壽險(xiǎn)轉(zhuǎn)型優(yōu)秀企業(yè)的最好機(jī)遇

▍壽險(xiǎn)市場(chǎng)：立足五大趨勢(shì)，抓住轉(zhuǎn)型本質(zhì)客戶：從大眾客戶轉(zhuǎn)向中高端客戶壽險(xiǎn)行業(yè)的需求增長(zhǎng)將主要來(lái)自于中高凈值人群-0年重疾險(xiǎn)是壽險(xiǎn)行業(yè)價(jià)值的主要來(lái)源產(chǎn)品件均相對(duì)不大并持續(xù)下沉，本質(zhì)上面向中產(chǎn)和中低收入人群；疫三年的市場(chǎng)需求結(jié)構(gòu)表明中低收入人群不再是重點(diǎn)需求來(lái)源，中產(chǎn)和中高收入客群其是高端客戶成為需求的主要來(lái)源。具體看高端客戶的需求點(diǎn)包括三個(gè)方面養(yǎng)老醫(yī)為增值服務(wù)的大額保險(xiǎn)需求資管新規(guī)后配置類固收資產(chǎn)的財(cái)富管理需求對(duì)資產(chǎn)安全財(cái)富傳承相關(guān)的解決方案需求。圖：重疾險(xiǎn)發(fā)展代理擴(kuò)保持同步 圖：重疾險(xiǎn)經(jīng)基完成剛目標(biāo)群的覆蓋資料來(lái)：中壽險(xiǎn)《1年度健險(xiǎn)產(chǎn)研究告》 資料來(lái)：中壽險(xiǎn)《1年度健險(xiǎn)產(chǎn)研究告》圖：全國(guó)各市壽和健險(xiǎn)費(fèi)增速資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，高凈值客戶的保險(xiǎn)配置比例有望提升，成為未來(lái)持續(xù)拉動(dòng)保險(xiǎn)規(guī)模增長(zhǎng)的重要?jiǎng)幽?。截?年高凈值客戶的可投資資產(chǎn)占全社會(huì)個(gè)人可投資資產(chǎn)的比重超過(guò)三成但是高凈值客戶的壽險(xiǎn)配置占全社會(huì)壽險(xiǎn)資產(chǎn)的比重僅為一成。在財(cái)富保全財(cái)富傳承逐漸為高凈值人群主流需求的情況下我們預(yù)計(jì)這一人群的保險(xiǎn)配置比例有望提升，成為壽行業(yè)保費(fèi)增長(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)在市場(chǎng)從大眾客戶向中高客戶的轉(zhuǎn)變大背景下保險(xiǎn)公司需重塑產(chǎn)品、渠道、服務(wù)等各方面能力，從而跟上不斷升級(jí)的市場(chǎng)需要。1據(jù)《中國(guó)私人財(cái)富報(bào)告2021》（、貝恩資本），2021年中國(guó)個(gè)人可投資資產(chǎn)規(guī)模為296萬(wàn)億元人民幣，高凈值人群的可投資資產(chǎn)為96萬(wàn)億元人民幣，占比36。圖：、個(gè)人高凈值可資產(chǎn)（萬(wàn)元）M2 個(gè)人可資資產(chǎn) 高凈值群可資資產(chǎn)1CAGR:%個(gè)人可投資資產(chǎn)：高凈值可投資資產(chǎn)83808 0 2 4 6 8 0 《中國(guó)私人財(cái)富報(bào)告 2021》（、貝恩資本），，圖：越來(lái)越的高值客在慮進(jìn)行富傳承 圖：保險(xiǎn)是富傳的主工之一 《中國(guó)私人財(cái)富報(bào)告2021》（、貝恩資本） 《中國(guó)私人財(cái)富報(bào)告2021》（、貝恩資本）銀保：逐步成為增長(zhǎng)的重要渠道觸達(dá)高端客戶金融資產(chǎn)的主要渠道是銀行和依靠人海戰(zhàn)術(shù)觸達(dá)大眾客群不一樣高端客戶及其資金主要沉淀在銀行保險(xiǎn)公司在保障型產(chǎn)品醫(yī)療養(yǎng)老服務(wù)方面可以通代理人來(lái)觸及中高凈值人群，但是要想通過(guò)儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品來(lái)觸達(dá)高端客戶的財(cái)富管理需求，保險(xiǎn)公司必須發(fā)展銀行保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，積極創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式。圖：高凈值群的融資絕部分配在銀行《中國(guó)私人財(cái)富報(bào)告 2021》（、貝恩資本）我們認(rèn)為銀保市場(chǎng)正在發(fā)生積極變化有利于頭部保險(xiǎn)公司逐步提升保單價(jià)值率實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升的良好局面因包括第一銀行客戶需要大量類固收資產(chǎn)配置保險(xiǎn)是管新規(guī)后市場(chǎng)上主要的剛兌金融產(chǎn)品之一第二銀行作為渠道方希望銷售低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)能創(chuàng)造中間業(yè)務(wù)收入，保險(xiǎn)是低風(fēng)險(xiǎn)且高手續(xù)率的獨(dú)特品種；第三大量中小壽險(xiǎn)公司2年虧損且償二代二期工程下資本面臨壓力為頭部保險(xiǎn)公司創(chuàng)造更好的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境我們認(rèn)為，未來(lái)中國(guó)銀保市場(chǎng)有望維持快于2的增速，并且銀保競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境的好轉(zhuǎn)有利保險(xiǎn)公司通過(guò)拉長(zhǎng)保單期限、提供增值服務(wù)等式提高價(jià)值率。圖：代理保已經(jīng)招行富理業(yè)務(wù)入（元）主要源000000-

財(cái)富管手續(xù)及傭收入 代理保收入 保險(xiǎn)占比%9Q1 Q1 Q1 %9

資料來(lái)源：財(cái)報(bào)，自下而上看以中國(guó)平安為代表的公司正在積極創(chuàng)新商業(yè)模式實(shí)現(xiàn)了遠(yuǎn)高于行業(yè)一般水平的保單價(jià)值率平安銀保的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在第一保險(xiǎn)公司和銀行之間建立了度的合作關(guān)系背后甚至有股權(quán)紐帶的保障；第二，銀行雖然手握大量高價(jià)值客戶，但體上仍然是坐商，有價(jià)值的銀保需要行銷能力即發(fā)展一支具有主動(dòng)挖掘客戶保險(xiǎn)需求力的客戶經(jīng)理隊(duì)伍。圖：平安銀渠道業(yè)務(wù)值新業(yè)務(wù)值率 圖：平安新銀隊(duì)伍收結(jié)構(gòu)保險(xiǎn)中收 非保營(yíng)收0

新業(yè)務(wù)值（萬(wàn)元） 新業(yè)務(wù)值率.%.%.%.%.%.%5678901

1年月 年資料來(lái)源：中國(guó)平安財(cái)報(bào)， 資料來(lái)源：平安銀行2022年業(yè)績(jī)會(huì)，代理人：從人海戰(zhàn)術(shù)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量人力代理人渠道轉(zhuǎn)型同樣需要面向中高端客戶隨著低質(zhì)量人力的大量出清傳統(tǒng)代理人隊(duì)伍被動(dòng)做小做精依靠存量老客戶加保和需求再開發(fā)有望恢復(fù)業(yè)務(wù)上的正常增長(zhǎng)但統(tǒng)隊(duì)伍社會(huì)口碑差、福利待遇差、隊(duì)伍出清老化斷代如何能夠吸引大批高學(xué)歷高素人才成為巨大挑戰(zhàn)。表：主要上壽險(xiǎn)司代人數(shù)及產(chǎn)能壽險(xiǎn)代理人數(shù)量（萬(wàn)人）中國(guó)人壽中國(guó)平安7中國(guó)太（月）新華保險(xiǎn)中國(guó)太平友邦中國(guó).7.0.4.7個(gè)險(xiǎn)渠道（百萬(wàn)元人民幣）中國(guó)人壽,9,9,5,3中國(guó)平安,9,3,6,2中國(guó)太保,5*,1,4,8新華保險(xiǎn),2,7,0,9中國(guó)太平,9,4,1,0友邦中國(guó),9,6,4,7月人均（元人民幣）中國(guó)人壽,0,1,3,4中國(guó)平安,0,5,0,7中國(guó)太保,3,5,5,0新華保險(xiǎn),2,6中國(guó)太平,5,8,9,7友邦中國(guó),7,7,4,1資料來(lái)源：各公司財(cái)報(bào)，注：友邦中國(guó)按美元/人民幣固定匯率6.7計(jì)算，假設(shè)NBV全部來(lái)自于個(gè)險(xiǎn)渠道；*公司未披露單獨(dú)的個(gè)險(xiǎn)NBV，按2020年個(gè)險(xiǎn)占總新業(yè)務(wù)價(jià)值比重估算。代理人轉(zhuǎn)型需要抓住人力資源錯(cuò)配的機(jī)會(huì)從社會(huì)人力資源角度看對(duì)于學(xué)歷比較低的年輕人而言，有大量類似外賣騎手網(wǎng)約車司機(jī)等更好的就業(yè)和收入機(jī)會(huì)；而大學(xué)畢業(yè)生5歲左右面臨職業(yè)轉(zhuǎn)型的職場(chǎng)人群面臨很大的失業(yè)壓力保險(xiǎn)公司如何重塑體制機(jī)制立足社會(huì)人力資源錯(cuò)配機(jī)會(huì)將隊(duì)伍發(fā)展人力重點(diǎn)轉(zhuǎn)向大學(xué)生職場(chǎng)精英是未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)重點(diǎn)比如平安設(shè)立社區(qū)網(wǎng)格隊(duì)伍，提供勞動(dòng)合同，主要面向大學(xué)生，2年隊(duì)伍迅速發(fā)展到800人；平安通過(guò)平安銀行設(shè)立新銀保團(tuán)隊(duì)，面向社會(huì)銷售精英，一年多時(shí)間隊(duì)伍發(fā)展到0人。此外，友邦、明亞、泰康WP隊(duì)伍等也通過(guò)隊(duì)伍的年輕化、專業(yè)化、良好的優(yōu)秀人才聚焦效應(yīng)，保持市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。圖：平安創(chuàng)新道取初步效 資料來(lái)：中平安2年業(yè)推介PT產(chǎn)品：走向大財(cái)富管理，成為解決方案從高端客戶角度看保險(xiǎn)是資產(chǎn)配置的解決方案之一不再是單純的風(fēng)險(xiǎn)保障壽險(xiǎn)產(chǎn)品除了不能做5年期以下的產(chǎn)品外中長(zhǎng)期財(cái)富管理的大部分需求都能通過(guò)保險(xiǎn)來(lái)滿足我們認(rèn)為，未來(lái)十年中國(guó)大陸的壽險(xiǎn)業(yè)發(fā)展軌跡會(huì)和中國(guó)臺(tái)灣過(guò)去二十年情況類似壽產(chǎn)品成為市場(chǎng)上最重要的類固收產(chǎn)品、商業(yè)養(yǎng)老和醫(yī)療最重要的支付方、以及家庭財(cái)富全和傳承最重要的方式順應(yīng)中高端客戶需求保險(xiǎn)公司的轉(zhuǎn)型不再是簡(jiǎn)單賣產(chǎn)品，而是面向龐大的財(cái)富管理市場(chǎng)，提供保險(xiǎn)公司的獨(dú)特解決方案。圖：中國(guó)臺(tái)灣民金資產(chǎn)置結(jié)構(gòu)

壽險(xiǎn)準(zhǔn)金 活期存款 定期和幣存其他境金融產(chǎn) 境外金資產(chǎn) 壽險(xiǎn)占比

%

%

% %

% % % % 90123456789CEIC，保險(xiǎn)在財(cái)富管理市場(chǎng)的獨(dú)特性體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面助客戶建立真正中長(zhǎng)期的財(cái)富管理方案，期限可能是終身甚至跨代際幫助客戶建立從純理財(cái)行為到真正滿足客戶全命周期需要的財(cái)富規(guī)劃方案，比如和養(yǎng)老醫(yī)療、教育相匹配的理財(cái)方案；幫助客戶建以資產(chǎn)配置為基礎(chǔ)的理財(cái)方法論而保險(xiǎn)產(chǎn)品的可持續(xù)性就是建立在長(zhǎng)期資產(chǎn)配置能力礎(chǔ)上。此外中國(guó)中產(chǎn)仍然是非常重要的基本保險(xiǎn)客群在保險(xiǎn)保障和財(cái)富管理方面均有期發(fā)展?jié)摿@一方面仍然需要一定的規(guī)模人力作為基礎(chǔ)，另一方面也需要保險(xiǎn)公司不提升人力素質(zhì)創(chuàng)新商業(yè)模式效率將更有價(jià)值的保險(xiǎn)解決方案服務(wù)以更高效率的方式普通中產(chǎn)受益。服務(wù)：從人情服務(wù)走向大康養(yǎng)服務(wù)我們認(rèn)為醫(yī)療養(yǎng)老服務(wù)是中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)十年最重要的發(fā)展機(jī)遇這個(gè)商業(yè)模式閉環(huán)總體上是建立在中高端客戶，尤其是高端客戶需求基礎(chǔ)上。一方面，社保為主要支付方、三甲醫(yī)院占主導(dǎo)地位政府強(qiáng)勢(shì)話語(yǔ)權(quán)背景下中低收入群體很難發(fā)展出足夠購(gòu)買力和買意愿的商業(yè)需求另一方面中國(guó)有財(cái)富占比足夠大的中高收入群體這個(gè)群體對(duì)服品質(zhì)的升級(jí)需求和品質(zhì)服務(wù)資源稀缺的矛盾將日漸突出。圖：健康險(xiǎn)賠占衛(wèi)總費(fèi)的比重然很低資料來(lái)：《1健康險(xiǎn)場(chǎng)察報(bào)告（第財(cái)經(jīng)平安康險(xiǎn)）大康養(yǎng)本質(zhì)是增值服務(wù)幫助公司提高保險(xiǎn)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力優(yōu)秀公司長(zhǎng)期有可能成為垂直平臺(tái)方。美國(guó)聯(lián)合健康是一個(gè)醫(yī)療險(xiǎn)健康管理高度閉環(huán)的體系保險(xiǎn)醫(yī)療均通過(guò)更加有效和精準(zhǔn)的管理實(shí)現(xiàn)良好的盈利貢獻(xiàn)。和聯(lián)合健康模式相比，中國(guó)特殊的體制環(huán)境，決定了難以實(shí)現(xiàn)徹底的閉環(huán)同時(shí)也決定了難以在服務(wù)端形成實(shí)質(zhì)性的盈利貢獻(xiàn)由于未來(lái)中高客尤其高客保單配置需求的持續(xù)釋放行業(yè)本身就具有可觀的保費(fèi)增長(zhǎng)潛力保單仍然是主要的利潤(rùn)來(lái)源在產(chǎn)品和定價(jià)無(wú)法做出實(shí)質(zhì)差異的情況下高品質(zhì)的服務(wù)競(jìng)爭(zhēng)將成為同業(yè)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)加分項(xiàng)。我們認(rèn)為面向高客市場(chǎng)保險(xiǎn)公司第一競(jìng)爭(zhēng)力仍然是高素質(zhì)的保險(xiǎn)代理人，其次是通過(guò)附加品質(zhì)服務(wù)為產(chǎn)品增加差異化特色從增值服務(wù)布局方式看在養(yǎng)老醫(yī)療資源十稀缺的情況下，自建是必要選項(xiàng)而未來(lái)隨著第三方服務(wù)供給增加并購(gòu)或者合作都是可行選項(xiàng)。長(zhǎng)期看如果能夠集合足夠多的高端客戶和足夠豐富的品質(zhì)服務(wù)資源那么保險(xiǎn)公司作為支付方有可能成為養(yǎng)老醫(yī)療垂直領(lǐng)域的平臺(tái)公司。圖：友邦保險(xiǎn)端醫(yī)服務(wù)例資料來(lái)：友保險(xiǎn)網(wǎng)▍市場(chǎng)格局：正在加速出清，最好的企業(yè)家機(jī)會(huì)我們認(rèn)為目前中國(guó)壽險(xiǎn)行業(yè)正迎來(lái)供給出清需求回暖的好階段一方面供給側(cè)中小公司和低質(zhì)量人力顯著出清，另一方面中高端客戶尤其是高端客戶需求潛力巨大同面向資管新規(guī)后泛理財(cái)市場(chǎng)格局正在改寫傳統(tǒng)壽險(xiǎn)公司普遍受制于體制約束、人才約以及傳統(tǒng)慣性內(nèi)卷視角下缺乏正確的行動(dòng)方向這正是優(yōu)秀公司和企業(yè)家最大的歷史遇。從行業(yè)供給看：中小保險(xiǎn)公司加速出清，牌照價(jià)值大幅下降在嚴(yán)監(jiān)管趨勢(shì)下，部分激進(jìn)型中小保險(xiǎn)公司先后被接管或處理；從行業(yè)周期角度看，大量中小保險(xiǎn)公司在上一輪競(jìng)爭(zhēng)中依托銀保渠道發(fā)行高負(fù)債成本保單，2年以來(lái)已經(jīng)明顯面臨利差下降或利差損壓力2年近半數(shù)中小壽險(xiǎn)公司虧損經(jīng)營(yíng)壓力顯著加大。我們預(yù)計(jì)未來(lái)資產(chǎn)端實(shí)現(xiàn)%以上的回報(bào)更加困難，大量高負(fù)債成本公司將進(jìn)入被動(dòng)降規(guī)模壓力。從牌照價(jià)值角度看，2年以來(lái)，越來(lái)越多中小公司面臨增資困難局面，一級(jí)市場(chǎng)缺乏交易對(duì)手，并且估值明顯下降。償二代二期工程02年全面執(zhí)行，資本實(shí)力加速分化在償二代二期工程全面執(zhí)行后，對(duì)于通過(guò)高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資，比如高集中度持有股票、地產(chǎn)評(píng)估增值等方式都會(huì)在資本上受到一定規(guī)范。同時(shí)，如果保單價(jià)值率低、缺乏內(nèi)生盈利能力核心資本的補(bǔ)充也將十分困難。相反對(duì)于頭部保險(xiǎn)公司來(lái)說(shuō)總體上看還有比較強(qiáng)的盈利能力，壽險(xiǎn)RE整體在%以上；保單期限也比較長(zhǎng)，價(jià)值率相對(duì)高，是公司核心資本的重要來(lái)源。而且，憑借良好的經(jīng)營(yíng)能力，頭部保險(xiǎn)公司在永續(xù)債、次級(jí)債，甚至權(quán)益融資方面仍然保持良好的市場(chǎng)狀態(tài)。未來(lái)本質(zhì)上是高素質(zhì)人力競(jìng)爭(zhēng)，也是服務(wù)能力等綜合實(shí)力競(jìng)爭(zhēng)我們認(rèn)為，在中高端客戶帶動(dòng)的大財(cái)富管理市場(chǎng)面前保險(xiǎn)公司第一競(jìng)爭(zhēng)要素仍然隊(duì)伍，尤其是高質(zhì)量人力包括銀行和代理人渠道醫(yī)療養(yǎng)老等綜合服務(wù)能力是增值服務(wù)是給保險(xiǎn)產(chǎn)品帶來(lái)差異化特色重要因素考驗(yàn)保險(xiǎn)公司的綜合實(shí)力從發(fā)展高質(zhì)量人力的角度看不僅僅需要?jiǎng)?chuàng)新的人才機(jī)制，更需要堅(jiān)持奉行長(zhǎng)期主義慢慢積累這需要保險(xiǎn)公司有存量的財(cái)務(wù)基礎(chǔ)長(zhǎng)期支持公司轉(zhuǎn)型同時(shí)從高品質(zhì)服務(wù)資源的建設(shè)角度看只有少數(shù)保險(xiǎn)公司有機(jī)會(huì)成為平臺(tái)方，需要充分發(fā)揮保險(xiǎn)公司客戶優(yōu)勢(shì)、長(zhǎng)期資金優(yōu)勢(shì)采取自建并購(gòu)合作等多種方式不斷豐富因此未來(lái)保險(xiǎn)公司的商業(yè)模式是建立在綜合優(yōu)勢(shì)基礎(chǔ)上，更是建立在優(yōu)秀企業(yè)家的遠(yuǎn)見卓識(shí)和公司治理機(jī)制基礎(chǔ)上。▍潛在催化劑新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，承保利潤(rùn)占比高的公司有望重估保險(xiǎn)公司一季報(bào)會(huì)按新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行披露承保利潤(rùn)和投資收益在利潤(rùn)表上將十分明壽險(xiǎn)公司未來(lái)將和財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司類似，承保利潤(rùn)率高，且承保利潤(rùn)不斷增長(zhǎng)的公司將獲得更強(qiáng)的估值信心和估值倍數(shù)V估值方法更為被市場(chǎng)認(rèn)可估值水平也更有可能現(xiàn)永續(xù)假設(shè)。反之承保利潤(rùn)率為負(fù)且投資收益大幅波動(dòng)的公司，將缺乏估值基準(zhǔn)價(jià)波動(dòng)主要反映貝塔屬性。監(jiān)管引導(dǎo)行業(yè)降低負(fù)債成本從目前五大行的三五年期存款利率看總體上在%-7%左右且公布的利率是單利計(jì)算，明顯低于傳統(tǒng)險(xiǎn)%預(yù)定利率。我們認(rèn)為銀行保險(xiǎn)業(yè)務(wù)已經(jīng)迎來(lái)良好增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)銀保期繳占比持續(xù)提高，適當(dāng)降低預(yù)定利率不會(huì)影響保險(xiǎn)的需求。即便預(yù)定利率有所下降保單的類固收屬性沒(méi)有變同時(shí)仍然是銀行中間收入最重要的來(lái)源從保險(xiǎn)公司角度看預(yù)定利率下降有利于降低行業(yè)負(fù)債成本壓力，同時(shí)也有利于行業(yè)回歸以分紅險(xiǎn)為的產(chǎn)品形態(tài)分紅險(xiǎn)一方面為客戶提供保本保底保證另一方面也通過(guò)浮動(dòng)收益和客戶共同分享投資波動(dòng)，提升保險(xiǎn)公司業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性。▍風(fēng)險(xiǎn)因素利率趨勢(shì)下行：長(zhǎng)期利率下行影響保險(xiǎn)公司的長(zhǎng)期收益率中樞，帶來(lái)利差損壓力；股市大幅下跌在切換至新金融工具準(zhǔn)則9后股市下跌對(duì)凈利潤(rùn)的影響可能進(jìn)一加大；保單銷售不及預(yù)期儲(chǔ)蓄型保單可能會(huì)受到其他財(cái)富管理工具的銷售影響表現(xiàn)出定的“蹺蹺板”效應(yīng)；保障型保單的銷售如果長(zhǎng)期低迷則會(huì)影響價(jià)值率的回暖。▍投資策略：復(fù)蘇確立，機(jī)會(huì)來(lái)自行業(yè)后周期貝塔+確轉(zhuǎn)型帶來(lái)阿爾法從行業(yè)貝塔角度看，預(yù)計(jì)未來(lái)13年后周期屬性釋放貝塔回報(bào)我們年初發(fā)布的報(bào)《正困境反轉(zhuǎn)，未來(lái)三年走向健康發(fā)展認(rèn)為行業(yè)結(jié)束連續(xù)三年的下行周期，未來(lái)三年總體上是向上的大周期。上市公司2年年報(bào)和業(yè)績(jī)會(huì)溝通的情況表明2年業(yè)務(wù)和投資端等的負(fù)面影響基本已經(jīng)都反映3年1季度有望出現(xiàn)凈利潤(rùn)和新業(yè)務(wù)價(jià)值的明顯改善，行業(yè)向上的大周期基本確立。展望未來(lái)，從需求角度看，未來(lái)壽險(xiǎn)作為可選消費(fèi)，投資機(jī)會(huì)來(lái)自于后周期的貝塔回報(bào)。總體上我們需要看全社會(huì)的經(jīng)濟(jì)就業(yè)、收入恢復(fù)到疫情前水平；同時(shí)在一二三線等地產(chǎn)持續(xù)修復(fù)的情況下利率等關(guān)鍵指標(biāo)進(jìn)入逐步回升趨勢(shì)我們認(rèn)為綜合目前M地產(chǎn)等相關(guān)數(shù)據(jù)壽險(xiǎn)行業(yè)出現(xiàn)后周期機(jī)會(huì)的概率在提高但仍需要耐心等待如果后周期機(jī)會(huì)出現(xiàn)中產(chǎn)保障需求修復(fù)利率水平提高壽險(xiǎn)股有可能產(chǎn)生較大的向上估值彈性。從利潤(rùn)彈性來(lái)看保險(xiǎn)公司今年均有較大的利潤(rùn)修復(fù)空間由于基數(shù)原因我們預(yù)計(jì)中國(guó)平安和中國(guó)太平利潤(rùn)彈性更大；從NV彈性來(lái)看，過(guò)去三年深度出清的中國(guó)太保有望實(shí)現(xiàn)領(lǐng)先于行業(yè)的NV修復(fù)速度。表：預(yù)計(jì)今壽險(xiǎn)司有大利潤(rùn)修彈性歸母凈利（百萬(wàn)元） 9 0 1 2 歸母凈利（百萬(wàn)元）中國(guó)平安,7,9,8,7,0Y中國(guó)人壽,7,8,1,2,9Y中國(guó)太保,1,4,4,9,1Y%新華保險(xiǎn),9,4,7,2,7Y中國(guó)太平,9,9,4,7,2Y資料來(lái)源：各公司財(cái)報(bào)，預(yù)測(cè)注：中國(guó)太平為港元，其余為人民幣元從公司阿爾法角度看，專注中高端客戶、提升價(jià)值率的公司創(chuàng)造阿爾法從上文第一二部分的分析我們認(rèn)為壽險(xiǎn)行業(yè)目前處于集中度進(jìn)一步提高且公司大分化的新階段。優(yōu)秀公司在抓住中高端客戶方面已經(jīng)率先有了明確定位同時(shí)通過(guò)創(chuàng)的體制機(jī)制來(lái)匹配社會(huì)人力資源錯(cuò)位，吸引和沉淀大學(xué)生和社會(huì)中年職業(yè)精英，在人才爭(zhēng)方面走在了前面。此外優(yōu)秀公司也通過(guò)發(fā)揮綜合優(yōu)勢(shì)在醫(yī)療養(yǎng)老生態(tài)積極投入構(gòu)建垂直生態(tài)雖然創(chuàng)造阿爾法是更加困難但友邦平安、泰康等主要公司方向和模已比較明確，未來(lái)主要是比定力以及背后的資源基礎(chǔ)機(jī)制基礎(chǔ)從具體指標(biāo)上看，我們預(yù)計(jì)主要上市公司NV都有望步入持續(xù)增長(zhǎng)周期但價(jià)值率的提高才是超額回報(bào)的來(lái)源我們持續(xù)關(guān)注各家公司個(gè)險(xiǎn)渠道和銀保渠道的價(jià)值率具體看代理人渠道方面目前友處于明顯優(yōu)勢(shì)，銀保渠道方面平安處于明顯優(yōu)勢(shì)。維持保險(xiǎn)行業(yè)“強(qiáng)于大市”評(píng)級(jí)，重點(diǎn)關(guān)注價(jià)值率有優(yōu)勢(shì)的公司綜上綜合目前M地產(chǎn)等相關(guān)數(shù)據(jù)壽險(xiǎn)行業(yè)出現(xiàn)后周期的概率在提高但仍需要耐心等待。如果后周期機(jī)會(huì)出現(xiàn)中產(chǎn)壽險(xiǎn)消費(fèi)修復(fù)、利率水平提高，壽險(xiǎn)股有可能生較大的向上貝塔機(jī)會(huì)從阿爾法角度目前中國(guó)壽險(xiǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型正迎來(lái)最好的階段，一方面供給側(cè)中小公司和低質(zhì)量人力顯著出清另一方面中高端客戶尤其是高端客戶需求潛巨大同時(shí)面向資管新規(guī)后泛理財(cái)市場(chǎng)格局正在改寫這正是優(yōu)秀公司和企業(yè)家最大的史機(jī)遇。在各家公司NV都有望保