【ESG表現(xiàn)對新能源上市公司價值影響淺析11000字（論文）】

ESG表現(xiàn)對新能源上市公司價值影響的實證研究目錄TOC\o"1-3"\h\u210191.緒論 .緒論1.1研究背景隨著中國與“一帶一路”相關(guān)國家不斷地深入和推進合作，中國的金融發(fā)展獲得更多的國際認可需要環(huán)境、社會、公司治理（ESG）的系統(tǒng)建設(shè)。環(huán)境，社會和治理（ESG）是指企業(yè)決策中考慮的環(huán)境，社會和公司治理價值。ESG信息披露是指證券公司以全面、及時、準確的方式發(fā)布公司的環(huán)境，社會，治理和財務(wù)管理信息，以便市場對投資價值進行理性判斷，以維護股東或債權(quán)人的合法權(quán)益。1992年起聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署金融機構(gòu)（UNEPFI）一直致力于將金融機構(gòu)的ESG評級納入決策過程。近年來，ESG逐漸成為國際社會衡量經(jīng)濟實體可持續(xù)發(fā)展能力的主要考慮方面。如何在保持利潤的同時實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展已成為必須面對的問題。在國際或地區(qū)層面，根據(jù)施羅德的投資調(diào)查結(jié)果，新興市場投資者更加重視投資理念，ESG投資策略被證明可以帶來超額收益。人們越來越關(guān)注這一主題，并對ESG活動表現(xiàn)與公司價值的關(guān)系進行了很多研究。對于國內(nèi)而言，ESG仍然是一個相對較新的概念。我國的ESG體系建設(shè)起步較晚。相當(dāng)多的上市公司在近幾年開始研究特殊披露，國際投資機構(gòu)如摩根士丹利在2018年啟動了對A股上市公司的ESG評級，國內(nèi)機構(gòu)投資者也開始加緊重視ESG的巨大價值和潛力。但目前國內(nèi)關(guān)于ESG與財務(wù)價值之間的關(guān)系研究很少，現(xiàn)有研究集中在能源行業(yè)，針對金融中介機構(gòu)ESG評估指標體系的構(gòu)建和評級及其和財務(wù)價值的關(guān)系的研究更是少見。從這些考慮因素出發(fā)，本文研究目標有兩個：一是探索ESG與公司價值之間的相關(guān)性。二是提出相關(guān)建議。1.2研究意義本文研究的理論意義：如今，世界各地的上市公司正在從最大化利潤的短期目標轉(zhuǎn)向長期可持續(xù)的環(huán)境，社會和治理（ESG）目標。人們已經(jīng)意識到ESG已成為企業(yè)風(fēng)險的重要來源，并可能影響公司的財務(wù)業(yè)績和盈利能力。近幾年的研究表明，良好的ESG表現(xiàn)可以改善一些企業(yè)的財務(wù)業(yè)績。然而，目前針對這一關(guān)系的研究普遍針對能源等特定行業(yè)，ESG如何影響企業(yè)價值的問題在國內(nèi)研究還是很少。本文的研究在某程度上在彌補了這一理論研究的空白。本文研究的實踐意義：本文選取了近三年入選《財富》雜志世界500強的企業(yè)為樣本，以多元線性回歸模型探討ESG表現(xiàn)對公司價值影響，這對投資者，公司管理層，決策者和行業(yè)監(jiān)管機構(gòu)具有一定的實踐指導(dǎo)意義。1.3國內(nèi)外研究現(xiàn)狀1.3.1國外研究現(xiàn)狀為了研究ESG在盈利能力、公司價值和資本成本方面的影響，F(xiàn)riede等將2200篇ESG與財務(wù)業(yè)績（CFP）論文作為研究對象，提取文中的主要和次要觀點，發(fā)現(xiàn)約90%的論文結(jié)果證明了ESG與CFP的非消極關(guān)系，并得出結(jié)論：隨著時間的推移，ESG對財務(wù)價值的影響會逐漸趨于穩(wěn)定。Velte將412家德國上市公司2012—2014年環(huán)境、社會和公司治理價值（ESGP）和財務(wù)價值（FINP）數(shù)據(jù)作為研究對象，發(fā)現(xiàn)ESG表現(xiàn)對資產(chǎn)回報率（ROA）有積極影響，但對托賓Q值沒有影響，且與環(huán)境（E）、社會（S）指標相比，公司治理（G）指標對財務(wù)價值影響最大。Atan等將54家馬來西亞上市公司2010—2013年ESG指標和財務(wù)數(shù)據(jù)作為研究樣本進行分析，面板回歸結(jié)果顯示，環(huán)境、社會或公司治理這三類指標都無法單獨對公司的盈利能力與公司價值產(chǎn)生影響，但三者的綜合得分會對公司資本成本（WACC）產(chǎn)生積極顯著的影響。Garcia等通過構(gòu)建面板回歸模型，分析2010—2012年365家金磚國家上市公司數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)ESG與系統(tǒng)性風(fēng)險曲線呈倒U形，有更高或更低系統(tǒng)性風(fēng)險的公司ESG表現(xiàn)較差，當(dāng)系統(tǒng)性風(fēng)險接近1時ESG表現(xiàn)評分最高。1.3.2國內(nèi)研究現(xiàn)狀國內(nèi)ESG的相關(guān)研究主要集中在如何健全ESG體系及完善信息披露制度上。張颯通過梳理ESG體系發(fā)展的國際經(jīng)驗，發(fā)現(xiàn)了我國體系中存在的問題并提出了相應(yīng)建議。馬險峰等總結(jié)歸納了國際ESG信息披露方法，并給出應(yīng)如何建立并完善我國上市公司ESG信息披露制度的建議。在ESG綠色評級與指數(shù)研究上，中國工商銀行綠色金融課題組張紅力等選擇上證公司180家企業(yè)為樣本，運用自行研發(fā)的ESG綠色評級體系對企業(yè)ESG價值進行評估，并構(gòu)建了相應(yīng)的綠色發(fā)展指數(shù)和綠色投資指數(shù)。在ESG信息披露與財務(wù)報告關(guān)系上，張巧良等采用實驗研究法，分析了不同價值水平與信息披露模式下投資者決策中的錨定效應(yīng)，并認為應(yīng)將ESG報告與財務(wù)報告進行整合披露，使投資者在進行價值判斷時考慮綜合信息，降低錨定效應(yīng)。很多科研人員都在研究從環(huán)境監(jiān)督管理、環(huán)境信息質(zhì)量、環(huán)境污染和企業(yè)的環(huán)境保護投資等方面分析對企業(yè)價值的影響因素。張榮光等研究者從2013年到2017年滬深A(yù)股的高污染、高能源消耗的上市公司為例進行研究，探討影響企業(yè)價值的各種因素。研究發(fā)現(xiàn)環(huán)境管理強化了環(huán)境保護，促進了企業(yè)價值的提高，張淑惠等學(xué)者通過構(gòu)建環(huán)境信息和企業(yè)價值關(guān)系的理論模型，得到了3個可驗證的假設(shè)：假設(shè)可以促進企業(yè)商業(yè)價值的提高，以2009-2015年中國化工A股份上市公司為研究對象，針對企業(yè)市場價值對商業(yè)環(huán)境侵害的反應(yīng)，提高企業(yè)環(huán)境信息質(zhì)量問題，發(fā)現(xiàn)環(huán)境違規(guī)的企業(yè)在價值上有負面的影響。梁大鵬等學(xué)者用內(nèi)容分析法實證研究了環(huán)境問題和企業(yè)價值的關(guān)聯(lián)性，得出環(huán)境問題對大多數(shù)企業(yè)價值沒有明顯的影響。唐永軍和夏利認為，環(huán)境保護投資和企業(yè)價值關(guān)系是U型曲線，通過以2011年至2016年的重污染行業(yè)企業(yè)為樣本，根據(jù)實證檢查，隨著企業(yè)環(huán)境保護投入的增加，企業(yè)價值會先下降后再增加。提倡和實踐ESG投資戰(zhàn)略可以抑制由于盲目追求資本利益導(dǎo)致的整體社會福利的惡化。而且，在金融市場避險功能的幫助下，有助于事先確定所選擇的項目的潛在風(fēng)險，并共同推進社會治理的改善。2.相關(guān)概念及理論基礎(chǔ)2.1ESG概念ESG是Environmental（環(huán)境）、SocialResponsibility（社會責(zé)任）、CorporateGovernance（公司治理）的簡稱。ESG的概念最早出現(xiàn)在2004年，由聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署提出，并在最近幾年獲得比較快的發(fā)展，該理念在國外被充分利用在投資領(lǐng)域。在此概念出現(xiàn)之前，業(yè)內(nèi)比較多的是一些零散概念，即單方面強調(diào)綠色環(huán)保、社會責(zé)任或者是公司治理某一方面理論或者指標體系對于企業(yè)發(fā)展所起到的作用。ESG的理念在國外取得了比較早和比較快速的發(fā)展，越來越多的國外投資者試圖從一些非財務(wù)指標角度重新審視企業(yè)的發(fā)展和尋找企業(yè)的價值，也因此促成了通過使用ESG指標體系針對不同標的企業(yè)在外部環(huán)境、社會責(zé)任、企業(yè)治理等非財務(wù)方面的信息披露給予量化以衡量價值并用于作為指引投資投資決策。隨著ESG體系的建設(shè)和在針對標的企業(yè)評價方面效用的發(fā)展，越來越多的政府機構(gòu)、企業(yè)組織和個人也開始關(guān)注ESG評級體系的發(fā)展和使用。企業(yè)在社會責(zé)任、環(huán)境保護、治理結(jié)構(gòu)等非財務(wù)領(lǐng)域違規(guī)所帶來的風(fēng)險已經(jīng)成為投資中不可忽視的考慮因素，而嘗試通過ESG評級作為參考進而剔除負面影響的標的則有助于避免踩雷，降低投資過程中的高風(fēng)險、以及“黑天鵝”事件，從而幫助投資者獲得更穩(wěn)定的回報。2.2ESG在我國推廣的目的隨著中國與“一帶一路”相關(guān)國家不斷地深入和推進合作，中國的金融發(fā)展獲得更多的國際認可需要環(huán)境、社會、公司治理（ESG）的系統(tǒng)建設(shè)。環(huán)境，社會和治理（ESG）是指企業(yè)決策中考慮的環(huán)境，社會和公司治理績效。ESG信息披露是指證券公司以全面、及時、準確的方式發(fā)布公司的環(huán)境，社會，治理和財務(wù)管理信息。1992年起聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署金融機構(gòu)（UNEPFI）一直致力于將金融機構(gòu)的ESG評級納入決策過程。如何在保持利潤的同時實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展已成為必須面對的問題。在國際或地區(qū)層面，根據(jù)施羅德的投資調(diào)查結(jié)果，新興市場投資者更加重視投資理念，ESG投資策略被證明可以帶來超額收益由于投資者的不同個人信念和投資偏好，各種投資形式在金融市場上不斷進化。新一代投資者更注重投資理念，而不是單純追求金融表現(xiàn)和投資收益，而是更多地注重社會責(zé)任。由于近年來中國債券市場頻繁發(fā)生違規(guī)事件，體現(xiàn)出傳統(tǒng)的財務(wù)會計信息有一定的局限性。如果投資者在投資過程中能夠考慮到ESG相關(guān)的因素，他們就可以避免以前的投資損失。在這個經(jīng)濟背景下，市場對于ESG的信息和產(chǎn)品的需求是足夠的。近年來，中國金融改革和發(fā)展的主要渠道是提供實體服務(wù)，并回到其本源。金融是經(jīng)濟的重要組成部分，其與實體經(jīng)濟相結(jié)合，金融資源的配置在產(chǎn)業(yè)改革和改善中發(fā)揮著重要作用。金融市場幫助公司向更好的方向發(fā)展，通過改善實體經(jīng)濟和商業(yè)行為，提高對社會服務(wù)的認識。2.3基于利益相關(guān)者理論利益相關(guān)者理論是1960年左右開始在西方逐步發(fā)展起來的理論，20世紀80年代其影響力開始擴大并成為美國、英國等經(jīng)濟強國選擇企業(yè)管理模式的重要影響因素，對現(xiàn)代公司治理方式的轉(zhuǎn)變有極大的促進作用。企業(yè)的利益相關(guān)者包括其股東及投資人、債權(quán)人、職工、消費者、供應(yīng)鏈等交易伙伴，也包括政府機構(gòu)、本地居民和社區(qū)、社會媒體、環(huán)保組織等的監(jiān)管壓力集團，還包括會受到企業(yè)經(jīng)營活動直接或間接影響自然環(huán)境、人類社會等客體。利益相關(guān)者理論認為企業(yè)經(jīng)營的最終目的是實現(xiàn)利益相關(guān)方價值的均衡，而不是傳統(tǒng)意義的實現(xiàn)利益相關(guān)方價值的最大化，這一觀點與ESG的基本理念實現(xiàn)互相兼顧的平衡達成一致。Fayad等人（2017）明確地將ESG對企業(yè)績效影響與利益相關(guān)者理論聯(lián)系起來，他們發(fā)現(xiàn)以可持續(xù)和負責(zé)任的方式經(jīng)營其業(yè)務(wù)的銀行將獲得高于平均水平的利潤，從而導(dǎo)致銀行管理層決定投資ESG活動以解決環(huán)境和社會問題并實現(xiàn)這一目標。研究明確金融中介機構(gòu)采取自愿行動來增強社會責(zé)任，是為了在社會，經(jīng)濟和環(huán)境方面保護所有相關(guān)者的利益。基于利益相關(guān)者理論視角,政府監(jiān)管行為成為ESG投資發(fā)展的重要影響因素。近幾年世界各國都陸續(xù)出臺了更高規(guī)格的綠色監(jiān)管標準,必然對秉持可持續(xù)發(fā)展和長期價值理念的投資機構(gòu)和人員起到引導(dǎo)作用。在G20國家中,已有至少8個國家將ESG信息披露納入養(yǎng)老金基金監(jiān)管體系中,7個交易所發(fā)布了可持續(xù)發(fā)展的上市規(guī)則。另一方面，行業(yè)協(xié)會等組織層面的投資引導(dǎo)也起了很大作用。目前,國際范圍內(nèi)監(jiān)管機構(gòu)、行業(yè)協(xié)會等已經(jīng)制定了約400個與氣候環(huán)境或可持續(xù)發(fā)展相關(guān)的披露指引和計劃。普通投資者比較傾向于長期內(nèi)穩(wěn)定的資產(chǎn)收益，而不是與短期內(nèi)并存的高收益和高風(fēng)險。這個理念引發(fā)世界范圍內(nèi)的ESG投資需求明顯增加。有關(guān)調(diào)查顯示,英國、美國、法國、日本、澳大利亞、南非和巴西等國的政府養(yǎng)老金持有者,均明確自己支持ESG體系建設(shè)的立場。人們普遍認為把資金投給具有ESG理念的企業(yè)更有利于基金穩(wěn)定增值和經(jīng)濟長期發(fā)展。2.4基于可持續(xù)發(fā)展理論可持續(xù)發(fā)展理論(SustainableDevelopmentTheory)是指以公平性、持續(xù)性、共同性為三大基本原則的，既滿足當(dāng)代社會人類的需要且不會對人類后代滿足其需要的能力構(gòu)成危害的發(fā)展。“以保持自然資源的質(zhì)量和其所提供服務(wù)為前提條件，最大限度地增加經(jīng)濟發(fā)展的凈利益”是EdwardB.Barbier對其提出的定義。也有學(xué)者提出可持續(xù)發(fā)展是“當(dāng)前的資源使用不應(yīng)當(dāng)減少未來的實際收入”。很明顯，定義中的經(jīng)濟發(fā)展是不降低環(huán)境質(zhì)量和不破壞世界自然資源基礎(chǔ)的經(jīng)濟發(fā)展，而不是傳統(tǒng)的以犧牲資源和環(huán)境為代價的經(jīng)濟發(fā)展，。ESG基本理念是實現(xiàn)互相兼顧的平衡，并且致力于對平衡的可持續(xù)發(fā)展模式的不斷探索。近年來我國提倡建設(shè)和諧社會和大力推進環(huán)境治理，國家倡導(dǎo)“綠水青山就是金山銀山”。企業(yè)治理、供應(yīng)鏈風(fēng)險管理、環(huán)境與資源等ESG因素逐漸成為了影響投資者判斷企業(yè)價值時關(guān)鍵因素。雖然ESG建設(shè)和信息披露會因為需聘請專業(yè)機構(gòu)輔助，優(yōu)化改進時間長、指標專業(yè)性強等活動導(dǎo)致短期內(nèi)企業(yè)成本增加；但從長遠來看，ESG報告能為企業(yè)帶來不可低估的無形價值，比如企業(yè)通過ESG評價結(jié)果將環(huán)境和社會風(fēng)險評估因素納入到供應(yīng)商管理過程中，從而使對供應(yīng)鏈的環(huán)境和社會風(fēng)險管理加強，在時刻發(fā)展變化的法規(guī)、政策和社會環(huán)境中，減少因無視或低估非財務(wù)風(fēng)險帶來的投資行為損失等。經(jīng)過長期實踐,目前國際上主流機構(gòu)投資者已經(jīng)認同了ESG理念是企業(yè)創(chuàng)造長期價值的動力。加拿大退休基金投資委員會(CPPIB)認同責(zé)任投資是一種明智的長期價值投資方式。日本政府養(yǎng)老基金管理機構(gòu)也發(fā)表了類似的觀點,他們認為正確理解ESG對投資公司可持續(xù)發(fā)展起到促進作用,從而增加政府養(yǎng)老基金的中長期投資收益。綜上所述，ESG作為新興的熱門投資理念，對企業(yè)績效有著清晰的影響機制——企業(yè)ESG表現(xiàn)好壞在某種程度上是企業(yè)在環(huán)境保護、承擔(dān)社會責(zé)任、公司治理、風(fēng)險管控等方面能力的證明，能力強才能實現(xiàn)經(jīng)濟效益、社會效益、生態(tài)效益的共贏，才能持續(xù)穩(wěn)定地實現(xiàn)長期收益，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，才能提升社會、投資者對企業(yè)發(fā)展的信心，從帶來更高的投資回報，實現(xiàn)良好地資本循環(huán)。3.ESG表現(xiàn)對中國新能源上市公司價值影響的實證分析3.1研究假設(shè)目前為止，實施ESG實踐對企業(yè)盈利能力有積極影響的看法在學(xué)術(shù)文獻中最為普遍。從20世紀70年代開始，學(xué)者和投資者發(fā)表了2000多篇實證研究，并對這一關(guān)系進行多次綜述性研究。Gunnar等人（2015）選取了以往2200多篇學(xué)術(shù)綜述研究的一手資料和二手資料并對其進行歸納整理，結(jié)果表明90%左右的研究認為ESG因素與財務(wù)價值之間存在著正相關(guān)的關(guān)系，并且隨著時間的推移，ESG因素與財務(wù)價值的正相關(guān)性越來越明顯。投資界普遍認為ESG因素可能會對公司的財務(wù)業(yè)績產(chǎn)生或好或壞的長期影響，因此投資者在建立跨公司和部門的ESG因素和可持續(xù)發(fā)展的專業(yè)知識時，應(yīng)將財務(wù)上重要的ESG因素系統(tǒng)地融入到基本面分析、公司估值和投資決策中，并且密切關(guān)注ESG因素與財務(wù)價值及發(fā)展戰(zhàn)略的聯(lián)系雖然。結(jié)合國內(nèi)外學(xué)者相關(guān)研究的文獻資料，作者認為從長期來看，增加ESG的投入有利于提高企業(yè)形象，增強企業(yè)競爭力水平，從而發(fā)揮有效推動企業(yè)價值增長的積極作用。因此提出以下假設(shè)：假設(shè)1：金融中介機構(gòu)ESG評價對企業(yè)價值存在正相關(guān)關(guān)系假設(shè)2：ESG對中國新能源上市公司的價值影響對比其他行業(yè)存在差異性3.2樣本選擇與數(shù)據(jù)來源本文選擇2017年-2019年入選過《財富》雜志世界500強的中國新能源上市公司的公開數(shù)據(jù)作為樣本，從2013-2018年MSCIESG評級數(shù)據(jù)中收集眾多公開交易公司ESG表現(xiàn)指標，并參考樣本內(nèi)各公司的可持續(xù)發(fā)展報告和社會責(zé)任報告。MSCIESG評級體系中，環(huán)境維度包括以下主要指標:氣候變化、環(huán)境管理系統(tǒng)、生物多樣性和土地利用、原材料來源、以及水資源緊張；社會維度包括以下指標:現(xiàn)金利潤分享、員工健康與安全、員工參與、人力資本發(fā)展、人權(quán)政策與措施、產(chǎn)品安全與質(zhì)量、融資情況、供應(yīng)鏈勞動標準；治理維度中包括性別平等、腐敗與政治不穩(wěn)定、金融體系不穩(wěn)定、有限報酬、所有權(quán)強度、政治問責(zé)強度、公共政策以及報告質(zhì)量。如果某公司尚未對其中一個選定的ESG指標進行披露就從樣本中排除這個公司。因此樣本數(shù)據(jù)中2017年-2019年入選過《財富》雜志世界500強的大型企業(yè)被篩選至509家。3.3ESG評分的模型設(shè)計為了驗證假設(shè)，我們進一步將最終樣本509家公司整理為一個總樣本和兩個子樣本:總樣本公司509家2541個ESG數(shù)據(jù)，新能源上市公司352家1778個ESG數(shù)據(jù)、金融機構(gòu)128家635個ESG數(shù)據(jù)。為了獲得ESG（價值）評分，這里只選擇積極的價值指標。本文ESG指標的評分基于二元評分模型。當(dāng)公司滿足為指標建立的評估標準時，其值等于“1”。相反，如果公司表現(xiàn)不符合評估，則變量假定值為“0”。ESG表現(xiàn)指標的評分是基于二元評分模型使我們可以將單個變量的數(shù)據(jù)看作是已經(jīng)標準化的數(shù)據(jù)。根據(jù)數(shù)據(jù)收集的結(jié)果，公司個體情況差異不會全部覆蓋MSCI評級體系的37個指標，所以實際上樣本公司的ESG數(shù)據(jù)中每個維度只包括5到8個指標。然后我們計算評分的平均值來計算每個公司的ESG得分。因此，經(jīng)過對每個公司年度的統(tǒng)計，我們計算ESG每個維度評分的公式如下:……………………公式3.1其中是選定的環(huán)境指標，n是選定的環(huán)境指標的數(shù)量。……………………公式3.2其中是選定的社會指標，n是選定的社會指標的數(shù)量?！?.3其中是選定的治理指標，n是選定的治理指標的數(shù)量。最后用公式1、公式2、公式3加權(quán)平均計算ESG綜合評分：………………公式3.4表3.1，表3.2，表3.3分別顯示了總樣本、新能源樣本、金融中介機構(gòu)公司樣本的匯總統(tǒng)計數(shù)據(jù)和模型中包含的變量的描述性統(tǒng)計信息。N是每個組變量的樣本數(shù)；ESCORE、SSCORE、GSCORE、ESGSCORE、ROA和TA分別代表環(huán)境評分、社會評分、治理得分、ESG綜合評分、資產(chǎn)回報率和總資產(chǎn)。表3.1總樣本數(shù)據(jù)VariableN平均值Std.Dev（方差）.Min最小值Max最大值ESCORE23410.080.14‐1.00SSCORE23410.090.11‐0.78GSCORE23410.160.16‐1.00ESGSCORE23410.110.090.020.72ROA23414.4914.98?100.0093.35TA23411.37E+079.69E+07592.57E+09表3.2新能源上市公司數(shù)據(jù)VariableNMeanStd.Dev.MinMaxESCORE17780.080.14‐1.00SSCORE17780.100.11‐0.78GSCORE17780.160.16‐1.00ESGSCORE17780.110.090.020.72ROA17784.6715.42?100.0093.35TA17786.58E+062.32E+07591.02E+09表3.3金融中介機構(gòu)數(shù)據(jù)VariableNMeanStd.Dev.MinMaxESCORE6350.030.10‐0.67SSCORE6350.070.09‐0.43GSCORE6350.200.18‐1.00ESGSCORE6350.100.080.020.54ROA6351.616.02?66.0954.32TA6351.25E+083.98E+081.4882.57E+093.4回歸模型構(gòu)建首先，通過對樣本中每個公司在ESG的每個環(huán)境（E），社會（S）和治理（G）維度中記錄的分數(shù)進行相等加權(quán)來創(chuàng)建ESG指數(shù)評分。然后，通過運行多元線性回歸模型來測試公司的盈利能力（通過ROA衡量）是否與ESG評分相關(guān)。最后，我們在ESG評分的三個不同組成部分E，S和G上運行模型，以確定哪個是對ROA最有影響力的因素。本文設(shè)置三個樣本數(shù)據(jù)組，分別是（a）選定公司的總樣本;（b）新能源上市公司（c）金融公司。旨在研究ESG與企業(yè)價值之間的關(guān)系的同時，同時考察新能源和金融公司之間的差異性。通過這種方式，我們可以更好地理解新能源企業(yè)和銀行之間的差異和相似之處。對于每個樣本，我們測試了四種不同的多元線性回歸模型：……3.5…3.6…3.7…3.8表示隨機干擾項,是偏回歸系數(shù)。由于公司的ESG表現(xiàn)對其財務(wù)價值可能不會在短期內(nèi)表現(xiàn)明顯，可能存在時間延遲性；設(shè)置對比和對因變量的回歸能使更好地理解ESG表現(xiàn)可能對企業(yè)盈利能力產(chǎn)生影響的時間，以及這種影響是否在不同行業(yè)之間有所不同，例如，環(huán)境因素對新能源上市公司更為重要，因為制造業(yè)比金融服務(wù)業(yè)更能依賴能源。此外，ESG評分的各維度評分設(shè)為變量使我們能夠梳理出ESG實踐的三個維度(E,S,G)中哪一個與企業(yè)盈利能力有更大的關(guān)聯(lián)?？紤]到公司的規(guī)模差異，引入即總資產(chǎn)的自然對數(shù)用作公司規(guī)模的控制變量。3.5實證研究結(jié)果與分析本研究運用MATLAB(R2017)軟件對模型3.5，模型3.6，模型3.7，模型3.8進行了多元線性回歸分析，運用軟件STATASE15對上述模型進行VIF檢驗，并將結(jié)果整理匯總，總樣本公司數(shù)據(jù)的多元線性回歸結(jié)果如下表所示：表3.4多元線性回歸結(jié)果模型3.5模型3.6模型3.7模型3.8VariableESGSCORE7.562(1.251)6.361(1.244)lnTA1.118(0.0507)0.623(0.0534)1.101(0.0509)0.615(0.0535)ESCORE1.140(0.871)1.151(0.878)SSCORE6.609(1.080)4.923(1.096)GSCORE1.328(0.695)1.368(0.697)_cons?12.16(0.726)?4.442(0.772)?12.00(0.728)?4.421(0.772)N2341197723411977RSq0.310.140.320.14F525.20160.67274.8295.07Adj.RSq0.310.140.320.14p0.00000.00000.00000.0000rmse14.7413.5114.7413.50表格3.4顯示了第一組公司的回歸結(jié)果。通過對企業(yè)總樣本的四個回歸結(jié)果分析，我們發(fā)現(xiàn)在給定顯著性水平=0.01，ESG得分與和呈正相關(guān)且顯著性相關(guān)。從而驗證了ESG提高公司價值、為公司利益相關(guān)者創(chuàng)造價值的初步假設(shè)。較高的關(guān)聯(lián)性，因此，ESG表現(xiàn)的改善對實施ESG積極表現(xiàn)的當(dāng)年盈利能力的影響最大。從ESG分數(shù)的各維度(E，S，G)來看，我們注意到ROA和E環(huán)境表現(xiàn)之間的關(guān)系是積極的。S維度分數(shù)與ROA的相關(guān)性很高。此外，該變量對時間t盈利能力的影響大于t+1年。G治理維度評分也與和呈正相關(guān)，但在中更明顯。表3.5樣本中新能源上市公司數(shù)據(jù)回歸與VIF檢驗結(jié)果模型3.5模型3.6模型3.7模型3.8VariableESGSCORE6.671(1.319)5.644(1.305)lnTA1.407(0.0561)0.860(0.0588)1.392(0.0563)0.851(0.0590)ESCORE0.0331(0.914)0.385(0.919)SSCORE6.171(1.129)4.303(1.141)GSCORE1.893(0.741)1.842(0.740)_cons?15.75(0.791)?7.405(0.840)?15.68(0.797)?7.413(0.842)N1778147617781476RSq0.410.210.420.21F616.74195.78320.9797.75adj.RSq0.410.200.410.21rmse15.1113.8015.1013.79經(jīng)過VIF檢驗，我們在運行第一組回歸中得到的容忍度和方差膨脹因子都在合理值范圍內(nèi)，這個結(jié)果確保了本文三組數(shù)據(jù)沒有多重共線性問題，并且證實了回歸分析的可靠性。三組數(shù)據(jù)都證實了ESG對企業(yè)價值的積極影響和三個維度中S社會責(zé)任維度與ROA的相關(guān)性最強，管理層應(yīng)特別關(guān)注ESG實踐的S社會層面，以提高公司價值新能源上市公司的ESG與相關(guān)性大于，即ESG對公司價值提升短期效果明顯，但效果隨著時間會減弱；而金融業(yè)恰恰相反，金融中介機構(gòu)ESG積極表現(xiàn)對提升企業(yè)價值的作用時間偏長期。有兩種可能的解釋來解釋我們的研究結(jié)果所揭示的新能源上市公司和金融中介機構(gòu)之間的巨大差異。首先,比起在ESG的社會責(zé)任S和公司治理G層面，金融業(yè)的環(huán)保層面表現(xiàn)（例如綠色投資）可視為新興因素，因為金融中介機構(gòu)對環(huán)境的直接影響比其他新能源上市公司較低(例如化學(xué)業(yè)或能源業(yè)的化學(xué)廢物、污染、空氣排放及能源使用者亦較多)。第二，監(jiān)管可能會影響相關(guān)性。對于新能源行業(yè)，法律明確規(guī)定了很多環(huán)境層面的行為；這意味著新能源樣本的E維度表現(xiàn)較弱。從利益相關(guān)者理論出發(fā)，ESG對企業(yè)價值的積極影響可能的解釋如下：從投資者角度來看，良好的ESG披露表現(xiàn)，能幫助投資者和債權(quán)人更好地理解企業(yè)的市場風(fēng)險，強化公司與利益相關(guān)者的關(guān)系。樹立良好的社會責(zé)任形象，有助于獲得金融分析師正面評價和推介，提升企業(yè)信譽，提升融資能力以獲得低成本資金。企業(yè)也通過定期披露ESG信息，加強自身風(fēng)險管理和提升可持續(xù)性發(fā)展治理水平。國際投資機構(gòu)如知名的指數(shù)與評級機構(gòu)MSCI、富時羅素等都已將中國上市公司的可持續(xù)發(fā)展情況納入評價范圍；與短期內(nèi)并存的高收益和高風(fēng)險相比,普通投資者會比較傾向于長期穩(wěn)定的資產(chǎn)收益。從可持續(xù)發(fā)展理論和自然資源基礎(chǔ)觀理論出發(fā)，ESG和E維度提升金融中介機構(gòu)價值需要更長時間，而新能源上市公司則是提升效果隨時間減弱的解釋可能是因為：金融中介機構(gòu)因為涉及S環(huán)境維度指標較少，而S社會責(zé)任和G公司治理效果顯現(xiàn)時間需要比較長；短期看，ESG信息披露會增加企業(yè)成本，如需聘請專業(yè)機構(gòu)輔助，優(yōu)化改進時間長、指標專業(yè)性強等，但長遠看，ESG報告能為企業(yè)帶來難以估量的無形價值，如企業(yè)可以圍繞ESG事宜加強對供應(yīng)鏈的環(huán)境和社會風(fēng)險管理，將環(huán)境和社會風(fēng)險評估因素納入到供應(yīng)商管理過程中，在多變的法規(guī)、政策和社會環(huán)境中，減少因漠視或低估非財務(wù)風(fēng)險帶來的投資行為損失等。新能源機構(gòu)因為有相對詳細嚴格的法律規(guī)定等要求，ESG表現(xiàn)意味著公司長期經(jīng)營的穩(wěn)定，對提升企業(yè)價值的效果立竿見影。4.研究結(jié)論及對策建議4.1研究結(jié)論本文調(diào)查了2017-2019年入選世界500強企業(yè)在2013-2018年的ESG披露情況對企業(yè)價值的影響，我們對ESG和非財務(wù)報告作為實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的手段的重要性有了新的認識。實證結(jié)果表明ESG表現(xiàn)與新能源上市公司企業(yè)價值（ROA)有正相關(guān)性。金融中介機構(gòu)的ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值（ROA）的影響效果比新能源上市公司強烈。ESG的三個維度中社會責(zé)任維度提升價值ROA的效果最強。新能源企業(yè)來說ESG表現(xiàn)短期效果更為明顯需要在公司長期戰(zhàn)略中時刻注重對ESG的投資，以保持對公司長期業(yè)績的持續(xù)正面影響。這項研究的結(jié)果對投資者、公司管理層、決策者以及行業(yè)監(jiān)管機構(gòu)都有實際意義。這將使投資者在做出投資決策時更加關(guān)注公司的ESG業(yè)績。例如，投資者在進行投資規(guī)劃時更注重公司ESG表現(xiàn)，通過解讀公司ESG報告來判別企業(yè)價值風(fēng)險并選擇具有投資潛力的公司，同時，也可通過投資者決策行為倒逼企業(yè)注重ESG建設(shè)。對于金融公司管理層來說，應(yīng)將關(guān)注重點從以利潤為中心轉(zhuǎn)向企業(yè)社會責(zé)任來實現(xiàn)企業(yè)長期盈利能力，這也有助于提升企業(yè)社會影響力，實現(xiàn)持續(xù)健康發(fā)展。ESG表現(xiàn)的提升也有助于中國金融機構(gòu)上市獲得國際認可，為“走出去”清除不必要的障礙。對行業(yè)監(jiān)管者來說，金融中介機構(gòu)重視ESG建設(shè)有利于穩(wěn)定股市，促進資本市場的可持續(xù)發(fā)展。4.2對策建議4.2.1對監(jiān)管機構(gòu)的建議監(jiān)管機構(gòu)和人員應(yīng)繼續(xù)通過制定嚴格的披露事項標準和原則，積極引導(dǎo)企業(yè)(特別是金融中介機構(gòu))的ESG披露和加強信息透明度，通過監(jiān)管法規(guī)和手段使企業(yè)重視ESG實踐和相關(guān)，促進企業(yè)文化建設(shè)注重ESG理念和戰(zhàn)略布局，保證企業(yè)披露高質(zhì)量的ESG非財務(wù)報告等等。ESG表現(xiàn)推動財務(wù)業(yè)績提升需要的時間是長期的且以年計算，而非短期能立竿見影的。所以期待從ESG表現(xiàn)獲取收益的企業(yè)和投資人等利益相關(guān)者要將有長遠的計劃。不分國界，資本市場往往過度短視和具備投機性，這一問題不是單靠建設(shè)ESG體系所能解決的政府監(jiān)管部門要制定相應(yīng)的財務(wù)政策如稅收激勵政策，將建設(shè)企業(yè)ESG體系作為國家可持續(xù)發(fā)展計劃里的一環(huán)。4.2.2對公司決策者的建議本文的研究結(jié)果為公司的管理提供了參考。研究結(jié)果表明，公司應(yīng)該考慮加強他們的ESG實踐，以提升他們的盈利能力。此外，我們發(fā)現(xiàn)對于樣本中所包含的新能源企業(yè)來說，ESG表現(xiàn)對盈利能力的影響隨著時間中逐漸減弱，因此，在公司長期戰(zhàn)略中時刻注重對ESG的投資，以保持對公司長期業(yè)績的持續(xù)正面影響。我們的研究結(jié)果也支持非財務(wù)報告工具的重要性，正如最近許多征服公開政策的規(guī)定，在國際層面上加強ESG信息透明度和非財務(wù)報告披露。金融中介機構(gòu)ESG表現(xiàn)——特別是對E環(huán)境層面的積極表現(xiàn)，可以實現(xiàn)更高的盈利。按照世界范圍內(nèi)金融公司采用的最佳做法，主要的銀行機構(gòu)多年來一直在努力降低生態(tài)足跡和提高環(huán)保意識(例如，美國市值排名前五的銀行——摩根大通、美國銀行、富國銀行、花旗集團和摩根士丹利ー都采用了活動計劃，以穩(wěn)步提高其環(huán)保表現(xiàn))。金融業(yè)應(yīng)繼續(xù)關(guān)注實施ESG實踐帶來的風(fēng)險和機遇，以轉(zhuǎn)向可持續(xù)發(fā)展的業(yè)務(wù)。ESG實踐包括對可持續(xù)發(fā)展項目的投資，設(shè)計具有ESG相關(guān)特征的產(chǎn)品，以及鼓勵客戶和利益相關(guān)者對ESG產(chǎn)品進行投資。4.2.3對投資者的建議資產(chǎn)持有人要鼓勵管理者整合ESG資源和建設(shè)長期戰(zhàn)略發(fā)展，并給予耐心和足夠的時間。董事會要對擁有長遠眼光的CEO給予肯定和鼓勵。基金經(jīng)理人的受托人也應(yīng)對企業(yè)的ESG建設(shè)給予支持。投資者在做出投資決策時要更加關(guān)注公司的ESG報告和其他非財務(wù)報告。例如，投資者在進行投資規(guī)劃時更注重公司ESG表現(xiàn)，通過解讀公司ESG報告來判別企業(yè)價值風(fēng)險并選擇具有投資潛力的公司，同時倒逼企業(yè)注重ESG建設(shè)。結(jié)語從投資者的角度來看，ESG的公開可以幫助投資者和債權(quán)人更好地了解市場風(fēng)險。獲得財務(wù)分析家的積極評價和提高提高公司的聲譽和融資機會，獲得多的資金。公司還可定期提供ESG信息，加強自身風(fēng)險管理，提高可持續(xù)發(fā)展管理水平。與高短期收益和高風(fēng)險并存相比，一般投資者更喜歡穩(wěn)定的長期資產(chǎn)收益。從可持續(xù)發(fā)展理論和天然資源的理論觀點來看，為了提高金融公司的性能導(dǎo)致ESG和E需要更長時間。從企業(yè)隨著時間的推移，對改善效果的減弱進行了說明，由于金融中介中S的環(huán)境維度較少的指標，所以它會因S社會責(zé)任和G公司治理而顯得時間更長；短期內(nèi)，ESG信息公開會增加企業(yè)的成本。但是，長期來看，ESG報告可以給企業(yè)帶來無法估量的無形價值，如企業(yè)應(yīng)加強對ESG問題周邊供應(yīng)鏈的環(huán)境、社會風(fēng)險管理，這將改變法律可以忽略或低估非金融風(fēng)險，減少投資損失。由于政策和社會環(huán)境產(chǎn)業(yè)的機構(gòu)具有相對詳細和嚴格的法律要求，ESG表現(xiàn)意味著公司長期活動的穩(wěn)定性，對企業(yè)性能的改善有即時的影響。

參考文獻FilbeckA,FilbeckG,ZhaoX.PerformanceAssessmentofFirmsFollowingSustainalyticsESGPrinciples[J].TheJournalofInvesting,2019,28(2):7-20ZhaoC,GuoY,YuanJ,etal.ESGandCorporateFinancial