高毅投資馮柳文章(全集)

實用文檔高毅投資馮柳文章（全集）高毅投資馮柳文章（全集）#/64目錄TOC\o"1-5"\h\z\o"CurrentDocument"\h1、 關(guān)于估值的有趣想象2005-08-07 2\o"CurrentDocument"\h2、 本人對短線、中線、長線的定義及操作原則2005-08-10 3\o"CurrentDocument"\h3、 反身性原理的實際應(yīng)用2005-08-11 4\o"CurrentDocument"\h4、 自信的估值體系是資本市場成熟的標(biāo)志一一兼再論江淮汽車2006-04-24 6\o"CurrentDocument"\h5、 術(shù)規(guī)律的總結(jié)與體會2006-06-12 8\o"CurrentDocument"\h6、 輪回與復(fù)興——山西汾酒2006-06-15 10\o"CurrentDocument"\h7、 “投機(jī)”之辯2006-07-10 11\o"CurrentDocument"\h8、 信用利差之推想2006-12-04 13\o"CurrentDocument"\h9、 隨便聊聊吧2008-02-26 14\o"CurrentDocument"\h10、 未萌之機(jī)一一本人的圖表技術(shù)體會2010-08-22 15\o"CurrentDocument"\h11、 再談汾酒2008-10-24 17\o"CurrentDocument"\h12、 關(guān)于賣出條件的討論2010-08-23 18\o"CurrentDocument"\h13、 對野史兄操作分類問題的答復(fù)2010-11-06 21\o"CurrentDocument"\h14、 我眼中的股市游戲2010-12-26 22\o"CurrentDocument"\h15、 談?wù)劙拙茦I(yè)2010-12-04 24\o"CurrentDocument"\h16、 談?wù)匊愔榧瘓F(tuán)2011-11-14 27\o"CurrentDocument"\h17、 對茅臺的冷思考2011-12-25 30\o"CurrentDocument"\h18、 白酒訪談2012-10-08 33\o"CurrentDocument"\h19、 談?wù)劧跷渖?013-07-31 35\o"CurrentDocument"\h20、 對操作策略和估值應(yīng)用的一點思考2013-09-27 39\o"CurrentDocument"\h21、 對市場的一點認(rèn)識2014-05-27 42\o"CurrentDocument"\h22、 市場的不可知與可知2014-06-15 44\o"CurrentDocument"\h23、 白酒觀點2014-12-29 50\o"CurrentDocument"\h24、 談?wù)勎魍跏称?014-12-30 52\o"CurrentDocument"\h25、 對研究的一些認(rèn)識2015-03-24 54\o"CurrentDocument"\h26、 高毅資產(chǎn)馮柳分享逆向投資核心方法2016-10-10 55\o"CurrentDocument"\h27、 投研內(nèi)訓(xùn)2|馮柳：如何做好投研選擇題2017-01-25 591、關(guān)于估值的有趣想象2005-08-07最近想到一個小比方很能說明估值方面的問題，能夠幫助我們分辨周期、非周期公司以及不同穩(wěn)定度下的公司價值選擇，這里寫出來和大家分享一下。比方說有兩個投資方案：A方案是你投入100元錢，每年有一半的機(jī)會你會掙100元，還有一半的可能你要賠進(jìn)去30元，這是輪流出現(xiàn)的各50%可能；而B方案就是你投入100元，你每年一定能掙20元錢。那么這兩種方案我們應(yīng)該怎么選擇呢？有的人會回答A，有的人會回答B(yǎng),而我要說的是，這兩個回答都不正確！讓我們分析一下兩個方案在不同投資期限下的年復(fù)利回報，由于B是確定的20%，那么A呢？一、 單年期，A=（100*50%—30*50%）/100=35%二、 多年期下的偶數(shù)年，由于A方案是一年大賺一年小賠，第2年一定是140元，以后類推計算出的復(fù)利是：A=18. 32159566198%三、 多年期下的奇數(shù)年且開始就賺，這種情況下A的第一年回報是100%，然后一直下滑，到29年時回報將低于20%四、 多年期下的奇數(shù)年且開始就賠，則A的收益率從第一年的負(fù)30%開始一路上升，但最大不會超過18%以上我們可以看到，不同的條件下的A、B選擇是不一定的，絕大多數(shù)情況下，穩(wěn)定比高利潤更重要，如果在足夠長的時間段里來看，穩(wěn)定的盈利能力則比一切都重要！另外，波動性項目的投資回報也不是客觀孤立的，還要與投資期限、投資時點緊密結(jié)合起來。周期性及不穩(wěn)定性公司分析難度比較大，市贏率只能用來衡量穩(wěn)定型公司，對周期型的要把它分解成PB/ROE來分別觀察，ROE要分解為一般ROE、超額ROE和低谷ROE,三個要綜合地看，然后再從資產(chǎn)價格上下手，還有時點選擇很關(guān)鍵，不能太早，最好與復(fù)蘇同步，這樣對周期性公司的投資才有可能做好，當(dāng)然還要看選擇標(biāo)尺是什么，如果是茅臺、白藥這樣的，我想任何時候都不會有周期性公司的長期回報能超過它們！：）現(xiàn)行估值的方法一般有PE估值法、PB估值法、PEG估值法、PS估值法、EV/EBITDA估值法和現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法、期權(quán)定價方法七種，但就本人的實踐來說感覺用處都不是特別大，因為企業(yè)最重要的三個指標(biāo)：股東權(quán)益報酬率、留存收益比率、生息負(fù)債率沒有被綜合考慮進(jìn)去，我們知道股東權(quán)益報酬率是企業(yè)核心盈利能力的體現(xiàn)，也是一切投資獲利的根本所在。而留存比率又是決定未來的回報是以單利還是復(fù)利進(jìn)行、決定著同樣盈利能力卻完全不同回報結(jié)果的關(guān)鍵所在。而生息負(fù)債率呢？我們都知道，企業(yè)的未來現(xiàn)金流不僅屬于股東，債權(quán)人比股東有更優(yōu)先的索取權(quán)。所以我們在考慮企業(yè)整體價值的同時必須要進(jìn)行債務(wù)的扣除和息稅的調(diào)整。如此才可以避免相同盈利卻不同資本結(jié)構(gòu)所帶來相同估值的可笑局面。所以在以上指標(biāo)中我選擇PEG進(jìn)行一些改良用做估值判斷，那就是對分子的PE進(jìn)行含債調(diào)整、同時將分母的凈利潤成長率（有的地方是用稅前利潤成長率、營業(yè)利益成長率、營收成長率）換為權(quán)益報酬率，因為以上的那些成長率在目前的中國企業(yè)中波動實在太大，而且這樣計算出來的指標(biāo)只適用于IT等行業(yè)的市夢率的瘋狂依據(jù)，換為權(quán)益報酬率后不但可以體現(xiàn)企業(yè)的盈利能力，而且在理論上如果在其他商業(yè)條件都不變且全部滾存的情況下，企業(yè)的凈利增長率應(yīng)該是會等于權(quán)益報酬率的。那么用改良了的PEG計算后，我們會發(fā)現(xiàn)雖然A股跌了這么多，但其估值仍然偏高，而不是媒體報道所謂的嚴(yán)重低估。恰恰是那些這些年一直在漲的大牛股，在這個指標(biāo)的檢測之下顯示仍具備投資價值！我想，這應(yīng)該是很能夠說明一些問題的吧！2、本人對短線、中線、長線的定義及操作原則2005-08-10一般來說，大家對短線、中線、長線的定義是以時間長短來進(jìn)行劃分，三五天走的是短線，抱牢股票放幾年的為長線。這種分類沒錯，但卻沒有意義，對操作沒有幫助。下面我要用的分類方法不是以表觀時間進(jìn)行劃分，而是以其操作內(nèi)涵來表現(xiàn)，也就是說，我所定義的短線可以做幾個月也叫短線，中線可以只做幾天也叫中線，為什么要這樣呢？這是為了幫助大家對各種操作進(jìn)行理解，從而選擇適合自己能力的策略以及糾正那些與策略不相符的錯誤。什么是短線？短線就是尊重市場、依勢而為，它沒有多少標(biāo)的物的選擇限制，只講究高買然后更高地賣，對利潤不設(shè)要求，但對虧損嚴(yán)格禁止，有3點以上贏利把握就可入場。它不要求對企業(yè)基本面的熟悉掌握，但需要良好的市場嗅覺和嚴(yán)格的紀(jì)律。其關(guān)鍵的一點是順勢，也就是說，如果勢道不改，就可以一直持股，像過去的科技股牛市時，往往一漲就是幾個月，這種時候你雖然報著短線的想法入場，但萬不可因利潤超過了想象或時間超過了預(yù)期而過早退場。所以說，敢于勝利、怯于失敗是短線操作的精髓！而中線就不一樣了，它需要對基本面有充分掌握，對價格估值系統(tǒng)有良好的認(rèn)識，它的標(biāo)的物應(yīng)該是那些經(jīng)營相對穩(wěn)定、沒有有大起大落的企業(yè)，當(dāng)市場低估時買進(jìn)，高估時賣出，講究的是低買高賣，預(yù)期利潤目標(biāo)在20%以上方可入場，同時設(shè)8%的止損位。它要求你是價格的發(fā)現(xiàn)者，勇于做大多數(shù)人所不敢做的事，要求你理解市場但不完全跟從市場。那長線呢？很多人認(rèn)為這是最容易做的，只要買進(jìn)不動就可以了，其實這完全是誤解。在所有的操作策略中，長線的要求最高。他需要對企業(yè)有著極為深刻的認(rèn)識，對自己有著更為堅強(qiáng)的控制，他了解積累和成長的非凡威力，清楚把握企業(yè)未來數(shù)年的發(fā)展趨勢，以投資的心態(tài)分享企業(yè)的成長。他的標(biāo)的物是千里挑一，他對利潤的要求是數(shù)以10倍計，在這樣的機(jī)會面前它不會懼怕任何虧損，不會設(shè)置除基本面外的任何止損指標(biāo)，因為在十倍速股票的面前，哪怕50%以上的虧損都是微不足道的，對它來說，買進(jìn)不賣是最好的策略，自信、尊重客觀價值、不理會乃至勇于對抗市場是必備的投資品質(zhì)，日常20%30%的波動在這樣的前景面前是不應(yīng)去考慮的，不要放棄在大牛股上的部位，不在大牛股上做空是永遠(yuǎn)需牢記的訓(xùn)條。只有這樣，股票才能夠真正成為改變一生的東西。最后，我們可以看到，僅以時間作為策略區(qū)分標(biāo)準(zhǔn)的，一定會容易走入誤區(qū)。決定策略的只應(yīng)該是股票本身的不同和投資者自身的素質(zhì)，在該做長線的股票上做了中短線和該做短線的股票上做了中長線，都會是令人悔恨一生的。3、反身性原理的實際應(yīng)用2005-08-11我們都知道，一個有著不斷融資需求、無止境擴(kuò)張欲望的企業(yè)往往會遭到投資者的抵觸，認(rèn)為 這種形式的企業(yè)成長和投資者利益增長是不一致的、甚至是嚴(yán)重對立的。大家都希望找到像貴州茅臺、云南白藥等靠自身充足的凈現(xiàn)金流入來實現(xiàn)內(nèi)生性成長的企業(yè)，找到最大限度使用留存資本并創(chuàng)造出更大市場價值的企業(yè)，通過與這些企業(yè)共同成長的同時再分享市場對該企業(yè)估值模式上移所帶來的雙重驚喜！的確，這是豐厚的、在一定程度上也是確定的。但是，我要說的是，在市場的某個階段、在一些周期開始的時候，那些有著不斷融資需求、無止境擴(kuò)張、為投資者所反感的企業(yè)中有一部分帶著反身性特點的股票會產(chǎn)生出比那些優(yōu)質(zhì)公司更瘋狂的資本利潤，這是在一種極大的金融幻覺下誕生出來的、永動機(jī)般的利潤。它有別于一般企業(yè)的地方是：一般企業(yè)的股價上漲必然受限于盈利的增長和基于盈利上的估值模式變動這兩個變量的相乘，股價上漲的速度一旦高于盈利成長的速度則必然帶來估值模式的上移，而估值模式的上移必然相應(yīng)地降低該股的投資吸引力，所以在一定時間內(nèi)該類型企業(yè)股價的上漲是能夠在人們相對理解的范圍之內(nèi)的；而反身性股票則不然，除了上述的兩個基本變量外還增加了一個變量，就是它的自身。也就是說這種股票價格表面上取決于企業(yè)基本面和相應(yīng)的估值模式，實際上卻是取決于其自身的運行價格，因為其運行價格會直接影響基本面、同時基本面再反過來影響價格，這是一種互為表里互為因果的反身循環(huán)，它的價格上漲帶有很強(qiáng)的自我支持和自我實現(xiàn)功能，所以我們很容易看到這類型股票越上漲估值模式反而會越低，股票賣的越貴而大家看上去卻越覺得便宜，這里就形成了一個有悖常識的金融幻覺。當(dāng)然，一旦價格的上漲無法維持預(yù)期、基本環(huán)境發(fā)生了決定性的變化、大眾一旦清醒過來，這樣的循環(huán)必然也會徹底地反轉(zhuǎn)過來，會比當(dāng)初上漲時更快地跌落回來，畢竟幻覺一定是會破滅的，但這并不意味著我們不去參與，因為其在一定階段產(chǎn)生出來的效益亦會是貴州茅臺等股票所遠(yuǎn)不能比擬的，問題的關(guān)鍵是我們自身的清醒。而什么樣的股票會是帶有反身性特點的呢？那就是低成本快速擴(kuò)張企業(yè)中的資本需求型企業(yè)，主要是指盈利能力能輕易復(fù)制，生產(chǎn)以及銷售規(guī)模可以迅速同步擴(kuò)大，同時不會明顯降低資本報酬率的企業(yè)。以銀行、保險為代表的金融類企業(yè)則是其中的典型代表，當(dāng)然還有商業(yè)類企業(yè)也有此特性讓我們以例為證：假設(shè)A銀行正處于行業(yè)景氣之初，該銀行地位明顯、有很強(qiáng)的競爭能力。隨著社會對貸款的強(qiáng)烈需求，為提高資本充足率、滿足快速擴(kuò)張需求，該銀行在其發(fā)展過程中每年都以市價增發(fā)新股，假定每次增發(fā)新股數(shù)量與老股相同，具體如下：我們可以看到，不需要企業(yè)做任何的經(jīng)營改善和留存運用，僅僅依靠4次增發(fā)，原股東和參加增發(fā)的股東就可以實現(xiàn)近40倍不等的回報，同時在結(jié)合成長性和市凈率、市盈率等衡量指標(biāo)來看股價比未漲之前還更有吸引力、好象還更便宜了些，而且理論上這個財富制造游戲還可以越來越快的繼續(xù)下去，價格不斷地上漲、基本面因價格上漲而相應(yīng)改善并刺激市場參與者的預(yù)期進(jìn)而再推高股價，如此循環(huán)無限！而其中只是需要以市價進(jìn)行的溢價發(fā)行和之后的權(quán)益報酬率不降低，對于前者我們需要一點預(yù)期以啟動其自身創(chuàng)造自身的循環(huán)，而后者前面已經(jīng)給出了，那就是低成本快速擴(kuò)張型企業(yè)，這樣的企業(yè)并不少，在行業(yè)景氣之時像金融、連鎖商業(yè)類的企業(yè)往往能夠在一夜之間擴(kuò)大其生產(chǎn)和銷售能力（其他類型的企業(yè)也可通過收購與兼并達(dá)到該效果），而且大多數(shù)還因為規(guī)模的擴(kuò)大、費用的相對攤薄而出現(xiàn)權(quán)益報酬率上升的可能。也就是說這樣的股價上漲神話在未來的某個時候一定會到來，屆時它們將會戰(zhàn)勝一切成為市場中的王者。4、自信的估值體系是資本市場成熟的標(biāo)志一一兼再論江淮

汽車2006-04-24我們都知道資本市場的主要功能在于資源的配置與財富分配，而估值體系就是資源配置的導(dǎo)向標(biāo)準(zhǔn)，它決定資本以多大規(guī)模和興趣向不同產(chǎn)業(yè)和企業(yè)進(jìn)行轉(zhuǎn)移和支持，各個國家有著不同的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和側(cè)重，它們間也有著不同的前景和競爭力，因此，估值體系的全球視野不僅是向國際看齊，還應(yīng)有相應(yīng)的比較和區(qū)別，對那些利基不完全重疊的產(chǎn)業(yè)，我們可以借鑒參考、保持相對的一致，但對那些動態(tài)的、優(yōu)劣轉(zhuǎn)換的產(chǎn)業(yè)，我們則應(yīng)揚長避短、你消我漲。這種精神不僅針對于國別之間，國內(nèi)的不同企業(yè)，如果有利基重疊和消漲關(guān)系的，那也不能采用同一估值，這也是我一直強(qiáng)調(diào)的定性重于定量的觀念。打個直觀的比方，像98年的雙匯和春都，如果前者當(dāng)時給50倍是合理的話，后者就連5倍都不值。因此，在估值的全球視野上，我們需要的不僅是模仿還應(yīng)有思考，如果是因為強(qiáng)大的全球競爭力和無可阻擋成長速度在國外資本市場倍受追捧的話，我們國內(nèi)的相關(guān)企業(yè)是否應(yīng)該反向打折？而對那些在國外不具備比較優(yōu)勢、卻向我國迅速轉(zhuǎn)移的產(chǎn)業(yè)，我們是否應(yīng)該和老外的拋售持相反立場進(jìn)而大膽高估呢？畢竟，企業(yè)發(fā)展和國際貿(mào)易都是建立在比較優(yōu)勢的基礎(chǔ)上，簡單地對他國市場的估值進(jìn)行跟隨和模仿的邏輯并不成立。讓我們以汽車業(yè)為例，國際估值大致是美國最低、歐洲其次、日韓為高，而國內(nèi)估值則參照低標(biāo)準(zhǔn)的美國，這實際上是一種嚴(yán)重缺失信心的表示，認(rèn)識不到中國汽車業(yè)的前景和國際地位的變化趨勢。我之前一直對朋友說，中國會成為世界汽車業(yè)的制造中心，它們中的優(yōu)勢企業(yè)可享有30倍的估值比。有人認(rèn)為是癡語，會列舉我們與日韓的差距，但我認(rèn)為，技術(shù)、品牌、行銷等一切差距都只是細(xì)節(jié)，是最容易通過時間來彌補(bǔ)的，哪怕它們看上去有多么不可思議的距離；而資源、市場、國民特質(zhì)以及國際政經(jīng)形勢才是更長遠(yuǎn)發(fā)揮效力的因素，日本是一個缺乏資源和市場的國家，過去歐美汽車業(yè)的轉(zhuǎn)移并不能成為日本已經(jīng)克服上述缺陷的佐證。因為，美歐有它們的立命之本，其資本市場與產(chǎn)業(yè)也進(jìn)行著相應(yīng)的結(jié)構(gòu)調(diào)整，在美國發(fā)展科技信息文化等高價值產(chǎn)業(yè)的時候，你很難指望它們的汽車業(yè)能在資本市場中得到充沛的資本支持，也很難指望它們這個階段的民眾文化中會產(chǎn)生出符合制造業(yè)所要求的紀(jì)律、等級、服從、堅忍、熱忱、敬業(yè)、奉獻(xiàn)等制造業(yè)國民性格要素；而歐洲更是如此，香水、時裝、釀酒等非精密的制造或許會更適合他們。日本則不同，天生的制造業(yè)國民特性，良好的銀團(tuán)財閥的資本支持，美國羽翼下的政經(jīng)關(guān)系和貿(mào)易條件都促成了其產(chǎn)業(yè)崛起。然而，時至今日，中國將會使日本現(xiàn)有的制造優(yōu)勢消彌無形，高房價、高儲蓄、低保障的社會環(huán)境造就了充沛的產(chǎn)業(yè)投資資本和制造業(yè)勞工，大市場、寬資源的相對優(yōu)勢更使其難以企及，輕卡領(lǐng)域的鋒芒已初步印證了該產(chǎn)業(yè)向中國轉(zhuǎn)移的趨勢。所以，在全球資本市場給予汽車業(yè)低估值的今天，我們的資本市場是否能保持獨立清醒的思考，將是決定我們的產(chǎn)業(yè)能否順暢發(fā)展的關(guān)鍵當(dāng)然，有朋友可能會說，汽車業(yè)低估值不光由于國際市場，更是從它的行業(yè)特性來講，這是個比較難回報股東的產(chǎn)業(yè)，相對于食品飲料、醫(yī)藥、零售等行業(yè)來說，目前給予的估值并不太低。怎么講呢，從整個行業(yè)來說，這個看法有道理，我也非常認(rèn)同，但投資不能有偏見，對特別好的企業(yè)我們也需要具有個體估值的自信心。像電腦業(yè)、航空業(yè)，都是公認(rèn)的毀損價值的行業(yè)，但其中仍舊出現(xiàn)了戴爾、西南航空這樣的超級牛股。所以說，認(rèn)清行業(yè)特性，把握企業(yè)個性才是中肯之道。像江淮，就是個比較大的特例，這不是簡單地基于它的歷史盈利或成長，而是由于其無以倫比的團(tuán)隊管理和制造文化，如果我們深入了解它整個上下游鏈，我們可以發(fā)現(xiàn)其苦心孤詣打造出的超乎尋常的整體競爭力，這是一種滲透了各個環(huán)節(jié)、甚至所有供應(yīng)商及合作伙伴的內(nèi)功型競爭能力，是已深入骨髓的制造文化，因此也具備了相應(yīng)的穩(wěn)定性、延續(xù)性和難以復(fù)制性。而我們當(dāng)前的資本市場最稀缺的是什么呢？其實不僅是品牌、行業(yè)等外化壁壘特征，而是由內(nèi)致外的管理內(nèi)功和上下一心的文化動力以及像股東一樣思考和行動的管理團(tuán)隊，這樣的企業(yè)無論在哪，都會成為其行業(yè)中的戴爾另：過去給自己定過個規(guī)矩，就是熊市談價值、牛市講技術(shù)，在目前的市場氛圍中過多的思考為什么和該怎樣等類的問題或許會令人錯失不少機(jī)會，而對一只表現(xiàn)不是太強(qiáng)的股票反復(fù)討論可能也有些不合時宜，未必受人歡迎。但由于其他耀眼之物已為人所知，值得做的東西未必也同樣值得說，而江淮，我之前開了個頭，有些朋友在跟隨，就覺得還有補(bǔ)充的必要，順便提提我對全球估值的看法，希望能有所啟發(fā)！5、術(shù)規(guī)律的總結(jié)與體會2006-06-12前段時間有位閩發(fā)的王姓承德網(wǎng)友給我來信，談到了他對一些技術(shù)規(guī)律的總結(jié)與體會，我當(dāng)時應(yīng)允其寫貼回復(fù)，今日終于得閑，就談?wù)勎业囊恍┛捶?，言錯之處還請大家指正。目前比較常見的技術(shù)分析理論主要有酒田法、趨勢法、形態(tài)法、指標(biāo)法和神秘規(guī)則法幾種，主 要是介紹一些簡單的鑒別方法和概念性內(nèi)容，就我個人的體會來說，這些都非常重要，像定式一樣，屬于非學(xué)不可的內(nèi)容，只是在實踐中我不建議去執(zhí)著于它們的判斷和結(jié)論，而應(yīng)該去理解其中代表的信息及背后的所以然，以免陷入一些簡單的線性思維中去。我想許多朋友都應(yīng)該見過在反轉(zhuǎn)K線和背離信息不斷出現(xiàn)的情況下股價仍屢屢攀高的例子，這里其實不僅是技術(shù)適用的概率問題、也不完全是綜合處理的問題，而是在不同情境下的信息理解和情理走勢問題。讓我們舉例來講，像趨勢后出現(xiàn)的孕線、十星之類，雖然都是有停頓遲疑和思考之義，但在具體的情勢下亦可有不同的解讀。如果是緊臨重大作戰(zhàn)關(guān)口的，我們可以把其認(rèn)定為怯步和反思；如果距關(guān)口尚有數(shù)步之遙的，我們可以認(rèn)為其在休養(yǎng)或蓄力；如果是已沖克阻力的，我們倒可以判斷為鞏固和中繼。在這三種情況下雖然出現(xiàn)了同樣的K線組合，但其未來的發(fā)展卻可能會完全不同，而其中的關(guān)鍵就是判明何為異常、何為情理之中。還有像壓力線突破的問題，如果在長期盤整后突破重要頸線位而不遠(yuǎn)方尚有其它如長期均線或密集成交等情況，我們就不好輕易確認(rèn)其強(qiáng)勢，因為連續(xù)作戰(zhàn)需要持續(xù)的動因支持，冒進(jìn)的多頭易于自我瓦解。另外還有許多其他例子，比如說指標(biāo)背離，如果這種情況是發(fā)生對立面薄弱位置或時期，如絕對新高等，那么背離所體現(xiàn)出的氣力不足就不會遭到有效的對立面反擊，這種背離就完全可以不用理會，因為它可能會一直持續(xù)下去。為什么會這樣呢？是情勢！技術(shù)方法的結(jié)論雖然是大數(shù)現(xiàn)象的總結(jié)，可以非常大地提高勝率，但因此喪失的小數(shù)在幅度上卻恰恰是最巨大的，因為小數(shù)法則往往是在對立面最易失衡的情況下產(chǎn)生的。比如說反轉(zhuǎn)線，一般是代表對立面力量加大，但亦可解釋為對立面已被戰(zhàn)勝下的主導(dǎo)方短時休養(yǎng)、分化、回潮。背離也是一樣，雖然是代表了主導(dǎo)方結(jié)構(gòu)失衡的氣力不足，但如果已是無人之境的話，內(nèi)亂一點又有什么關(guān)系呢。拋開股票，我們在歷史中也可以看到相同的道理，有的內(nèi)爭不斷卻能中興榮國，有的僅犯小誤就被強(qiáng)敵窺隙而入。設(shè)想我們的文革如果是發(fā)生在劃江之期結(jié)果將會怎樣？所以任何事物的分析都必須到大情境中去體會。強(qiáng)未必強(qiáng)、弱也未必為弱。而這個大情境可以是圖表上的，也可以有圖表之外的，包羅甚偉。另外，多空實際上是一種動態(tài)的、結(jié)構(gòu)性的、不斷轉(zhuǎn)化調(diào)整的復(fù)雜力量，在不同的區(qū)位及時間會有不同的多空分布及構(gòu)成演變，它們自身的加強(qiáng)過程中往往還會孕育出相反的內(nèi)容，因此，對它們進(jìn)行擬人化的階層分類和動機(jī)想象能夠幫助我們對局面進(jìn)行理解。一般來說空頭的成分構(gòu)成是：套牢盤、兌利盤、搏差盤、和認(rèn)為價值高估的投資賣單及內(nèi)線消息人士；多頭也是如此，具體為：投資性買單、內(nèi)線單、補(bǔ)倉攤本盤、搏差回補(bǔ)盤、追市跟風(fēng)盤和技術(shù)投機(jī)盤等幾種，它們之間的進(jìn)出力度和大致區(qū)間以及各種特征也是不盡相同的，在具體情況中我們可以通過技術(shù)理論對多空局面有個大概的認(rèn)識，找出基本的節(jié)奏和強(qiáng)弱體會，然后通過各階級的不同表現(xiàn)形式揣摩出是哪個或哪幾個階層造成的局面及信息。同樣的無量，可以是無人賣、也可以是無人買；同樣的射擊之星，可以是遭伏遇險亦可以是處亂理變的短期中繼，這就需要運用到多空內(nèi)部的階層分析及其前后動向的邏輯性揣測了。當(dāng)然，作為操作來說，你的對立方構(gòu)成越單一、力量越弱，你判斷的難度也就越低，這就是為什么新高且有比較巨大漲幅后再突破創(chuàng)高的股票如此受人重視的原因，因為在沒有對立階層的情況下，哪怕主導(dǎo)力量再弱那也是強(qiáng)的。以上想說明的是，兵無常形，簡單地對技術(shù)特征總結(jié)的方法不可取，從大局到細(xì)部多方研判、理解并感受運行之機(jī)遠(yuǎn)比結(jié)論和規(guī)律更重要。6、輪回與復(fù)興——山西汾酒2006-06-15前幾天和大家提到自己新建的一個倉位，山西汾酒，13元左右的成本，比去年的最低價算來高出了3倍有余。為什么要對一只這樣大幅拉升過的股票進(jìn)行建倉，還放棄了陪伴自己多年的茅臺倉位而將其作為白酒板塊中的唯一配置呢？原因是：1、 在我國白酒的五大香型中，除米香和兼香市場較小外，濃香、醬香和清香是屬于比較受大家關(guān)注的幾種香型。其中由于濃香型的制作工藝限于窖齡及窖泥的結(jié)合程度等因素，導(dǎo)致其不能輕松地調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及有效避免競爭，因此不能作為行業(yè)首選。而清香型和醬香型則不然，極高的出酒率、可控的品質(zhì)工藝注定了其適宜投資的高貴氣質(zhì)。從它們的毛利對比上我們也可以看出，汾酒多年來一直是除茅臺外毛利率最高的白酒企業(yè)，可至70%。2、 熟悉白酒歷史的人都知道，清香型白酒是中國酒文化的根源，其口味較貼近人類的自然要求，在數(shù)千年的時間里一直居我國的統(tǒng)治地位，并與世界各國烈酒口味相容，是最適宜承載中國酒文化走向世界的重要香型。而汾酒在94年之前一直是中國最大的食品飲料企業(yè)，建國后的數(shù)十年里始終比五糧液、茅臺企業(yè)高幾個臺階，并且目前仍然是我國出口量最大的白酒企業(yè)。前些年雖然由于山西假酒案和經(jīng)營管理不當(dāng)?shù)仍蛩ト跸氯?，但群眾基礎(chǔ)仍在，且已經(jīng)表現(xiàn)出明顯的復(fù)興勢頭。3、 濃香型酒目前的霸主地位主要是在近十幾年中，由于中國經(jīng)濟(jì)突發(fā)式增長，人民群眾對白酒的需求急劇擴(kuò)大，濃香型由于其出酒快、勾對方便、擴(kuò)產(chǎn)相對迅速以及低檔酒較多可培養(yǎng)消費口味等特點很好地順應(yīng)了當(dāng)時的市場要求，加上當(dāng)時一大批如秦池、五糧液等濃香企業(yè)的積極營銷創(chuàng)新等因素，使之迅速發(fā)展鞏固。然而近幾年我們亦可以看到，我國白酒的消費結(jié)構(gòu)已趨內(nèi)涵化、品位化，對歷史的發(fā)掘與回歸漸成主流，清香型酒文化的復(fù)興和大眾口味的歸復(fù)自然與輪回，也應(yīng)該是比較順合情理的。如果是這樣，作為龍頭代表的汾酒所面臨的機(jī)遇亦是任何企業(yè)所不能比擬的。4、 公司近幾年正確了經(jīng)營觀念，優(yōu)化了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和層次，逐步走出山西收復(fù)失地，在河南河北多有出擊動作，下星期在廣州的專賣店亦會開張，全國戰(zhàn)略已較有層次地展開。考慮到它目前的規(guī)模，簡單地收拾下失地空間便已不小。5、 資本市場對其定價尚不充分，一般是作為白酒的細(xì)分龍頭和區(qū)域壟斷來認(rèn)識的，短期的催化因素也僅停留在增長和稅改受益等發(fā)掘上，對其全國性的品牌和影響、相對較好的國際接受度及潛在的國際擴(kuò)展可能以及市場開拓對其尚小的規(guī)?；A(chǔ)的增長拉動效應(yīng)等尚沒有充分的準(zhǔn)備。有的還把其近幾年行業(yè)的最高增長率判斷為煤炭經(jīng)濟(jì)的周期性拉動，忽略了行業(yè)輪回及企業(yè)復(fù)興的潛臺詞，故而導(dǎo)致雖然股價最高翻了3到5倍，但性價比依然為白酒板塊最低。目前2.5倍的市銷率尚遠(yuǎn)低于茅臺的12倍和五糧液的5倍，而利潤率及相關(guān)盈利指標(biāo)并未有多少遜色，且增長率、增長潛能及空間還遠(yuǎn)大于后兩位。因此，綜上所述，我認(rèn)為目前持有茅臺將遠(yuǎn)不如汾酒所可能帶來的回報，雖然茅臺的地位及品牌確定性尚強(qiáng)于后者，但就投資來說，我愿意面臨一些不安和期待以獲取更高回報?，F(xiàn)在讓我們做個比較，以本人6月8日的買價來計算，汾酒56億的市值、茅臺405億的市值，5年后再來計較兩者的回報增長情況以定勝負(fù)。另外，汾酒的產(chǎn)品及相關(guān)資料尚有很多，大家若有興趣可以找來了解，我這里只簡單解釋下我的投資出發(fā)點，具體內(nèi)容就不多談了，下面貼張汾酒的數(shù)據(jù)表以供參考！7、“投機(jī)”之辯2006-07-10文章的題目叫辯，為什么要辯，自然是想粉飾下其原本不好的形象，通過這種方式給大腦吹吹新風(fēng)，表明對片面、拘泥的價值投資和計算的拒絕。投機(jī)是什么？有人說是脫離價值進(jìn)行的價格思考，是搏傻。我覺得不對，那是自殺，沒有討論的意義。真正的投機(jī)應(yīng)該是在價值的基礎(chǔ)上進(jìn)行的，只是搏得不是傻子的錢，而是投資者的錢、貌似聰明的錢。是通過充分的價值理解后，將其在不同人群或環(huán)境下進(jìn)行切換來獲益。它認(rèn)識到價值有主觀傾向性和個性化的特點，它可以在其中扮演資本商人和權(quán)益販子的角色，做能夠理解價值與交易之道的中間商。它知道價值不是個穩(wěn)定具體的東西，也不存在用什么方法推算的公允值，它明白價值會在不同條件下產(chǎn)生出迥異的差別和波動，因為資本以及資本后面的人是豐富不同的，他們有著不同的成本和收益預(yù)期，在各種市場環(huán)境下也會有著不同的預(yù)期因子和貼現(xiàn)率，而這些在乘數(shù)和復(fù)利計算的基礎(chǔ)下就會有著巨大的差異。這也說明了為什么理性且信息充分對稱的人之間也可以產(chǎn)生交易并實現(xiàn)雙贏，其原因就在于他們有著不同的價值觀、需求特點和滿足感。拿簡單點的房產(chǎn)市場來講，有人覺得月租2000元的房子在38萬以下可以投資，也有人認(rèn)為在47萬以下也是可以考慮的價格。其區(qū)別就在于前者是以整體進(jìn)行收益盤算，后者僅以按揭部分進(jìn)行衡量，而首付現(xiàn)金的成本處理就成為了其中的分歧所在。至于我來說，由于機(jī)會選擇的存在，使得這個房產(chǎn)要低于30萬方能吸引我進(jìn)行該領(lǐng)域的投資，這就是個性化和主觀概念下的價值感，還有其他像樓層位置等問題的考慮上就更體現(xiàn)出各人的偏好和迥異的心理定價了。回到股市就更復(fù)雜了，其中涉及繁雜的定性、定量因素。理性并以價值為念的投資者同樣會有著千差萬別的定價。越跌越買的叫投資，越漲越買的其實也是投資，為什么？因為過程中有些環(huán)境在變化，相應(yīng)的價值體會也自然在進(jìn)行調(diào)整嘛。這樣，在各個層面都會有著投資者理性并中肯的價值體會，他們扮演著供應(yīng)者和需求者的角色。而投機(jī)者要做的就是用價值的理念武裝自己，理解并體會出不同類型和不同情況下的投資者對價值的感受程度和界定范圍，像商人對待商品一樣，擁有價值但不消費價值，以技巧、方法和靈活的思路在供應(yīng)者和需求者中間周旋。當(dāng)然，這里的投機(jī)是相對的，或有調(diào)侃之義，但商人般的思考習(xí)慣是值得倡導(dǎo)的，要在價值和市場中、理想與現(xiàn)實里、抽象及具象間尋求平衡，以免脫離市場和被邊緣。要知道過分拘泥于計算很可能會導(dǎo)致更無效益的投資，因為把資源配置在現(xiàn)金資產(chǎn)上是不產(chǎn)生任何回報的。高估就賣低估才買的做法會導(dǎo)致過早出局或無貨可買，所以要充分認(rèn)識到估值只是一個非常主觀而且極其寬泛的區(qū)間，我們要做的應(yīng)該是，把握這個區(qū)間、理解自己以及他人的不同，尋找那些符合你財富觀和價值理念的定性定量研究，不拘泥于估值與計算，認(rèn)識到全壘打的產(chǎn)生根源是理念和對未來的感悟，計算式的價值投資決不該成為重點，否則，我寧愿做一名投機(jī)者。8、信用利差之推想2006-12-04信用利差是債券里的概念，是對不同信用情況給出收益率差額的補(bǔ)償，也是描繪和觀測市場對風(fēng)險的認(rèn)知和辨識能力的一個指標(biāo)。打個比方說，美國和英國在同一市場同時發(fā)行兩種相同幣種及內(nèi)涵的國債，英國的利率必須要比美國的高一些才能發(fā)的出去，這個高出的部分就是信用利差，是針對英國國力較弱于美國的一點補(bǔ)償，但這個利差必須要有多少誰也說不清楚，畢竟都是以國家信用作為擔(dān)保，如果確信都能到期支付的話，按理應(yīng)有同樣的收益率，或者說隨著時間的推移、確定性的增加，兩者的利差應(yīng)呈縮小的趨勢。像94年長期資本管理公司從事的就是這方面的業(yè)務(wù)，它依靠市場的信用繁榮和風(fēng)險意識淡漠獲取了利差縮小所帶來的高額收益，也在98年俄羅斯債券危機(jī)所帶來的全球利差擴(kuò)大中全敗?？梢哉f，債券市場的核心就是信用利差。聯(lián)系到股票市場中，我們也可以感受到相似的內(nèi)容，收益與成長會有著多樣的估算理解，這就是不同的信用和風(fēng)險補(bǔ)償。當(dāng)然，這方面的問題要更復(fù)雜些，我們得先談?wù)勈杏实拇_定方法。我們都知道經(jīng)典的市盈率公式是基礎(chǔ)率加上成長率的乘積，像格雷厄姆給出的基礎(chǔ)率是8.5、成長乘數(shù)是2。而現(xiàn)實當(dāng)然沒有這么簡單，基礎(chǔ)率和成長率的確定都需要考慮到一些其他情況，我的感覺是，基礎(chǔ)率應(yīng)該等于2至3倍的無風(fēng)險利率（20年國債利率）的倒數(shù)，也就是說如果無風(fēng)險利率是4.5%的話，PE基礎(chǔ)率則應(yīng)為7.4到11之間，因此這方面是跟國家利率政策相關(guān)聯(lián)的。而成長率 的乘數(shù)，我認(rèn)為在1.5以下比較恰當(dāng)，不過也可以聯(lián)系當(dāng)前的宏觀環(huán)境來微調(diào)一下，像在目前的大國崛起道路上，我們可以更有信心些，定到2也不為過。至于成長率的估算則是PE中最重要的部分了，也涉及到對企業(yè)的定性認(rèn)識和中長期把握，一般來說可以用5至10年的年均預(yù)期增長率來代，但要注意的是，不要高估目前的成長，也不要低估未來的增長，這需要一個平衡也需要一點悟性?；氐街暗脑掝}，在我們估算出股票的合理PE后，我們可以將之與市場對其定的PE做比較，得出的差額（或差比）就是市場貼水，然后將其與不同的股票（或大盤）的貼水橫向比較，從中得出貼水差，這就是信用利差了，借此我們可以了解市場對不同品種的區(qū)分和對風(fēng)險的認(rèn)識與估價情況，以此把握和理解市場節(jié)奏。一般來說熊市中貼水和貼水利差都會呈擴(kuò)大的趨勢，牛市則相反，其中反映了市場對風(fēng)險的態(tài)度。像最近這幾個月里大貼水股暴漲就有這種味道在里面，其透露出的牛市信心也進(jìn)一步刺激了前期調(diào)整股走出整理再創(chuàng)新高。就目前的市場情況來看，信用利差體系仍相對清晰，顯示出市場對信用還存在辨識和區(qū)分的能力，并沒有出現(xiàn)狂失理性的跡象，由此我們可以判斷，牛市見頂之說可能確實是言之尚早！9、隨便聊聊吧2008-02-26經(jīng)濟(jì)的波動就像是剪羊毛，長好了就剪、剪完了再長，拿剪子的一般就是贏家，當(dāng)然贏家之間也有互相剪的，所以就有大小贏家、長短贏家之分。就目前來說，很多企業(yè)都是贏家，所以才有現(xiàn)在的這輪牛市。畢竟我們上市公司中規(guī)模以上的企業(yè)還是占大多數(shù)，不少還是優(yōu)勢和壟斷企業(yè)，甚至還有具備持續(xù)提價能力的核心企業(yè)。這樣的一批企業(yè)群體在通貨膨脹的過程中剪別人的羊毛真是件非常簡單的事情。前幾天央視二臺有個關(guān)于農(nóng)產(chǎn)品漲價的電視調(diào)查，里面談到農(nóng)民并沒有享受到漲價的好處，相反利潤還比去年縮減了一半，而中間商和零售商也出現(xiàn)了經(jīng)營困難的局面，我想這種情況也應(yīng)該廣泛地存在于其他產(chǎn)業(yè)中，它們里面的優(yōu)勢企業(yè)將對各環(huán)節(jié)進(jìn)行橫向或縱向的強(qiáng)力吸血。像上面的例子里就是以鹽湖鉀肥為代表的公司通過化肥漲價剪了農(nóng)民的羊毛、中石油這類的則通過運輸成本的上升剪了中間商的羊毛、而農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場則通過租金和鋪位轉(zhuǎn)讓費的上漲剪了零售商的毛，消費者則是被通貨膨脹剪去了羊毛。而這些公司在拿走通膨溢價的同時還對各環(huán)節(jié)中原本的利潤規(guī)模進(jìn)行了不同程度的擠壓，通過產(chǎn)業(yè)中其它參與者的大量失血完成了其遠(yuǎn)高于經(jīng)濟(jì)增長率和通貨膨脹率的大幅成長。然而我們需要認(rèn)識到的是，無論你是擁有什么樣特質(zhì)的企業(yè)、無論你是否位居產(chǎn)業(yè)鏈的最高端，你都不可能脫離承載你的那個產(chǎn)業(yè)，這幾年社會利潤向規(guī)模以上企業(yè)的集中是不爭的事實，規(guī)模以下企業(yè)的營商環(huán)境將會不久達(dá)到可承受的極限，皮之不存毛將焉附？優(yōu)勢企業(yè)的成長在無血可吸的社會性衰退中如何維持恐怕不會像我們想象的那樣容易。另外，由于我們是輸入性的通脹，在主要大國減息的背景下進(jìn)行單方面的加息有可能還會加劇通脹壓力，這很可能會造成通脹非但沒有得到制止，高利率引起的資金成本上升和通脹導(dǎo)致的實際稅率升高的雙重作用下，社會經(jīng)濟(jì)會面臨更大的衰退壓力。而降息雖然不能化解通脹問題但至少可以刺激經(jīng)濟(jì)的繁榮，使得我們在發(fā)展中解決問題。只是由于官僚文化下政策制定遵由政治阻力最低的原則，我們不大可能放棄與通脹的斗爭，畢竟照本宣科就算捅了衰退的簍子也不會把帳算到個人頭上，放棄與通脹的斗爭倒有可能成為民眾憤怒的替罪羊。當(dāng)然，我們還有大幅減稅的方法可以用，但考慮到國家剛剛受了災(zāi)，農(nóng)業(yè)、醫(yī)療、教育以及社會保障等方面的投入還要史無前例地加大，這方面的空間也未必存在。那么剩下的還有什么呢？我想對外掠奪應(yīng)該是個選擇，也比較能夠為各個階層所接受，而金融話事權(quán)的爭奪是這其中比較直接和有效的手段之一，那么大金融戰(zhàn)略下的金融布局與擴(kuò)張在目前的世界經(jīng)濟(jì)環(huán)境下應(yīng)該是值得考量的，我們的市場中或許會出現(xiàn)幾個擔(dān)任急先鋒角色的企業(yè)，而這到底會是誰，我想這可能是下一步我們應(yīng)該思考的方向。具體而言，目前的市場我也有點懵，好企業(yè)不敢握、差企業(yè)更不可能去碰，心中亂的很，也不習(xí)慣去空倉等待，最近還犯了些比較大的錯誤，加上生活變動的原因來閩發(fā)也少了很多，有網(wǎng)友經(jīng)常問起來，就在這里隨便寫一點進(jìn)行交流吧，祝大家投資順利早日尋找到方向。10、未萌之機(jī)——本人的圖表技術(shù)體會2010-08-22來閩發(fā)已快半年，認(rèn)識了很多朋友，也感謝閩發(fā)給我們提供了這個交流場所。大家知道我之前 主要是談基本面，較少論及技術(shù)，有些價值派的朋友在得知我非常崇尚技術(shù)分析后感到很不屑，認(rèn)為有悖投資之道，其實我倒不這么認(rèn)為。雖然在巴非特眼里，圖表分析和看后視鏡開車一樣都是無稽之談，但對于中小資金來說，市場的力量還是可以利用的。并且，如果基本分析是從投資層面來進(jìn)行判斷和展望的話，技術(shù)分析就是在它基礎(chǔ)上進(jìn)行的交易層面的測試與確定。后者不但可以輔助前者，還可以提供原有投資機(jī)遇外的交易機(jī)會。因為圖表是資金運行后留下的印跡，而這種印跡背后的邏輯往往是漸進(jìn)和可延續(xù)的，這就使技術(shù)分析成為可能。像很多不接受圖表的人一樣，我也曾經(jīng)在大量的失敗后產(chǎn)生過技術(shù)無用的看法，因為技術(shù)上的失效與變形實在太多，規(guī)整的形態(tài)也容易產(chǎn)生操作上的遺憾，因為技術(shù)確認(rèn)需要一定的基礎(chǔ)，進(jìn)出兩頭的雙向判斷就容易導(dǎo)致部分時機(jī)的錯失，掐頭去尾就已近半，大行情往往變成了小機(jī)遇，如果再碰多幾次誤判，虧損則成為必然。為此，我一直在想，怎樣才可以見未萌而審坤一之機(jī)？技術(shù)的經(jīng)典定式是怎樣形成和演繹的？失效與變形的表象下又會傳遞著怎樣的信息？我們是否在不斷的概括再概括的技術(shù)進(jìn)步上遠(yuǎn)離了本源而導(dǎo)致了技術(shù)理解的偏離與遲鈍？因此，我要倒推回去，把圖表還原到最簡單的K線及構(gòu)成K線的每一筆的成交上。我們知道任何趨勢和形態(tài)的構(gòu)成都是由許多具體的改變所匯集而成的，它們是一筆筆的買賣及其力度與意志的連續(xù)。然而，大部分的成交和K線都是中性的，沒有解讀的意義，只有決定方向和醞釀變化的部分才值得重視，所以，我們需要一個概念來篩選，過濾掉無用的噪音，它就是“新”字，新方向、新價格、新幅度、新速率、新節(jié)奏、新成交量等等一切的新，這和新高新低的新是一樣，只是我把它縮減到最小的維度上來對比，以此感受市場的延續(xù)與變化之機(jī)。當(dāng)“新”字發(fā)生時，我會高度敏感和關(guān)注，因為這意味著有些東西不同于之前，它們正在發(fā)生改變，我會非常重視這根帶“新”的K線所產(chǎn)生的高點和低點，因為這代表該重要時間單位內(nèi)的兩個極點，是強(qiáng)弱醞釀過程中多空力量的極限所在，也是驗明其后變化的延續(xù)性所在，若能夠立即按相關(guān)邏輯演繹并對該極點進(jìn)行突破，則突破點即為入場或出場信號，而另一個極點就自動成為糾正位，作為錯誤的補(bǔ)救。這種方法的核心在于簡化，認(rèn)識到一切技術(shù)圖形的構(gòu)成都是由K線演繹而來的，而我們的關(guān)鍵在于剔除雜音、找到資金態(tài)度轉(zhuǎn)化和強(qiáng)弱醞釀過程中的那根核心K線，它將是一條全息線，蘊(yùn)涵著決定未來圖形的某些重要信息和邏輯值，通過對它的理解和邏輯闡述，我們就可以最早的發(fā)現(xiàn)機(jī)遇，并將錯誤限定在一個單位內(nèi)。并且，隨著不同時間單位的切換，它適用于各種短中長的操作，分、日、周、月、季、年都可用來設(shè)定，不同周期還可以依序影響和支持，有助于確定次級周期的環(huán)境，從而綜合決策。再說變形與失效。前者的處理就是不要去猜，這也是技術(shù)分析的精髓，雖然在具體的位置上要保持不同的敏感度，但還是不要有任何觀點，一切等市場告訴你之后再做決定，然后再用上面的方法來處理。像水一樣，流到哪就是哪，做個簡單且機(jī)械的執(zhí)行者，這樣也比較容易梳理內(nèi)心的爭斗。至于失效，它并不會說明技術(shù)的無用，而是個強(qiáng)烈的技術(shù)信號，它表示有巨大的外力在抵消原有的形態(tài)力量，它催促你立即作出決定，無論盤面看上去有多么平靜我們都不能麻木，因為巨變即將開始。以上是我對圖表分析的一點基本體會，需要指出的是，“新”并不等同于“變”或“異”，雖然它是由后面所引發(fā)的，但卻比后兩者有了更進(jìn)一步的明確和固化，這是從操作的角度上要求技術(shù)分析的運用者，勿意、勿必，要見微知著，但亦不可被未遂之異所牽扯，落入變化的陷阱。所以，“新”字不但意味著變化和不同，更意味著明朗和更始，是市場微小但卻明確的聲音。另外，雖然我們強(qiáng)調(diào)簡化，要求以基本的圖表單位為中心，但并不是要弱化大圖形來解讀，只是想放大和重視基本單位所包含的信息，大圖表的邏輯延革和強(qiáng)弱區(qū)位對“新”字的選擇和理解也起著至關(guān)重要的作用，它是個相對的概念，小環(huán)境的“新”放到大環(huán)境中去理解才能體會其中真正的含義。11、再談汾酒2008-10-24過去曾寫過一個汾酒的帖子，目前看來是比較失敗的。雖然翌年首季數(shù)據(jù)給了我們及時回避的機(jī)會，但亦不能因此否認(rèn)當(dāng)初認(rèn)識上的錯誤，為此我也比較遺憾，并更加謹(jǐn)慎地觀察和等待汾酒。前幾天公布的三季報讓我感覺比較好，認(rèn)為是一個契機(jī)，便推薦給許多朋友買入。也聽到了一些不同意見，認(rèn)為三季度業(yè)績是促銷壓貨而來，類似于去年末季，容易對下一季造成非常大的影響。我的看法是：不可能。首先從現(xiàn)金流上我們可以看出，去年是賒銷而今年是現(xiàn)款。其次，去年單季毛利相對下降而今年是大幅上升。我們知道一般企業(yè)促銷是有5到8個點的折讓的，沒有毛利越促越高的道理。而且就算是促銷壓貨造成的增長也應(yīng)該以積極的心態(tài)來看待，畢竟在今年體制變化和上半年銷售萎縮以及價格大幅提高的情況下經(jīng)銷商敢于現(xiàn)款接貨的行為本身也說明渠道的理順和市場的認(rèn)可。并且良性的促銷本來就是企業(yè)主動出擊的表現(xiàn)，這有利于產(chǎn)銷關(guān)系的平衡、渠道資源的占據(jù)和經(jīng)銷伙伴重視等多個方面，畢竟任何商家對壓住了資金和倉庫的產(chǎn)品都會額外重視，所以我向來是以樂觀的心態(tài)面對企業(yè)的促銷“拳”的，當(dāng)然，這里是不包含“賒銷和記庫”這兩種惡性促銷的，因為它不但不能吸納外部資源還會導(dǎo)致自身資源的浪費和外流，是企業(yè)虛弱的無奈之舉。像汾酒去年末季就屬于這樣的惡搞，并以此導(dǎo)致了上半年市場的崩潰。還有，很多人把銷售當(dāng)作是一種穩(wěn)定平衡的東西，認(rèn)為這個季度多了下個季度就會少，這是完全錯誤的，事實上做過快速消費品的人都應(yīng)該知道，增長本身會帶來增長，因為增長意味著新的市場、新的合作關(guān)系、新的渠道方式和新的銷售信心，并且產(chǎn)品本身的鋪開是最好的營銷宣傳方式，它能夠帶來新增的消費體驗和重復(fù)購買，這也是我過去為什么總是在消費品公司突破性增長后追高買入、在其停止增長時賣出的原因。另外，關(guān)于管理的問題。無可爭辯的是，市場對汾酒公司的管理評分是相當(dāng)?shù)偷模瑢Υ宋也⒉环裾J(rèn)，其實我們稍加注意便可得知，在整個中國的白酒行業(yè)，除五糧液、瀘洲老窖外大部分白酒企業(yè)的管理素質(zhì)都非常之低（其中包括茅臺），畢竟大家都是落后偏遠(yuǎn)地區(qū)、都是國有機(jī)制和傳統(tǒng)經(jīng)營模式，誰并不比誰好到哪里去，但為什么汾酒在這個問題上就特別突出呢？原因在于汾酒的工商聯(lián)合經(jīng)營的方式較其他方法更混亂和難以掌握與梳理，這有歷史原因造成的路徑依賴，也有公司在落后情況下的缺乏自信有關(guān)，不敢高舉高打、寧缺毋濫，從而不斷地降低經(jīng)銷伙伴的選擇標(biāo)準(zhǔn)。其實像價格混亂、渠道混亂等問題并不是完全靠企業(yè)能解決的，如果經(jīng)銷商缺乏鋪貨能力和客情關(guān)系、供需不能銜接，廠家的治理只會起到丟失市場的效果。所以汾酒過去的問題是臺沒搭好戲就沒法唱，里面更多的是決心和利益問題。今年的改革主要針對的就是這些方面，思路非常到位，也很正氣，雖然付出了半年銷售下滑的局面，但這是值得的，從三季度銷售情況來看，我認(rèn)為已經(jīng)取得了初步的成果，企業(yè)敢放客戶肯接這本身就表示對改革效果的肯定與自信，而且這樣的調(diào)整只用了半年時間更說明汾酒的生命力。畢竟它擁有全行業(yè)最優(yōu)異的自然稟賦：完美的出酒率、行業(yè)最高的投入產(chǎn)出比、靈活的生產(chǎn)能力和通行的香型口味還有眾酒之祖的歷史文化，在目前的經(jīng)濟(jì)波動中其他企業(yè)面臨原有路徑瓶頸、渠道和消費在經(jīng)濟(jì)起落中必然也會孕育新的機(jī)遇，這些都是我所期待的。因此，雖然熊市尚未結(jié)束但我依然選擇買入并長期持有。畢竟，目前的價格在未來3年可能只有5到8倍的PE,我相信是極度安全的。下面我把汾酒最新的數(shù)據(jù)分析貼出來，由于是電腦錄入的，資產(chǎn)表中的個別項沒有數(shù)據(jù)源，我的表格自動類比引用了過往數(shù)據(jù)，所以有些地方需要忽略來看。12、關(guān)于賣出條件的討論2010-08-23昨天在論壇做資料保存的時候碰到幾個老MF,碰到我表現(xiàn)的比較意外，其實我雖然停留的時間少了，但都經(jīng)常會來看看，只是都在原來的地方回復(fù)而已，可能大家沒注意。沒有跳出來是確實沒有想說的話題，這一年多雖然也有些新跟蹤的品種，但未形成有別于他人的獨特認(rèn)識，所以就沒有說的必要了，因為挖掘和堆積非我所愿，正確與否亦在其次。有朋友要求我開新貼，正好昨天回復(fù)網(wǎng)友問題時有一個地方說了挺多，剛剛看了下倒可以拿出來做新貼，就放這里回應(yīng)老朋友吧，其中把涉及討論的公司名用***替代，省的有誤解。pubmed兄好，這兩個其實差不多，估值肯定要結(jié)合成長才能進(jìn)行、成長最終也要回到估值上來。你問的賣出條件應(yīng)分兩種，一個是夢想落空時的出逃；一個是達(dá)到預(yù)設(shè)后的收手。前者比較簡單，什么時候發(fā)現(xiàn)就什么時候離開，不太計較價錢和時機(jī)，因為沒有什么損失會比把自己困住喪失其他機(jī)遇來得更大。對于后者，老巴有句話，最好的投資是永遠(yuǎn)不用賣的，這個比較容易誤導(dǎo)人，其實是指一直讓你找不到賣出理由的才是最好的投資，因為有的企業(yè)可能在你整個投資生涯中都可以保持持續(xù)的成長，當(dāng)然，這樣最終的結(jié)果就是世界級的偉大企業(yè)，只是這一般都屬于事后的總結(jié)而非預(yù)判，所以我們只能心里祈禱它是個永遠(yuǎn)不用賣的家伙，然后經(jīng)常審視它現(xiàn)在是不是該賣了，在其發(fā)展的每一個關(guān)鍵時期都保持跟蹤以修正自己的理解和階段預(yù)期。高毅投資馮柳文章（全集）高毅投資馮柳文章（全集）我們的世界是復(fù)雜多因素的，所以我們只能盡可能多地思考，在多元思維后簡化、擇選出易感知的方面，再做出不見得最正確但肯定更容易把握的決定。因為理論上只要你能確定會有下跌就可以算賣出條件成立，難點是你如何在多因素矛盾作用的情況下來確定，這取決于能力圈和賠率。我對自己的要求是，避免永久性資本損失，但對可逆的下跌不強(qiáng)求回避，也就是說會被中長期因素修復(fù)的波動可以不理會，除非是有絕對理由和充分信心。很多人看老巴說保本重要又說跌50%不怕的話太矛盾，我認(rèn)為不沖突，他指的應(yīng)該是永久不可逆的損失，我曾把它分解成三個層面，一是估值倍數(shù)的不可逆，也就是說基本面看對了，但現(xiàn)在的倍數(shù)以后不再會出現(xiàn)了。二是業(yè)績的不可逆，就是和你預(yù)想完全不同，且不是短暫偶發(fā)因素導(dǎo)致的。三是時間的不可逆。這不是追求買入就掙，而是要求企業(yè)的內(nèi)在價值必須有增長，允許延后進(jìn)行集中體現(xiàn)，否則就算在倍數(shù)上和業(yè)績上是可逆的，但時間已經(jīng)損失了。我認(rèn)為好的估值目標(biāo)應(yīng)該是有換位思想，從市場多生態(tài)多偏好的角度去解釋對手雙方和現(xiàn)在與未來，它必須是合理非偶發(fā)的，從結(jié)果上能達(dá)到需求平衡的區(qū)域，如果是寄托在失控和錯誤中，那么就算達(dá)到，也不能否認(rèn)當(dāng)初設(shè)想的僥幸。另外，到倍數(shù)的理解上，我在以前的貼中也有談到，認(rèn)為我們對成長股需要擔(dān)心的是錯判而不是高估，也就是把不能成長的當(dāng)作成長來估，因為真正的成長給再離譜的價格都問題不大。只是，這個世界是復(fù)雜多變的，先前確定的之后未必真會如此，所以我們在買入的時候要把不確定考慮進(jìn)去，在理論估值和不確定率中間找到一個能接受的區(qū)域，這就是我對安全邊際的理解。并且，由于對事物的熟悉和認(rèn)識程度因人而異、事物的可見性也隨時間進(jìn)展而呈現(xiàn)不同的特點，所以我非常贊成個性化和動態(tài)化的彈性價值評估，在一個微妙位置上的不同選擇都可以理解為正確的，是不同的人針對自己能力圈和承受力做出的不同判斷，只有拋開后驗的思想才能夠平心去想怎么做才是適合自己的，這本身也是市場多層次多流動的基礎(chǔ)。總之認(rèn)清估值倍數(shù)的高彈性大跨度可修正的變化特點，再結(jié)合業(yè)績增減的雙重乘數(shù)效應(yīng)，我們就更能接受和理解市場的大幅起落并參與其中了。回到***身上，我們必須明白市場對其業(yè)績和倍數(shù)的選擇及邏輯，同時擁有自己的業(yè)績預(yù)估和倍數(shù)確立方法，在理解市場、尊重市場的前提下設(shè)想自己的估算被公司和市場實現(xiàn)的路徑和可能，達(dá)到后則再設(shè)定新的預(yù)期審視新的持有理由，分解成各階段可以幫助我們理解不同時期下運行的矛盾也有利于持股耐心的養(yǎng)成并避免價值反向變化時的過于麻痹。比方說市場對***今年的業(yè)績預(yù)期大致是1.2到1.3左右，這個預(yù)期是從今年2月份開始形成，一季報后強(qiáng)化，所以市場今年給出的36和39幾次底部區(qū)域也是結(jié)合30倍PE的簡單算法，這個倍數(shù)是結(jié)合行業(yè)特質(zhì)和成長率得出的淺顯表觀合理值。而在08年底，我判斷未來3年有1到2塊的業(yè)績打底，這樣就很容易確定30元以上的第一目標(biāo)位，這期間你可以不用怎么理會大盤整體估值的起落，基本屬于低風(fēng)險的確定收益。到40、50元以上時，我們一方面要審視靜態(tài)表觀業(yè)績下的潛在業(yè)績及可能業(yè)績水平、另一方面要審視***未來的提升空間、同時也可以適當(dāng)加入大盤或板快因素，分別設(shè)想達(dá)到或未達(dá)到預(yù)期有可能會產(chǎn)生的影響。先談靜態(tài)可能業(yè)績，我們知道***的費用率和稅率都高過行業(yè)水平，特別是費用率，高過其他非開拓期企業(yè)10到15個點，從靜態(tài)看這就是每股0.7到1元的空間，也就是說，如果它能實現(xiàn)費用率的正?；貧w，其現(xiàn)有規(guī)模上的潛在業(yè)績水平實際上是2.2元左右，再從稍樂觀的動態(tài)預(yù)期來看，其后年的潛在業(yè)績水平有3.5塊以上，要是再加上大概率的提價，那么空間還會更大。當(dāng)然，這是往好里想，還可以有兩種壞的理解，比如管理太爛費用率永遠(yuǎn)降不下來，這方面可能性不大，因為從全行業(yè)的歷史來看管理不好的企業(yè)也都實現(xiàn)了高到低的下降。另外就是市場拓展的不進(jìn)反退，新增人員和市場沒有貢獻(xiàn)反成包袱的話，那目前1.2元不保都有可能。這方面只能走一步看一步，警惕可以但也別亂嚇自己，畢竟市場競爭是有跡可尋的，之前的定性研究可以幫助我們在微妙時刻保持樂觀和堅定的。有朋友從這次中報的省外增長比省內(nèi)還低中提出擔(dān)憂，認(rèn)為用了錢的地方還不如投入少的。我覺得不要太急，因為任何良性整頓都一定是先從根基好的地方先反應(yīng)出來，這和打仗一樣，肯定是嫡系部隊先響應(yīng)，旁支看聲勢出來再附進(jìn)。如果是省內(nèi)低增長，反倒有可能是雞血行情，是忽悠新客戶帶來的。另外，任何市場都有個臨界值，對白酒來說以單省5000萬營收劃分會比較妥當(dāng)，否則容易有費用增加但效果欠顯的不應(yīng)期。所以從上面這些來看，中報的收入增長雖然很普通，但還不足以改變預(yù)期，只能得出尚未進(jìn)入快車道的結(jié)論，而且考慮到上面分析的潛在收益水平，我們會發(fā)現(xiàn)目前的賠率仍然對我們有利，所以等待仍是上策。13、對野史兄操作分類問題的答復(fù)2010-11-06野史兄好，你分類的票我有很多都不熟悉，亂講就不太負(fù)責(zé)任了，還是就自己的操作來談?wù)劇⒎窒硐滤季S過程就好了。本來我有個小艙位是經(jīng)常換股做短，但總體不是很理想，后來就比較少做了，這可能是和我的個性、能力以及勤奮度有關(guān)。我覺得短線應(yīng)該是找到突發(fā)因素刺激導(dǎo)致預(yù)期有重大變化的股票，先不論這個因素是否合理，只要市場是承認(rèn)這個預(yù)期就可以了，當(dāng)然這個突發(fā)因素可以涵蓋很多方面，可以是企業(yè)本身的也可以是市場心理的突然轉(zhuǎn)向等等，總之它一定是個突變而非漸變的過程，它往往會令價值的判斷有天翻地覆的變化，因此果斷追高是最好的介入方式。這不像些慢票，是靠基本面和估值的逐漸明朗來推動，追高往往容易短套在階段高點，因為相對于過去的預(yù)期總是顯得有點貴，而新的預(yù)期又是在慢慢形成并逐漸被市場感知到的，所以在情緒沖高后一定會有個不斷猶豫并反復(fù)確認(rèn)的過程，體現(xiàn)在價格上就是進(jìn)3退2,手法上自然以回落低吸而非追高為好，當(dāng)然慢票的過程中也會間雜著些階段性因素，這種時候追高的程度就要看我們對因素的衡量來定。從我自己的失敗經(jīng)歷來看，不敢追高和敢于追高都令我印象深刻，歸根結(jié)底要看我們是否能理解市場正在發(fā)生什么，明白其背后的邏輯是最關(guān)鍵的，當(dāng)然圖形是邏輯的最好印證，所以我認(rèn)為，長線就是先有邏輯再等圖形，中短線就是先有圖形再講邏輯。下面談?wù)勎易罱囊粋€艙位操作，一個是橫店東磁一個是格力電器。橫店這個票7月份就有朋友向我推薦，當(dāng)時沒有太在意，也沒放自選股里，所以20多塊中報披露的時候亦錯過了追高進(jìn)入的時機(jī)，后來朋友30多出貨時興奮地告訴我掙了1倍后我很驚訝這么快時間翻番，故而把數(shù)據(jù)和資料拿來研究了下，發(fā)現(xiàn)這個公司存量業(yè)務(wù)可以有6毛以上業(yè)績，增量的預(yù)期有1塊甚至2塊左右，而且存量業(yè)務(wù)由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的向上在短期內(nèi)能保持穩(wěn)定，增量的太陽能業(yè)務(wù)在中報體現(xiàn)出了超預(yù)期的進(jìn)度及效益性，因此我判斷第一波為價值發(fā)現(xiàn)之旅，而非輿論歸納的妖股炒作，于是9月7日在29到30之間建倉，并說服朋友重新買回，認(rèn)為在當(dāng)前的市場氣氛中可以有45到55的定位。不過非?？上У氖牵捎谶@次的懶惰使我變的勤奮了些，在格力電器公布3季報的時候，我第一時間研究并把橫店于38塊多賣出換進(jìn)了19塊多的格力，由此錯失了橫店之后乃至以后的上漲，并基本買在了格力價格最高的時候，也成為了身邊人取笑的對象。畢竟在橫店里經(jīng)歷了比較長時間的調(diào)整和等待，在收獲的時候又著急跳到下一個未知去確實不是個精明的選擇。之所以選擇格力主要是數(shù)據(jù)上看它過去沒有體現(xiàn)出任何的周期性，一直保持比較高速的穩(wěn)健成長，因此這樣的估值就偏低了些，考慮到市場正在修正這種估值，所以才打算中線參與一下。回到中長線的方法上，我覺得長線本身應(yīng)該就是多個中線組成的，過程中的思考不會差別太遠(yuǎn)，唯一不同的是，如果說中短線在預(yù)期實現(xiàn)或自己不好把握的時候應(yīng)該選擇退出以保證主動和安全，長線則是在看不清楚或猶豫的時候選擇堅持，因為能夠承載夢想的企業(yè)太少，長線股票就是那些能不斷讓你有更高夢想和展望的企業(yè)，所以寧可做錯不可錯過是應(yīng)有的原則，俏皮點講就是，能忽悠別人的叫中短線，能忽悠自己的才是長線。只有把自己忽悠出信仰來，才能在別人牛股上漲中抵住誘惑、在自己股票下跌中頂過拷打。14、我眼中的股市游戲2010-12-26對大部分股票來說，股市就是一場游戲，明白玩法往往比其他什么更重要。而趨勢、預(yù)期還有參與者的交易行為無疑是其中最重要的幾個。趨勢和預(yù)期決定中長線、交易行為決定短線，它們互相影響并相互強(qiáng)化和改變，大部分時候你分不清楚誰更重要或更占據(jù)主導(dǎo)地位，但有的時候，一方演化的足夠強(qiáng)大就可以改變另一方并最終影響自己，對這樣的循環(huán)與反饋進(jìn)行理解將會對我們的游戲參與帶來莫大的幫助。為方便邏輯闡述，下面會用簡單化的數(shù)據(jù)來表達(dá)，但這不代表該比方具備現(xiàn)實的適用性，因為不同股票的評價方法會有很大出入，所以聲明下以免誤導(dǎo)。先談趨勢和預(yù)期，一般來說，趨勢是由預(yù)期決定，但預(yù)期可以由趨勢強(qiáng)化并反過來再影響到趨勢上，形成正反饋直至極限。在形成期，預(yù)期是最重要的因素，在演變強(qiáng)化期，趨勢是最關(guān)鍵的方面，而轉(zhuǎn)折期，則往往是雙方極限值共振的結(jié)果，考慮到趨勢的多樣性和變化性特征，預(yù)期極限值的作用會更大也更容易判斷一點。在我看來，技術(shù)分析主要是找出趨勢和預(yù)期同向運動并強(qiáng)化的機(jī)會，價值分析則可以在反向運動但最終會被預(yù)期改變的機(jī)會上下注。另外，不管是預(yù)期還是趨勢，它都應(yīng)包含自身和環(huán)境兩方面的衡量，這也就是很多人說的，大盤不好不做個股的道理，因為大制小、小印大，個體一般都會受整體的壓制和影響，并在大部分時候會最終服從于整體，當(dāng)然有些先于整體走好的個體則說明其靜態(tài)預(yù)期就已足以抵消整體的壓制，若環(huán)境壓制不進(jìn)一步加強(qiáng)則比較容易先走出行情來。舉例來講，比如業(yè)績在1元、增長率在不同條件設(shè)定下可以有正負(fù)20%甚至極限到50%的股票，考慮到事實的顯現(xiàn)有一個漫長的時間過程，在這期間決定增長預(yù)期的選擇除了基本面還有就是市場的階段性情緒。我過去曾經(jīng)說過，對股票買賣區(qū)域的設(shè)定一定要考慮牛熊市的前提，比如20元是這個票在不考慮條件值變化下的合理估算的話，牛市應(yīng)該在20之上買入，熊市應(yīng)該在20之下賣出，因為牛市中大家會往好的方向想，總認(rèn)為未來會更好，這樣往往等不到合理估值區(qū)域就應(yīng)該買入，而熊市中如果20是合理的話，這個價格反而是賣點，因為事情總是在不斷變壞，這樣合理估值點就容易成頂部。然后再考慮到條件值選擇導(dǎo)致的增長預(yù)期變化，那么買賣范圍就可以擴(kuò)大到75到10元上下，也就是說75以上買乃至10以下賣都有其合理性的解釋。在階段性投機(jī)中，有兩種機(jī)會，一是漲出來的、一是跌出來的，就我個人的偏好來說，我不太喜歡后者，因為空間是由跌出來的幅度決定，相對有限。而前者呢，就是我們經(jīng)常說的那種越漲越低估的股票，因為在20進(jìn)入的時候，我們的預(yù)期是不到20%的增長，這樣的目標(biāo)價一般在30元，也就是50個點不到的空間，而一旦漲到30以上的時候，由于趨勢加強(qiáng)導(dǎo)致對預(yù)期的更樂觀推動，市場開始憧憬50%的增長速度，估值定價往往可以到75乃至100以上，這樣就變成了原先50個點的利潤目標(biāo)在漲了以后反而擴(kuò)大到2到3倍以上，而且由于趨勢與預(yù)期的加強(qiáng)和明朗，后期目標(biāo)的實現(xiàn)往往比前期更迅速快捷。當(dāng)然，任何事物的發(fā)展都會有個極限值，在75目標(biāo)實現(xiàn)后，理智的人會發(fā)現(xiàn)，如果說20%到50%增長率在理論上有實現(xiàn)可能的話，超過50%的增長則是很難預(yù)期的，這樣在沒有新增預(yù)期來推動趨勢繼續(xù)加強(qiáng)的情況下，趨勢就會變的相對平緩，從而在技術(shù)上呈現(xiàn)頂部特征，繼而引發(fā)重新思考和趨勢與預(yù)期的反向共振，負(fù)反饋就開始發(fā)生。所以說，能否產(chǎn)生新增的更高預(yù)期來維持趨勢進(jìn)一步強(qiáng)化是我們參與游戲的關(guān)鍵。就像前段時間有朋友對我說，通貨膨脹這么厲害，他也想入市保值，我回復(fù)說，你過去已經(jīng)犯了不入市的錯誤，現(xiàn)在就別再犯入市的錯誤了，因為當(dāng)全世界都想通過股市來對抗通貨膨脹的時候，也許拿著現(xiàn)金讓其自然貶值會是更好的選擇，除非你能找到明確的新增預(yù)期，否則憑什么指望別人以更高的價錢來購買已經(jīng)給他人提供過保值機(jī)會的資產(chǎn)呢。當(dāng)然，如果你選擇的企業(yè)足夠好，能夠用時間換來更高的預(yù)期則另當(dāng)別論，但這和之前信奉的理由又是兩回事了。再談下參與者的交易行為，這是比較容易影響人持倉或空倉心態(tài)的方面，很多朋友對我說，自己是真的看多或看空，但有的時候看見無數(shù)堅決的買單或賣盤的時候就總受影響以至無法堅持，否則為什么那么多資金在堅決地做和自己判斷相反的事情呢。我覺得不斷審視并隨時準(zhǔn)備修正自己是非常好的習(xí)慣，但為了讓自己不過于敏感就必須把短期行為放到大情景下去理解，牛市里的賣出是為了更好的買入，熊市中的買入是為了更好的賣出，牛市的阻力位與熊市的支撐位都是最容易坑害人的陷阱，同樣行為后面的動機(jī)和后續(xù)補(bǔ)救是完全不同的，你只看到了他買的時候堅決，也許之后賣的會更堅決呢，所謂看大勢掙大錢、辨別牛熊再投資是非常正確的經(jīng)驗之談，這樣可以不為細(xì)節(jié)所遮蔽。當(dāng)然，有人會說牛熊的判斷才是最難的方面，其實只要看這個市場大部分股票是否已透支其極限預(yù)期就好了，不過這樣需要對整個市場都有良好的認(rèn)識，如果不具備這樣能力的話，那么我的建議就是只關(guān)注確定性高成長的票，它們在牛熊中都不會有太壞的預(yù)期，主要取決于其自身的成長率和時間，與市場估值關(guān)系不大，這樣比較省心但要考慮錯判后的風(fēng)險承受問題。我認(rèn)為，資產(chǎn)就是金錢在不同時間下的不同屬性，本質(zhì)就是現(xiàn)在的錢和未來的錢之間進(jìn)行交換，買入是用現(xiàn)在換未來，賣出則是把未來換現(xiàn)在，關(guān)鍵要想明白未來和現(xiàn)在誰更值錢就好了，牛熊市就是這樣的一個判斷依據(jù)，當(dāng)然，對極少數(shù)的優(yōu)異公司來說，未來總是會強(qiáng)過現(xiàn)在的，這就是比牛熊大勢更大的大勢。15、談?wù)劙拙茦I(yè)2010-12-04很多朋友喜歡問我對某些白酒公司的看法，其實對其中大部分企業(yè)的觀點在過去兩個汾酒貼的回復(fù)里都陸續(xù)有提過，所以就不想重復(fù)做答了，這里就只談?wù)勑袠I(yè)的特點吧。1、 行業(yè)屬性。行業(yè)有共性與個性的區(qū)分，我過去提過，共性行業(yè)應(yīng)選行業(yè)最低成本和較高管理能力的龍頭企業(yè)，個性行業(yè)可以接受非龍頭和低管理，但必須對其贏利能力和回報前景以及占屬市場的發(fā)展有較高的要求。雙方各有優(yōu)劣。一般來說，共性行業(yè)的防御低進(jìn)攻性強(qiáng)，比較適合優(yōu)勢企業(yè)迅速發(fā)展，個性行業(yè)防御高進(jìn)攻性弱，但不容易快速擴(kuò)大。所幸的是，白酒業(yè)兼具了共性與個性的雙重特點。品牌及產(chǎn)品內(nèi)涵上具備獨特的個性，但從生產(chǎn)與流通的角度上又具備比其他消費品更強(qiáng)的共性，比較容易大規(guī)模生產(chǎn)和遠(yuǎn)途奔襲，相對與其他食品領(lǐng)域，白酒單位價值高的特點更適合長途運輸，瓶裝材料較塑料和紙質(zhì)包裝損耗更少且適合大規(guī)模倉儲，無保質(zhì)期的約束適合多環(huán)節(jié)和大面積的市場滲透、更方便廠家對渠道的管理、減少營銷或生產(chǎn)失誤對市場的沖擊和后遺癥發(fā)生，相對高的銷期貨期比重以及更大的渠道空間更使困擾普通消費品近地周轉(zhuǎn)高率導(dǎo)致的產(chǎn)地渠道壁壘不復(fù)存在。也就是說，大部分的消費品是明處競爭激烈暗處步步為營導(dǎo)致的毛利不高費用高、攻城難守城更難的話，白酒正好全部反了過來。這種在消費者識別上的個性與生產(chǎn)營銷上的共性結(jié)合起來，就成就了白酒業(yè)完美的商業(yè)屬性。2、 行業(yè)體量與集中度。在行業(yè)選擇中，我最重視的就是體量大小與集中度高低了。這意味著潛在發(fā)展空間和安全邊際。體量決定企業(yè)未來的發(fā)展空間，而食品飲料業(yè)最大分支就是白酒，數(shù)千億的收入規(guī)模足以支撐巨型公司的形成。低集中度則令行業(yè)內(nèi)的優(yōu)勢企業(yè)不容易受景氣和宏觀經(jīng)濟(jì)與行業(yè)政策的影響。對行業(yè)影響的任何因素都有可能演變?yōu)閮?yōu)勢企業(yè)的利好，因為壞的因素總是最早作用于弱勢企業(yè)，使之進(jìn)一步喪失與優(yōu)勢企業(yè)的抗衡能力。就像白酒業(yè)最嚴(yán)峻期間從800萬噸縮減到300萬噸過程中恰恰是主要企業(yè)大發(fā)展并奠定地位的時期，當(dāng)然，上面數(shù)據(jù)也可能是因為統(tǒng)計口徑變化造成的失真，像最近幾年的高增長實際上是統(tǒng)計內(nèi)企業(yè)的增長而非白酒實際消費量的變化一樣，但不管如何，白酒業(yè)沒有任何一家企業(yè)超過2%的占有率決定了這個行業(yè)擁有任何消費品業(yè)都不具備的歷史性機(jī)遇，而這是屬于所有已上市白酒企業(yè)的共同機(jī)遇，在這樣的集中度面前，白酒業(yè)還遠(yuǎn)沒有到達(dá)面對面拼刺刀的階段。那什么時候需要警惕呢，我認(rèn)為，最簡單的就是看省份產(chǎn)量排行，在山東與河南這樣不擁有主流品牌的省份產(chǎn)量退出前三名之前都無需多慮。當(dāng)然，還需特別提出的是，行業(yè)特點并不代表所有子類。比如高端酒這塊的集中度倒可能是快銷品中最高的，體量規(guī)模也相對較小，或許不久就會進(jìn)入到拼刺刀階段，因為這個子類整體只有5萬噸的需求，而茅臺一家的遠(yuǎn)景規(guī)劃就高達(dá)4萬噸乃至以上，這也是我之前從茅臺轉(zhuǎn)換到汾酒上的主要原因。另外從市場分類中我們也可以看到，南方也擁有遠(yuǎn)高于北方市場的集中度，當(dāng)然，從經(jīng)濟(jì)的角度上看，南方市場的回報和可操作性暫時也高過北方不少，但我相信，隨著時間的推移，北方這個白酒最大消費區(qū)域和最低集中度的市場才是中國白酒的未來，這期間一定會誕生出遠(yuǎn)超過茅臺市值數(shù)倍的公司，當(dāng)然，它一定是在更大容量和更低集中度的中檔酒類產(chǎn)生，尋找出它是誰才是我們未來白酒投資的關(guān)鍵。3、產(chǎn)品附加值。在剛剛接觸投資的時候，朋友教我，要找高科技的公司，因為別人做不了就可以擁有很高的加值空間，我當(dāng)時開玩笑說，那茅臺這類的白酒企業(yè)豈不是世界上最高科技的公司了，因為就算它的技術(shù)你能掌握，離開了那個地方也生產(chǎn)不出來。玩笑之后我又在想，消費者愿意對什么東西來支付更高的價格呢，答案應(yīng)該有很多，但情感附加一定是最重要的，極端情況下人可以為了情感付出生命，可以看出能夠承載情感元素的產(chǎn)品就能夠獲取這個世界上最高的附加值，而所有優(yōu)勢白酒企業(yè)的背后都承載著相應(yīng)的文化和情感屬性，這就是它們整體擁有A股最高毛利率的原因所在，并且值得注意的是，隨著時間的推移，這種附加是不斷增加而非減少的。也正因為此，白酒業(yè)具備了大部分生意都沒有的彈性操作空間，競爭的焦點不在價格上，對于投資來說該是多么愜意的事啊。4、產(chǎn)品安全性。對于食品領(lǐng)域的企業(yè)來說，安全性是最大的潛在風(fēng)險，這方面的任何疏漏都可能是致命性的，也是最容易出現(xiàn)黑天鵝的領(lǐng)域，而白酒恰恰是所有食品生產(chǎn)中最具穩(wěn)定性和安全性的那種，難道有比酒精更無菌的食品嗎。5、資本結(jié)構(gòu)。對大部分上市公司來說，股東支付的價格往往比看上去的高很多，因為企業(yè)的價值是由未來現(xiàn)金流貼現(xiàn)決定的，而我們知道，債權(quán)人有著比股東有更優(yōu)先的索取權(quán)。所以我們看到的市值并不是你實際支付的價格，要完全擁有它還必須進(jìn)行債務(wù)扣減和相應(yīng)息稅的調(diào)整。也就是說，有的票看上去是15倍實際上或許都超過25倍了。當(dāng)然，也許有人會說，我只管自己能得到多少回報就好了，但要知道，沒有發(fā)生不代表沒有風(fēng)險和相應(yīng)的支付，所以大部分白酒的零生息負(fù)債使其成為最干凈估值的板塊。另外，很多偉大企業(yè)的誕生并不伴隨的偉大投資機(jī)遇，就是因為它們的發(fā)展機(jī)遇被許多新增股東分享了，而白酒行業(yè)近乎沒有的增發(fā)確保機(jī)遇留在了自己手中，對大部分人來說，自己權(quán)益的增長遠(yuǎn)比公司的偉大更具實際意義吧。以上我們可以看出，從整體上，白酒業(yè)仍然是食品飲料里最適合資本投資的領(lǐng)域，過去是未來仍舊是，僅從集中度贏利性和安全性角度上看，乳業(yè)、啤酒乃至紅酒從整體上都不具備與白酒抗衡的優(yōu)勢，這也是我多年來最關(guān)注這個領(lǐng)域的原因所在。最后要聲明的是，以上只是交流本人過去的思路和看法，并非推薦，因為這個世界是高度不確定的，市場不會給我承諾什么，我又怎么可以去承諾和建議別人呢。注：解釋下近地周轉(zhuǎn)率高導(dǎo)致的產(chǎn)地渠道壁壘概念，比如A產(chǎn)品的經(jīng)銷商有3%的利潤空間，B產(chǎn)品給它6%的空間亦未必會令其轉(zhuǎn)向，因為B產(chǎn)品遠(yuǎn)地發(fā)車皮加上車站排期需15天以上到達(dá)，而A產(chǎn)品近地汽運當(dāng)天可達(dá)，這樣從渠道的資金周轉(zhuǎn)角度上看，A產(chǎn)品利潤雖低但資金效率高，B產(chǎn)品要達(dá)到同樣效果可能要付出數(shù)倍以上的加價空間方可，而對大部分產(chǎn)品都不可能實現(xiàn)高過競品這么高的渠道利潤，而白酒由于其銷期相對貨期比重高，且加價率相對普通快銷品大，因此周轉(zhuǎn)敏感度也會低一些。16、談?wù)匊愔榧瘓F(tuán)2011-11-14本來沒打算專門寫這個票，原本減持汾酒長艙后打算把資金加到7月初開的西王食品的中長倉里去，但不太容易買到又不想提高西王整體持倉成本，故而就轉(zhuǎn)開了麗珠這個中倉，打算以此度過對汾酒的觀察期，而之后與朋友的交流中遭到了一致的反對與質(zhì)疑，既然有這么大的爭議就干脆單獨開貼聊下，也想借此得到醫(yī)藥行家的指點，畢竟跟貼交流的人少而我又確實是醫(yī)藥外行，希望論壇的醫(yī)藥達(dá)人能給予些幫助與指正。當(dāng)然限于我對醫(yī)藥的認(rèn)識不足，這個帖子只能從靜態(tài)分析和估值的角度去思考，無法進(jìn)行產(chǎn)業(yè)判斷及競爭展望等長線定性，但我想從中線的角度上，靜態(tài)分析和估值判斷或許也是可以的?？偨Y(jié)大家不看好麗珠的幾點理由是：1、 控制者人品差，之前對健康元假回購真減持的行為遭到市場唾棄；2、 下跌是由政策壓制及利潤負(fù)增長導(dǎo)致的，未必是中線機(jī)遇；3、 業(yè)務(wù)復(fù)雜，涉足面太多，科研及產(chǎn)品儲備不足。對這些異議，我的看法是：1、 人是個復(fù)雜體，對其評價要從私德與公德兩個方面并結(jié)合利益相關(guān)的角度來進(jìn)行。就像歷史對ZEL的評價是私德完美但公德有虧，對同僚來說完美品行但對國家卻沒有發(fā)揮更應(yīng)有的積極意義。而像蘋果的喬布斯，就是公德完美私德有虧，對周圍人品行不端卻對蘋果公司和世界做出了巨大的貢獻(xiàn)。所以我認(rèn)為，作為投資者我們應(yīng)該是從他對公司經(jīng)營和股權(quán)態(tài)度的公德角度來評價，我們可以看到，朱保國對麗珠是有著很大貢獻(xiàn)的，他對麗珠股權(quán)的珍惜也是超過健康元的，從他90年代中期就接觸麗珠表達(dá)參與意愿、到健康元一上市就將募集資金改投麗珠從而成為麗珠資本控制平臺，到他參與麗珠經(jīng)營后效益大幅度提升、各產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)積極推進(jìn)，以及多年來持續(xù)增持麗珠股權(quán)并在有資金需要時選擇借款而非增發(fā)攤薄的方式等多個方面我們都可以看出他對麗珠的貢獻(xiàn)和珍視，從這個角度，至少現(xiàn)階段我們沒有太充分的理由去質(zhì)疑他作為麗珠管理者的品質(zhì)和能力。2、 抗生素受政策壓制以及整體業(yè)績負(fù)增長的因素在估值上已得到充分體現(xiàn)，當(dāng)然，如果公司沒有可喜的展望，低估值也不能成為買入的理由，但今年負(fù)增長的因素在未來將減弱或扭轉(zhuǎn)，并且在今年業(yè)績不前的表象下卻是有很好的結(jié)構(gòu)調(diào)整及對未來的充分準(zhǔn)備，那么這種階段因素導(dǎo)致的下跌或許會成為中線恢復(fù)性上漲空間。我們從中報分品種數(shù)據(jù)里看到，超過一半的收入部分都擁有10%到80%不等的收入增長，這部分業(yè)務(wù)的綜合收入增長率達(dá)到了43%，而具有贏利和發(fā)展前景的中藥制劑和促性激素的增長達(dá)到了59%和43%。前景業(yè)務(wù)的收入和利潤占比分別達(dá)到了52%和64%，而市場最悲觀的抗生素原料藥的利潤占比已低于10%，收入占比亦已下降至27%，可以說，麗珠已不能稱之為抗生素類的企業(yè)，并且這方面的制劑在政策不利的情況下還是取得了一定的增長且贏利也有所提升，說明化學(xué)制劑領(lǐng)域的實力是強(qiáng)于行業(yè)平均水平的。事實上，當(dāng)公司最大占比業(yè)務(wù)大幅度下降的同時，公司整體收入仍保持2位數(shù)增長，這已能說明公司結(jié)構(gòu)調(diào)整的成功和平靜表面下的激流。而利