后金融危機(jī)時代的貨幣中性理論問題

后金融危機(jī)時代的貨幣中性理論問題

全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入金融危機(jī)時代。隨著亞洲經(jīng)濟(jì)在全球經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮著重要作用，中國和亞洲如何調(diào)整組織，引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，不僅是人們關(guān)注的焦點，也是世界各國的重點。為了發(fā)揮僑校和名校的國際化優(yōu)勢,凝聚國內(nèi)外智慧,為中國和亞洲的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與發(fā)展獻(xiàn)計獻(xiàn)策,暨南大學(xué)和《經(jīng)濟(jì)研究》編輯部,以及日本立命館大學(xué)、日本兵庫縣立大學(xué)、韓國釜山國立大學(xué)、泰國國立NIDA大學(xué),于2009年12月5日至7日在廣州舉辦了“后危機(jī)時代的改革與發(fā)展研討會暨第四屆亞洲經(jīng)濟(jì)合作與創(chuàng)新論壇”。大會收到國內(nèi)外專家學(xué)者的110余篇論文,30余位外國專家和60多名國內(nèi)學(xué)者圍繞金融危機(jī)影響與金融改革、環(huán)境保護(hù)與經(jīng)濟(jì)增長、東亞經(jīng)濟(jì)合作與結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型等理論和實踐問題進(jìn)行了深入探討,提出了許多頗有價值的見解。一、ccapm模型。在現(xiàn)代社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展在主旨演講中,澳大利亞社會科學(xué)院院士、莫納什大學(xué)教授、暨南大學(xué)榮譽(yù)教授黃有光對傳統(tǒng)的貨幣中性理論提出了質(zhì)疑。他指出,在新古典完全競爭的理論框架下,貨幣是中性的,增加貨幣供給不會影響實體經(jīng)濟(jì)變量,只會影響價格,名義需求變動不會影響到實際產(chǎn)出和就業(yè),因此金融危機(jī)并不重要。但如果廠商是處于不完全競爭的環(huán)境下,貨幣學(xué)派的結(jié)論就不能成立。按貨幣主義的結(jié)論,經(jīng)濟(jì)危機(jī)中名義總需求的下降不會影響總產(chǎn)量,也不會影響就業(yè)水平。而事實上,經(jīng)濟(jì)危機(jī)中名義總需求的變化會影響產(chǎn)量和就業(yè)率。因此金融危機(jī)是重要的,需要發(fā)展新的理論來加以解釋。銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家左小蕾教授從理論發(fā)展的角度指出,金融危機(jī)給經(jīng)濟(jì)金融理論提出新的挑戰(zhàn)與機(jī)遇。她認(rèn)為實業(yè)資本(FDI)與金融資本(證券投資資本)在全球流動時在投資目標(biāo)、所發(fā)揮的作用以及引發(fā)的結(jié)果方面都存在著巨大的差異。實業(yè)資本的流入對于世界各國特別是發(fā)展中國家,不論在哪個發(fā)展階段,都有積極的意義。但是資本自由流動有利于各國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的結(jié)論,對于金融資本不能完全成立,至少還有待進(jìn)一步的理論和實踐證明。金融資本追求高風(fēng)險和高收益,它不是通過投資實業(yè)、創(chuàng)造實業(yè)財富的增長來獲取資本的社會的平均收益,如果金融資本過早地進(jìn)入發(fā)展中國家,多半會造成當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的大起大落。日本立命館大學(xué)秦副教授構(gòu)建模型分析了那種沒有任何明顯理由發(fā)生的市場崩潰現(xiàn)象。他提出個體投資者存在某種最低抵御線,一旦資產(chǎn)價格跌過這個底線,投資者的風(fēng)險容忍度會急劇下降。因此在他的模型中,在信息不對稱程度和資產(chǎn)供應(yīng)等方面有一個較小的不確定變化,就可能形成市場崩潰。他的模型顯示,在市場潰敗之后,資產(chǎn)價格會在低位徘徊并且具有比潰敗前更加高的波動率。暨南大學(xué)莫揚(yáng)老師認(rèn)為窖藏可被視為一種特殊的消費品,基于CCAPM模型風(fēng)險報酬僅來源于與消費波動相關(guān)的風(fēng)險這一結(jié)論,永久性窖藏作為一種消費品也應(yīng)當(dāng)獲得風(fēng)險溢價。因此,股權(quán)溢價應(yīng)當(dāng)由兩部分組成,一部分是基于消費的風(fēng)險溢價,另一部分是基于窖藏的風(fēng)險溢價。他用一個交換經(jīng)濟(jì)的模型證明了這一結(jié)論,并以美國數(shù)據(jù)進(jìn)行實證研究,證實了基于自然儲蓄的風(fēng)險溢價的存在,以此可緩解CCAPM模型遭遇到的實證難題。廣東金融學(xué)院梁濤老師在分析衍生金融工具給現(xiàn)代公司理論帶來的挑戰(zhàn)時指出,傳統(tǒng)上公司法以股權(quán)至上為基本原則,并為此進(jìn)行了系列制度安排。衍生金融工具的廣泛應(yīng)用,使股票與債券等原生金融工具蘊(yùn)含的收益與風(fēng)險要素得以重新打包組合,滿足投資者個性化需求。但是附著在這些原生金融工具上的法律上的權(quán)利與義務(wù)卻未能完全一一對應(yīng)地轉(zhuǎn)移,使得股權(quán)與債權(quán)的界線逐漸模糊,形成公司法對投資者保護(hù)的缺口。公司法應(yīng)該對這些新型的交易關(guān)系進(jìn)行確認(rèn),調(diào)整保護(hù)對象和范圍,容納更多與公司發(fā)展攸關(guān)的利益主體的利益訴求。暨南大學(xué)葉德珠副教授從消費文化與消費行為偏差的角度切入討論了金融危機(jī)根源。他提出在行為經(jīng)濟(jì)學(xué)雙曲線貼現(xiàn)模型框架下,可用自我控制認(rèn)知偏差因子對消費文化進(jìn)行經(jīng)濟(jì)學(xué)技術(shù)表達(dá),自我控制不足代表歐美消費文化,自我控制過度代表儒家消費文化。這兩種認(rèn)知偏差都會使居民長期消費計劃與實際消費選擇產(chǎn)生時間不一致,可邏輯一致地同時解釋消費過度和消費不足兩類消費現(xiàn)象。在模型結(jié)論基礎(chǔ)上,利用全球48個國家30年的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析也表明自我控制認(rèn)知偏差程度與儲蓄率之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。東亞國家刺激內(nèi)需政策應(yīng)該跳出傳統(tǒng)財政補(bǔ)貼思路,針對消費認(rèn)知態(tài)度進(jìn)行干預(yù)才可做到有的放矢、事半功倍。二、經(jīng)濟(jì)制度與供給方式的轉(zhuǎn)換中國發(fā)展研究基金會副秘書長湯敏教授著重談到了目前有關(guān)區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化好還是全球經(jīng)濟(jì)一體化好的爭論。雖然在一個完全自由貿(mào)易的理想世界中應(yīng)該是全球性的合作,沒有必要進(jìn)行區(qū)域合作;同時人們擔(dān)心過多地強(qiáng)調(diào)區(qū)域合作關(guān)系,可能會對貿(mào)易秩序造成新的扭曲。但是,在金融危機(jī)來襲后,有效的區(qū)域合作卻能迅速地抵御經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險。特別是,當(dāng)前即將啟動的中、日、韓與東盟的自由貿(mào)易區(qū)并未得到重視,這個自由貿(mào)易區(qū)將是下一個高速增長的黃金區(qū)域,成為世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的發(fā)動機(jī)。暨南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院院長張捷教授對東亞地區(qū)的經(jīng)濟(jì)一體化的必要性與可行性進(jìn)行了深入討論。他指出此次金融危機(jī)的根源在于世界經(jīng)濟(jì)的不平衡,這種不平衡突出地表現(xiàn)為美歐的過度消費和東亞的過度儲蓄與生產(chǎn)。在后危機(jī)時代,由于美歐消費需求減弱等種種原因,東亞的出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式將難以為繼,必須向內(nèi)需主導(dǎo)型模式轉(zhuǎn)型。但每個東亞國家要想單獨實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型均十分困難,由于東亞經(jīng)濟(jì)的多樣性和貿(mào)易創(chuàng)造效應(yīng)等因素,通過經(jīng)濟(jì)一體化可以更好更快地促進(jìn)東亞經(jīng)濟(jì)向內(nèi)需主導(dǎo)型模式的轉(zhuǎn)換。韓國釜山大學(xué)LeeHyeYong教授比較了政府資本與私人資本在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長中的不同作用特點。他認(rèn)為政府資本的邊際收益要遠(yuǎn)小于私人資本邊際收益,兩者在泡沫后要比泡沫前低得多。特別是在危機(jī)后,政府資本邊際收益是負(fù)的。在泡沫后期,私人資本基于空間效率進(jìn)行配置,而政府資本則依據(jù)空間公平原則進(jìn)行配置。韓國釜山大學(xué)LeeJiyeon博士分析了國家競爭力與該國管制水平之間的關(guān)系。用OECD國家數(shù)據(jù)的實證結(jié)果表明,國家競爭力受管制水平指數(shù)、人均GDP、研發(fā)投資等影響。因此,需要改革那些阻礙合作的管制政策,實行更友好的管制政策對提高國家競爭力至關(guān)重要。韓國釜山大學(xué)LeeYeonjeong博士探討了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型對城市經(jīng)濟(jì)的影響。他以釜山市為案例,證明了服務(wù)業(yè)比重的增加促進(jìn)城市經(jīng)濟(jì)增長,隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和收入提高,去工業(yè)化或者說向服務(wù)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的傾向日益明顯。他將服務(wù)業(yè)分為生產(chǎn)服務(wù)業(yè)、再分配服務(wù)業(yè)、社會服務(wù)業(yè)和個人服務(wù)業(yè),發(fā)現(xiàn)后兩者對經(jīng)濟(jì)增長起到顯著的正面作用,前兩者關(guān)系則是負(fù)的。另外,Luangaram教授、LuuGgocThiBich博士、Luquingan博士、KimGihong教授分別對泰國、越南、菲律賓、韓國等國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型進(jìn)行了分析。三、企業(yè)環(huán)境管理自組織的發(fā)展日本兵庫縣立大學(xué)北野正一教授指出,由于資源的稀缺,未來一些戰(zhàn)略原材料的價格上漲率的順序會表現(xiàn)為:石油、畜牧產(chǎn)品、谷物、木材、工業(yè)品。今后中印等國經(jīng)濟(jì)增長會推高這些工業(yè)原材料的價格,從而增強(qiáng)林地、農(nóng)業(yè)、草地到飼料用農(nóng)地的轉(zhuǎn)換壓力,導(dǎo)致有機(jī)物生產(chǎn)力的下降,導(dǎo)致沙漠化,為防止此類情況的發(fā)生,應(yīng)導(dǎo)入農(nóng)、牧、林復(fù)合經(jīng)營模式。美國東伊利諾依大學(xué)的李惠副教授討論了低收入國家的資源與經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系,她指出在低收入國家中,資源約束成為影響外商直接投資的重要因素。低收入國家增加人力資本投資可有效地吸引外國投資。但如果資源來自于農(nóng)業(yè)和食品,則資源與增長成反比。對資源的依賴會成為吸引FDI以至經(jīng)濟(jì)增長的阻礙因素,即所謂的資源詛咒。暨南大學(xué)的梅林海教授、范陽東博士從企業(yè)向自組織管理轉(zhuǎn)化的角度出發(fā),探討了環(huán)境問題的復(fù)雜性與模糊性,從培育企業(yè)環(huán)境管理自組織機(jī)制入手,探討企業(yè)環(huán)境外部性問題的內(nèi)化途徑;以培育與發(fā)展企業(yè)環(huán)境管理自組織為目標(biāo),建議綜合制定環(huán)境政策,適應(yīng)不同企業(yè)處于不同環(huán)境管理自組織水平的需要;根據(jù)企業(yè)環(huán)境管理自組織水平,相機(jī)抉擇地實施不同環(huán)境政策,實現(xiàn)提高環(huán)境政策的有效性。日本日命館大學(xué)市川一夫教授探討了21世紀(jì)在審計與會計系統(tǒng)中如何處理環(huán)境問題。隨著環(huán)境重要性的日益提高,審計與會計系統(tǒng)也需要相應(yīng)隨之進(jìn)行變革。需要考察企業(yè)或政府決策對環(huán)境影響的度量。需要重視和更準(zhǔn)確測量企業(yè)行為對環(huán)境影響,從而更全面評估經(jīng)濟(jì)增長或商業(yè)行為的實際成本。暨南大學(xué)王兵副教授運用SBM方向性距離函數(shù)和盧恩伯格生產(chǎn)率測度了節(jié)能減排下中國30個省份1998—2007年的環(huán)境效率、環(huán)境全要素生產(chǎn)率及其成份,并對影響環(huán)境效率和環(huán)境全要素生產(chǎn)率增長的因素進(jìn)行了實證研究。得到結(jié)論是:能源和水資源的過多使用以及二氧化硫的過度排放是環(huán)境無效率的主要來源,環(huán)境效率較高的省份均集中在中國東部地區(qū);環(huán)境全要素生產(chǎn)率增長率平均高于市場全要素生產(chǎn)率增長率,中西部地區(qū)無論是市場全要素生產(chǎn)率還是環(huán)境全要素生產(chǎn)率增長率均低于東部地區(qū),節(jié)能減排對各省份全要素生產(chǎn)率的排名有顯著的影響;人均地區(qū)生產(chǎn)總值、FDI、結(jié)構(gòu)因素、政府和企業(yè)的環(huán)境管理能力對環(huán)境效率和環(huán)境全要素生產(chǎn)率有不同程度的影響。江西財經(jīng)大學(xué)楊飛虎副教授根據(jù)索洛余值法及C-D生產(chǎn)函數(shù)原理,細(xì)致地估算了1952—2008年間中國總量生產(chǎn)函數(shù)及經(jīng)濟(jì)增長中各因素貢獻(xiàn),分析結(jié)果表明中國經(jīng)濟(jì)增長模式為投資驅(qū)動型的粗放型經(jīng)濟(jì)增長模式。提高人力資本及全要素生產(chǎn)率對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn),實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長方式的轉(zhuǎn)變,才是中國經(jīng)濟(jì)長期穩(wěn)定增長的必由之路。暨南大學(xué)劉逸琪等用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法測度了1998—2007年間長三角16個城市的生產(chǎn)率指數(shù),并在忽略和考慮環(huán)境管制等不同條件下對其分解因素技術(shù)效率和技術(shù)進(jìn)步的各種情形進(jìn)行了實證分析。研究表明考慮實施環(huán)境管制后,不僅不會導(dǎo)致生產(chǎn)率增長的減緩,相反會促進(jìn)全要素生產(chǎn)率的進(jìn)一步增長,且這些城市的全要素生產(chǎn)率的增長主要得益于技術(shù)進(jìn)步而非效率的提升。因此,將環(huán)境因素納入決策者制定經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)與策略的考慮范圍有利于經(jīng)濟(jì)的健康持續(xù)增長。四、銀行綜合績效兵庫縣立大學(xué)荻原教授討論了中國金融改革進(jìn)程中商業(yè)銀行之間資金流動規(guī)律與啟示。其實證分析表明在加入WTO后,四大國有銀行成了資金的凈借出者,其他商業(yè)銀行和金融機(jī)構(gòu)成為凈借入者。不排除從四大國有銀行流出的資金被用于高度投機(jī),從而金融機(jī)構(gòu)中介職能被削弱,這種狀況極容易增加金融脆弱性。泰國國立NIDA大學(xué)JunJiang博士提出了一個兩時期最優(yōu)分紅決定模型,利用上海證交所和紐約證交所的數(shù)據(jù)進(jìn)行了測試,得出的結(jié)論是,影響最優(yōu)分紅決策的有六個因素:資本結(jié)構(gòu),企業(yè)分紅增長率計劃,市場回報,債務(wù)融資的稅盾力度,個人收入所得稅的邊際稅率,管理層的投資戰(zhàn)略。暨南大學(xué)杜金岷教授選取我國境內(nèi)上市的七家銀行,從贏利性、資本充足性、資產(chǎn)質(zhì)量、經(jīng)營效率、流動性風(fēng)險以及成長性幾方面,運用因子分析的方法對這些銀行績效進(jìn)行了綜合評價,并對銀行公司治理與績效之間的關(guān)系進(jìn)行了實證分析。結(jié)果發(fā)現(xiàn),董事會規(guī)模與銀行綜合績效顯著負(fù)相關(guān),而國有股比例、獨立董事比例、高管激勵對銀行績效的影響并不顯著。加拿大卡爾頓大學(xué)張健康副教授探討了在有銀行破產(chǎn)可能概率下的最優(yōu)儲蓄契約。他用數(shù)值模擬的方法分析了銀行利用短期資產(chǎn)在不同時期轉(zhuǎn)移資源以最大化其效益,而儲戶的福利也因此得到增加。暨南大學(xué)蔣海教授從治理機(jī)制角度分析了商業(yè)銀行最優(yōu)激勵設(shè)計問題。他指出,因受到嚴(yán)格監(jiān)管,商業(yè)銀行的治理機(jī)制及其激勵契約安排與一般企業(yè)存在明顯差異,兩個最主要特征是多重委托代理和多任務(wù)性。在一個多任務(wù)委托代理模型框架下,他分析了銀行治理中激勵契約設(shè)計的最優(yōu)條件和次優(yōu)條件,并以中國14家上市銀行的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行了實證檢驗,結(jié)果發(fā)現(xiàn),我國上市銀行普遍建立起了與銀行業(yè)績掛鉤的報酬激勵機(jī)制,但忽略了與風(fēng)險控制相聯(lián)系的激勵約束機(jī)制,上市銀行在經(jīng)營業(yè)績和風(fēng)險控制雙重任務(wù)的選擇上更加偏好前者而忽略后者。監(jiān)管當(dāng)局尚未建立起與風(fēng)險控制相聯(lián)系的正向和負(fù)向激勵約束機(jī)制,這樣的薪酬契約安排可能導(dǎo)致高管將過多精力放在經(jīng)營業(yè)績上,而忽視在銀行風(fēng)險控制方面的努力。暨南大學(xué)梅林海教授、李坪博士運用經(jīng)濟(jì)動態(tài)效率模型理論,對廣東省1992—2007年經(jīng)濟(jì)動態(tài)效率進(jìn)行分析,發(fā)現(xiàn)廣東經(jīng)濟(jì)整體上處于動態(tài)有效狀態(tài),但分地區(qū)考察則發(fā)現(xiàn)山區(qū)五市2003年以來經(jīng)濟(jì)處于動態(tài)無效狀態(tài),而這一狀態(tài)隨著廣東“雙轉(zhuǎn)移”的實施將得到改善。華南師范大學(xué)張勇副教授采用非自愿超額準(zhǔn)備金率的增長率作為流動性狀態(tài)的衡量指標(biāo),運用動態(tài)模擬方法和門限向量自回歸(TVAR)模型,考察了中國商業(yè)銀行系統(tǒng)非自愿超額準(zhǔn)備金率增長率周期性波動情況和不同流動性狀態(tài)下貨幣政策的傳導(dǎo)效應(yīng)。他的研究表明,1998年以來在外匯占款、銀行業(yè)貸款以及貸款利率的綜合作用下,流動性狀態(tài)發(fā)生了過剩與短缺之間的周期性交替轉(zhuǎn)換,并且流動性過剩狀態(tài)與短缺狀態(tài)相比,貨幣政策傳導(dǎo)的產(chǎn)出和價格效應(yīng)均有所弱化。暨南大學(xué)譚政勛副教授對中國房地產(chǎn)投資泡沫和房價泡沫的實證分析發(fā)現(xiàn),以2005年為分界點,中國房地產(chǎn)業(yè)投資和房價發(fā)生了結(jié)構(gòu)性突變,從那以后中國住宅不再是一般的消費品,而是更具投資性甚至投機(jī)性的金融資產(chǎn)。他利用加入房價的IS-