注射筆行業(yè)專題：一支小筆大講究卡位星辰大海

2投資摘要注射筆覆蓋患者群體數(shù)量廣闊，下游糖尿病+減重相關(guān)藥品市場規(guī)模超千億級，GLP-1推動注射筆新機(jī)遇：注射筆具備精準(zhǔn)定量注射、自主醫(yī)療、使用安全便捷核心優(yōu)勢，精準(zhǔn)契合糖尿病、減重等長期用藥患者人群需求，逐步成為主流注射方案。2021年重復(fù)使用注射筆約占糖尿病注射器總市場的81.69%。全球藥企搶灘布局GLP-1，以諾和諾德百億美元級大單品司美格魯肽為代表的相關(guān)產(chǎn)品的拉動，預(yù)計全球糖尿病+肥胖兩大領(lǐng)域近千億美元市場加速擴(kuò)容，催化行業(yè)迎全新發(fā)展機(jī)遇。諾和諾德、禮來、賽諾菲三家占據(jù)全球80%注射筆份額，注射筆專利壁壘高筑，國產(chǎn)加速突破：胰島素筆核心結(jié)構(gòu)專利超過1500項且大多數(shù)被國外企業(yè)已搶注，禮來、諾和諾德、賽諾菲三家占據(jù)注射筆市場80%份額，隨胰島素專利到期，YPS憑借瑞士技術(shù)陸續(xù)成為主流高性價比代工廠商。國產(chǎn)自研筆翰爾西為代表帶頭率先突破進(jìn)口壁壘。核心環(huán)節(jié)國產(chǎn)替代正當(dāng)時，全球產(chǎn)能缺口催生產(chǎn)業(yè)鏈上游注射筆品牌、代工、自動化設(shè)備進(jìn)口替代機(jī)會：以胰島素為例，注射筆約占10%+價值量。復(fù)盤YPS的成長之路，業(yè)績與下游客戶開發(fā)及新品需求變化強(qiáng)關(guān)聯(lián)，得大客戶得持續(xù)成長曲線，YPS22年代工收入3.1億瑞士法郎。本輪GLP市場擴(kuò)容加速有望催化行業(yè)新一輪增長，下游藍(lán)海市場打開上游注射筆生產(chǎn)、代工、設(shè)備機(jī)會，下游+上游打開注射筆進(jìn)口替代機(jī)遇，同時國內(nèi)集采對注射筆的降本需求，進(jìn)一步倒逼國產(chǎn)替代。注射筆產(chǎn)業(yè)鏈上游受益標(biāo)的：1）美好醫(yī)療：呼吸機(jī)代工起家，憑借液態(tài)硅膠、模具等平臺技術(shù)優(yōu)勢外延拓展血糖代工大市場；2）邁得醫(yī)療：高端醫(yī)用耗材自動化設(shè)備國產(chǎn)龍頭，胰島素筆上游設(shè)備有望國產(chǎn)替代；3）翰爾西（未上市）：八年磨一劍，成功突破注射筆專利壁壘，有望憑價格+產(chǎn)能優(yōu)勢重塑進(jìn)口壟斷格局。風(fēng)險提示：專利侵權(quán)風(fēng)險；商業(yè)化不及預(yù)期風(fēng)險；訂單不及預(yù)期風(fēng)險；產(chǎn)線產(chǎn)能建設(shè)不及預(yù)期風(fēng)險。301未被充分發(fā)掘的高潛力賽道，挖掘產(chǎn)業(yè)鏈上游進(jìn)口替代機(jī)會4一圖概覽注射筆多領(lǐng)域應(yīng)用慢病自主治療精準(zhǔn)用藥涉及隱私藥物高端制劑使用范圍藥劑胰島素果納芬GLP1/1R特立帕肽干擾素生長素高端美容針各類細(xì)胞基因生物制劑PD1PDL1全球患者人數(shù)

5.29億

超重或肥胖：26億我國：700萬使用特征精準(zhǔn)定量注射、實現(xiàn)自主醫(yī)療、使用安全便捷分類多次劑量容器重復(fù)式可調(diào)注射筆 拋棄式可調(diào)注射筆單次劑量容器單次定量注射弱化恐針心理優(yōu)點攜帶方便，疼痛感小，過程簡單價格便宜，用完即棄價格便宜，使用方便無需每天多次注射無痛，吸收率高，低感染缺點需皮下停留和專用筆芯疼痛感強(qiáng)，依從性低注射不便，劑量不準(zhǔn)價格昂貴，需24小時佩戴價格貴，體積大，需培訓(xùn)注射筆普通注射器胰島素專用注射器胰島素泵無針注射器價格227.9元/支 1.00元/支 1.56元/支 萬元以上 千元以上資料來源：翰爾西醫(yī)療微信公眾號，丁香園，藥智網(wǎng)，全球健康產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新觀察公眾號，動脈網(wǎng)，上海久森公眾號《胰島素產(chǎn)能保障影響因素和擴(kuò)產(chǎn)周期評估研究報告》等，德邦研究所注：胰島素全球患者人數(shù)為2020年數(shù)據(jù)，GLP1對應(yīng)超重肥胖人數(shù)為2021年數(shù)據(jù)，生長素對應(yīng)全球患者人數(shù)為2020年數(shù)據(jù)注射筆性價比、便捷性優(yōu)勢突出，下游胰島素、減重、生物制劑、醫(yī)美等多領(lǐng)域患者群體及廣闊需求驅(qū)動放量。德國INJEX，三鑫注射器5利拉魯肽臨床Ⅰ期臨床Ⅱ期臨床Ⅲ期申請上市批準(zhǔn)上市貝那魯肽司美格魯肽替爾泊肽利拉魯肽瑪仕度肽XW003(ecnoglutide)Rvbelsus（司美格魯肽口服片劑）諾利糖肽GZR18HRS9531GX-G6B1

456906retatrutideRAY1225BGM0504PB-718MWN101VCT220格魯塔株單抗U.S.

PatientsSeekingTreatment（美國患者人數(shù)）25-30MMReimbursement（報銷）100%GLP-1

ClassShare（GLP-1

同類份額）25-30%Adherence（堅持治療）65-70%NetDaily

Price（每日凈售價）$15-20~$35-40B市場規(guī)模U.S.

PatientsSeekingTreatment（美國患者人數(shù)）40-45MMReimbursement(80%CommercialPlans)（報銷，80%

商業(yè)計劃）50%GLP-1

ClassShare（GLP-1

同類份額）50-60%Adherence（堅持治療）45-55%NetDaily

Price（每日凈售價）$18-23~$50-55B市場規(guī)模資料來源：輝瑞官網(wǎng)，各公司公告，丁香園insight數(shù)據(jù)庫（截止2023年6月）等，德邦研究所圖：國內(nèi)多肽減重/糖尿病新藥上市審批進(jìn)展臨床前 申請臨床 批準(zhǔn)臨床注射筆相關(guān)藥品賽道市場空間廣闊，糖尿病+肥胖兩大領(lǐng)域近千億美元市場，多個新藥有望密集上市。全球藥企搶灘布局GLP-1，根據(jù)輝瑞公司報告預(yù)計2030年GLP-1在2型糖尿病和肥胖領(lǐng)域的全球市場規(guī)?？蛇_(dá)900億美元；其中2型糖尿病藥物市場約占350-400億美元，減肥藥物市場約占500-550億美元。圖：GLP-1RA

-

2

型糖尿?。?030

年，預(yù)計）、

GLP-1RA

–

肥胖癥（2030

年，預(yù)計）一圖概覽注射筆應(yīng)用，糖尿病+肥胖近千億美元市場6請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明。資料來源：香港拓普基因官方公眾號，諾和諾德公告，德邦研究所

注：假設(shè)1丹麥克朗兌換0.1469

美元2ComprisesVictoza?,Ozempic?,Rybelsus?

7ComprisesSaxenda?and

Wegovy?27531160711495120416608777909100009000800070006000500040003000200010000RybelsusOzempicWegovy2020年2021年2022年注射筆下游大單品減重藥放量持續(xù)加速GLP-1增速強(qiáng)勁，大單品諾和諾德司美格魯肽迅速放量。2023

年

2

月

1

日，諾和諾德發(fā)布

2022

年財報，全年總收入1769.54億丹麥克朗（約合259.94億美元），GLP-1全年收入（不包括減肥業(yè)務(wù)）833.71億丹麥克朗（約122.47美元），同比增長42%，主要由司美格魯肽貢獻(xiàn)。司美格魯肽2022年銷售額772.37億丹麥克朗（約113.46億美元），同比上升93.44%。值得關(guān)注的是，

減重領(lǐng)域收入較2021年同比增長84%，在所有業(yè)務(wù)中增速最快，占總收入比重升至9%。

2022年諾和諾德生產(chǎn)7.5億支注射筆。圖：諾和諾德GLP-1藥物減重銷售額占比變化 圖：諾和諾德主要產(chǎn)品2022年全球銷量 圖：司美格魯肽2020-2022年全球銷量百萬美元（以1

丹麥克朗兌換0.1469

美元換算）7請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明。GLP-1減肥適應(yīng)癥拓展有望帶來廣闊增量需求4.1億支22.32億支資料來源：CG醫(yī)療咨詢，《胰島素產(chǎn)能保障影響因素和擴(kuò)產(chǎn)周期評估研究報告》，NMPA等，德邦研究所量：1）胰島素端：2030年，全球預(yù)計糖尿病患者6.43億，按照2型糖尿病15.5%滲透率,1型100%滲透率，胰島素總需求69.0億支。2）GLP-1端：我們測算，2022年全球GLP-1藥物在糖尿病患者中的使用人數(shù)為442萬人，每人每年使用12支，則GLP-1藥物糖尿病注射筆使用7量0.4億支。2030年，超重人群將達(dá)到35.4億人，按照7%藥物干預(yù)比例，70%滲透率，則GLP-1減肥需求量22.32億支。價：1）重復(fù)式：終端價進(jìn)口筆高于國產(chǎn)筆；2）拋棄型：胰島素筆根據(jù)集采定價估算注射筆可占約10%+價值量。2021年胰島素GLP-12030E糖尿病患者肥胖癥患者2030年，12%滲透率，70%依從性2030年，70%滲透率，6%藥物干預(yù)比例量價進(jìn)口筆價格高于國產(chǎn)筆終端價（重復(fù)式）41.5億支

69.0億支出廠價（重復(fù)式）東寶機(jī)械筆60元左右，電子筆100元左右胰島素：21年集采中人胰島素注射液筆芯30元/支限價，預(yù)填充式為33元/支，粗略計算注射筆占比10%+價值量拋棄型8請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明。資料來源：國際糖尿病聯(lián)盟（IDF），華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，諾和諾德官網(wǎng)等，德邦研究所注射筆市場規(guī)模測算，GLP-1市場量級近百億202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E胰島素端全球2型糖尿病患者人數(shù)（億人）5.25.35.45.55.65.75.85.96.16.22型糖尿病胰島素治療平均滲透率（

）9.710.411.011.612.312.913.614.214.815.52型糖尿病患者每年需消耗胰島素量（支）54545454545454545454全球1型糖尿病患者人數(shù)（億人）0.30.30.30.30.30.30.30.30.30.3全球1型糖尿病患者需求量（億支）14.514.815.115.415.716.016.316.717.017.4胰島素總需求量（億支）41.544.246.949.852.755.858.962.265.569.0按照可重復(fù)筆三年使用壽命，80采用可重復(fù)筆，60元出廠均價可重復(fù)注射筆市場規(guī)模（億元）15.127.029.636.939.341.744.346.949.652.4一次性筆：20

使用，10元出廠價一次性胰島素注射筆市場規(guī)模（億元）83.188.493.999.6105.5111.6117.8124.3131.0138.0GLP-1端糖尿病適應(yīng)癥GLP-1糖尿病治療滲透率0.40.81.31.82.83.84.85.86.87.8使用GLP-1藥物的糖尿病患者人數(shù)（億人）0.020.040.070.100.160.220.280.350.410.48司美格魯肽、替爾泊肽等，按最低頻次計算，每年使用12支依從性（

）70707070707070707070GLP-1糖尿病適應(yīng)癥使用量（億支）0.20.40.60.81.31.82.42.93.54.1減重適應(yīng)癥全球超重/肥胖人數(shù)（億人）26.927.928.829.730.731.632.633.534.435.4藥物干預(yù)比例（

）1123344567接受藥物治療的全球超重/肥胖人數(shù)（億人）0.10.30.40.70.91.11.31.52.12.3GLP-1肥胖癥治療滲透率（）5102040505560656870接受GLP-1治療的全球肥胖癥患者人數(shù)（億人）0.00.00.10.30.30.40.50.61.00.9司美格魯肽、替爾泊肽等，按最低頻次計算，每月需要用4支，持續(xù)6個月GLP-1減重適應(yīng)癥使用量（億支）0.160.651.946.367.8710.2812.5815.3323.2922.32假設(shè)按照10元平均成本GLP-1注射筆市場規(guī)模（億元）3.310.225.572.192.0121.2149.5182.4267.6263.89一圖拆解注射筆結(jié)構(gòu)，專利壁壘高筑活塞桿頂部機(jī)械裝置活塞桿劑量顯示窗劑量指示產(chǎn)品批號注射推鍵筆芯架筆芯針顏色代碼帽色帶玻璃珠橡皮活塞白色條碼帶余量刻度刻度窗僅適用于混懸液外針帽內(nèi)針帽針頭保護(hù)片諾和諾德、禮來、賽諾菲三家占據(jù)全球80%注射筆份額，注射筆結(jié)構(gòu)復(fù)雜，專利為核心研發(fā)壁壘。胰島素筆專利超過4萬項，其中核心的筆結(jié)構(gòu)專利超過1500項，且絕大多數(shù)被國外企業(yè)搶注，諾和諾德、禮來、賽諾菲三家?guī)缀跽紦?jù)注射筆市場80%份額。專利密度高，突破難

度高，專利研讀時間成本高，研發(fā)專用設(shè)備投入大，歷時時間長，伴隨客戶研發(fā)、臨床、審批上市。玻璃卡式瓶按照材質(zhì)分COP/COC產(chǎn)能不足 生物相容性好、耐熱耐化學(xué)利用旋鈕刻度實現(xiàn)可變劑量（部分產(chǎn)品）按筆芯能否拆卸分拋棄式重復(fù)式技術(shù)難度最高資料來源：

UPG聯(lián)塑官方公眾號，動脈網(wǎng)，諾和諾德官網(wǎng)，

PSM藥盾公益微信公眾號，思瀚產(chǎn)業(yè)研究院，科創(chuàng)板日報等，德邦研究所10萬輝、德爾福、輝美中山匯豐、甘甘醫(yī)療、優(yōu)米泰禮來賽諾菲YPS一圖縱覽注射筆的產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)，核心環(huán)節(jié)國產(chǎn)替代正當(dāng)時資料來源：各公司官網(wǎng)，翰爾西公司微信公眾號，動脈網(wǎng)，時代財經(jīng)等，德邦研究所糖尿病/胰島素糖尿病&減重/GLP-1進(jìn)口組裝、檢驗設(shè)備國產(chǎn)仿制筆原研筆諾和諾德YPS代工，高度捆綁可重復(fù)使用筆一次性筆藥包材單獨注冊生長障礙/hGH骨質(zhì)疏松癥/PTH不孕癥/FSH腎上腺素美容針PD1….203.5億美元360億美元疾病/對應(yīng)藥劑

2021年終端藥品市場規(guī)模藥品組裝翰爾西以胰島素為例，注射筆約占10%價值量160億美元模具、注塑50+億美元萬海醫(yī)療進(jìn)口國產(chǎn)邁得醫(yī)療胰島素筆組裝線：實現(xiàn)螺桿、筆身、轉(zhuǎn)筒等組件之間的自動化組裝、粘結(jié)、檢測、包裝下游藍(lán)海市場打開上游注射筆生產(chǎn)、代工、設(shè)備機(jī)會，下游+上游打開注射筆進(jìn)口替代機(jī)遇。下游應(yīng)用市場規(guī)模累計超700億美元，從2021年胰島素集采首年反饋來看，中國三代胰島素市場國產(chǎn)僅占比16.49%。目前中國市場上注射筆進(jìn)口占據(jù)近80%份額，隨著以翰爾西為代表的國產(chǎn)原研筆上市，有望加速下游客戶注射筆的進(jìn)口替代，同時幫助下游客戶打開下游國產(chǎn)出海制約瓶頸，同時國內(nèi)集采對注射筆的降本需求，進(jìn)一步倒逼國產(chǎn)替代。自動化設(shè)備 注射筆代工 注射筆品牌 下游應(yīng)用針管分離及處理套管粘合組裝檢查刻度管、貼標(biāo)功能檢查及測試圖：高端裝配和測試系統(tǒng)主要流程德國Teamtechnik擁有高度自動化的注射筆裝配和測試系統(tǒng)代工處于上游階段，利潤空間小，依靠規(guī)模效應(yīng)；同時對生產(chǎn)線要求較高，需保證生產(chǎn)一致性諾和諾德、禮來、賽諾菲三家占據(jù)國內(nèi)近80%注射筆份額11201720182019重組甘精胰島素注射液（元/克）121（94%）123（93%）121（93%）胰島素干粉（元/克）576（60%）579（68%）658（72%）秀霖筆（元/支）121（67%）98（59%）119（49%）圖：甘李藥業(yè)主要產(chǎn)品銷售單價注：一支秀霖筆可容納3ml胰島素，括號中為毛利率；資料來源：甘李藥業(yè)招股說明書，共研網(wǎng)，QYResearch，德邦研究所圖：全球糖尿病注射筆市場銷售額及增速預(yù)測圖：中國糖尿病注射筆市場規(guī)模3.864.354.846543210202120232022市場規(guī)模（億美元）注射筆價值鏈分布，核心環(huán)節(jié)國產(chǎn)替代正當(dāng)時8%7%6%5%4%3%2%1%0%7060504030201002017 2018 2019 2020 2021

2022E

2023E

2024E

2025E

2026E

2027E

2028E銷售額（億美元） YOY（%）12英國醫(yī)學(xué)科學(xué)家提出胰島素理想輸注的概念，

皮下生理性胰島素輸注裝置研制成功筆式胰島素注射給藥器復(fù)盤胰島素注射筆的發(fā)展歷程，便捷性及經(jīng)濟(jì)性為核心20世紀(jì)70年代倫敦

Guys

醫(yī)院的HarryKeen和JoinPickup

提出便攜式胰島素泵的概念，隨后美敦力、迪斯科尼等公司開發(fā)出便攜式胰島素泵1978年胰島素專用注射器1921年自1921年胰島素應(yīng)用于臨床1924年，胰島素專用注射器研發(fā)成功，解決精度問題一次性胰島素注射器針頭較長較粗，易造成肌肉注射和引起患者痛苦復(fù)盤胰島素注射裝置的發(fā)展歷程，雖然早于胰島素注射筆產(chǎn)生以前已有胰島素泵等連續(xù)型注射胰島素產(chǎn)品，但因其患者學(xué)習(xí)成本高、經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)大未能成為主流。自1985年諾和諾德推出世界上第一支胰島素注射筆以來，筆式注射器始終為糖尿病患者的主流采納方案。據(jù)億歐網(wǎng)統(tǒng)計，當(dāng)前胰島素患者中約70%至93%的人在使用胰島素筆，僅7%至30%使用胰島素泵。首個GLP-1受體激動劑上市，2型糖尿病治療步入新階段2005年1985年諾和諾德推出世界上第一支胰島素注射筆，逐步分化為可重復(fù)使用、拋棄型兩類攜帶方便，注射迅速、準(zhǔn)確，劑量精確。針頭短而細(xì)，無需特定角度注射，操作簡單價格較為昂貴，處于應(yīng)用早期階段胰島素泵使用導(dǎo)管、費用高、操作復(fù)雜等胰島素患者中約70%至93%的人在使用胰島素筆，僅7%至30%使用胰島素泵無針注射器2013年利用高壓射流原理的無針注射筆在中國市場獲批智能胰島素注射筆2020年美敦力推出了具有集成CGM（動態(tài)血糖儀）功能的新版智能胰島素筆Inpen資料來源：諾和諾德官網(wǎng)，YPS官網(wǎng)，億歐網(wǎng)，生物通，《胰島素產(chǎn)能保障影響因素和擴(kuò)產(chǎn)周期評估研究報告》，穩(wěn)糖攻略，糖護(hù)士，創(chuàng)械圈公眾號，德邦研究所13可重復(fù)注射筆為糖尿病患者主流注射方案產(chǎn)品類別重復(fù)式注射筆一次性注射筆（預(yù)充）相關(guān)產(chǎn)品展示筆芯可更換筆芯，注射筆可重復(fù)使用不可更換筆芯，注射筆用后廢棄劑量劑量可設(shè)定、更改定量注射筆固定劑量劑量不固定注射筆劑量可設(shè)定預(yù)混式注射筆劑量可設(shè)定結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu)復(fù)雜，含較多零部件結(jié)構(gòu)簡單，零部件較少注射操作自動歸零，具備回零提示功能自動歸零其他功能記憶功能、數(shù)顯功能無終端價格260元（諾和筆5）32元（諾和銳門冬特充）資料來源：恒州博智，啟康醫(yī)療等，德邦研究所按藥物可否更換，注射筆可分為可重復(fù)注射筆和一次性注射筆（預(yù)充）?？芍貜?fù)注射筆由注射筆和胰島素筆芯構(gòu)成，筆芯中的藥物使用完后可以更換新的筆芯，而注射筆可以重復(fù)使用。一次性注射筆則為預(yù)充特定劑量胰島素的一次性注射裝置。筆身筆倉為一體，不可拆卸，使用時無需更換筆芯，用后廢棄。根據(jù)恒州博智數(shù)據(jù)，在糖尿病注射筆市場中，2021年重復(fù)使用注射筆約占總市場的81.69%，為主流的

使用方案。按產(chǎn)品原理，注射筆可分為機(jī)械式注射筆和電子智能注射筆。機(jī)械式注射筆是手動操作的注射設(shè)備，需要手動調(diào)整劑量。該技術(shù)已趨近穩(wěn)定，在市場中處于主導(dǎo)地位。電子智能注射筆是采用電機(jī)驅(qū)動原理實現(xiàn)與機(jī)械式注射筆同等功能的新型產(chǎn)品。它通常配備了液晶屏幕和可編程功能，可以通過一鍵式按鈕操作實現(xiàn)劑量設(shè)定和自主注射使注射過程更簡便。表：按藥物可否更換分類 表：結(jié)構(gòu)原理分類產(chǎn)品類別機(jī)械式注射筆電子智能注射筆相關(guān)產(chǎn)品展示產(chǎn)品原理機(jī)械原理電機(jī)驅(qū)動使用周期5年6年劑量準(zhǔn)確性較高較高最小增量1

單位0.1

單位終端價格260元（諾和筆5）1530元（Inno

pen

）14縱觀國內(nèi)已上市注射筆隊列，翰爾西率先突破進(jìn)口壁壘資料來源：NMPA，動脈網(wǎng)，

《胰島素產(chǎn)能保障影響因素和擴(kuò)產(chǎn)周期評估研究報告》，泰州市生態(tài)環(huán)境局官網(wǎng)，翰爾西醫(yī)療官網(wǎng)，德邦研究所受限于專利限制，國產(chǎn)注射筆逐步突破，翰爾西率先突破進(jìn)口壁壘，國產(chǎn)產(chǎn)能上量中。國際胰島素巨頭通常自產(chǎn)或定制與其胰島素產(chǎn)品配套的注射筆，自主研發(fā)注射筆往往難以繞過已有的諸多知識產(chǎn)權(quán)，因此研發(fā)難度大、研發(fā)周期長。國產(chǎn)上市仿制注射筆則可能產(chǎn)生專利侵權(quán)風(fēng)險。翰爾西注射筆自2012年立項后，歷經(jīng)8年研發(fā)成功上市，也成為國內(nèi)唯一可替代進(jìn)口商用產(chǎn)品，具備獨立完整知識產(chǎn)權(quán)的國產(chǎn)注射筆，后有望憑價格+產(chǎn)能優(yōu)勢重塑進(jìn)口壟斷格局。圖：已獲NMPA注冊的國產(chǎn)及進(jìn)口注射筆一覽公司型號規(guī)格批準(zhǔn)日期終端價格（元）適用范圍地址年產(chǎn)能國產(chǎn)康信醫(yī)療KXCF-01A、01B、02A、02B2022未指定江蘇優(yōu)米泰YST-ⅡA、YST-ⅡB2021搭配貝那魯肽注射液（仁會生物）上海翰爾西H5.1（可重復(fù)使用）2020未指定江蘇2400萬支（2023）萬輝醫(yī)療WH-5032018搭配通化東寶胰島素河南瑞宇科技PH50020211980搭配諾和諾德、禮來、賽諾菲胰島素河南輝美醫(yī)療2016未指定江蘇甘甘醫(yī)療XLB01E、XLB01A、XLB01G2018238搭配甘李藥業(yè)胰島素山東筆式胰島素注射器200萬支，預(yù)填充注射筆5000萬支（2017）德爾福BZ-VA、BZ-VB201940未指定江蘇中山匯豐HFZSQ-I、-I-A、II、III2014236未指定廣東通化東寶2019188甘舒霖筆芯吉林成紀(jì)生物重復(fù)使用可調(diào)式注射筆2019未指定甘肅進(jìn)口Ypsome（醫(yī)沛生）ServoPen2021未指定北京（瑞士）YpsoPen2015未指定北京（瑞士）Unopen2015未指定北京（瑞士）諾和諾德NovoPen

42019124搭配諾和胰島素天津7.5億支注射筆（2022）賽諾菲AllStar2016134搭配賽諾菲胰島素北京禮來ErgoII201889搭配禮來胰島素蘇州Luxura

HD型2015559僅適合與優(yōu)沁樂或優(yōu)沁林3mL胰島素筆芯(100IU/mL)配合使用HumaPen

Savvio2018搭配禮來胰島素尼米亞GensuPen

60-1；Gensupen2type

60-12014111搭配Bioton

S.A生產(chǎn)的重和林?北京15提供組件工具，引入自動處理系統(tǒng)機(jī)器集成在SAP

/

ERP系統(tǒng)中并可通過SAP指導(dǎo)的維護(hù)注射筆生產(chǎn)流程精密，塑造較強(qiáng)技術(shù)壁壘從工具設(shè)計和制造到注塑成型和組裝，注射筆生產(chǎn)流程的過程步驟一體化以提高生產(chǎn)率并降低成本。開發(fā)和制造高精度和多腔工具的能力和經(jīng)驗將保證產(chǎn)品自動化組裝的一致性。邁得醫(yī)療等國產(chǎn)廠商布局組裝、檢驗生產(chǎn)線，同時萬海醫(yī)療等代工廠憑借模具、注塑及成本優(yōu)勢加速全球注射筆代工布局。圖：注射筆生產(chǎn)的主要環(huán)節(jié)與技術(shù)模具制造工具車間中的腐蝕單元系統(tǒng) 工具車間的銑床和測量機(jī) 自動處理系統(tǒng)的注塑機(jī)資料來源：Ypsomed官網(wǎng)，邁德醫(yī)療官網(wǎng)，萬海醫(yī)療官網(wǎng)，德邦研究所一次性產(chǎn)品零件的注塑車間3D

CAD

/

CAM系統(tǒng)SiemensHX：利用計算機(jī)軟件進(jìn)行產(chǎn)品設(shè)計和制造3D測量和原型制作：對工件的表面輪廓尺寸進(jìn)行測量，使設(shè)計方案可以迅速轉(zhuǎn)化為實物注塑組裝在開發(fā)新平臺產(chǎn)品時，注重選擇可靠、經(jīng)濟(jì)的制造工藝戰(zhàn)略性投資于靈活的基礎(chǔ)設(shè)施，包括半自動和全自動設(shè)備終組裝提供藥品和器械組裝支持提供低、中和大批量的組裝系統(tǒng)，并為制藥客戶和合同灌裝廠提供多條生產(chǎn)線自動化組裝過程自動化包裝過程圖：注射筆生產(chǎn)的環(huán)節(jié)展示1602

復(fù)盤Ypsomed注射筆OEM之路17請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明。資料來源：Ypsomed公司官網(wǎng)，Ypsomed2022、2023年財報，德邦研究所Ypsomed：全球注射筆OEM龍頭，覆蓋全球核心客戶圖：YPS胰島素注射筆Ypsomed

集團(tuán)為瑞士自我給藥注射系統(tǒng)的開發(fā)商和制造商，于2003由Disetronic（1984年成立，輸注+注射）分拆保留注射業(yè)務(wù)，目前主要為糖尿病等提供胰島素泵（糖尿病護(hù)理業(yè)務(wù)，22/23財年收入占比35%）和注射系統(tǒng)以及注射筆用針頭（輸送系統(tǒng)業(yè)務(wù)，22/23財年收入占比62%）。輸送系統(tǒng)業(yè)務(wù)中，公司的產(chǎn)品布局完善，擁有多種型號和規(guī)格的筆式注射器及自動注射器。覆蓋全球主要客戶，包括阿斯利康、百時美施貴寶、輝瑞、羅氏、基因泰克、東寶等。糖尿病護(hù)理,173.5輸送系統(tǒng),307.8其他,

16.2圖：2022/2023YPS營收構(gòu)成（百萬瑞士法郎）18請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明。資料來源：Insights

by

Greyb，德邦研究所Ypsomed：早期專利布局完善，形成強(qiáng)大護(hù)城河完善的專利布局對于胰島素筆形成強(qiáng)大壁壘至關(guān)重要：Ypsomed對于專利的布局最早可以追溯到2002年，在2002-2010年間是公司專利申請的高峰期，截至2022年，Ypsomed在全球共有2162項專利，其中1029項已獲授權(quán)，這2162項專利分別屬于482個獨特的專利族。雖然近兩年對外公布的新增專利申請有所下滑，但考慮到專利申請可能需要長達(dá)18個月的時間才能公布，同時近年來ypsomed研發(fā)人員隊伍不斷擴(kuò)充，我們預(yù)計仍存在未公布專利申請，當(dāng)前數(shù)據(jù)并不意味Ypsomed專利申請量在下滑。從專利布局國家/地區(qū)來看，Ypsomed在美國申請的專利最多，其次是歐洲、德國和中國。引用Ypsomed專利的主要為胰島素/胰島素筆的生產(chǎn)廠家，其中包括賽諾菲、BD、SHL

Medical、諾和諾德、阿斯利康、通化東寶等。圖：Ypsomed每年新增專利申請圖：截至2022年Ypsomed專利布局地區(qū)/國家分布200180160140120100806040200UnitedStates

OfAmerica,

381Europe,

334China,Germany,

283163Japan,

163Switzerland,

99Australia,

93Poland,

40Denmark,

62Austria,

68other,158圖：截至2022年Ypsomed專利被引用情況Sanofi,

145Becton

Dickinson,35Shl

MedicalAg,

27NovoNordisk

As,22OwenMumford,

11Medtronic

MinimedInc,

11Unomedical,

9Norton

HealthcareLimited,

8Tecpharma KaleoInc,

6LicensingAg,

819請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明。資料來源：公司公告，德邦研究所Ypsomed：22/23財年輸送系統(tǒng)產(chǎn)量大幅增長近10年業(yè)績穩(wěn)步上升：2022/2023財年，YPS的輸送系統(tǒng)業(yè)務(wù)收入為3.1億瑞士法郎，同比增長14.4%，近10年收入CAGR為12%。22/23財年產(chǎn)量大幅增長，產(chǎn)品觸及患者接近700萬人：15/16財年，公司共生產(chǎn)8900萬支輸送系統(tǒng)。22/23財年產(chǎn)能持續(xù)增長，YpsoMates自動注射筆產(chǎn)量同比+35%，UnoPens筆式注射器產(chǎn)量同比+27%，

YpsoPump產(chǎn)量同比+146%。從產(chǎn)品觸及患者數(shù)量的角度看，18/19財年到22/23財年，使用Ypsomed輸送系統(tǒng)的患者數(shù)量已從410萬增長至690萬。圖：YPS輸送系統(tǒng)收入及增速（百萬瑞士法郎，%）91.292.896.9119127.9

132.5211.21922691.8%4.4%22.8%7.5%3.6%17.5%155.723.3%10.0%27.4%

307.80%5%10%14.4%

15%20%25%30%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.012/13

13/14

14/15

15/16

16/17

17/18

18/19

19/20

20/21

21/22

22/23胰島素輸送系統(tǒng) yoy4.14.75.16.76.915%9%31%3%35%30%25%20%15%10%5%0%87654321018/1919/20

20/21

21/22YPS輸送系統(tǒng)觸及人數(shù)（百萬人）22/23yoy圖：YPS輸送系統(tǒng)觸及人數(shù)（百萬人，%）20請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明。497.551.30100200300400500600收入 利潤501001502002503002020/9/232021/9/232022/9/2302004/9/23 2005/9/23 2006/9/23 2007/9/23 2008/9/23 2009/9/23 2010/9/23 2011/9/23 2012/9/23 2013/9/23 2014/9/23 2015/9/23 2016/9/23 2017/9/23 2018/9/23 2019/9/23資料來源：Yahoo

Finance，公司公告，Rico

J.Baldegger《Firm

Growthand

Innovation》，德邦研究所注：財年指4月到次年3月底；PE以9.24收盤市值計算；左軸代表收盤價，單位為瑞士法郎，右軸代表收入、利潤變化情況，單位為百萬瑞士法郎Ypsomed：股價復(fù)盤，當(dāng)前PE316倍2009-2010財年：開發(fā)并推出新的糖尿病品牌，同時Ypsomed憑借其專利和創(chuàng)新的注射系統(tǒng)再次贏得了重要的客戶項目，但短期內(nèi)仍無法彌補(bǔ)從賽諾菲失去的訂單2010-2011財年：降本增效，mylife

Pura血糖監(jiān)測系統(tǒng)和全球首款胰島素貼片泵myliferOmniPod持續(xù)拓展歐洲市場2011-2012財年：上半年糖尿病業(yè)務(wù)投入導(dǎo)致利潤下滑，賽諾菲銷售額下滑，對公司胰島素筆銷售產(chǎn)生負(fù)面影響。全年由于出售金融資產(chǎn)導(dǎo)致利潤同比增長，同時糖尿病護(hù)理板塊增長良好2003年：從Dietronic分拆，后幾年銷售額和利潤增速一直保持50%+，員工人數(shù)大幅增加，上市后股價迅速飆升2004-2005年，賽諾菲的銷售額約占Ypsomed總銷售額的60-70%：自公司成立以來，高度依賴賽諾菲訂單，所以在成立后的很多年，YPS主要專注于滿足賽諾菲的巨大需求，而不是尋找新客戶。2005年業(yè)績持續(xù)創(chuàng)紀(jì)錄，注射筆和針頭等核心業(yè)務(wù)的銷售額增長45%，員工增加至1100人2006-2007年：2006年為賽諾菲-安萬特生產(chǎn)OptiClik筆存在質(zhì)量問題，工廠關(guān)閉8周，業(yè)績持續(xù)下滑，賽諾菲開始計劃自產(chǎn)，YPS上升趨勢戛然而止。但此時YPS仍然高度依賴賽諾菲-安萬特，收入占比達(dá)50%以上。Richard

Fritschi臨危上任2008-2009財年：收購的全資子公司DiaExpert糖尿病業(yè)務(wù)顯著增長2015-2016財年：跟賽諾菲的合作關(guān)系重新加強(qiáng)，2016年底將為賽諾菲新產(chǎn)線供應(yīng)注射系統(tǒng)組件，胰島素輸送系統(tǒng)收入開始大幅增長2016-2017財年：GLP-1筆系統(tǒng)治療2型糖尿病的收入有所下滑2017年7月：GSK宣布將其GLP-1產(chǎn)品Tanzeum?撤出市場2018-2019財年：出售OmniPod2021-2022財年：胰島素輸送系統(tǒng)業(yè)績大增回升，新簽訂單36個，賽諾菲訂單貢獻(xiàn)持續(xù)提升（收入占比9%）2022-2023財年：胰島素注射業(yè)務(wù)繼續(xù)保持超20%增速，客戶持續(xù)拓展，新簽訂單數(shù)量35個2103

注射筆產(chǎn)業(yè)鏈上游受益標(biāo)的22美好醫(yī)療：呼吸機(jī)代工起家，外延拓展血糖大市場中游組件+下游自有品牌一體化美好醫(yī)療組件呼吸機(jī)組件自主產(chǎn)品人工耳蝸組件家用及消費電子組件其他醫(yī)療組件肺功能儀防護(hù)面罩To

BTo

H自有品牌：MeHow面部護(hù)理儀器組件、咖啡機(jī)組件、手機(jī)組件涵蓋監(jiān)護(hù)、呼吸氧療、急救、器械消毒、心血管、血糖等領(lǐng)域新領(lǐng)域、增長點精密模具及自動化設(shè)備呼吸機(jī)主機(jī)和面罩組件布局客戶的下一代呼吸機(jī)產(chǎn)品聲音處理器組件、植入體組件和附件液態(tài)硅膠模具、塑膠模具、自動化設(shè)備滲透管路系統(tǒng)和濕化器加熱組件老客戶新產(chǎn)品資料來源：美好醫(yī)療招股書，美好醫(yī)療年報，美好醫(yī)療官網(wǎng)，德邦研究所上代呼吸機(jī)組件老客戶老產(chǎn)品23資料來源：邁得醫(yī)療公司官網(wǎng)，公司公告等，德邦研究所邁得醫(yī)療：布局上游生產(chǎn)設(shè)備，國產(chǎn)替代加速放量邁得醫(yī)療安全輸注類血液凈化類新業(yè)務(wù)COP

預(yù)灌封或安全自毀式注射器預(yù)灌封注射器胰島素注射器安全注射針留置針高端醫(yī)用耗材智能裝備國產(chǎn)龍頭企業(yè)，布局胰島素筆上游生產(chǎn)設(shè)備業(yè)務(wù)。邁得醫(yī)療為國產(chǎn)高端醫(yī)用耗材智能裝備龍頭企業(yè)，產(chǎn)品線不斷拓寬，留置針、胰島素筆、預(yù)灌封等產(chǎn)線持續(xù)發(fā)力，高性價比產(chǎn)品把握降本替代關(guān)鍵點，助力下游降本增效，先發(fā)優(yōu)勢深度綁定下游客戶，深化合作持續(xù)進(jìn)行。進(jìn)軍百億藍(lán)海隱形眼鏡代工市場，第二增長曲線。隱形眼鏡調(diào)試產(chǎn)線良率爬坡順利（采用中國臺灣的主流技術(shù)），近期良率爬坡迅速，目前已達(dá)到行業(yè)領(lǐng)先水平，預(yù)計未來將進(jìn)一步爬至90%以上（全球頂尖水平），2024年商業(yè)化預(yù)期不變。圖：邁得醫(yī)療業(yè)務(wù)概覽自動化生產(chǎn)設(shè)備（組裝、檢測、包裝等）胰島素針采血針微型安全采血針活檢針輸液器…血液透析器透析管路中空纖維膜紡絲隱形眼鏡代工（2022年5月新布局）胰島素筆組裝線：實現(xiàn)螺桿、筆身、轉(zhuǎn)筒等組件之間的自動化組裝、粘結(jié)、檢測、包裝24翰爾西：八年磨一劍，成功突破注射筆專利壁壘資料來源：動脈網(wǎng)，翰爾西官網(wǎng)，NMPA，德邦研究所8年自主研發(fā)創(chuàng)新，帶頭突破胰島素筆進(jìn)口壁壘。翰爾西成立于2014年，創(chuàng)始人為擁有超20年的知名外企模具制造和塑膠成形高管經(jīng)歷的工程師楚耀強(qiáng)。自2012年立項以來，公司專注于突破具備自主知識產(chǎn)權(quán)的注射筆研發(fā)，2020年7月，翰爾西筆式注射器正式獲國藥監(jiān)局審批二類器械注冊證，公司重復(fù)型注射筆產(chǎn)品基于自主專利，設(shè)計注射次數(shù)為5000次，確保2000次以上精準(zhǔn)注射，成功突破進(jìn)口專利壁壘。23年年產(chǎn)能可達(dá)2400萬支，成就注射筆國產(chǎn)龍頭，有望進(jìn)軍國際大市場。2022年，公司建成完成國內(nèi)第一條筆式注射器的自動化生產(chǎn)線，形成2400萬支一次性注射筆的產(chǎn)能，并完成低成本零部件供應(yīng)體系。同時與全球注射筆生產(chǎn)設(shè)備廠家展開合作，設(shè)定1.5億產(chǎn)能目標(biāo)，有望憑借成本優(yōu)勢持續(xù)進(jìn)軍國際胰島素等注射大市場。圖：翰爾西發(fā)展歷程2012楚耀強(qiáng)辭職創(chuàng)業(yè)，自主研發(fā)注射筆立項2014蘇州翰爾西醫(yī)療器械開發(fā)有限公司正式成立2015第一代注射筆研制成功，并以420萬的價格轉(zhuǎn)讓給成紀(jì)生物（后被瀚宇藥業(yè)收購）2016完成了第二代注射筆的研發(fā)，成為國內(nèi)唯一擁有全套知識產(chǎn)權(quán)的產(chǎn)品2020產(chǎn)品獲NMPA批準(zhǔn)上市2022新建產(chǎn)能可達(dá)2400萬支/年25風(fēng)險提示專利侵權(quán)風(fēng)險：如果產(chǎn)生專利侵權(quán)，可能會產(chǎn)生長期的法律糾紛，導(dǎo)致企業(yè)的市場份額、利潤和聲譽(yù)受到損害。商業(yè)化不及預(yù)期風(fēng)險：如果產(chǎn)品放量不及預(yù)期，會導(dǎo)致綁定的給藥輸送裝置受到較大影響。訂單不及預(yù)期風(fēng)險：如果代工企業(yè)產(chǎn)能快速擴(kuò)張，但未能拿到與之匹配的訂單，將會對代工企業(yè)的收入和利潤造成較大影響。產(chǎn)線產(chǎn)能建設(shè)不及預(yù)期風(fēng)險：如果企業(yè)訂單快速增長，但未能完成與之匹配的產(chǎn)線產(chǎn)能建設(shè)，將會對企業(yè)的市場份額，盈利能力造成較大影響