投資金融債券期貨

債券期貨第一頁，共五十二頁。定義期貨合約是交易雙方商定在將來確定時間以某個確定價格購買或出售某項資產(chǎn)(商品、指數(shù)、債券證券、貨幣等)的協(xié)議第二頁，共五十二頁。期貨交易期貨交易所：芝加哥交易所（CBOT）芝加哥商品交易所的國際貨幣市場(CME-IMM）紐約期貨交易所（NYFE）交易所機(jī)制標(biāo)準(zhǔn)化條款頭寸買賣清算所第三頁，共五十二頁。債券期貨種類短期國債期貨(IMM)長期和中期國債期貨(CBT)歐洲美元期貨(IMM)市政債券指數(shù)(CBT)第四頁，共五十二頁。短期國債期貨短期國債期貨的標(biāo)的資產(chǎn)為90天的短期國債，面值為$1M.可用來做短期利率的投機(jī)或套期保值.短期國債期貨的報價根據(jù)IMM指數(shù)或貼現(xiàn)收益率(RD):公式可轉(zhuǎn)換：第五頁，共五十二頁。歐洲美元期貨歐洲美元期貨類似于短期國債期貨.標(biāo)的資產(chǎn)為90天期的歐洲美元存款，面值為F=$1M.根據(jù)IMM指數(shù)報價.不同與短期利率國債期貨的是現(xiàn)金結(jié)算方式?，F(xiàn)金結(jié)算依賴于LIBOR?？捎脕碜龆唐诶实耐稒C(jī)和銀行頭寸的套期第六頁，共五十二頁。長期國債期貨長期國債期貨合約標(biāo)的資產(chǎn)為長期國債，面值為$100,000.合約允許一定數(shù)量的長期國債的交割；交割報價等于期貨報價與轉(zhuǎn)換因子乘積。

長期國債期貨合約根據(jù)8%息票，半年付息，到期日為15年，面值為$100的長期國債報價。第七頁，共五十二頁。期貨頭寸多頭寸:買入期貨合約空頭寸:賣出期貨合約多頭套期：持有多頭寸，避免未來價格上漲空頭寸套期:持有空頭寸，避免價格下降第八頁，共五十二頁。清算所

期貨清算所擔(dān)保交易雙方履行合同，并充當(dāng)中間機(jī)構(gòu)，使期貨合約參與者在結(jié)算日之前解約變得簡單。第九頁，共五十二頁。到期無套利下到期的期貨合約價格一定等于現(xiàn)貨價格第十頁，共五十二頁。債券期貨的多頭套期保值持有多頭寸以避免現(xiàn)貨價格上升債券經(jīng)理人計劃投資90天的短期國債，以期望未來現(xiàn)金的流入。為了對沖風(fēng)險，經(jīng)理人應(yīng)持有短期國債期貨的多頭寸

第十一頁，共五十二頁。債券期貨的空頭套期保值

空頭套期保值避免現(xiàn)貨價格下降策略的采用:債券經(jīng)理人未來有要結(jié)算的債券組合.公司計劃發(fā)行債券或借款.銀行或金融結(jié)構(gòu)管理其到期缺口.公司希望能固定其貸款利率

第十二頁，共五十二頁。套期風(fēng)險數(shù)量風(fēng)險

品質(zhì)風(fēng)險

時間風(fēng)險第十三頁，共五十二頁。交叉套期交叉套期是選擇一種與該現(xiàn)貨商品種類不同，但在價格走勢上互相影響且大致相同的相關(guān)商品的期貨合約，這種替代的期貨商品最好也是現(xiàn)貨商品的替代商品，替代性越強(qiáng)，套期保值的效果越好。計算債券套期頭寸的公式第十四頁，共五十二頁。投機(jī)單純頭寸多頭：期望利率下降.。短期利率：用短期國債或歐洲美元期貨；長期利率：用中長期國債空頭：期望利率上升。短期利率：用短期國債或歐洲美元期貨；長期利率：用中長期國債價差策略跨期價差策略:同種標(biāo)的資產(chǎn)但不同到期日的多頭、空頭期貨組合跨品種價差策略:不同種標(biāo)的資產(chǎn)但有相同到期日的多頭、空頭期貨組合預(yù)期蕭條:賣出MBI,買入

長期國債或賣出短期歐洲美元，買入短期國債.預(yù)期收益率曲線向上扭動：賣出長期國債期貨，買入短期國債期貨第十五頁，共五十二頁?？缙趦r差策略期限長(T2)的期貨比期限短(T1)的期貨對現(xiàn)貨價格的改變有更強(qiáng)的敏感度第十六頁，共五十二頁。跨期價差策略預(yù)期未來的長期債券利率下降的投機(jī)者能構(gòu)造一個跨期價差策略：通過構(gòu)造到期期限長的長期債券期貨的多頭和到期期限短的同種標(biāo)的債券的空頭合約。當(dāng)長期利率下降時，這種價差策略可獲利換而言之，長期利率下降導(dǎo)致的長期國債價格增長，引起到期期限長的長期國債期貨價格的增長比到期期限短的大。因此，投機(jī)者可獲利若利率上升，盡管到期期限長的長期債券期貨多頭寸上會有損失，但到期期限短的長期債券期貨空頭寸上可獲利。第十七頁，共五十二頁?？缙趦r差策略若債券投機(jī)者相信利率上升，但不能確定單純空頭頭寸的內(nèi)在風(fēng)險。他構(gòu)造價差策略：到期期限長空頭合約與到期期限短的多頭在此利差策略中，投機(jī)者不會使多頭與空頭的頭寸相同，但可采用任何比率（如2:1,3:2）構(gòu)造他期望的風(fēng)險回報組合。第十八頁，共五十二頁。保證金要求初始保證金:經(jīng)紀(jì)人要求投資者在最初開倉交易時存入的現(xiàn)金或有價證券數(shù)量.初始保證金(Mo)等于合約價格的m比例維持保證金要求：確保保證金帳戶的資金余額不低于初始保證金的一定比例(90%to100%).第十九頁，共五十二頁。追加保證金若帳戶資金量低于維持保證金，投資者必須追加資金補(bǔ)足維持保證金需求，若投資者不能做到這一點(diǎn)，他將收到保證金催付通知，要求他將保證金帳戶補(bǔ)足到初始保證金水平當(dāng)對保證金帳戶凈值有維持保證金要求，稱之為盯市。第二十頁，共五十二頁。期貨定價基礎(chǔ)(B):執(zhí)行成本模型:期貨價格等于持有標(biāo)的資產(chǎn)到期的成本凈值。第二十一頁，共五十二頁。短期國債期貨的定價執(zhí)行成本模型第二十二頁，共五十二頁。短期國債期貨定價例題若161天短期國債現(xiàn)貨利率為5.7%，70天的回購利率(RF)為6.38%,那么到期日為70天的短期國債期貨的價格為98.74875：第二十三頁，共五十二頁。短期國債期貨定價期貨定價以套利理論為基礎(chǔ)，若市場價格高于f*,套利者將賣空期貨，買入現(xiàn)貨；若市場價格低于f*,那么套利者將買入期貨，賣空現(xiàn)貨。例題：假定

期貨合約價格Fm=99.套利者賣空期貨,同意以$99賣出91天期的短期國債，70天后，買入現(xiàn)貨,以6.38％利率融入$97.5844的70天期的銀行貸款以買入$97.5844的161天的短期國債.70天后到期時，套利者將賣出短期國債（此時到期日為91天）。用期貨的$99補(bǔ)償其貸款償還額98.74875(f*),現(xiàn)金實現(xiàn)額為$2,513:第二十四頁，共五十二頁。利率安排利率上限、利率下限、利率上下限第二十五頁，共五十二頁。利率上限1.利率上(下)限是指在規(guī)定的期限內(nèi)，市場參考利率高（低）于協(xié)定的利率上（下）限的超（差）額部分的期權(quán)償付。2.上(下)限單位元是上限（下）單期償付3.利息上下限是是指將利率上限和利率下限兩種金融工具結(jié)合使用。同時擁有利率上限的多頭寸和利率下限的短頭寸

第二十六頁，共五十二頁。利率上限（續(xù)）償付期的時間：t是交易期（“現(xiàn)在”），償付發(fā)生在t+2,t+3，……。日期計算服從LIBOR規(guī)則若每年償付m次，本金為100,一個上限單位元的t+j期現(xiàn)金流為

第二十七頁，共五十二頁。利率上限單位元的B－S估值法B-S上限單位元價格公式：

為j期的遠(yuǎn)期利率,K為上限利率

j為利率被考察前的時期數(shù)

j+1為利率償付的時期,jh為利率被考察的年數(shù)

m為每年償付數(shù),h=1/m為償付間隔為（j+1）期的貼現(xiàn)因子φ為累積正態(tài)分布函數(shù),σ為年波動率

第二十八頁，共五十二頁。利率上限的B－S估值法上限價值：遠(yuǎn)期利率，貼現(xiàn)因子，會隨j不同而改變。而波動率σ，上限利率執(zhí)行價K則不會隨之改變。注：到期日不同，隱含波動率不總是相同。（如下例題中為：12.50,15.00,16.50）

第二十九頁，共五十二頁。利率上限的B－S估值例題執(zhí)行價為K＝5.50%的上限單位元價格為：

時期j+1波動率上限單位元價格上限價格1---212.500.05780.0578315.000.1381

416.500.23040.4264517.000.2847

617.500.33051.0414時期(j)貼現(xiàn)因子即期利率遠(yuǎn)期利率10.9753654.9895.05220.9499995.1295.34030.9248375.2095.44240.8995415.2945.62450.8745505.3625.715第三十頁，共五十二頁。BDT上限估值例題BDT模型的短期利率樹：狀況價格樹第三十一頁，共五十二頁。BDT上限估值例題

（續(xù)）六月期的LIBOR樹：短期利率樹：上限單位元波動率為（0.125,0.150，0.165,0.170,0.175,0.175）漂移參數(shù)的選擇要與當(dāng)期即時利率相配。

第三十二頁，共五十二頁。BDT上限估值例題（續(xù)）狀況價格：用Duffie公式計算6個月的LIBOR:*一期貼現(xiàn)因子b與短期利率r的關(guān)系為：b=exp(-rh/100)，則：r=-(100/h)logb*6個月LIBOR的Y與b的關(guān)系式為：

第三十三頁，共五十二頁。BDT上限估值例題（續(xù)）2年期的以5.5%的半年計利率上限—現(xiàn)金流：—后一期償付，貼現(xiàn)償付額，轉(zhuǎn)化到前一期,

—即時方法：利率上限價格＝0.461第三十四頁，共五十二頁。利率互換第三十五頁，共五十二頁。利率互換一個大眾化利率互換是一個關(guān)于固定利率和浮動利率互換的雙方協(xié)議：

我們可稱交易方1為“賣出固定利率”，而交易方2為“接受固定利率”

交易方1交易方2固定利率浮動利率第三十六頁，共五十二頁。定價的標(biāo)準(zhǔn)—

雙方的本金—

交易方2在債券上做多頭，在浮動利率票據(jù)上做空頭—用貼現(xiàn)因子和按面值交易的FRN給債券估值。第三十七頁，共五十二頁?；Q利率互換利率為平價收益率：*固定償付額S/m的價值：*FRN初始價為100*若我們選擇互換利率S是平衡固定利率和浮動利率雙方的初始價：

第三十八頁，共五十二頁?；Q例題

S=200*0.10045/3.7497=5.358

時期（j）貼現(xiàn)因子互換利率10.9753655.05220.9499995.19430.9248375.27440.8995415.35850.8745505.42660.8499395.483第三十九頁，共五十二頁。遠(yuǎn)期互換遠(yuǎn)期互換是協(xié)議未來第n期的互換協(xié)議。價值服從相同路徑：*固定償付額F/m的價值：*FRN初始值為100,現(xiàn)在為100遠(yuǎn)期互換利率F可平衡固定利率和浮動利率雙方：

第四十頁，共五十二頁。遠(yuǎn)期互換例題1年后開始，2年到期的互換：

F=200*0.10006/3.5489=5.639遠(yuǎn)期互換是以一般互換的標(biāo)的資產(chǎn)。第四十一頁，共五十二頁。利率互換期權(quán)第四十二頁，共五十二頁。互換期權(quán)—

互換期權(quán)買方—

互換期權(quán)賣方—

典型的歐式期權(quán)—

“1對5”指期權(quán)的合約期限從距今1年開始到5年結(jié)束。—

執(zhí)行價以利率競價—

n指期權(quán)的到期日，τ是互換合同的期限

第四十三頁，共五十二頁?；Q期權(quán)—

第n期的執(zhí)行利率為K的價值： 是第n期的互換價值—

僅僅需要給固定利率債券估值（浮動利率方按面值交易）。—我們利用二叉樹便可給互換期權(quán)估值

第四十四頁，共五十二頁?；Q期權(quán)估價公式F為遠(yuǎn)期互換利率,K為執(zhí)行價m為每年償付次數(shù),h=1/m為償付間隔時間nh=互換到期日,σ為年波動率φ為累積正態(tài)分布函數(shù)

第四十五頁，共五十二頁?；Q期權(quán)（續(xù)）互換利率的期權(quán)：一個互換期權(quán)買方的持有者要求一系列的等價價值

時期為：t+n+1,t+n+2,……，t+n+τ采用布萊克-斯科爾斯估值法

第四十六頁，共五十二頁?；Q期權(quán)估價例題2年到期互換的一年期權(quán)

*復(fù)習(xí)遠(yuǎn)期互換：F=5.639,B＝3.5489

*波動率：σ=15.55%

*不同執(zhí)行價的互換期權(quán)價格（每百美元本金的價格）

執(zhí)行價互換期權(quán)價5.6390.62015.7500.53266.0000.36987.0000.0648第四十七頁，共五十二頁。BDT的互換期權(quán)定價例題兩年期互換的一年互換期權(quán)買方估值標(biāo)的物：到期日n＝2，期限為τ＝4的遠(yuǎn)期互換（半年計價）將f--s互換期權(quán)當(dāng)作固定利率債券的空頭頭寸和浮動利率票據(jù)的多頭頭寸

當(dāng)互換開始時，浮動利率票據(jù)在2期后交易為100，固定利率債券在任一期（3，4，5，6）有現(xiàn)金流F/2＝2.8195，在