A股策略聚焦：政策落地正處起點而非終點

楊家驥策略分析師S1010521040002崔嶸海外宏觀經(jīng)濟首席分析師S1010517040001聯(lián)系人：徐廣鴻海外策略首席

778有可能是本輪A▍89日美國總統(tǒng)拜登簽署行政命令，限制美國對中國敏感技術(shù)領(lǐng)域的投資，范圍局限該行政命令此前渲染已久，此次正式出臺的版本在限制范圍上較此前媒體報道也已顯著縮窄，并且美國在相關(guān)領(lǐng)域?qū)θA投資規(guī)模極為有限。更重要的是，根89風(fēng)險投資、合資企業(yè)和綠地投資形式的在華新增投資，不包含二級市場投資以及美國公司內(nèi)部從母公司向子公司的轉(zhuǎn)讓，實際流動性影響十分有限。相關(guān)限制措施是拜登政府尋求對華“競爭而不沖突”戰(zhàn)略的集中體現(xiàn)，預(yù)計風(fēng)險落地后整體影響可控，并不會從根本上改變目前中美持續(xù)開展對話的趨勢，后續(xù)可G20APEC峰會等潛在的中美對話時間點。3.4%4.6%23.7%43.4%。其次，本1.6ppts71.8%，但仍然是歷史低位水平；截81130050047.6度和34.9201035%23%25731日，北向交易型資金連續(xù)凈384811240億元。▍政策落地正處起點而非終點。政策落地速度低于市場預(yù)期，但當(dāng)前已落地政策只是一系列政策的起點而非終點，其它增量政策將有序落地，預(yù)計地產(chǎn)政策整體力度不會弱于預(yù)期，而活躍資本市場的政策將先易后難，美國限投令實際落地弱于之前媒體報道，對流動性影響僅限于相關(guān)行業(yè)的一級市場增量部分，做多窗口內(nèi)潛在資金增量仍然充裕，建議繼續(xù)把握短暫波動帶來的入場良機，積地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)注物業(yè)管理家居消費建材科技產(chǎn)業(yè)、國產(chǎn)化的催化，基本面視角下關(guān)注盈利持續(xù)改善的運營商，以及存儲、面板的行業(yè)周期底部反轉(zhuǎn)機會，新能源車關(guān)注自動駕駛技術(shù)進步推動下有產(chǎn)品革新力的整車廠及供應(yīng)商能源資源產(chǎn)業(yè)PPI利彈性的角度，建議關(guān)注充電樁、風(fēng)電等。▍風(fēng)險因素：中美科技、貿(mào)易和金融領(lǐng)域摩擦加??；國內(nèi)政策出臺進度、力度以及經(jīng)濟復(fù)蘇進度不及預(yù)期；海內(nèi)外宏觀流動性超預(yù)期收緊；俄烏沖突進一步升級。目錄地產(chǎn)政策近期落地節(jié)奏雖慢于預(yù)期，但預(yù)計未來整體力度不會弱于預(yù)期 5活躍資本市場政策先易后難，交易端、融資端、投資端將漸次落地 8國內(nèi)經(jīng)濟底部運行的特征明顯，宏觀數(shù)據(jù)將觸底回升 9限投令影響僅限相關(guān)行業(yè)一級市場增量，做多窗口內(nèi)潛在資金增量仍然充裕 17美國限投令實際落地影響僅限于相關(guān)行業(yè)的一級市場增量部分 17做多窗口期內(nèi)潛在的活躍資金增量仍然充裕 19政策落地正處起點而非終點 20風(fēng)險因素 21插圖目錄圖1：7月人民幣貸款月凈增為3459億元，低于去年同期 10圖2：7月企業(yè)貸款結(jié)構(gòu)中，企業(yè)短貸拖累較多 10圖3：7月企業(yè)中長期貸款低于去年同期 10圖4：7月居民中長期貸款負增長 圖5：7月社融增速為8.9%，M2增速為10.7% 12圖6：1-7月表內(nèi)融資同比多增 12圖7：PPI原材料和加工工業(yè)部分分項同比近2個月的對比情況 13圖8：重要PPI價格分項的環(huán)比雷達圖（%） 13圖9：7月核心CPI環(huán)比大幅超出歷史均值 14圖格心CPI至14圖工業(yè)制成品CPI同比和PPI同比歷史上具有高度相關(guān)性 14圖12：CPI八大分項同比讀數(shù)近2個月的對比情況 14圖13：7月中國自歐美、東盟和日本的進口增速較上月下降 16圖下降 16圖15：7月歐元區(qū)和日本制造業(yè)PMI下滑，拖累中國對其出口 16圖16：主要出口目的地中，7月中國僅對俄羅斯出口實現(xiàn)正增長 16圖17：7月末南華工業(yè)品指數(shù)較6月末上升7.1% 17圖18：7月末南華農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)較6月末上升5.1% 17圖19：7月末南華金屬指數(shù)較6月末上升4.4% 17圖20：7月末南華能化指數(shù)較6月末上升9.5% 17圖21：券商和房地產(chǎn)出現(xiàn)回調(diào) 19圖22：券商和房地產(chǎn)成交明顯回落 19圖23：滬深300溫度指數(shù) 20圖24：中證500溫度指數(shù) 20圖25：月度北向資金凈流出規(guī)模（億元） 20表格目錄表1：部分重點城市近期推出的房地產(chǎn)政策舉措 5表2：超大特大城市房地產(chǎn)市場主要數(shù)據(jù) 8政策預(yù)期落差、宏觀數(shù)據(jù)觸底、外部因素擾動疊加快速冷卻市場情緒。首先，活躍資金入場過程中政策博弈激烈，短期增量政策落地的進度和力度不及激進的市場預(yù)期。其次，已公布的7月國內(nèi)經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)略低于預(yù)期，宏觀數(shù)據(jù)觸底，市場對基本面后續(xù)壓力仍有擔(dān)憂。最后，美國對華部分敏感技術(shù)領(lǐng)域限投令落地，市場對潛在流動性影響過度焦慮。多因素短期疊加快速冷卻市場情緒，是近期市場波動放大的主要原因。▍地產(chǎn)政策近期落地節(jié)奏雖慢于預(yù)期，但預(yù)計未來整體力度不會弱于預(yù)期714日央行在國務(wù)院新聞發(fā)布會上表態(tài)后，724731日國家發(fā)改委推出恢復(fù)和20條措施，其中涉及支持剛性和改善性住房需求、提升家裝家居消費等進一28-3072810條。83日晚，鄭州市住房保障和房地產(chǎn)管理局、鄭州市財政15848政。8月第二周，浙江、江蘇先后宣布除個別城市外，其他地區(qū)全面取消落戶限制政策。行數(shù)據(jù)，20234.18%7LPR折價2BPLPR(或基準利率)160BP的折50-100BP的下行空間。根據(jù)住建部數(shù)據(jù)，2022年底公積金個貸率只有%%將帶來約1萬億元的增量住房信貸資金。不少超大特大城市還有不適應(yīng)當(dāng)前供求形勢的住房限購限貸措施，具有放開的空間。表1：部分重點城市近期推出的房地產(chǎn)政策舉措相關(guān)城市 相關(guān)文件會議 主要舉措8月10日，金華市促進房地產(chǎn)市場平金華 穩(wěn)健康發(fā)展工作領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室發(fā)通知

提高住房公積金最高可貸額度、鼓勵城市更新房票安置、加大信貸支持力度、降低住房交易稅費等7條措施相關(guān)城市 相關(guān)文件會議 主要舉措8月9日，江蘇省發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于促江蘇省南京鄭州合肥

進全省經(jīng)濟持續(xù)回升向好助力高質(zhì)量發(fā)展繼續(xù)走在前列的若干政策措施》8483728

全?。暇?、蘇州市區(qū)除外）全面取消落戶限制政策二、實施多子女家庭購房補貼政策。一是大膽穩(wěn)妥推進商品房“現(xiàn)房銷售”試點。二是為避免公攤面積比例過大，要積極探索商品房銷售按套內(nèi)面積計價。三是“城中村”改造是公益性項目，并非營利性工程，大膽探索土地供應(yīng)“定向掛牌、協(xié)議出讓”。四是大力推動貨幣化安置、房票安置等多元化安置方式，盡全力讓市民在安置上更早更快更靈活。五是試行取消商品房的樓層差價率限制，把定價權(quán)交給市場。六是試行車位、車庫與商品房同步辦理預(yù)售許可證，但嚴禁捆綁銷售。七是探索房地產(chǎn)項目地下車庫整體驗收合格，即可辦理預(yù)售許可證，此舉有利于提高地庫建設(shè)質(zhì)量，防止趕工期造成地庫漏水等問題。十是要以嚴密制度加強商品房預(yù)售資金共同監(jiān)管，嚴防資金挪用。資料來源：各地方政府官網(wǎng)，中信證券研究部2022根據(jù)財政部數(shù)據(jù)，202320.9%，地方現(xiàn)金回流繼續(xù)減速，存根據(jù)中信證券研究部地產(chǎn)組觀點，超大特大城市的城中村改造，是民生工程，也是內(nèi)需抓手，能有效拉動投資，保障民生，并助力房地產(chǎn)行業(yè)健康持續(xù)發(fā)展。2023年4月，中央政治局會議指出，要在超大特大城市積極穩(wěn)步推進城中村改造。2023年7月，國務(wù)院常務(wù)會議要求，在超大特大城市積極穩(wěn)步實施城中村改造是改善民生、擴大內(nèi)需、推動城市高質(zhì)量發(fā)展的一項重要舉措。我們認為，本輪城中村改造和歷史上的棚改，不同點多于相同點：區(qū)域不同：棚戶區(qū)改造是針對全國的，其中尤以三四線城市為重點區(qū)域，本輪城拆大建為主要模式，拆遷較為容易的三四線城市進展快，需求迫切但情況復(fù)雜的超大特大城市進展緩慢。換言之，棚改是先易后難的改革。但是，過去大量貨幣化資金投入，使得三四線城市房價上漲過快。且三四線城市人口和產(chǎn)業(yè)相對薄弱，開發(fā)規(guī)模過大，一定程度增加了經(jīng)濟運行長期風(fēng)險。本輪城中村改造從一開始就在區(qū)域上限定于超大特大城市，從居民的切實需要出發(fā)，從城市的客觀實際出發(fā)，在有人口流入產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)的大城市搞城中村改造。由于一線城市的城中村情況更加復(fù)雜，本輪改革可以說是啃硬骨頭的改革，這可能意味著資金投入速度更慢，對經(jīng)濟的邊際拉動更漸進，但也可能意味著政策的長期副作用少，社會爭議少。我們測算19個超大特大城市約占全國商品房銷售額的37.2%。工作的主要方式不同，重點不同。棚戶區(qū)改造不乏大拆大建的案例。當(dāng)時全國人20237（征求意見稿（征求意見稿721（擴大）局的微改造，還有介于兩者之間的混合改造。受益主體不同。我們認為，相比棚改而言，本輪城中村改造的受益主體更聚焦，2015足、不動產(chǎn)資產(chǎn)運營管理能力強的開發(fā)企業(yè)有望受益，另外基礎(chǔ)材料和工程服務(wù)、不動產(chǎn)資產(chǎn)運營和物業(yè)服務(wù)也將充分受益。表2：超大特大城市房地產(chǎn)市場主要數(shù)據(jù)

銷售額（億元） 銷售面積（萬平米） 土地成交總價（億元）類型城市類型城市2022年2021年2022年2021年2022年2021年上海7,4686,7891,8531,8803,3123,143北京3,9774,4861,0401,1071,7612,337深圳3,5114,6436948001,0381,083超大城市（城區(qū)常重慶3,1025,3914,4396,1988521,772住人口≥1000廣州3,7495,2261,3741,7361,6522,274成都3,8134,6862,7733,6441,4891,506天津1,5162,3239741,4353861,115武漢2,4524,0091,6362,7596351,938杭州3,9066,5891,3942,2362,2563,005東莞1,1731,615500659404646西安9968511,6671,493955644鄭州1,7722,1862,2492,699501921特大城市（500南京3,2764,3129421,5111,3402,115萬≤城區(qū)常住人濟南1,5152,5291,2421,548348774口<1000萬）合肥1,8122,4581,4591,837928623沈陽8061,4008301,09392463青島2,7432,6241,5641,645583692長沙1,7901,9611,6992,6068321,054哈爾濱26340419560914168超大特大城市總計49,63764,48328,52437,49619,37726,273全國數(shù)據(jù)133,308181,930135,837179,43350,99866,212超大特大城市占比37.2%35.4%21.0%20.9%38.0%39.7%資料來源：Wind，各地統(tǒng)計局，國務(wù)院，住建部，財聯(lián)社，中指數(shù)據(jù)庫，中信證券研究部▍活躍資本市場政策先易后難，交易端、融資端、投資端將漸次落地活躍資本市場政策方面，短期落地的政策與市場預(yù)期有落差，碎股交易和盤后在政治局會議“活躍資本市場，提振投資者信心”的指引下，2023810日，滬深交易所提出：加快在完善交易制度和優(yōu)化交易監(jiān)管方面推出一系列務(wù)實舉措，以更好激發(fā)市場活力。其主要內(nèi)容包括：研究允許主板股票、基金等證券申報數(shù)量可以以1股（份）為單位遞增。100（份100（份）1股（份）為單位遞增。ETF引入盤后固定價格交易機制。15:0515:30監(jiān)管規(guī)則宣導(dǎo)，進一步明確市場預(yù)期，提升監(jiān)管透明度。10.0001股（1美元）為SEC統(tǒng)計，2022月美股的碎股交易量占比達到約19%，其中股價位于前10%股票的碎股交易量占比超過39%。但受碎股交易對整股交易的擠出效應(yīng)影響，碎股交易帶來的整體市場成交額凈增長相對較低。在疫情后經(jīng)濟率20202月推出涵蓋盤中零股交易、盤中整股逐筆撮合和上市公司退場2020度的重要因素。很難立刻帶來增量。交易端改革方案率先落地后，投資端和融資端改革方案值得期待。根據(jù)證券時報，目期穩(wěn)定資金入市，以提振市場估值與信心。行動方案著重聚焦以下方面：推動完善保險、理財、養(yǎng)老金等各類中長期資金長周期考核；逐步完善稅收優(yōu)惠、會計核算等配套制度機制；提高上市公司質(zhì)量，引導(dǎo)各類中長期資金提高權(quán)益投資實際比重，提升投資穩(wěn)定性。▍國內(nèi)經(jīng)濟底部運行的特征明顯，宏觀數(shù)據(jù)將觸底回升7月社融整體低于預(yù)期，其中人民幣貸款增加3459億元，同比少增3498億元。7月人民幣貸款同比少增3498少增。734597月的貸7款均表現(xiàn)不佳。7月住戶貸款減少2007億元，拖累較多，而去年同期是增加1217億元。7月居民的短期貸款和中長期貸款均為負增長。7月企業(yè)貸款增加2378億元，比去年同期少增97月企業(yè)短期貸款減少52億元，3597747個月以來首71.67762.6%1.2個百分點。圖1：7月人民貸款凈為3459億元，低于去同期 億元 2022 202334593459101月

98432月 月 98432

765月 月 765

121110月 月 月 月 月121110資料來源：Wind，中信證券研究部2：7%

圖3：7月企業(yè)中長期貸款低于去年同期1078510785947770779770910

企業(yè)短貸款 企業(yè)票融資 企業(yè)中期貸款

2022 2023億元2022 2023億元2,712月月月月月月月月月月月月月資料來：Wind，中信證研究部 資料來：Wind，中信證研究部7回落。第一，63.052296億元，可76733,959466億元。第二，7672民提前償還房貸等因素影響。84圖4：7月居民中長期貸款負增長2022 2023億元-672-67201月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月資料來源：Wind，中信證券研究部760.1去年同期，直接融資平穩(wěn)，非標(biāo)融資同比略多增。7364億元，低于金融數(shù)據(jù)口徑的新增人民幣貸款（9億元，主要是非銀貸款和境外貸款的（即非銀貸款7月的差異比較明顯。7月21709186月大幅同比少74109億元。直接融資方面，219786億元，同比651248月和9月合計新增專項債發(fā)行額可能達到5萬億左右，起到推動社融增速回升的作用。M2同比增速回落0.610.7%，M1增速回落0.8個百分點至2.3%，企業(yè)7M27派生出的存款也較少。二是基數(shù)的擾動，202261萬億的77M2同比增速基數(shù)偏高。7M1同比增0.8M2另外，89社融的貢獻可能增加。圖5：7月社融增速為8.9%，M2增速為10.7%金融機構(gòu):各項貸款余額:同比社融增速

圖6：1-7月表內(nèi)融資同比多增2023年1-7月 2022年1-7月M2增速M2增速11.1010.708.9014 其他融資1312 政府債融資11 直接融資109 表外融資8

8,12837,89218,237100

156,412721-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1223-0323-06

-50000 0 50000100000150000200000億元資料來源：Wind，中信證券研究部

資料來源：Wind，中信證券研究部*其他融資包含了外幣貸款及官方定義的“其他融資”7月兩大物價指標(biāo)均呈現(xiàn)出積極信號。7PPI分析要點如下：（7月I（7月--和我們的預(yù)期一致，7PPI6個月的下跌，開始企穩(wěn)回升。PPI同比增速拐點的出現(xiàn)對于庫存周期位置、工業(yè)企業(yè)經(jīng)營情況具有重要的指征意義，預(yù)計后續(xù)“價格端低迷”對工業(yè)企業(yè)利潤的拖累將明顯減小。（2）7月PPI環(huán)比大幅回升是一個更值得關(guān)注的積極信號，大部分行業(yè)出廠價格環(huán)比均出現(xiàn)明顯抬升。6月以來國內(nèi)穩(wěn)增長政策窗口開啟，上游大宗價格持續(xù)上漲，并且于77PPI（7月為-0.2%，上月為-%。區(qū)分三大系列行業(yè)來看：①黑色系：在國內(nèi)需求增長預(yù)期的帶動下，7月月在沙特減產(chǎn)帶來的供給擾動下，原油價格③有色系：7月銅價在國內(nèi)需求預(yù)期增強、供給端礦企下調(diào)全年產(chǎn)量指引的雙重帶動下繼續(xù)走高，帶動有色系行業(yè)出廠價格明顯上行。（3）預(yù)計PPI同比讀數(shù)全年可能都在負值區(qū)間波動，后續(xù)PPI地產(chǎn)政策的落地情況。7月以來，房地產(chǎn)領(lǐng)域的利好政策頻出，提振工業(yè)品需求預(yù)期：7217247PPIPPI數(shù)可能緩步上行，但短期難以回到正值區(qū)間。7：PPI2% 2023-07 2023-06-1.0-1.0-5.6-6.7-10.6-6.4-7.2-6.5-14.2-14.9-16.0-18.3-20.1

圖8：重要PPI價格分項的環(huán)比雷達圖（%）2023-07 2023-06 2023-05石油和天然氣開采業(yè)6-5-10-15-20-25

通用設(shè)備制造業(yè)黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)

420-2-4-6-8非金屬礦物制品業(yè)

石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)煤炭開采和洗選業(yè)資料來：Wind，中信證研究部 資料來：Wind，中信證研究部7月CI關(guān)注的是，7CPICPI7CPICPICPI附近。分析要點如下：（1）CPI同比錄得負值主要受到去年高基數(shù)效應(yīng)（特別是豬價高基數(shù)）的影響。去7CPI202220.2%，7726%，CPI同比僅錄得-0.3%。（2）7月更值得關(guān)注的是核心CPI的超預(yù)期上升，暑期消費旺季下服務(wù)價格大幅抬升，其中旅游價格增長大超歷史均值，其他服務(wù)分項價格與歷史均值相差不大。7CPI0.5%0.26%、5、6CPI環(huán)比讀數(shù)連續(xù)低于歷史均值”的情況。7CPICPI是服務(wù)價格抬升最主要的驅(qū)CPI的環(huán)比讀數(shù)與歷史均值相差不大。CPIPPI見底回升的頻率完全一致PPICPI7PPI同比已經(jīng)7（歷史均值為%05（歷史均值為-%，價格端出現(xiàn)了明顯的企穩(wěn)跡象；但汽車等交通工具價格仍然低于歷史均值。豬肉價格未來幾個月或呈上漲趨勢，但近期價格上漲過快或?qū)笃谏蠞q動能形成一定透支。7CPI121010月起豬當(dāng)前市場二次育肥的行為力度較大，短期豬價上漲過快，未來幾個月豬肉供給可能偏多，對后期豬價上行動能形成一定制約。租賃房房租價格仍然低于歷史均值，或反映穩(wěn)就業(yè)情況仍有一定壓力。今年以16-24歲青年失業(yè)率偏高的現(xiàn)狀相互佐證。79：7

圖10：服務(wù)價格上漲帶動核心CPI同比增長至0.8%CPI:不包括食品和能源(核心CPI):當(dāng)月同比0.60.50.60.50.4%核心CPI環(huán)比：2023年核心CPI環(huán)比：2013-2019年平均值0.500.450.30.400.20.260.200.10.00.10.20.30.07 0.08-0.050.000.10-0.050.00-0.10-0.20--1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月

1.8%1.6%1.41.21.00.80.60.42022-012022-022022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07

CPI:服務(wù):當(dāng)月同比資料來源：Wind，中信證券研究部

資料來源：Wind，中信證券研究部圖工業(yè)制品CPI同比和PPI同比歷史具有度相性 圖12：CPI八大分同比數(shù)近2個月的比情況20%151050-5-10

PPI::當(dāng)月同比CPI:工業(yè)制成品:當(dāng)月同比（右軸）

6%6%4202023-07 2023-064.12.02.42.41.00.90.10.01.51.21.1-0.5-4.7-6.53.02.01.00.0 --1.0-2.0 -2017-012017-072018-012018-072019-012017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-07資料來源：Wind，中信證券研究部測算。注：工業(yè)制成品CPI為中信證券研究部根據(jù)各分項權(quán)重自己測算。

資料來源：Wind，中信證券研究部在去年同期高基數(shù)效應(yīng)的拖累下，7月出口數(shù)據(jù)延續(xù)回落。高基數(shù)下7月出口降幅有所擴大，對俄羅斯出口保持較快增長。20237月出口增速為-14.5%2.1個百分點，低于市場預(yù)期。20227月單月出口增速17.2%9.67月出口增速構(gòu)成一定拖累。20237PMI46.3%0.1個百分點，7-23.1%-20.6%-21.4%-14.9%和0.6、-7.7、-4.6、-4.22.0個百分點。20237月，中國對俄羅斯的出口仍然保持正增長，51.8%71.9個百分點。從出口商品結(jié)構(gòu)來看，20237月汽車（包括底盤、船舶、液晶平板顯示模組、83.3%、82.4%、6.7%、6.1%、4.7%2.2%。20237月，勞動密集型產(chǎn)品中，箱包類、家具類、紡織類、服15.2%17.9%18.7%24.6%26.7%。今年以來中國對非美歐區(qū)域特別是俄羅斯的出口表現(xiàn)較好。20237月，中國對俄羅斯7.6%20237月，對俄羅斯的出口占中國出口金額的比重達到10.832023615232個國際組織簽署200余份共建“一帶一路”合作文件。貿(mào)易順差較去年同期有所下降，但仍保持對經(jīng)濟的正貢獻。7806.0億19.4%6.68896.5%4.9%2022年5-7月（16%-17%左右）202387月回升。并且口訂單指數(shù)已經(jīng)連續(xù)兩個月改善，7也有不同程度回升。高頻數(shù)據(jù)也顯示，72份開始改善，全年出口有望實現(xiàn)小幅正增長（%正貢獻。8家國今年出口形成一定支撐。13：7

%020-0720-0920-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-07

美國 歐盟 日本 東盟

350030002500200015001000500

中國:CCFI:美航線 中國:CCFI:美航線中國:CCFI:歐洲航線資料來W，中信證研究部 資料來W中信券研部單位為8年1月1日=015：7PMI% 美國：制業(yè)PMI 歐元區(qū)：造業(yè)日本：制業(yè)PMI656055504520-0720-0920-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-07

圖16：主要出口目的地中，7月中國僅對俄羅斯出口實現(xiàn)正增長% 2023-07 2023-0652-552-5-15-21-21-230俄羅斯 非洲 拉丁美洲 歐盟 東盟 美國資料來：Wind，中信證研究部 資料來：Wind，中信證研究部AA（PPI同比增速代表，A股三季報有望實現(xiàn)盈利的企穩(wěn)回升。歷史數(shù)據(jù)表明，PPIA731日，南華工業(yè)品指數(shù)、農(nóng)產(chǎn)65.0%6.3%2.9%6.5%月I的環(huán)比讀數(shù)為-%5月的-%57的價格形成較強支撐，中信證券研究部宏觀組認為，7PPI同比增速的拐點如期出現(xiàn)，PPIAA斷修復(fù)可期。圖17：7月末南工業(yè)指較6月末升7.1% 圖18：7月末南農(nóng)產(chǎn)指較6月末升5.1%南華工業(yè)品指數(shù) 南華農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)410040003900380037003600350034003300資料來源：Wind，中信證券研究部

1180116011401120110010801060104010201000資料來源：Wind，中信證券研究部圖19：7月末南金屬數(shù)較6末上升4.4% 圖20：7月末南能化數(shù)較6末上升9.5%南華金屬指數(shù) 南華能化指數(shù)6800660064006200600058005600資料來源：Wind，中信證券研究部

200019501900185018001750170016501600資料來源：Wind，中信證券研究部▍限投令影響僅限相關(guān)行業(yè)一級市場增量，做多窗口內(nèi)潛在資金增量仍然充裕美國限投令實際落地影響僅限于相關(guān)行業(yè)的一級市場增量部分2023年8月9的投資，范圍局限在半導(dǎo)體、量子信息、人工智能三大領(lǐng)域。根據(jù)白宮官網(wǎng)信息，該行189對象為以私募股權(quán)、風(fēng)險投資、合資企業(yè)和綠地投資形式的在華新增投資，不包含二級市場投資以及美國公司內(nèi)部從母公司向子公司的轉(zhuǎn)讓。20232164月21577不論是從總量上看，還是從相關(guān)領(lǐng)域上看，美國對華投資規(guī)模均十分有限，且在此次行政命令出臺之前已處于低位，預(yù)計相關(guān)措施整體影響可控。從總量上來看，根據(jù)榮鼎集（RhodiumGroup）的統(tǒng)計，202282132022年我國股權(quán)投19086.50.4%，而同期外幣基金總2496.0618.6%202211202222日，在中國芯片半導(dǎo)體行業(yè)投資事件幣種分布中，人民幣投資事件占絕對性主導(dǎo)地位，占比達95.75%，而美元投融資事件數(shù)TheQuantumInsider的數(shù)據(jù)，202270億美元，37億美元流向美國、172.6億美元，占比極低；在人工智能領(lǐng)域，根據(jù)美國喬治城大學(xué)技術(shù)政策小組（CSET）的數(shù)據(jù)，20152021年，40274.5071%92%的交易事件僅來自中國投資者。預(yù)計本次行政令的落地并不會從根本上改變目前中美持續(xù)開展對話的趨勢，后續(xù)可關(guān)注G20APEC20232月的國情咨文中闡述了其上可視為對該思路的具體落實。中美此前的一系列高層對話將有效避免兩國之間的戰(zhàn)略誤判，此次對華投資限制亦使市場長期以來的擔(dān)憂落地。特別是G20元首峰會將于今年9月在印度新德里舉辦，APEC元首峰會將于11月在美國舊金山舉辦，可關(guān)注潛在的中美對話時間點。但是，從2023年底開始，隨著新一屆美國總統(tǒng)大選預(yù)熱，中美關(guān)系的短期破冰可能在后續(xù)受到美國政治周期的影響，由此帶來的潛在擾動需要關(guān)注。做多窗口期內(nèi)潛在的活躍資金增量仍然充裕72428日和7318412.0%5.7%51009.8%3.0%22003.4%和4.6%，成交明顯回落，周度成交額分別環(huán)比萎縮23.7%和43.4%。圖21：券商和房地產(chǎn)出現(xiàn)回調(diào)

圖22：券商和房地產(chǎn)成交明顯回落行業(yè)周漲跌幅 行業(yè)周成交（億）

證券Ⅱ 房地產(chǎn)07-07 07-14 07-21 07-28 08-04 08-11

0

證券Ⅱ 房地產(chǎn)07-0707-1407-2107-2808-0408-11資料來：Wind，中信證研究部 資料來：Wind，中信證研究部活躍資金倉位小幅上升，但依然處于低位。根據(jù)對中信證券渠道調(diào)研的