酒鬼酒研究報(bào)告省外強(qiáng)勢(shì)擴(kuò)張國(guó)標(biāo)馥郁香展翅新征程

酒鬼酒研究報(bào)告：省外強(qiáng)勢(shì)擴(kuò)張，國(guó)標(biāo)馥郁香展翅新征程一、幾經(jīng)波折，花落中糧，開(kāi)啟新紀(jì)元1.1幾經(jīng)波折，花落中糧始于湘西，一波三折，酒鬼酒砥礪前行。酒鬼酒前身為1956年創(chuàng)建的湘西州第一家作坊酒廠吉首酒廠，創(chuàng)始人王錫炳。1992年更名湘西湘泉酒總廠；1996年改制為湖南湘泉集團(tuán)有限公司，成為湖南省50家最早現(xiàn)代企業(yè)制度改革的企業(yè)之一；1997年由湘泉集團(tuán)獨(dú)家發(fā)起創(chuàng)立酒鬼酒股份有限公司，在深圳證券交易所上市。然而，酒鬼酒發(fā)展之路并非一帆風(fēng)順，先后由湘泉集團(tuán)、成功集團(tuán)、華孚集團(tuán)（中皇）、中糧集團(tuán)控制，最終在中糧旗下回到正軌。湘泉集團(tuán)時(shí)期（2002年前），酒鬼酒便定位高端，90年代一度名聲大噪，隨著管理的混亂和盲目擴(kuò)張，連續(xù)兩年虧損，于2003年Q3將控制權(quán)轉(zhuǎn)至成功集團(tuán)，2004年首次被*ST。成功集團(tuán)時(shí)期（2003-2006年），迅速完成扭虧的同時(shí)，在隨后的2005年集團(tuán)及關(guān)聯(lián)方侵占公司4.2億資金，又連年虧損，2007年第二次被*ST。華孚集團(tuán)時(shí)期（2007-2014年），前期酒鬼酒管理、營(yíng)銷、生產(chǎn)重回正軌，業(yè)績(jī)快速攀升，2007-2012年?duì)I收和歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR均超過(guò)50%，均達(dá)到當(dāng)時(shí)的歷史新高；后期，“三公消費(fèi)禁令”下白酒行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期，疊加酒鬼酒“塑化劑”超標(biāo)事件，市場(chǎng)情緒跌至冰點(diǎn)，公司業(yè)績(jī)急劇下滑，2015年第三次被*ST。中糧集團(tuán)時(shí)期（2015至今），華孚集團(tuán)并入中糧，酒鬼酒成為唯一央企控股的白酒公司上市公司，經(jīng)營(yíng)管理問(wèn)題終于被解決，中糧開(kāi)啟全方位公司改革，酒鬼酒開(kāi)啟新紀(jì)元。1.2中糧入主，酒鬼步入新梯隊(duì)中糧入主，酒鬼最終迎來(lái)發(fā)展新機(jī)會(huì)。中糧集團(tuán)是國(guó)務(wù)院100%控股的一家央企，2020年?duì)I業(yè)收入超過(guò)5300億元，業(yè)務(wù)范圍涵蓋糧、油、糖、棉、肉、乳等幾乎全部大眾消費(fèi)領(lǐng)域。中糧酒業(yè)是專門經(jīng)營(yíng)酒類業(yè)務(wù)的專業(yè)化公司，由國(guó)產(chǎn)葡萄酒、進(jìn)口酒、白酒、黃酒組成。酒鬼酒是其唯一白酒公司，白酒市場(chǎng)盈利能力強(qiáng)，酒鬼酒也成為中糧酒業(yè)的主要戰(zhàn)略品牌。核心管理層均為中糧系，增強(qiáng)市場(chǎng)信心。再穩(wěn)固的市場(chǎng)基礎(chǔ)也經(jīng)不起十幾年的動(dòng)蕩，酒鬼酒多次易主及更換管理層，一定程度上挫敗經(jīng)銷商、資本市場(chǎng)以及消費(fèi)者信心。2015年，中糧正式入主酒鬼酒，并派出中糧系管理經(jīng)驗(yàn)、市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)豐富的中糧系高層。當(dāng)期，酒鬼酒董事長(zhǎng)王浩亦為中糧酒業(yè)董事長(zhǎng)，意味著中糧集團(tuán)對(duì)酒鬼酒的高度重視。酒鬼酒副董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理鄭軼也是中糧系出身的得力干將。此外，中糧還保留出身酒鬼酒銷售一線的王哲，現(xiàn)任公司副總經(jīng)理兼銷售管理中心總經(jīng)理，并且還是內(nèi)參銷售公司經(jīng)理。管理層的穩(wěn)定，豐富的經(jīng)驗(yàn)，疊加中糧的背書，大幅增加市場(chǎng)信心。營(yíng)收利潤(rùn)增長(zhǎng)快，次高端產(chǎn)品占比高。中糧入主后營(yíng)收2016/2017/2018/2019/2020五年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收

6.55/8.78/11.87/15.12/18.26億元，收入增速分別為9%/34%/35%/27%/21%，遠(yuǎn)高于同時(shí)期白酒行業(yè)規(guī)模整體增速。公司2016-2020年五年歸母凈利潤(rùn)為1.09/1.76/2.23/3.00/4.92億元，增速分別為23%/62%/26%/35%/64%。營(yíng)收組成：公司牢牢抓住高端，次高端擴(kuò)容機(jī)遇，以內(nèi)參為首的高端文化白酒；次高端以馥郁香型領(lǐng)袖紅壇、傳承、紫壇為主；中低端以湘泉特優(yōu)、盒優(yōu)為主。同時(shí)推出內(nèi)參大師酒、內(nèi)參高爾夫酒、酒鬼酒馥郁國(guó)標(biāo)紀(jì)念酒、酒鬼酒1956、酒鬼酒生肖系列酒等文創(chuàng)產(chǎn)品，賦能產(chǎn)品價(jià)值不斷提升。戰(zhàn)略賦能，躋身發(fā)展快車道。中糧入主后，酒鬼酒成績(jī)斐然，內(nèi)參和酒鬼酒營(yíng)收逐年提升。內(nèi)參系列，2017-2020年?duì)I收實(shí)現(xiàn)1.77/2.44/3.31/5.72億元，2021H1內(nèi)參酒營(yíng)收同比增長(zhǎng)86.13%達(dá)到5.20億元。酒鬼系列2017-2020營(yíng)收實(shí)現(xiàn)5.83/7.88/10.05/10.14億元，2021H1達(dá)到9.80億元（同比+170.51%）。二、獲準(zhǔn)國(guó)標(biāo)，勇?lián)衽d使命，馥郁香開(kāi)啟發(fā)展新時(shí)代2.1歷史香型迭代，馥郁香最好的發(fā)展機(jī)遇2.1.1特殊工藝、稀缺資源，成就酒鬼馥郁香酒鬼酒獨(dú)創(chuàng)“前濃、中清、后醬”的馥郁香型，色、香、味、格具佳，具備“顏色的透明感、香氣的優(yōu)雅感、口味的凈爽感、風(fēng)格的自然感”四大高端白酒品質(zhì)。地理位置不可復(fù)制，山水環(huán)境得天獨(dú)厚。酒鬼酒產(chǎn)于湘西武陵山脈喇叭山谷，喇叭山谷地處北緯30度黃金釀酒緯度，擁有罕見(jiàn)的微生物群體、富硒土壤和亞麻酸植物群，為白酒的釀造創(chuàng)造了絕佳的釀造環(huán)境。此外，湘西多溶洞，溶洞內(nèi)貫通的陰河使得其溫度和濕度均十分穩(wěn)定，優(yōu)質(zhì)基酒在其中自然老熟，經(jīng)年儲(chǔ)存后馥郁香更加濃郁，酒鬼酒品質(zhì)得到不斷升華。獨(dú)特的“523”工藝帶來(lái)三香共生。酒鬼酒精選高粱、糯米、小麥、大米、玉米五種糧食為原料，采用“小曲培菌糖化、大曲配醅發(fā)酵、泥窖提質(zhì)增香、洞穴儲(chǔ)存陳釀、糧醅清蒸清燒、精心組合勾兌”的獨(dú)特工藝，鑄就前濃、中清、后醬的馥郁香型。其中，大曲續(xù)糟、大曲配醅發(fā)酵、泥窖提質(zhì)增香的工藝，帶來(lái)了濃香香氣；小曲糖化、清蒸清燒的工藝，形成了清香香氣；中偏高溫大曲、堆積發(fā)酵的工藝，增添了醬香香氣。除了綜合大、小曲工藝各自優(yōu)點(diǎn)之外，酒鬼酒制曲、制泥、糖化、發(fā)酵、蒸餾等工藝均傳承于湘西民間秘方，并將酒置于天然溶洞中，使酒在特有的溶洞小氣候環(huán)境下自然老熟，最終形成酒鬼酒獨(dú)特馥郁香。獨(dú)特的洞藏資源，顯酒鬼酒之稀缺。酒鬼酒老熟工藝以陶壇封存，藏于天然溶洞，特殊的儲(chǔ)藏環(huán)境也是增加了酒鬼酒的稀缺屬性。根據(jù)公司年報(bào)湘西有3800多個(gè)天然溶洞，“洞洞相連，洞中有洞，洞中有河，河河相穿”。天然溶洞中常年穩(wěn)定的氣溫（15-20°）和較高的濕度（80%+）一方面有益于酒體老熟和馥郁香的穩(wěn)定，另一方面也賦予酒鬼酒以神秘的地域色彩和洞藏文化。博采眾長(zhǎng)，酒鬼酒融三香創(chuàng)馥郁。酒鬼酒開(kāi)創(chuàng)的馥郁香型之所以獨(dú)特，正在于其融“瀘型之濃香”、“茅型之醬香”、“汾型之清香”于一身。而酒鬼酒工藝的復(fù)雜和所處地域生態(tài)環(huán)境的特殊，更造就了這種香型的獨(dú)特性。馥郁香型白酒色清透明、諸香馥郁，具有入口綿甜、醇厚豐滿、香味協(xié)調(diào)、余味悠長(zhǎng)的特點(diǎn)，三香協(xié)調(diào)，令人回味無(wú)窮，長(zhǎng)期以來(lái)憑借獨(dú)特的香型和優(yōu)異的品質(zhì)吸引了一眾好酒人士的擁躉。2.1.2需求多元化趨勢(shì)下，馥郁香乘勢(shì)而起馥郁香后起之秀，酒鬼酒獨(dú)創(chuàng)。酒鬼酒獨(dú)創(chuàng)馥郁香型，集濃香型、清香型、醬香型三種主流風(fēng)味于一身，形成前濃、中清、后醬，一口三香的品質(zhì)特色。2021年國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)化管理委員會(huì)發(fā)布《中華人民共和國(guó)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)公告（2021第3號(hào)）》，馥郁香型白酒正式獲得國(guó)家批準(zhǔn)，成為繼清香型、濃香型、米香型、老白干香型、鳳香型、芝麻香型、濃醬兼香型、醬香型、特香型、豉香型之后的第11個(gè)白酒國(guó)標(biāo)香型。根據(jù)新華·茅臺(tái)系列指數(shù)，2021年上半年中國(guó)白酒主流香型競(jìng)爭(zhēng)力方面馥郁香位列第四，僅次于醬香、濃香、清香，馥郁香國(guó)標(biāo)推出有望是對(duì)酒鬼酒品質(zhì)的肯定，也是對(duì)馥郁香未來(lái)發(fā)展空間的認(rèn)可。個(gè)性化、多元化消費(fèi)時(shí)代來(lái)臨，馥郁香迎來(lái)歷史性機(jī)遇。近年來(lái)白酒消費(fèi)需求呈現(xiàn)多元化、個(gè)性化、差異化的趨勢(shì)特點(diǎn)，具有全國(guó)化基礎(chǔ)的香型龍頭均有機(jī)會(huì)享受需求多元化的時(shí)代紅利。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，2015-2020年，濃、醬、清三大香型產(chǎn)量CAGR分別為-12.4%、8.4%、4.2%，銷售額CAGR分別為2.5%、14.4%、6.2%。濃香白酒進(jìn)入供給側(cè)改革階段，落后產(chǎn)能出清之下市場(chǎng)份額不斷向頭部濃香白酒集中，噸價(jià)提升驅(qū)動(dòng)濃香白酒銷售額增長(zhǎng)；醬酒崛起正當(dāng)時(shí)，銷量、銷售額同時(shí)大增；醬香之后清香也開(kāi)啟復(fù)興之路，以酒鬼酒為代表的馥郁香白酒增長(zhǎng)亦較為突出。在香型崛起的同時(shí)各香型的龍頭憑借綜合優(yōu)勢(shì)收獲更多紅利，2015-2020年，茅臺(tái)（醬香）、五糧液（濃香）、山西汾酒（清香）、酒鬼酒（馥郁香）銷售額CAGR分別為24.0%、21.5%、27.6%、24.9%，各香型代表性企業(yè)增長(zhǎng)速度均快于行業(yè)整體。從銷售額市場(chǎng)份額角度，2020年濃香型份額仍最大（51%），醬酒、清香緊隨其后，分別為27%、15%，兼香型以5%的份額位居第四，而包括馥郁香在內(nèi)的其他香型僅僅占據(jù)2%的市場(chǎng)份額，未來(lái)在需求多元化之下小眾香型成長(zhǎng)空間依然可觀。我們認(rèn)為酒鬼酒作為馥郁香型鼻祖，具有全國(guó)化基因，在中糧集團(tuán)的帶領(lǐng)下將充分享受香型紅利，未來(lái)成長(zhǎng)空間巨大。2.2消費(fèi)升級(jí)大趨勢(shì)，享受行業(yè)分化紅利消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)白酒行業(yè)整體結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。本輪白酒行業(yè)復(fù)蘇，得益于國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展由投資驅(qū)動(dòng)為主向消費(fèi)拉動(dòng)為主轉(zhuǎn)變，消費(fèi)升級(jí)成為白酒行業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的底層推力。隨著健康觀念的普及，人們對(duì)健康飲品和食品的需求增長(zhǎng)，對(duì)酒精的需求有所下降。因此，2016年以來(lái)的復(fù)蘇是“量縮價(jià)升”的結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇，有著明顯的高端化和集中化的趨勢(shì)，表現(xiàn)在行業(yè)整體產(chǎn)銷量下降而噸價(jià)加速增長(zhǎng)，噸價(jià)提升成為行業(yè)增長(zhǎng)的主推力。我國(guó)規(guī)模以上白酒企業(yè)的產(chǎn)、銷量至2016年達(dá)到1358萬(wàn)千升、1306萬(wàn)千升的階段頂峰。2017年開(kāi)始進(jìn)入下行通道，落后產(chǎn)能持續(xù)出清，2020年產(chǎn)銷量下降至741萬(wàn)千升、630萬(wàn)千升。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2016-2020年噸價(jià)由4.69萬(wàn)元/噸提升至9.26萬(wàn)元/噸，CAGR達(dá)到18.5%。中高收入群體持續(xù)壯大，高端、次高端白酒消費(fèi)得以持續(xù)擴(kuò)容。結(jié)合經(jīng)濟(jì)發(fā)展背景來(lái)看，白酒消費(fèi)的升級(jí)，尤其是高端、次高端白酒的需求擴(kuò)容，在源頭上是國(guó)民財(cái)富累積到一定階段后高消費(fèi)群體不斷壯大的結(jié)果。波士頓咨詢報(bào)告預(yù)測(cè)，2030年中國(guó)城市中等收入及以上的戶數(shù)將達(dá)到2億左右，占比提升至75%。招商銀行私人財(cái)富報(bào)告表明，2020年我國(guó)個(gè)人資產(chǎn)過(guò)千萬(wàn)的高凈值人群規(guī)模已達(dá)262萬(wàn)，近5年CAGR達(dá)13.5%。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)表明，2020年國(guó)民人均可支配收入已經(jīng)達(dá)到32189元，近5年CAGR達(dá)到8%。中等收入群體和富裕群體是高端白酒消費(fèi)主力人群，隨著此類人群不斷壯大，高端、次高端白酒需求得以不斷擴(kuò)容。需求側(cè)消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，落后產(chǎn)能出清之下行業(yè)集中度持續(xù)提升。2016年開(kāi)始隨行業(yè)供給側(cè)改革深化，落后產(chǎn)能持續(xù)出清，低效中小酒企退出，規(guī)模以上白酒生產(chǎn)企業(yè)總數(shù)持續(xù)下降，2017-2021年從最高點(diǎn)1593家降至957家。產(chǎn)業(yè)向規(guī)模以上企業(yè)集中明顯。2016-2020，上市白酒企業(yè)憑借其規(guī)模、渠道、品牌等綜合優(yōu)勢(shì)持續(xù)收割行業(yè)市場(chǎng)份額，營(yíng)收占比由22%提升至45%（+23pct），利潤(rùn)占比由46%提升至58%（+12pct）。行業(yè)Top3收入占比由13%提升至30%（+17pct）。高端酒品牌壁壘高，長(zhǎng)期確定性最強(qiáng)。高端白酒的核心競(jìng)爭(zhēng)力主要來(lái)自于品牌拉力，護(hù)城河較寬，受益于富裕人群數(shù)量持續(xù)高增長(zhǎng)，高端白酒市場(chǎng)將量?jī)r(jià)齊升。大眾消費(fèi)崛起背景下，高端名優(yōu)白酒的消費(fèi)需