巴塞爾協(xié)議演進(jìn)的國(guó)際清算銀行與金融監(jiān)管

巴塞爾協(xié)議演進(jìn)的國(guó)際清算銀行與金融監(jiān)管

一、宏觀審慎監(jiān)管理論2007年美國(guó)的“次貸危機(jī)”引發(fā)的金融風(fēng)暴推動(dòng)了世界主要國(guó)家和國(guó)際組織的重建國(guó)際金融秩序和金融監(jiān)管的框架。當(dāng)前,國(guó)際金融監(jiān)管改革取得了積極進(jìn)展,其中,作為改革重要成果的“巴塞爾協(xié)議Ⅲ”(BaselⅢ)確立了國(guó)際銀行業(yè)監(jiān)管的新標(biāo)桿,體現(xiàn)微觀審慎監(jiān)管與宏觀審慎監(jiān)管有機(jī)結(jié)合的監(jiān)管新思維。巴塞爾協(xié)議Ⅲ既是金融監(jiān)管理論和研究最新進(jìn)展的結(jié)晶,也是對(duì)金融危機(jī)進(jìn)行總結(jié)和反思的成果。金融危機(jī)的成因,既有宏觀和系統(tǒng)方面的因素,也有金融機(jī)構(gòu)自身方面的原因。從宏觀和系統(tǒng)層面上看,一是源于金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)二者發(fā)展的不平衡和順周期效應(yīng)。危機(jī)在本質(zhì)上是金融體系脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期過(guò)度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債的結(jié)果(Borio,2008)。二是源于系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的外部性與傳染性。一方面,如果處于危機(jī)中的金融機(jī)構(gòu)都選擇變賣(mài)資產(chǎn)來(lái)應(yīng)對(duì)困境,就會(huì)產(chǎn)生所謂的“降價(jià)銷(xiāo)售的外部性”,最終形成惡性循環(huán)(Myers,1977;MyersandMajluf,1984;ShleiferandVishny,1992,1997;KyleandXiong,2001;AllenandGale,2005;Brun-nermeierandPedersen,2008;等等)。另一方面,為了應(yīng)對(duì)資本短缺,滿足自身的資本約束,銀行等金融機(jī)構(gòu)可能會(huì)收緊銀根,減少貸款,從而會(huì)產(chǎn)生所謂的“信用收縮的外部性”(DiamondandRajan,2005;AdrainandShin,2008)。宏觀審慎監(jiān)管的缺失被認(rèn)為是本輪金融危機(jī)未能得以有效防范的重要原因(Bernanke,2008;Hoening,2008;Tucker,2008;Brunnermeier,2009;Stiglitz,2009;李楊,20071,20102;周小川,20093,20114;金犖和陶玲,20095;劉春航和李文泓,20096;等等)。MorrisandHyuanSongShin(2008)在對(duì)危機(jī)中破產(chǎn)的貝爾斯登和雷曼兄弟的資產(chǎn)負(fù)債情況及遭受擠兌的原因進(jìn)行了全面分析的基礎(chǔ)上,對(duì)傳統(tǒng)監(jiān)管理論進(jìn)行反思,認(rèn)為著眼于單個(gè)金融機(jī)構(gòu)的償付能力,強(qiáng)調(diào)資本要求的微觀監(jiān)管并不能有效地防范金融危機(jī)的爆發(fā),而應(yīng)該在整個(gè)金融體系的層面上,加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管,強(qiáng)化流動(dòng)性管理,限制過(guò)高杠桿率,并針對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的外部性施加系統(tǒng)加權(quán)的資本要求。Kashyapetal.(2008)分析了金融危機(jī)的前因后果,認(rèn)為銀行資產(chǎn)負(fù)債表上過(guò)多問(wèn)題資產(chǎn)在于銀行內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)控制系統(tǒng)的崩潰,崩潰的主要原因是代理問(wèn)題產(chǎn)生的高層激勵(lì)不當(dāng)。鑒于傳統(tǒng)監(jiān)管模式中因過(guò)分關(guān)注單個(gè)銀行違約和償還能力,從而愈益激發(fā)問(wèn)題銀行降價(jià)銷(xiāo)售,增加違約所引致的巨大社會(huì)成本。本著降低監(jiān)管套利的扭曲激勵(lì),改善危機(jī)后果的原則,可采用資本保險(xiǎn)的方式來(lái)提高和完善當(dāng)前的資本監(jiān)管制度。從金融機(jī)構(gòu)自身層面上看,金融危機(jī)產(chǎn)生于監(jiān)管資本和經(jīng)濟(jì)資本的不一致性所導(dǎo)致的監(jiān)管套利行為。監(jiān)管資本概念源于BIS巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)關(guān)于銀行監(jiān)管的資本充足性要求,旨在確保銀行擁有足夠的資本金吸收損失,維持銀行清償能力(Kevin,2009)。經(jīng)濟(jì)資本概念最早起源于1978年信孚銀行(BankTrust)創(chuàng)造的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后資本收益率計(jì)量,目標(biāo)是通過(guò)測(cè)量銀行信貸資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn),推算既定損失概率條件下覆蓋儲(chǔ)戶和其他債權(quán)人風(fēng)險(xiǎn)頭寸所需的資本。銀行等金融機(jī)構(gòu)通過(guò)所謂金融創(chuàng)新在幾乎不降低實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)的前提下提高資本充足率,或者在增加實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)卻沒(méi)有相應(yīng)減少資本充足率,這就是所謂的“監(jiān)管資本套利”(Jones,2000)。2003—2007年間,銀行從事資產(chǎn)證券化并沒(méi)有轉(zhuǎn)移或分散風(fēng)險(xiǎn),實(shí)質(zhì)上是通過(guò)監(jiān)管套利繞過(guò)資本監(jiān)管,在降低監(jiān)管資本要求的同時(shí)創(chuàng)造了巨大的風(fēng)險(xiǎn)(IMF,2008;ViralandMatthew,2009;宋永明,2009a)。7加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管,防范系統(tǒng)金融風(fēng)險(xiǎn),在政策和實(shí)務(wù)上已受到廣泛關(guān)注,這方面很多研究成果也已被IMF、BIS等國(guó)際金融組織及各國(guó)金融監(jiān)管當(dāng)局所采納,有效地應(yīng)用于監(jiān)管實(shí)踐。誠(chéng)然,防范系統(tǒng)金融風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)金融穩(wěn)定是保證經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)穩(wěn)健發(fā)展的必要條件,也是強(qiáng)化宏觀審慎監(jiān)管題中應(yīng)有之義。但是,如果因此而過(guò)度加重了微觀金融主體的經(jīng)營(yíng)成本,從而進(jìn)一步誘發(fā)其尋找監(jiān)管套利的動(dòng)機(jī)和壓力,則有悖于金融監(jiān)管的目的和宗旨。本文將從如何降低監(jiān)管資本和經(jīng)濟(jì)資本的差異,從而減緩和防范金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管套利的角度出發(fā),對(duì)監(jiān)管資本、經(jīng)濟(jì)資本及監(jiān)管套利的內(nèi)在關(guān)系進(jìn)行分析和討論。二、《爾雅協(xié)議》的框架和過(guò)程以20世紀(jì)70年代初布雷頓森林體系瓦解為標(biāo)志,全球金融市場(chǎng)從此進(jìn)入了一個(gè)持續(xù)的管制放松的自由化年代,推動(dòng)金融市場(chǎng)向三個(gè)方向發(fā)展,即金融全球化、金融創(chuàng)新和投機(jī)。金融全球化和金融創(chuàng)新的發(fā)展一方面超越了傳統(tǒng)國(guó)內(nèi)銀行監(jiān)管的權(quán)力范圍,同時(shí),不受監(jiān)控的創(chuàng)新和投機(jī)進(jìn)一步加劇了國(guó)際金融體系的不穩(wěn)定,甚至引發(fā)嚴(yán)重的銀行倒閉事件。8為此,出于保護(hù)銀行業(yè)等金融機(jī)構(gòu)免遭日益嚴(yán)重的金融風(fēng)險(xiǎn)的威脅、維持在全球范圍內(nèi)的公平競(jìng)爭(zhēng)和阻止金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部日益下滑的資本比率,在國(guó)際清算銀行(BankforInternationalSettlements,BIS)的主導(dǎo)之下,十國(guó)集團(tuán)9中央銀行1988年7月正式公布并于1993年開(kāi)始執(zhí)行《資本充足性要求監(jiān)管框架》(TheRegula-toryFrameworkforCapitalAdequacy)最終協(xié)議(又稱(chēng)《巴塞爾協(xié)議(1988)》),從此拉開(kāi)了對(duì)銀行機(jī)構(gòu)實(shí)行國(guó)際統(tǒng)一監(jiān)管的序幕。同時(shí),也為國(guó)際銀行業(yè)監(jiān)管和內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理提供了一個(gè)基準(zhǔn)性的框架和方法。1995年英國(guó)巴林銀行和日本大和銀行違規(guī)交易事件在一定程度上促成了《巴塞爾資本協(xié)議(1988)》的《歸并市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的資本協(xié)議修正案》(Amend-menttotheCapitalAccordtoIncorporationMarketRisks)(也稱(chēng)為“1996年修正案”)的快速出臺(tái)。相對(duì)于1988年的原始協(xié)議,1996年修正案在以下幾個(gè)方面做出重大調(diào)整和改進(jìn):一是明確了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的定義及其要求;二是優(yōu)化了總體資本要求的結(jié)構(gòu)和數(shù)量;三是對(duì)國(guó)際性先進(jìn)銀行,允許用內(nèi)部模型來(lái)確定與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)的監(jiān)管資本(RegulatoryCapital)。1997年的亞洲金融危機(jī)促使人們更加重視對(duì)包括信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)在內(nèi)的各種金融風(fēng)險(xiǎn)綜合監(jiān)控和量化。10同時(shí),金融風(fēng)險(xiǎn)(尤其是信用風(fēng)險(xiǎn))管理新技術(shù)和新模型的不斷涌現(xiàn),也為金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行資本優(yōu)化配置,確定經(jīng)濟(jì)資本和進(jìn)行績(jī)效評(píng)估提供了高效、準(zhǔn)確的方法和手段。鑒于當(dāng)時(shí)國(guó)際銀行業(yè)經(jīng)營(yíng)方式、運(yùn)行和監(jiān)管環(huán)境以及風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)新進(jìn)展等因素變化,2004年6月巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)正式發(fā)布了《統(tǒng)一資本計(jì)量和資本標(biāo)準(zhǔn)的國(guó)際協(xié)議:修訂框架》(InternationalConvergenceofCapitalStandards:ARevisedFramework)(又稱(chēng)《巴塞爾協(xié)議Ⅱ》),并于2006年12月首先在十國(guó)集團(tuán)國(guó)家正式實(shí)施。相對(duì)1988年原始協(xié)議而言,《巴塞爾協(xié)議Ⅱ》的基本目標(biāo)是力求更多的風(fēng)險(xiǎn)敏感性和靈活性,促進(jìn)監(jiān)管資本要求更能實(shí)際地反映金融機(jī)構(gòu)所面對(duì)的真實(shí)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn),盡量減小監(jiān)管資本與經(jīng)濟(jì)資本的差異。為此,《巴塞爾協(xié)議Ⅱ》在金融監(jiān)管框架的三個(gè)基本支柱(資本充足性要求、監(jiān)管檢查程序、市場(chǎng)紀(jì)律)方面都做出了重大的完善和革新。基于本輪金融危機(jī)的教訓(xùn),2009年以來(lái),巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)對(duì)現(xiàn)行銀行監(jiān)管規(guī)則進(jìn)行了重大改革,發(fā)布了一系列銀行業(yè)監(jiān)管新準(zhǔn)則,統(tǒng)稱(chēng)為“巴塞爾協(xié)議Ⅲ”(BaselⅢ)。第一,強(qiáng)化資本充足率監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。一是恢復(fù)普通股(含留存收益)在監(jiān)管資本中的主導(dǎo)地位,提高證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重、場(chǎng)外衍生工具和證券融資業(yè)務(wù)交易對(duì)手信用風(fēng)險(xiǎn)資本要求,擴(kuò)大資本覆蓋風(fēng)險(xiǎn)的范圍。同時(shí),提高資本充足率水平,建立留存超額資本緩沖(capitalconservationbuffer)和反周期超額資本緩沖(counter-cyclicalbuffer)兩個(gè)超額資本要求。第二,引入杠桿率監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn),作為資本充足率的補(bǔ)充。規(guī)定自2011年年初按照3%的標(biāo)準(zhǔn)(一級(jí)資本/總資產(chǎn))開(kāi)始監(jiān)控杠桿率的變化,2013年年初開(kāi)始進(jìn)入過(guò)渡期,2018年正式納入第一支柱框架。第三,建立流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)量化監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。2009年12月,巴塞爾委員會(huì)在《流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)測(cè)的國(guó)際框架(征求意見(jiàn)稿)》中引入流動(dòng)性覆蓋率(LiquidityCoverageRatio,LCR)和凈穩(wěn)定融資比率(NetStableFun-dingRatio,NSFR)兩個(gè)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的量化指標(biāo)。巴塞爾協(xié)議的演進(jìn)實(shí)質(zhì)上反映的是一部以國(guó)際清算銀行(BIS)為代表的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)與作為被監(jiān)管者金融機(jī)構(gòu)相互對(duì)抗與妥協(xié)的歷史。而這種對(duì)抗和妥協(xié)則集中體現(xiàn)在監(jiān)管資本要求的數(shù)量及結(jié)構(gòu)上的調(diào)整和變動(dòng)中。從監(jiān)管角度看,監(jiān)管資本對(duì)經(jīng)濟(jì)資本的趨同是監(jiān)管理念從基于規(guī)則監(jiān)管向基于過(guò)程監(jiān)管的必然結(jié)果;從金融機(jī)構(gòu)的角度看,監(jiān)管資本對(duì)經(jīng)濟(jì)資本的趨同是其積極風(fēng)險(xiǎn)管理和資本優(yōu)化配置的內(nèi)在要求。另外,計(jì)算機(jī)和信息技術(shù)的發(fā)展與進(jìn)步以及金融市場(chǎng)的發(fā)展和金融創(chuàng)新的深化,也為監(jiān)管資本向經(jīng)濟(jì)資本的趨同從各個(gè)方面提供了強(qiáng)大的物質(zhì)基礎(chǔ)和工具支持。巴塞爾協(xié)議資本充足性要求演化與比較參見(jiàn)表1。三、監(jiān)管資本的邊界監(jiān)管資本(RegulatoryCapital)是金融監(jiān)管部門(mén)從維持金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)健發(fā)展和金融系統(tǒng)整體安全和穩(wěn)定性角度出發(fā),要求金融機(jī)構(gòu)必須配置的充足性資本數(shù)量和結(jié)構(gòu)。而與監(jiān)管資本相對(duì)應(yīng)的經(jīng)濟(jì)資本(EconomicCapital)則是指銀行業(yè)等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行內(nèi)部評(píng)估而產(chǎn)生的配置給資產(chǎn)或某項(xiàng)業(yè)務(wù)用以減緩或抵消不可預(yù)期損失而自愿保持的資本數(shù)量及結(jié)構(gòu)。11從風(fēng)險(xiǎn)管理角度,經(jīng)濟(jì)資本是防范和對(duì)沖金融機(jī)構(gòu)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程的非預(yù)期損失,而監(jiān)管資本從維護(hù)金融系統(tǒng)穩(wěn)定出發(fā),最關(guān)注的是能否穩(wěn)健經(jīng)營(yíng),確保存款人和其他債權(quán)人不受損失,從而避免對(duì)金融系統(tǒng)安全造成不利影響。因此,在數(shù)量關(guān)系上,監(jiān)管資本應(yīng)該等于經(jīng)濟(jì)資本加上防范和對(duì)沖宏觀系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所要求的資本緩沖。在此,本文從負(fù)債方角度,利用期權(quán)理論和思想發(fā)展一個(gè)資本計(jì)量理論模型,并進(jìn)行相關(guān)分析。銀行等金融機(jī)構(gòu)之所以愿意(或要求)保留一定數(shù)量和結(jié)構(gòu)的資本,本質(zhì)上是為了獲得持續(xù)經(jīng)營(yíng)的權(quán)利,從這個(gè)意義上,經(jīng)濟(jì)資本就相當(dāng)于銀行等金融機(jī)構(gòu)以防破產(chǎn)(向社會(huì)、國(guó)家或政府)所自愿購(gòu)買(mǎi)的美式持久賣(mài)出期權(quán)(PerpetualAmericanPut)的價(jià)格,而監(jiān)管資本則可以看作監(jiān)管當(dāng)局要求金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)的這份賣(mài)出期權(quán)的價(jià)格。期權(quán)執(zhí)行價(jià)格就是金融機(jī)構(gòu)總負(fù)債K。確定經(jīng)濟(jì)資本的期權(quán)的執(zhí)行條件可根據(jù)Leland(1994)與LelandandToft(1996)內(nèi)生性破產(chǎn)(EndogenousBankruptcy)思想確定,即金融資產(chǎn)價(jià)值一旦達(dá)到內(nèi)生性破產(chǎn)門(mén)檻值VB,期權(quán)得以執(zhí)行,而確定監(jiān)管資本期權(quán)的執(zhí)行條件則是監(jiān)管當(dāng)局所估計(jì)的破產(chǎn)門(mén)檻值。(一)tbv的一般解假設(shè)1金融資產(chǎn)V遵循如下的擴(kuò)散過(guò)程:其中,V(t)是t時(shí)刻資產(chǎn)價(jià)值,η是資產(chǎn)的期望收益率,dBt是標(biāo)準(zhǔn)布朗運(yùn)動(dòng)增量?？紤]一個(gè)以資產(chǎn)V為標(biāo)的資產(chǎn)的要求權(quán)(Claim)工具F(V,t),在金融機(jī)構(gòu)沒(méi)有破產(chǎn)的情況下,支付該金融工具的持有者一個(gè)關(guān)于時(shí)間連續(xù)的常數(shù)票息(Coupon)C,且該金融工具沒(méi)有顯性的時(shí)間依賴(lài)性(NoExplicitTimeDependence),即關(guān)于時(shí)間的偏導(dǎo)數(shù)Ft(V,t)=0。于是,F(V,t)必定滿足如下的微分方程12:其中,FVV(V,t)為關(guān)于V的二階偏導(dǎo)數(shù),FV(V,t)為關(guān)于V的一階偏導(dǎo)數(shù),r是為常數(shù)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。方程(2)的通解為:其中,。A0,A1,A2為待定系數(shù)。利用公式(3)的通解形式,根據(jù)假設(shè)2、假設(shè)3和假設(shè)4所給出的邊界條件,就可以求出債務(wù)價(jià)值、破產(chǎn)價(jià)值和稅盾價(jià)值的解析解(詳細(xì)推導(dǎo)參見(jiàn)附1)。假設(shè)2將債務(wù)看作關(guān)于金融資產(chǎn)V的或有要求權(quán)(ContingentClaim),只要不發(fā)生破產(chǎn),債務(wù)持久支付常數(shù)票息C,一旦破產(chǎn),破產(chǎn)成本為αVB,因而債權(quán)人所獲得的價(jià)值為(1-α)VB(其中,VB為破產(chǎn)時(shí)的資產(chǎn)價(jià)值,0<α<1)。根據(jù)假設(shè)2,債務(wù)是一個(gè)以V為標(biāo)的資產(chǎn)的衍生工具,且其價(jià)值D(V)滿足邊界條件:D(VB)=(1-α)VB和。因此,D(V)的一般解,具有公式(3)的形式。利用邊界條件,求解方程(3)的系數(shù),可得到D(V)的如下表達(dá)式:假設(shè)3將破產(chǎn)看作關(guān)于金融資產(chǎn)V的或有要求權(quán)(ContingentClaim),一旦發(fā)生破產(chǎn),其支付為αVB,否則為0。于是,破產(chǎn)作為標(biāo)的資產(chǎn)V的衍生工具,其價(jià)值BC(V)滿足公式(2)形式的微分方程,且C=0。因此,BC(V)的一般解也具有公式(3)的形式。利用邊界條件為BC(VB)=αVB和,求解方程(3),可得到BC(V)的如下表達(dá)式:假設(shè)4將稅盾(TaxShield)看作關(guān)于金融資產(chǎn)V的或有要求權(quán)(Con-tingentClaim),令稅率為τ,只要不發(fā)生破產(chǎn),則票息支付所獲得的稅收優(yōu)惠為τC,一旦發(fā)生破產(chǎn),則稅收優(yōu)惠為0。于是,稅盾作為標(biāo)的資產(chǎn)V的衍生工具,債務(wù)融資所獲得的減稅價(jià)值TB(V)也同樣滿足公式(2)形式的微分方程,且C=0。因此,TB(V)的一般解也具有公式(3)的形式。利用邊界條件TB(VB)=0和Vli→m!TB(V)=τC/r,求解方程(3),可得到TB(V)的如下表達(dá)式:金融機(jī)構(gòu)總價(jià)值(公司價(jià)值)Π(V)為資產(chǎn)價(jià)值V加上減稅價(jià)值TB(V)減除破產(chǎn)所導(dǎo)致的損失值BC(V),即于是,金融機(jī)構(gòu)股權(quán)價(jià)值E(V)等于公司價(jià)值減除債權(quán)價(jià)值,即(二)資本計(jì)量分析1.kevb將經(jīng)濟(jì)資本看作關(guān)于公司資產(chǎn)價(jià)值的美式持久賣(mài)出期權(quán)的價(jià)格,作為內(nèi)生變量的經(jīng)濟(jì)資本KE的大小取決于內(nèi)生性破產(chǎn)門(mén)檻值VB。這一內(nèi)生性破產(chǎn)門(mén)檻滿足三個(gè)條件:(1)股權(quán)價(jià)值在資產(chǎn)價(jià)值等于VB時(shí)為0,即E(VB)=0。(2)最優(yōu)化的VB值的選擇應(yīng)滿足公司價(jià)值最大化。(3)最優(yōu)化的破產(chǎn)門(mén)檻值VB的選擇應(yīng)滿足E(VB)=0在所有V≥VB的條件下為最小值,即。對(duì)E(V)求解關(guān)于V的微分EV(V),并令EV(VB)=0,則我們可以解出這一最優(yōu)門(mén)檻值VB(參見(jiàn)Leland(1994)公式(14)),即其中,。以下,我們將經(jīng)濟(jì)資本KE看作執(zhí)行價(jià)格為K(K為總負(fù)債值)的美式持久賣(mài)出期權(quán),推導(dǎo)KE的解析解。K暫時(shí)看作一個(gè)常數(shù),隨后我們進(jìn)一步推導(dǎo)出它的具體值(詳細(xì)推導(dǎo)過(guò)程參見(jiàn)附2)。令τB為公司資產(chǎn)價(jià)值首次到達(dá)門(mén)檻值VB時(shí)的停時(shí)(StoppingTime),即τB=min{t≥0;V(t)=VB},則根據(jù)拉普拉斯變換(LaplaceTransform)其中,為風(fēng)險(xiǎn)中性概率測(cè)度下的期望值操作符,r為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。。于是,作為美式持久賣(mài)出期權(quán)的經(jīng)濟(jì)資本KE可寫(xiě)為:對(duì)公式(11)進(jìn)行化簡(jiǎn),則由于VB既是內(nèi)生性破產(chǎn)門(mén)檻值,也是執(zhí)行美式期權(quán)的最優(yōu)值。于是,令,并令其關(guān)于VB的導(dǎo)數(shù)等于0,即,則我們可得到VB與K的如下關(guān)系式:至此,根據(jù)公式(9)和公式(13),則我們可得到K的具體解析式:從公式(14),我們可知,K在數(shù)值上為扣除稅收減免年息為C的凈債務(wù)值。將K代入公式(12),則我們可得到KE如下的表達(dá)式:其中,X=2r/σ2。2.系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的控制相對(duì)于經(jīng)濟(jì)資本是金融機(jī)構(gòu)愿意持有和保留的資本而言,監(jiān)管資本則是監(jiān)管當(dāng)局從維護(hù)金融系統(tǒng)穩(wěn)定出發(fā),要求金融機(jī)構(gòu)持有除規(guī)避自身微觀風(fēng)險(xiǎn)之外,還必須防范金融機(jī)構(gòu)因破產(chǎn)的外部性所造成的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。這也意味著對(duì)于監(jiān)管資本的計(jì)量和測(cè)算,不僅要根據(jù)資產(chǎn)價(jià)值的市場(chǎng)波動(dòng)性σ,還需充分考慮到在正常情況下未能被市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)(如破產(chǎn)的外部性所導(dǎo)致的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),只有在金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)時(shí)才會(huì)被市場(chǎng)發(fā)現(xiàn),通常情況下,這一未被市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)不必以市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)行補(bǔ)償)。假設(shè),包含系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)價(jià)值的波動(dòng)性為σs,類(lèi)似于經(jīng)濟(jì)資本,用于測(cè)算監(jiān)管資本的破產(chǎn)門(mén)檻值VBS(VBS可以看作監(jiān)管機(jī)構(gòu)從防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的角度而認(rèn)為銀行等微觀金融主體應(yīng)該保持的內(nèi)生性破產(chǎn)門(mén)檻)可表示為:其中,于是,這一考慮系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管資本KR可表示為:其中,。(三)e出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)由于是關(guān)于σ的減函數(shù)。根據(jù)公式(18),VB是關(guān)于X的增函數(shù),因此,我們可知,隨著σ的增大,破產(chǎn)門(mén)檻值VB將減小。進(jìn)一步分析KE和X之間的變動(dòng)關(guān)系。將公式(18)代入公式(15)并取對(duì)數(shù),可得對(duì)公式(19)關(guān)于X求導(dǎo)得:根據(jù)公式(13)知KX=VB(1+X),代入公式(20),則根據(jù)公式(21),在V>VB的條件下,導(dǎo)數(shù),因此,KE隨著X的減小而增加。這也意味著在V>VB的條件下,隨著波動(dòng)性參數(shù)σ增大,KE也增大。在V<VB的條件下,這意味著一旦V低于臨界值VB而沒(méi)有發(fā)生破產(chǎn),則KE隨著σ的增大而減小。設(shè)σs為監(jiān)管當(dāng)局所估計(jì)的、考慮到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因素的金融機(jī)構(gòu)公司資產(chǎn)價(jià)值的波動(dòng)性參數(shù),這也是測(cè)算和計(jì)量監(jiān)管資本要求所對(duì)應(yīng)的波動(dòng)率參數(shù)。以下我們分兩種情況進(jìn)行討論:第一種情況,V>VB。其一,如果σs正確反映了包括系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)在內(nèi)的經(jīng)濟(jì)中的真實(shí)風(fēng)險(xiǎn),則σs>σ,因此,VBS<VB,KR>KE,于是,覆蓋系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所要求的資本緩沖ΔK應(yīng)該為監(jiān)管資本與經(jīng)濟(jì)資本的差值,即ΔK=KR-KE>0。其二,σs被高估,監(jiān)管資本大于覆蓋系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所要求的數(shù)量,可能誘使金融機(jī)構(gòu)從事監(jiān)管套利行為。其三,如果σs被低估,但仍然保持σs≥σ,這時(shí),監(jiān)管資本不能覆蓋系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)暴露。如果σs嚴(yán)重低估,甚至出現(xiàn)σs<σ,則VBS>VB,KR<KE。這種情況通常發(fā)生在市場(chǎng)中開(kāi)始出現(xiàn)復(fù)雜性有毒創(chuàng)新型金融產(chǎn)品的條件下。第二種情況,V<VB。這種情況下,經(jīng)濟(jì)資本KE是關(guān)于σ的減函數(shù),這可能意味著一旦金融風(fēng)險(xiǎn)超過(guò)一定限度,金融機(jī)構(gòu)的投機(jī)性和冒險(xiǎn)性傾向增強(qiáng),從而促使其愿意承擔(dān)的經(jīng)濟(jì)資本隨著金融風(fēng)險(xiǎn)的增大而減小。一旦出現(xiàn)這種情況,也表明金融系統(tǒng)自身已經(jīng)失去了防范和抵御金融風(fēng)險(xiǎn)的自我調(diào)整和糾正能力,需要通過(guò)外部監(jiān)管等強(qiáng)制措施予以糾偏。四、最優(yōu)破產(chǎn)門(mén)檻與稅率和風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系給定風(fēng)險(xiǎn)σ、稅率τ和資產(chǎn)價(jià)值V,我們考慮選取一個(gè)最優(yōu)化的利息支付C,以最大化金融機(jī)構(gòu)公司價(jià)值Πo。為此,對(duì)公式(7)關(guān)于C進(jìn)行求導(dǎo),并令其導(dǎo)數(shù)為0。則我們可得到一個(gè)最優(yōu)利息支付Co(參見(jiàn)Leland(1994)公式(21)),即將Co分別代入公式(4)和公式(7)替代C,則我們得到最優(yōu)利息支付條件下的債務(wù)價(jià)值Do、公司價(jià)值Πo,即最優(yōu)杠桿率Lo則為Do與Πo的比值,即。將Co分別代入公式(9)、公式(8)和公式(15)替代C,則我們得到最優(yōu)杠桿條件下破產(chǎn)門(mén)檻值VBo、股權(quán)值Eo和經(jīng)濟(jì)資本值KEo,即:記,記E2=KEo,稱(chēng)為資本要求13,則根據(jù)公式(26)和公式(27),我們可得到就Eo和E1與E2如下的關(guān)系式,即:以下,我們對(duì)最優(yōu)破產(chǎn)門(mén)檻VBo、資本要求E2和E1分別進(jìn)行關(guān)于稅率τ和風(fēng)險(xiǎn)σ的比較分析(相關(guān)證明推導(dǎo)參見(jiàn)附3)。其一,根據(jù)公式(25),VBo是關(guān)于τ的增函數(shù),同時(shí)又是關(guān)于σ的減函數(shù)(參見(jiàn)圖1)。VBo隨著稅率的增加而提高,說(shuō)明稅率的提高會(huì)增加銀行業(yè)的金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)可能性。反之,這也意味著在金融體系存在巨大的風(fēng)險(xiǎn)和脆弱性的情況下,減稅政策能夠降低單個(gè)機(jī)構(gòu)破產(chǎn)的可能性,從而有助于提高整個(gè)金融體系的穩(wěn)定性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。當(dāng)資產(chǎn)價(jià)值等于破產(chǎn)門(mén)檻值VBo時(shí),股權(quán)價(jià)值為0,破產(chǎn)門(mén)檻降低,意味著股權(quán)價(jià)值的增加。因此,VBo隨著σ的增加而減小說(shuō)明增加資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)提高股權(quán)價(jià)值,同時(shí)降低了債權(quán)的價(jià)值,從而產(chǎn)生典型的資產(chǎn)替代(Asset-Substitution)問(wèn)題。14其二,根據(jù)公式(27),最優(yōu)杠桿條件下的資本要求E2(也即KEo)隨著稅率τ的提高而增加。這是因?yàn)殡S著稅率的提高,通過(guò)債務(wù)融資所獲得的稅收減免越大。繼而債務(wù)融資比例會(huì)提高,資本要求(經(jīng)濟(jì)資本)也就越大。至于E2與σ之間的關(guān)系,與稅率有關(guān),通常情況下,E2隨著σ增加而增大,說(shuō)明隨著風(fēng)險(xiǎn)的提高,資本要求也就越大15(參見(jiàn)圖2)。其三,根據(jù)公式(28),股權(quán)價(jià)值Eo等于經(jīng)濟(jì)資本KEo與E1之和。Eo是在資產(chǎn)價(jià)值V給定的條件下,從公司價(jià)值最大化的角度所得到的最優(yōu)股權(quán)資本值。KEo則是從對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的角度,金融機(jī)構(gòu)愿意持有的資本緩沖值。E1隨著稅率τ的增大而減小(參見(jiàn)圖3),當(dāng)E1大于0,即V>(1-τ)Co/r,意味著股權(quán)資本大于經(jīng)濟(jì)資本,經(jīng)濟(jì)資本全部由股權(quán)資本構(gòu)成,金融機(jī)構(gòu)覆蓋風(fēng)險(xiǎn)的能力強(qiáng)。反之,當(dāng)E1小于0,即VBo≤V<(1-τ)Co/r,股權(quán)資本只是經(jīng)濟(jì)資本(或監(jiān)管資本)的一部分(根據(jù)巴塞爾協(xié)議的說(shuō)法,股權(quán)資本屬于核心資本),超出股權(quán)資本的那部分緩沖資本則要通過(guò)類(lèi)似股權(quán)性質(zhì)的債務(wù)融資進(jìn)行籌集。當(dāng)股權(quán)資本僅僅構(gòu)成經(jīng)濟(jì)資本的很小比例,意味著金融機(jī)構(gòu)償還能力較小,潛在風(fēng)險(xiǎn)很大。此時(shí),可以通過(guò)減小稅率的方式來(lái)鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)調(diào)整自身的緩沖資本結(jié)構(gòu)。減小稅率,增加了E1值,縮小了KEo與Eo之間的差距,促使金融機(jī)構(gòu)達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)和收益的合理平衡。五、模型1:監(jiān)管資本以上兩節(jié)主要是在給定金融資產(chǎn)的價(jià)值過(guò)程、風(fēng)險(xiǎn)、稅率和破產(chǎn)成本的條件下,從負(fù)債方探討債務(wù)、股權(quán)和公司價(jià)值及其動(dòng)態(tài)變化,并在此基礎(chǔ)上,將經(jīng)濟(jì)資本(監(jiān)管資本)看作銀行等金融機(jī)構(gòu)以防破產(chǎn)(向社會(huì)、國(guó)家或政府)購(gòu)買(mǎi)的美式持久賣(mài)出期權(quán)(PerpetualAmericanPut)的價(jià)格,并推導(dǎo)出資本計(jì)量模型。在此,我們進(jìn)一步從資產(chǎn)方,分析金融機(jī)構(gòu)如何根據(jù)金融創(chuàng)新和市場(chǎng)發(fā)展的變化所導(dǎo)致的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變動(dòng),進(jìn)行資本規(guī)模和結(jié)構(gòu)的優(yōu)化配置,即經(jīng)濟(jì)資本分析,并探討經(jīng)濟(jì)資本與監(jiān)管資本背離和創(chuàng)新及套利的關(guān)系。(一)不可交易性資產(chǎn)xb的市場(chǎng)價(jià)值決定經(jīng)濟(jì)資本分析面臨的一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題是經(jīng)濟(jì)資本的規(guī)模、結(jié)構(gòu)及其變動(dòng)取決于哪些因素,這一來(lái)自金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部評(píng)估的經(jīng)濟(jì)資本是否可能成為監(jiān)管資本的替代物。我們?cè)趦蓚€(gè)假設(shè)條件下對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)行討論。假設(shè)5金融機(jī)構(gòu)投資于四種類(lèi)型的資產(chǎn),分別是:(1)可交易性的實(shí)物和金融資產(chǎn),用xa表示;(2)不可交易的信貸類(lèi)資產(chǎn),用xb表示;(3)用于對(duì)沖包含于xa和xb中金融風(fēng)險(xiǎn)的衍生工具頭寸,用xd表示;(4)用于防范發(fā)生于xa、xb和xd中意外損失而保持的緩沖資本xo,它既是金融機(jī)構(gòu)自有資本,同時(shí)也是構(gòu)成金融資產(chǎn)xa、xb和xd的一部分。令wa表示沒(méi)有對(duì)沖金融工具可利用時(shí)的金融財(cái)富,由xa和xb構(gòu)成;wd表示有對(duì)沖金融工具可利用時(shí)的金融財(cái)富,由xa、xb和xd構(gòu)成;wo表示假定的在無(wú)信用風(fēng)險(xiǎn)條件下的金融財(cái)富,也即意味著xb的回報(bào)是確定的,且金融衍生工具沒(méi)有違約風(fēng)險(xiǎn)。假設(shè)6金融機(jī)構(gòu)不可交易的信貸類(lèi)資產(chǎn)xb中的風(fēng)險(xiǎn)能夠通過(guò)交易性資產(chǎn)xa與對(duì)沖金融工具xd完全對(duì)沖。至于假設(shè)6的合理性,至少在兩種條件下是可以成立的:所有的負(fù)債公司都是公開(kāi)上市的,可交易性股權(quán)構(gòu)成xa的一部分,并且能夠完全反映未來(lái)現(xiàn)金流的不確定性,此其一;其二,負(fù)債公司的產(chǎn)出、生產(chǎn)性資產(chǎn)和其他抵押品,在違約的情況下能夠沒(méi)有成本地占有,這樣它們的風(fēng)險(xiǎn)能夠通過(guò)衍生工具市場(chǎng)完全對(duì)沖。誠(chéng)然,在初始資源稟賦相同的條件下,以上三種情況下的金融財(cái)富的市場(chǎng)價(jià)值是相等的,即w0o=w0d=w0a=D(其中,w0z表示初始0時(shí)刻相應(yīng)類(lèi)型的金融財(cái)富市場(chǎng)價(jià)值,z∈{o,d,a},D為確定常數(shù))。在以上的兩條假設(shè)之下,令α為金融機(jī)構(gòu)自身所愿意承受的風(fēng)險(xiǎn)水平(比如說(shuō)1%或5%),具體值取決于金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好程度(或者說(shuō)取決于金融機(jī)構(gòu)愿意支付的美式期權(quán)價(jià)格)。顯然,在這一風(fēng)險(xiǎn)水平之下,存在與金融財(cái)富wa、wd和wo相對(duì)應(yīng)的緩沖資本,分別用ka、kd、ko表示(不失一般性,我們可以用風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值VAR(ValueatRisk)來(lái)表示)。金融機(jī)構(gòu)在資本配置過(guò)程中,其目標(biāo)函數(shù)必定是在其愿意承受的風(fēng)險(xiǎn)水平的范圍內(nèi),力求使其保持的緩沖資本最小化,這一最小化緩沖資本實(shí)際上就是金融機(jī)構(gòu)自身所愿意保持的經(jīng)濟(jì)資本,用kz(z∈{o,d,a})表示。于是,考察期T內(nèi),0時(shí)刻(現(xiàn)時(shí))金融機(jī)構(gòu)所保持的經(jīng)濟(jì)資本為其中,P(·)為概率,wTZ為T(mén)時(shí)刻的金融財(cái)富在初始0時(shí)刻的折現(xiàn)值。通常條件下,不等式0<ko<kd<ka必定成立,因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)必須利用創(chuàng)新工具套利交易降低其經(jīng)濟(jì)資本水平,否則理性的金融機(jī)構(gòu)是不會(huì)從事此類(lèi)交易的。在不存在信用風(fēng)險(xiǎn)的條件下,則經(jīng)濟(jì)資本為kz=ko,這是金融機(jī)構(gòu)通過(guò)資本配置活動(dòng)所獲得的最優(yōu)解。進(jìn)一步,如果我們假定衍生工具能夠沒(méi)有成本地完全對(duì)沖存在于xa中的風(fēng)險(xiǎn),則緩沖資本xo也沒(méi)有存在的必要。這時(shí),經(jīng)濟(jì)資本在理論上可以趨近于0(FrootandStein,1998)。16當(dāng)然,現(xiàn)實(shí)并非如此簡(jiǎn)單和完美。第一,一旦不可交易性資產(chǎn)xb中某些風(fēng)險(xiǎn)不能通過(guò)創(chuàng)新工具進(jìn)行對(duì)沖,零經(jīng)濟(jì)資本存在的可能性就不會(huì)成立。xb中不可分散化的風(fēng)險(xiǎn)組元的存在意味著ko與kd之間存在距離,經(jīng)濟(jì)資本不能達(dá)到最優(yōu)的ko水平。第二,即使存在一個(gè)發(fā)達(dá)和完善的對(duì)沖金融工具市場(chǎng),由于不可交易性風(fēng)險(xiǎn)通常是與諸如企業(yè)家的努力程度、資產(chǎn)價(jià)值不可觀察性以及其他各種導(dǎo)致信息不對(duì)稱(chēng)現(xiàn)象的因素相聯(lián)系的,對(duì)這類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行精確的市場(chǎng)定價(jià)在實(shí)際操作中也是非常困難的。第三,交易成本及各種市場(chǎng)摩擦因素的普遍存在,也不會(huì)允許金融機(jī)構(gòu)從事連續(xù)的無(wú)成本對(duì)沖交易。從防范和對(duì)沖金融風(fēng)險(xiǎn)的角度,現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)更為一般的狀況也是存在正的經(jīng)濟(jì)資本。至于經(jīng)濟(jì)資本是否能夠替代監(jiān)管資本,實(shí)現(xiàn)監(jiān)管資本與經(jīng)濟(jì)資本的完全統(tǒng)一,這至少必須滿足以下幾個(gè)條件才有可能:金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好水平一致,否則用經(jīng)濟(jì)資本替代監(jiān)管資本不僅有失公平,而且金融機(jī)構(gòu)之間的動(dòng)態(tài)博弈很難保證達(dá)到有效均衡,此其一。金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行資本配置的目標(biāo)函數(shù)包含監(jiān)管目標(biāo),經(jīng)濟(jì)資本的規(guī)模和結(jié)構(gòu)已經(jīng)包括旨在維護(hù)金融穩(wěn)定和抗擊系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的成分,此其二。另外,還必須存在一個(gè)社會(huì)總效用函數(shù),以便對(duì)經(jīng)濟(jì)資本進(jìn)行社會(huì)福利最優(yōu)化驗(yàn)證,一旦經(jīng)濟(jì)資本通過(guò)社會(huì)福利最優(yōu)化測(cè)試,則經(jīng)濟(jì)資本就可以替代監(jiān)管資本。因此,我們只能謹(jǐn)慎推測(cè),隨著金融發(fā)展、金融深化和市場(chǎng)機(jī)制完善,監(jiān)管資本向經(jīng)濟(jì)資本無(wú)限逼近和趨同,實(shí)現(xiàn)兩者完全有機(jī)統(tǒng)一,只能是一種理想的終極狀態(tài)。(二)監(jiān)管資本與經(jīng)濟(jì)資本的背離程度相對(duì)而言,監(jiān)管規(guī)則在一定時(shí)期內(nèi)總是保持靜態(tài)和穩(wěn)定的,據(jù)此計(jì)算和評(píng)估的監(jiān)管資本也具有相對(duì)穩(wěn)定性。為此,處于相對(duì)穩(wěn)定的監(jiān)管資本和不斷調(diào)整的經(jīng)濟(jì)資本之間經(jīng)常出現(xiàn)不一致甚至很大背離。這種背離不僅是金融機(jī)構(gòu)從事監(jiān)管套利(RegulatoryArbitrage)的動(dòng)因,也是機(jī)會(huì)。盡管巴塞爾協(xié)議Ⅱ中的資本充足性標(biāo)準(zhǔn)力求更好地衡量資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn),并盡量降低監(jiān)管套利。然而,金融危機(jī)的事實(shí)表明,無(wú)論監(jiān)管體系中風(fēng)險(xiǎn)衡量系統(tǒng)設(shè)計(jì)得如何精妙,監(jiān)管套利似乎都是防不勝防,一個(gè)重要而復(fù)雜的原因在于金融創(chuàng)新的毒性,即金融創(chuàng)新創(chuàng)造了一系列的證券,這些證券非常善于利用扭曲的激勵(lì)機(jī)制,尋找套利機(jī)會(huì)(Covaletal.,2009)。令ktR,t∈[0,T]表示t時(shí)刻反映真實(shí)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的資本充足率(實(shí)際上也就是單位風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)所要求的監(jiān)管資本),ktE,t∈[0,T]表示相應(yīng)的單位風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)資本(即經(jīng)濟(jì)資本/風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)),則我們直接可以用單位風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的監(jiān)管資本與單位風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)資本差值ΔktRE=ktR-ktE來(lái)衡量監(jiān)管資本與經(jīng)濟(jì)資本的背離程度。假定在期限T內(nèi),監(jiān)管規(guī)則是穩(wěn)定的,因而,據(jù)此計(jì)算的資本充足率ktR=C(t∈[0,T],C是常數(shù)),則ΔktRE=C-ktE僅與經(jīng)濟(jì)資本的變動(dòng)有關(guān)。監(jiān)管資本與經(jīng)濟(jì)資本的背離程度越大,監(jiān)管套利所獲得的回報(bào)也就越高,即監(jiān)管套利收益是一個(gè)關(guān)于ΔktRE的增函數(shù)。因此,人們從事這種行為的動(dòng)機(jī)亦越強(qiáng)。但是,監(jiān)管套利是要代價(jià)的(如尋找套利機(jī)會(huì),開(kāi)發(fā)用于套利的創(chuàng)新工具都需要付出成本的)。誠(chéng)然,隨著金融創(chuàng)新活動(dòng)的不斷增強(qiáng),套利機(jī)會(huì)和創(chuàng)新工具增多,套利成本會(huì)降低。因此,在ktR于期限T內(nèi)保持為常數(shù)的條件下,套利成本是一個(gè)關(guān)于ΔktRE的減函數(shù)。只有監(jiān)管套利所獲得的收益超過(guò)成本,套利活動(dòng)才會(huì)真實(shí)發(fā)生。設(shè)Δk是套利成本等于套利收益的ΔktRE值,則監(jiān)管套利行為發(fā)生的條件是ΔktRE>Δk。金融監(jiān)管改革,監(jiān)管規(guī)則調(diào)整總是伴隨著金融危機(jī)的發(fā)生進(jìn)行的,甚至可以說(shuō)金融危機(jī)是推動(dòng)金融監(jiān)管和監(jiān)管規(guī)則完善的重要力量。在新一輪監(jiān)管改革完成和監(jiān)管規(guī)則完善之初,依據(jù)新規(guī)則測(cè)算的監(jiān)管資本基本反映真實(shí)經(jīng)濟(jì)和金融的風(fēng)險(xiǎn)水平,因而,其與經(jīng)濟(jì)資本的不一致性較小,兩者差值僅僅反映對(duì)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的外部性衡量和補(bǔ)償。同時(shí),經(jīng)受金融危機(jī)洗禮之后的金融系統(tǒng)中各種形式的有毒創(chuàng)新得到抑制,市場(chǎng)中所出現(xiàn)的適度形式和種類(lèi)的創(chuàng)新工具和創(chuàng)新業(yè)務(wù),其目的主要是對(duì)沖和規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn),因而是有益和無(wú)毒的。而且,蘊(yùn)含其中的金融風(fēng)險(xiǎn)也在新的監(jiān)管規(guī)則下得到真實(shí)的度量和評(píng)估,因此,監(jiān)管套利活動(dòng)也得到有效控制。隨著金融市場(chǎng)的復(fù)蘇,金融機(jī)構(gòu)的單位風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)資本又隨著各種形式的創(chuàng)新活動(dòng)的增多而降低,于是,在新監(jiān)管規(guī)則下的資本充足率水平與單位風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)資本之間的背離程度又逐步擴(kuò)大,金融機(jī)構(gòu)從事監(jiān)管套利的動(dòng)機(jī)和壓力又逐漸增強(qiáng)。當(dāng)這背離程度ΔktRE超過(guò)套利收益大于套利成本的門(mén)檻值,套利行為發(fā)生。這又勢(shì)必進(jìn)一步激發(fā)金融機(jī)構(gòu)充分利用監(jiān)管資本與經(jīng)濟(jì)資本之間的背離所造成的監(jiān)管規(guī)則的扭曲的激勵(lì)機(jī)制,熱衷于各種形式旨在進(jìn)行監(jiān)管套利的創(chuàng)新活動(dòng),即有毒創(chuàng)新。顯然,相對(duì)于原有金融工具而言,創(chuàng)新金融工具由于缺乏歷史數(shù)據(jù)其潛在風(fēng)險(xiǎn)更加難以準(zhǔn)確評(píng)估和測(cè)算,尤其是對(duì)于主要用于監(jiān)管套利的有毒創(chuàng)新工具而言,其潛在風(fēng)險(xiǎn)甚至被人為操縱和低估,致使基于監(jiān)管規(guī)則計(jì)算的名義資本充足率水平不能反映金融機(jī)構(gòu)真實(shí)金融風(fēng)險(xiǎn)水平。這也可能是本輪金融危機(jī)中受危機(jī)沖擊而破產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu),在破產(chǎn)前夕的資本充足率水平遠(yuǎn)高于最低要求的一個(gè)重要原因。這些被忽視和低估的潛在金融風(fēng)險(xiǎn),因?yàn)闆](méi)有有效監(jiān)管而得到系統(tǒng)的防范和化解,累積到超過(guò)金融和經(jīng)濟(jì)體系承受的水平,勢(shì)必就以金融危機(jī)的形式爆發(fā)出來(lái),一方面給經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)造成嚴(yán)重破壞,同時(shí),也推動(dòng)了新的一輪金融監(jiān)管改革的開(kāi)始。金融監(jiān)管、金融創(chuàng)新及監(jiān)管套利的演化進(jìn)程參見(jiàn)圖4。六、險(xiǎn)的真實(shí)反映水平強(qiáng)化宏觀審慎監(jiān)管、維護(hù)金融穩(wěn)定是金融監(jiān)管的題中應(yīng)有之義,也是金融危機(jī)以來(lái)金融監(jiān)管改革的核心內(nèi)容。巴塞爾協(xié)議Ⅲ正是本著微觀審慎監(jiān)管與宏觀審慎監(jiān)管有機(jī)結(jié)合的監(jiān)管新思維,全面改革資本充足率監(jiān)管制度,提升銀行體系吸收損失的能力。然而,監(jiān)管資本標(biāo)準(zhǔn)的提高如果超過(guò)微觀金融主體所愿意承受的水平,可能進(jìn)一步激發(fā)和誘導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)從事監(jiān)管套利的熱情和動(dòng)機(jī)。監(jiān)管資本測(cè)算和計(jì)量應(yīng)以經(jīng)濟(jì)資本為依據(jù),力求向經(jīng)濟(jì)資本趨同。監(jiān)管資本向經(jīng)濟(jì)資本趨同,對(duì)金融機(jī)構(gòu)而言,消除了一個(gè)強(qiáng)制的外在約束,有利于其追求股東權(quán)益最大化目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。對(duì)監(jiān)管者而言,不僅可以提高監(jiān)管資本要求對(duì)金融機(jī)構(gòu)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的真實(shí)反映水平,增強(qiáng)對(duì)整個(gè)金融系統(tǒng)的安全性和穩(wěn)定性的預(yù)測(cè)和防范能力,而且也可能減少和消除金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管套利行為。這在政策層面上也意味著:其一,監(jiān)管機(jī)構(gòu)在監(jiān)管政策的制定和執(zhí)行中,應(yīng)本著從維護(hù)被監(jiān)管者合理利益和股東權(quán)益出發(fā),承認(rèn)不同金融機(jī)構(gòu)的異質(zhì)性和特殊性,加強(qiáng)與它們的交流和協(xié)調(diào),將監(jiān)管目標(biāo)最大可能融于被監(jiān)管者的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)中。其二,監(jiān)管的手段和技術(shù)應(yīng)隨著被監(jiān)管者的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理水平的提高而同步增強(qiáng)和完善,改變被動(dòng)和事后監(jiān)管模式為主動(dòng)和預(yù)見(jiàn)性的指導(dǎo)、交流和合作監(jiān)管模式。其三,監(jiān)管的核心和重點(diǎn)不應(yīng)只放在對(duì)監(jiān)管資本的強(qiáng)調(diào)和是否達(dá)標(biāo)方面,而是更應(yīng)該放在制度建設(shè)健全和激勵(lì)機(jī)制完善上。畢竟監(jiān)管的唯一目標(biāo)是保證經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)的整體性安全,防范系統(tǒng)性的經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)發(fā)生。監(jiān)管資本只是實(shí)現(xiàn)監(jiān)管目標(biāo)的一個(gè)重要手段而已。對(duì)于中國(guó)而言,無(wú)論是監(jiān)管技術(shù)和手段,金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理水平,還是基礎(chǔ)社會(huì)信用環(huán)境,與先進(jìn)的國(guó)家和地區(qū)相比都還存在差距。中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)成立以后,即刻把監(jiān)管資本達(dá)標(biāo)要求作為其重點(diǎn)工作,并于2004年3月正式頒布《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》,并且在很短時(shí)間內(nèi)使得大部分商業(yè)銀行達(dá)到8%最低監(jiān)管資本要求,這對(duì)當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)銀行業(yè)資本充足率普遍不足的狀況無(wú)疑具有積極作用。2007年3月中國(guó)銀監(jiān)會(huì)發(fā)布的《銀行業(yè)實(shí)施新資本協(xié)議的指導(dǎo)意見(jiàn)》正式提出實(shí)施巴塞爾協(xié)議Ⅱ時(shí)間表,要求新資本協(xié)議銀行17從2010年年底開(kāi)始實(shí)施新資本協(xié)議。隨著金融危機(jī)的爆發(fā)以及產(chǎn)生于危機(jī)中的巴塞爾協(xié)議Ⅲ的出臺(tái),中國(guó)對(duì)銀行業(yè)監(jiān)管力度不斷強(qiáng)化,以確保中國(guó)銀行業(yè)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。目前,中國(guó)銀監(jiān)會(huì)已明確表示在“十二五”期間要加快推進(jìn)巴塞爾協(xié)議第二版和第三版同步實(shí)施,引導(dǎo)銀行業(yè)加快轉(zhuǎn)變發(fā)展方式。誠(chéng)然,監(jiān)管不足會(huì)導(dǎo)致危機(jī)發(fā)生,但監(jiān)管過(guò)度則會(huì)導(dǎo)致銀行業(yè)等金融機(jī)構(gòu)的不健康發(fā)展,甚至誘發(fā)監(jiān)管套利行為大量涌現(xiàn),并最終影響經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)的穩(wěn)定,這一點(diǎn)在今后中國(guó)推進(jìn)和實(shí)施巴塞爾協(xié)議的過(guò)程中尤其值得關(guān)注。附加1dv、bcv和tsv的導(dǎo)出(一)dv資產(chǎn)衍生工具ad根據(jù)假設(shè)2和公式(3),D(V)具體形式可以寫(xiě)為:由于債務(wù)是一個(gè)以V為標(biāo)的資產(chǎn)的衍生工具,且其價(jià)值在D(V)滿足邊界條件:由于,可推出AD1=0。又因?yàn)?這意味著AD0