光伏行業(yè)深度報告危機重塑格局底部配置良機

光伏行業(yè)深度報告：危機重塑格局，底部配置良機1.光伏裝機在周期波動中成長全球光伏裝機經(jīng)歷2006-2009年，2010-2013年，2014-2018年三輪大周期。第一輪周期2006-2009年，由歐洲光伏政策驅動，硅料價格暴漲至2008年達到頂峰，以金融危機，歐洲裝機穩(wěn)定結束。第二輪周期2010-2013年，其中2010-2011年歐洲光伏裝機需求快速提升，企業(yè)在盈利快速增長的情況下資本擴張加速，產(chǎn)能釋放與歐債危機需求下行結合，疊加歐美雙反，行業(yè)經(jīng)歷2012-2013年2年低迷期，導致行業(yè)大洗牌，歷史包袱持續(xù)時間長。第三輪2014年起，由中國市場政策驅動，2017年中國需求峰值占全球需求50%。2018年國內(nèi)531政策后產(chǎn)業(yè)鏈大降價，海外需求多點開花，光伏進入平價新周期。2.2006-2009年周期復盤第一輪周期行業(yè)裝機以歐洲市場為主導，最大裝機市場為德國跟西班牙。2009年受金融危機影響，全球裝機增速大幅趨緩，西班牙市場2008年占全球總需求30%以上，2009年西班牙裝機需求基本消失。需求增速快速下降和產(chǎn)能投放造成供需失衡，硅料價格2009年跌至階段低點。2.1.政策驅動因素2000年4月1日，德國可再生能源法(EEG2000)生效，成為德國推動可再生能源發(fā)電的最主要政策。2005年西班牙政府實施可再生能源固定上網(wǎng)電價政策，固定上網(wǎng)電價0.44歐/kwh。2005年意大利政府光伏補貼生效，大型光伏專案FIT最高能達到0.49歐/kwh2.2.硅料暴利下產(chǎn)能加速擴張硅料第一輪產(chǎn)能擴張周期以德國與美國企業(yè)為主。在2007年前硅料價格暴漲的情況下，企業(yè)擴產(chǎn)意愿增強，硅料建設周期在2年左右，因此2008-2009年是硅料產(chǎn)能釋放高峰。2008年多晶硅料價格暴跌，由最高超過400美元/公斤暴跌至2009年約40美元/公斤的水平，光伏產(chǎn)業(yè)上游主要原材料價格的暴跌引發(fā)了行業(yè)的第一次巨幅波動。2.3.周期總結歐盟國家對光伏發(fā)電的補貼是這一輪周期啟動的主因，硅料價格暴漲導致硅料產(chǎn)能在2007-2009年實現(xiàn)3倍以上增長，需求端增速無法跟上硅料產(chǎn)能擴張的速度。這一周期單一國家政策對于行業(yè)裝機影響大，行業(yè)快速見底后在2009-2010年盈利能力快速修復，國內(nèi)企業(yè)在這一周期尚未成為主流企業(yè)。3.2010-2013年危機復盤2011年以前，歐洲市場占全球光伏市場份額的70%以上，行業(yè)形成了過度依賴單一市場的不均衡格局。受歐債危機影響，2010年后部分歐洲國家下調(diào)了補貼力度，歐洲市場2012年出現(xiàn)下滑并導致全球市場需求增速放緩，成為引發(fā)第二次行業(yè)大幅波動的直接原因。同時在2009年受金融危機影響光伏需求增長停滯后，2010-2011年需求重回高增長，行業(yè)盈利快速恢復，擴產(chǎn)速度加快，產(chǎn)能釋放與需求停滯在2012-2013年充分體現(xiàn)，供給過剩的情況下歐美發(fā)起對國內(nèi)光伏組件企業(yè)的雙反，進一步加劇行業(yè)波動。3.1.多晶硅價格為行業(yè)景氣度指標多晶硅是判斷光伏行業(yè)景氣度波動最好指標，產(chǎn)能的產(chǎn)出量剛性，已運行產(chǎn)能的生產(chǎn)成本在生命周期內(nèi)無重大變化，新建產(chǎn)能需要2年左右的時間才能投產(chǎn)。多晶硅價格從2011年4月開始下跌，到2011年12月見階段底，價格持續(xù)下行至見底的8個月里，多晶硅價格從最高79美元/kg跌至最低26美元/kg，區(qū)間最大跌幅67%。之后價格企穩(wěn)至2012年3月開始第二輪下跌，到2012年12月見底，價格持續(xù)下行至見底10個月中，多晶硅價格從最高28美元/kg跌至16美元/kg，區(qū)間最大跌幅43%。完整的價格下跌周期從2011年4月至2012年12月，見底所花時間21個月，區(qū)間最大跌幅80%。2012年底至2013年底多晶硅料價格基本穩(wěn)定在16-18美元/kg。2013年底至2014年5月，硅料價格由18美元/kg最高上漲至22美元/kg，區(qū)間最大漲幅25%左右。其余產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)的價格見底時間以及見底所花時間與多晶硅一致，跌幅有一定差異。電池與組件跌幅相對較小，但在階段底部后價格彈性低，在多晶硅價格趨穩(wěn)略有上升后，組件價格依舊穩(wěn)中有跌。電池與組件產(chǎn)能擴張快，技術進步與成本下降能夠線性體現(xiàn)，因此2014年價格穩(wěn)中有跌時盈利能力依舊保持穩(wěn)定。3.2.股價下跌與產(chǎn)業(yè)鏈價格下跌的關系多晶硅企業(yè)股價下跌時間點與多晶硅價格下跌時間點一致，但持續(xù)時間有差異，急跌階段兩者持續(xù)時間一致，股價跌幅與價格跌幅相近，弱反彈與持續(xù)下跌階段股價波動強于多晶硅價格波動，且股價表現(xiàn)領先價格表現(xiàn)。2011年4月至12月，硅料經(jīng)歷第一階段價格急跌，跌幅為67%。多晶硅企業(yè)股價下跌持續(xù)時間與硅料價格下跌時間基本一致。從2011年5月開始下跌，2011年12月多晶硅價格見階段底時大全股價也是階段底，期間最大跌幅88%。保利協(xié)鑫從2011年5月見頂后快速下跌，2011年11月見階段底，期間最大跌幅近65%。2011年12月-2012年3月，硅料價格由26美元/kg反彈至28美元/kg，反彈幅度不到10%。多晶硅企業(yè)股價表現(xiàn)領先于價格，保利協(xié)鑫股價從2011年11月底部反彈至2012年2月階段頂部，最大反彈幅度43%，反彈持續(xù)時間11周。大全股價2011年12月底部反彈至2012年2月階段頂部，最大反彈幅度123%，反彈持續(xù)時間8周。2012年3月-12月，硅料價格由28美元/kg跌至底部16美元/kg，跌幅43%，價格下行至見底時間10個月。多晶硅企業(yè)股價跌幅大于價格跌幅，股價見底時間領先價格見底時間半年左右。保利協(xié)鑫2012年2月-8月股價持續(xù)下跌，最大跌幅57%，大全2012年2月-7月持續(xù)下跌，最大跌幅77%。多晶硅行業(yè)回暖期，股價上漲較行業(yè)價格回暖提前，開工率提升是信號，進入硅料漲價兌現(xiàn)期，股價高位震蕩。2013光伏需求回暖，2013年一季度多晶硅價格小幅上漲，多晶硅企業(yè)經(jīng)營邊際改善，一季度硅料企業(yè)股價快速反彈，但由于硅料漲價僅維持一個季度，多晶硅企業(yè)股價僅上漲2個月后在2013年4月又回到低點附近。2013年二季度起，多晶硅企業(yè)開工率回升，生產(chǎn)成本持續(xù)下降，盈利環(huán)比持續(xù)改善，2013年四季度硅料漲價，2014年1月海關對美國、韓國多晶硅裁定雙反，2014年一季度前多晶硅企業(yè)將漲價和雙反影響兌現(xiàn)完畢。保利協(xié)鑫2013年4月-2014年3月區(qū)間最高漲幅120%，大全2013年4月-2014年3月區(qū)間最高漲幅1200%。3.3.價格底部的形成與見底信號多晶硅行業(yè)在2012-2013年經(jīng)歷最困難的時刻，2012年下半年至2013年上半年大全與保利協(xié)鑫開工率下降，瓦克與REC產(chǎn)能依舊開滿，但盈利能力受到大幅影響。海外企業(yè)OCI未拆分多晶硅板塊無法測算盈利，公司整體盈利，瓦克2012年多晶硅板塊營業(yè)利潤率21.2%，2013年營業(yè)利潤率0.1%，依舊維持盈利。其余多晶硅料企業(yè)在2012-2013年均出現(xiàn)虧損。2012-2H到2013-1H，多晶硅行業(yè)進入最困難時間段，保利協(xié)鑫與大全產(chǎn)能利用率降低至50%左右，股價在減產(chǎn)時間點前后見底，硅料價格在減產(chǎn)半年后見底。瓦克與REC在2012-2013年產(chǎn)能維持滿產(chǎn)狀態(tài)。保利協(xié)鑫與大全的產(chǎn)能利用率2013年開始回暖，2013年下半年恢復正常產(chǎn)能。保利協(xié)鑫2011年下半年投產(chǎn)4萬噸，瓦克2012年5月投產(chǎn)2萬噸，大全2014年二季度投產(chǎn)6000噸，對當年名義產(chǎn)能利用率造成影響。從價格見底角度看，硅料價格擊穿國內(nèi)保利協(xié)鑫和大全的現(xiàn)金成本見底。保利協(xié)鑫2012年多晶硅料生產(chǎn)成本19.7美元/kg，由于下半年開工率降低，單kg折舊提升，考慮到技術進步降本，預計下半年生產(chǎn)成本與上半年接近。2012年保利協(xié)鑫折舊22.3億元，其中包含8GW多晶硅片產(chǎn)能的折舊，歸屬于硅料的折舊預計在15億以上，2012年合計生產(chǎn)3.7萬噸，對應折舊為4-5元/kg，約0.7美元/kg。公司2012年銷售+管理費用16億元，財務費用19億元，合計對應成本約9.5元/kg，約1.5美元/kg，但測算多晶硅的三費需要扣減分攤到硅片板塊和其他板塊的費用。扣減折舊與三費后公司硅料成本約17-18美元/kg，較硅料最低點16美元/kg高1-2美元/kg。大全2013Q1生產(chǎn)成本低于20美元/kg，2013Q3生產(chǎn)成本15.2美元/kg，與保利協(xié)鑫成本較為接近。因此這輪多晶硅的價格見底以擊穿二線企業(yè)現(xiàn)金成本，二線企業(yè)減產(chǎn)至50%產(chǎn)能利用率為標志。在價格底部，企業(yè)資本開支預期放緩。大全2011年末產(chǎn)能4300噸，2011年報披露計劃2012年三季度前新建2階段3000噸產(chǎn)能，2013年底前新建3階段3000噸產(chǎn)能。實際2012年無新增投產(chǎn)，2012年報披露計劃2013年末實現(xiàn)9300噸產(chǎn)能。2013年報披露年末產(chǎn)能6150噸，計劃2014年提升至12150噸。2014年末產(chǎn)能6150噸，并全部搬遷至新疆，2015年二季度提升至12150噸。實際投資進度較2011年預期放緩2年左右。見底情況下龍頭瓦克依舊能夠維持盈利，2013年瓦克盈利低點EBITDA利潤率25.3%，營業(yè)利潤率為0%。2013年全球光伏裝機需求復蘇，全年新增裝機41GW，同比增長34%，硅料價格企穩(wěn)小幅回升，2013年下半年保利協(xié)鑫實現(xiàn)扭虧為盈。2010-2013年這輪周期硅料價格與企業(yè)盈利劇烈波動，主要原因在于企業(yè)資本開支和產(chǎn)能投放的進度和需求的錯配。2013年硅料行業(yè)新增產(chǎn)能達到低點，硅料價格也在低點持續(xù)半年。隨著需求的復蘇，2014年起硅料企業(yè)盈利能力與資本開支回歸正常。且由于硅料產(chǎn)能投放周期較長，2014-2015年硅料新增產(chǎn)能有限，硅料盈利能力持續(xù)提升，盈利改善持續(xù)至2017年。電池與組件環(huán)節(jié)價格波動幅度低于硅料，但在需求下行期收入和盈利能力受到?jīng)_擊較大。2010年行業(yè)需求同比增長120%至18GW，組件企業(yè)凈利潤與現(xiàn)金流都達到高位，導致企業(yè)擴張意愿強烈，資本開支滯后利潤與現(xiàn)金流高點一年，2011年組件企業(yè)資本開支達到高峰，而2012年全球裝機僅同比增長6%至30GW，產(chǎn)能擴張導致組件供過于求嚴重，組件價格下跌龍頭企業(yè)毛利率持續(xù)下行，2012年龍頭企業(yè)毛利率均降至10%以內(nèi)。2011年晶科、阿特斯、天合組件產(chǎn)能較2010年均有翻倍左右增長，但實際產(chǎn)量增長有限，產(chǎn)能利用率持續(xù)下降，2011-2012年產(chǎn)能利用率維持在60%-80%的區(qū)間，2013年2季度起產(chǎn)能利用率提升至100%左右。與硅料類似，龍頭企業(yè)新增產(chǎn)能2011年是高位，之后逐年下滑至2013年，但組件技術進步與投產(chǎn)速度較快，單位資本開支低，因此2014年組件龍頭幾家企業(yè)的合計新增產(chǎn)能大于2011年。組件企業(yè)毛利率在2014年恢復至15%-20%的穩(wěn)定水平。股價角度，組件龍頭企業(yè)股價主要都在2012年3季度見底，與組件價格下跌見底的時間點接近，股價反彈主要集中于2013年2-4季度。2013年2季度，組件龍頭企業(yè)產(chǎn)量、產(chǎn)能利用率、毛利率環(huán)比改善顯著，盈利能力恢復趨勢確定，股價提前反應基本面向好趨勢，2014年全年業(yè)績兌現(xiàn)，組件龍頭股價震蕩為主。3.4.政策影響依舊是周期重要因素2010年歐盟光伏裝機14.9GW，同比增長130%，行業(yè)過熱發(fā)展導致幾個裝機大國2011年開始逐步下調(diào)光伏補貼。包括德國2011年分4月和7月將電價分別下調(diào)15%和25%，法國2010年12月叫停新建大型地面電站項目，意大利2011年產(chǎn)能超過5MW的太陽能系統(tǒng)，將每4個月被削減補貼，一直到電價下調(diào)30%，而2012年及2013年新的太陽光電系統(tǒng)安裝則采取一次性下調(diào)6%電價。在補貼退坡的驅動下，2011年歐盟裝機達到搶裝高峰，合計裝機21GW，同比增長41%。2012年歐盟光伏新增裝機17.7GW，同比下降16%。2012年國內(nèi)光伏制造企業(yè)產(chǎn)能已經(jīng)大幅釋放，供過于求造成了產(chǎn)品價格快速下降，歐美開始對國內(nèi)光伏企業(yè)進行雙反政策。2012年7月歐盟對國內(nèi)出口的太陽能電池和組件發(fā)起雙反調(diào)查，對歐盟的雙反涉案金額達到210億歐元，2013年6月初步裁決從6月6日起對中國產(chǎn)光伏電池組件征收11.8%臨時反傾銷稅，在2013年7月達成最低限價（MIP）協(xié)議。2011年11月美國對中國光伏產(chǎn)品發(fā)起雙反調(diào)查，2012年5月初步裁決對國內(nèi)光伏對美出口企業(yè)征收31.4%-249.9%的臨時反傾銷稅，2012年10月終裁雙反稅，傾銷稅幅度為18.3%-249.9%，補貼稅幅度為14.8%-16.0%。2014年美國對中國光伏產(chǎn)品進行二次雙反，2014年12月終裁中國光伏企業(yè)傾銷稅幅度26.7%-165.1%，補貼稅幅度27.6%-49.8%。本輪周期歐美雙反是補貼下降，需求停滯后產(chǎn)業(yè)供需失衡后的結果，雙反加劇了行業(yè)的動蕩，減緩了國內(nèi)光伏企業(yè)從周期底部走出的速度。2013年7月，國內(nèi)發(fā)布《關于促進光伏行業(yè)健康發(fā)展的若干意見》，在2013年8月發(fā)布光伏上網(wǎng)標桿電價，標志著光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展和行業(yè)需求重心由歐洲轉移到了國內(nèi)，國內(nèi)裝機占比不斷提升，2017年國內(nèi)裝機占比達到全球需求50%的高點。3.5.周期底部加速龍頭企業(yè)與新技術的更迭光伏行業(yè)2013年起逐步走出低谷期，但這一輪行業(yè)周期對于行業(yè)格局和技術路線的變遷產(chǎn)生深遠的影響。除了上游硅料環(huán)節(jié)外，2010-2013年光伏龍頭企業(yè)以一體化廠商為主，2010年行業(yè)需求快速增長帶來企業(yè)盈利與現(xiàn)金流的快速增長，資本開支2011年達到頂峰。在2011-2013年的行業(yè)下行周期，重資產(chǎn)帶來的盈利與現(xiàn)金流壓力更大，龍頭企業(yè)平均資產(chǎn)負債率增長至70%-80%。2007-2010年美股市場對于光伏較為認可，企業(yè)融資較為順暢，而2011-2012年行業(yè)大幅波動，且疊加歐美雙反政策后，美股市場上光伏企業(yè)較難通過直接融資方式募資。2011年之后至今表中幾家美股上市的企業(yè)僅阿特斯2014年增發(fā)募資1億美元，英利2014年增發(fā)募資0.875億美元。晶科歷史包袱相對較輕，融資更順暢，2014-2019年完成3次再融資，合計募資金額2.63億美元，但與國內(nèi)上市龍頭隆基和通威百億以上資本市場融資相比相差較多。在資產(chǎn)負債率70%以上，再融資渠道不順暢的情況下，美股上市的一體化龍頭企業(yè)需要花較長時間走出供給過剩的泥潭，光伏行業(yè)持續(xù)降本和技術進步是核心，一體化企業(yè)老產(chǎn)能包袱與資金約束成為發(fā)展制約，龍頭地位逐漸被國內(nèi)新興企業(yè)追趕。2010-2013年光伏行業(yè)產(chǎn)能擴張集中在多晶環(huán)節(jié)，多晶市占率在2015-2016年達到頂峰的70%-80%。多晶龐大的存量產(chǎn)能和當時較低的成本使行業(yè)在新技術方面進步動力不足，資產(chǎn)負債率高、直接融資難也是行業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)技術進步的制約。隆基2012年上市后無存量包袱，堅持單晶技術路線，且融資能力強對企業(yè)發(fā)展形成充分支撐，2012-2019年合計直接融資147億，在2016年起單晶替代進程加速，隨著成本的持續(xù)下降和高效路線的認可度提升，單晶市占率2019年起超越多晶，2020年有望占85%以上市場份額。4.2018年“531”-2019年，需求急跌急起，進入平價周期2018年國內(nèi)531政策造成國內(nèi)需求急剎車，3季度需求進入真空期，產(chǎn)業(yè)鏈價格快速下調(diào)，2018年5月-7月，多晶硅價格下跌33%，，硅片與電池片兩個月內(nèi)下跌30%，組件下跌20%。4.1.產(chǎn)能利用率下降，龍頭鞏固優(yōu)勢需求真空期對于企業(yè)盈利能力和開工率造成較大壓力，三季度行業(yè)平均開工率降至60%-70%。但與2010-2013周期不同，本輪周期持續(xù)時間短，龍頭競爭格局相對穩(wěn)定，融資能力優(yōu)秀。在行業(yè)低谷期隆基配股募資38億，通威可轉債融資50億，在行業(yè)下行洗牌階段，龍頭企業(yè)保持穩(wěn)定擴產(chǎn)節(jié)奏，鞏固競爭優(yōu)勢，中小企業(yè)在開工率和毛利率下降的情況下，成本和現(xiàn)金都有較大壓力，退出加速。4.2.單晶滲透率加速提升從技術路線角度，“531”后加速了單晶替代的進程。隨著海外平價市場的興起，高效產(chǎn)品的應用領域增加。而在2018年下半年價格快速下降后，多晶產(chǎn)業(yè)鏈成本壓力較大，多晶產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)降價幅度均大于單晶，在持續(xù)降價的壓力下，多晶硅片中小企業(yè)基本全部退出，電池片不斷改成單晶PERC產(chǎn)線，單晶產(chǎn)業(yè)鏈滲透率快速提升。4.3.海外需求快速轉暖，企業(yè)盈利恢復2018年9月，歐盟對國內(nèi)組件實施的最低限價（MIP）政策到期取消，9月4日起恢復正常，5年保護期內(nèi)并未對國內(nèi)企業(yè)主導光伏行業(yè)的格局造成變化。隨著組件6-7月快速降價20%以及貿(mào)易政策的變化，國內(nèi)組件出口自2018年9月起持續(xù)增長。經(jīng)過18年這輪短周期帶來的快速降價，海外光伏市場進入平價周期，新興裝機市場持續(xù)涌現(xiàn)。2018年國內(nèi)實現(xiàn)組件出口41GW，出口金額130億美元，2019年國內(nèi)實現(xiàn)組件出口66.6GW，同比增長62%，實現(xiàn)出口金額173億美元，同比增長33%，區(qū)域分布不斷多元化，新興市場占比提升。2018年“531”后的周期是一輪需求急跌急起的快周期，光伏行業(yè)用2個季度走出低谷并進入新一輪發(fā)展高峰。板塊營收在2018年3季度同比負增長后自4季度起馬上重回增長，2019年增速加快。板塊毛利率2018Q3-Q4有所下降，2019年起順利恢復，2019年單晶產(chǎn)業(yè)鏈除了PERC電池上半年供不應求價格上漲，下半年快速下跌以外，其余各環(huán)節(jié)價格均維持穩(wěn)定，龍頭企業(yè)營收與毛利率均有較好表現(xiàn)。4.4.國內(nèi)產(chǎn)量占比持續(xù)提升周期更替以及政策的變化對行業(yè)發(fā)展和企業(yè)經(jīng)營有較大的影響，但國內(nèi)對光伏產(chǎn)業(yè)的主導地位不斷提升，光伏行業(yè)的發(fā)展核心在于降本增效，從補貼政策周期走出后進入平價新周期，度電成本的持續(xù)下降是行業(yè)需求增長的動力來源。國內(nèi)光伏企業(yè)在生產(chǎn)成本、產(chǎn)業(yè)研發(fā)等方面已經(jīng)全球領先，由上一輪周期的兩頭在外變成了國內(nèi)主導產(chǎn)業(yè)發(fā)展。2018年除硅料環(huán)節(jié)外，其余產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)國內(nèi)產(chǎn)量占比均已達到80%左右，而硅料隨著國內(nèi)低成本產(chǎn)能的不斷投產(chǎn)，海外高成本產(chǎn)能的退出，在2-3年內(nèi)國內(nèi)企業(yè)產(chǎn)量占比也將達到80%以上。5.2020年光伏疫情對產(chǎn)業(yè)鏈影響在疫情之前，市場對2020年光伏裝機預期較高。幾大裝機市場中，中國、歐盟、美國、印度都有比較明確的增長預期，新興GW級市場不斷涌現(xiàn)。國內(nèi)裝機政策延續(xù)，全年裝機預計由2019年30GW增長至40GW以上，歐盟南歐平價市場不斷打開，可再生能源目標考核需在2020年完成，預計裝機由17GW增長至21GW以上，美國ITC退坡持續(xù)，2021年前裝機進度持續(xù)加快，預計裝機由13GW增長至15GW以上，印度光伏裝機距目標規(guī)劃尚遠。因此，上述幾個大的經(jīng)濟體在無疫情影響下，預計2020年裝機較2019年的增量在20GW左右，疊加新興市場的打開，預計全年全球裝機在140-150GW較為合理。但受疫情影響，全球裝機需求預期將有所下調(diào)，中性情況下預計全球裝機在115-125GW，同比持平。疫情首先影響國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈供給，2月份國內(nèi)光伏組件生產(chǎn)普遍影響2周左右，地面電站開工影響1個月左右。進入3月下旬，疫情對海外需求的影響逐步體現(xiàn)，歐美港口物流，人員流動等都已經(jīng)有一定限制，對于訂單洽談和交付的實質(zhì)影響陸續(xù)體現(xiàn)。歐美地面電站從立項、招標到建設完成的周期較長，一般在10-18個月，因此國內(nèi)組件企業(yè)跟海外地面電站廠商訂單簽訂與執(zhí)行周期較長，目前主流組件企業(yè)的訂單全年計劃完成度在50-70%左右，三季度之后的訂單尚未談定，下半年組件價格和交付目前存在一定壓力。全球光伏電站招標延期也逐步體現(xiàn)，法國1GW地面電站原定招標日期7月3日，現(xiàn)在1GW中三分之二的項目延期至12月，阿布扎比1.5GW項目招標原定3月底進行，目前延期進度尚未明確。5.1.產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)供需分析從需求來看，國內(nèi)上半年主要是2019年結轉項目，受疫情影響，一季度電站施工延期在一個月左右，因此一季度搶331并網(wǎng)的項目預期減少，三季度起2020年競價和平價項目并網(wǎng)。海外一季度交付受疫情影響較小，二季度是原本裝機旺季，在訂單和電站建設需求方面疫情影響不大，但物流和人員流動影響產(chǎn)品交期和建設速度，預計裝機量跟一季度持平。三季度電站建設和組件訂單延遲體現(xiàn)，裝機繼續(xù)維持較低水平，如果3季度末疫情基本得到控制，預計四季度隨著組件降價幅度較大和被壓制需求的釋放，海外裝機將有較高環(huán)比增速。各環(huán)節(jié)供給變化2018-2019年新增低成本硅料產(chǎn)能投放約20萬噸，2020年僅東方希望有2萬噸增量，且產(chǎn)品品質(zhì)尚未得到較好驗證，因此2020年硅料供給穩(wěn)定。以120GW的裝機量假設，預計全球硅料需求在40萬噸左右，硅料企業(yè)的邊際生產(chǎn)成本將落在6.5萬元/噸的成本區(qū)間。即使需求預期較之前下降，硅料的格局和價格預計仍較為穩(wěn)定。海外高成本在產(chǎn)產(chǎn)能在10萬噸左右，對應光伏裝機在30GW，其現(xiàn)金成本在7萬元/噸左右，因此海外產(chǎn)能對硅料價格的緩沖深厚，除非光伏裝機大幅下降30GW以上，否則在海外產(chǎn)能的支撐下，預計硅料價格仍能夠維持在6.5-7萬元/噸的水平。由于全年需求較為平穩(wěn)，預計硅料價格今年平穩(wěn)，之前對下半年硅料漲價的預期有所削弱。若2020年下半年光伏裝機恢復較快，且組件成本降幅較大的背景下2021年光伏裝機有較高增速，則硅料在2021年的供需格局仍能優(yōu)化。2021年底前預計硅料難有新增產(chǎn)能釋放，且海外硅料企業(yè)在低價情況下退出有望加速。單晶硅片今年是產(chǎn)能釋放大年，預計2020年末產(chǎn)能達170GW，同比增長55%。受疫情影響，一季度硅片產(chǎn)能投放進度低于預期，因此單晶硅片價格繼續(xù)維持穩(wěn)定。隆基、中環(huán)產(chǎn)能釋放節(jié)奏預計全年較為平均，晶科預計下半年投產(chǎn)，因此在需求較為穩(wěn)定的情況下，2季度起單晶硅片供給過剩的局面將逐步體現(xiàn)。在我們假設前三季度需求均為28GW的情況下，對應硅片年化產(chǎn)能為112GW，假設單晶市占率為90%，則單晶硅片的年化產(chǎn)能需要為100GW，三季度預計供給過剩最為嚴重，按照產(chǎn)能線性釋放計算，三季度單晶硅片平均產(chǎn)能預計在140GW左右，產(chǎn)能過剩40GW，到2020年三季度非硅成本在0.9元/片以內(nèi)的產(chǎn)能預計在110GW左右，已經(jīng)足夠滿足行業(yè)需求，因此三季度需求較差的極端情況下，預計單晶硅片價格降至非硅成本0.9-1元/片的企業(yè)減產(chǎn)，在此極端情況下測算單晶硅片G1產(chǎn)品下半年的價格見底在2.5元/片左右，龍頭企業(yè)毛利率在15%左右，其余企業(yè)毛利率降至10%以內(nèi)，2020年下半年多晶硅片無市場空間，四季度起單晶硅片進入行業(yè)洗牌。PERC電池2019年投產(chǎn)速度較快，全年新增產(chǎn)能接近60GW，2020年PERC擴產(chǎn)依舊維持較快速度，大廠擴產(chǎn)速度有增無減，包括通威預計2020年新增產(chǎn)能預計10-15GW，愛旭新增10GW，隆基新增14GW，天合、晶澳等也有擴產(chǎn)預期，合計擴產(chǎn)產(chǎn)能預計在40-50GW。從投產(chǎn)進度看，通威眉山一期5GW二季度投產(chǎn)，愛旭義烏二期5GW二季度投產(chǎn)