2023年保險與養(yǎng)老地產(chǎn)行業(yè)分析報告

2023年保險與養(yǎng)老地產(chǎn)行業(yè)分析報告目錄一、保險掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的商業(yè)模式 PAGEREFToc370130655\h31、保險掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的驅(qū)動力 PAGEREFToc370130656\h3（1）產(chǎn)品端與投資端的資金對接通道 PAGEREFToc370130657\h3（2）全生命的產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc370130658\h3（3）自建社區(qū)的獨立王國 PAGEREFToc370130659\h3（4）回報周期改善長短錯配 PAGEREFToc370130660\h4（5）政策性地產(chǎn)增值預(yù)期 PAGEREFToc370130661\h42、產(chǎn)品：三款里程碑式的保單 PAGEREFToc370130662\h43、新華的養(yǎng)老項目進展 PAGEREFToc370130663\h64、地產(chǎn)：養(yǎng)老選址的路徑預(yù)判 PAGEREFToc370130664\h9二、保險掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的政策紅利 PAGEREFToc370130665\h111、產(chǎn)品需求創(chuàng)造：分給保險的蛋糕——以房養(yǎng)老和利率改革 PAGEREFToc370130666\h11（1）2023年啟動“保險版”以房養(yǎng)老 PAGEREFToc370130667\h11（2）年金保險預(yù)定利率提高增加吸引力 PAGEREFToc370130668\h142、投資渠道解縛：地產(chǎn)投資再放松——大類監(jiān)管 PAGEREFToc370130669\h143、市場空間打開：保險面臨的藍海 PAGEREFToc370130670\h16三、比較美國的分工化模式 PAGEREFToc370130671\h191、美國同時期的養(yǎng)老地產(chǎn)發(fā)展機遇 PAGEREFToc370130672\h192、投資端：美國保險投資養(yǎng)老地產(chǎn)的渠道 PAGEREFToc370130673\h203、產(chǎn)品端：對比中美選模式 PAGEREFToc370130674\h224、相關(guān)公司簡況 PAGEREFToc370130675\h23（1）中國平安：綜合運營商的代表 PAGEREFToc370130676\h23（2）中國人壽：已在河北廊坊興建高檔養(yǎng)老地產(chǎn)項目“國壽生態(tài)健康城” PAGEREFToc370130677\h24（3）新華保險：明確將養(yǎng)老地產(chǎn)和健康管理作為重要戰(zhàn)略的上市公司 PAGEREFToc370130678\h24一、保險掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的商業(yè)模式1、保險掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的驅(qū)動力（1）產(chǎn)品端與投資端的資金對接通道通過產(chǎn)品與入住掛鉤，將社區(qū)開發(fā)資金在早期回籠。地產(chǎn)商做房地產(chǎn)開發(fā)的預(yù)售時間也只有兩年左右，而保險公司將產(chǎn)品與社區(qū)居住權(quán)相結(jié)合，則是把地產(chǎn)運營的預(yù)售期提前至中年投保的時候，實現(xiàn)了產(chǎn)品端與投資端的直接對接。對于已購買保險的入住者，提前鎖定了入住現(xiàn)金流，有利于經(jīng)營穩(wěn)定性的提高。（2）全生命的產(chǎn)業(yè)鏈養(yǎng)老社區(qū)向上銜接養(yǎng)老險、護理險、醫(yī)療險等保險產(chǎn)品，同時帶動下游的老年醫(yī)療、護理服務(wù)、老年科技產(chǎn)品等產(chǎn)業(yè)，可以有效延長產(chǎn)業(yè)鏈，并整合相關(guān)產(chǎn)業(yè)增加盈利渠道，實現(xiàn)從搖籃到天堂的全生命周期覆蓋。（3）自建社區(qū)的獨立王國目前國內(nèi)保險公司介入養(yǎng)老地產(chǎn)均采取自建養(yǎng)老社區(qū)的形式，擁有所有權(quán)，出租居住權(quán)。在社區(qū)內(nèi)持續(xù)建設(shè)醫(yī)療護理等配套機構(gòu)，通過保險產(chǎn)品支持實體機構(gòu)運營。高門檻策略將高凈值客戶吸入并將其老年的主要消費行為集中在自有社區(qū)內(nèi)。（4）回報周期改善長短錯配壽險負(fù)債久期一般在15年左右，養(yǎng)老地產(chǎn)業(yè)滿足了保險資金對于投資回報長期和穩(wěn)定性的需求。（5）政策性地產(chǎn)增值預(yù)期通過投資養(yǎng)老地產(chǎn)而以優(yōu)惠的價格獲得土地，享受地產(chǎn)增值帶來的利潤。2、產(chǎn)品：三款里程碑式的保單2023年11月19日，保監(jiān)會批準(zhǔn)泰康人壽獲得中國保險行業(yè)第一個養(yǎng)老社區(qū)投資試點資格。2023年6月，泰康推出“幸福有約終身養(yǎng)老計劃”，成為國內(nèi)首家提供養(yǎng)老社區(qū)掛鉤型保險產(chǎn)品的保險公司。2023年11月，合眾人壽推出一款分紅型兩全保險，凡是在2023年11月20日至2023年11月19日期間投保并最終承保合眾人壽優(yōu)年養(yǎng)老定投兩全保險（分紅型）且保費達到約定標(biāo)準(zhǔn)的保險客戶，在未來可以享受由合眾健康產(chǎn)業(yè)武漢合眾優(yōu)年生活養(yǎng)老社區(qū)提供的增值優(yōu)惠入住養(yǎng)老社區(qū)的服務(wù)。2023年6月新華保險在北京延慶的新華家園養(yǎng)老社區(qū)項目舉行了奠基儀式。但其與養(yǎng)老社區(qū)掛鉤的保險產(chǎn)品尚未發(fā)布。養(yǎng)老社區(qū)向上銜接養(yǎng)老險、護理險、醫(yī)療險等保險產(chǎn)品，同時帶動下游的老年醫(yī)療、護理服務(wù)、老年科技產(chǎn)品等產(chǎn)業(yè)，可以有效延長產(chǎn)業(yè)鏈，并整合相關(guān)產(chǎn)業(yè)增加盈利渠道，實現(xiàn)從搖籃到天堂的全生命周期覆蓋。這一商業(yè)模式正在被越來越多的保險公司所嘗試，按照新華模式的預(yù)測，投資收益在6.5%以上，超過長期保險投資收益率假設(shè)。首先比較一下這三家的養(yǎng)老社區(qū)模式。預(yù)計最先上市的三款保險產(chǎn)品掛鉤的養(yǎng)老社區(qū)均能在2023年建成。泰康模式將養(yǎng)老居家與保險聯(lián)系的最為緊密，提前鎖定居住成本，泰康將以保險方式承受房租漲價的風(fēng)險。合眾通過被保險人入住社區(qū)后保險金額增值返還的方式將保單與地產(chǎn)聯(lián)系在一起，其特色是依托地產(chǎn)股東背景，選在二線省份，建筑面積和客戶容量遠大于其他公司，門檻較低，偏向于中端養(yǎng)老。新華的掛鉤產(chǎn)品模式尚未公布，預(yù)計其特色在于將終身壽險與地產(chǎn)相結(jié)合（其余兩家均為年金險），并且可能允許非被保險人入住社區(qū)。保險公司直接進入養(yǎng)老地產(chǎn)將采取只租不售。根據(jù)《關(guān)于保險資金投資股權(quán)和不動產(chǎn)有關(guān)問題的通知》，為了約束保險公司假借“養(yǎng)老地產(chǎn)”等名義建設(shè)和銷售商品房，《通知》明確保險公司不得以投資不動產(chǎn)為目的，運用自用性不動產(chǎn)的名義，變相參與一級土地開發(fā)。即東方太陽城這種建房賣房的模式暫不被允許，眼下留給保險養(yǎng)老社區(qū)的營運模式只有出租式，與臺灣市場的情況相符，也與美國大部分養(yǎng)老社區(qū)一致。3、新華的養(yǎng)老項目進展全方位壽險戰(zhàn)略新華保險的發(fā)展愿景是建立中國最優(yōu)秀的以全方位壽險業(yè)務(wù)為核心的金融服務(wù)集團，戰(zhàn)略是一個中心（以客戶為中心），三個堅持（堅持現(xiàn)有業(yè)務(wù)持續(xù)穩(wěn)定增長，堅持變革創(chuàng)新，堅持價值和回歸保險本原），兩個機遇（抓住城鎮(zhèn)化和老齡化歷史機遇）。新華養(yǎng)老的發(fā)展目標(biāo)是做成全國性的品牌，盡管現(xiàn)在養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)獲得了許多政策支持，但同時養(yǎng)老社區(qū)要涉及諸多領(lǐng)域，比如其中的土地屬于國土部、房屋建設(shè)屬于建委、老年人政策屬于民政部、里面的生活部分又屬于衛(wèi)生部，還有發(fā)改委和規(guī)劃委等，因此是一個多頭管理的系統(tǒng)。其中北京算是養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)建設(shè)比較快的城市：北京市2023年8月份要求各區(qū)縣制定了2023-2023年養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的包括用地方面的發(fā)展規(guī)劃。同業(yè)比較：國內(nèi)來看成熟的、已經(jīng)盈利的持有型養(yǎng)老住區(qū)是上海的親和源和北京的英智老年公寓（北京東方太陽城和上海親和源兩種模式均在我們的深度報告《養(yǎng)老主題中的保險機遇專題之三-提前布局養(yǎng)老地產(chǎn)，重心后移不會太遠》中有詳細介紹；報告中沒介紹的英智，目前的租金和服務(wù)費每人每月在8000-10000，處于已經(jīng)多人排隊等入住的狀態(tài)）。截至2023年10月三個養(yǎng)老地產(chǎn)項目進展延慶項目：延慶養(yǎng)老社區(qū)項目位于延慶縣內(nèi)，距離天安門74公里，已經(jīng)北京市發(fā)改委的立項審批和北京市規(guī)委的項目規(guī)劃，總建筑面積30萬平方米，容積率1.1，土地性質(zhì)為醫(yī)療用地；目前北京還沒有養(yǎng)老用地這一屬性，但正在開創(chuàng)中。住滿后可以容納2023人。其中涉及的業(yè)態(tài)非常廣，在30萬平米的土地上既要包括照料、看護、醫(yī)療、還要包括老年娛樂、老年消費、并且要全覆蓋從全身體狀況的老年人（分為三類人群：活躍的消費型、行動不便需要輔助型、肌體病變需要醫(yī)療照護型）。2023年，延慶項目的展示區(qū)已經(jīng)開工建設(shè)；一期工程各項準(zhǔn)備工作在進行中，計劃于2023年底動工。一期為自理型老人區(qū)域（包含娛樂、消費、健康等配套服務(wù)設(shè)施），預(yù)計于2023年下半年投入使用（試運營），2023年正式運營。該項目建成后，將成為新華的示范品牌。蓮花池項目：蓮花池項目是公司自持的辦公物業(yè)，位于西三環(huán)蓮花橋附近，是以前公司的辦公樓，有200套房，30000多平米。未來將打造成和延慶項目關(guān)聯(lián)、互動，而服務(wù)于不同目標(biāo)客群的養(yǎng)老住區(qū)。該項目的優(yōu)勢在于地理位置靠近市中心，占地面積7400平米，建筑面積34200平米，。截至2023年10月，針對該項目開發(fā)定位，對大樓的加固、改造、裝修等各項準(zhǔn)備工作已經(jīng)開始進行。預(yù)計2023年下半年項目建成投入使用（試運營），2023年正式運營。密云項目：進展不如前面兩個項目那么迅速?，F(xiàn)在還在和合作伙伴就市場定位、功能配置、土地規(guī)劃進行研究；土地是合作伙伴的土地。未來展望和掛鉤產(chǎn)品：新華目前正在長三角、珠三角和海南等區(qū)域拓展相關(guān)項目。這些項目已經(jīng)有一定意向，但還處在跟蹤、談判階段。和國內(nèi)外知名的養(yǎng)老運營機構(gòu)合作，將新華養(yǎng)老做成全國知名品牌。和養(yǎng)老掛鉤的保險產(chǎn)品：2023年已經(jīng)有終身年金和終身壽險兩款產(chǎn)品向保監(jiān)會報備，何時發(fā)售還未確定，真正發(fā)售的產(chǎn)品還可能作調(diào)整。4、地產(chǎn)：養(yǎng)老選址的路徑預(yù)判我們認(rèn)為保險系養(yǎng)老社區(qū)的發(fā)展路徑為先試點、后推廣；先生活、后度假。保險公司做養(yǎng)老社區(qū)的優(yōu)勢在于全國網(wǎng)絡(luò)和品牌，長期協(xié)同效應(yīng)體現(xiàn)在客戶的廣覆蓋。開發(fā)的第一批客戶均為高凈值（短期交費200萬以上門檻）的養(yǎng)老需求，量少以保證入住率，價高以鎖定現(xiàn)金流。而后圍繞這部分既有客戶來開發(fā)圍繞旅游和氣候主題的候鳥式度假養(yǎng)老社區(qū)，同時開發(fā)新地域的客戶，并達到與各地保費的協(xié)同效用。按照這個思路，我們對比了國內(nèi)養(yǎng)老壓力和經(jīng)濟水平的地區(qū)差異。通過下面兩圖的比較來看，我國養(yǎng)老壓力比較大（老年人口撫養(yǎng)比高，人口自然生長率低）的地域集中于我國第二、三級地理階梯的交界處，貫穿了從遼寧、河北、山西、到湖北、四川這一線。目前許多保險公司的養(yǎng)老基地也基本在這條線上：例如遼寧沈陽（合眾）、河北廊坊（國壽）、北京（新華、泰康）、湖北武漢（合眾），另有新華的健康管理中心選在陜西西安和湖北武漢。第二條線，是圍繞著經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)和沿海旅游城市而建立，可以開發(fā)度假式養(yǎng)老園區(qū)。例如國壽的第二三個基地選在廈門和蘇州，新華的第四個養(yǎng)老基地選在廣州，合眾的第三個養(yǎng)老基地在南寧邕江，平安不動產(chǎn)公司的養(yǎng)老基地選在浙江桐鄉(xiāng)。在以上兩個區(qū)域的基礎(chǔ)上，各家選擇自己市場份額較高的區(qū)域中，能夠輻射到周邊的養(yǎng)老潛力客戶的城市建設(shè)養(yǎng)老社區(qū)，例如泰康的北京養(yǎng)老社區(qū)掛鉤產(chǎn)品在京、冀、津、蒙、晉范圍內(nèi)銷售。注：老年人口撫養(yǎng)比是用以表明每100名勞動年齡人口要負(fù)擔(dān)多少名老年人；是從經(jīng)濟角度反映人口老化社會后果的指標(biāo)之一。計算公式為ODC=(65歲以上人口數(shù)/15-64歲人口數(shù))*100%。二、保險掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的政策紅利1、產(chǎn)品需求創(chuàng)造：分給保險的蛋糕——以房養(yǎng)老和利率改革（1）2023年啟動“保險版”以房養(yǎng)老在2023年9月國務(wù)院的印發(fā)《關(guān)于加快發(fā)展養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的若干意見》中，針對養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的投融資提出政策導(dǎo)向：要吸引更多民間資本，培育和扶持養(yǎng)老服務(wù)機構(gòu)和企業(yè)發(fā)展。逐步放寬限制，鼓勵和支持保險資金投資養(yǎng)老服務(wù)領(lǐng)域。開展老年人住房反向抵押養(yǎng)老保險試點。鼓勵養(yǎng)老機構(gòu)投保責(zé)任保險，保險公司承保責(zé)任保險。值得注意的是，與之前的“以房自助養(yǎng)老”和“倒按揭”，或者“反向住房抵押貸款”等提法不同，此次“意見”將以房養(yǎng)老定義為老年人住房反向抵押“養(yǎng)老保險”，明確了產(chǎn)品的保險屬性，將巨大的養(yǎng)老融資市場劃撥給保險公司，這一市場將成為掛鉤養(yǎng)老社區(qū)的保險產(chǎn)品的重要需求來源。另據(jù)民政部社會福利和慈善事業(yè)促進司的進一步解釋，關(guān)于老年人住房反向抵押養(yǎng)老保險試點等問題，將由保監(jiān)會將牽頭，會同民政部等部門，計劃于2023年1季度出臺具體措施。以房養(yǎng)老是以擁有住房的老年居民為放款對象，以房產(chǎn)作為抵押，在居住期間無需償還或者少量付息，在貸款者死亡、賣房或者永久搬出住房時到期，以出售住房所得資金歸還貸款本金、利息和各種費用的一種貸款。養(yǎng)老社區(qū)發(fā)達的美國是這一融資方式的鼻祖和廣泛應(yīng)用者。對于希望享有最大程度養(yǎng)老資金保障的人而言，保險公司是最好的服務(wù)提供商。籠統(tǒng)的說房產(chǎn)價值越高、年齡越大，每月的養(yǎng)老金或者服務(wù)返還的越多，但是每個人的個體情況千差萬別，還可能涉及到夫妻兩人的組合預(yù)期壽命等問題，怎樣使自己的已有房產(chǎn)能夠換取最大的月養(yǎng)老金給付，這需要保險公司通過精算來設(shè)計相應(yīng)的生存年金產(chǎn)品來實現(xiàn)。由于保險公司擁有依靠生命表定價的機制、以及自身已有客戶數(shù)據(jù)的經(jīng)驗分析（一般情況下投保群體的生命表不同于全體人群的生命表），所以保險公司對自有客戶采取“以房養(yǎng)老”或者“以保單養(yǎng)老”的服務(wù)提供方式比其他機構(gòu)擁有更準(zhǔn)確的定價權(quán)?！伴_發(fā)商版”以房養(yǎng)老：東方太陽城。養(yǎng)老主題社區(qū)北京東方太陽城的運作模式就是在業(yè)主湊齊房款入住之后，開放商逐年向業(yè)主回購部分產(chǎn)權(quán)，這部分錢用于老人的養(yǎng)老費用和醫(yī)療護理費，如果業(yè)主去世較早，則子女繼承剩余部分的產(chǎn)權(quán)；如果業(yè)主足夠長壽，開放商已經(jīng)將全部產(chǎn)權(quán)購回，則業(yè)主仍然可以免費住下去：這正是開發(fā)商版的以房養(yǎng)老。通過入住太陽城業(yè)主的職業(yè)分布可以看出：除了難以確定行業(yè)的“普通工作人員”，大部分業(yè)主是專業(yè)技術(shù)人員、單位領(lǐng)導(dǎo)和科教文化從業(yè)者，這三者占了50%的份額。這三類人群有幾大特點：一是部分人的子女移居海外形成空巢家庭、二是受教育層次較高、三是一般有多套房產(chǎn)；這幾個條件均有助于促使其搬入高級養(yǎng)老社區(qū)。在北京高端養(yǎng)老人群里，一定級別以上官員配套退休培訓(xùn)中心、度假基地等官辦高級療養(yǎng)院對于商業(yè)養(yǎng)老社區(qū)的替代效用；而事業(yè)單位高管等人群由于沒有相應(yīng)待遇，且視野比較國際化，這些人對于機構(gòu)養(yǎng)老認(rèn)可度更高，同時對于以房養(yǎng)老的理念更加認(rèn)同。至今仍有很多人認(rèn)為以房養(yǎng)老與中國“養(yǎng)兒防老”以及“但留方寸地，留與子孫耕”的傳統(tǒng)代際文化相悖，因此很難推行，但上面太陽城的案例已經(jīng)展示了養(yǎng)老新觀念的現(xiàn)實意義。尤其是在獨生子女雙方贍養(yǎng)、大范圍空巢、以及失獨、丁克等現(xiàn)象的今天，以房養(yǎng)老的方式在逐漸進入許多人的養(yǎng)老選項中。由于目前的有養(yǎng)老需求的人群大多出生于上世紀(jì)三四十年代，其總體人群特點是房產(chǎn)不多但子女較多，因此養(yǎng)老主要靠子女。但隨著計劃生育的執(zhí)行和人口結(jié)構(gòu)老齡化的加劇，上世紀(jì)五六十年代人群將面臨子女較少但房產(chǎn)居多的老年境況，因此將部分房產(chǎn)用以養(yǎng)老支出是長期的轉(zhuǎn)化趨勢。展望未來，仍有三項制度紅利值得期待：一是2023年1季度保監(jiān)會將出臺的老年人住房反向抵押養(yǎng)老保險試點細則，給出具體的行動指引；二是《物權(quán)法》對于70年土地使用權(quán)期滿后自動延期的確認(rèn)，打消保險公司對于房屋長期產(chǎn)權(quán)風(fēng)險的擔(dān)憂；三是遺產(chǎn)稅的試點推進，講給以房養(yǎng)老帶來保險產(chǎn)品獨有的避稅優(yōu)勢。（2023年2月6日國務(wù)院批轉(zhuǎn)了《關(guān)于深化收入分配制度改革的若干意見》，其中提出研究在適當(dāng)時期開征遺產(chǎn)稅。）（2）年金保險預(yù)定利率提高增加吸引力2023年8月2日發(fā)布的《中國保監(jiān)會關(guān)于普通型人身保險費率政策改革有關(guān)事項的通知》，開啟了壽險費率放開的實質(zhì)性改革，將普通型人身險評估利率從2.5%上升到3.5%的同時，單獨提出“保監(jiān)會支持保險公司參與多層次養(yǎng)老保障體系建設(shè)，對國家政策鼓勵發(fā)展的養(yǎng)老保險業(yè)務(wù)實施差別化的準(zhǔn)備金評估利率。2023年8月5日及以后簽發(fā)的普通型養(yǎng)老年金或保險期間為10年及以上的其它普通型年金保單，保險公司采用的法定責(zé)任準(zhǔn)備金評估利率可適當(dāng)上浮，上限為法定評估利率的1.15倍和預(yù)定利率的小者?！币簿褪菍B(yǎng)老年金的評估利率上調(diào)至4.025%，這是本輪改革中幅度最大的變化。單項大幅調(diào)高的政策初衷是加強保險產(chǎn)品的長期和保障屬性，體現(xiàn)與其他理財產(chǎn)品的異質(zhì)性，而保險產(chǎn)品掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)正是這一意志的最佳體現(xiàn)。前述“三項制度紅利”預(yù)期加上以房養(yǎng)老的資金來源和高收益率定價空間的養(yǎng)老專屬產(chǎn)品，足以激發(fā)出對于養(yǎng)老掛鉤保險產(chǎn)品的巨大需求。2、投資渠道解縛：地產(chǎn)投資再放松——大類監(jiān)管2023年9月底，保監(jiān)會向保險及保險資管公司下發(fā)了《關(guān)于加強和改進保險資金運用比例監(jiān)管的通知（征求意見稿）》，明確保險資金運用監(jiān)管將實施大類比例監(jiān)管，而減少了針對具體的投資品種設(shè)置投資比例限制。保險投資房地產(chǎn)的資金來源：之前規(guī)定保險公司購置自用性不動產(chǎn)（和重大股權(quán)投資），除使用資本金外，還可以使用資本公積金、未分配利潤等自有資金。保險公司非自用性不動產(chǎn)投資（和非重大股權(quán)投資），可以運用自有資金、責(zé)任準(zhǔn)備金及其他資金。征求意見稿中重述為“保險公司投資購置自用性不動產(chǎn)的賬面余額，不高于本公司上季末凈資產(chǎn)”。保險投資房地產(chǎn)的政策放松：從2023年8月保監(jiān)會發(fā)布《保險資金運用管理暫行辦法》至今，歷經(jīng)多次松綁式的投資新政，但在各項比例上限中唯一持續(xù)放松的就是不動產(chǎn)領(lǐng)域，從之前的禁止投資，到2023年的10%+3%，（其中3%的額度用來投資不動產(chǎn)相關(guān)的金融產(chǎn)品），再到2023年7月的20%，再到今年的30%。同時不動產(chǎn)也是本次征求意見稿里面唯一一個比例調(diào)升的大類資產(chǎn)。而目前全行業(yè)在不動產(chǎn)領(lǐng)域的投資只有1000億元，占比不到1.5%，即使考慮到牌照未放開的原因，行業(yè)配置依然過低。而目前美國、英國、日韓三地區(qū)的這一比例分別為1%~4%、4%~8%、3%~9%。3、市場空間打開：保險面臨的藍海在政府統(tǒng)籌養(yǎng)老金壓力通過稅收遞延型年金險等方式獲得保險分流預(yù)期同時，資金的后端，也就是養(yǎng)老服務(wù)體系的壓力也會隨之而來，因為老齡產(chǎn)業(yè)還處于剛剛開始追趕老齡化的階段，當(dāng)下單靠福利性養(yǎng)老院已經(jīng)難以滿足老年人口需求。2023年，上海市宣布計劃在“十一五”期間，將構(gòu)建“9073”的養(yǎng)老新格局：90%的老人由家庭照顧，7%的老人享受社區(qū)居家養(yǎng)老服務(wù)，3%的老人進入養(yǎng)老院等機構(gòu)養(yǎng)老。五年后，在《上海市國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十二個五年規(guī)劃綱要》中提出：“到2023年，社區(qū)居家養(yǎng)老服務(wù)人數(shù)達到30萬人，養(yǎng)老機構(gòu)床位達到12.5萬張?！币廊环稀?073”的比例，說明十一五期間恐怕尚未完全達成此目標(biāo)。繼上海率先提出“9073”格局之后，北京也學(xué)習(xí)上海做法，提出了“9064”格局，其中4%的老年人在機構(gòu)養(yǎng)老。成都也在2023年底提出了《成都市城鄉(xiāng)養(yǎng)老事業(yè)發(fā)展“十四五”規(guī)劃》，提出到2023年，成都市將初步形成“9073”養(yǎng)老格局。此外還有湖北也將全省的十四五規(guī)劃定為9073。各地區(qū)為了達成“9073”格局，對于需要外界力量的3%的部分均推出了政策支持。以成都為例，《成都市加快社會化養(yǎng)老機構(gòu)發(fā)展的意見》對參與養(yǎng)老事業(yè)發(fā)展建設(shè)的社會化養(yǎng)老機構(gòu)，在項目用地保障、財政資金補貼以及相關(guān)費用減免方面給予了全方位政策扶持：用地保障：對2023年底前確定的社會化養(yǎng)老機構(gòu)建設(shè)項目用地，將優(yōu)先安排年度用地計劃指標(biāo)。財政補貼：此次《意見》的出臺規(guī)范統(tǒng)一了補貼標(biāo)準(zhǔn)，扶持力度比以前加大。對新建的社會化養(yǎng)老機構(gòu)，將按照每張床位1萬元的標(biāo)準(zhǔn)給予一次性建設(shè)補貼。對利用社區(qū)設(shè)施、自有資產(chǎn)改（擴）建的社會化養(yǎng)老機構(gòu)，將按照新建（增）一張床位5000元的標(biāo)準(zhǔn)給予一次性建設(shè)補貼。對社會化養(yǎng)老機構(gòu)收住成都戶籍老年人的，還將按照每人每月100元的標(biāo)準(zhǔn)給予服務(wù)性床位補貼。從“床位數(shù)占老年人的比例”這一指標(biāo)來看，國外發(fā)達國家一般會達到5%-7%左右，在發(fā)展中國家這個比例一般會到2%-3%，例如日本機構(gòu)養(yǎng)老的占比約為4%，荷蘭占比11%，巴西占比3%。而現(xiàn)在我國占比不到1.8%，在2023年底養(yǎng)老床位數(shù)只有315多萬張。按照2023年9月16日《國務(wù)院關(guān)于加快發(fā)展養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的若干意見》中提出的“發(fā)展目標(biāo)”：“2023年，全國社會養(yǎng)老床位數(shù)達到每千名老年人35-40張”。也就是總數(shù)達1000萬張以上，年復(fù)合增速12%（2023年中國大陸人口為13.47億人，按照0.53%的經(jīng)驗?zāi)昃鲩L率和聯(lián)合國對與2025年中國60歲以上人口占比20%的預(yù)測計算）。而從比例上看，一方面，國務(wù)院規(guī)劃中對于機構(gòu)養(yǎng)老的側(cè)重超過了“9073”，達到3.5%以上，另一方面這是全國性的比例要求，在大中型城市中的比重必然高于4%；體現(xiàn)了機構(gòu)養(yǎng)老地位重要性的提升。資料來源：社會養(yǎng)老服務(wù)體系建設(shè)規(guī)劃（2023—2023年）三、比較美國的分工化模式1、美國同時期的養(yǎng)老地產(chǎn)發(fā)展機遇我國在2023年底60歲以上老人的占比達到約14%，但美國在1970年就已經(jīng)超過了這個數(shù)，比我們早了40余年；同時美國的上世紀(jì)六七十年代也正是養(yǎng)老地產(chǎn)蓬勃發(fā)展的時期。當(dāng)時促成美國養(yǎng)老地產(chǎn)發(fā)展的因素可以歸結(jié)為：第一、六十年代初期美國進入老年社會，隨著獨居老人群體的擴大，適合老人居住的社區(qū)住宅需求增加。第二、經(jīng)濟總量和人均財富的增長處在較高水平，人均GDP在1950年代突破人均2023美元并在1960年代和1970年代的增速分別為6%和9%。第三、投融資環(huán)境的改善：政府對老年住宅的開發(fā)支持水平超過普通住宅；另外REITs和住房反向抵押貸款這兩種個人投資模式分別于1960年代和1980年代在美國誕生，并逐步發(fā)展成為美國養(yǎng)老房地產(chǎn)融資機制的重要力量。發(fā)展至今，美國養(yǎng)老市場的總特點是經(jīng)濟發(fā)達、中產(chǎn)普遍、政府補助、養(yǎng)老金多數(shù)靠資產(chǎn)置換而非子女贍養(yǎng)，老人獨居等。養(yǎng)老地產(chǎn)的商業(yè)模式已經(jīng)成熟，其中自住型老年住宅（公寓和活躍老年社區(qū)）是其中發(fā)展最快的部分。目前成熟養(yǎng)老社區(qū)的入住率可以達到90%以上，遠高于酒店的平均入住率。并且老人在養(yǎng)老社區(qū)的平均居住年限超過10年，很多人從退休就進入養(yǎng)老社區(qū)的生活。2、投資端：美國保險投資養(yǎng)老地產(chǎn)的渠道直接投資：美國保險資金用于不動產(chǎn)直接投資的比例呈現(xiàn)逐步縮小的趨勢，1992年至2023年，美國保險資金的不動產(chǎn)投資比例從3%逐步下降到0.7%（歐洲也有同步而類似的取向，同一時期，歐洲保險資金的不動產(chǎn)投資比例從9%降到了不到5%）。間接投資：美國壽險資金直接投資于不動產(chǎn)的項目中有77%用于賺取收入，不到2%用于銷售，還有21%用于辦公使用。但這并不意味著他們不投資于養(yǎng)老地產(chǎn)，由于美國房地產(chǎn)已經(jīng)高度細分：土地開發(fā)商負(fù)責(zé)土地開發(fā)，地塊劃分商負(fù)責(zé)地塊規(guī)劃設(shè)計，中介經(jīng)紀(jì)負(fù)責(zé)市場銷售策劃，保險機構(gòu)負(fù)責(zé)分散災(zāi)害風(fēng)險、抵押信用風(fēng)險、產(chǎn)權(quán)保險風(fēng)險等，抵押服務(wù)商則負(fù)責(zé)抵押貸款的后續(xù)管理……就其投資商而言，也有很多是由REITs等專門的證券化產(chǎn)品來負(fù)責(zé)。因此，美國保險公司一般是通過抵押貸款和REITs等金融產(chǎn)品進行房地產(chǎn)類投資。養(yǎng)老社區(qū)投資：美國的養(yǎng)老社區(qū)的主要投資者是REITs、政府投資、企業(yè)投資和慈善機構(gòu)的捐款。所以保險公司較少直接開發(fā)養(yǎng)老社區(qū)，但是會通過兩種方式介入：一是通過抵押貸款證券等資本市場方式。2023年美國壽險資金有6.2%投資于抵押貸款類資產(chǎn)，其中93%為商業(yè)地產(chǎn)類、6%為農(nóng)產(chǎn)抵押、1%投資于多家庭住宅。過去十年間，商業(yè)地產(chǎn)類在全部抵押貸款中的占比有所提升。二是保險業(yè)在養(yǎng)老地產(chǎn)業(yè)中買斷其居住權(quán)，采取酒店式管理，收取會員管理費用，并開發(fā)養(yǎng)老保險客戶。目前美國養(yǎng)老社區(qū)的現(xiàn)金回報率達到8%~11%，高于商業(yè)地產(chǎn)。例如2023年商業(yè)租房回報率是5%，而同期的養(yǎng)老社區(qū)投資回報率則超過6%。其收費模式主要以租為主：比如對于75歲以上老人入住的持續(xù)照護社區(qū)（ContinuingCareRetirementCommunities），主要支付模式是“入門費加月費”或者是無入門費的“租賃模式”，其中前者主要是與長期護理保險相結(jié)合。3、產(chǎn)品端：對比中美選模式開發(fā)與養(yǎng)老社區(qū)緊密結(jié)合的保險產(chǎn)品，以長期護理險為代表。美國從20世紀(jì)70年代開展長期護理保險制度（當(dāng)時美國的老齡化程度與我國現(xiàn)在一致）。目前，美國長期護理資金的來源有商業(yè)保險公司、老年醫(yī)療輔助計劃Medicare、低收入家庭醫(yī)療輔助計劃Medicaid、自付。該制度建設(shè)和改革的方向是鼓勵私人購買商業(yè)保險。聯(lián)邦政府和州政府會給與稅收優(yōu)惠政策，另外還有國家基金資助的營銷活動，老年醫(yī)療輔助計劃的合作等。當(dāng)被保險人進入需要護理的階段，入住保險公司認(rèn)可的養(yǎng)老社區(qū)，其護理費用將得到保險公司的報銷，或者保險公司直接提供護理服務(wù)。保險公司雖然不自建養(yǎng)老社區(qū)，但是一般與多家養(yǎng)老社區(qū)合作，為保戶提供多地區(qū)、多類別的護理和住宅選擇。綜上，與國內(nèi)的產(chǎn)品掛鉤、自建社區(qū)的商業(yè)模式不同，美國保險公司大多不進行自建，而是將產(chǎn)品端和投資端分開。基于其兩個市場上的成熟和充分競爭，這種模式也是必然之選。應(yīng)該看好分工協(xié)作還是自建全產(chǎn)業(yè)鏈？我們堅信中國平安式的綜合平臺戰(zhàn)略是當(dāng)下養(yǎng)老地產(chǎn)跑馬圈地時代的最佳選擇。平安在1993年引入代理人制度，成就了目前獨樹一幟的代理人隊伍和無可匹敵的產(chǎn)能效率；并堅持主要銷售渠道不旁落給銀行等別家把持，保持了在近兩年保險低谷中的較高價值增速。平安在2023年開始建設(shè)打通各個業(yè)務(wù)板塊的統(tǒng)一平臺建設(shè)，在此基礎(chǔ)上通過股權(quán)收購建設(shè)不斷擴大的平安金融集團，直至近期擴充到“醫(yī)食住行”和移動及互聯(lián)領(lǐng)域。走的都是一條“先發(fā)制人+自建控股+大而全”的路子，這一特色路徑對于上市大型險企和前景廣闊的養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)依然適用，強烈推薦及早布局掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的保險公司！4、相關(guān)公司簡況（1）中國平安：綜合運營商的代表要建立一個高端養(yǎng)老社區(qū)需要涵蓋醫(yī)療、護理、商鋪、娛樂、文化等多個產(chǎn)業(yè)，例如在“專題之三”中提到的臺灣長庚文化養(yǎng)生村，就是依托母集團的醫(yī)療教育和醫(yī)院資源優(yōu)勢而打造出的醫(yī)療養(yǎng)老互助建設(shè)品牌。平安集團一方面通過旗下的平安信托和平安置業(yè)間接投資了多個商業(yè)地產(chǎn)項目，另一方面也有運作慈銘體檢和1號藥網(wǎng)的經(jīng)歷，現(xiàn)在又取得了全金融牌照，有利于確立其作為社區(qū)服務(wù)綜合提供商的角色。2023年9月23日，國平安宣布通過旗下不動產(chǎn)公司在浙江桐鄉(xiāng)開建養(yǎng)生綜合養(yǎng)老服務(wù)社區(qū)。項目總投資170億元，與其他保險公司操作模式不同，資金的來源并非保險資金，而是集團自有資金以及第三方渠道，因此可以參與一級土地開發(fā)，多元經(jīng)營優(yōu)勢帶來了更快的投資回收期。（2）中國人壽：已在河北廊坊興建高檔養(yǎng)老地產(chǎn)項目“國壽生態(tài)健康城”該項目占地約4平方公里，于2023年11月開工，被確定為河北省2023重點建設(shè)項目。2023年9月27日，國壽進一步增持遠洋地產(chǎn)，持股比例由24.71%增至29%，進一步鞏固第一大股東地位，布局養(yǎng)老地產(chǎn)：遠洋地產(chǎn)在2023年已經(jīng)成立了養(yǎng)老地產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展中心；次年成立養(yǎng)老運營管理公司，創(chuàng)建品牌“椿萱茂”，其“椿萱茂凱建”將建成近6000平米的高級養(yǎng)老護理設(shè)施，床位數(shù)約110張。國壽養(yǎng)老險占據(jù)了一半的年金繳費市場份額，在未來試點遺產(chǎn)稅的廣東省市場份額最高，在養(yǎng)老地產(chǎn)、稅延養(yǎng)老金、遺產(chǎn)稅三個主題中均有亮點。（3）新華保險：明確將養(yǎng)老地產(chǎn)和健康管理作為重要戰(zhàn)略的上市公司目前已在西安、武漢建立兩個健康管理中心，在北京延慶和密云的項目選點也獲得了董事會批準(zhǔn)，與養(yǎng)老社區(qū)掛鉤的新型養(yǎng)老保險產(chǎn)品也在申報中，其通過產(chǎn)品創(chuàng)新進軍養(yǎng)老、醫(yī)療看護和健康產(chǎn)業(yè)鏈的戰(zhàn)略符合未來養(yǎng)老和金改主題。

2023年電梯行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性 6二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險 113、集中度提升與廠家維保的實現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺廠家認(rèn)證更新和維保政策 14（2）政府推行強制保險 14（3）電梯老化 14（4）房價上升導(dǎo)致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機會 151、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇 172、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險和估值 18（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢 18（2）民營企業(yè)需要面對的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風(fēng)險 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國電梯行業(yè)：長期有價值，投資正當(dāng)時 202、選股邏輯：三個條件，兩種風(fēng)格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國電梯市場第一品牌是上海三菱，其母公司上海機電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國是夕陽行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應(yīng)該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預(yù)測，2020-2021年幾乎所有的新機銷量來自于金磚四國，也意味著歐美市場的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場份額來看，奧的斯、迅達和通力是最大的三家電梯公司，合計市場份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國的市場份額很高，貢獻了主要的利潤和估值。但是：1、占全球新機2/3份額的中國，領(lǐng)先的獨立品牌是三菱和日立；2、從主要歐美電梯公司2022年營收的地域分布來看，亞太區(qū)域只貢獻1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長期成長空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過3600億元，但是他們主要收入來自于比中國更“夕陽”的歐美市場。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機市場的中國并未取得領(lǐng)先地位，但是資本市場仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術(shù)UTC是位列美國道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機發(fā)動機、西科斯基直升機公司、聯(lián)合技術(shù)消防安防公司和聯(lián)合技術(shù)動力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無疑聯(lián)合技術(shù)的軍工、發(fā)動機、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務(wù)，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術(shù)五大業(yè)務(wù)板塊中，電梯卻成為營業(yè)利潤率最高的板塊。為什么看似技術(shù)壁壘遠低于其他業(yè)務(wù)的電梯板塊，反而定價能力最強？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購買時，會把安全作為購買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來講，消費者對于放進嘴里的東西特別慎重。如果客戶關(guān)注安全感，價格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過定價獲得超額收益。機械行業(yè)里，“安全感”成為購買關(guān)鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機的制造。我們認(rèn)為安全感商品對行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個方面：定價能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無法通過直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購買者地產(chǎn)商與使用者購房人的分離，有品牌的電梯廠商定價能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤穩(wěn)定的判斷，但是從實證角度觀察中國電梯市場，尚未表現(xiàn)出海外市場的普遍規(guī)律。中國電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結(jié)局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國家普遍規(guī)律？我們傾向于樂觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務(wù)”屬性——收入結(jié)構(gòu)的生命周期電梯與手機、自行車甚至挖掘機等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機械產(chǎn)品都有售后服務(wù)的概念，但是電梯的獨特性在于——電梯售后維護保養(yǎng)和更新業(yè)務(wù)的規(guī)模，可以與新機銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務(wù)占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務(wù)”特征，對于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以奧的斯為例，2022年歐洲營建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務(wù)收入仍比07年保持正增長。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會的估計，歐洲電梯目前70%梯齡超過10年，45%梯齡超過20年。歐洲人口密度較美國高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務(wù)市場壯大的必要條件。必須指出，中國目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務(wù)公司提供維保，電梯主機廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠遠低于國外的同行。如果只有新機制造并且只專注于國內(nèi)市場，長期來看，中國機械行業(yè)大部分子行業(yè)都會隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪驅(qū)動模式，企業(yè)的成長周期就會大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機遇和挑戰(zhàn)中國電梯格局未來十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實現(xiàn)品牌的集中、價格的回升和品牌廠商提供維保服務(wù)的趨勢？我們相信，中國電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會和居民帶來了極大的風(fēng)險。隨著制度帶來的技術(shù)風(fēng)險逐漸暴露，監(jiān)管層的認(rèn)識逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響中國擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過我們調(diào)研訪談的專家估計，剔除代工產(chǎn)生的重復(fù)統(tǒng)計等因素，估計實際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國電梯新機市場的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場前8大廠商的市場份額約75%，而中國前8大廠商的市場份額約65%。但考慮到全世界大部分非領(lǐng)先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國生產(chǎn)，中國和發(fā)達國家相比，市場集中度差異很大。中小品牌對領(lǐng)先品牌的負(fù)面影響關(guān)鍵不在量，而在于價格。我們可以通過中國市場電梯新機銷量和金額的市場份額差異，以及營業(yè)利潤率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤率普遍比國內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務(wù)收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險從全球經(jīng)驗看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務(wù)主要由主流品牌廠商完成。而中國目前的情況與發(fā)達國家市場差異顯著。我們認(rèn)為“中國特色”已經(jīng)給消費者和廠商造成巨大的風(fēng)險，未來幾年風(fēng)險可能會逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報告后，即使不認(rèn)同我們的投資邏輯，起碼在購房時切記關(guān)注電梯的品牌，因為涉及您和家人十年后的人身安全。在典型的成熟市場歐洲，約45%的電梯超過十年，20%超過20年。目前中國接近15%的電梯梯齡超過10年，預(yù)計2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰知道200多個品牌10年甚至20年后剩下多少個？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購房者和我們整個社會帶來的長期風(fēng)險在于：十年或二十年后難以購買備件。電梯并不是完全標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無力維持十年前型號備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無力建立和長期維持服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。如果說新機生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，那么存量機器售后服務(wù)的規(guī)模效應(yīng)可能更明顯。我們估計前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺，而廠家要長期維系全國服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，必須要很大的保有量做支撐。目前中國大部分電梯由第三方電梯維護公司提供維保服務(wù)，但是我們認(rèn)為這一服務(wù)模式同樣隱含了巨大風(fēng)險：第三方服務(wù)公司技術(shù)專注程度不夠。為了實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，第三方服務(wù)公司往往同時維護多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風(fēng)險的防范。第三方服務(wù)公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務(wù)公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務(wù)公司規(guī)模小，承擔(dān)賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來中國推行強制保險，保險公司自然會逐步對于品牌廠商維保和第三方維保進行差異定價，削弱第三方服務(wù)公司目前的價格優(yōu)勢。3、集中度提升與廠家維保的實現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認(rèn)為中國電梯行業(yè)集中度較低導(dǎo)致了利潤率較低，繼而影響了資本市場的估值。中國空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認(rèn)為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長但是方向確定。由于涉及人身安全并且風(fēng)險會隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計中國電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺廠家認(rèn)證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞?wù)卺j釀未來只有廠家認(rèn)證的服務(wù)商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔(dān)的社會風(fēng)險。但是目前的障礙是，中國維保市場的劣幣驅(qū)逐良幣，導(dǎo)致品牌廠商在維保服務(wù)市場份額極低，缺乏成熟的服務(wù)團隊。因此，盡管“廠家認(rèn)證維?！笨梢栽黾訌S商的收入，但是廠商出于風(fēng)險考慮，未必會積極推動此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識和行動力。（2）政府推行強制保險如果推行強制保險，保險公司出于自身利益，自然會對原廠維保、原廠認(rèn)證維保和無認(rèn)證第三方維保進行差別化定價，從而提高原廠維保的價格競爭力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過媒體傳播改變消費者觀念，推動政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風(fēng)險是客觀存在的。（4）房價上升導(dǎo)致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國房地產(chǎn)市場的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長期品牌的項目公司在市場上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬科與廣日電梯的合作。在中國，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長期的劣幣驅(qū)逐良幣的過程。但是對于電梯這樣一個涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來十年可以象家電行業(yè)那樣實現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設(shè)備更新。從投資角度，這只是一種推測，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機會1、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國市場的領(lǐng)導(dǎo)者。通過市場調(diào)研，我們初步認(rèn)為，是軟件而不是硬件，導(dǎo)致了兩個體系在中國市場的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們訪談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無法擺脫對職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導(dǎo)致短期業(yè)績與長期成長未必目標(biāo)一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對象的選擇歐美品牌不僅收購中國小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)管理和品牌定位；而三菱和日立在中國，均只選擇了一家合作對象，且不管是上海機電還是廣日集團，均有軍工制造背景和多年的電梯研發(fā)制造經(jīng)驗。②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面歐美體系具有更進取的文化，其優(yōu)勢更多地體現(xiàn)在營銷和管理方面。而日系重點在于研發(fā)和制造。以上海三菱為例，生產(chǎn)線工人收入長期高于同行，但是營銷體系收入反而低于同行。兩種體系各有利弊，但是需要強調(diào)，電梯是“安全感品牌”；中國電梯行業(yè)沒有格力空調(diào)那樣具有世界一流自主技術(shù)的企業(yè)。因此，電梯技術(shù)掌握在外方手里，所以客觀地講，中方的話語權(quán)都是有限的。但是對于電梯這種每年產(chǎn)量50萬臺的大宗機械行業(yè)，往往中國經(jīng)理人更有能力理解中國市場的成功要素。我們觀察到，上海三菱很早就消化了日方轉(zhuǎn)移的技術(shù)，并且通過變頻技術(shù)崛起。而廣州日立的董事長潘總則在退休后被日方以“電梯行業(yè)最高薪的高管”，返聘為日立電梯中國公司的總裁，這在日系企業(yè)里極為少見。即使在歐美系電梯企業(yè)中，我們也觀察到中方能力較強的西子奧的斯，在奧的斯中國四家企業(yè)中表現(xiàn)最突出。（2）對中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇沒有一家跨國電梯企業(yè)會輕視中國市場，但是日系只有全力押注中國市場，才有生機和發(fā)展。由于電氣技術(shù)的深厚積累，日本電梯企業(yè)的技術(shù)能力在80年代已經(jīng)躋身全球一流。但是日系電梯企業(yè)錯過了歐美城鎮(zhèn)化的高峰，由于在歐美保有量太低，無法在營銷和售后網(wǎng)絡(luò)方面，在歐美與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)競爭。因此，中國成為日系企業(yè)唯一可以押注的大市場。其中日立對中國的技術(shù)轉(zhuǎn)移決心較大，日立研發(fā)中心轉(zhuǎn)移到了廣州，數(shù)十名日本工程師舉家搬遷。但是對于歐美企業(yè)，客戶忠誠度極高和利潤率高的維保更新市場，已經(jīng)足以支持他們可觀的利潤。投資者只要閱讀四大歐美電梯廠商的年報，就會發(fā)現(xiàn)只有通力電梯每年會對中國市場提供專門的分析報告。而通力恰恰是過去五年在中國成長最快的歐美電梯企業(yè)。由此可見，戰(zhàn)略上的重視和押注非常重要。2、民營品牌與合資品牌的定位差異