家用電器行業(yè)年度策略報告：延續(xù)回暖積極布局

3請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明目錄010204030506消費弱復蘇，板塊景氣有所回升出口鏈：去庫漸入尾聲，出口拐點已至白電：內銷平穩(wěn)、外銷改善，龍頭確定性依舊小家電：消費分化，布局優(yōu)質賽道投資建議：延續(xù)回暖可期，布局出口鏈與白電龍頭風險提示一、消費弱復蘇，家電板塊景氣有所回升今年以來家電板塊整體走勢強于大盤，漲幅排名第6。今年家電板塊行情較強，截至10月27日，申萬家用電器板塊漲幅為5.6

，跑贏滬深300指數13.6pct，位于申萬31個行業(yè)中第6位。細分板塊來看，根據中信行業(yè)分類，黑色家電子行業(yè)漲幅顯著領先，為48.05

，白電、小家電也紛紛上漲，年初至今漲幅分別為8.26

、1.43

，細分板塊中僅廚房電器有所下跌，跌幅為10.33

。20%15%10%5%0%-5%-10%-15%2022/12/302023/01/302023/02/282023/03/302023/04/302023/05/302023/06/302023/07/302023/08/302023/09/30家用電器(申萬)滬深300圖：家電主要標的年初至今漲跌幅60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%黑色家電Ⅱ(中信)白色家電Ⅱ(中信)家電(中信)小家電Ⅱ(中信)廚房電器Ⅱ(中信)年初至今漲跌幅%圖：家電行業(yè)（申萬）跑贏滬深300（截至2023年10月27日）圖：家電行業(yè)子板塊（中信）漲跌幅（截至2022年10月27日）30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%資料來源：wind，華金證券研究所4請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明商貿零售美容護理電力設備社會服務房地產農林牧漁綜合建筑材料交通運輸基礎化工食品飲料有色金屬醫(yī)藥生物國防軍工輕工制造環(huán)保銀行煤炭鋼鐵公用事業(yè)建筑裝飾機械設備紡織服飾電子非銀金融家用電器石油石化計算機汽車傳媒通信一、消費弱復蘇，家電板塊景氣有所回升海信家電、海信視像、石頭科技等個股領漲。截至10月27日，白電海信家電漲幅90.44

，黑電海信視像漲幅72.17

，小家電石頭科技漲幅65.46

，戴維斯雙擊之下三家公司股價表現尤為突出。細分板塊來看，受益于線下需求回暖、空調高景氣，白電業(yè)績有所修復，但估值略有下行，多數公司股價漲幅低于20

。，廚電則因地產低迷有所承壓，弱消費背景下小家電（含按摩電器）表現普遍較為疲軟。家電板塊估值有所回落，布局性價比較高。截至10月27日，申萬家電行業(yè)整體估值為13.05倍，較今年年初估值下降11.5

，2015年以來平均估值為17.39倍，目前估值仍處于歷史低位，PE（TTM）近三年、近五年、近十年分位數水平分別為3.95

、8.63

和12.11

。細分板塊來看，白電、黑電、小家電和廚衛(wèi)電器目前估值分別為10.46、26.34、21.40、15.24倍。整體來看，家電基本面穩(wěn)健修復，疊加估值偏低，板塊配置價值凸顯。圖：年初至今重點公司漲幅（截至2023年10月27日）圖：家電行業(yè)（申萬）整體市盈率情況（截止2023年10月27日）30%20%10%0%-10%-20%-30%(家用電器

申萬)(白色家電

申萬)(黑色家電

申萬)(小家電

申萬)(廚衛(wèi)電器

申萬)PE（TTM）較年初漲跌幅%圖：家電各板塊（申萬）估值較年初變動情況（截至2023年10月27日）35302520151052015/12017/12019/12021/12023/1家用電器(申萬)資料來源：wind，華金證券研究所5請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明平均值6請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：wind，AVC，生意參謀，華金證券研究所一、消費弱復蘇，家電板塊景氣有所回升23年至今國內消費弱復蘇，家電類表現平淡。2023年至今，國內消費呈弱復蘇態(tài)勢，受益于低基數效應，1-9月社會消費品零售額迎來回暖，累計同比+6.8

，家電增速表現不及社零，累計同比-0.6

。隨著后續(xù)經濟復蘇、市場信心恢復，預計24年社會消費品及家電零售額將恢復較好增長。零售終端：疫后線下整體回暖，板塊基本面有所改善?？傮w來看，在空調高景氣以及線下整體回暖帶動下，今年板塊景氣有所回升，1-9月空調增速提振，大家電線下回暖，線上冰箱表現穩(wěn)健，洗衣機略有承壓，傳統(tǒng)煙灶、洗碗機表現平穩(wěn)，集成灶有所下滑，彩電線上線下需求疲軟、增速下滑，小家電方面景氣度略有回落，掃地機、小廚電線上個位數下滑，洗地機增速放緩。圖：2015年至今社會消費品零售額和家電零售額當月同比圖：2015年至今社會消費品零售額和家電零售額累計同比50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%2015/22016/22017/22018/22019/22020/22021/22022/22023/2社會消費品零售額同比（%）家用電器和音像器材類零售額同比（%）50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%2015/22016/22017/22018/22019/22020/22021/22022/22023/2社會消費品零售額累計同比(%)家用電器和音像器材類零售額累計同比（%）圖：家電各板塊季度銷額增速7請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明目錄010204030506消費弱復蘇，板塊景氣有所回升出口鏈：去庫漸入尾聲，出口拐點已至白電：內銷平穩(wěn)、外銷改善，龍頭確定性依舊小家電：消費分化，布局優(yōu)質賽道投資建議：延續(xù)回暖可期，布局出口鏈與白電龍頭風險提示8請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：海關總署，AVC、華金證券研究所二、出口：去庫漸入尾聲，出口拐點已至低基數效應增強，家電出口漸趨回暖。20-21年因國外疫情大規(guī)模爆發(fā)，海外訂單轉移至國內，拉動我國家電出口高增長，根據海關總署，20、21年我國家電出口額分別同比增長23.7

、49.1

，高基數疊加海外通脹高企、庫存高位，22年我國家電出口遇冷，同比下滑13.3

，出口基數降低，特別自22年8月之后，家電出口進入雙位數下滑階段；低基數背景下，23年海外通脹壓力趨于緩解、渠道庫存逐步去化，推動我國出口迎來回暖，23Q1-Q3家電出口額分別同比-4.6

、+2.2

、+6.6，低基數效應增強趨勢之下，家電出口回暖持續(xù)性明確。分品類來看：大家電出口增速迎來改善，冰洗表現優(yōu)于空調。根據海關總署，1-9月空冰洗出口增速為-5.6

/-1.0

/19.2

,液晶電視機出口增速為1.2

，洗衣機表現最為亮眼。小家電多品類出口回暖。根據海關總署，1-9月水果或蔬菜的榨汁器出口額同比+32.1，電烤箱+10.4，家用自動面包機+9.7，電飯煲+8.4

，食品研磨機及攪拌器+7.2，電扇+5.5，吸塵器+1.2，微波爐、電磁爐基本持平。-50%0%100%150%200%250%10060504030201009080702021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-07家電出口額（億美元）

額yoy%圖：大家電出口額月度增速表現圖：中國家電出口額月度表現

圖：大家電出口額月度增速表現50%40%30%20%10%0%50% -10%-20%-30%-40%-50%2022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023/9空調冰箱洗衣機 液晶電視機9請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：海關總署，中國機電產品進出口商會，華金證券研究所二、出口：去庫漸入尾聲，出口拐點已至以白電為例，歐洲、美國、東盟為家電主要出口國。根據海關總署，白電（空冰洗）出口額占據我國家電出口總額一定比例，近幾年占比均略高于20

，是主要的出口品類之一。以白電為例，我國家電主要出口至歐洲、美國和東盟等國家和地區(qū)，根據中國機電產品進出口商會公布的出口額數據，22年我國白色家電出口至歐洲的占比為25

、美國為22

、東盟十國為11，三地區(qū)合計占比高達58

。10%0%20%30%40%50%60%70%80%100%90%2020202120222023M1-8白電（空冰洗）非白電圖：中國家電出口中白電占比情況 圖：我國出口白電各地區(qū)占比情況25%22%11%7%7%20%歐洲美國東盟10國日本韓國拉丁美洲非洲其他10請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：wind、華金證券研究所2.1.歐美：消費韌性較足，去庫助推增長渠道庫存壓力減緩，補庫周期逐步到來。剔除通脹影響，今年以來美國家電相關零售商庫存逐步下行，耐用品批發(fā)商亦有望迎來下行拐點，兩者庫銷比亦呈現改善態(tài)勢；Q2海外大客戶庫存普遍較22Q3高點有所下滑，其中百思買下降29.5

、塔吉特下降21.1

、沃爾瑪下降12.6

，渠道庫存壓力顯著緩解?？紤]到海外渠道去庫漸入尾聲，新一輪補庫周期逐步到來，家電出口有望迎來持續(xù)改善。圖：批發(fā)商耐用品庫存或迎來拐點圖：美國家電零售商庫存逐步下行圖：批發(fā)商、零售商庫存比呈改善態(tài)勢圖：北美主要零售商庫存壓力有所緩解（單位：億美元）5,5005,3005,1004,9004,7004,5004,3004,1003,9003,7002021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/7美國批發(fā)商耐用品庫存（億美元，剔除CPI）美國批發(fā)商耐用品庫存（億美元，剔除CPI）2003002802602402203202021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/7美國:零售庫存:家具、家用裝飾、電子和家用電器店（億美元，剔除CPI）700650600550500450400350300207012017022027020Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2百思買勞氏家得寶塔吉特沃爾瑪（右軸）4.03.53.02.52.01.51.00.50.02013/12013/92014/52015/12015/92016/52017/12017/92018/52019/12019/92020/52021/12021/92022/52023/1美國批發(fā)商耐用品庫存銷售比美國:零售庫存銷售比:家具、家用裝飾、電子和家用電器店:11請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：美國勞工部、跨通社、CNN、AdobeAnalytics，華金證券研究所2.1.歐美：消費韌性較足，去庫助推增長受通脹、戰(zhàn)爭等因素影響，歐美消費者購買力下降,更傾向于性價比產品。根據美國勞工部數據，盡管近兩年美國勞動力薪資增速高于以往，但仍跑輸于同期CPI同比，導致美國居民購買力有所下降，據CNN報道，AdobeAnalytics研究發(fā)現2019年1月-2023年2月美國11個品類的低價產品市場份額明顯提升，消費者傾向于購買低價產品。歐美消費降級+人民幣貶值，中國家電性價比優(yōu)勢凸顯，有望推動出口迎來持續(xù)回暖。9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%-1%1801601401201008060402002013-092015-022016-072017-122019-052020-102022-03美國國內勞動者工資和薪金指數yoy%（右軸）美國CPI同比（右軸）圖：美國勞動者薪資水平較高圖：美國低價產品份額明顯提升圖：美國消費者更傾向購買低價產品圖：近兩年人民幣持續(xù)貶值5.87.47.276.86.66.46.262020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01

2023-07即期匯率:美元兌人民幣即期匯率:美元兌人民幣2.1.歐美：消費韌性較足，去庫助推增長歐美通脹下行、加息放緩，消費市場有望提振。22年美聯儲、歐央行為應對通脹開啟了新一輪加息周期，截止目前美聯儲累計加息525bp、歐央行累計加息450bp，隨著加息效果逐步顯現，歐美通脹亦明顯緩解，其中美國CPI同比由高點9.1

下降至3.7

，歐洲由10.6

下降至4.3

，加息幅度也隨之由前期的75bp逐步下降至25bp，預計后續(xù)加息節(jié)奏和幅度將繼續(xù)放緩。利率預期降低疊加通脹放緩，歐美消費信心有望提振、市場需求或將迎來回暖。圖：美國CPI逐步下行，通脹壓力有所緩解-2%0%2%4%6%8%10%2013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-122019-092020-062021-032021-122022-092023-06美國:CPI:同比美國:核心CPI:同比圖：美聯儲加息節(jié)奏趨于放緩0%1%2%3%4%5%6%2014/122016/052017/092019/022020/062021/102023/032024/07美國:聯邦基金目標利率%圖：歐元區(qū)HICP同比持續(xù)下降(2)0246810122020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7歐元區(qū):HICP(調和CPI):當月同比歐元區(qū):核心HICP(核心CPI):當月同比圖：歐元區(qū)消費者信心指數有所回升-30-25-20-15-10-502022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023/9歐元區(qū)20國:消費者信心指數:季調歐元區(qū)20國:消費者信心指數:季調圖：美國消費者信心指數震蕩回升0204060801001202013-102014-062015-022015-102016-062017-022017-102018-062019-022019-102020-062021-022021-102022-062023-022023-10美國:密歇根大學消費者信心指數美國:密歇根大學消費者信心指數資料來源：wind、華金證券研究所12請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明2.1.歐美：消費韌性較足，去庫助推增長美國地產改善，有望推動歐美家電銷售加速回暖。從零售終端來看，歐元區(qū)零售指數整體溫和上行，美國3月以來零售和食品服務銷額持續(xù)平穩(wěn)增長，電子和家用電器店降幅有所波動，但趨勢收窄，海外零售總體呈向好態(tài)勢，在此背景之下，美國新房銷量增速亦有明顯反彈，8月因高基數效應增速雖有所放緩，但基于后期低基數預計仍將實現較快增長，有望推動家電銷售加速回暖。圖：美國零售終端表現圖：美國新房銷量表現，8月增速有所放緩-10%-5%0%5%10%15%20%2022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07美國零售和食品服務銷售額增速%美國電子和家用電器店銷售額增速%-30%-40%-20%-10%0%20%10%30%40%50%1,00090080070060050040030020010002021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05美國新建住房銷量（千套）同比增速%圖：歐元區(qū)零售指數溫和上行1451401351301251201151101052022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08歐元區(qū)資料來源：wind、華金證券研究所13請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明德國西班牙法國14請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：彭博，各公司公告，海關總署、華金證券研究所2.1.歐美：消費韌性較足，去庫助推增長，家電出口歐美表現有望持續(xù)向好。低基數效應帶動我國家電出口迎來回暖，考慮到海外渠道去庫漸入尾聲、美國地產將迎改善，以及通脹背景下歐美消費者購買力下降，我國家電出口有望受益于產品性價比優(yōu)勢實現加速改善，疊加歐美通脹逐步緩解、加息放緩降息或將開啟海外消費有望迎來改善，綜合因素推動下我國家電出口有望延續(xù)回暖態(tài)勢。圖：伊萊克斯歐洲家電出貨量同比變動情況Q3海外龍頭歐美區(qū)經營改善，家電需求有所提振。根據各公司公告，Q3惠而浦北美地區(qū)收入同比+3.6

，環(huán)比Q2提升8.3pct，EMEA收入同比-4.4，環(huán)比Q2提升10.8pct，AO史密斯北美收入同比+8.7，環(huán)比Q2提升11.7pct，增速均獲提振，伊萊克斯Q3情況尚未公布、Q2歐美收入增速環(huán)比回落，但根據彭博預測數據，Q3亦呈現改善態(tài)勢；與此同時，今年以來伊萊克斯歐洲地區(qū)家電出貨量降幅較低點22Q3有所收窄，預計市場需求有所提振。圖：海外家電公司歐美地區(qū)季度收入增長-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05010015020025030020212023M1-M22023M42023M62023M8我國家電出口至歐洲規(guī)模（億美元）YOY%圖：我國家電出口至美國表現情況

圖：我國家電出口至歐洲表現情況-40%-30%-20%-10%0%10%20%05010015020025020212023M1-M22023M42023M62023M8家用電器出口額(億美元）YOY%15請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：IMF，海關總署、華金證券研究所2.2.東盟：內需走強+政策紅利，出口增長新動能內需走強+政策紅利，家電出口至東盟比例持續(xù)提升。近幾年東盟經濟快速發(fā)展、內需持續(xù)擴大，根據IMF預測數據，2023年東盟五國經濟增速將達4.2

，高于發(fā)達經濟體的1.5

，經濟增長潛力較大，與此同時，隨著RCEP（《區(qū)域全面經濟伙伴關系協(xié)定》）等逐步落地，我國與東盟國家的外貿聯系持續(xù)加強。根據海關總署，我國家電品類出口至東盟的比例穩(wěn)步提升，23年1-9月占比9.7

、出口額增速7

，我們認為，東盟占比提升帶來的結構優(yōu)化有望為我國家電出口改善增添新動能。圖：IMF預計23年東盟經濟增速較為領先 圖：東盟占我國家電出口比例持續(xù)上升 圖：我國家電出口至東盟表現情況45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%010203040506070802021202223M1-M223M323M423M523M623M723M823M9我國家電出口至東盟規(guī)模（億美元）YOY%10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%20192020202120222023M1-9我國家電出口至東盟占比%我國家電出口至東盟占比%0%1%2%3%4%5%6%中國東盟五國全球美國日本發(fā)達經濟體歐元區(qū)經濟增速%16請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：公司公告、華金證券研究所2.3.小家電外銷率先回暖，板塊出口有望全面提振部分小家電公司海外業(yè)務率先迎來改善，出口改善邏輯初步兌現，基于低基數效應、渠道庫存消化較好補庫周期到來，家電公司海外業(yè)務有望全面提振。石頭科技：23Q1-Q3營收增速持續(xù)提升，主要得益于新品銷量增加及海內外收入增加所致，據估算23Q1-Q3石頭外銷收入同比分別約-20

、+40、+60，海外業(yè)務迎來持續(xù)回暖?？莆炙梗?/p>

得益于新品投放、渠道擴張，公司海外業(yè)務持續(xù)拓展，外銷維持較高增速，根據公告，2022年，公司科沃斯品牌海外業(yè)務收入同比+20.2

，添可品牌海外業(yè)務收入同比+34.0

，

23H1公司科沃斯品牌海外業(yè)務收入同比增長26.5

，添可品牌海外業(yè)務收入同比增長24.2

。蘇泊爾：根據公告，受到全球經濟及歐美市場需求低迷的影響，

Q1公司主要外銷客戶訂單數量有一定下滑，Q2以來，主要外銷客戶的庫存進一步得到消化，對公司的訂單數量逐步增加，Q2外銷整體同比增長7.18

。Q3公司營收增速提升至15.63

，預計外銷同比+50

左右，外銷業(yè)務進一步回暖。新寶股份：公司外銷收入占比高達70

以上，根據公告，23年前三季度海外小家電總體需求逐步恢復，反映到收入端，23Q1-Q3公司營收增速分別為-22.32

/+1.18/+22.52，增速持續(xù)提升。九陽股份：23H1公司外銷收入9.21億元，同比+49.21

，外銷實現快速增長，根據公告，公司Q1實現關聯交易約0.20億美元，相較去年同期的0.33億美元左右約下降38.9

，基于此預計公司Q2外銷或實現翻倍增長，增速進一步提升。2.4.出口鏈：去庫漸入尾聲，出口拐點已至庫存去化確定性強，需求或迎回暖，出口景氣度有望延續(xù)。海外渠道去庫漸入尾聲，新一輪補庫周期逐步到來，有望拉動家電出口持續(xù)提升；通脹、戰(zhàn)爭等因素疊加，歐美購買力下降、消費降級，我國家電有望受益于產品性價比優(yōu)勢實現外需回暖；低基數效應有望帶動美國地產持續(xù)回暖，推動家電需求逐步提升；隨著歐美通脹逐步收窄、加息漸趨放緩，海外消費需求有望逐步釋放、家電市場或將提振；我國家電出口重心現已逐步向快速發(fā)展的東盟地區(qū)轉移，出口結構逐步優(yōu)化，進一步強化外需向好預期；小家電海外業(yè)務邊際向好，出口改善邏輯初步兌現，后續(xù)家電公司外銷業(yè)務有望實現全面提振；看好外銷占比較高、品類修復彈性較大的標的，推薦石頭科技、科沃斯、泉峰控股、海爾智家、美的集團，建議關注新寶股份。17請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明目錄01020403050618請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明消費弱復蘇，板塊景氣有所回升出口鏈：去庫漸入尾聲，出口拐點已至白電：內銷平穩(wěn)、外銷向好，龍頭確定性依舊小家電：消費分化，布局優(yōu)質賽道投資建議：延續(xù)回暖可期，布局出口鏈與白電龍頭風險提示三、白電：內需平穩(wěn)、出口向好，龍頭確定性依舊空調內銷：去年熱夏推動庫存消化較好+高溫天氣刺激需求+疫后經銷商提貨積極，23年空調內銷出貨有望實現兩位數增長，高基數背景下預計24年增速略有放緩、實現穩(wěn)健增長。零售終端，根據AVC，1-9月空調線上/線下銷額同比+18.14

/+1.27

，市場需求向好，出貨端，根據產業(yè)在線，1-9月空調內銷出貨同比+16.42

。展望明年，高基數背景下24年增速或有放緩，預計將實現穩(wěn)健增長。圖：空調線上線下銷額表現-零售終端圖：空調線上線下銷量表現-零售終端 圖：空調線上線下均價表現-零售終端圖：龍頭市場份額變動-出貨端圖：空調內銷表現-出貨端圖：龍頭內銷增速表現-出貨端140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%0501001502002503002022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/07線上銷額（億元）線上yoy%線下銷額（億元）線下yoy%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%120%90080070060050040030020010002022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-07線上銷量（萬臺）線上yoy%線下銷量（萬臺）線下yoy%4,8004,6004,4004,2004,0003,8003,6003,4003,2003,0002,8002022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/09線上均價（元）線下均價（元）100%80%60%40%20%0%-20%-40%1,4001,2001,00080060040020002022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7空調內銷量（萬臺）yoy%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%2022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/09格力美的海爾海信0%20%80%60%40%100%2022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-09其他奧克斯海信海爾美的格力資料來源：AVC、產業(yè)在線、華金證券研究所19請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明三、白電：內需平穩(wěn)、出口向好，龍頭確定性依舊冰洗內銷：線下回暖+疫后經銷商提貨積極，23年出貨端預計0-5

增長，24年隨消費復蘇仍有望延續(xù)穩(wěn)健增長。零售終端，根據AVC，1-9月冰箱線上/線下銷額同比+3.56/+2.42，洗衣機線上/線下銷額同比-9.27/-0.88，冰箱表現更優(yōu)，出貨端，根據產業(yè)在線，1-9月冰箱/洗衣機內銷出貨同比+4.69

/+1.04

，隨著后續(xù)市場消費穩(wěn)步復蘇，預計23/24年冰洗內銷將實現穩(wěn)健增長。圖：冰箱線上線下銷量表現-零售終端圖：冰箱線上線下銷額表現-零售終端 圖：冰箱內銷出貨-出貨端圖：洗衣機內銷出貨-出貨端圖：洗衣機線上線下銷額表現-零售終端圖：洗衣機線上線下銷量表現-零售終端40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%50%807060504030201002022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7線上銷額（億元）線上yoy%線下銷額（億元）線下yoy%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%4504003503002502001501005002022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7線上銷量（萬臺）線上yoy%線下銷量（萬臺）線下yoy%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%90807060504030201002022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7線上銷額（億元）線上yoy%線下銷額（億元）線下yoy%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%3503002502001501005002022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/07線上銷量（萬臺）線上yoy%線下銷量（萬臺）線下yoy%-30%-20%-10%0%10%20%30%4003503002502001501005002022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7冰箱內銷量（萬臺）yoy%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%4504003503002502001501005002022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7洗衣機內銷量（萬臺）資料來源：AVC、產業(yè)在線、華金證券研究所20請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明yoy%三、白電：內需平穩(wěn)、出口向好，龍頭確定性依舊出口：低基數效應帶動出口回暖，未來有望延續(xù)改善態(tài)勢。根據產業(yè)在線，1-9月空調/冰箱/洗衣機出口同比+3.74

/+18.43

/34.93，呈現改善態(tài)勢。20-21年初海外訂單轉移至國內拉動出口基數提升，疊加海外需求放緩、渠道庫存過高，導致22年我國白電出口承壓，特別22H2白電出口明顯下滑，對應23H2白電出口低基數效應增強，疊加海外需求逐步回暖、渠道去庫漸入尾聲，預計渠道提貨積極性將持續(xù)提升，白電出口有望延續(xù)改善態(tài)勢。展望24年，海外渠道庫存消化較好、補庫周期到來，美國地產亦有望持續(xù)改善，疊加海外通脹緩解、降息預期增強，市場需求將迎回暖，預計24年白電出口將迎來較好增長。圖：空調出口表現-出貨端圖：空調龍頭出口量增速表現-出貨端圖：冰箱出口表現-出貨端圖：洗衣機出口表現-30%-20%-10%0%10%20%30%40%80070060050040030020010009002022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7空調出口量（萬臺）yoy%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%2022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023/9格力美的海爾海信-60%-40%-20%0%20%40%60%4504003503002502001501005002022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7冰箱出口量（萬臺）yoy%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%80% 4003503002502001501005002022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7洗衣機出口量（萬臺）資料來源：AVC、產業(yè)在線、華金證券研究所21請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明yoy%三、白電：內需平穩(wěn)、出口向好，龍頭確定性依舊龍頭出貨普遍改善，經營表現穩(wěn)健。根據產業(yè)在線，空調方面，1-9月格力/美的/海爾/海信內外銷累計出貨同比+1.1

/+6.4

/+9.4/+10.9

，較去年同期增速提升7.2pct/13.8pct/-3.7pct/-7.4pct；冰箱，1-9月海爾/美的/海信內外銷累計出貨同比+6.9

/+14.7

/+15.3

，較去年同期增速提升6.9pct/29.9pct/24.4pct；洗衣機，1-8月海爾/美的內外銷累計出貨同比+1.4

/+8.2

，較去年同期增速提升-2.8pct/16.3pct。24年空調龍頭集中度有望提升。23年空調高景氣+消費弱復蘇背景下，二三線空調企業(yè)憑借低價優(yōu)勢搶奪部分份額、實現較好增長，龍頭集中度有所下滑，根據產業(yè)在線，1-9月出貨口徑空調CR4為69.6

，同比下降3.8pct，隨著明年行業(yè)增速放緩、消費復蘇，龍頭品牌優(yōu)勢凸顯，市場份額有望迎來回升。圖：空調龍頭出貨表現圖：冰箱龍頭出貨表現圖：洗衣機龍頭出貨表現50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%2022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023/9格力美的海爾海信50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%2022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023/9海爾美的海信40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%2022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/7海爾美的100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%202120222023M1-9圖：出貨端空調競爭格局格力 美的 海爾 海信 其他資料來源：AVC、產業(yè)在線、華金證券研究所22請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明23請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明三、白電：內需平穩(wěn)、出口向好，龍頭確定性依舊原材料價格趨穩(wěn)，零售均價穩(wěn)中有升，龍頭業(yè)績確定性較強。22Q2以來銅、鋼材、鍍鋅板等主要原材料價格陸續(xù)見頂回落，23年上半年延續(xù)下滑態(tài)勢，近期部分雖小幅上漲但仍處于正常波動范圍內，原材料價格整體趨于穩(wěn)定，經測算，9月空調、冰箱、洗衣機原材料成本同比僅變動+1.28

、+1.16

、-1.00

，成本端無明顯上漲壓力，有望持續(xù)保持穩(wěn)定。與此同時，白電龍頭不斷提升供應鏈效率、順應消費升級積極迭代新品，零售均價穩(wěn)中有升，根據奧維云網，前三季度空冰洗線上均價同比+2.0、+10.5、+0，線下均價同比+5.2、+5.6、+1.6，龍頭盈利能力穩(wěn)健、業(yè)績確定性較強。資料來源：wind、華金證券研究所圖：原材料價格趨勢向穩(wěn) 圖：空冰洗成本端無明顯壓力-20-40-600120100806040202019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2023-07現貨結算價:LME銅:月:同比收盤價:塑料指數:月:同比價格:冷軋板卷:1.0mm:上海:月:同比現貨結算價:LME鋁:月:同比價格:鍍鋅板卷:0.5mm鍍鋅:上海:月:同比價格:螺紋鋼:HRB400

20mm:全國:月:同比-10%-20%0%50%40%30%20%10%2017/12017/112018/92019/72020/52021/32022/12022/112023/9冰箱原材料成本同比增速（%）空調原材料成本同比增速(%)洗衣機原材料成本同比增速（%）24請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明目錄010204030506消費弱復蘇，板塊景氣回升出口鏈：去庫漸入尾聲，出口拐點已至白電：內銷平穩(wěn)、外銷改善，龍頭確定性依舊小家電：消費分化，布局優(yōu)質賽道投資建議：延續(xù)回暖可期，布局出口鏈與白電龍頭風險提示四、掃地機：需求向好可期，格局將迎優(yōu)化消費轉弱行業(yè)增速放緩，以價換量助力加速滲透。受制于消費疲軟，掃地機需求修復不及預期，根據奧維云網，23年1-9月掃地機線上銷額60.33億元，同比-3.75，整體表現平淡。自22年Q3頭部品牌陸續(xù)降價、低價推新以來，掃地機因產品結構更迭帶來的均價上漲幅度明顯縮窄。根據AVC，22Q3-23Q3掃地機線上均價漲幅分別為32.4

、9.8

、2.6

、2.3

、2.9

，1-7月全渠道均價為2947元，同比+4

，其中全能款掃地機價格較以往明顯下調，4500+元高端產品占比減少，部分價格已下降至3000+元，購買門檻降低有效推動了自清潔產品的全面普及，根據AVC線上監(jiān)測數據，1-7月全能款產品占比達到70.4

、單自清潔拖地產品占比達21

，兩者合計占比超90，較22年提升7pct。圖：掃地機線上月度銷額表現圖：掃地機價格分布圖：掃地機線上月度銷量表現圖：掃地機線上均價變動圖：掃地機細分產品類型占比-50%0%50%100%150%200%05101520252022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7掃地機銷額（億元）yoy%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%7060504030201002022/12022/52022/92023/12023/52023/9掃地機銷量（萬臺）yoy%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%3,5003,4003,3003,2003,1003,0002,9002,8002,7002,6002,5002022/1 2022/5 2022/9 2023/1 2023/5 2023/9均價（元）yoy%0%20%40%60%80%100%2022M1-M72022A2023M1-M7普通款

自清潔款

全能款25請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：AVC、華金證券研究所四、掃地機：需求向好可期，格局將迎優(yōu)化龍頭競爭加劇、以價換量邏輯將持續(xù)兌現。根據AVC，近兩年掃地機線上渠道CR5基本為90左右，市場集中度較高。23年至今頭部品牌陸續(xù)發(fā)布多款自清潔產品，新品性能提升但價格相對偏低，疊加老品降價，行業(yè)以價換量邏輯線明確，龍頭依托新品搶奪份額、競爭加劇，1-9月線上CR2有所下行，9月CR2為50.2，同比-11.6pct。新品驅動增長，石頭份額提升、云鯨勢頭迅猛，中小品牌將加速出清。23年截止9月，據不完全統(tǒng)計，科沃斯發(fā)布6款新品、石頭4款、追覓3款、云鯨1款、螢石1款等，有效驅動品牌增長，其中石頭于3月推出年度雙旗艦P10、G20，豐富產品線的同時又率先將自清潔產品價格下移至3000-3500元價格區(qū)間，推動份額顯著提升，新品驅動下石頭23Q1-Q3線上份額同比+2.52pct，此外云鯨8月推出新品J4，拉動9月銷額增長58

，線上份額提升7pct至19.7

,具備較強的增長勢能，隨著龍頭持續(xù)發(fā)力，中小品牌將加速出清，市場集中度有望進一步提升。100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-09CR5CR2圖：掃地機線上競爭格局100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-09圖：掃地機市場集中度科沃斯 石頭 云鯨 小米 追覓 其他26請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：AVC、華金證券研究所四、掃地機：需求向好可期，格局將迎優(yōu)化掃拖一體換機潮來臨，行業(yè)景氣度有望提升。自19年Q4掃拖一體機問世之后，科沃斯、石頭等接連推出相關產品，推動掃拖一體機迎來放量，根據AVC全渠道推總數據，20、21年掃地機銷量分別高達654萬臺、579萬臺，考慮到掃地機換新周期約為3-5年，預計最早一代掃拖機將于24-25年迎來大規(guī)模換新，有望帶動行業(yè)景氣度顯著回升。掃地機滿足日常剛需，長期滲透空間較大。我們認為，掃地機尚處于自清潔產品迭代期，自清潔機器人均價遠高于傳統(tǒng)掃拖機器人，導致自清潔機器人增加的銷量難以完全彌補傳統(tǒng)掃拖機減少的量，進而滲透率降低，預計23年仍將延續(xù)下滑態(tài)勢，但隨著自清潔產品價格逐步下降，滲透率有望迎來較快提升。假設掃地機更新周期為4年，根據推算，2030年掃地機市場規(guī)?；驅⑦_到358億元，2021-2030年均復合增速12.9，行業(yè)成長性較優(yōu)。表：掃地機行業(yè)長期空間測算圖：2016-2023年7月掃地機器人零售量及同比27請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：AVC、華金證券研究所四、洗地機：以價換量，格局分化消費疲軟、需求轉弱，洗地機增速略有放緩，以價換量為行業(yè)主旋律。根據AVC，22年洗地機規(guī)模突破百億，23年1-9月洗地機線上銷額47.4億元，同比+10.4

，銷量186萬臺，同比+32.5

，1-7月全渠道推總零售額為60億元，同比+30

，零售量232萬臺，同比+52

，均價2576元，同比-14.8

，疲軟消費背景下，均價下行有效帶動洗地機快速放量，行業(yè)以價換量效果顯著，隨著后續(xù)消費逐步復蘇，洗地機銷額增速有望迎來回升。圖：洗地機線上均價圖：洗地機月度銷額表現圖：洗地機月度銷量表現450%400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%02468101214162022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-09銷額（億元）銷額同比%0%50%100%150%200%250%300%350%400%504540353025201510502022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-09銷量（萬臺）銷量同比%-10%-15%-20%-25%-5%0%5%10%1,5001,00050002,0002,5003,0003,5002022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/7

2023/9均價（元）28請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：AVC、華金證券研究所yoy%四、洗地機：以價換量，格局分化市場競爭激烈，格局或將分化。從競爭格局來看，添可、追覓份額領先，23年1-9月線上銷額市占率分別為46.8

、16.3

，同比-7.7pct、+5.5pct。小家電板塊中洗地機景氣度相對較高、進入門檻偏低，吸引眾多品牌陸續(xù)加入，根據AVC，截止7月底，行業(yè)累積品牌數量已經超過

250家且仍在持續(xù)提升，市場競爭較為激烈，有望加速均價下行、釋放增長潛力。伴隨消費K型分化，洗地機競爭格局或將迎來分化，德爾瑪、海爾等品牌有望受益于性價比優(yōu)勢逐步崛起。圖：洗地機市場競爭格局圖：洗地機市場集中度圖：線上洗地機月度品牌動銷數走勢（個）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/9添可 追覓 必勝 石頭 其他80%70%60%50%40%30%20%10%0%2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-09CR2CR229請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：AVC、華金證券研究所四、小廚電：看好穩(wěn)健復蘇，關注新品表現消費復蘇進度緩慢，小廚電階段性承壓。當前消費市場表現疲軟、復蘇進度不及預期，疊加前期爆品空氣炸鍋快速滲透，增長勢能逐步轉弱，小廚電行業(yè)陷入低迷，根據魔鏡數據，1-9月淘系+京東平臺小廚電大盤銷額為697.4億元，同比-11.5

，分品牌來看，美的同比+0.8

，九陽同比-23.5

，蘇泊爾同比-15.6

，小熊同比+2.76

，消費呈K型分化之勢，性價比品牌小熊增速較為領先。圖：小廚電淘系京東平臺市場競爭格局（銷額口徑）-30%-20%-10%0%10%20%30%16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000018,0002022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7小廚電淘系京東平臺銷額（億元）yoy%0%20%40%60%80%100%2020202120222023M1-9美的 九陽 蘇泊爾 小熊 其他圖：小廚電淘系京東平臺銷售情況 圖：小廚電淘系京東平臺各品牌銷售增速60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%2020202120222023M1-9美的九陽蘇泊爾小熊圖：618剛需品類電飯煲高端份額明顯增長，消費K型分化30請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：AVC、華金證券研究所四、小廚電：看好穩(wěn)健復蘇，關注新品表現消費K型分化，高端化、性價比受益，消費趨于理性，剛需品或表現更優(yōu)。經濟形勢影響下消費呈現K型復蘇態(tài)勢，消費行為向高端化、性價比兩端傾斜，部分中產群體需求下沉、趨于保守，除部分新興品類如電蒸鍋、咖啡機等，消費者購物更傾向于剛需屬性較強的品類，根據AVC，1-9月電水壺、電飯煲等增速明顯優(yōu)于長尾品類。24年小廚電或迎反彈，預計將恢復個位數增長。受益于產品迭代、新品推出，非疫情時期小廚電整體保持穩(wěn)健增長，16-19年全渠道銷額CAGR為6.4

。20年以來受疫情干擾，小廚電銷售有所波動，弱消費背景下預計小廚電23年將實現個位數下滑，隨著后續(xù)消費復蘇，行業(yè)有望恢復穩(wěn)健增長。圖：歷年廚房小家電市場全渠道全品類零售額規(guī)模及變化注：AVC推總數據（含抖音）包含品類：咖啡機、電飯煲、電磁爐、電壓力鍋、豆?jié){機、破壁機、攪拌機、榨汁機、電水壺、煎烤機、電蒸燉鍋、養(yǎng)生壺、臺單烤、空氣炸鍋，抖音從21年開始包含圖：2023M1-M9累計廚房全渠道（含抖音）小家電分品類零售額及同比31請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：AVC、華金證券研究所32請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明四、小廚電：看好穩(wěn)健復蘇，關注新品表現消費升級、代際更迭，廚房小家電前景可期。根據奧維云網，截止2021年，我國平均每戶家庭有9.5件小家電，相較國外仍有較大的發(fā)展空間。隨著國內經濟發(fā)展、中長期消費升級邏輯不改，疊加人口迭代、90后等年輕群體逐步崛起，消費者個性化、品質化生活要求提高，小廚電迎來較好的發(fā)展前景?；仡櫄v史，2015年以來國內新品類持續(xù)涌現，推動行業(yè)持續(xù)增長；展望未來，老品升級、新品驅動仍將是小廚電持續(xù)增長的動力來源。圖：全球主要國家家庭擁有小家電個數情況（單位：個）資料來源：AVC、通聯數據、華金證券研究所35302520151050美國英國 澳大利亞 德國法國日本中國 意大利圖：2016年以來破壁機崛起圖：2018年以來多功能鍋快速放量圖：2020年以來空氣炸鍋快速放量圖：2016年以來養(yǎng)生壺崛起-40%60%40%20%0%-20%80%05040302010602016 2017 2018 2019 2020 2021銷額（億元）額同比%70%60%50%40%30%20%10%0%05101520252016 2017 2018 2019 2020 2021銷額（億元）額同比%5000%4500%4000%3500%3000%2500%2000%1500%1000%500%0%-500%010020030040050060070020172018201920202021銷額（百萬元）額同比%200%180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%450040003500300025002000150010005000201920202021 2022M1-M9銷額（百萬元）額同比%目錄01020403050633請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明消費弱復蘇，板塊景氣回升出口鏈：去庫漸入尾聲，出口拐點已至白電：內銷平穩(wěn)、外銷改善，龍頭確定性依舊小家電：消費分化，布局優(yōu)質賽道投資建議：延續(xù)回暖可期，布局出口鏈與白電龍頭風險提示投資建議：延續(xù)回暖可期，布局出口鏈與白電龍頭在空調高景氣以及線下整體回暖帶動下，今年板塊景氣有所回升，展望24年，我們對板塊基本面依舊保持樂觀，一方面，在海外通脹壓力緩解、加息有望逐步停止以及海外去庫存臨近尾聲背景下，明年家電出口有望迎來持續(xù)改善；另一方面，內銷層面，今年高景氣使得空調基數較高，但在集中度提升推動下，24年白電龍頭內銷仍有望穩(wěn)健增長，此外，清潔電器、小廚電需求端也有望迎來改善。受A股市場整體影響，家電板塊估值已降至歷史較低水平，隨著24年基本面進一步修復，我們看好板塊估值迎來修復，重點推薦出口鏈、白電兩大方向，第一，出口鏈，23Q2

以來部分清潔以及小廚電公司海外業(yè)務持續(xù)向好，預計出口整體向好背景下24年小廚電出口將繼續(xù)改善，而在新品投放、營銷加強以及渠道擴張推動下，清潔電器海外有望迎來進一步向好，推薦石頭科技、科沃斯、泉峰控股，建議關注新寶股份；第二，白電板塊，預計24年內銷表現穩(wěn)健，出口延續(xù)回暖態(tài)勢，同時看好白電海外品牌表現，龍頭業(yè)績確定性不改，推薦美的集團、海爾智家、海信家電。34請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明35請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明重點公司業(yè)績預測注：數據采用wind一致預期，更新時間為2023年10月31日資料來源：wind，華金證券研究所編號公司代碼公司名稱收盤價總市值（億元）EPSP