng)測算它們的β系數(shù)分別為1.0、0.5和1.5，它們在證券組合中所占的比重分別為20%、30%和50%。若市場平均報酬率為16%，無風(fēng)險報酬率為12%，試確定該證券組合的風(fēng)險報酬率。

可見，組合投資與單一投資一樣，投資風(fēng)險報酬率的高低也主要取決于投資風(fēng)險的大小，所不同者就是組合投資只需補(bǔ)償投資的市場風(fēng)險。第97頁，共184頁。

3.風(fēng)險與報酬率的關(guān)系

鑒于投資者在進(jìn)行投資決策時最為關(guān)心的實(shí)際上是投資的預(yù)期報酬率，因此，如果能有辦法較為準(zhǔn)確地估算出投資的預(yù)期報酬率，將具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。20世紀(jì)60年代中期，美國財務(wù)管理學(xué)家夏普、特雷諾和林肯諾三人做了一件極具開創(chuàng)性的工作，在完美資本市場條件下，他們把風(fēng)險和報酬率簡單地聯(lián)系了起來，建立了一個重要的理論模型——資本資產(chǎn)定價模型，簡稱CAPM。其中，夏普還由于其出色的工作獲得了1990年的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎。第98頁，共184頁。

資本資產(chǎn)定價模型是依據(jù)證券組合理論發(fā)展而來的，其主要目的是要求得均衡狀態(tài)下各資本資產(chǎn)的均衡價格，其內(nèi)容可簡單描述為：普通股股票的預(yù)期報酬率等于無風(fēng)險報酬率加上風(fēng)險補(bǔ)償。用公式表示即為：

資本資產(chǎn)定價模型用圖形表示，可以形成一條連接無風(fēng)險報酬率與市場組合報酬率的直線，即證券市場線，簡稱SML，具體如圖2—3所示。第99頁，共184頁。值2.01.00.50無風(fēng)險報酬率RF=6%證券報酬與系數(shù)的關(guān)系低風(fēng)險股票的風(fēng)險報酬率2％市場股票的風(fēng)險報酬率4％高風(fēng)險股票的風(fēng)險報酬率8％SML報酬率%681014(K,R)Ki＝RF＋i（Km－RF）第100頁，共184頁。證券市場線和公司股票在線上的位置會隨著一些因素的變化而變化，其中主要是三個因素：（1）通貨膨脹因素：從上述研究可知，考慮風(fēng)險的必要報酬率是受到無風(fēng)險報酬率的影響的，而無風(fēng)險報酬率是由兩方面構(gòu)成的，一是無通貨膨脹的報酬率或稱純利率K0，二是通貨膨脹貼水IP，即預(yù)期通貨膨脹率。因此，無風(fēng)險報酬率的高低將受到預(yù)期通貨膨脹率的影響，也即：

無風(fēng)險報酬率=純利率+通貨膨脹貼水

Rf＝K0＋I(xiàn)P第101頁，共184頁。（2）回避風(fēng)險程度：證券市場線的斜率反映了投資者回避風(fēng)險的程度，斜率越大，即直線越陡，則表明投資者回避風(fēng)險的程度越大，也即要求的風(fēng)險補(bǔ)償率越高。（3）股票β系數(shù)的變化：隨著市場的擴(kuò)展和時間的推移，不但SML線會隨著投資者風(fēng)險回避程度的變化而變化，而且作為不同證券風(fēng)險表示的β系數(shù)也在不斷變化，從而也會引起線上位置的變化。第102頁，共184頁。資本資產(chǎn)定價模型簡單直觀地揭示了在均衡市場條件下資產(chǎn)期望的報酬率與其風(fēng)險之間的關(guān)系，從而引起了廣泛關(guān)注，并得以廣泛應(yīng)用，至今仍在理論上占主導(dǎo)地位。但由于資本資產(chǎn)定價模型是一系列假設(shè)的衍生物，而這些假設(shè)在現(xiàn)實(shí)生活中大多是不成立的，因此，也遭到了不少的責(zé)難和批評，并在此基礎(chǔ)上，提出了不少新的理論和模型，其中最著名的有：1.羅斯的套利定價理論；2.莫頓和斯科爾斯的期權(quán)定價理論。第103頁，共184頁。作業(yè)二

1.假定無風(fēng)險報酬率（Rf）等于10%，市場投資組合報酬率（Km）等于15%，而股票A的貝塔系數(shù)（βA）等于1.2，問：（1）股票A的必要報酬率（KA）應(yīng)該是多少？（2）如果Rf由10%上漲到13%，而證券市場線的斜率不變，則對Km與KA各會產(chǎn)生什么影響？

（3）若Rf仍為10%，但Km由15%降為13%，又會對KA產(chǎn)生什么影響？第104頁，共184頁。

2.甲公司持有A、B、C三種股票，在由上述股票組成的證券投資組合中，各股票所占的比重為50%、30%和20%，其各自的β系數(shù)為2.0、1.0和0.5。當(dāng)前市場報酬率為15%，無風(fēng)險報酬率為10%。要求計算：（1）甲公司證券組合的β系數(shù)；（2）甲公司證券組合的風(fēng)險收益率；（3）甲公司證券組合的必要投資收益率。第105頁，共184頁。3.華新股份有限公司擬以500萬元投資籌建電子管廠，根據(jù)市場預(yù)測，預(yù)計每年可獲得的收益及其概率如下表所示。華新公司預(yù)計收益及概率表市場狀況預(yù)計每年收益概率繁榮120萬元0.2一般100萬元0.5衰退60萬元0.3第106頁，共184頁。

若電子行業(yè)的風(fēng)險價值系數(shù)為6%，計劃年度利率（時間價值）為8%。要求：（1）計算該項(xiàng)投資的收益期望值；（2）計算該項(xiàng)投資的標(biāo)準(zhǔn)離差和標(biāo)準(zhǔn)離差率；（3）導(dǎo)入風(fēng)險價值系數(shù)，計算該方案要求的風(fēng)險價值；（4）計算該方案預(yù)測的風(fēng)險價值，并評價該投資方案是否可行。第107頁，共184頁。

4.天元基金公司擬于下一年度投資5億元于下列5種股票：假設(shè)天元基金的β系數(shù)采用加權(quán)平均法求得。無風(fēng)險報酬率為6%，市場報酬率及其概率分布預(yù)計如下表：股票投資額（億元）股票β系數(shù)A1.60.5B1.22.0C0.84.0D0.81.0E0.63.0第108頁，共184頁。要求：（1）用資本資產(chǎn)定價模型計算各自的必要報酬率；（2）總裁王明收到新股投資建議，該股預(yù)計報酬率為15.5%，估計β系數(shù)為2.0，問是否應(yīng)進(jìn)行投資？請說明理由。概率市場報酬率（%）0.170.290.4110.2130.115第109頁，共184頁。第三節(jié)證券估價一、證券估價的一般過程

按現(xiàn)值規(guī)律，任何資產(chǎn)的價值（估價一般都是估算其投資價值或稱內(nèi)在價值，其他價值概念還有票面價值、賬面價值、清算價值、市場價值等）均等于其預(yù)期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，這是金融領(lǐng)域?qū)λ匈Y產(chǎn)進(jìn)行估價的基礎(chǔ)。因此，一項(xiàng)資產(chǎn)的價值主要要受到三個因素的影響：第110頁，共184頁。

1.未來預(yù)期現(xiàn)金流量的大小與持續(xù)時間的長短；2.預(yù)期現(xiàn)金流量的風(fēng)險；3.投資者投資時要求的報酬率。其中,前兩項(xiàng)是資產(chǎn)的內(nèi)在特性,第三項(xiàng)則是吸引投資者購買或持有該證券的最低報酬率。下圖具體描述了估價中涉及的主要因素。第111頁，共184頁。

資產(chǎn)特性投資者的態(tài)度預(yù)期現(xiàn)金流量投資者對資產(chǎn)所產(chǎn)生預(yù)期現(xiàn)金流持續(xù)時間的現(xiàn)金風(fēng)險的評價預(yù)期現(xiàn)金流的風(fēng)險水投資者對承受風(fēng)險的平期望決定投資者要求的報酬率

資產(chǎn)價值第112頁，共184頁。如圖所示,資產(chǎn)的估價主要涉及以下過程：第一，評估資產(chǎn)的內(nèi)在特性，包括該項(xiàng)資產(chǎn)預(yù)期未來所能產(chǎn)生的現(xiàn)金流量的數(shù)量、持續(xù)時間和風(fēng)險。第二，確定投資者投資所要求的最低報酬率，它應(yīng)當(dāng)充分體現(xiàn)投資者對該項(xiàng)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流量的預(yù)期和對風(fēng)險的態(tài)度。第三，用投資者要求的報酬率對資產(chǎn)未來預(yù)期現(xiàn)金流量貼現(xiàn)，求得資產(chǎn)價值。用等式表示即為：第113頁，共184頁。

從公式中，我們還可以看到提高資產(chǎn)價值的三個途徑：1、現(xiàn)金越多越好；2、現(xiàn)金流產(chǎn)生得越快越好；3、現(xiàn)金流的風(fēng)險越小越好。第114頁，共184頁。二、債券估價（一）債券估價公式債券，是一種重要的金融資產(chǎn)，按其一般形式——固定利率債券，其未來預(yù)期的現(xiàn)金流量序列在發(fā)行之初就已確定了。由于它有三個基本要素：面值、票面利率和到期日，故而其預(yù)期現(xiàn)金流量即有兩筆：利息和本金。依據(jù)前面的基本估價公式，債券的價值應(yīng)是預(yù)期未來現(xiàn)金流量序列的現(xiàn)值之和：第115頁，共184頁。由于債券發(fā)行時，其面值、票面利率和到期日均已注明，因此債券的價值就完全由貼現(xiàn)率K確定。例如，某公司發(fā)行面值為1000元.票面利率為10%的5年期企業(yè)債券，每年年末付息，若投資者要求的報酬率分別為8%、10%和12%，則該債券價值應(yīng)分別為：第116頁，共184頁。這只是債券估價的基本情形，在實(shí)際運(yùn)用時，還應(yīng)結(jié)合債券的具體特性，如付息次數(shù)、計息方式，甚至有無票面利率等，作適當(dāng)調(diào)整。第117頁，共184頁。（二）債券到期收益率

從上可知，當(dāng)債券的現(xiàn)金流量序列確定以后，到期收益率即貼現(xiàn)率便是決定債券價值的唯一因素。按照利率決定理論，下面五個因素對債券的到期收益率起決定作用：（1）實(shí)際無風(fēng)險利率；（2）通貨膨脹率；（3）違約風(fēng)險；（4）流動性；（5）期限風(fēng)險。第118頁，共184頁。

（三）債券估價的意義

對債券進(jìn)行估價，主要是為了幫助決策：1.幫助確定債券發(fā)行價格：將債券估價公式作適當(dāng)調(diào)整，就可用于確定債券發(fā)行價格：K的取值改為債券市場利率，V則定義為發(fā)行價格——通常用P表示，此時債券發(fā)行價格的高低主要取決于票面利率和市場利率之間的數(shù)量對比關(guān)系。2.幫助選擇投資對象和投資時機(jī)：為保證投資者獲得所要求的報酬率，應(yīng)滿足下列基本條件：P（實(shí)際投資額）≤V第119頁，共184頁。三、股票估價按國際慣例，股票有兩種基本類型：普通股和優(yōu)先股。

1.優(yōu)先股估價優(yōu)先股是相對普通股而言的，給予持股人某些優(yōu)先權(quán)利的一類股票形式，其中最主要的是兩項(xiàng)權(quán)利的優(yōu)先：優(yōu)先分配股利權(quán)和優(yōu)先索取股本權(quán)。優(yōu)先股通常都設(shè)有面值和現(xiàn)金股利率，這一點(diǎn)很象債券，盡管公司未能支付股利時，優(yōu)先股股東并不能追究公司的法律責(zé)任。因此優(yōu)先股的估價方法與債券基本類似，即第120頁，共184頁。優(yōu)先股價值=預(yù)期股利收入現(xiàn)值+變價收入現(xiàn)值

通常而言，優(yōu)先股在發(fā)行時是不規(guī)定到期日的，即公式中的期限n趨向于無窮大。因此，為便于操作，應(yīng)對上述的估價公式作一定的數(shù)學(xué)處理，即可得：第121頁，共184頁。

2.普通股估價

由于普通股既沒有規(guī)定的股利率，也沒有到期期限，再加之其投資者還需承擔(dān)企業(yè)風(fēng)險，因此普通股的估價一直是一個難點(diǎn)和理論熱點(diǎn)。（1）投資報酬率一般而言，股票的投資收益是由兩部分組成的，一部分是股利收入，另一部分是價格升值所帶來的收益即資本利得。因此，投資者投資股票的單期報酬率可表示為：第122頁，共184頁。轉(zhuǎn)換一種表述方式，上式也可改寫成：這就是單期投資的股票估價公式，其意義是股票的價值可以用其預(yù)期的紅利和股票價格來解釋，即股票的價值等于兩部分的現(xiàn)值和，其貼現(xiàn)率就是投資者要求的報酬率。對于股票投資者來說，他所要求的報酬率也就是市場資本化利率或稱資本化率，在完善和有效的資本市場上，同等風(fēng)險的投資理應(yīng)獲得同等程度的收益。第123頁，共184頁。（2）股票估價的基本公式將上式中投資者投資的期限由一期或年擴(kuò)展到任意期限，則上述估價公式可改寫成：由于普通股并沒有到期期限的規(guī)定，因此，將上述過程一直繼續(xù)進(jìn)行下去，將有：第124頁，共184頁。

這就是股票估價的通用表達(dá)式：紅利或股利估價模型，它告訴我們股票的價值等于其未來預(yù)期股利的現(xiàn)值和。由此我們很自然的可以做出如下推斷：如果哪家公司把賺來的錢都用于公司的“發(fā)展”，而永遠(yuǎn)不發(fā)放股利，那么該公司股票的價值等于零。

第125頁，共184頁。

但現(xiàn)實(shí)顯然不是這樣，至此我們又會很自然地引出了這樣一個問題，即：為什么現(xiàn)實(shí)生活中那些不發(fā)放股利的公司股票的價值會大于零，甚至還很高？這里的原因就在于投資者總是預(yù)計該股票的未來賣價會高于現(xiàn)在的買價，而這顯然又是建立在以下的最終預(yù)期基礎(chǔ)之上的，即發(fā)行公司最終會支付股利，而未來的投資者也最終將獲得股票投資的現(xiàn)金報酬。第126頁，共184頁。（3）股利增長模型上式雖然是估價的通用公式，但難以用于具體計算，而股利增長模型是一實(shí)用模型，它假設(shè)未來的股利增長模式是可預(yù)計的，呈固定比率逐年遞增。設(shè)公司剛支付的每股股利為D0，預(yù)計股利將按固定比率g（且g＜k）逐年遞增，這樣，D0與Dt之間的關(guān)系可表述如下：

Dt＝D0×(1+g)t將其代入通用估價公式，則有：第127頁，共184頁。

由于普通股沒有到期日，股利持續(xù)固定增長，且g＜k，因而上式可化簡為：從這里可以看出，g＜K是一個十分合理的假設(shè)，因?yàn)槿鬵大于或等于K，股票的價值將趨近于無窮大，估價也就失去了應(yīng)有的意義了：對于此時股票價值為什么趨近于無窮大，美國學(xué)者戈登曾做過詳細(xì)的論證。第128頁，共184頁。

例如，某公司去年支付的每股股利為3元，預(yù)計今后將按固定比率4%逐年遞增，若投資者要求的報酬率為10%，則該公司普通股的價值即為：若其他條件不變，每股股利固定，即g=0，則普通股的價值將是：

V=3/10%=30（元）第129頁，共184頁。從上可見，股票的價值對g的變化非常之敏感，因此，正確估定股利增長率g是估價的關(guān)鍵和操作難點(diǎn)。我們知道，公司每股盈余一般是分為兩部分：其一是作為紅利發(fā)放給股東，其二是作為保留盈余，用于企業(yè)再投資。如果設(shè)股利支付率為DR，則回投率即為（1—DR），且第130頁，共184頁。如果，公司第一年的帳面權(quán)益值為BE1，則第二年帳面權(quán)益值將變?yōu)锽E1+ΔRE。設(shè)股東權(quán)益報酬率ROE不變，則有：第131頁，共184頁。同時，我們知道，第一年的紅利為：故股利增長率g即為：第132頁，共184頁。在現(xiàn)實(shí)生活中，運(yùn)用戈登模式估價還有一個問題，那就是許多公司的股利增長并不是固定不變的。例如，某公司股票的相關(guān)資料如下：D0為1.85元，預(yù)計前三年的股利增長率為20%，三年后降至12%，若投資者要求的報酬率為16%，問該股票的價值是多少？應(yīng)當(dāng)說，這種情況更切合實(shí)際。怎么辦呢？方法是分段進(jìn)行估算，即：首先，估算前三年的股利現(xiàn)值和；其次，估算其他年份的股利現(xiàn)值和；最后，匯總上述結(jié)果，得出股票的價值。第133頁，共184頁。作業(yè)三第134頁，共184頁。1.目前，短期國庫券的收益率為5%，假定一β值為1的資產(chǎn)組合市場要求的期望報酬率為12%，根據(jù)CAPM模型，問：（1）市場資產(chǎn)組合的預(yù)期報酬率是多少？（2）β值為0的股票的預(yù)期報酬率是多少？（3）假定某投資者正考慮買入一種股票，目前每股價格為40元，預(yù)計下一年可派發(fā)每股紅利3元，投資者可以每股41元的價格賣出。若該股票的β值為0.5，問該股票是被市場高估還是低估了？第135頁，共184頁。2.假設(shè)你是一家公司的財務(wù)經(jīng)理，準(zhǔn)備進(jìn)行對外投資，現(xiàn)有三家公司可供選擇：A公司、B公司和C公司。三家公司的預(yù)期年報酬率以及發(fā)生概率為：

市場狀況

發(fā)生概率

投資報酬率（%）A公司B公司C公司繁榮0.3405060一般0.5202020衰退0.20-15-30

作為一名穩(wěn)健的投資者，總是希望投資于期望報酬率較高而風(fēng)險較低的項(xiàng)目，試通過計算做出抉擇。第136頁，共184頁。

3.DG公司剛發(fā)放的每股股利為1元，預(yù)計今后三年公司的股利增長率為25%，隨后降至5%。投資者認(rèn)為合適的市場資本化率為20%，問：（1）該公司股票的內(nèi)在價值應(yīng)是多少？（2）如果該公司股票的市場價格等于其內(nèi)在價值，其預(yù)期的股利率是多少？（3）投資者預(yù)計一年后股票的價格是多少？它所隱含的資本利得是否與投資者估計的股利的市場資本化率相符？第137頁，共184頁。4.有一風(fēng)險資產(chǎn)組合，預(yù)計年末來自該資產(chǎn)組合的現(xiàn)金流量可能是7萬元