2023年絨紡行業(yè)分析報告

2023年絨紡行業(yè)分析報告目錄一、公司簡介 PAGEREFToc374805476\h41、絨紡專營上市公司 PAGEREFToc374805477\h42、股權結(jié)構(gòu) PAGEREFToc374805478\h4二、絨紡行業(yè) PAGEREFToc374805479\h51、行業(yè)規(guī)模相對小 PAGEREFToc374805480\h52、羊絨原料的特性 PAGEREFToc374805481\h5（1）服用性能的優(yōu)越性 PAGEREFToc374805482\h5（2）山羊絨的稀缺性 PAGEREFToc374805483\h73、絨紡行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc374805484\h84、羊絨的產(chǎn)量和價格 PAGEREFToc374805485\h85、需求市場 PAGEREFToc374805486\h106、絨紡行業(yè)上市公司 PAGEREFToc374805487\h11三、全球布局，全產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc374805488\h121、生產(chǎn)設計和銷售的全球布局 PAGEREFToc374805489\h122、英國鄧肯公司 PAGEREFToc374805490\h133、產(chǎn)業(yè)鏈下游產(chǎn)品快速擴產(chǎn) PAGEREFToc374805491\h154、舊有產(chǎn)能利用較為充分 PAGEREFToc374805492\h175、財務指標大幅改善 PAGEREFToc374805493\h186、債權和股權融資 PAGEREFToc374805494\h20（1）債權融資優(yōu)惠大 PAGEREFToc374805495\h20（2）近期股權融資改善負債率 PAGEREFToc374805496\h21四、盈利預測 PAGEREFToc374805497\h221、主要假設 PAGEREFToc374805498\h222、收入預測 PAGEREFToc374805499\h23五、主要風險 PAGEREFToc374805500\h241、訂單有可能低于預期 PAGEREFToc374805501\h242、產(chǎn)能達產(chǎn)時間有可能推遲 PAGEREFToc374805502\h253、產(chǎn)品價格波動風險 PAGEREFToc374805503\h25一、公司簡介1、絨紡專營上市公司中銀絨業(yè)成立于2023年，2023年通過與當時的圣雪絨資產(chǎn)臵換，借殼上市，目前是我國唯一一家專注于羊絨紡織及制品生產(chǎn)銷售，并實現(xiàn)從原絨采購到羊絨制品生產(chǎn)全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋的羊絨制品類上市公司。公司總部位于寧夏自治區(qū)靈武市羊絨產(chǎn)業(yè)園區(qū)內(nèi)，現(xiàn)有員工2600多人。公司有7個子公司和4個分支機構(gòu)。自04年起連續(xù)7年無毛絨、絨條出口全國第一，羊絨紗線及制品出口居全國前三，出口收入占公司年收入的50%左右。現(xiàn)有品牌包括“Philosofie菲洛索菲”羊絨衫、“Todd&Duncan托德鄧肯”精梳針織絨線等等。2、股權結(jié)構(gòu)公司借殼上市時是1.66億股，經(jīng)過了兩次轉(zhuǎn)增兩次增發(fā)，股份現(xiàn)為全流通，共7.19億股。其中，33.35%屬于控股股東寧夏中銀絨業(yè)國際集團，簡稱中絨集團，是中銀絨業(yè)董事長馬生國與另外兩名親屬建立的?？傮w來看，公司股權比較集中。二、絨紡行業(yè)1、行業(yè)規(guī)模相對小絨紡行業(yè)是“棉、麻、絲、毛、絨”五種天然纖維紡織業(yè)中規(guī)模最小的行業(yè)，主要原因是原料稀少。絨紡行業(yè)主要以山羊絨、駝絨、兔絨等為原料，產(chǎn)成品包括羊絨衫、大衣、圍巾等服裝及配飾。絨紡屬于資金密集型和勞動密集型行業(yè)。2、羊絨原料的特性（1）服用性能的優(yōu)越性由于關鍵指標不同造成巨大的性能差異，羊絨有著嚴格的定義。中國的GB11951—1989《紡織品天然纖維術語》中定義羊絨為從開士米山羊(Caprahircuslaniger)身上取得的毛纖維。美國羊毛產(chǎn)品標簽法（TheU.S.WoolProductsLabelingActof1939）將羊絨定義為：1）自絨山羊(Caprahircuslaniger)身上的底層細（分梳）絨毛；2）平均纖維直徑不超過19μm；3）含有不超過3%（重量比）的直徑大于30μm的羊絨纖維，纖維的直徑變異系數(shù)不得超過24%。嚴格的定義保證了羊絨的品質(zhì)，也就保證了其服用性能的優(yōu)越性：1）柔軟性羊絨織物具有柔、軟、輕、滑、糯、暖、爽的特性。羊絨織物在加工過程中經(jīng)過特殊的縮絨整理，表面有一層細絨，用手感覺柔軟、細膩、滑糯、豐滿。另外羊絨織物如果貼身穿著，直接與人體皮膚接觸時，不但沒有刺癢的感覺，反而非常舒適。2）保暖性羊絨本身就是山羊在寒冬時為抵御寒冷而在山羊毛根處生長的一層細密、豐厚的絨毛。天氣愈寒冷，細絨愈豐厚，纖維生長愈長。所以用羊絨纖維加工的羊絨織物具有良好的保暖性。3）吸濕性羊絨的吸濕能力是所有纖維中最強的，回潮率在17%左右。羊絨織物貼身穿著時，能夠在外界氣候多變的情況下自動吸濕，具有良好的排汗作用，并可與人體皮膚快速自動調(diào)節(jié)出適合肌膚生理的溫度。正因為有其他天然纖維或人造纖維無法比擬的特性，山羊絨成為高檔服裝配飾的原料。（2）山羊絨的稀缺性羊絨價格主要是由三個指標決定的，即羊絨的細度、長度和顏色。國際市場要求直徑至少在16μm以下，長度越長越好，顏色以白色為最好。羊絨價格昂貴，除了因其優(yōu)越性之外，還有稀缺性。稀缺性主要是因為，能出產(chǎn)滿足高標準的羊絨的絨山羊種群小，且繁殖率低。世界上70%以上的羊絨出自中國，價值較高的白絨大部分出自中國，而世界上最頂級的羊絨大都出自東經(jīng)105-115度，北緯35-45度之間，也就是內(nèi)蒙古自治區(qū)境內(nèi)陰山山脈一帶。這里棲息著內(nèi)蒙古絨山羊三大品種：阿爾巴斯白絨山羊，二狼山白絨山羊和阿拉善白絨山羊，這三種羊產(chǎn)的羊絨能夠滿足幾乎最苛刻的原料要求，尤其是細度可達13-14μm。可惜的是，在上世紀80-90年代由于羊絨價格高，部分地區(qū)出現(xiàn)了改良的絨山羊品種，比如遼寧絨山羊。經(jīng)改良后，羊絨產(chǎn)量提高了，但是質(zhì)量嚴重下降，甚至無法達到羊絨的標準，失去了珍貴的價值。在此期間，內(nèi)蒙古絨山羊三大品種受到了嚴重打擊，幾乎絕種，后來質(zhì)量問題被認識到之后又開始努力保護和恢復高等級羊絨的出產(chǎn)了。羊絨是絨山羊每年冬天為了抵御嚴寒而在羊毛與皮膚之間長出的一層細密的絨毛，每年春夏山羊脫毛可得，因此一年出產(chǎn)一次。絨山羊一年一胎，繁殖率也比一般羊類較小。而且絨山羊的幼羊要長到3歲才開始抓絨。山羊絨英文是cashmere，最早出產(chǎn)于克什米爾地區(qū)，是印度國王喜愛的高級面料，在19世紀受到法國皇廷追捧，并最終在歐洲貴族中流傳開來。時至今日，羊絨稀少的產(chǎn)量決定了其只能為少數(shù)人所擁有。3、絨紡行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈絨紡行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈從牧民抓絨開始，經(jīng)過原絨收儲階段，之后進行人工分選，水洗去掉樹枝、皮屑和灰塵等形成水洗絨，再將羊毛與羊絨進行分梳形成無毛絨，加工絨條，染色，紡織成粗紡紗線，絨條加工成精紡紗線，最后將紗線編織成服裝配飾等。4、羊絨的產(chǎn)量和價格我國是世界上羊絨的最大生產(chǎn)國和出口國，擁有全球75%的山羊絨產(chǎn)量、95%的優(yōu)質(zhì)山羊絨產(chǎn)量及80%以上的山羊絨絕對出口量，年產(chǎn)超過10000噸原絨、加工7000多噸無毛絨、生產(chǎn)3000萬件羊絨衫、出口3600噸無毛絨和近2100萬件羊絨衫。隨著國際羊絨加工產(chǎn)業(yè)向我國境內(nèi)轉(zhuǎn)移，我國羊絨制品加工能力迅速增強，實際控制了全球93%的羊絨原料。羊絨大部分出產(chǎn)于中國，在上世紀中國將大部分原絨出口，也已經(jīng)產(chǎn)生很高的經(jīng)濟利益。而今我國紡織業(yè)逐漸向下游發(fā)展，越來越多羊絨加工后再出口。經(jīng)濟利益的誘惑使得羊絨產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷過幾番波動，比如羊絨中摻雜沙子甚至重金屬溶液，或者雜交絨山羊?qū)е沦|(zhì)量降低等情況影響了羊絨價格，現(xiàn)在羊絨產(chǎn)量已經(jīng)比較穩(wěn)定，增速略微向下。目前原絨出口價格大約為每噸10萬美元。5、需求市場2023年以后，服裝銷售經(jīng)歷了快速增長階段，2023年全國大型零售企業(yè)服裝銷售量為42.58億件，04年以來7年間的復合增長率為8.16%，如果計算銷售金額則復合增長率接近20%。觀察羊毛/羊絨衫的銷售量，04年到11年7年的復合增長率為2.81%，大大落后于服裝總體銷量。究其原因，主要有兩點：一是產(chǎn)品自身的原因，例如原料產(chǎn)量低，產(chǎn)品較單一（羊絨衫適合穿著的地區(qū)相對小、時間相對短），品牌設計較差、時尚感不強等等；二是由于宣傳不夠，消費者對羊絨衫的功能了解較少，認識不足。但是多組分纖維紗線可將羊絨及其他紡織原料混合，不僅可擴大羊絨制品產(chǎn)量，也大大增加了產(chǎn)品的時尚性和穿著的季節(jié)，例如將羊絨與棉混合制成的紗線可制作襯衣等，與絲綢混合制成的紗線可制作圍巾等，羊絨混紡產(chǎn)品將成為一個新的增長點。另一方面，羊絨作為高端服裝原料，隨著奢侈品消費在新富國家和人群中的快速提高，羊絨制品的消費增速也將提高。6、絨紡行業(yè)上市公司在中國A股上市的絨紡公司中，除了中銀絨業(yè)是專營羊絨制品生產(chǎn)和銷售外，還有著名羊絨衫品牌“鄂爾多斯”所屬公司鄂爾多斯。鄂爾多斯實行分業(yè)經(jīng)營，除了絨紡行業(yè)外，還涉及電冶等，其中羊絨制品的營業(yè)收入只占總收入的13%左右。相比市場，絨紡行業(yè)公司走勢相對較好，尤其是公司在2023年紗線擴產(chǎn)后大幅上漲，2023年紗線和羊絨衫制品大幅擴產(chǎn)后可能還將有較好表現(xiàn)。三、全球布局，全產(chǎn)業(yè)鏈1、生產(chǎn)設計和銷售的全球布局公司目前有8個控股或全資子公司，分別進行原絨收購、紗線以及服飾制品生產(chǎn)和全球銷售。在中國大陸的子公司有3家，分別是中銀鄧肯服飾（負責羊絨制品的生產(chǎn)和銷售），寧夏阿爾法（負責羊絨條的生產(chǎn)和銷售），中銀原料公司（負責羊絨原料的收儲加工和銷售）；在境外的有5家，分別是英國鄧肯公司（購于2023年，主要進行紗線的設計生產(chǎn)和銷售），日本中銀公司（成立于2023年，用于負責代工成衣），香港東方羊絨公司（購于2023年，負責對意大利市場銷售絨條），美國中銀服飾公司（成立于2023年，負責美國市場的羊絨制品銷售），中銀柬埔寨公司（成立于2023年，生產(chǎn)和銷售多組份羊絨制品）。除此之外，公司還有4個分支機構(gòu)，分別是平湖分公司、上海分公司（負責美國成衣訂單）和深圳分公司（負責香港紗線市場），以及北京辦事處（負責歐洲紗線市場）。2、英國鄧肯公司托德鄧肯紗線公司是一家擁有140年歷史的世界頂級紗線生產(chǎn)公司。19世紀末，托德登肯與道森國際合作，成功發(fā)明了世界上第一臺無毛絨分離機，成為世界上第一家羊絨紗線生產(chǎn)企業(yè)，并開創(chuàng)了現(xiàn)代羊絨產(chǎn)業(yè)。至今，托德鄧肯擁有世界頂級的染紗和配色工藝，有ColouristofCashmere（色彩魔術師）之稱，累積色彩多達上千種，并能保持衣服柔軟光亮，色彩歷久彌新，成為眾多高級成衣、高級定制以及私人品牌的原料供應商，最著名的紗線品牌是“Todd&Duncan”牌紗線。托德鄧肯紗線公司在2023年以前屬于美國道森國際，是中銀國際的下游客戶。公司從中銀國際進口羊絨原料后紡成紗線，出售給下游公司，比如同屬道森國際旗下的Barrie公司和DawsonForté公司。Barrie公司為服裝界最高端的高級定制品牌和私人品牌提供羊絨針織品，其客戶包括Hermès愛馬仕、Chanel夏奈爾等頂級品牌；DawsonForté公司是美國頂尖的羊絨服裝供應商，其品牌為“KinrossCashmere”。2023年中銀國際收購了托德鄧肯紗線公司，獲得了世界頂級的染紗技術、多種品牌包括其著名品牌“Todd&Duncan”牌紗線及歐美的銷售網(wǎng)絡等。同時中銀國際與道森國際旗下的Barrie公司和DawsonForté公司也分別簽訂了協(xié)議，協(xié)議授予中銀絨業(yè)每年向道森福特供應70萬件羊絨針織品（其中至少50萬件羊絨衫）的優(yōu)先供應權，為期四年；以及與Barrie公司為期四年的供貨合同，即鄧肯公司向Barrie銷售紗線。中銀國際作為母公司，繼續(xù)想英國鄧肯公司提供羊絨原料，同時可以間接向歐美的世界頂級品牌供應產(chǎn)品，對于公司的產(chǎn)業(yè)鏈下移有很大的幫助。目前，公司新近成立的美國分公司正在進行銷售網(wǎng)絡建設，在美國紐約SOHO區(qū)購臵零售旗艦店作為平臺，以貿(mào)易為先導，在以鄧肯公司旗下的“BrownAllen”牌羊絨衫銷售的同時，推出“Todd&DuncanCashmere”羊絨服飾品牌，擴大在美國市場的直接銷售。3、產(chǎn)業(yè)鏈下游產(chǎn)品快速擴產(chǎn)公司目前已經(jīng)由幾年前出口原絨的單一業(yè)務發(fā)展為覆蓋全產(chǎn)業(yè)鏈的行業(yè)龍頭，2023年末，各項產(chǎn)品的最大產(chǎn)能分別為：原絨收儲5000噸，水洗絨5000噸，無毛絨分梳1100噸，粗紡紗700噸（國內(nèi)360噸，英國340噸），羊絨衫150萬件。并有在建粗紡紗項目720噸，精紡紗在建項目260噸，在2023年底或2023年初投產(chǎn)，及柬埔寨在建多組份項目200萬件，在2023年投產(chǎn)。從擴產(chǎn)的歷程來看，產(chǎn)業(yè)鏈中間部分已經(jīng)保持穩(wěn)定，5000噸原絨收儲項目是2023年中建成，紗線項目產(chǎn)能將在2023年擴大一倍，這就意味著，產(chǎn)業(yè)鏈兩端的產(chǎn)能剛經(jīng)歷過或正在經(jīng)歷大規(guī)模擴張。原絨收儲項目的必要性在于，羊絨原料的質(zhì)與量是公司簽訂訂單合同的保證，也是下游擴產(chǎn)的保證。目前公司最大收儲量為5000噸，大約占中國羊絨年產(chǎn)量的40%，全球產(chǎn)量的1/3，為公司進一步向中下游擴大壟斷優(yōu)勢奠定了基礎。紗線和服飾制品項目的擴產(chǎn)原因是，越趨近產(chǎn)業(yè)鏈下游的產(chǎn)品的毛利率越高，公司近年來在產(chǎn)業(yè)鏈下游產(chǎn)品的收入增長也比較快。4、舊有產(chǎn)能利用較為充分從2023年的分項收入我們可以做出推算，依照以下規(guī)則進行計算，按照市場價格粗略估算，中間產(chǎn)品的產(chǎn)量基本達到滿產(chǎn)：1）先保證自用，剩余出售為原則；2）原絨加工到水洗絨的出絨率為70%，原絨到無毛絨的出絨率為45%，無毛絨到羊絨條的出絨率為90%，紗線以上環(huán)節(jié)超過98%，以及一件羊絨衫的含絨量為250-300克。5、財務指標大幅改善伴隨著公司借殼上市，從資本市場融資用以擴大產(chǎn)能，公司自07年以來營業(yè)收入高速增長，復合增長率達到27.61%。由于出口業(yè)務占比較大，受外圍市場影響的收入波動也較大，這也是公司近兩年大力發(fā)展下游產(chǎn)品的原因之一。公司在09年以前的毛利率和凈利率較低，波動也較大，主要是由于產(chǎn)品位于產(chǎn)業(yè)鏈的上游，議價能力差，羊絨的原絨出口受歐美日等地消費形勢和匯率等影響很大。自09年后公司加大下游產(chǎn)品擴產(chǎn)進程后，毛利率和凈利率明顯穩(wěn)定下來，且凈利率穩(wěn)步提高。加權凈資產(chǎn)收益率也逐年大幅提高。公司財務費用率在三費中最高，這與公司的資金需求量較大有關，其原材料采購和產(chǎn)品銷售回款的時間相隔較大，因此各種借款利息較高。與其他紡織制造業(yè)公司類似，銷售費用率的占比較低，而公司管理費用率也不高，均在4%以下。公司的存貨較高，周轉(zhuǎn)率較低，這與其原材料儲備量較大有關，生產(chǎn)型企業(yè)相對銷售型企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率較低并無不妥。應收賬款周轉(zhuǎn)率自2023年后逐年提高，與公司開始收購下游企業(yè)。向產(chǎn)業(yè)鏈下游發(fā)展后話語權增加有關。6、債權和股權融資（1）債權融資優(yōu)惠大羊絨收購通常在每年的4-9月進行，無毛絨和絨條銷售從當年10月持續(xù)到轉(zhuǎn)年4月，紗線銷售幾乎可以持續(xù)全年，羊絨制品銷售多集中在羊絨收購的轉(zhuǎn)年5-9月進行。因此，現(xiàn)金支出與流入有較長時間的差距。由于原絨收儲大多需要在較短時期內(nèi)現(xiàn)金支付，同時由于優(yōu)質(zhì)原絨產(chǎn)量稀少，為確保優(yōu)質(zhì)原料的采購數(shù)量，公司通常會支付部分預付款，因此每年4-9月的采購期對公司現(xiàn)金流的考驗很大。公司需要經(jīng)常性的短期借款，長期占到總資產(chǎn)的50%以上。但是公司作為民族貿(mào)易和少數(shù)民族用品生產(chǎn)企業(yè)，享受中國人民銀行的貼息優(yōu)惠，也就是實行比正常的一年期流動資金貸款利率低2.88個百分點的優(yōu)惠利率政策，10年和11年收到的人行貼息每年在2023-3000萬元間，分別相當于當年歸屬于母公司凈利潤的35%和25%左右。（2）近期股權融資改善負債率除定期的短期借款融資以外，公司借殼上市后兩次通過資本市場融資，用于固定資產(chǎn)投資項目和營銷網(wǎng)絡建設項目等。2023完成年定向增發(fā)2.9億元用于“5000噸羊絨采購及初加工項目”、“羊絨制品國內(nèi)市場營銷體系建設項目”，2023年完成配股6.5億元用于新增“720噸/年粗紡多組份特種纖維紗線”和“260噸/年精紡多組份特種纖維紗線生產(chǎn)線”。公司過去幾年的資產(chǎn)負債率一直居高不下，現(xiàn)金流也較為緊張。通過資本市場的大規(guī)模融資后，在2023年一季度和2023年三季度的分別大幅下降，最近的季報顯示資產(chǎn)負債率已經(jīng)降到70%以下。四、盈利預測1、主要假設產(chǎn)能：柬埔寨多組份混紡產(chǎn)能2023年6月投產(chǎn)，因投產(chǎn)較晚影響訂單，產(chǎn)量按產(chǎn)能的60%計算，之后產(chǎn)量按產(chǎn)能計；羊絨制品對精紡紗線和粗放紗線的需求相同，分別為50%；精紡紗產(chǎn)量按達產(chǎn)產(chǎn)能計，首先滿足自產(chǎn)需要，剩余出售；粗紡紗、絨條、無毛絨、水洗絨的產(chǎn)量和銷售量計算方法與精紡紗類似；羊絨原絨以5000噸為基礎，可外購；毛利率：上游產(chǎn)品毛利率波動較大，因此2023年以后年份的毛利率采用最近一期毛利率計算；精紡紗線新增產(chǎn)能毛利率假設在第一年較低，之后恢復到25%左右；粗紡紗線由于2023年擴產(chǎn)產(chǎn)量較大，無毛絨需求量大增，以至于無毛絨自產(chǎn)無法滿足紗線生產(chǎn)需求而需要外購，2023年粗放紗線的毛利率比2023年降低2個百分點；假設柬埔寨產(chǎn)能投產(chǎn)第一年由于設備調(diào)試等原因，服裝毛利率較前一年低一個百分點，之后恢復；價格：上游產(chǎn)品價格按照市場價粗略計算，不考慮每筆訂單的具體情況；下游服裝及其他制品因其更接近終端消費者，公司的議價能力也更強，因此假設每3年均價上漲10%，之后維持2年不變；稅率：公司目前同時享受高新技術企業(yè)稅收優(yōu)惠和西部大開發(fā)稅收優(yōu)惠政策，所得稅稅率按照15%征收，假設至少一項稅收優(yōu)惠可以保持。2、收入預測仍然按照“先滿足自產(chǎn)，剩余出售”的原則，以及以上假設條件，和過去銷售的情況，我們可以粗略推測2023年各種產(chǎn)品的產(chǎn)量。按此規(guī)則估算未來幾年的各種產(chǎn)品的收入成本，得出以下結(jié)果：預計2023年到2023年的銷售收入分別為22.62億元、30.42億元和36.97億元，凈利潤為2.92億元、4.39億元和5.71億元，按照2023年攤薄后的股本計算的每股收益為0.41元、0.61元和0.79元。五、主要風險1、訂單有可能低于預期由于出口收入達到營業(yè)收入的一半左右，且面對的是歐美的高端消費市場，公司訂單有可能受到經(jīng)濟危機影響而減少。從國際經(jīng)濟形勢來看，歐洲經(jīng)濟持續(xù)低迷的預期仍在，美國經(jīng)濟復蘇十分緩慢，今年大幅發(fā)展的可能性很小。從公司在今年上半年披露的數(shù)據(jù)來看，國外銷售的占比相對前兩年有所下降，預計未來國內(nèi)銷售的發(fā)展速度將超越國外銷售。從公司訂單角度看，國外訂單仍然占主導，增速不減，且國內(nèi)銷售之勢旺盛，目前并不存在訂單大幅降低的可能。2、產(chǎn)能達產(chǎn)時間有可能推遲目前未投產(chǎn)的產(chǎn)能包括：國內(nèi)720噸粗紡紗線設備正在調(diào)試，預計年底可完成；260噸精紡紗線設備已經(jīng)調(diào)試完成；柬埔寨子公司200噸多組份纖維生產(chǎn)線仍在建設，存在達產(chǎn)時間推遲的可能。3、產(chǎn)品價格波動風險由于原料成本高，羊絨價格對公司盈利有較大影響，同時羊絨制品價格也受到消費市場的深刻影響，因此公司對產(chǎn)業(yè)鏈兩端的產(chǎn)品價格波動都要有一定的耐受性。公司的5000噸原絨收儲計劃是對原料成本的平滑機制，可以一定程度上抵御價格波動風險。

2023年電子行業(yè)智能化分析報告2023年9月目錄一、消費電子發(fā)展趨勢：智能性和便攜性 3二、谷歌眼鏡開創(chuàng)可穿戴設備先河 4三、智能手表將續(xù)寫可穿戴設備輝煌 51、第一代智能手表缺乏外觀設計和生態(tài)系統(tǒng)支持 52、第二代智能手表側(cè)重運動和健康監(jiān)測 53、即將出現(xiàn)的第三代智能手表功能更強大 6（1）蘋果iWatch有望年底亮相 7（2）三星有望發(fā)布多款產(chǎn)品 7四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機 8五、硬件變革大，投資機會多 91、水晶光電：光學龍頭，智能眼鏡最顯著受易標的 102、環(huán)旭電子：設備連接的無線紐帶，微小化貼片工藝先鋒 113、歌爾聲學：聲學龍頭，小空間實現(xiàn)高音質(zhì) 114、共達電聲 12六、附錄—可穿戴設備近期新聞匯總 121、屏幕有點小蘋果智能手表iWatch要來了 122、Google智慧手錶具雙觸控板、能無線上網(wǎng) 133、三星ProjectJ計劃曝光：智能手表不讓蘋果專美 14一、消費電子發(fā)展趨勢：智能性和便攜性消費電子沿著智能性和便攜性兩個維度發(fā)展。在過去幾年，市場關注的焦點在于智能性維度，即設備從功能型向智能型的演變；直至最近，谷歌眼鏡才引發(fā)了市場對便攜性維度的關注。在便攜性的維度，我們把電子產(chǎn)品分為四種類型：固定型、可攜帶型、可穿戴型和嵌入人體型。我們認為，消費電子產(chǎn)品從可攜帶型向可穿戴型的演變剛剛開始，未來甚至會向可嵌入型演變，投資機會將非常豐富。JuniperResearch預計：至2023年，整個可穿戴電子設備市場將會超過150億美元，比2021年將近翻一倍，可穿戴智能設備的銷量至2022年預計將達到7000萬臺。正如應用的成長促進了智能手機市場的興盛，可穿戴技術領域也會出現(xiàn)類似的成長：做到應用生態(tài)系統(tǒng)與可穿戴設備同步增長，各種新功能的產(chǎn)品將層出不窮。谷歌、蘋果、三星等大廠商均已在可穿戴電子設備領域有所布局，期望能把握下一輪移動技術變革的行情。當前各大廠商關注度較高的可穿戴式智能設備主要是智能眼鏡和智能手表。二、谷歌眼鏡開創(chuàng)可穿戴設備先河谷歌眼鏡給硬件行業(yè)帶來了重大變革和機遇，其對硬件的要求體現(xiàn)在四個方面：1）人機互動友好性（包括信息輸入和輸出）；2）續(xù)航時間長；3）連接性；4）輕薄微型化。谷歌眼鏡在硬件方面的創(chuàng)新主要體現(xiàn)在信息輸出和續(xù)航時間上，信息輸出的創(chuàng)新之處在于采用微投和反射顯示屏的圖像輸出方案以及骨傳導耳機的聲音輸出方案，通常的微投具有功耗高的問題，谷歌的創(chuàng)新能夠大大降低功耗，延長續(xù)航時間。谷歌眼鏡硬件的創(chuàng)新關鍵在于微投和反射顯示屏。關于谷歌眼鏡的詳細論述請參見我們3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》。三、智能手表將續(xù)寫可穿戴設備輝煌1、第一代智能手表缺乏外觀設計和生態(tài)系統(tǒng)支持最早面市的智能手表是精工Ruputer在1998年推出的一款兼容Win95、售價達330美元的智能手表，其后陸續(xù)有其他公司推出智能手表，但均未引起普通消費者的關注。我們認為，在智能手機尚未普及的時期，消費者對智能終端和移動互聯(lián)網(wǎng)認知度低，創(chuàng)新跨度過大的智能手表不可能取得勝利。此外，第一代智能手表在外觀設計和生態(tài)系統(tǒng)支持等方面都較為薄弱。2、第二代智能手表側(cè)重運動和健康監(jiān)測摩托羅拉在2020年發(fā)布了MotoActv智能手表，主打運動監(jiān)測功能。產(chǎn)品內(nèi)臵8GB空間，配有1.6寸彩色觸控屏幕，采用強化玻璃，可以防汗、防雨及防刮；可與Android2.1系統(tǒng)或以上的智能手機同步；采用了MotorolaAccuSense技術，也內(nèi)臵了GPS系統(tǒng)，可以讓用戶在運動時可以準確追蹤所在位臵及記錄時間、距離、速度、心跳及熱量消耗；內(nèi)臵258mAh鋰電池，不夠非常理想，運動時可連續(xù)使用5至10小時。2022年面市的Pebble智能手表是第一款完全支持iOS功能的智能手表。產(chǎn)品允許多個程序同時運行，搭載iOS或Android2.3以上系統(tǒng)。配有分辨率為144x168的1.26寸黑白背光屏幕，采用e-paper電子紙技術，可以通過藍牙2.1+EDR與其他設備連接；內(nèi)臵震動馬達和三軸加速度計，可安裝位運動專門設計的程序。3、即將出現(xiàn)的第三代智能手表功能更強大第二代智能手表在功能上還無法與智能手機相媲美，但蘋果、三星、谷歌等巨頭的動向讓我們堅信第三代智能手表功能將更為強大，有望與智能手機相當。（1）蘋果iWatch有望年底亮相消息稱，蘋果已經(jīng)建立了一支100的團隊來研制智能手表iWatch，已經(jīng)開始試產(chǎn)，富士康已經(jīng)收到了蘋果的訂單，并有望在年底面市。蘋果的iWatch智能手表具有步程計和健康指標傳感器等第二代智能手表的功能，也能通過連接智能手機來顯示電子郵件、IM和其他數(shù)據(jù)，此外，還能夠?qū)崿F(xiàn)手機的通話功能，并通過內(nèi)臵地圖實現(xiàn)導航。在硬件配臵方面，iWatch將采用1.5寸OLED屏幕（臺灣錸寶科技RiTdisplay）和OGS觸摸屏，內(nèi)臵的電池僅可續(xù)航1-2天（蘋果的目標是續(xù)航4天至5天）。（2）三星有望發(fā)布多款產(chǎn)品科技網(wǎng)站SamMobile報道：三星的ProjectJActiveFortius的智能手表有以下配件：針對Fortius開發(fā)的臂帶、固定在自行車上的裝臵以及囊狀態(tài)。三星也設計了健康軟件SHealth，預示著運動和健康監(jiān)測將是三星可穿戴電子設備的重要賣點。媒體也傳出三星智能手表將命名為GALAXYAltius，屏幕分辨率為500x500。四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機智能手機在功能手機通話和短信功能的基礎上，實現(xiàn)了上網(wǎng)、安裝應用程序、收發(fā)郵件等功能。智能手機和平板電腦在很大程度上替代了便攜性較差的電腦，我們判斷，便攜性更強的可穿戴設備智能手機+眼鏡將埋葬智能手機。智能手機、智能手表和智能眼鏡三種設備各有優(yōu)缺點：1.智能手機是最成熟產(chǎn)品，功能豐富，但屏幕較小，并需要手持操作，約束了在駕車等場合的使用；2.智能眼鏡輸出畫面大，視覺效果較好，但裝在鏡腳的觸摸屏面積小，僅僅具有簡單動作識別功能，信息輸入不方便，不適合復雜的操作；3.智能手表具有合適輸入的觸摸屏，操作方便，可以完成復雜的信息輸入，但屏幕太小，不適合人眼長時間觀看。我們認為，智能眼鏡和智能手表具有信息輸入和輸出優(yōu)勢互補的特點，兩者的結(jié)合將兼具各自優(yōu)勢，能夠?qū)崿F(xiàn)在手表上輸入復雜內(nèi)容，在眼鏡上觀看大的畫面，從而實現(xiàn)較好的視覺體驗。智能眼鏡+手表的硬件組合也具有智能手機所不具備的優(yōu)點：一方面，眼鏡和手表持續(xù)與人體接觸，并可以通過傳感器自然地獲得人體信息，從而提供更加智能化的服務；另一方面，眼鏡和手表都不需要手持操作，解放了雙手，適合在各種不同場合的應用，更勝于必須手持操作的智能手機，有望替代智能手機，從而帶來消費電子的革命性變化。五、硬件變革大，投資機會多可穿戴設備的外在形態(tài)完全不同于智能手機等傳統(tǒng)硬件產(chǎn)品，這些產(chǎn)品在硬件方面的變革很大，其中，智能眼鏡側(cè)重于光學方面的創(chuàng)新，智能手表是智能手機的縮小版，并加入更多傳感器以讀取人體脈搏等信息，部分廠商也可能在腕帶處采用柔性化硬件設計。此外，智能眼鏡+手表的硬件組合也需要兩個產(chǎn)品之間頻繁的信號互聯(lián)，勢必增加對無線模組的需求。我們認為，水晶光電、環(huán)旭電子、歌爾聲學等公司將顯著受益于可穿戴設備的高速發(fā)展。1、水晶光電：光學龍頭，智能眼鏡最顯著受易標的公司是手機鏡頭用紅外截止濾光片和數(shù)碼相機用光學低通濾波器的領先廠商。公司在產(chǎn)品升級和新產(chǎn)品拓展兩個維度實現(xiàn)增長。光學低通濾波器的單價隨著從卡片機升級為單反微單而增長10倍以上，隨著攝像模組對像素和成像質(zhì)量要求的提高，紅外截至濾光片材質(zhì)從普通光學玻璃升級為藍玻璃，單價和市場空間有10倍的提高。公司不斷拓展微投、Kinect產(chǎn)業(yè)鏈相關產(chǎn)品等新產(chǎn)品。我們在3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》中討論到，谷歌眼鏡硬件的創(chuàng)新關鍵在于微投和反射顯示屏，而微投的核心技術是光學加工、光引擎設計和鍍膜。水晶光電在這三方面均具有深厚的技術積累。在光學加工方面，水晶光電具有十來年的經(jīng)驗積累；在光引擎設計方面，水晶光電與芯片設計商奇景及LCOS專利持有人合作；鍍膜更是水晶光電的核心優(yōu)勢，其光學鍍膜的產(chǎn)能規(guī)模位居全球第一。水晶光電當前已進入某海外客戶的智能眼鏡產(chǎn)業(yè)鏈，踏上了智能眼鏡技術創(chuàng)新的第一波浪潮。2、環(huán)旭電子：設備連接的無線紐帶，微小化貼片工藝先鋒環(huán)旭電子是蘋果無線模組的兩大供應商之一，產(chǎn)品廣泛應用于MacBook、iPhone和iPad上。如我們在3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》討論，智能眼鏡的重量是一般智能手機的1/3,輕薄化要求遠遠超過絕大多數(shù)手機，智能手表的面積和體積也大約是智能手機的1/6至1/8，但功能上卻相差不大，這就對元器件和組裝工藝的微小化提出較高要求，公司必將憑借微小化貼片工藝的核心技術優(yōu)勢在可穿戴設備產(chǎn)業(yè)鏈占有一席之地。3、歌爾聲學：聲學龍頭，小空間實現(xiàn)高音質(zhì)公司是全球領先的電聲器件廠商，通過強大的研發(fā)能力向上游整合，實現(xiàn)了關鍵原材料、自動化生產(chǎn)線和精密模具的自制，具備了較強的垂直一體化能力，使得公司可以向客戶進行大規(guī)模地快速出貨，并提供一站式的服務和產(chǎn)品供應，同時可以更好地控制成本。大客戶戰(zhàn)略使得公司不斷切入繽特力、索尼、三星和蘋果等全球消費電子巨頭主流供應鏈。公司也在MEMS聲學器件上積累深厚，未來有望實現(xiàn)MEMS技術的突破?？纱┐髟O備需要麥克風來讀取用戶的語音信息，也需要音筒來輸出設備的信號，在很小的空間實現(xiàn)高品質(zhì)的聲音輸入和輸出是歌爾等龍頭公司的技術優(yōu)勢。4、共達電聲公司是國內(nèi)領先的聲學器件廠商，主要產(chǎn)品為微型麥克風、微型揚聲器/受話器及其陣列模組，產(chǎn)品主要應用于手機、筆記本電腦/平板電腦、平板電視、個人數(shù)碼產(chǎn)品、汽車電子等消費類電子產(chǎn)品。主要大客戶包括蘋果（通過MWM間接供應）、華為、中興、索尼、索愛以及三星等企業(yè)。六、附錄—可穿戴設備近期新聞匯總1、屏幕有點小蘋果智能手表iWatch要來了之前美國媒體就曾給出消息稱，為了研發(fā)iWatch，蘋果秘密組建了一個100人的團隊，而現(xiàn)在臺灣產(chǎn)業(yè)鏈則爆料，目前蘋果已經(jīng)開始試產(chǎn)這款手表了。日本媒體Macotakara報道稱，蘋果原來打算為iWatch配備1.8寸屏幕，不過他們感覺太大，所以最后將其定為1.5寸，而這塊OLED屏幕是由臺灣錸寶科技(RiTdisplay)代工。隨后臺灣媒體還給出消息稱，富士康已經(jīng)收到了蘋果的請求，即試產(chǎn)1000支iWatch，其配備的1.5寸OLED屏幕，