食品飲料行業(yè)啤酒飲料2023Q2總結：營收持續(xù)恢復成本壓力緩解

內(nèi)容目錄1、啤酒：復蘇如期而至，成本下行伊始 3、量價：旺季動銷表現(xiàn)亮眼，噸價增長環(huán)比提速 3、成本&費用：成本下行邏輯兌現(xiàn)，龍頭費用管控得當 7、未來展望：長期堅定看好高端化，短期關注低估值布局時機 102、飲料：場景恢復助力營收高增，盈利仍有修復空間 12風險提示 14圖表目錄圖表1：啤酒行業(yè)單月產(chǎn)量及增速（萬千升） 3圖表2：啤酒行業(yè)累計產(chǎn)量及增速（萬千升） 3圖表3：餐飲消費持續(xù)恢復 3圖表4：A股主要啤酒上市企業(yè)單季度營收及增速 4圖表5：A股主要啤酒上市企業(yè)單季度銷量及增速 4圖表6：A股主要啤酒上市企業(yè)單季度歸母凈利潤及增速 4圖表7：A股主要啤酒上市企業(yè)單季度扣非歸母凈利潤及增速 4圖表8：主要啤酒企業(yè)銷量情況（萬千升） 5圖表9：主要啤酒企業(yè)噸營收情況（元/千升，美元/千升） 5圖表10：青島啤酒累計噸營收（元/千升） 5圖表11：燕京啤酒累計噸營收（元/千升） 5圖表12：重慶啤酒累計噸營收（元/千升） 6圖表13：珠江啤酒累計噸營收（元/千升） 6圖表14：主要啤酒企業(yè)營業(yè)收入情況（百萬元，百萬美元） 6圖表15：進口大麥價格仍處上行區(qū)間但漲幅回落 7圖表16：鋁材價格高位回落 7圖表17：澳大利亞進口大麥數(shù)量迅速下降（萬噸） 7圖表18：此前澳大利亞進口大麥在價格上具備一定優(yōu)勢（美元/噸） 7圖表19：主要啤酒企業(yè)噸成本情況（元/千升，美元/千升） 8圖表20：主要啤酒企業(yè)毛利率情況 8圖表21：主要啤酒企業(yè)噸成本及同比變化情況拆解（元/千升） 8圖表22：主要啤酒企業(yè)銷售費用率情況 9圖表23：主要啤酒企業(yè)歸母凈利率情況 9圖表24：主要啤酒企業(yè)扣除非經(jīng)常損益后的歸母凈利率情況 10圖表25：主要啤酒企業(yè)歸母凈利潤情況（百萬元，百萬美元） 10圖表26：主要啤酒企業(yè)扣除非經(jīng)常損益后的歸母凈利潤情況（百萬元，百萬美元） 10圖表27：國內(nèi)啤酒均價提升空間 11圖表28：啤酒股價低點多出現(xiàn)在Q4和Q1淡季 11圖表29：主要飲料企業(yè)營收情況（億元） 12圖表30：2023年PET價格上漲壓力緩解 12圖表31：23Q2白砂糖價格延續(xù)此前上漲態(tài)勢 12圖表32：主要飲料企業(yè)毛利率情況 13圖表33：主要飲料企業(yè)歸母凈利潤情況（億元） 13圖表34：主要飲料企業(yè)歸母凈利率情況 131、啤酒：復蘇如期而至，成本下行伊始、量價：旺季動銷表現(xiàn)亮眼，噸價增長環(huán)比提速延續(xù)Q120234-6+21.1%/7.0%/1.6%23Q2+9.1%23Q1同比+4.5%致，行業(yè)在23Q1實現(xiàn)“開門紅”后，23Q2延續(xù)復蘇趨勢。圖表1：酒行單月量及（萬千） 圖表2：酒行累計量及（萬千）0

單月產(chǎn)量 YoY

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%2023.72023.52023.72023.52023.32022.122022.102022.82022.62022.42022.1-22021.112021.92021.7

0

累計產(chǎn)量 YoY

百10%百8%6%4%2%0%-2%-4%-6%2023.72023.52023.72023.52023.32022.122022.102022.82022.62022.42022.…2021.112021.92021.7資料來源：， 資料來源：，202323Q1即飲消費場景復蘇對啤酒行業(yè)的拉動。圖表3：餐飲消費持續(xù)恢復

社零餐飲入:當月值較2019年同期情況 限額以上飲收入-較2019年同期況2023-072023-062023-052023-042023-032023-022022-122022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-022023-072023-062023-052023-042023-032023-022022-122022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-02資料來源：，從上市啤酒企業(yè)角度看，動銷進入旺季，高端化環(huán)比提速。從收入端來看，23Q2A214.3/+3.0%/5.5%536.7/3993/23Q1+9.9%的單季度A股主要啤酒企業(yè)噸營收增速分別3.9%/-0.7%/3.0%/5.5%。從利潤端來看，23Q2主要啤酒企業(yè)歸母/扣非歸母凈利潤+17.6%/19.3%至32.0/30.2億元，業(yè)績增速環(huán)比有所回落但盈利能力持續(xù)提升，行業(yè)高端化在報表端持續(xù)兌現(xiàn)，行業(yè)利潤彈性值得期待。圖表4：A股主啤酒市企季度營及增速 圖表5：A股主啤酒市企季度銷及增速0

A股啤酒企合計收（元）

14%12%10%8%6%4%2%0%-2%2023-062023-032023-062023-032022-122022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-062020-03

0

A股啤酒企合計量（千升）

12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%2023-062023-032023-062023-032022-122022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-062020-03資料來源：，，包含青島啤酒、燕京啤酒、重慶啤酒、珠江啤酒、惠泉啤酒

資料來源：，，包含青島啤酒、燕京啤酒、重慶啤酒、珠江啤酒、惠泉啤酒圖表6：A股主啤酒市企季度歸凈利及增速 圖表7：A股主啤酒市企季度扣歸母利潤增速52023-062023-032023-062023-032022-122022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-062020-03

A股啤酒企合計母凈潤（元）

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%

50

A股啤酒企業(yè)合計扣非歸母凈利潤（億元）YoY

40%35%30%25%20%15%2023-06-3010%2023-06-305%0%資料來源：，，包含青島啤酒、燕京啤酒、重慶啤酒、珠江啤酒、惠泉啤酒

2023-03-312022-12-312022-09-302022-06-302022-03-312021-12-312021-09-302021-06-302021-03-312023-03-312022-12-312022-09-302022-06-302022-03-312021-12-312021-09-302021-06-302021-03-31資料來源：，，包含青島啤酒、燕京啤酒、重慶啤酒、珠江啤酒、惠泉啤酒外部環(huán)境擾動，銷量增長幅度環(huán)比收窄。23Q2青啤/重啤/珠江/燕京銷量分別同比23Q1+11.0%/3.7%/11.5%/12.8%23Q2Q123Q1外部環(huán)境壓制消費進而影響啤酒銷量增長，但進入旺季啤酒龍頭依然23H1圖表8：主要啤酒企業(yè)銷量情況（萬千升）22Q123Q1YoY22Q223Q2YoY22H123H1YoY青島啤酒 212.9236.311.0%259.1266.02.7%472.0502.36.4%重慶啤酒 79.482.43.7%85.490.35.7%164.8172.74.8%珠江啤酒 23.526.211.5%40.642.75.2%64.168.97.5%燕京啤酒 85.496.312.8%129.8132.72.3%215.2229.06.4%華潤啤酒 ------629.5657.14.4%百威亞太 202.3220.89.1%250.0273.89.5%452.3494.69.4%資料來源：，，標紅/綠表示23Q2與23Q1同類數(shù)據(jù)中的較高值/較低值餐飲恢復助力噸營收增長進一步加速，高端化趨勢向好。23Q223Q1青啤/重啤/珠江/燕京噸營收分別同比+5.4%/3.7%/5.9%/5.3%，Q2Q1道恢復助力結構向好，青啤和珠江噸價表現(xiàn)維持中個位數(shù)增長，華潤啤酒23H1喜力放量對噸價的貢獻被貨折沖抵、噸營收同比+4.4%，高端化趨勢依然延續(xù)。圖表9：主要啤酒企業(yè)噸營收情況（元/千升，美元/千升）22Q123Q1YoY22Q223Q2YoY22H123H1YoY青島啤酒 4325.14530.84.8%3884.44092.35.4%4083.24298.65.3%重慶啤酒 4825.64863.80.8%4803.64981.23.7%4814.24925.22.3%珠江啤酒 3713.03954.66.5%3843.24069.15.9%3795.54025.66.1%燕京啤酒 3631.13661.30.8%2933.23087.95.3%3210.13329.03.7%華潤啤酒 ------3338.03484.14.4%百威亞太 806.7771.03.5%728.5717.3-1.5%763.5741.34.2%資料來源：，，華潤啤酒為啤酒業(yè)務數(shù)據(jù)，百威亞太數(shù)據(jù)為美元/千升，標紅/綠表示23Q2與23Q1同類數(shù)據(jù)中的較高值/較低值圖表10：青啤酒累噸營（/千升） 圖表11：燕啤酒累噸營（/千升）5000450040003500300025002000

噸酒價 YoY

9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%2023H123Q12023H123Q120229M2222H122Q120219M2121H121Q120209M2020H120Q120199M1919H119Q1

3800360034003200300028002600240022002000

噸酒價 YoY

16%14%12%10%8%6%4%2%23H123Q123H123Q120229M2222H122Q120219M2121H121Q120209M2020H120Q120199M1919H119Q1資料來源：， 資料來源：，圖表12：重啤酒累噸營（/千升） 圖表13：珠啤酒累噸營（/千升）50004900480047004600450044004300420041004000

噸酒價 YoY

6% 42005% 40004% 38003% 36002% 34001% 320023H123Q1202223H123Q120229M2222H122Q120219M2121H121Q120209M2020H120Q1

噸酒價 YoY

10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%23H123Q123H123Q120229M2222H122Q120219M2121H121Q120209M2020H120Q120199M1919H1資料來源：， 資料來源：，23H1如期收官，龍頭增長亮眼。截至9月11日，青啤/重啤/珠江/燕京/華潤/百威2023年一致預期營收增速分別為8.2%/11.0%/10.3%/10.5%/13.5%/11.3%，23H1啤酒龍頭營收增速普遍高于一致預期的全年收入增長，主要系去年基數(shù)前低后高，預計23H2收入端或有承壓，23H1收入端表現(xiàn)整體符合預期。圖表14：主要啤酒企業(yè)營業(yè)收入情況（百萬元，百萬美元）22Q123Q1YoY22Q223Q2YoY22H123H1YoY青島啤酒9208.110706.216.3%10064.510885.68.2%19272.721591.812.0%重慶啤酒3832.54005.84.5%4103.24499.09.6%7935.88504.87.2%珠江啤酒871.81035.318.8%1560.41737.511.4%2432.22772.814.0%燕京啤酒3100.23526.213.7%3807.34098.57.6%6907.57624.710.4%華潤啤酒------21013.022894.09.0%百威亞太1632.01702.012.9%1821.01964.014.9%3453.03666.014.0%資料來源：，，華潤啤酒為啤酒業(yè)務數(shù)據(jù)、成本費用：成本下行邏輯兌現(xiàn)，龍頭費用管控得當成本端：大麥仍居高位，包材持續(xù)回落。大麥當前價格仍居高不下，考慮到啤酒企業(yè)大多采用季度或年度鎖價的方式保證原材料供應的穩(wěn)定，當前大麥漲幅回落、預計回來會逐漸在報表端體現(xiàn)。包材方面鋁材價格絕對值趨于穩(wěn)定，同比視角下呈現(xiàn)回落態(tài)勢，考慮到基數(shù)原因包材價格仍將保持同比下降趨勢，助力成本壓力緩解、釋放盈利能力。圖表15：進大麥價仍處行間但漲回落 圖表16：鋁價格高回落30002800260024002200200018001600140012001000

進口大麥價（民幣/噸）

60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%

2400022000200001800016000140001200010000

期貨結算價(活躍合約):鋁（元/噸）

70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%2021-012021-072022-012022-072023-012023-07 2021-012021-082022-032022-102023-05資料來源：， 資料來源：，2023427看待20232023852024圖表17：澳利亞進大麥量速下降萬噸） 圖表18：此澳大利進口麥價格上備一優(yōu)勢美元/噸）0

201520152019201620202017202120182022澳大利亞 烏克蘭 加拿大 法國

4003503002502001500

2013 2014 2015 2016 20172018 2019 2020 2021 2022澳大利亞 烏克蘭 加拿大 法國資料來源：， 資料來源：，從上市公司角度看，23Q2成本壓力緩解，未來可期。2022年行業(yè)噸成本普遍同比增長中高個位數(shù)增長，23Q1噸成本上漲幅度收窄，其中燕京啤酒23Q1噸成本同比-2.6%，Q223Q2主23H1/////太毛利率同比+1.1/-0.2/+2.3/+1.7/+2.9/+0.2pct，成本壓力顯著緩解，毛利率彈性在圖表19：主要啤酒企業(yè)噸成本情況（元/千升，美元/千升）22Q123Q1YoY22Q223Q2YoY22H123H1YoY青島啤酒 2688.22794.74.0%2395.72452.02.3%2527.72613.33.4%重慶啤酒 2524.72667.55.7%2420.92418.4-0.1%2420.92418.4-0.1%珠江啤酒 2213.32341.65.8%2124.82106.3-0.9%2157.22195.71.8%燕京啤酒 2376.72314.7-2.6%1635.11677.82.6%1929.41945.60.8%華潤啤酒------1927.71909.3-1.0%資料來源：，，標紅/綠表示23Q2與23Q1同類數(shù)據(jù)中的較低值/較高值圖表20：主要啤酒企業(yè)毛利率情況22Q123Q1變化pct22Q223Q2變化pct22H123H1變化pct青島啤酒 37.8%38.3%0.538.3%40.1%1.838.1%39.2%1.1重慶啤酒 47.7%45.2%-2.549.6%51.4%1.848.7%48.5%-0.2珠江啤酒 40.4%40.8%0.444.7%48.2%3.543.2%45.5%2.3燕京啤酒 34.5%36.8%2.244.3%45.7%1.439.9%41.6%1.7華潤啤酒 ------42.3%45.2%2.9百威亞太 51.0%50.2%-0.950.5%51.6%1.150.7%50.9%0.2資料來源：，，標紅/綠表示23Q2與23Q1同類數(shù)據(jù)中的較低值/較高值具體拆分成本變動項來看：生產(chǎn)效率普遍提升，原材料價格仍有下行空間。拆解青啤、而珠江和燕京的噸原材料價格下降幅度均大于噸成本下降幅度，預計未來原材料價格高位回落對噸成本下降仍有正向貢獻。圖表21：主要啤酒企業(yè)噸成本及同比變化情況拆解（元/千升）3000

噸成本

噸原材料 噸人工本 噸成本YoY 噸原材料YoY 噸人工成

10%

3.4%-0.5%-1.1%

2.4% 1.8% -2.3%

5%0%-5%0

青島啤酒

珠江啤酒

-15.8%燕京啤酒

-10%-15%-20%資料來源：，Q222Q222Q223Q223Q123Q223H1視角下看青啤和重啤銷售費用率與去年同期持平，華潤/珠江銷售費用率分別同比提升0.4/1.1pct，其中華潤銷售費用率提升幅度較大，預計與喜力產(chǎn)品在全國的加速導入有關，燕京啤酒是唯一一家23H1銷售費用率同比下降的啤酒企業(yè)，預計與公司強化考核后銷售費用使用更加精細化有關。圖表22：主要啤酒企業(yè)銷售費用率情況22Q123Q1變化pct22Q223Q2變化pct22H123H1變化pct青島啤酒14.2%13.8%-0.48.1%8.3%0.211.0%11.1%0.0重慶啤酒13.7%12.9%-0.815.3%15.9%0.614.6%14.5%0.0珠江啤酒16.1%15.4%-0.712.4%13.3%0.913.7%14.1%0.4燕京啤酒11.9%12.5%0.611.1%9.4%-1.711.5%10.8%-0.7華潤啤酒------15.3%16.4%1.1資料來源：，，標紅/綠表示23Q2與23Q1同類數(shù)據(jù)中的較低值/較高值23H1//珠江///歸母凈利率分別同比+1.1/+1.0/+0.3/+1.7/+1.4/-2.4pct，其中僅重啤歸母凈利率提升幅度大于毛利率提升幅度，預計主要系23H1隨著消費場景恢復各項支出不斷提升，具體來看：青島啤酒23H1重慶啤酒23H1/率/研發(fā)費用率分別同比-0.2/-0.1/-0.6pct的帶動下，歸母凈利率同比+1.0pct；珠江啤酒23H1+2.3pct0.3pct+1.5pct-3.0%燕京啤酒23H1用率端的正向貢獻，歸母凈利率同比+1.7pct，是主要啤酒企業(yè)中盈利能力同比提華潤啤酒23H1（23H1-1.0%）毛利率表現(xiàn)亮眼，但銷售費用率的回升沖抵了毛利率的貢獻，帶動歸母凈利率同比+1.4pct。圖表23：主要啤酒企業(yè)歸母凈利率情況22Q223Q2變化pct同期毛利率變化pct22H123H1變化pct同期毛利率變化pct青島啤酒 17.1%18.1%1.01.814.8%15.9%1.11.1重慶啤酒 9.4%10.6%1.21.89.2%10.2%1.0-0.2珠江啤酒 15.6%16.1%0.53.512.9%13.2%0.32.3燕京啤酒 9.2%11.0%1.81.45.1%6.7%1.71.7華潤啤酒 ----18.1%19.5%1.42.9百威亞太 17.7%14.2%-3.61.118.1%15.7%-2.40.2資料來源：，，標紅/綠表示歸母凈利率提升幅度大于/小于毛利率提升幅度圖表24：主要啤酒企業(yè)扣除非經(jīng)常損益后的歸母凈利率情況22Q2 23Q2 變化pct22H123H1變化pct青島啤酒 15.6% 17.3% 1.713.4%14.9%1.5重慶啤酒 9.3% 10.5% 1.29.0%10.0%1.0珠江啤酒 14.5% 15.2% 0.711.8%12.1%0.3燕京啤酒 8.9% 9.3% 0.44.5%5.7%1.2華潤啤酒 - - -15.8%18.2%2.4資料來源：，25（）22Q223Q2YoY22H123H1YoY青島啤酒 1,725.91,974.414.4%2,852.13,425.720.1%重慶啤酒 387.0478.023.5%727.6865.018.9%珠江啤酒 242.8279.315.1%313.8366.116.7%燕京啤酒 349.8449.328.5%350.6513.946.6%華潤啤酒 ---38.0246.4922.3%百威亞太 323.0278.0-13.9%625.0575.0-8.0%資料來源：，，百威亞太單位為百萬美元圖表26：主要啤酒企業(yè)扣除非經(jīng)常損益后的歸母凈利潤情況（百萬元，百萬美元）22Q223Q2YoY22H123H1YoY青島啤酒 1,568.61,878.519.8%2,590.43,228.024.6%重慶啤酒 380.92472.7324.1%715.75854.1619.3%珠江啤酒 227.03264.116.3%286.0335.717.4%燕京啤酒 337.49381.5613.1%312.65438.0440.1%華潤啤酒 ---3397444830.9%資料來源：，、未來展望：長期堅定看好高端化，短期關注低估值布局時機1）定量來看，中國啤酒行業(yè)高端化方興未艾，經(jīng)測算若達到發(fā)達國家啤酒消費水平我國啤酒均價有望達到5250元/20223671定性來看，不斷回收渠道費用和終端過高的加價率，疊加餐飲端消費的持續(xù)恢復，上市啤酒龍頭報表端的噸酒價提升依然勢頭不減。我們堅定看好啤酒行業(yè)高端化趨勢以及報表端盈利能力的不斷釋放。圖表27：國內(nèi)啤酒均價提升空間國內(nèi)啤酒價格帶 平均價格（元/噸） 預計占比（成熟時） 對應行業(yè)均價（元/噸）實惠（5及下） 2500 20%中檔（6-8元）420025%中檔高/次高（8-10元）550030%5250高端（10-12元）700015%超高端（12元及以上）1000010%資料來源：，測算Q4局，通過復盤可見Q4Q1Q2Q3的最低股價，在長期邏輯未發(fā)生顯著改變的情況下，啤酒板塊依然具備較好投資價值，核心推薦燕京啤酒、青島啤酒，長期視角下重視華潤啤酒表現(xiàn)，關注重啤和珠江。28：啤酒股價低點多出現(xiàn)在Q4和Q1淡季淡季（去年Q4+Q1）最低股價與旺季（Q2+Q3）最低股價比較（前復權）2017201820192020202120222023青島啤酒-6.2%-1.9%-30.7%-17.2%-6.6%4.2%-10.9%重慶啤酒-17.3%-14.7%-30.4%-10.0%-16.9%-2.9%-0.6%珠江啤酒11.8%1.3%-27.9%-6.5%-1.9%-1.9%-25.2%燕京啤酒11.1%-3.0%-4.2%-6.6%-0.9%1.0%-18.3%華潤啤酒-17.7%-25.3%-24.3%-8.7%-19.9%9.2%-17.3%資料來源：，2、飲料：場景恢復助力營收高增，盈利仍有修復空間23Q1//23Q223H119H119H1圖表29：主要飲料企業(yè)營收情況（億元）22Q223Q2YoY較19Q222H123H1YoY較19H1東鵬飲料22.829.730.0%-42.954.627.2%-香飄飄3.64.935.2%-9.0%8.611.736.3%-15.0%李子園3.63.6-0.9%-7.07.00.1%66.4%承德露露3.43.52.4%8.3%14.614.92.2%18.9%養(yǎng)元飲品7.07.710.2%-19.6%27.530.09.2%-13.1%均瑤健康2.94.347.9%-5.48.862.5%30.2%百潤股份5.08.978.7%153.5%10.416.559.2%159.8%資料來源：，PET壓力緩解、白砂糖價格陡增，企業(yè)毛利率壓力有所緩解但尚未恢復至19H1水平。PET作為飲料企業(yè)的核心包材原材料，22H2以來價格持續(xù)下行、結束了自2021年初以2023年PET19H1圖表30：2023年PET格上力緩解 圖表31：23Q2白砂價格續(xù)前上漲勢出廠價:PET(PET瓶片出廠價:PET(PET瓶片):海南逸盛石化9500900085008000750070006500600055005000

出廠價:PET(PET出廠價:PET(PET瓶片):海南逸盛石化現(xiàn)貨價:白砂糖現(xiàn)貨價:白砂糖:南寧倉庫現(xiàn)貨價:白砂糖:南寧倉庫70006500600055005000 資料來源：， 資料來源：，3222Q223Q2變化pct較19Q222H