高級(jí)財(cái)務(wù)管理第五章資料課件

2023/8/14高級(jí)財(cái)務(wù)管理理論與實(shí)務(wù)河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院財(cái)務(wù)管理教研室張喜柱2023/8/5高級(jí)財(cái)務(wù)管理理論與實(shí)務(wù)河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院1第五章企業(yè)并購(gòu)概述第一節(jié)企業(yè)并購(gòu)類(lèi)型第二節(jié)企業(yè)并購(gòu)的歷史演進(jìn)第三節(jié)

企業(yè)并購(gòu)理論第五章企業(yè)并購(gòu)概述第一節(jié)企業(yè)并購(gòu)類(lèi)型2第一節(jié)

企業(yè)并購(gòu)種類(lèi)企業(yè)收購(gòu)、兼并等概念界定并購(gòu)的方式企業(yè)并購(gòu)種類(lèi)企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)問(wèn)題第一節(jié)企業(yè)并購(gòu)種類(lèi)企業(yè)收購(gòu)、兼并等概念界定3一、企業(yè)收購(gòu)、兼并等概念界定（一）并購(gòu)的概念

企業(yè)并購(gòu)時(shí)企業(yè)收購(gòu)和兼并的統(tǒng)稱。

并購(gòu)源于英文“Merger&Acquisition”，簡(jiǎn)稱“M&A”，M&A的主要特征是獲得目標(biāo)公司的控制權(quán)。一、企業(yè)收購(gòu)、兼并等概念界定（一）并購(gòu)的概念4（二）收購(gòu)1.概念：

是指一家公司以現(xiàn)金等方式購(gòu)買(mǎi)其他公司的全部或部分資產(chǎn)或股權(quán)，以獲得控制權(quán)的經(jīng)濟(jì)行為。2.收購(gòu)的出資方式：現(xiàn)金、股票或股票加現(xiàn)金等3.收購(gòu)的結(jié)果：（1）獲得目標(biāo)公司的部分或全部股權(quán)；（2）獲得目標(biāo)公司的部分或全部資產(chǎn)（二）收購(gòu)5（三）兼并1.概念：是指一家公司以現(xiàn)金等方式購(gòu)買(mǎi)或取得其他公司的股權(quán)，使其他公司喪失法人資格或改變法人實(shí)體，并取得對(duì)其控制權(quán)的經(jīng)濟(jì)行為。2.種類(lèi)：（1）創(chuàng)立兼并：是指兼并方獲得被兼并方的資產(chǎn)和負(fù)債而繼續(xù)經(jīng)營(yíng)，被兼并方不復(fù)存在的經(jīng)濟(jì)行為。A+B=A（2）吸收兼并：是指目標(biāo)公司被兼并后成為收購(gòu)企業(yè)（母公司）的子公司或子公司的一部分。（三）兼并1.概念：是指一家公司以現(xiàn)金等方式購(gòu)買(mǎi)或取得其他公6（三）合并1.概念：是指兩家或多家公司相結(jié)合，最后形成一家新公司，原先參與合并的所有公司都被解散，只有新公司繼續(xù)經(jīng)營(yíng)的經(jīng)濟(jì)行為。2.合并與兼并：（1）在合并中所有公司不存在，即：A+B=C在兼并中被兼并公司不存在，即：

A+B=A（2）一般而言，當(dāng)兩個(gè)公司規(guī)模相近時(shí)叫合并，相差懸殊時(shí)叫兼并。（3）在實(shí)踐中不論兩個(gè)公司規(guī)模大小習(xí)慣都叫兼并。（三）合并1.概念：是指兩家或多家公司相結(jié)合，最后形成一家新7（4）在我國(guó)：《公司法》中兼并稱為吸收合并，合并稱為新設(shè)合并；在《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則20號(hào)——企業(yè)合并》中除吸收和新設(shè)合并外，還有控股合并（部分股權(quán)收購(gòu)）。（4）在我國(guó)：《公司法》中兼并稱為吸收合并，合并稱為新設(shè)合并8（四）接管1.概念：是指在并購(gòu)過(guò)程中一方完全取得另一方的控制權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)。

取得控制權(quán)往往要通過(guò)吸收、受讓、收購(gòu)目標(biāo)公司股份達(dá)到一定比例來(lái)實(shí)現(xiàn)；

取得經(jīng)營(yíng)權(quán)則需要通過(guò)控股公司的股東大會(huì)并改組其管理層來(lái)實(shí)現(xiàn)。在香港《公司收購(gòu)與合并守則》將其稱為收購(gòu)，國(guó)內(nèi)接管可以獨(dú)立使用。（四）接管1.概念：是指在并購(gòu)過(guò)程中一方完全取得另一方的控制9（五）上市公司收購(gòu)1.概念:根據(jù)我國(guó)《上市公司收購(gòu)管理辦法》規(guī)定，上市公司收購(gòu)是指收購(gòu)人通過(guò)證券交易所購(gòu)買(mǎi)股份持有一個(gè)上市公司的股份達(dá)到一定比例，或者通過(guò)投資關(guān)系、協(xié)議、其他安排的途徑等控制一個(gè)上市公司股份達(dá)到一定比例，并取得對(duì)該公司實(shí)際控制權(quán)的行為。

種類(lèi)：收購(gòu)人可以通過(guò)協(xié)議收購(gòu)、要約收購(gòu)等方式取得上市公司的控制權(quán)。（五）上市公司收購(gòu)1.概念:根據(jù)我國(guó)《上市公司收購(gòu)管理辦法》102.要約收購(gòu)概念：又稱公開(kāi)收購(gòu)或標(biāo)購(gòu)，是指收購(gòu)人為了取得目標(biāo)公司的股權(quán)，向目標(biāo)公司所有股東發(fā)出收購(gòu)要約，收購(gòu)該公司股份的行為。解釋?zhuān)海?）部分和全部：收購(gòu)人自愿選擇以要約方式收購(gòu)上市公司股份的，可以向被收購(gòu)公司所有股東發(fā)出收購(gòu)其所持有的全部股份的要約；也可以向被收購(gòu)公司所有股東發(fā)出收購(gòu)其所持有的部分股份的要約。2.要約收購(gòu)概念：又稱公開(kāi)收購(gòu)或標(biāo)購(gòu)，是指收購(gòu)人為了取得目標(biāo)11（2）股份要求：通過(guò)證券交易所的證券交易，收購(gòu)人持有一個(gè)上市公司的股份達(dá)到該公司已發(fā)行股份的30%時(shí)，繼續(xù)增持股份的，應(yīng)當(dāng)采取要約方式進(jìn)行，發(fā)出全面要約或者部分要約。(3)審批核準(zhǔn)：要約方式收購(gòu)人應(yīng)當(dāng)編制要約收購(gòu)報(bào)告書(shū)，并應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)財(cái)務(wù)顧問(wèn)向中國(guó)證監(jiān)會(huì)、證券交易所提交書(shū)面報(bào)告，抄報(bào)派出機(jī)構(gòu)，通知被收購(gòu)公司，同時(shí)對(duì)要約收購(gòu)報(bào)告書(shū)摘要作出提示性公告。證監(jiān)會(huì)對(duì)要約收購(gòu)報(bào)告書(shū)披露的內(nèi)容表示無(wú)異議的才可進(jìn)行收購(gòu)。（2）股份要求：通過(guò)證券交易所的證券交易，收購(gòu)人持有一個(gè)上市12（4）期限： 收購(gòu)要約約定的收購(gòu)期限不得少于30日，并不得超過(guò)60日；但是出現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)要約的除外。（4）期限： 收購(gòu)要約約定的收購(gòu)期限不得少于30日，并不得超133.協(xié)議收購(gòu)（1）概念：是指收購(gòu)人與目標(biāo)公司部分或全部股東以協(xié)議方式達(dá)成股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，從而獲得目標(biāo)公司股權(quán)的行為。（2）解釋?zhuān)孩?0%以內(nèi)：收購(gòu)人通過(guò)協(xié)議方式在一個(gè)上市公司中擁有權(quán)益的股份達(dá)到或者超過(guò)該公司已發(fā)行股份的5%，但未超過(guò)30%的，每增減5%都應(yīng)當(dāng)3日內(nèi)編制權(quán)益變動(dòng)報(bào)告書(shū)，向中國(guó)證監(jiān)會(huì)、證券交易所提交書(shū)面報(bào)告，抄報(bào)該上市公司所在地的中國(guó)證監(jiān)會(huì)派出機(jī)構(gòu)，通知該上市公司，并予公告；在上述期限內(nèi)，不得再行買(mǎi)賣(mài)該上市公司的股票。3.協(xié)議收購(gòu)（1）概念：是指收購(gòu)人與目標(biāo)公司部分或全部股東以14

②超過(guò)30%：取得豁免后可用協(xié)議收購(gòu)。收購(gòu)人擬通過(guò)協(xié)議方式收購(gòu)一個(gè)上市公司的股份超過(guò)30%的，超過(guò)30%的部分，應(yīng)當(dāng)改以要約方式進(jìn)行；但收購(gòu)人可以向中國(guó)證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)免除發(fā)出要約。收購(gòu)人在取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)豁免后，履行其收購(gòu)協(xié)議；未取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)豁免且擬繼續(xù)履行其收購(gòu)協(xié)議的，或者不申請(qǐng)豁免的，在履行其收購(gòu)協(xié)議前，應(yīng)當(dāng)發(fā)出全面要約。②超過(guò)30%：取得豁免后可用協(xié)議收購(gòu)。收15③公告：收購(gòu)人自取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)的豁免之日起3日內(nèi)公告其收購(gòu)報(bào)告書(shū)、財(cái)務(wù)顧問(wèn)專(zhuān)業(yè)意見(jiàn)和律師出具的法律意見(jiàn)書(shū)，④期限： 收購(gòu)人在收購(gòu)報(bào)告書(shū)公告后30日內(nèi)完成相關(guān)股份過(guò)戶手續(xù)。未完成應(yīng)當(dāng)立即作出公告，說(shuō)明理由。③公告：收購(gòu)人自取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)的豁免之日起3日內(nèi)公告其收購(gòu)報(bào)16(3)豁免:

①有下列情形之一的，收購(gòu)人可以向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提出免于以要約方式增持股份的申請(qǐng)： （一）收購(gòu)人與出讓人能夠證明本次轉(zhuǎn)讓未導(dǎo)致上市公司的實(shí)際控制人發(fā)生變化； （二）上市公司面臨嚴(yán)重財(cái)務(wù)困難，收購(gòu)人提出的挽救公司的重組方案取得該公司股東大會(huì)批準(zhǔn)，且收購(gòu)人承諾3年內(nèi)不轉(zhuǎn)讓其在該公司中所擁有的權(quán)益； （三）經(jīng)上市公司股東大會(huì)非關(guān)聯(lián)股東批準(zhǔn)，收購(gòu)人取得上市公司向其發(fā)行的新股，導(dǎo)致其在該公司擁有權(quán)益的股份超過(guò)該公司已發(fā)行股份的30%，收購(gòu)人承諾3年內(nèi)不轉(zhuǎn)讓其擁有權(quán)益的股份，且公司股東大會(huì)同意收購(gòu)人免于發(fā)出要約； （四）中國(guó)證監(jiān)會(huì)為適應(yīng)證券市場(chǎng)發(fā)展變化和保護(hù)投資者合法權(quán)益的需要而認(rèn)定的其他情形。

(3)豁免:17

②簡(jiǎn)易程序免除發(fā)出要約條件： （一）經(jīng)政府或者國(guó)有資產(chǎn)管理部門(mén)批準(zhǔn)進(jìn)行國(guó)有資產(chǎn)無(wú)償劃轉(zhuǎn)、變更、合并，導(dǎo)致投資者在一個(gè)上市公司中擁有權(quán)益的股份占該公司已發(fā)行股份的比例超過(guò)30%； （二）在一個(gè)上市公司中擁有權(quán)益的股份達(dá)到或者超過(guò)該公司已發(fā)行股份的30%的，自上述事實(shí)發(fā)生之日起一年后，每12個(gè)月內(nèi)增加其在該公司中擁有權(quán)益的股份不超過(guò)該公司已發(fā)行股份的2%； （三）在一個(gè)上市公司中擁有權(quán)益的股份達(dá)到或者超過(guò)該公司已發(fā)行股份的50%的，繼續(xù)增加其在該公司擁有的權(quán)益不影響該公司的上市地位； （四）因上市公司按照股東大會(huì)批準(zhǔn)的確定價(jià)格向特定股東回購(gòu)股份而減少股本，導(dǎo)致當(dāng)事人在該公司中擁有權(quán)益的股份超過(guò)該公司已發(fā)行股份的30%；②簡(jiǎn)易程序免除發(fā)出要約條件：18（五）證券公司、銀行等金融機(jī)構(gòu)在其經(jīng)營(yíng)范圍內(nèi)依法從事承銷(xiāo)、貸款等業(yè)務(wù)導(dǎo)致其持有一個(gè)上市公司已發(fā)行股份超過(guò)30%，沒(méi)有實(shí)際控制該公司的行為或者意圖，并且提出在合理期限內(nèi)向非關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)讓相關(guān)股份的解決方案； （六）因繼承導(dǎo)致在一個(gè)上市公司中擁有權(quán)益的股份超過(guò)該公司已發(fā)行股份的30%； （七）中國(guó)證監(jiān)會(huì)為適應(yīng)證券市場(chǎng)發(fā)展變化和保護(hù)投資者合法權(quán)益的需要而認(rèn)定的其他情形。（五）證券公司、銀行等金融機(jī)構(gòu)在其經(jīng)營(yíng)范圍內(nèi)依法從事承銷(xiāo)、19二、并購(gòu)的方式控股合并吸收合并新設(shè)合并二、并購(gòu)的方式20Merger（兼并、吸收合并）AA公司BB公司AA公司合并雙方只有一方存續(xù)，另一方喪失主體地位（Onlyoneofthecombiningcompaniessurvivesandtheotherlosesitsseparateidentify）Merger（兼并、吸收合并）AA公司BB公司AA公21AcquisitionofStock（收購(gòu)股票）AA公司BB公司AA公司BB公司一家公司收購(gòu)另一家公司有投票權(quán)的股份，兩家公司繼續(xù)單獨(dú)經(jīng)營(yíng)（Onecompanyacquiresthevotingsharesofanothercompanyandthetwocompaniescontinuetooperateseparately）AcquisitionofStock（收購(gòu)股票）AA公22合并AA公司BB公司CC公司合并雙方都不存續(xù)，喪失主體地位合并AA公司BB公司CC公司合并雙方都不存續(xù)，喪失主體23三、企業(yè)并購(gòu)種類(lèi)（一）按雙方所處的行業(yè)分為橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)和混合并購(gòu)1.橫向并購(gòu)：（1）概念：是指生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)同類(lèi)（或同種）商品或勞務(wù)企業(yè)之間的并購(gòu)。是一元化戰(zhàn)略的具體應(yīng)用。

如2019年美孚與?？松瓩M向并購(gòu)金額達(dá)820億美元。再如2019年國(guó)美收購(gòu)永樂(lè)、2019年國(guó)美收購(gòu)大中的等。

康佳電視成功收購(gòu)案例三、企業(yè)并購(gòu)種類(lèi)（一）按雙方所處的行業(yè)分為橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)24（2）優(yōu)點(diǎn)：①獲得市場(chǎng)支配力：又稱壟斷能力，是指制定和維持高于競(jìng)爭(zhēng)水平價(jià)格的能力。市場(chǎng)支配力只有取決于三個(gè)方面：產(chǎn)品差異化、進(jìn)入壁壘和市場(chǎng)份額。②獲得規(guī)模效益③消除競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手④提高社會(huì)影響能力（2）優(yōu)點(diǎn)：25（3）缺點(diǎn)：①提高社會(huì)成本：由于橫向并購(gòu)使企業(yè)在某種行業(yè)或產(chǎn)品上集中度提高，形成壟斷及壟斷價(jià)格，導(dǎo)致消費(fèi)者指出增加收益減少。②反壟斷法的制約③單一產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)會(huì)導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)加大

（3）缺點(diǎn)：262.縱向并購(gòu)（1）概念：是指在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)（產(chǎn)業(yè)鏈），各環(huán)節(jié)企業(yè)之間或者具有縱向協(xié)助關(guān)系企業(yè)之間的并購(gòu)。是一體化戰(zhàn)略的具體應(yīng)用。

如：1993年默克公司收購(gòu)麥克迪公司，金額高達(dá)66億美元。再如：2009年中國(guó)鋁業(yè)195億收購(gòu)力拓未果。

太極集團(tuán)一體化收購(gòu)案例2.縱向并購(gòu)（1）概念：是指在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)（產(chǎn)業(yè)鏈），各環(huán)節(jié)27（2）種類(lèi)

向前并購(gòu)：向市場(chǎng)方向延伸。

向后并購(gòu)：向資源方向延伸。（3）優(yōu)點(diǎn)：①可以獲得超越競(jìng)爭(zhēng)者的成本優(yōu)勢(shì)：以內(nèi)部交易代替市場(chǎng)交易，可以節(jié)約廣告費(fèi)、銷(xiāo)售費(fèi)等。②可以縮短經(jīng)營(yíng)周期③節(jié)約通用設(shè)備的費(fèi)用④可以減少企業(yè)間交流和協(xié)助成本，使供、產(chǎn)、銷(xiāo)等的信息在企業(yè)內(nèi)部流的。（2）種類(lèi)283.混合并購(gòu)(1)概念：是指從事不相關(guān)產(chǎn)品或業(yè)務(wù)類(lèi)型企業(yè)間的并購(gòu)。是多元化戰(zhàn)略的具體應(yīng)用。如：復(fù)星公司股份有限多元化戰(zhàn)略成功案例巨人集團(tuán)多元化戰(zhàn)略失敗案例3.混合并購(gòu)(1)概念：是指從事不相關(guān)產(chǎn)品或業(yè)務(wù)類(lèi)型企業(yè)間的29（2）種類(lèi)①產(chǎn)品擴(kuò)張型并購(gòu)：在產(chǎn)品生產(chǎn)技術(shù)或工藝相似企業(yè)間的并購(gòu)。目的是利用本身技術(shù)優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大產(chǎn)品類(lèi)別，拓寬企業(yè)生產(chǎn)線。又稱為“同心圓式并購(gòu)”。如轎車(chē)企業(yè)并購(gòu)客車(chē)、卡車(chē)企業(yè).②市場(chǎng)擴(kuò)張型并購(gòu)：在相同產(chǎn)品銷(xiāo)售市場(chǎng)的企業(yè)間并購(gòu)。目的是利用自身市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大銷(xiāo)售額。如海爾并購(gòu)西湖電視等。③純粹混合并購(gòu)：在產(chǎn)品或市場(chǎng)沒(méi)有關(guān)聯(lián)企業(yè)間的并購(gòu)。（2）種類(lèi)30（3）優(yōu)點(diǎn)：①共同保險(xiǎn)效應(yīng)：并購(gòu)企業(yè)之間屬于非完成正相關(guān)時(shí)，并購(gòu)后收益的波動(dòng)小于并購(gòu)前的波動(dòng)。②資源互補(bǔ)，優(yōu)化組合。利用優(yōu)勢(shì)資源，快速發(fā)展，如技術(shù)優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)等。③擴(kuò)大市場(chǎng)范圍，提高綜合競(jìng)爭(zhēng)能力。（4）缺點(diǎn)：①公司財(cái)務(wù)理論不支持混合并購(gòu)，原因是并購(gòu)企業(yè)為股東提供多元化服務(wù)交由股東自己會(huì)完成的更好。②混合并購(gòu)對(duì)管理層提出更高的要求（3）優(yōu)點(diǎn)：31（二）按并購(gòu)的支付方式分類(lèi)現(xiàn)金收購(gòu)、股票收購(gòu)等1.現(xiàn)金收購(gòu)資產(chǎn)：（1）解釋?zhuān)菏且袁F(xiàn)金等支付手段收購(gòu)目標(biāo)公司的全部或大部分資產(chǎn)。收購(gòu)后被收購(gòu)的資產(chǎn)整體納入企業(yè)經(jīng)營(yíng)。2.現(xiàn)金收購(gòu)股票：（1）解釋?zhuān)浩髽I(yè)在資本市場(chǎng)上以現(xiàn)金方式收購(gòu)目標(biāo)公司的部分或全部股權(quán)。（二）按并購(gòu)的支付方式分類(lèi)現(xiàn)金收購(gòu)、股票收購(gòu)等1.現(xiàn)金收購(gòu)資323.股票換股票收購(gòu)：（1）解釋?zhuān)菏召?gòu)公司發(fā)行股票與目標(biāo)公司股東手中的股票進(jìn)行交換，換股后目標(biāo)公司的股東持有收購(gòu)公司的股票，成為收購(gòu)公司的股東，目標(biāo)公司成為收購(gòu)公司的子公司（全資、絕對(duì)控股、相對(duì)控股和參股）。3.股票換股票收購(gòu)：334.股票換資產(chǎn)收購(gòu)：（1）解釋?zhuān)菏鞘召?gòu)公司發(fā)行股票以換取目標(biāo)公司的部分或全部資產(chǎn)。這種方式對(duì)目標(biāo)公司來(lái)講，若是部分資產(chǎn)交換，屬于對(duì)收購(gòu)公司的投資，目標(biāo)公司可以持有收購(gòu)公司的股份；若是全部資產(chǎn)交換，目標(biāo)公司就剩一個(gè)空殼，需要將換取的股份分配給目標(biāo)公司的股東，目標(biāo)公司解體。4.股票換資產(chǎn)收購(gòu)：34（三）按并購(gòu)程序分為敵意收購(gòu)和善意收購(gòu)1.敵意收購(gòu)：

是指收購(gòu)方在事先未取得目標(biāo)公司股東或經(jīng)營(yíng)者同意或配合的情況下，不顧目標(biāo)公司的意愿而強(qiáng)行收購(gòu)目標(biāo)公司，奪取控制權(quán)的行為。一般來(lái)講，敵意收購(gòu)大多是通過(guò)資本市場(chǎng)間接收購(gòu)。往往會(huì)遭到目標(biāo)公司反收購(gòu)措施的抵制，使收購(gòu)難度加大。（三）按并購(gòu)程序分為敵意收購(gòu)和善意收購(gòu)1.敵意收購(gòu)：352.善意收購(gòu)：

是指在收購(gòu)公司開(kāi)出合理價(jià)格與目標(biāo)公司股東或經(jīng)營(yíng)者協(xié)商的基礎(chǔ)上，在征得目標(biāo)公司同意和配合之后收購(gòu)目標(biāo)公司的行為。一般來(lái)講，善意收購(gòu)大多是協(xié)議收購(gòu)，是目標(biāo)公司處于某種原因主的提出轉(zhuǎn)讓經(jīng)營(yíng)權(quán)的收購(gòu)。

2.善意收購(gòu)：36（四）按收購(gòu)的資金來(lái)源不同分為杠桿收購(gòu)和非杠桿收購(gòu)1.杠桿收購(gòu)：以負(fù)債資本為主的收購(gòu)。一般情況下股權(quán)資本之占10-30%，其余的用負(fù)債資本來(lái)完成收購(gòu)，大多負(fù)債來(lái)源于用目標(biāo)公司的資產(chǎn)做抵押，收益作保證而取得的銀行貸款或債券資金。2.非杠桿收購(gòu)：是以股權(quán)資本和負(fù)債資本合理搭配情況下收購(gòu)目標(biāo)公司的行為。（四）按收購(gòu)的資金來(lái)源不同分為杠桿收購(gòu)和非杠桿收購(gòu)1.杠桿收37四、企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因（一）獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)

橫向并購(gòu)企業(yè)可以快速將各種生產(chǎn)資源和要素集中起來(lái)，從而提高單位投資的經(jīng)濟(jì)收益或降低單位交易費(fèi)用和成本，獲得可觀的規(guī)模經(jīng)濟(jì)。

四、企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因（一）獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)38（二）降低交易費(fèi)用

通過(guò)縱向并購(gòu)，企業(yè)可以將原來(lái)的市場(chǎng)交易關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)內(nèi)部的行政調(diào)拔關(guān)系，從而大大降低交易費(fèi)用。（三）多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略

通過(guò)并購(gòu)，企業(yè)避免了培育一個(gè)新產(chǎn)業(yè)可能會(huì)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)與不確定性，而且有利于根據(jù)市場(chǎng)現(xiàn)狀選擇最佳進(jìn)入時(shí)機(jī)。其他動(dòng)機(jī)（二）降低交易費(fèi)用39五、企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)問(wèn)題并購(gòu)可行性分析確定并購(gòu)價(jià)值增值核心：財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)并購(gòu)成功與否五、企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)問(wèn)題并購(gòu)可行性分析核心：財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)并購(gòu)成功與40第二節(jié)企業(yè)并購(gòu)的歷史演進(jìn)西方企業(yè)的并購(gòu)簡(jiǎn)史我國(guó)企業(yè)并購(gòu)歷史附：五次并購(gòu)浪潮對(duì)我們的啟示附：如何完善我國(guó)企業(yè)的并購(gòu)

第二節(jié)企業(yè)并購(gòu)的歷史演進(jìn)西方企業(yè)的并購(gòu)簡(jiǎn)史41一、西方企業(yè)的并購(gòu)簡(jiǎn)史（一）第一次并購(gòu)浪潮（1895-1904）

1.時(shí)期：19世紀(jì)末到20世紀(jì)初2.主要的并購(gòu)方式：以橫向并購(gòu)為主3.并購(gòu)的后果：（1）完成了美國(guó)的工業(yè)化進(jìn)程（2）75%的美國(guó)企業(yè)被并購(gòu)，25%的企業(yè)成為并購(gòu)者（3）某些部門(mén)出現(xiàn)了現(xiàn)代化大工業(yè)的壟斷者，如石油工業(yè)公司占市場(chǎng)份額82%、結(jié)構(gòu)金屬公司占100%等一、西方企業(yè)的并購(gòu)簡(jiǎn)史（一）第一次并購(gòu)浪潮（1895-1942（二）第二次并購(gòu)浪潮(1922-1929)1.時(shí)期：20世紀(jì)20年代2.主要并購(gòu)方式：以縱向并購(gòu)為主，同時(shí)還出現(xiàn)了產(chǎn)品擴(kuò)展型混合并購(gòu)、市場(chǎng)擴(kuò)展型混合并購(gòu)。3.并購(gòu)后果：（1）已形成的壟斷企業(yè)大量收購(gòu)其他企業(yè)，有完全壟斷想寡頭壟斷發(fā)展（2）在美國(guó)85%的企業(yè)進(jìn)行了生產(chǎn)、流通和分配各個(gè)環(huán)節(jié)統(tǒng)一到一個(gè)企業(yè)的并購(gòu)行為。（二）第二次并購(gòu)浪潮(1922-1929)43（三）第三次并購(gòu)浪潮（20世紀(jì)60年代）1.時(shí)期：20世紀(jì)60年代2.主要的并購(gòu)方式：以多元化經(jīng)營(yíng)和品牌重組為主要特征，主要是混合并購(gòu)。3.并購(gòu)后果：（1）并購(gòu)規(guī)模和速度都大大超過(guò)了前2次并購(gòu)（2）大型企業(yè)間的并購(gòu)為主，企業(yè)和市場(chǎng)的壟斷程度進(jìn)一步提高。（三）第三次并購(gòu)浪潮（20世紀(jì)60年代）44（四）第四次并購(gòu)浪潮（20世紀(jì)70-80年代）

1.時(shí)期：20世紀(jì)70-80年代2.主要的并購(gòu)方式：杠桿并購(gòu)為主3.并購(gòu)后果：（1）小企業(yè)并購(gòu)大企業(yè)現(xiàn)象普遍（2）以美國(guó)為代表的發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)進(jìn)入市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要轉(zhuǎn)折期（3）金融界為并購(gòu)提供極大方便，即采用“垃圾債券”融資后完成并購(gòu)（四）第四次并購(gòu)浪潮（20世紀(jì)70-80年代）45（五）第五次并購(gòu)浪潮（20世紀(jì)90年代開(kāi)始）1.時(shí)期：20世紀(jì)90年代以后2.主要的并購(gòu)方式：跨國(guó)橫向并購(gòu)為主，即“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”和“跨國(guó)并購(gòu)”為主要特點(diǎn)3.并購(gòu)后果：（1）并購(gòu)范圍國(guó)際化（2）通過(guò)并購(gòu)獲得了全球的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)（3）并購(gòu)參加的企業(yè)多，單件并購(gòu)交易規(guī)模大，影響范圍廣。（五）第五次并購(gòu)浪潮（20世紀(jì)90年代開(kāi)始）46二、我國(guó)并購(gòu)的歷史（一）第一個(gè)時(shí)期1.時(shí)期：1993年以前2.主要的并購(gòu)方式：帶有濃重的行政色彩，多數(shù)企業(yè)并購(gòu)都是在政府的推動(dòng)下實(shí)施和完成的。3.主要模式保定模式武漢模式二、我國(guó)并購(gòu)的歷史（一）第一個(gè)時(shí)期47（二）第二個(gè)時(shí)期1.時(shí)期：1993年以后2.主要并購(gòu)方式：企業(yè)并購(gòu)按照相關(guān)法律制度的要求可以主要選擇3.四個(gè)階段第一階段（1993-2019）第二階段（2019-2019）第三階段（2019-2019）第四階段（2019-

（二）第二個(gè)時(shí)期48附：三、五次并購(gòu)浪潮對(duì)我們的啟示從以上五次并購(gòu)浪潮中，我們可以得出的如下結(jié)論：1.每一次并購(gòu)浪潮都是伴隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇而開(kāi)始，伴隨著經(jīng)濟(jì)的繁榮而進(jìn)入高潮，伴隨著經(jīng)濟(jì)的衰退而跌入低谷。這是因?yàn)?，?jīng)濟(jì)復(fù)蘇和持續(xù)增長(zhǎng)所帶來(lái)的巨大市場(chǎng)機(jī)會(huì)為企業(yè)發(fā)展提供了機(jī)遇，也為企業(yè)通過(guò)并購(gòu)方式迅速擴(kuò)大規(guī)模，獲得更大收益增添了信心和動(dòng)力，而經(jīng)濟(jì)的衰退的直接后果則是購(gòu)買(mǎi)力下降和市場(chǎng)萎縮，從而造成企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)力不足。2.內(nèi)外競(jìng)爭(zhēng)的壓力促使企業(yè)不斷通過(guò)并購(gòu)方式來(lái)提高競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。這是因?yàn)?，企業(yè)可以通過(guò)并購(gòu)來(lái)重新配置經(jīng)濟(jì)資源，提高資源利用效率，降低成本；可以通過(guò)并購(gòu)來(lái)調(diào)整和優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，有效分散風(fēng)險(xiǎn)，從而取得新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。3.科技的發(fā)展強(qiáng)有力地推動(dòng)了并購(gòu)浪潮的早日到來(lái)和不斷深化。例如，蒸汽機(jī)的發(fā)明和電的廣泛使用，使主要資本主義國(guó)家進(jìn)入機(jī)械化大生產(chǎn)和自動(dòng)化時(shí)代，生產(chǎn)方式的轉(zhuǎn)變所引起的資本集中，使得第一次浪潮得以出現(xiàn)；電子技術(shù)在各個(gè)領(lǐng)域中的廣泛應(yīng)用，加快了產(chǎn)品的更新?lián)Q代步伐，使第四次并購(gòu)浪潮在電子領(lǐng)域以及電子技術(shù)相關(guān)領(lǐng)域異常活躍；通信技術(shù)和數(shù)字技術(shù)的發(fā)展，改變了人們的生化方式，引起了一場(chǎng)銷(xiāo)售革命，使第五次并購(gòu)浪潮愈演愈烈。附：三、五次并購(gòu)浪潮對(duì)我們的啟示從以上五次并購(gòu)浪潮中，我們可494.資本市場(chǎng)的發(fā)展為企業(yè)并購(gòu)提供了交易場(chǎng)所和方便的交易工具。如股票市場(chǎng)的發(fā)展，使得投資者能獲得更充分的信息；債券市場(chǎng)的發(fā)展，使杠桿并購(gòu)一度盛行；信用制度的完善，使并購(gòu)的籌資成本大大降低。5.法律的規(guī)范和政府的監(jiān)督促進(jìn)了企業(yè)并購(gòu)方式的多樣化。例如，美國(guó)的第一、第二、第三次并購(gòu)浪潮，分別以橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)、混合并購(gòu)為主，這種變化主要就是由于《克萊頓法》、《塞勒—?jiǎng)P佛維爾法》的限制。20世紀(jì)90年代之后，為了提高企業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力而放松管制，導(dǎo)致第五次并購(gòu)浪潮以巨型企業(yè)之間的橫向并購(gòu)為主。

高級(jí)財(cái)務(wù)管理第五章資料課件50附：四、如何完善我國(guó)企業(yè)的并購(gòu)

通過(guò)對(duì)西方企業(yè)并購(gòu)的歷史回顧，我們可以從中獲得對(duì)我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的幾點(diǎn)啟示：

1.應(yīng)積極創(chuàng)造市場(chǎng)化的并購(gòu)條件

市場(chǎng)化的并購(gòu)要求：企業(yè)成為商品，具有所有權(quán)的可轉(zhuǎn)讓性；企業(yè)是獨(dú)立經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)主體；擁有成熟、健全規(guī)范的資本市場(chǎng)和社會(huì)保障制度。然而，我們的國(guó)有企業(yè)，一方面國(guó)有資產(chǎn)難以人格化；另一方面，政企不分，行政干預(yù)嚴(yán)重，這使得我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)不可避免地帶有一定的政府色彩。此外，不規(guī)范、不發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)，既不能為企業(yè)并購(gòu)提供巨額資金支持，又不能發(fā)揮資源配置的基礎(chǔ)性作用，也嚴(yán)重阻礙我國(guó)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)展。因此，我們首要的任務(wù)是，從企業(yè)所處的內(nèi)部狀況和外部環(huán)境出發(fā)，積極創(chuàng)造市場(chǎng)化并購(gòu)的前提條件。2.應(yīng)完善企業(yè)并購(gòu)的法律環(huán)境

企業(yè)并購(gòu)一方面有利于提高資源的利用效率，另一方面又容易產(chǎn)生壟斷。因此，如何通過(guò)法律手段限制并購(gòu)的負(fù)面效應(yīng)，維護(hù)中小企業(yè)和廣大消費(fèi)者的利益，就成為必須考慮的問(wèn)題。附：四、如何完善我國(guó)企業(yè)的并購(gòu)?fù)ㄟ^(guò)對(duì)西方513.規(guī)范企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因

從發(fā)達(dá)國(guó)家的情況來(lái)看，企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因可以歸納到一點(diǎn)，即為實(shí)現(xiàn)企業(yè)利潤(rùn)的最大化。然而，在我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)的活動(dòng)中，居主導(dǎo)地位的是各級(jí)政府的推動(dòng)和主導(dǎo)下的行政性的“歸大堆”，由此表現(xiàn)得并購(gòu)動(dòng)機(jī)也多種多樣。如消滅虧損企業(yè)；進(jìn)入世界500強(qiáng)；調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)；改變股權(quán)投資結(jié)構(gòu)單一的狀況，構(gòu)造多元投資主體等。這些并購(gòu)活動(dòng)完全不顧并購(gòu)雙方在經(jīng)濟(jì)資源上的互補(bǔ)性、關(guān)聯(lián)性，很難提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效率和增加企業(yè)的的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。4.選擇合理的并購(gòu)方式

企業(yè)對(duì)并購(gòu)方式的選擇與企業(yè)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、管理水平、法律環(huán)境以及所要達(dá)到的目的密切相關(guān)。我國(guó)由于受?chē)?guó)有資產(chǎn)分級(jí)管理體制的限制以及行業(yè)、地區(qū)、所有制的束縛，許多企業(yè)并購(gòu)大多數(shù)是在同一地區(qū)、同一行業(yè)中進(jìn)行的，以此避開(kāi)了條塊分割設(shè)置的障礙，降低企業(yè)并購(gòu)的難度。跨地區(qū)、跨行業(yè)并購(gòu)大多與上市公司有關(guān)，2019年我國(guó)十大并購(gòu)案例均是通過(guò)“借殼上市”方式開(kāi)展的跨行業(yè)混合并購(gòu)。3.規(guī)范企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因525.企業(yè)并購(gòu)中的政府行為應(yīng)合理規(guī)范

并購(gòu)交易是企業(yè)之間的自主行為，如果沒(méi)有損害公共利益，政府一般不應(yīng)干預(yù)。西方國(guó)家的時(shí)間也是如此。但在我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中，存在著形形色色的政府干預(yù)行為，儒采取行政手段“拉郎配”、“歸大堆”，以“小舢板焊接航空母艦”、”救濟(jì)扶貧”,干預(yù)并購(gòu)交易價(jià)格、審批并購(gòu)交易、委派任命并購(gòu)后的企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人等。這些以行政手段配置資源，使企業(yè)”穿新鞋，走老路“，不但難以從根本上轉(zhuǎn)變企業(yè)的經(jīng)營(yíng)機(jī)制，還有可能進(jìn)一步造成資源配置的不合理。以此有必要對(duì)政府行為進(jìn)行界定和規(guī)范。

總之，目前我國(guó)企業(yè)并購(gòu)還處于初始階段，從不成熟到成熟，從不規(guī)范到規(guī)范，仍然需要一個(gè)發(fā)展過(guò)程。認(rèn)真分析我國(guó)企業(yè)并購(gòu)中存在的問(wèn)題，借鑒國(guó)外成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)并購(gòu)的經(jīng)驗(yàn)，則可以大大縮短這一進(jìn)程。5.企業(yè)并購(gòu)中的政府行為應(yīng)合理規(guī)范53第三節(jié)

企業(yè)并購(gòu)理論（P33-35）一、并購(gòu)正效應(yīng)的理論解釋效率效應(yīng)理論經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)理論多元化優(yōu)勢(shì)效應(yīng)理論財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論戰(zhàn)略調(diào)整理論價(jià)值低估理論信息理論二、并購(gòu)零效應(yīng)的理論解釋三、并購(gòu)負(fù)效應(yīng)的理論解釋管理主義自由現(xiàn)金流量假說(shuō)

第三節(jié)企業(yè)并購(gòu)理論（P33-35）54一、正效應(yīng)理論（一）效率效應(yīng)理論1.觀點(diǎn)：并購(gòu)效應(yīng)來(lái)源于并購(gòu)雙方管理效率不同，具有較高管理效率的企業(yè)并購(gòu)管理效率較低的企業(yè)可以提高被并購(gòu)企業(yè)的管理效率。2.假設(shè)：（1）并購(gòu)方有剩余管理資源；（2）管理資源的不可分割性。3.種類(lèi)（1）差別效率理論（2）無(wú)效管理理論一、正效應(yīng)理論（一）效率效應(yīng)理論55（二）經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)1.解釋?zhuān)和ㄟ^(guò)并購(gòu)企業(yè)可以實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益，從而可以提升收入、降低成本所帶來(lái)的效應(yīng)。2.收入提升的經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)：合并后收入提升來(lái)源于并購(gòu)雙方產(chǎn)品的交叉營(yíng)銷(xiāo)機(jī)會(huì)。如：①某家企業(yè)擁有品牌優(yōu)勢(shì)，通過(guò)收購(gòu)其他生產(chǎn)線可以提高產(chǎn)品銷(xiāo)售能力。如2019年聯(lián)想收購(gòu)IBM的PC業(yè)務(wù)，收購(gòu)前兩家公司的全球市場(chǎng)份額為7%多，并購(gòu)后達(dá)到8%多，穩(wěn)坐第三的位置。②某公司擁有完善的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)，通過(guò)收購(gòu)其他生產(chǎn)企業(yè)可以提高銷(xiāo)售能力。如太極集團(tuán)并購(gòu)?fù)┚w的案例（二）經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)1.解釋?zhuān)和ㄟ^(guò)并購(gòu)企業(yè)可以實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益，從563.成本降低的經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)：來(lái)源于規(guī)模效益，即單位產(chǎn)品成本降低所帶來(lái)的效應(yīng)。

①經(jīng)營(yíng)杠桿原理：并購(gòu)后企業(yè)銷(xiāo)售量增加，而固定成本不變或微幅增加，單位產(chǎn)品固定成本就會(huì)降低。

②規(guī)模經(jīng)濟(jì)與非規(guī)模經(jīng)濟(jì)：在某個(gè)點(diǎn)之前擴(kuò)大規(guī)?？梢越档统杀?，這點(diǎn)之前屬于規(guī)模經(jīng)濟(jì)；但是過(guò)了這點(diǎn)之后擴(kuò)大規(guī)模會(huì)增加成本，這點(diǎn)之后屬于非經(jīng)濟(jì)規(guī)模。3.成本降低的經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)：來(lái)源于規(guī)模效益，即單位產(chǎn)品成本降57（三）多元化優(yōu)勢(shì)效應(yīng)理論1.觀點(diǎn)：多元化投資可以分散企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，從而降低企業(yè)管理者和員工的人力資本投資風(fēng)險(xiǎn)。2.理由：（1）雇員通過(guò)公司多元化來(lái)降低失業(yè)的可能性；（2）企業(yè)長(zhǎng)期形成的團(tuán)隊(duì)精神和有效搭配可以通過(guò)多元化而降低風(fēng)險(xiǎn)；（3）通過(guò)多元化可以保護(hù)企業(yè)的聲譽(yù)資本；（4）分散經(jīng)營(yíng)可以提高企業(yè)融資能力和降低現(xiàn)金流動(dòng)的波動(dòng)。（三）多元化優(yōu)勢(shì)效應(yīng)理論58（四）財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論1.解釋?zhuān)菏侵覆①?gòu)對(duì)并購(gòu)企業(yè)或并購(gòu)各方資本成本、稅收、資本利用等影響所形成的效應(yīng)。2.債務(wù)共同保險(xiǎn)效應(yīng)：如果兩個(gè)企業(yè)的收入并非完全正相關(guān)，將它們合并后破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)降低。3.資本成本降低效應(yīng)：并購(gòu)后一方面企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大，信譽(yù)提高，可以低成本獲得資本；另一方面內(nèi)部資金可以調(diào)節(jié)使用，減少外部融資從而減少資本成本。（四）財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論1.解釋?zhuān)菏侵覆①?gòu)對(duì)并購(gòu)企業(yè)或并購(gòu)各方594.節(jié)稅效應(yīng)：的收購(gòu)一個(gè)虧損企業(yè)或負(fù)債偏高的企業(yè)可以實(shí)現(xiàn)合理避稅效應(yīng)。5.財(cái)務(wù)能力提高效應(yīng)：如果兩個(gè)企業(yè)的收入和經(jīng)營(yíng)周期并非完全正相關(guān)，它們的內(nèi)部資金就可以調(diào)節(jié)使用，從而提高并購(gòu)后企業(yè)資金的利用效率。6.預(yù)期效應(yīng)：由于并購(gòu)使企業(yè)的一項(xiàng)利好活動(dòng)，一旦宣告并購(gòu)，將向投資者傳遞獲利信息，從而導(dǎo)致股價(jià)的上升。4.節(jié)稅效應(yīng)：的收購(gòu)一個(gè)虧損企業(yè)或負(fù)債偏高的企業(yè)可以實(shí)現(xiàn)合理60（五）戰(zhàn)略調(diào)整理論：1.解釋?zhuān)浩髽I(yè)并購(gòu)是為了增強(qiáng)企業(yè)適應(yīng)環(huán)境變化的能力，迅速進(jìn)入新的投資領(lǐng)域，占領(lǐng)新的市場(chǎng)，獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略調(diào)整。（五）戰(zhàn)略調(diào)整理論：61（六）價(jià)值低估理論1.解釋?zhuān)寒?dāng)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值由于某種原因而未能反映其真實(shí)價(jià)值或潛在價(jià)值時(shí)，并購(gòu)活動(dòng)就會(huì)發(fā)生。2.價(jià)值低估的原因（1）企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理未能發(fā)揮應(yīng)有的潛能；（2）并購(gòu)企業(yè)有外部市場(chǎng)沒(méi)有的有關(guān)被并購(gòu)企業(yè)的內(nèi)部信息；（3）通貨膨脹造成的市場(chǎng)價(jià)值和重置價(jià)值的差異。