社科院-全球宏觀經(jīng)濟季度報告-第三季度-94正式版

2021年第3季度 2021年10月11日全球宏觀經(jīng)濟季度報告專題：美國歐洲日本金磚國家中國東盟與韓國金融市場大宗商品外貿(mào)撰稿人張斌肖立晟楊子榮陸婷馮維江周學智熊愛宗徐奇淵楊盼盼常殊昱欒稀陳博云璐崔曉敏熊婉婷《全球宏觀經(jīng)濟季度報告》由中國社會科學院世界經(jīng)濟與政治研究所全球宏觀經(jīng)濟研究室為您提供。中國社會科學院世界經(jīng)濟與政治研究所全球宏觀經(jīng)濟研究組顧問張宇燕首席專家張斌姚枝仲團隊成員肖立晟國際金融曹永福美國經(jīng)濟楊子榮美國經(jīng)濟陸婷歐洲經(jīng)濟馮維江日本經(jīng)濟周學智日本經(jīng)濟熊愛宗金磚國家徐奇淵中國經(jīng)濟楊盼盼東盟與韓國常殊昱國際金融欒稀國際金融李遠芳國際金融陳博大宗商品顧弦大宗商品云璐大宗商品吳海英對外貿(mào)易崔曉敏對外貿(mào)易熊婉婷宏觀經(jīng)濟李寒蒙科研助理聯(lián)系人：李寒蒙郵箱：iwepceem@163.com電話：(86)10-85195775通訊地址：北京建國門內(nèi)大街5號1543房間（郵政編碼：100732）免責聲明：版權(quán)為中國社會科學院世界經(jīng)濟與政治研究所全球宏觀經(jīng)濟研究組所有，未經(jīng)本研究組許可，任何機構(gòu)或個人不得以任何形式翻版、復制、上網(wǎng)和刊登，如有違反，本研究組保留法律追責權(quán)。CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 目錄目錄美國：經(jīng)濟復蘇放緩 1受疫情反彈拖累，美國3季度經(jīng)濟復蘇速度放緩。3季度PMI延續(xù)復蘇態(tài)勢，補貼政策漸退，個人收入承壓，消費支出增速進一步放緩。房地產(chǎn)保持高景氣，制造業(yè)補庫存意愿充足。對外貿(mào)易增速放緩，貿(mào)易逆差有所收窄。就業(yè)復蘇取得進一步進展，不均衡復蘇問題仍值得重視。通貨膨脹上行速度放緩。展望未來，Taper臨近，加息時點前置，美國長期國債收益率有望階段性上升，美元指數(shù)或缺乏持續(xù)上漲動能，美股將存在回調(diào)壓力。歐洲：經(jīng)濟再現(xiàn)放緩跡象 102021年3季度歐元區(qū)經(jīng)濟活動再現(xiàn)放緩跡象，PMI沖高回落，逐月下行至5個月以來的最低點，制造業(yè)和服務(wù)業(yè)動能雙雙減弱，但仍處于擴張區(qū)間。受德爾塔變異病毒的影響，歐元區(qū)消費者和投資者信心走勢震蕩，但家庭消費支出、固定資產(chǎn)投資、貿(mào)易賬戶盈余整體表現(xiàn)穩(wěn)定，失業(yè)率亦溫和下行。與此同時，在能源價格飆升和供應(yīng)鏈瓶頸的推動下，區(qū)內(nèi)通脹水平持續(xù)走高，創(chuàng)10年以來的最高紀錄。面對通脹壓力，歐洲央行雖放緩了PEPP購債速度卻依舊堅持鴿派立場，認為短期因素消退后通脹會逐步企穩(wěn)，因此不應(yīng)急于退出寬松貨幣政策。財政方面，下一代歐盟計劃逐步落地，有望為區(qū)內(nèi)經(jīng)濟復蘇提供支撐。預計4季度歐元區(qū)經(jīng)濟仍將處于復蘇軌道上，盡管復蘇步伐會有所放緩。日本：“德爾塔”沖擊之下，經(jīng)濟仍未回到疫前 172021年第3季度，日本新冠肺炎疫情再度惡化，每日新增確診病例創(chuàng)下新高。進入9月份，本輪疫情逐漸得到控制。日本經(jīng)濟在第3季度繼續(xù)保持弱復蘇態(tài)勢，服務(wù)業(yè)恢復較差，東京奧運會順利舉辦，但對日本經(jīng)濟的影響較為有限。7月數(shù)據(jù)顯示，日本消費絕對水平僅相當于20197月份的95.7%。投資恢復相對較好，但具有很強的結(jié)構(gòu)性特征——“外強內(nèi)弱”、“官強民弱”、“制造業(yè)強非制造業(yè)弱”特點依舊突出。8月進口大增，時隔多月出現(xiàn)貿(mào)易逆差。日本央行在第3季度未對貨幣金融政策進行明顯調(diào)整，但從實際操作看，日本央行已經(jīng)明顯放緩資產(chǎn)購買的腳步。日本股市在第3季度呈現(xiàn)先低后高走勢。東京奧運會期間呈現(xiàn)小幅下跌態(tài)勢，9月份后迎來大漲，繼續(xù)創(chuàng)下日本經(jīng)濟在上世紀泡沫頂點后的新高。匯率市場和利率市場整體穩(wěn)定。第4季度金融市場風險值得關(guān)注，一旦美國進一步明確縮減購債計劃，日本股市則面臨一定向下調(diào)整壓力，利率存在上行的可能，日元存在兌美元貶值的空間。日本經(jīng)濟應(yīng)該不會出現(xiàn)“奧運低谷”，未來可能影響日本經(jīng)濟運行的主要因素是疫情發(fā)展、美聯(lián)儲政策引發(fā)的外圍經(jīng)濟環(huán)境變化，以及自身恢復邏輯。ICEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 目錄東盟韓國：疫情加劇和量寬退出的雙重陰影 272021年第3季度，新冠疫情對區(qū)內(nèi)主要發(fā)展中經(jīng)濟體沖擊加劇。第3季度末時，單日新增確診病例數(shù)顯示區(qū)內(nèi)主要國家的疫情可能已見頂。疫情見頂后，除越南之外的其他經(jīng)濟體經(jīng)濟景氣觸底回升：制造業(yè)PMI在7月和8月顯著下行，9月開始反彈。區(qū)內(nèi)受疫情沖擊較為嚴重的經(jīng)濟體經(jīng)濟增長受到拖累，與疫情之前的經(jīng)濟增長缺口增大。盡管疫情見頂、經(jīng)濟見底態(tài)勢顯現(xiàn)，但由于區(qū)內(nèi)經(jīng)濟體應(yīng)對疫情的能力相對較弱，疫苗的全面鋪開在多數(shù)東盟國家尚需時日，預計東盟地區(qū)的疫情沖擊還將持續(xù)一段時間，對制造業(yè)產(chǎn)出和區(qū)域供應(yīng)鏈的負面影響也將持續(xù)。本區(qū)經(jīng)濟體面臨疫情和退出量寬的雙重陰影。在這一背景下，本報告回顧了上一輪美聯(lián)儲寬松政策退出對本區(qū)經(jīng)濟體的影響，由于上次的退出為史上首次，因此，其對本區(qū)匯率和資產(chǎn)價格的影響有顯著的預期效應(yīng)特征，且加息的影響大于退量寬的影響。歷史經(jīng)驗表明，美聯(lián)儲退出的負面影響不容忽視。本報告還通過比較通貨膨脹、經(jīng)常賬戶和政府債務(wù)三類指標，評估了東盟十國和韓國在本輪退出開始之前的基本面情況。金磚國家：經(jīng)濟恢復壓力依然很大 40季度，盡管普遍面臨疫情的新一輪暴發(fā)，金磚國家經(jīng)濟仍實現(xiàn)同比大幅反彈，俄羅斯、巴西經(jīng)濟基本恢復到疫情暴發(fā)前的水平，但印度和南非經(jīng)濟相比疫情之前仍有一定差距。下半年，隨著低基數(shù)效應(yīng)影響的減弱，金磚國家經(jīng)濟雖會延續(xù)增長態(tài)勢，但增速將會出現(xiàn)回落。當前，各國經(jīng)濟仍面臨較大的不確定性。俄羅斯制造業(yè)PMI連續(xù)四個月處于景氣區(qū)間以下，南非制造業(yè)PMI近幾個月也圍繞在50上下波動，顯示兩國經(jīng)濟信心不穩(wěn)。俄羅斯和巴西通貨膨脹壓力不斷加大，兩國不得不多次實施加息進行應(yīng)對，印度和南非通脹壓力則有所緩解，這使得兩國央行仍維持貨幣政策立場不變。全球經(jīng)濟復蘇帶動金磚國家外部需求增加，但美聯(lián)儲貨幣政策收緊預期升溫也為金磚國家?guī)硇碌膲毫?。中國：延續(xù)外需強、內(nèi)需弱 46當前中國經(jīng)濟的外部需求強勁、內(nèi)需相對較為疲弱。但是從長期來看，靠外需拉動的增長方式不可取。我們不宜回到過度依賴外需的老路上去。穩(wěn)定就業(yè)和經(jīng)濟增長，更多要著眼于擴大內(nèi)需戰(zhàn)略。而且海外市場的供給、需求缺口也有望縮小。在基準情形下，2020年末和2021年上半年我國出口增速可能面臨回落壓力。另一方面，我國內(nèi)需依然偏弱，經(jīng)濟復蘇不充分、不平衡，內(nèi)生動力相對不足。這尤其體現(xiàn)在消費需求不足，基建投資和房地產(chǎn)投資增速下行。在此背景下，當前是使用積極貨幣政策的有利時機。我們應(yīng)充分發(fā)揮貨幣政策的作用，同時關(guān)注其對資產(chǎn)價格的影響、不能放松宏觀審慎政策，并配合以充足的匯率彈性。IICEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 目錄全球金融市場：美元升值，美股季末回調(diào) 532021年3季度，全球金融市場運行總體平穩(wěn)。流動性充裕，Ted利差處在歷史低位，主要經(jīng)濟體貨幣市場保持平穩(wěn)。受德爾塔病毒蔓延、增長預期和通脹預期不確定、美聯(lián)儲Taper預期上升等多因素影響，主要發(fā)達經(jīng)濟體十年期國債收益率寬幅波動，韓國、巴西等加息的經(jīng)濟體國債收益率上升，中國十年期國債收益率因經(jīng)濟增長預期下滑而大幅下降。美債期限利差止跌回升。風險資產(chǎn)方面，主要發(fā)達經(jīng)濟體股市整體上漲，季末因美聯(lián)儲Taper預期上升以及個別風險事件暴露出現(xiàn)回調(diào)。匯率方面，美元升值，主要經(jīng)濟體貨幣貶值，人民幣匯率相對穩(wěn)定。季度，關(guān)注美股回調(diào)風險。大宗商品市場：供需失衡持續(xù)，不同商品走勢分化 652021年3季度大宗商品價格企穩(wěn)，環(huán)比基本持平，但不同商品之間有顯著分化。其中原油價格持續(xù)上漲，但漲幅縮窄至8%；煤炭價格顯著上漲；鐵礦石價格劇烈下跌18%，鋼材走穩(wěn)。農(nóng)產(chǎn)品價格漲跌不一。由于短期內(nèi)需求復蘇較快，疊加極端天氣等因素影響，在供給彈性較弱的情況下，能源市場供不應(yīng)求。加上OPEC+對產(chǎn)能的把控力較強，復產(chǎn)節(jié)奏不及預期，推動能源價格持續(xù)上漲，使得部分國家和區(qū)域生產(chǎn)和民眾生活受到?jīng)_擊。有色金屬價格維持韌性，銅價高位震蕩、鋁價大幅走高，鐵礦石價格高位跳水，回吐漲幅。農(nóng)產(chǎn)品價格漲跌不一，暫未看到極端天氣的顯著影響。外貿(mào)專題：進、出口增速高位回落 752021年3季度，中國出口（美元）同比增長24.3%，較上季度下降6.4個百分點；進口同比增長26.2%，較上季度下降17.4個百分點；貨物貿(mào)易順差總額為1798億美元，同比提高270億美元；7-8月，服務(wù)貿(mào)易逆差為177億美元，同比下降65億美元，經(jīng)常賬戶順差占GDP比重估計在1.8%左右。隨著基期水平抬升，海外疫情形勢好轉(zhuǎn)，進、出口同比增速自然回落，但與歷史數(shù)據(jù)相比仍處在高位、同時仍明顯高于長期趨勢。特別地，受美歐需求總體回升的帶動作用、海外疫情反彈的供給替代效應(yīng)以及手機生產(chǎn)和出貨周期的影響，8-9月我國出口增速環(huán)比超預期回升，但隨著短期有利因素的消散，出口增速中長期回落趨勢不變，明年將面臨較大下行壓力。IIICEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 目錄圖表目錄圖表1 美國制造業(yè)和非制造業(yè)PMI（ISM） 1圖表2 美國個人消費支出 2圖表3 美國新屋開工和制造業(yè)庫存 3圖表4 美國對外貿(mào)易 4圖表5 美國勞動力市場 5圖表6 美國通貨膨脹 6圖表7 美國經(jīng)濟運行狀況：高頻數(shù)據(jù) 9圖表8 PMI沖高回落 11圖表9 通脹壓力持續(xù)走高 12圖表10 失業(yè)率繼續(xù)下行 12圖表11 消費者信心震蕩 13圖表12 企業(yè)投資顯著回升 14圖表13 貿(mào)易順差創(chuàng)新低 15圖表14 日本“緊急事態(tài)宣言”對日本經(jīng)濟影響的推算 18圖表15 第四回東京都“緊急事態(tài)宣言”內(nèi)容（部分） 19圖表16 服務(wù)業(yè)PMI顯著下跌，失業(yè)率狀況總體穩(wěn)定 19圖表17 消費恢復較弱，機械訂單整體恢復到疫情前水平 20圖表18 2021年第3季度日本對外貿(mào)易出現(xiàn)逆差 21圖表19 日本銀行第2季度資產(chǎn)購買力度有所增大 23圖表20 貨幣供應(yīng)和貸款月同比增速下落明顯 23圖表21 CPI同比增速有所反彈，PPI同比增速繼續(xù)在高位 24圖表22 股市先弱后強，日元對美元整體穩(wěn)定 25圖表23 貨幣市場利率和10年期國債利率保持穩(wěn)定 26圖表24 東盟六國與韓國的新冠累計確診人數(shù) 28圖表25 東盟六國與韓國的新冠單日新增確診人數(shù) 28圖表26 東盟六國與韓國的制造業(yè)PMI月度值 30IVCEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 目錄圖表27 東盟六國與韓國的增長恢復情況 31圖表28 東盟六國的新冠疫情復原指數(shù) 32圖表29 亞洲國家達成疫苗目標的時間 32圖表30 上一次美聯(lián)儲退出量寬和加息期間東盟六國和韓國匯率表現(xiàn) 33圖表31 上一次美聯(lián)儲退出量寬和加息期間東盟六國和韓國股市表現(xiàn) 34圖表32 東盟六國和韓國對美元匯率（季環(huán)比，正值代表本幣升值） 36圖表33 東盟六國和韓國的股票市場指數(shù)（季環(huán)比） 36圖表34 東盟十國和韓國的通貨膨脹水平（CPI均值變動） 37圖表35 東盟十國和韓國的經(jīng)常賬戶水平（占GDP之比，%） 38圖表36 東盟十國和韓國的一般性政府債務(wù)（占GDP之比，%） 38圖表37 東盟十國和韓國的經(jīng)濟韌性計分表 39圖表38 中國與金磚國家貿(mào)易情況 44圖表39 金磚國家數(shù)據(jù)概覽 45圖表40 疫情以來外需擴張持續(xù)強于內(nèi)需 47圖表41 疫情以來外需擴張持續(xù)強于內(nèi)需 48圖表42 社會消費品零售總額:當月同比 50圖表43 三大投資當月同比增速 51圖表44 三類價格指數(shù)當月同比增速 52圖表45 全球金融市場主要指標變動 53圖表46 全球金融市場風險狀況圖 54圖表47 主要發(fā)達和新興經(jīng)濟體季度匯率波動幅度（2021年3季度） 55圖表48 主要發(fā)達和新興經(jīng)濟體季度平均匯率走勢一覽 56圖表49 主要發(fā)達與新興經(jīng)濟體股市季度漲跌幅（2021年3季度） 57圖表50 主要發(fā)達與新興經(jīng)濟體貨幣市場走勢一覽 58圖表51 主要發(fā)達與新興經(jīng)濟體長期國債市場走勢一覽 58圖表52 美國國債收益率期限利差（10年期-2年期） 59圖表53 銀行代客收付款分項結(jié)構(gòu) 60VCEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 目錄圖表54 人民幣匯率預期（NDF-DF） 62圖表55 外幣公司債季度發(fā)債額度與頻率 63圖表56 3季度大宗商品價格受鐵礦石拖累回落 66圖表57 3季度主要大宗商品價格出現(xiàn)分化 66圖表58 全球油價先跌后升，突破80美元 66圖表59 OPEC產(chǎn)量恢復節(jié)奏不及市場預期 66圖表60 中國原油進口持續(xù)回落， 68圖表61 美國原油凈進口小幅回落 68圖表62 歐洲需求持續(xù)回升 68圖表63 美國原油庫存下降至低點后小幅反彈 68圖表64 LME銅價高位震蕩、鋁價大漲 69圖表65 全球銅庫存總量大幅去庫 69圖表66 國際鐵礦石價格大幅下滑 69圖表67 國際鋼價指數(shù)增幅放緩 69圖表68 國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品現(xiàn)貨價格豆粕小麥上漲， 72圖表69 CBOT農(nóng)產(chǎn)品價格漲跌分化：大豆玉米大跌，小麥小幅走強 72圖表70 預估3季度全球貿(mào)易同比增速將回落 76圖表71 中國出口增速的地區(qū)和產(chǎn)品分布 78圖表72 抗疫物資、電子產(chǎn)品與其他產(chǎn)品出口增速 78圖表73 預估3季度外需增速放緩 80圖表74 預計3季度中國出口產(chǎn)品市場份額保持高位 80圖表75 中國進口增速的地區(qū)分布（單位：%） 82圖表76 中國進口增速的貿(mào)易方式和產(chǎn)品分布 83圖表77 中國貨物貿(mào)易順差及服務(wù)貿(mào)易逆差 84圖表78 全球及主要經(jīng)濟體制造業(yè)PMI 85圖表79 中國外貿(mào)數(shù)據(jù)概覽 86VICEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 美國專題美國：經(jīng)濟復蘇放緩受疫情反彈拖累，美國3季度經(jīng)濟復蘇速度放緩。3季度PMI延續(xù)復蘇態(tài)勢，補貼政策漸退，個人收入承壓，消費支出增速進一步放緩。房地產(chǎn)保持高景氣，制造業(yè)補庫存意愿充足。對外貿(mào)易增速放緩，貿(mào)易逆差有所收窄。就業(yè)復蘇取得進一步進展，不均衡復蘇問題仍值得重視。通貨膨脹上行速度放緩。展望未來，Taper臨近，加息時點前置，美國長期國債收益率有望階段性上升，美元指數(shù)或缺乏持續(xù)上漲動能，美股將存在回調(diào)壓力。一、經(jīng)濟運行形勢3季度美國經(jīng)濟復 PMI延續(xù)復蘇態(tài)勢。7-8月美國制造業(yè)PMI分別為59.5和59.9，蘇速度放緩。 非制造業(yè)PMI分別為64.1和61.7。美國制造業(yè)PMI維持在高位，延續(xù)復蘇態(tài)勢。分項數(shù)據(jù)顯示，產(chǎn)出和新訂單繼續(xù)擴張，價格水平和就業(yè)有所回落，表明美國需求仍相對旺盛，供給瓶頸仍是制約經(jīng)濟復蘇的重要因素。8月美國非制造業(yè)PMI下滑幅度較大，反映Delta病毒變異背景下新冠疫情感染人數(shù)對非制造業(yè)構(gòu)成沖擊。圖表1 美國制造業(yè)和非制造業(yè)PMI（ISM）補貼政策漸退，個人收入承壓，消費支出增速進一步放緩。受益于紓困政策支持，在疫情期間，美國個人收入反而超過疫情前水平。在拜登政府1.9萬億美元紓困政策的支持下，美國3月個人收入同比增1CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 美國專題補貼政策漸退，個 速高達29.5%。隨著補貼政策漸漸退出，7月美國個人收入同比增速回人收入承壓，消費 落至2.7%。與此同時，美國個人消費支出同比增速進一步下滑，7月支出增速進一步放 跌至12%。但這存在低基數(shù)效應(yīng)，美國個人消費支出環(huán)比增速仍然為緩。 正。從零售數(shù)據(jù)來看，美國8月份的零售銷售數(shù)據(jù)增長0.7%，高于市場預期。分項來看，汽車相關(guān)和電子產(chǎn)品環(huán)比跌幅居前，零售額分別下跌3.6%和3.1%，而非實體零售額增長了5.3%，家居用品銷售額增長了3.7%，抵消了其它門類的疲弱。美國耐用品消費可能“透支”，當前的耐用品消費水平過高，且出現(xiàn)增長乏力勢頭，供給和價格因素可能進一步抑制需求，未來對經(jīng)濟的拉動作用可能十分有限。值得注意是的，一方面，美國個人儲蓄率繼續(xù)回歸常態(tài)，7月美國個人儲蓄存款占可支配收入比例為9.6%，遠低于2020年4月的高點33.8%，較疫情前水平略高出1-2個百分點。另一方面，美國家庭收入遭受沖擊，尤其是低收入家庭。根據(jù)美國商務(wù)部普查局，2020年美國家庭收入中位數(shù)為6.75萬美元，較2019年下滑1.72%，而20%低收入戶的家庭收入更是大幅下滑4.56%。此外，8-9月密歇根大學的消費者信心指數(shù)較7月水平大幅下降，反映了疫情反彈帶來的沖擊以及工資上漲滯后于通脹上行帶來的焦慮。圖表2 美國個人消費支出2CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 美國專題房地產(chǎn)保持高景 房地產(chǎn)保持高景氣，制造業(yè)補庫存意愿充足。2021年8月美國新氣，制造業(yè)補庫存 建住房銷售74萬套，較上月增加1.1萬套，同比增速下降至-24.26%，意愿充足。 這反映了住房需求依然強勁，但價格上漲對需求的抑制作用開始顯現(xiàn)。與此同時，新建住房同比增速擴大至17.37%，房地產(chǎn)補庫存意愿強勁。此外，截至2021年9月下旬，美國30年期抵押貸款固定利率維持在2.8%左右，低利率和保持社交距離等疫情防控措施以及購房適齡人群增加等因素抬升購房需求有望推動美國房地產(chǎn)投資和開工持續(xù)增長。2020年4季度開始，需求持續(xù)向好和降至較低水平的庫存共振推動美國新一輪補庫周期開啟。結(jié)合歷史長周期經(jīng)驗看，整個庫存周期中的加庫存階段平均持續(xù)時間為15個月，最短10個月。從歷史經(jīng)驗來看，本輪美國庫存周期可能已進入后半段區(qū)間。從企業(yè)信心來看，月中小企業(yè)樂觀指數(shù)微張，中小企業(yè)關(guān)于增加就業(yè)、資本支出和增加庫存信心增加，但對未來經(jīng)濟向好偏悲觀。值得注意的是，9月sentix投資信心指數(shù)雖然依然為正，但大幅下降4.4個百分點至25.7%。從2020年4季度開始，需求持續(xù)向好和降至較低水平的庫存共振推動美國新一輪補庫周期開啟。結(jié)合歷史長周期經(jīng)驗看，整個庫存周期中的加庫存階段平均持續(xù)時間為15個月，最短10個月。從歷史經(jīng)驗來看，本輪美國庫存周期可能已進入后半段區(qū)間。此外，自從2020年11月Sentix投資信心指數(shù)首次轉(zhuǎn)正以來，企業(yè)投資信心不斷恢復，2021年6月Sentix投資信心指數(shù)提升至39.9，創(chuàng)下2003年以來的最高點。圖表3 美國新屋開工和制造業(yè)庫存3CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告美國專題對外貿(mào)易增速放對外貿(mào)易增速放緩，貿(mào)易逆差有所收窄。隨著新冠疫情造成的全緩，貿(mào)易逆差有所球貿(mào)易活動物理性隔斷部分解除，美國對外貿(mào)易在2季度出現(xiàn)斷崖式收窄。下跌后開始反彈。疫情導致美國生產(chǎn)端受損嚴重，而需求端受紓困政策支持恢復較快，這導致美國貿(mào)易逆差在疫情期間持續(xù)擴大。隨著美國生產(chǎn)能力的恢復，2021年7月美國出口同比增速超過進口同比增速，出口同比增速為24.53%，進口同比增速為22.11%，貿(mào)易逆差小幅收窄至700.5億美元。此外，從增速的變化來看，7月出口與進口同比增速放緩，不過，這存在一定的基數(shù)效應(yīng)。從絕對值來看，7月出口額較上月增加27.51億美元，進口額較上月減少4.29億美元。圖表4美國對外貿(mào)易失業(yè)率降至5.2%，就業(yè)市場不均衡復蘇。2020年4月美國非農(nóng)失業(yè)率降至5.2%，就業(yè)人數(shù)減少2053.7萬，失業(yè)率飆升至14.7%，創(chuàng)下大蕭條以來最高就業(yè)市場不均衡復紀錄。隨著經(jīng)濟重啟和紓困政策的支持，失業(yè)率逐步下降，2021年8蘇。月失業(yè)率環(huán)比下降0.2個百分點至5.2%；勞動參與率環(huán)比持平為61.7%。不過，受疫情反彈影響，8月新增非農(nóng)就業(yè)23.5萬人，遠低于預期。分行業(yè)來看，休閑和酒店就業(yè)人數(shù)環(huán)比持平，而今年前七個月該行業(yè)月度平均新增人數(shù)為29.7萬人，近三個月月度平均新增人數(shù)更是高達37.7萬人，這表明服務(wù)業(yè)就業(yè)不及預期，是拖累8月非農(nóng)新增表現(xiàn)不佳的重要原因。美國就業(yè)市場不均衡復蘇。首先，白人的就業(yè)恢復速度最快，84CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 美國專題月份失業(yè)率下降至4.5%；西班牙裔或拉丁美洲裔的就業(yè)恢復速度居中，8月份失業(yè)率下降至6.4%；黑人或非洲裔美國人的就業(yè)恢復更為緩慢，月份失業(yè)率仍高達8.8%。其次，美國失業(yè)超過27周以上人數(shù)超過317.9萬人，占比達到37.4%，絕對規(guī)模和占比都遠超疫情前水平，但有所下降，顯示勞動力市場緩步復蘇。最后，美國勞動參與率為61.7%，顯著低于疫情前水平。圖表5 美國勞動力市場通貨膨脹上行速度 通貨膨脹上行速度放緩。2021年8月美國CPI同比增速小幅回落放緩。 至5.3%，與此同時，核心CPI回落至4%。美聯(lián)儲主席鮑威爾在8月底的杰克遜霍爾會議上，發(fā)表了關(guān)于通脹的長篇講話，再次強調(diào)高通脹只是暫時的。第一，通脹上行速度已放緩，反映通脹將出現(xiàn)緩和。第二，通脹預期已提前回落，反映市場已基本認可當前的高通脹只是暫時的。第三，工資上漲沒有導致過度通脹，“工資價格螺旋”尚未發(fā)生。第四，沒有證據(jù)顯示過去25年間消解全球通脹的力量發(fā)生了逆轉(zhuǎn)或削弱。盡管高通脹可能是暫時的，但由于住房價格上漲導致租金價格上漲、工資上漲、以及阻礙供應(yīng)鏈復蘇的因素短期內(nèi)難以完全消退等，通脹中樞可能會明顯高于疫情前水平。5CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 美國專題圖表6 美國通貨膨脹金融市場風險值得警惕。

金融市場風險不容忽視。2021年1季度美國長期國債收益率上行主要受通脹預期和經(jīng)濟復蘇推動，2季度美國長期國債收益率在震蕩中下行，3季度美國長期國債收益率在盤底后震蕩反彈。美聯(lián)儲9月22日釋放Taper信號后，23日美國長期國債收益率創(chuàng)下18個月以來最大漲幅?；仡?013年美國長期國債收益率走勢，發(fā)現(xiàn)當時美國經(jīng)濟處于穩(wěn)定增長期，疊加寬松貨幣政策退出預期，美國長期國債收益率曾階段性快速上行。參考歷史經(jīng)驗，美國經(jīng)濟增長短期內(nèi)不會出現(xiàn)拐頭跡象，疊加財政刺激計劃和寬松貨幣政策退出預期，4季度美國長期國債收益率存在進一步上行動力。但是，當美聯(lián)儲正式啟動Taper，將壓制經(jīng)濟增速和通脹預期，美國長期國債收益率可能掉頭下行。美元指數(shù)或缺乏持續(xù)上漲動能。3季度這與美國經(jīng)濟喜憂參半、Delta病毒在歐美非同步擴散、美聯(lián)儲關(guān)于寬松貨幣政策退出態(tài)度不明朗，這導致美元指數(shù)整體維持震蕩行情?；仡?013-2014年美元指數(shù)走勢，Taper對美元指數(shù)的影響相對較小，加息影響更為顯著。綜合歐美經(jīng)濟復蘇預期和美聯(lián)儲貨幣政策調(diào)整節(jié)奏，4季度美元指數(shù)或仍將維持震蕩趨勢。美股存在回調(diào)風險。在無形的催化因素下，美股進一步上行空間有限，相反，各類風險卻在逐步積聚。2021年8月美國標普500席勒市盈率已上升至38.44，遠高于2013年8月的23.36，并接近2000互6CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 美國專題聯(lián)網(wǎng)泡沫危機之前的水平?；仡櫄v史，2014年1月正式啟動Taper時，美股產(chǎn)生了一定程度的回調(diào)壓力，但2015年12月美聯(lián)儲加息時，美股回調(diào)壓力更大。展望未來，若2021年底美聯(lián)儲正式啟動Taper，美國將存在回調(diào)壓力。二、宏觀政策分析財政刺激計劃存在 基建計劃近期面臨表決，3.5萬美元支出計劃可能縮減。為了全面不確定性，貨幣政 加強美國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和提高美國制造業(yè)競爭力，拜登提出了《基礎(chǔ)策維持寬松。 設(shè)施投資和就業(yè)法案》和3.5萬億美元《預算決議》?！痘A(chǔ)設(shè)施投資和就業(yè)法案》要求在五年內(nèi)投資5500億美元，用于道路、橋梁、供水工程、寬帶和電網(wǎng)等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，其中為公路和橋梁提供1100億美元，為公共交通提供390億美元，為鐵路提供660億美元，為供水和污水處理基礎(chǔ)設(shè)施以及機場、港口、寬帶互聯(lián)網(wǎng)和電動汽車充電站將投入億美元。該法案較拜登最初基建計劃提案規(guī)模明顯縮水，近期正面臨眾議院表決。8月24日，眾議院批準3.5萬億美元的預算框架草案，包括加大對教育、醫(yī)保、氣候變化等方面的投資，但民主黨內(nèi)部尚存在分歧，最終金額可能會被要求縮減。另一方面，美國的財政刺激計劃面臨著資金困難。近期，美國眾議院也正式公布了新的增稅草案，根據(jù)這一草案：美國企業(yè)稅率將從21％提高到26.5％，最高個人稅率也提升至39.6％，還對500萬美元以上的個人收入征收3％的附加稅，并且資本利得稅最高稅率也提升至25％。但該增稅法案不僅遭到共和黨保守派的反對，在民主黨內(nèi)部也爭議激烈，且該法案能否為基建計劃提供充足資金也尚有待驗證。美聯(lián)儲維持貨幣政策不變。美聯(lián)儲在2021年9月議息會議中宣布維持聯(lián)邦基金利率（0-0.25%），維持資產(chǎn)購買節(jié)奏（每月800億美元國債和400億美元MBS），維持準備金利率（0.15%）和隔夜逆回購利率（0.05%）不變，將每一個交易對手每日隔夜逆回購（ONRRP）規(guī)模上限從800億美元上調(diào)了一倍至1600億美元。美聯(lián)儲進一步釋放Taper信息。鮑威爾認為疫情反彈確實阻礙了部7CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 美國專題分行業(yè)復蘇，但就業(yè)已經(jīng)幾乎取得了Taper所需的“進一步實質(zhì)性進展”。鮑威爾進一步表示年內(nèi)可能開始啟動Taper，預計將于明年年中完成Taper。關(guān)于未來幾個月是否需要看到更強勁的就業(yè)數(shù)據(jù)才宣布Taper，鮑威爾表示不需要“特別強勁”，只要“一般強勁”就行，且強調(diào)他更看重就業(yè)復蘇的累計進展。此外，鮑威爾還將Taper與加息進行切割，強調(diào)啟動Taper并不表示美聯(lián)儲將加息。加息時點前置，但首次加息時點存在不確定性。美聯(lián)儲點陣圖顯示，預計2022年至少加息1次的委員有9位，17位認為2023年聯(lián)儲至少加息1次，且有13人預測利率將高于0.5%（加息2次）。這表明美聯(lián)儲內(nèi)部對2023年加息事件達成一致意見，但對于2022年是否加息分歧較大。美聯(lián)儲下調(diào)2021年經(jīng)濟預測。首先，大幅下修2021年美國實際GDP增速至5.9%（前值7.0%），相應(yīng)上修2022年增速至3.8%（前值3.3%）、2023年增速至2.5%（前值2.4%）。其次，小幅上修2021年美國失業(yè)率至4.8%（前值4.5%），而維持2022、2023年失業(yè)率預期的3.8%、3.5%不變。最后，進一步上修2021年美國PCE和核心PCE通脹率至4.2%（前值3.2%）和3.7%（前值3.0%），而基本維持2022-23PCE及核心PCE通脹率在2.1-2.3%之間。三、美國經(jīng)濟形勢小結(jié)與展望美國經(jīng)濟維持復 美國3季度經(jīng)濟復蘇速度放緩。3季度PMI延續(xù)復蘇態(tài)勢，補貼蘇。 政策漸退，個人收入承壓，消費支出增速進一步放緩。房地產(chǎn)保持高景氣，制造業(yè)補庫存意愿充足。對外貿(mào)易增速放緩，貿(mào)易逆差有所收窄。失業(yè)率降至5.2%，就業(yè)市場不均衡復蘇。通貨膨脹上行速度放緩。美國長期國債收益率有望階段性上升，美元指數(shù)或缺乏持續(xù)上漲動能，美股將存在回調(diào)壓力。美國亞特蘭大聯(lián)儲GDPNowmodel于9月21日估計美國3季度GDP增速為3.7%。摩根大通將美國第3季度GDP增速預測值從7%下調(diào)至5%，將第4季度預測值從3%上調(diào)至3.5%。8CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 美國專題此外，高盛和摩根士丹利等國際機構(gòu)紛紛下調(diào)美國第3季度GDP增速預測值。圖表7展示了高頻數(shù)據(jù)反映的美國經(jīng)濟運行狀況，WEI指數(shù)顯示美國經(jīng)濟增速自2020年4月25日當周以來掉頭向上，13周移動平均也在2020年6月27日以后扭轉(zhuǎn)下跌趨勢，ECRI領(lǐng)先指標則更早體現(xiàn)了此趨勢。2021年3季度，WEI依然為正，但斜率下行，這表明美國經(jīng)濟復蘇速度放緩。ECRI領(lǐng)先指標也先于WEI掉頭下行，若未來一段時間ECRI領(lǐng)先指標企穩(wěn)反彈，則美國4季度GDP增速有望重新加速。圖表7 美國經(jīng)濟運行狀況：高頻數(shù)據(jù)9CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 歐洲專題歐洲：經(jīng)濟再現(xiàn)放緩跡象2021年3季度歐元區(qū)經(jīng)濟活動再現(xiàn)放緩跡象，PMI沖高回落，逐月下行至5個月以來的最低點，制造業(yè)和服務(wù)業(yè)動能雙雙減弱，但仍處于擴張區(qū)間。受德爾塔變異病毒的影響，歐元區(qū)消費者和投資者信心走勢震蕩，但家庭消費支出、固定資產(chǎn)投資、貿(mào)易賬戶盈余整體表現(xiàn)穩(wěn)定，失業(yè)率亦溫和下行。與此同時，在能源價格飆升和供應(yīng)鏈瓶頸的推動下，區(qū)內(nèi)通脹水平持續(xù)走高，創(chuàng)10年以來的最高紀錄。面對通脹壓力，歐洲央行雖放緩了PEPP購債速度卻依舊堅持鴿派立場，認為短期因素消退后通脹會逐步企穩(wěn)，因此不應(yīng)急于退出寬松貨幣政策。財政方面，下一代歐盟計劃逐步落地，有望為區(qū)內(nèi)經(jīng)濟復蘇提供支撐。預計4季度歐元區(qū)經(jīng)濟仍將處于復蘇軌道上，盡管復蘇步伐會有所放緩。一、經(jīng)濟運行態(tài)勢PMI沖高回落。 PMI沖高回落。3季度歐元區(qū)19國綜合采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）均值為58.4，較前一度的56.8進一步提升。但按月度來看，歐元區(qū)綜PMI在3季度已表現(xiàn)出沖高回落的跡象，7月綜合PMI為60.2，達到2006年6月以來的最高水平，隨后逐月下行，9月已回落至56.1，為五個月內(nèi)的最低值。按行業(yè)來看，3季度歐元區(qū)制造業(yè)PMI季度均值為61.0，較前一季度的63.1小幅收縮，表明在疫情反復以及供應(yīng)瓶頸的影響下，歐元區(qū)制造業(yè)動能減弱。其中9月歐元區(qū)制造業(yè)PMI為58.7，低于8月的61.4，且低于此前市場預估的60.3，同時它也是自2月以來該項指標錄得的最低值。服務(wù)業(yè)方面，9月歐元區(qū)服務(wù)業(yè)PMI也從8月的59.0降至56.3，低于此前市場預估的58.5，擴張速度為5月以來最低。不過從3季度歐元區(qū)服務(wù)業(yè)PMI季度均值來看，服務(wù)業(yè)整體活動較上一季度還是有所擴張的。3季度歐元區(qū)服務(wù)業(yè)PMI均值為58.4，相比前一季度的54.7有了較大幅度的改善。具體就歐元區(qū)主要國家而言，9月法國綜合PMI從8月份的55.9小幅下降至55.1，其中制造業(yè)PMI由8月的57.5下滑至55.2，服務(wù)業(yè)10CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 歐洲專題PMI相對更為穩(wěn)健，僅小幅下降了0.3，由8月的56.3降至56.0，二者均表明法國的經(jīng)濟活動在9月進一步溫和放緩。受供應(yīng)鏈瓶頸問題影響更為嚴重的德國，9月綜合PMI下滑幅度較大，從8月的60.0下跌至55.3，降至七個月來最低。其中制造業(yè)PMI62.6下跌至58.5，為八個月以來的最低值，服務(wù)業(yè)PMI則由60.8下跌至56.0，為四個月以來的低點.工業(yè)產(chǎn)出方面，歐元區(qū)工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)在7月達到一個小高峰（103.4），環(huán)比上升1.5%，同比增長7.7%，基本恢復至疫情爆發(fā)前水平。從分項來看，非耐用消費品產(chǎn)出環(huán)比增長3.5%，資本品增長2.7%，增長幅度較大，耐用消費品和中間品產(chǎn)出環(huán)比分別增長0.6%和0.4%，能源品產(chǎn)出則環(huán)比下降了0.6%。圖表8 PMI沖高回落通脹壓力持續(xù)走高。2021年8月份歐元區(qū)消費者調(diào)和價格指數(shù)通脹壓力持續(xù)走 （HarmonisedIndicesofConsumerPrices，HICP）同比增長3%，較前高。 一個月的2.2%再度上升了0.8個百分點，創(chuàng)近10年來新高。從分項來看，能源價格上漲仍然是8月歐元區(qū)通脹大幅上升的主要推動力之一。8月歐元區(qū)能源價格同比增長15.4%，較7月的14.3%進一步攀升，其對HICP同比增長率的貢獻度高達1.44個百分點。受供應(yīng)鏈瓶頸問題影響，非能源工業(yè)品價格同比增長2.6%，對HICP的貢獻度位居第二，貢獻度為0.65個百分點。食品、酒精和煙草以及服11CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 歐洲專題務(wù)對HICP同比增長率的貢獻度則均為0.43個百分點。剔除了動性較大的能源和食品之后，8月歐元區(qū)核心通貨膨脹率1.6％，較7月的0.7%出現(xiàn)了顯著躍升，顯示歐元區(qū)的核心通脹水平在供應(yīng)鏈問題、經(jīng)濟活動復蘇以及基數(shù)效應(yīng)的共同作用下明顯提升。圖表9 通脹壓力持續(xù)走高圖表10 失業(yè)率繼續(xù)下行失業(yè)率繼續(xù)下行。2021年7月歐元區(qū)19國經(jīng)季節(jié)性調(diào)整后的失失業(yè)率繼續(xù)下行。 業(yè)率為7.6%，在上一個月的基礎(chǔ)上繼續(xù)下降0.2個百分點。同時，根據(jù)歐盟統(tǒng)計局估計，7月歐元區(qū)失業(yè)人數(shù)約為1233萬，相較上一個月減少了35萬人，較2020年7月減少了133.6萬人。7月歐元區(qū)19國青年失業(yè)率為16.5%，較6月的17.2%下降了0.712CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 歐洲專題個百分點。7月歐元區(qū)青年失業(yè)人數(shù)為233.9萬，比前一個月減少了14萬人，較2020年同期減少了36萬人。二、支出法GDP分解消費者信心震蕩。 消費者信心震蕩。2021年第3季度歐元區(qū)消費者信心表現(xiàn)震蕩，7月的-4.4逐月下跌至8月的-5.3，然后9月又重新升至-4.0。消費者信心的震蕩主要受疫情升溫的影響，顯示出消費者對經(jīng)濟前景不確定性的擔憂。但在個人過去及未來金融狀況的分項上，消費者的評估基本沒有出現(xiàn)改變。就主要成員國來看，9月德國消費者信心先行指數(shù)為-1.2，環(huán)比下降0.8點。反映德國消費者信心的三項指標中，除收入預期指標環(huán)比上升外，經(jīng)濟前景指標和購買傾向指標均環(huán)比下降，其中經(jīng)濟前景指標連續(xù)第二個月下降。法國Insee消費者信心指數(shù)在8月也延續(xù)了下降趨勢，從7月的100下行至99。零售銷售方面，7月份歐元區(qū)的零售活動大幅放緩，經(jīng)季調(diào)后的零售規(guī)模環(huán)比下降了2.3%。其中，非食品類產(chǎn)品的零售額下降了3.5%，汽車燃油類產(chǎn)品零售額下降了1.6%，食品、飲料和煙草的零售額下降0.7%。愛爾蘭、德國和奧地利成為零售規(guī)模環(huán)比下降幅度排名前三的歐元區(qū)成員國，零售額分別環(huán)比下降了5.9%，5.1%和3.9%。圖表11 消費者信心震蕩13CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 歐洲專題圖表12 企業(yè)投資顯著回升企業(yè)投資顯著回升。隨著歐元區(qū)疫情限制措施的逐漸放松，歐元企業(yè)投資顯著回 區(qū)企業(yè)固定資本投資顯著，2021年第2季度歐元區(qū)固定資產(chǎn)投資同比升。 增長18.2%，經(jīng)季調(diào)后固定資產(chǎn)投資環(huán)比增長1.1%，對該季度實際GDP環(huán)比增長率貢獻度達到0.2個百分點。進入第3季度，由于擔心新的防疫限制措施可能會放緩商業(yè)活動，歐元區(qū)投資者信心逐月下滑，從7月的29.8降至8月的22.2，并在9月份進一步下降至19.6點，為4月以來最低位，低于路透調(diào)查分析師預估的19.7。其中，預期分項指數(shù)連續(xù)第四個月下降，并降至2020年5月以來的最低水平，現(xiàn)狀指數(shù)則保持不變。這意味著在未來幾個月歐元區(qū)企業(yè)投資增速可能放緩。貿(mào)易順差小幅擴張。2021年7月，歐元區(qū)19個國家與全球其他貿(mào)易順差小幅擴 地區(qū)經(jīng)季節(jié)調(diào)整后的貨物貿(mào)易順差為134億歐元，較前一個月的119張。 億歐元小幅擴張。其中，季節(jié)調(diào)整后歐元區(qū)9月的進口規(guī)模為1862億歐元，環(huán)比增長0.3%；出口規(guī)模為1996億歐元，環(huán)比增長1.0%。9月歐元區(qū)內(nèi)部的貨物貿(mào)易經(jīng)季節(jié)調(diào)整后規(guī)模為1780億歐元，較前一個月1755億歐元略有上升。從歐盟層面來看，2021年1至7月，美國是歐盟第一大出口地，出口規(guī)模為2256億歐元，較2020年同期同比增長了10.9%；英國位居第二，歐盟對其出口規(guī)模為1603億歐元，較2020年同期增長6.2%。14CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 歐洲專題進口方面，2021年1至7月歐盟從中國進口規(guī)模最大，進口額為2465億歐元，較2020年同期增加了13.4%；其次是美國，歐盟2021年前7個月從美國進口規(guī)模為1274億歐元，較2020年同期增長了5.4%。圖表13 貿(mào)易順差創(chuàng)新低三、政策走勢歐央行放緩PEPP 歐央行放緩PEPP購債速度。2021年9月9日，歐央行召開9月購債速度。 貨幣政策會議新聞發(fā)布會，維持三大關(guān)鍵利率不變，同時表示將放緩4季度的緊急抗疫購債計劃（PEPP）購債速度，PEPP購債速度與前兩個季度相比將“適度降低”。但在時間和規(guī)模上，歐央行并未對PEPP進行調(diào)整，PEPP仍將至少持續(xù)到2022年3月底，規(guī)模亦維持在1.85萬億歐元不變。通脹前景顯著提升，是歐央行放緩購債速度的核心原因。此次會議上，歐央行將2021年歐元區(qū)經(jīng)濟增速從6月的4.6%大幅上調(diào)至5.0%，年通脹預期從1.9%上調(diào)至2.2%。不過，歐央行行長拉加德表示，推動近期歐元區(qū)通脹上升的很多因素如能源價格上漲、供應(yīng)鏈中斷等都是暫時的，短期內(nèi)通脹可能溫和超過目標，明年通脹隨著暫時性因素的消退應(yīng)該會逐漸企穩(wěn)。考慮到未來的道路仍不確定，過早收緊貨幣政策將是一個錯誤。15CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 歐洲專題“下一代歐盟”復蘇計劃落地。經(jīng)濟復蘇持續(xù)，但步伐放緩。

“下一代歐盟”復蘇計劃落地。經(jīng)過將近一年時間的協(xié)商和核準，歐盟自2021年8月開始向經(jīng)濟復蘇計劃正式獲得批準的成員國分發(fā)資金，此次獲批的國家包括奧地利、比利時、丹麥、法國、德國、希臘、意大利、拉脫維亞、盧森堡、葡萄牙、斯洛伐克和西班牙。月9日，歐盟表示已向希臘提供40億歐元預融資。該金額占希臘根據(jù)歐盟經(jīng)濟復蘇計劃所分配到的貸款和贈款總額的13％。希臘也因此成為首批獲得歐盟預融資的國家之一。隨后，歐盟又向意大利提供249億歐元預融資（該金額占意大利根據(jù)歐盟經(jīng)濟復蘇計劃所分配到的貸款和贈款總額的13%）；向德國提供22.5億歐元預融資（該金額占德國根據(jù)歐盟經(jīng)濟復蘇計劃所分配到的貸款和贈款總額的9%），向塞浦路斯提供1.57億歐元預融資（該金額占塞浦路斯根據(jù)歐盟經(jīng)濟復蘇計劃所分配到的貸款和贈款總額的13%）。歐盟委員會稱，以上預融資將幫助成員國加快實施經(jīng)濟復蘇計劃中所涉及的基礎(chǔ)投資和改革方案。四、經(jīng)濟形勢展望經(jīng)濟復蘇持續(xù)，但步伐放緩。從2021年3季度歐元區(qū)的經(jīng)濟表現(xiàn)來看，受德爾塔變種病毒再起、供應(yīng)鏈中斷、通脹壓力不斷上升的影響，歐元區(qū)經(jīng)濟復蘇有放緩的跡象，私人投資和家庭消費支出可能在接下來的數(shù)月內(nèi)保持溫和增長的態(tài)勢，年內(nèi)恐難再現(xiàn)第2季度般的強勁增長。不過在歐盟財政和歐央行寬松貨幣政策的支持下，歐元區(qū)經(jīng)濟所面臨的風險總體偏向均衡，若無突發(fā)性健康事件爆發(fā)，隨著疫苗接種率的進一步提升，經(jīng)濟前景顯著惡化的可能性較低，經(jīng)濟運行仍能保持在復蘇軌道之上。在此前提之下，全球供應(yīng)鏈問題持續(xù)時間的長短將成為左右歐元區(qū)經(jīng)濟復蘇進度的一個關(guān)鍵。16CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 日本專題日本：“德爾塔”沖擊之下，經(jīng)濟仍未回到疫前2021年第3季度，日本新冠肺炎疫情再度惡化，每日新增確診病例創(chuàng)下新高。進入9月份，本輪疫情逐漸得到控制。日本經(jīng)濟在第3季度繼續(xù)保持弱復蘇態(tài)勢，服務(wù)業(yè)恢復較差，東京奧運會順利舉辦，但對日本經(jīng)濟的影響較為有限。7月數(shù)據(jù)顯示，日本消費絕對水平僅相當于2019年7月份的95.7%。投資恢復相對較好，但具有很強的結(jié)構(gòu)性特征——“外強內(nèi)弱”、“官強民弱”、“制造業(yè)強非制造業(yè)弱”特點依舊突出。8月進口大增，時隔多月出現(xiàn)貿(mào)易逆差。日本央行在第3季度未對貨幣金融政策進行明顯調(diào)整，但從實際操作看，日本央行已經(jīng)明顯放緩資產(chǎn)購買的腳步。日本股市在第3季度呈現(xiàn)先低后高走勢。東京奧運會期間呈現(xiàn)小幅下跌態(tài)勢，9月份后迎來大漲，繼續(xù)創(chuàng)下日本經(jīng)濟在上世紀泡沫頂點后的新高。匯率市場和利率市場整體穩(wěn)定。第4季度金融市場風險值得關(guān)注，一旦美國進一步明確縮減購債計劃，日本股市則面臨一定向下調(diào)整壓力，利率存在上行的可能，日元存在兌美元貶值的空間。日本經(jīng)濟應(yīng)該不會出現(xiàn)“奧運低谷”，未來可能影響日本經(jīng)濟運行的主要因素是疫情發(fā)展、美聯(lián)儲政策引發(fā)的外圍經(jīng)濟環(huán)境變化，以及自身恢復邏輯。一、受“德爾塔”病毒影響，日本經(jīng)濟恢復再度受阻2021年第3季度，2021年第3季度，日本新冠肺炎每日新增確診人數(shù)創(chuàng)下最高值。日本新冠肺炎疫情6月份曾趨于穩(wěn)定。然而，隨著“德爾塔”的襲來，日日本新冠疫情再度本新冠肺炎疫情在第3季度經(jīng)歷了更為刺激的“過山車”走勢。2021年7嚴重，每日及每周月1日，日本新增確診病例人數(shù)為1819例，隨著德爾塔病毒的擴散，新增確診病例屢創(chuàng)到8月27日每日新增達到26050例，為此次新冠肺炎疫情爆發(fā)以來的新高，日本經(jīng)濟恢最大值——此前兩輪疫情高峰時的每日新增確診病例均低于8000例。復再度受到壓制。進入9月份，日本每日新增感染人數(shù)呈現(xiàn)明顯下降趨勢，截止到9月日，已經(jīng)下降到3457人/日。這一數(shù)值也意味著日本第三輪疫情最嚴峻的時刻已過。面對再度嚴重的新冠疫情，以及舉辦東京奧運會的壓力，日本政府第四次宣布“緊急事態(tài)宣言”。此次戒嚴從7月12日開始到8月22日結(jié)束，個別地區(qū)則有延長。根據(jù)野村綜合研究所的推算，日本此次戒嚴可能會造成10260億日元的消費損失，同時，奧運經(jīng)濟的效果也會被打六17CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告日本專題折。但由于疫情逐漸常態(tài)化，此次戒嚴給日本造成的直接經(jīng)濟損失相對于前三次明顯縮小。圖表14日本“緊急事態(tài)宣言”對日本經(jīng)濟影響的推算第一次第二次第三次第四次2020年4月7日2021年1月8日2021年4月252021年7月12~5月25日~3月21日日~7月11日日~8月22日個人消費減少6.376.283.201.03（萬億日元）相當于年GDP80.19（%）增加失業(yè)者人數(shù)25.2424.8812.684.07（萬人）數(shù)據(jù)來源：野村綜合研究所受“緊急事態(tài)宣言”影響，日本第2季度服務(wù)業(yè)PMI呈明顯V形走受“緊急事態(tài)宣言”勢，制造業(yè)PMI呈現(xiàn)下滑態(tài)勢，失業(yè)率回落。7月日本服務(wù)業(yè)PMI為影響，日本第2季47.4，較6月份的48.0下降0.6個百分點。8月份日本服務(wù)業(yè)受到戒嚴度服務(wù)業(yè)PMI呈的影響（東京都的部分措施見表2），大跌至42.9。第2季度均值為46.0，明顯V形；制造業(yè)低于第2季度48.0的均值。相較于服務(wù)業(yè)，日本制造業(yè)受疫情以及“戒PMI呈現(xiàn)下滑態(tài)嚴”的影響則相對較小，但恢復狀況受到明顯抑制。7月到9月，日本勢，失業(yè)率呈現(xiàn)下制造業(yè)PMI分別為53.0、52.7和51.5。8月份制造業(yè)PMI雖有下滑，滑企穩(wěn)態(tài)勢。但仍高于6月份的52.4，9月則下滑到51.5。第2季度制造業(yè)PMI均值為52.4，較2季度53.00的均值有所下滑。7月和8月的日本失業(yè)率回落至2.8%，有一定的好轉(zhuǎn)。求人倍率分別為2.11和2.06，就業(yè)市場大體穩(wěn)定。因基數(shù)效應(yīng)，2021年4月和5月日本對外貿(mào)易金額同比大幅上漲，因基期因素，日本并繼續(xù)保持順差。2021年4月和5月，日本貨物出口分別為71805億對外貿(mào)易額同比大日元和62613億日元，進口金額分別為69275億日元和64484億日元。增。貿(mào)易保持順差。兩個月合計，出口同比增加43.1%，進口同比增加19.8%，繼續(xù)保持順差。18CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 日本專題圖表15 第四回東京都“緊急事態(tài)宣言”內(nèi)容（部分）提供酒和卡拉OK的場所，休業(yè)。居酒屋、飯店、契茶咖啡店、部分結(jié)婚宴所；不提供酒和卡拉OK的上述場所，晚8點關(guān)門，單客最多停留1個半小時，上限50人并在50%上座率以下。劇場、博物館、運動設(shè)施等，上限5000人，定員50%以內(nèi)。舉辦活動晚9點結(jié)束。非舉辦活動，占地面積1000平米以上，根據(jù)法律要求晚8點結(jié)束，1000平米以下東京都協(xié)助處理。同時，不許飲酒。具體對象：劇場、展覽館、電影院、文化會館、室內(nèi)網(wǎng)球場、水族館、動物園等。商業(yè)設(shè)施和游樂設(shè)施，1000平米以上，生活必需品和服務(wù)販賣設(shè)施除外，根據(jù)法律要求營業(yè)執(zhí)至晚8點。1000平米以下，東京都協(xié)助處理。包括：大規(guī)模零售店、購物中心、百貨店、彈子房、游戲廳、澡堂、競馬券販賣場、競輪（自行車）券販賣場等。幼兒園、學校、養(yǎng)老院等，進行活動限制，提倡遠程授課。葬祭場，不提供酒水和卡拉OK圖書館加強入場管理。駕校、補習班等提倡在線教育。其他活動，上限5000人，上座率控制在50%以內(nèi)，晚9點結(jié)束。資料來源：NHK圖表16 服務(wù)業(yè)PMI顯著下跌，失業(yè)率狀況總體穩(wěn)定19CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 日本專題圖表17 消費恢復較弱，機械訂單整體恢復到疫情前水平2021年7月消費水平同比保持正增長，但是恢復力度有所減弱，受基期因素影響， 且絕對水平依然未恢復到疫前。7月份日本家庭消費動向指數(shù)同比上漲2021年第3季度消 2.3%，基期因素有所減弱。消費動向指數(shù)雖然仍舊保持同比正增長，但費總額同比上漲， 仍未回到2019年7月水平，僅相當于兩年前的95.1%。并且這一數(shù)字但距離疫前同期水 低于第2季度95.6%的水平。消費水平?jīng)]有恢復到2019年同期水平，平仍有差距。機械 主要受到“衣服鞋帽”和“教養(yǎng)娛樂”拖累。二者僅相當于2019年同期的訂單方面結(jié)構(gòu)性特 82.0%和82.6%的水平。“家具家居”和“保健醫(yī)療”則已經(jīng)恢復到疫前。征依舊突出。 分別為2019年同期的101.2%和100.1%。機械訂單方面，整體恢復較好，但恢復過程中的“外強內(nèi)弱”、“官強民弱”、“制造業(yè)強非制造業(yè)弱”現(xiàn)象依然突出。2021年第2季度，日本機械訂單金額為70471億日元，已恢復到疫前水平，相當于2019年2季度機械訂單額的110.3%。2021年第3季度，機械訂單進一步恢復，2021年7月，日本機械訂單金額相當于2019年7月的120.3%。雖然機械訂單數(shù)據(jù)整體恢復較好，但也存在一定結(jié)構(gòu)性問題。一是“外強內(nèi)弱”。2021年7月日本對外部機械訂單金額較2019年增長66.2%，遠超疫前水平；而國內(nèi)機械訂單金額僅相當于2019年同期的92.0%。二是“官強民弱”。從機械訂單的下單主體角度看，2021年7月，官方公共部門訂單金額較2019年7月增加了4.9%，而私人部門機械訂單金額則依舊未恢復到疫前水平，僅相當于2年前同期的89.1%。三是，“制造業(yè)強非制造業(yè)弱”。2021年7月制造業(yè)機械訂單金額相當于2019年720CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 日本專題月的107.5%，非制造業(yè)機械訂單（如飛機、車輛相關(guān)行業(yè)機械等）金額則較兩年前同期下降27.3%。從以上機械訂單狀況看，可以大致判斷日本投資端恢復的特點：海外投資需求恢復強于國內(nèi)；政府部門投資恢復強于私人部門，制造業(yè)投資恢復強于非制造業(yè)。圖表18 2021年第3季度日本對外貿(mào)易出現(xiàn)逆差日本對外貿(mào)易繼續(xù)恢復，8月份貿(mào)易逆差金額創(chuàng)2020年5月以來出口增速回落，進 新高。2021年7月和8月，日本出口額分別為73560億日元和69166口同比走強，時隔 億日元，較2020年同比增長了37.0%和22.8%。不過8月份已經(jīng)是日多月出現(xiàn)逆差。 本出口同比增速連續(xù)下滑的第三個月。進口方面，日本7月和8月進口金額分比為69166億日元和72411億日元。尤其是8月份同比大漲44.7%，增速創(chuàng)疫情后新高。8月份日本進口金額大漲的原因與對上游原料、燃料進口數(shù)量增加，及其價格上漲有關(guān)。在8月份日本對“礦物性燃料”的進口金額同比增加104.1%，貢獻了進口金額44.7個百分點增速中的15.8個百分點。其中，對“原油及粗油”的進口額同比增加115.6%，數(shù)量（千升）同比增加22.7%。此外，液化氣、醫(yī)藥品、半導體零部件、數(shù)據(jù)存儲器等也呈現(xiàn)出量價齊升的局面。以上都是導致日本進口金額在月份同比大增的因素。出口方面，“一般機械”出口金額同比增加54.2%，貢獻了出口增速22.8個百分點中的10.9個百分點。其中發(fā)動機出口為日本8月出口增速貢獻了2.5個百分點，數(shù)量（噸）同比增加38.9%，金額同比增加5.8%。出口商品中下滑比較明顯的是汽車。數(shù)量（臺）同比下降22.0%，總額下降12.7%，拉低出口增速3.7個百分點。21CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 日本專題3季度日本央行的金融政策保持延續(xù)。但是實際操作力度已經(jīng)放緩。

綜上，由于原物料進口數(shù)量增加，價格顯著上升，日本對外貿(mào)易在8月份呈現(xiàn)出逆差局面。二、金融政策大體不變，內(nèi)容稍有調(diào)整月份日本銀行的金融政策會議，對此前金融貨幣政策的表述沒有明顯調(diào)整。但在操作層面，則有值得關(guān)注之處。相較于第2季度，日本銀行在第3季度的資產(chǎn)購買力度有所加大。貨幣金融擴張政策中所提到的資產(chǎn)保有總額較第2季度末（6月末）增加了1.2%。其中，增幅最大的是商業(yè)票據(jù)（CP），8月底的保有量相當6月末的114.6%，為3.18兆日元；公司債保有金額較6月末增漲了2.1%，為7.94兆日元。長期國債保有額較6月末增加了1.9%，為508.8兆日元。日本央行大幅減持了短期國債，8月末保有額相當于6月末的89.3%，余額為2.74兆日元。日本央行對ETF和REITs的保有金額大體不變。但明顯感覺到日本央行已經(jīng)嚴格控制對上述兩種資產(chǎn)的購買行為。其中，日本央行所保有的ETF金額在8月末與7月末完全一致；保有的REITs金額在7月末與6月末完全一致。日本銀行在9月份的聲明中再次提到，計劃每年購入上限為12兆日元的ETF、1800億日元的REITs；到2022年3月末為止，買入合計上限為20兆日元的CP和公司債。但是，回溯一年來日本央行在ETFREITs上的購買行為可以看出，2020年8月到2021年8月，日本銀行保有的ETF余額只增加了2.2兆日元，REITs的余額增加了256億日元，距離購買上限相距甚遠。同時，截止到2021年8月底，日本銀行保有的CP和公司債保有余額合計為11.2兆日元，2020年8月底這一數(shù)字為9.86兆日元。不僅如此，由于日本央行在資產(chǎn)購買力度方面已經(jīng)明顯放緩，所以設(shè)置的種種上限基本難以觸碰?？梢哉f，雖然日本央行并未在資產(chǎn)購買方面進行明確更改，但其“縮減購買”（或至少不再邊際擴張購買）資產(chǎn)的行為已經(jīng)發(fā)生。2021年7和8月，日本央行沒有繼續(xù)“寬貨幣”。7月，日本國內(nèi)銀行貸款總額為541.1兆日元，呈現(xiàn)出環(huán)比下跌的態(tài)勢。這是日本國內(nèi)銀22CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 日本專題行業(yè)（包括狹義銀行、信托和海外分支機構(gòu)）貸款余額連續(xù)第三個月環(huán)日本央行“寬貨幣” 比下降，也是新冠肺炎疫情爆發(fā)后第一次連續(xù)三個月環(huán)比下降。力度明顯減弱。信 7月和8月，日本廣義貨幣供給M2同比增速繼續(xù)回落，分別為5.3%用有所收縮。 和4.7%，同比增速開始向疫情前的常態(tài)靠攏。從環(huán)比角度看，7月份M2環(huán)比增速為-0.01%，是2021年2月以來第1次出現(xiàn)負值，也是疫情爆發(fā)（2020年3月）以來第二次出現(xiàn)環(huán)比負增長。8月份，M2環(huán)比增速也僅為0.04%，是疫情爆發(fā)以來M2供給環(huán)比增速的第三低，僅高于前述兩次負值。從7月和8月的M2數(shù)據(jù)看，日本央行應(yīng)已經(jīng)結(jié)束了“寬貨幣”的動作。圖表19 日本銀行第2季度資產(chǎn)購買力度有所增大圖表20 貨幣供應(yīng)和貸款月同比增速下落明顯23CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告日本專題CPI同比跌幅收窄，PPI同比繼續(xù)上升。日本7月和8月的CPICPI同比依舊為同比增幅繼續(xù)為負值，分別為-0.3%和-0.4%?？鄢称泛蟮暮诵腃PI負，但有所收窄，同比增幅為-0.6%和-0.5%。CPI和核心CPI的同比跌幅有所收窄。從主要受通信費用影CPI的細項來看，8月份同比上漲較為明顯的是“教養(yǎng)娛樂”、與居家相響。PPI同比增速關(guān)的“水電煤氣”和“家具家居用品”。而食品類、衣服類商品的價格依舊上升，上游物價壓同比下跌。7月和8月份，物價同比下跌依舊受到“交通通信”項的嚴重力不容小覷。拖累。該項價格分別同比下跌5.4%和6.6%，拖累CPI下跌0.81和0.99個百分點，該項價格的下跌與日本進行的通信服務(wù)費改革有關(guān)。若無該項的拖累，日本CPI應(yīng)為正值。受全球大宗商品價格尤其是石油、天然氣價格的上漲，7月和8月的日本PPI繼續(xù)同比上漲，并維持在高位。7月份日本PPI同比上漲5.59%，8月份上漲5.48%。未來，PPI同比增幅能否見頂，與全球大宗商品價格密切相關(guān)。圖表21 CPI同比增速有所反彈，PPI同比增速繼續(xù)在高位三、股市先抑后揚，匯率和利率總體穩(wěn)定菅義偉表態(tài)不再參選日本下任首相后，股票市場顯著上漲。日經(jīng)225指數(shù)在6月30日開于28791.53點。東京奧運會期間，日經(jīng)225指數(shù)繼續(xù)保持弱勢。9月份后，日經(jīng)225指數(shù)開始呈現(xiàn)出升勢，并于9月24CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告日本專題日本股市在奧運會3日菅義偉表態(tài)不再參選日本下任首相后顯著上漲。這也表明，投資者期間呈現(xiàn)下跌態(tài)對菅義偉的執(zhí)政也即并不滿意，尤其是其“治標不治本”的抗疫政策，對勢，9月份后顯著日本經(jīng)濟造成了不利影響。9月后半段，日經(jīng)225指數(shù)進入回調(diào)階段。上漲。貨幣市場和截止到9月24日，日經(jīng)225指數(shù)收于30248.81點，較6月30日收盤債券市場總體穩(wěn)上漲5.06%。同時，也刷新了日本經(jīng)濟泡沫破裂后的新高。定。第3季度日元兌美元匯率比較平穩(wěn)。但在9月份末期呈現(xiàn)出一定的下跌態(tài)勢。尤其在9月份美聯(lián)儲利率決策會議召開后，日元至少連續(xù)6天兌美元下跌，累計跌幅達到2%。由于日本經(jīng)濟恢復相對較弱，美元一旦繼續(xù)走強，日元是否會成為全球主要國際貨幣中的最弱勢貨幣，值得關(guān)注。從有效匯率角度看，日元7月和8月呈現(xiàn)出一定上升趨勢。分比為70.8和71.2。圖表22 股市先弱后強，日元對美元整體穩(wěn)定短期貨幣市場利率 短期貨幣市場利率和10年期國債利率總體穩(wěn)定。2021年7月末、10年期國債利率8月末無擔保隔夜拆借利率分別為-0.044%和-0.036%，較6月份有所上總體穩(wěn)定。 升。日本10年期國債收益率出現(xiàn)下降，由6月末的0.070%下降至7月末和8月末的0.022%和0.030%?？傮w看來，利率市場比較穩(wěn)定。25CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 日本專題圖表23 貨幣市場利率和10年期國債利率保持穩(wěn)定四、綜合評述與展望綜合來看，日本第3季度經(jīng)濟恢復依然較弱，服務(wù)業(yè)對經(jīng)濟的拖累2021年第3季度恢 較為明顯。預計未來日本經(jīng)濟仍將以弱復蘇為主。復較弱。第4季度 新一屆日本政府對日本經(jīng)濟的影響有待觀察。不過預計政策不會激及未來一段時期， 進。原因在于，在當前內(nèi)外環(huán)境不變的前提下，日本政府的財政政策空全球金融風險值得 間和日本央行的貨幣金融政策空間較為有限。另一方面，目前也無大幅密切關(guān)注。 緊縮的必要。4季度及未來一段時期，預計全球金融市場風險會較大。美聯(lián)儲大概率將會在今年實施購債緊縮計劃，包括日本股市在內(nèi)的全球金融市場將會對此做出反應(yīng)。以奧運會前后的情況看，“奧運低谷”應(yīng)不存在，影響日本經(jīng)濟恢復的主要因素依然是疫情和自身修復，以及外部環(huán)境。26CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 東盟韓國專題東盟韓國：疫情加劇和量寬退出的雙重陰影2021年第3季度，新冠疫情對區(qū)內(nèi)主要發(fā)展中經(jīng)濟體沖擊加劇。第3季度末時，單日新增確診病例數(shù)顯示區(qū)內(nèi)主要國家的疫情可能已見頂。疫情見頂后，除越南之外的其他經(jīng)濟體經(jīng)濟景氣觸底回升：制造業(yè)PMI在7月和8月顯著下行，9月開始反彈。區(qū)內(nèi)受疫情沖擊較為嚴重的經(jīng)濟體經(jīng)濟增長受到拖累，與疫情之前的經(jīng)濟增長缺口增大。盡管疫情見頂、經(jīng)濟見底態(tài)勢顯現(xiàn)，但由于區(qū)內(nèi)經(jīng)濟體應(yīng)對疫情的能力相對較弱，疫苗的全面鋪開在多數(shù)東盟國家尚需時日，預計東盟地區(qū)的疫情沖擊還將持續(xù)一段時間，對制造業(yè)產(chǎn)出和區(qū)域供應(yīng)鏈的負面影響也將持續(xù)。本區(qū)經(jīng)濟體面臨疫情和退出量寬的雙重陰影。在這一背景下，本報告回顧了上一輪美聯(lián)儲寬松政策退出對本區(qū)經(jīng)濟體的影響，由于上次的退出為史上首次，因此，其對本區(qū)匯率和資產(chǎn)價格的影響有顯著的預期效應(yīng)特征，且加息的影響大于退量寬的影響。歷史經(jīng)驗表明，美聯(lián)儲退出的負面影響不容忽視。本報告還通過比較通貨膨脹、經(jīng)常賬戶和政府債務(wù)三類指標，評估了東盟十國和韓國在本輪退出開始之前的基本面情況。一、疫情沖擊加劇2021年第3季度，新冠疫情沖擊加劇，區(qū)內(nèi)僅新加坡和韓國情況2021年第3季度，較好。在Delta變異毒株沖擊之前，東盟區(qū)內(nèi)疫情狀況總體好于全球，新冠疫情沖擊加區(qū)內(nèi)主要經(jīng)濟體受疫情沖擊影響較小。但從2021年第2季度起，新冠劇，區(qū)內(nèi)僅新加坡疫情病例出現(xiàn)顯著上升，第3季度疫情繼續(xù)加重。首先，在菲律賓和印和韓國情況較好。度尼西亞這兩個持續(xù)有較多新冠疫情病例的國家中，第3季度末的累計確診病例大幅提升，菲律賓的累計確診病例上升了超過100萬例至247萬例，印度尼西亞的累計確診病例幾乎較上季度翻倍，至接近421萬例。其次，在泰國和馬來西亞這兩個較為開放的經(jīng)濟體中，本輪疫情病例在第3季度加速上升，泰國的累計確診人數(shù)從第2季度的26萬上升至第3季度的155萬，馬來西亞的累計確診人數(shù)則從75.1萬上升至近219萬。第三，越南作為此前疫情病例較少的國家，第3季度的累計新增呈現(xiàn)大規(guī)模上升的特征，累計確診病例從第2季度的約1.7萬上升至第3季度的近75萬。最后，韓國和新加坡的疫情總體平穩(wěn)，累計確診病例27CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 東盟韓國專題小幅上升，沒有出現(xiàn)明顯的疫情加劇態(tài)勢。圖表24 東盟六國與韓國的新冠累計確診人數(shù)圖表25 東盟六國與韓國的新冠單日新增確診人數(shù)從單日新增的情況來看，東盟主要國家的本輪疫情沖擊可能已經(jīng)見頂。關(guān)注本輪疫情較為嚴重的五國：印度尼西亞本輪疫情單日新增的從單日新增的情況 最高值在7月中旬，單日新增約5.6萬人，此后持續(xù)下降，到9月末時，來看，東盟主要國 單日新增下降至約2000人。菲律賓9月末時單日新增仍在1萬人以上，家的本輪疫情沖擊 但相較于9月初高峰時的2萬人已有顯著下降，單日新增拐點已過。泰可能已經(jīng)見頂。 國和馬來西亞的情況和菲律賓較為類似，9月末時的單日新增仍然在1萬人以上，但本輪單日新增的峰值在8月末-9月初已經(jīng)出現(xiàn)，當時單日新增的高峰值也約為2萬人。越南9月末的單日新增人數(shù)降至1萬以下，28CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 東盟韓國專題疫情見頂之后，經(jīng)濟景氣在除越南之外的其他經(jīng)濟體也觸底回升。

單日新增的峰值在8月末出現(xiàn)，為1.7萬人。由此可見，本輪疫情沖擊較為嚴重的經(jīng)濟體在第3季度末時的單日新增均已見頂，疫情沖擊最嚴重的時刻可能已經(jīng)過去，但是除了印尼之外，其他國家的單日新增下降不算太快，疫情沖擊可能進入平臺期。二、經(jīng)濟景氣下行，增長受阻疫情見頂之后，經(jīng)濟景氣在除越南之外的其他經(jīng)濟體也觸底回升。從制造業(yè)PMI反映的經(jīng)濟景氣程度來看，主要經(jīng)濟體在第3季度經(jīng)歷了新冠疫情以來的二次探底，7月和8月下行，9月，除越南以外的其他經(jīng)濟體在景氣程度開始回升。東盟整體PMI在6月跌至榮枯線以下，進入第3季度更是大幅收縮，顯示本輪疫情對經(jīng)濟的沖擊巨大，7月和8月的PMI水平分別為44.6和44.5。韓國PMI在7月和8月處于榮枯線之上，分別為53和51.2，但是景氣程度較年初55左右的高點有所回落。從東盟分國別的數(shù)據(jù)來看，7月和8月，僅有新加坡的PMI仍然維持在榮枯線之上，分別為51和50.9，菲律賓的PMI在7月為50.4，8月下跌至46.4。其余經(jīng)濟體7月和8月的PMI均在榮枯線之下，其中泰國、印尼和馬來西亞8月較7月PMI保持平穩(wěn)或略上升，但越南PMI仍在持續(xù)下行。泰國的PMI在7月和8月分別為48.7和48.3，印尼的PMI分別為40.1和43.7，馬來西亞分別為40.1和43.4，越南7月PMI45.1，8月進一步下行至40.2。9月的最新數(shù)據(jù)顯示，東盟作為整體的PMI重新恢復至榮枯線之上，為50，韓國上升至52.4。在東盟主要經(jīng)濟體中，印尼、新加坡和菲律賓的PMI已上升至50以上，泰國和馬來西亞的PMI上升至48左右，僅有越南仍然低景氣，為40.2。上述特征表明，本輪疫情對東盟地區(qū)的沖擊很大，此前未遭遇沖擊的經(jīng)濟體受到的景氣沖擊更為強烈，區(qū)內(nèi)包括越南、泰國和馬來西亞在內(nèi)的主要開放型、制造業(yè)經(jīng)濟體的景氣程度最低，尤其是短期來看越南情況最不好，顯示應(yīng)對疫情的隔離措施對生產(chǎn)影響較大，對亞洲供應(yīng)鏈影響顯著。29CEEM全球宏觀經(jīng)濟季度報告 東盟韓國專題圖表26 東盟六國與韓國的制造業(yè)PMI月度值區(qū)內(nèi)受疫情沖擊較為嚴重的經(jīng)濟體增長受到拖累，較疫情之前的區(qū)內(nèi)受疫情沖擊較 經(jīng)濟增長缺口擴大。始于今年5月的本輪疫情沖擊已對區(qū)內(nèi)經(jīng)濟體的經(jīng)為嚴重的經(jīng)濟體增 濟增長恢復造成了嚴重的影響。從最新的第3季度數(shù)據(jù)來看，越南統(tǒng)計長受到拖累，較疫 總局9月29日發(fā)布的越南第3季度實際GDP同比增速為-6.17%，這是情之前的經(jīng)濟增長 越南自2000年以來首次出現(xiàn)負增長，越南在2008年國際金融危機和去缺口擴大。 年全球疫情沖擊時均未出現(xiàn)負增長，可見本輪疫情對區(qū)內(nèi)經(jīng)濟增長影響之大。受數(shù)據(jù)可得性的原因，我們尚不能分析區(qū)內(nèi)其他經(jīng)濟體第3季度的增長情況，但由于疫情的沖擊從第2季度中段就開始了，我們可就第2季度的經(jīng)濟情況作一分析。受到基期因素的影響，今年第2季度的GDP同比增速存在失真，不能較好的反映當前經(jīng)濟的復蘇情況。我們計算了今年第1季度和第2季度的經(jīng)濟增速缺口，這一缺口是2020和2021年該季度的實際GDP同比增速與2019年該季度實際GDP同比增速之差，反映經(jīng)濟修復和疫情之前相比的進度。從缺口的數(shù)據(jù)來看，新加坡和韓國這兩個疫情控制得力、疫苗鋪開良好的區(qū)內(nèi)高收入經(jīng)濟體的增長缺口較疫情之前已基本抹平。不過，由于數(shù)據(jù)的限制，這兩個國家后續(xù)復蘇情況還有待第3季度數(shù)據(jù)驗證。相較而言，其余受到疫情較為嚴重沖擊的經(jīng)濟體，其經(jīng)濟增長的缺口仍然較大，距離恢復到疫情前水平仍有相當大的一段距離。從缺口