新消費(fèi)行業(yè)年度策略報(bào)告：中國消費(fèi)的變與不變挖掘我國消費(fèi)行業(yè)五大投資主線-信達(dá)證券

信達(dá)新消費(fèi)2024年度策略報(bào)告：中國消費(fèi)的變與不變——挖掘我國消費(fèi)行業(yè)五大投資主線消費(fèi)行業(yè)具備長期投資價(jià)值，本報(bào)告將從中國消費(fèi)的變與不變中挖掘消費(fèi)懷期待到逐漸悲觀。但是我們認(rèn)為不宜將短期利空長期化，我國消費(fèi)行業(yè)的背景下，中國經(jīng)濟(jì)崛起離不開國內(nèi)消費(fèi)行業(yè)的發(fā)展；另一方面，國家通過積極的穩(wěn)就業(yè)、減稅收等政策幫助居民“開源”，重點(diǎn)移除阻礙國內(nèi)大循升居民可支配收入，奠定消費(fèi)行業(yè)的發(fā)展基礎(chǔ)，因此，國內(nèi)消費(fèi)行業(yè)發(fā)展存在必要性和必然性。但是在尋找發(fā)展趨勢時(shí)，盲目照搬海外單一國家歷的現(xiàn)象。實(shí)際上，我國中產(chǎn)階級規(guī)模仍在繼續(xù)提升，是消費(fèi)升級的主要推）；境游旅行社。持續(xù)提升，渠道端國貨品牌體質(zhì)靈活、善于抓住渠道變革紅利，多因素助力國貨品牌快速崛起。綜合國力提升背景下，國貨相繼出海，通過強(qiáng)大供體慢于預(yù)期，折扣業(yè)態(tài)興起，但此現(xiàn)象并非消費(fèi)降級，而是消費(fèi)觀念的轉(zhuǎn)等因素決定了實(shí)際消費(fèi)業(yè)態(tài)。中國消費(fèi)行業(yè)的發(fā)展經(jīng)歷了從供不應(yīng)求到供大于求的過程，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長帶來生產(chǎn)力快速發(fā)展、消費(fèi)市場供大于求，消費(fèi)者對商品和服務(wù)的選擇更加多樣化，此時(shí)廠商需要努力針對各類消費(fèi)者的實(shí)際需求提供差異化的消費(fèi)品，消費(fèi)市場也會(huì)顯得更加個(gè)性化。建議升級，但人口結(jié)構(gòu)面臨老齡化、少子化等突出問題。不過中國消費(fèi)市場龐大且復(fù)雜，意味著整體消費(fèi)規(guī)模和細(xì)分消費(fèi)場景仍具備較大潛力，人口結(jié)彈積蓄能量。在消費(fèi)信心、消費(fèi)能力、消費(fèi)場景穩(wěn)步修復(fù)的背景下，我們創(chuàng)優(yōu)品、北京人力）、行業(yè)優(yōu)質(zhì)白馬（珀萊雅、宋城演藝、王府井、老鳳風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)。 2.1.1化妝品：國貨崛起趨勢初現(xiàn)，參考海外可見本土品牌集中度提升空間 2.1.2重組膠原蛋白：憑借科技創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)彎道超車的 2.2.2連鎖餐飲：國際中餐市場廣闊，火鍋、茶飲 2.2.3眼視光：國產(chǎn)人工晶體逐步開啟出海，產(chǎn)品力受 2.2.4潮玩：泡泡瑪特、名創(chuàng)優(yōu)品探尋 2.2.5跨境電商：跨境行業(yè)拐點(diǎn)已至，越過山丘 3.1名品折扣：兼具品質(zhì)與性價(jià)比，有望在消 3.4折扣電商：網(wǎng)購趨于務(wù)實(shí)理性，以性價(jià)比為特 3.5連鎖餐飲：行業(yè)擁抱性價(jià)比，看好降價(jià)下沉的茶飲 4.1酒店：龍頭多元品牌矩陣發(fā)展，品質(zhì)類度假需 4.2旅游演藝：游客個(gè)性化訴求增強(qiáng)，旅游演藝優(yōu) 4.3百貨：傳統(tǒng)百貨商積極擁抱新消費(fèi)，尋求突破 5.3促生育：生育政策利好頻出，晚婚晚育 5.6職業(yè)教育：失業(yè)率與產(chǎn)業(yè)升級共 表28：信達(dá)新消費(fèi)團(tuán)隊(duì)重點(diǎn)關(guān)注標(biāo)的及其盈利預(yù) 中國消費(fèi)的變與不變——挖掘我國消費(fèi)行業(yè)五大投資主線三年疫情壓制之后，國內(nèi)居民消費(fèi)潛力有望集中釋放、消費(fèi)板塊將觸底反彈。因此在幅位居31個(gè)申萬行業(yè)首位，家用電器、美容護(hù)理、社會(huì)服務(wù)、圖1：大消費(fèi)板塊普遍在去年底防疫政策調(diào)整至今年春節(jié)前漲幅靠前，而在今年春節(jié)后跌幅靠前圖2：2023.07CPI同比增速轉(zhuǎn)負(fù)，市場擔(dān)憂通縮風(fēng)險(xiǎn)圖3：2022年我國人口出生率再創(chuàng)歷史新低圖4：疫情以后月度社零增速較疫情前明顯放緩圖5：疫情以后的月度社零總額依然在長期趨勢線之下國居民方面，一方面，2020年以來美國政府的“全民疫情補(bǔ)貼”一度導(dǎo)致美國個(gè)圖6：2023H1凈出口對GDP增速貢獻(xiàn)率已降至-10.8%，提振消費(fèi)勢在必行圖8：美國個(gè)人儲蓄存款余額降至趨勢線以下（十億美圖10：2023年起美國到期的企業(yè)債規(guī)模將快速提升圖7：23年6月美國聯(lián)邦政府債務(wù)規(guī)模突破30萬億美元圖9：美國信用卡貸款拖欠率創(chuàng)2013年以來新高（%）圖11：美國企業(yè)債收益率已處于高位（%）在出口受阻的情況下，我們預(yù)期短期國家可能通過創(chuàng)新貨幣政策工具支持綠色經(jīng)濟(jì)發(fā)快速工業(yè)化與城鎮(zhèn)化之后，單純依靠基建投資或房地產(chǎn)投圖12：我國最終消費(fèi)率遠(yuǎn)低于歐美日韓等發(fā)達(dá)國家2）我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級也需要龐大的消費(fèi)市場做支撐：站在國家角度，國家也需要通過結(jié)構(gòu)從勞動(dòng)密集型的低附加值制造業(yè)向人才&資本密集型的高附加值高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)循環(huán)的三座大山來幫助居民“節(jié)流”：1）住房：堅(jiān)持房住不炒，同時(shí)在今年重點(diǎn)推進(jìn)存圖13：今年9月多家商業(yè)銀行主動(dòng)降存量首套房貸利率圖14：今年8月提高個(gè)人所得稅專項(xiàng)附加扣除標(biāo)準(zhǔn)結(jié)論將是完全錯(cuò)誤的。圖15：在美國的打壓下，80年代之后日本的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)迅速?zèng)]落入持續(xù)提升是貫穿我國消費(fèi)行業(yè)發(fā)展始終不變的主線，同時(shí)也為消費(fèi)升賽道與相關(guān)標(biāo)的，供各位投資者參考。圖16：從中國消費(fèi)的變與不變中挖掘消費(fèi)與行業(yè)投資主線邏輯圖過改變消費(fèi)行為以自發(fā)地追求更好的生活品質(zhì)，而消費(fèi)行為改變的前提條件在于經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)影響居民邊際消費(fèi)傾向，帶來消費(fèi)降級的錯(cuò)覺。長期消費(fèi)函數(shù)理論還提參考?xì)W美日韓等海外發(fā)達(dá)國家發(fā)展經(jīng)驗(yàn)可知，各國居民人均消費(fèi)支出增速的波動(dòng)均與生出麥當(dāng)勞、星巴克、可口可樂、雅詩蘭黛等百年消費(fèi)大牛股。而根據(jù)2市場潛力將繼續(xù)釋放，消費(fèi)升級進(jìn)行也會(huì)持續(xù)圖17：1935年以來美國人均消費(fèi)支出出現(xiàn)11次負(fù)增長圖18：盡管有波折，美國人均消費(fèi)長期趨勢依然向上（美0 圖19：不必過度在意我國居民人均消費(fèi)支出波動(dòng)（元）0我國城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)性支出YOY圖20：2035遠(yuǎn)景目標(biāo)指明我國人均GDP將延續(xù)高增速0經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對落后的農(nóng)村，獨(dú)特的城鄉(xiāng)二元結(jié)構(gòu)導(dǎo)致我國消費(fèi)行業(yè)形成在消費(fèi)升級過程中所需的消費(fèi)品并不相同，例如快手商城的崛起并不是高線城市的消費(fèi)降級，而是農(nóng)村居民的消費(fèi)升級。但是有兩點(diǎn)需要特別注意：1）現(xiàn)階段農(nóng)村居民的例如近年來連鎖酒店、連鎖餐飲等業(yè)態(tài)向低線城市的下沉速度明顯加快。圖21：農(nóng)村居民人均可支配收入水平相當(dāng)于城市居民0圖22：2012年以來我國鄉(xiāng)村社零增速多數(shù)時(shí)候都快于城鎮(zhèn)社零增速圖23：低線城市酒店市場連鎖化率低于高線城市，但近年來也在持續(xù)提升圖24：2017年以來低線城市新式茶飲行業(yè)增速明顯快于高線城市（億元）資料來源：茶百道招股說明書，弗若斯特沙們認(rèn)為高性價(jià)比的低價(jià)高質(zhì)和高價(jià)高質(zhì)消費(fèi)中產(chǎn)階級規(guī)模仍在繼續(xù)提升，成為消費(fèi)升級的主要推動(dòng)力之一。中產(chǎn)階級最大的特征是“生群來自低線城市。圖25：中產(chǎn)階級規(guī)模仍有望繼續(xù)提升圖26：主線一：消費(fèi)升級持續(xù)推進(jìn)，首選滲透率提升×集中度提升賽道1.1需求側(cè)+供給側(cè)同時(shí)推動(dòng)：醫(yī)美、眼視光對于醫(yī)美而言，所謂的“消費(fèi)升級”實(shí)際為對于更優(yōu)效果的追求升級。其背后來自消費(fèi)者對美的主動(dòng)追求&供給端優(yōu)質(zhì)選擇不斷豐富。醫(yī)美項(xiàng)目具備嚴(yán)謹(jǐn)?shù)呐R床驗(yàn)證以及較為明顯的客觀效果，成為功能性護(hù)膚品之上進(jìn)階的抗衰途徑，其增長邏輯除傳統(tǒng)所理解的收入水平提升帶來的消費(fèi)升級之外，還有有效新途徑供給帶來的抗衰路徑切換與補(bǔ)充，消費(fèi)者主動(dòng)尋找選擇功效更優(yōu)的產(chǎn)品帶動(dòng)行業(yè)增長，這類產(chǎn)品往往具備科研成果帶來的高附加價(jià)值以及更高的終端售價(jià)。從需求端來看：可支配收入提升+對更優(yōu)效果的追求推動(dòng)行業(yè)滲透率提升。收入水平和醫(yī)美意識提升有望推動(dòng)低線城市醫(yī)美滲透率提升。我國每千人醫(yī)美療程數(shù)與成熟市場的差距較為明顯，2020年每千人醫(yī)療美容次數(shù)僅20.8次，相較于韓國、美國、巴西的82.4、1.18%0.67%0.07%0.01%0.02%1.18%0.67%0.07%0.01%0.02%47.9、42.8次還有較大的空間。拆分城市層級來看，沙利文數(shù)據(jù)顯示2021年我國一線、二線、三線城市18-40歲消費(fèi)者中的醫(yī)美滲透率分別為22.2%/8.6%/4.3%，一線城市18-40歲女性醫(yī)美滲透率更高，未來隨著人均可支配收入增長帶動(dòng)需求豐富、醫(yī)美服務(wù)將逐漸向更低線城市下沉。而隨著求美者年齡增長和滲透率持續(xù)提升，有望出現(xiàn)30歲以上人群滲透率更高的消費(fèi)者結(jié)構(gòu)。由于我國互聯(lián)網(wǎng)更為發(fā)達(dá)以及較早出現(xiàn)新氧、更美等互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)美垂直平臺，我國20-25歲人口醫(yī)美滲透率顯著高于其他年齡階段，考慮到醫(yī)美消費(fèi)的粘性較強(qiáng)，隨著當(dāng)前20-25歲的核心年輕消費(fèi)者年齡增長，對于皮膚養(yǎng)護(hù)的需求將從基礎(chǔ)的補(bǔ)水保濕，向進(jìn)階的聯(lián)合療程抗衰發(fā)展，與此同時(shí)，30歲以上消費(fèi)者進(jìn)一步提升醫(yī)美意識，未來有望出現(xiàn)30歲以上的人群滲透率更高的消費(fèi)者圖27：低線城市醫(yī)美滲透率提升空間較大4.30%一線城市二線城市三線城市圖28：30歲以上人群醫(yī)美滲透率有較大提升空間2.10%<1920-2526-從核心賽道來看，現(xiàn)有賽道仍然有較大提升空間。據(jù)我們測算，醫(yī)美行業(yè)內(nèi)細(xì)分賽道滲透率均有數(shù)倍以上提升空間。根據(jù)沙利文數(shù)據(jù)以及我們測算，2022年透明質(zhì)酸/肉毒素/再生類/重組膠原蛋白/動(dòng)物源膠原蛋白滲透率分別為1.18%/0.67%/0.07%/0.01%/0.02%，我們預(yù)測2030年各個(gè)細(xì)分賽道滲透率分別為6.28%/2.85%/1.26%/0.35%/0.56%，滲透率增長空間充足，能夠率先把握新材料賽道或新適應(yīng)癥帶來的增長機(jī)遇的龍頭上游生產(chǎn)商有望獲得持續(xù)增長的驅(qū)動(dòng)力。圖29：核心賽道市占率提升空間充足8%6%4%2%0%6.28%2.85%2.85%1.26%0.35%0.56%20222030E透明質(zhì)酸肉毒素再生類重組膠原蛋白動(dòng)物源膠原蛋白性的新適應(yīng)癥&新概念出現(xiàn)均能從供給端推動(dòng)需求繼續(xù)豐富進(jìn)而驅(qū)動(dòng)行業(yè)加速增長?？蒲袑傩约映种拢叨藛萄诺窍盗性谥袊袌鰧?shí)現(xiàn)持續(xù)增長。以艾爾建的核心產(chǎn)品喬雅登為例，產(chǎn)品系列定位高端、被譽(yù)為“玻尿酸中的愛馬仕”，其具備特殊的Vycross交聯(lián)技術(shù)，能夠幫助產(chǎn)品延長效果維持時(shí)間并降低炎癥反應(yīng)。從中國玻尿酸注射劑（出廠價(jià)）市占率來看，喬雅登（艾爾建）市占率自2017年開始穩(wěn)步提升，至2021年市占率已經(jīng)達(dá)到23.8%，可見疫情對于消費(fèi)力的擾動(dòng)并未抑制高端玻尿酸注射劑產(chǎn)品的市占率提升趨勢。圖30：喬雅登（艾爾建）在中國玻尿酸注射劑市場中市占率不斷提升0%0%80%60%40%20%17.9%19.4%19.7%20.5%23.8%2017伊婉艾爾建2018高德美愛美客2019華熙生物20202021Humedix昊海生科其他圖31：喬雅登中國市場規(guī)模（出廠價(jià)計(jì)）持續(xù)增長圖32：喬雅登銷售支數(shù)穩(wěn)步增長，出廠價(jià)相對較高043.50高端再生類產(chǎn)品上市以來的優(yōu)異表現(xiàn)亦證明了消費(fèi)者對于更優(yōu)效果的訴求強(qiáng)烈。再生類產(chǎn)品的優(yōu)勢在于一定程度上規(guī)避了玻尿酸產(chǎn)品可能位移、變寬的問題，并且能夠提供更長維度的膠原蛋白刺激再生效果，在當(dāng)前中國消費(fèi)者更加追求“效果自然”的情況下，再生類產(chǎn)品無疑提供了更優(yōu)的解決方案：濡白天使/伊妍仕/艾維嵐終端指導(dǎo)價(jià)分別為12800/18800/18800元，定位較為高端，2021年3款再生類產(chǎn)品獲批上市以來，產(chǎn)品出貨額持續(xù)取得優(yōu)異增長，我們測算濡白天使/伊妍仕產(chǎn)品2022年同比增速分別約400%/200%+，出貨規(guī)模分別約3+/6.26億元，其亮眼的出貨以及增速表現(xiàn)亦證明了消費(fèi)者對科技賦能下具備更優(yōu)效果的高端產(chǎn)品存在較強(qiáng)的“消費(fèi)升級”需求。圖33：再生類產(chǎn)品出貨額均實(shí)現(xiàn)3倍以上高速增長圖34：再生類&膠原蛋白新材料賽道具備高增長潛力從海外成熟經(jīng)驗(yàn)來看，保妥適新適應(yīng)癥的拓展亦為銷售額持續(xù)增長提供動(dòng)力。參考海外“明星單品”保妥適的發(fā)展，自2002年保妥適（BOTOXCosmetic）獲批用于醫(yī)美治療以來，20年間（2002-2022年）的全球保妥適銷售額復(fù)合增速達(dá)到15%，產(chǎn)品生命周期較長，除因行業(yè)發(fā)展帶動(dòng)醫(yī)美消費(fèi)者增多進(jìn)而推動(dòng)銷售收入增長外，保妥適亦通過不斷拓展適應(yīng)癥以提升其增長動(dòng)力：保妥適分別于2002/2013/2017年（FDA）獲批中重度眉間紋/中重度眼外眥紋（魚尾紋）/中重度額紋適應(yīng)癥，保妥適官網(wǎng)中也強(qiáng)調(diào)了保妥適是“唯一一款”獲FDA批準(zhǔn)可用于3個(gè)區(qū)域治療的肉毒素產(chǎn)品，海外龍頭產(chǎn)品的發(fā)展策略也可以為國內(nèi)品牌/產(chǎn)品的發(fā)展提供參考，持續(xù)布局新適應(yīng)癥有望延長產(chǎn)品生命周期、推動(dòng)產(chǎn)品規(guī)模持續(xù)增長，新適應(yīng)癥的出現(xiàn)亦有望通過針對未滿足的需求推動(dòng)行業(yè)增長。圖35：以艾爾建的保妥適為例，不斷拓展新適應(yīng)癥亦幫助產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長1.1.2眼視光：青少年近視防控方興未艾，人工晶體發(fā)展帶來更多選擇品有所了解，青控產(chǎn)品有望持續(xù)滲透。圖36：2005-2022年我國青少年近視率情況圖37：高頻篩查助力市場教育，青控產(chǎn)品滲透率有望持續(xù)提升202120200-6歲兒童眼保健和視力檢查覆蓋率（2020-2021年）93.0%+1.2pct91.8%80%85%90%95%100%家長對青控產(chǎn)品認(rèn)知度及消費(fèi)傾向（2022年）45%13%87%13%2%40%2%無了解了解，且已購買了解，且打算購買了解，但不打算購買歲以上人群白內(nèi)障發(fā)病率約為80%，而通過手術(shù)植入人工晶體是當(dāng)前治療白內(nèi)障的唯一有效手段；但從手術(shù)率來看，2021年我國百萬人口白內(nèi)障手術(shù)率0圖39：國內(nèi)外ICL手術(shù)量對比4,0002,0000629545732018201920202021超高度近視群體202152.8%23.3%93.6%6.0%2018-202055.9%21.0%49.7%31.7%研發(fā)中心滲透率持續(xù)提升。圖40：青少年近視防控產(chǎn)品對比00圖41：歐普康視自營及參控股視光服務(wù)終端數(shù)量情況07230資料來源：歐普康視2017-2021年圖42：愛爾眼科境內(nèi)門診部數(shù)量情況（家）資料來源：愛爾眼科2018-2022年圖43：不同近視手術(shù)對比圖44：人工晶體材料、光學(xué)技術(shù)及結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)持續(xù)迭代，各類新型屈光性高端人工晶體產(chǎn)品供給不斷豐富市場定位市場定位材質(zhì)光學(xué)設(shè)計(jì)附加功能附加功能以國產(chǎn)品牌為主，低端代表企業(yè)包括愛低端銳、蕾明視康等硬硬性PMMAPMMA不易折疊，手球面球面看邊緣視物時(shí)變形非球面非球面 不矯正散光單焦點(diǎn)單焦點(diǎn)僅能看近或看遠(yuǎn)雙焦點(diǎn)雙焦點(diǎn)非預(yù)裝式非預(yù)裝式手術(shù)操作要求較高、時(shí)間更長預(yù)裝式預(yù)裝式術(shù)切口大，術(shù)后散光較大硅凝膠硅凝膠內(nèi)資、外資企業(yè)內(nèi)資、外資企業(yè)共同組成，代表品牌包括愛博、卡爾蔡司等穩(wěn)定性、抗老化、生物相容性佳；鏡片厚，易粘附異物及吸附硅油，展開速度快而易損傷眼內(nèi)組織 非藍(lán)光濾過不帶藍(lán)光過濾的白片晶體多焦點(diǎn)滿足看遠(yuǎn)近，但看中距離較差，少數(shù)出現(xiàn)眩光、光暈等副作用三焦點(diǎn)三焦點(diǎn)滿足看遠(yuǎn)中近，外資企業(yè)外資企業(yè)如愛爾康、強(qiáng)生等主導(dǎo)，昊海參與軟性親水性親水性丙烯酸酯加工難度低，植入后易于展開；后發(fā)障發(fā)生率較高，穩(wěn)生鈣化沉積疏水性疏水性丙烯酸酯后發(fā)障發(fā)生率較低，操作安全性高，內(nèi)部渾濁概率低；加工放要求高，或出現(xiàn)閃輝未經(jīng)肝素未經(jīng)肝素表面改性肝素肝素表面改性減輕術(shù)后眼內(nèi)炎癥反應(yīng)及減少人工晶體表面的細(xì)胞沉著藍(lán)光濾過藍(lán)光濾過黃片晶體，阻斷有害藍(lán)光，適宜老年黃斑變性/糖尿病患者，多為疏水性晶體不存在邊緣變形，提升夜間視力和對比敏感度矯正散光矯正散光（環(huán)曲面）少數(shù)出現(xiàn)眩光、光暈等副作用景深擴(kuò)展景深擴(kuò)展（EDOF）介于多焦點(diǎn)與單焦點(diǎn)間，保證遠(yuǎn)焦視力與普通單焦一致、無眩光干擾下獲得一定程度中程視力可調(diào)節(jié)可調(diào)節(jié)模擬天然人眼調(diào)節(jié)力，尚處研發(fā)階段有助于縮短手術(shù)時(shí)間、降低污染風(fēng)險(xiǎn)等1.2需求側(cè)推動(dòng)：化妝品、黃金珠寶、潮玩手辦、連鎖咖啡1.2.1化妝品：滲透率&護(hù)膚意識提升趨勢長期來看將與外資表現(xiàn)趨同圖45：人均化妝品消費(fèi)額（美元）0 圖47：人均護(hù)膚品消費(fèi)額（美元）0 圖46：每千美元人均GDP花費(fèi)在化妝品上的美元圖48：每千美元人均GDP花費(fèi)在護(hù)膚品上的美元2022年，中國皮膚學(xué)級護(hù)膚品行業(yè)規(guī)模CAGR達(dá)26.48%，明顯優(yōu)于化妝品（beautyandpersonalcare）/護(hù)膚品（skincare）7.30%/7.99%的復(fù)合增速，消費(fèi)者教育的加深以及新入局者增多幫助共同做大市場，2022年中國皮膚學(xué)級護(hù)膚品市場占整體護(hù)膚品市場的比重為圖49：相對于海外，我國皮膚學(xué)級護(hù)膚品占護(hù)膚品比重處于相對低位21.33%21.33%圖50：歐萊雅亦認(rèn)可皮膚學(xué)級美妝市場占比提升邏輯業(yè)規(guī)模測算口徑為僅考慮主打皮膚學(xué)級護(hù)膚的品牌規(guī)?？傤~而忽略了部分有皮膚學(xué)級產(chǎn)品繁使用的霜類、化妝水、乳液類產(chǎn)品產(chǎn)值占比相對更高。從功效性角度來看，化妝品<藥妝2020年疫情壓力導(dǎo)致整體化妝品出貨規(guī)模首次出現(xiàn)明顯下滑（部分源于疫情期間游客大幅韌性的增長。圖圖54：藥妝類目中霜類&化妝水產(chǎn)品占比較高圖51：藥妝（醫(yī)藥外部品/quasidrugs）的功效性小于藥品、大于一般化妝品圖52：藥用化妝品出貨額穩(wěn)步提升，2020年藥妝占化妝品整體出貨額比重約40%圖53：日本藥妝2010-2020年產(chǎn)值CAGR為7.3%0YOY（右軸）己護(hù)膚習(xí)慣會(huì)發(fā)生變化的日本消費(fèi)者中，超過80%的消費(fèi)者會(huì)對于護(hù)膚、化妝投入更多精圖55：日本消費(fèi)者并未在醫(yī)美后放松護(hù)膚圖56：醫(yī)美后反而對于產(chǎn)品的功效性/效果更為關(guān)注圖57：歐萊雅提到醫(yī)美消費(fèi)者增多也為皮膚學(xué)級護(hù)膚品發(fā)展提供驅(qū)動(dòng)膚學(xué)級市場市占率達(dá)到22.4%/yoy+4.5pct，圖58：新入局者增多共同做大皮膚學(xué)級護(hù)膚品賽道圖59：薇諾娜在國內(nèi)外皮膚學(xué)級市場市占率不斷提升22.40%22.40%4.50%薇諾娜中國市場市占率薇諾娜全球市場市占率圖60：2022年薇諾娜終端零售額達(dá)73.7億元02013201420152016201720182012007年2008年2009年2010年2011年20122007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年圖61：我國珠寶零售額2019-2020年CAGR為5%0圖62：我國年人均珠寶消費(fèi)額提升為終端規(guī)模增長的核心要素02007年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年 圖63：2019年以來國內(nèi)金價(jià)總體呈上行趨勢（元/克）上海金交所黃金現(xiàn)貨:收盤價(jià):Au9995圖64：2023H1我國黃金首飾消費(fèi)量創(chuàng)2017年以來同期新高0圖65：黃金首飾零售額增速快于珠寶總體零售額增速 圖66：2021-2022年金銀珠寶零售額增速與結(jié)婚對數(shù)、出生人口數(shù)相關(guān)性減弱結(jié)婚登記對數(shù)YoY出生人口YoY—金銀珠寶零售額YoY代表性的例如周大福于2019年推出運(yùn)用古法加工工圖67：FY2023周大福傳承系列黃金產(chǎn)品占中國大陸黃金產(chǎn)品總體零售值的40%FY2020FY2021FY2022FY2023傳承系列占中國大陸黃金產(chǎn)品零售值的比圖68：周大福同店黃金首飾平均售價(jià)FY2021以來保持平穩(wěn)0圖69：按GMV計(jì)中國潮流玩具市場的市場規(guī)模（十億元）907060504030200盲盒手辦藝術(shù)玩具組裝玩具和拼搭套裝玩偶其他201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E60%50%40%30%20%0%我們認(rèn)為行業(yè)規(guī)模近年來的較快增長主要來自年輕群體、經(jīng)濟(jì)相對圖70：中國潮玩市場用戶性別畫像圖72：近一年潮流玩具百度搜索指數(shù)省份分布圖71：中國潮玩市場用戶年齡畫像圖73：近一年潮流玩具百度搜索指數(shù)城市分布透率的方式做大規(guī)模。圖74：泡泡瑪特2022年用戶畫像圖75：CrystalDecorateMinnieMouse官網(wǎng)售價(jià)約合4.7萬元人民幣圖76：美國二手交易網(wǎng)站StockX上BE@RBRICK售價(jià)約合7.1萬元人民幣渠道商將SonnyAngel引入中國，初步打開中國大眾潮玩市場。So來的“集卡”心理，盲盒的未知性和期待感，相對親民的價(jià)格在國內(nèi)市場受到歡迎。圖77：泡泡瑪特注冊會(huì)員人數(shù)快速增長0會(huì)員數(shù)（萬人） 圖79：泡泡瑪特歷年?duì)I收及增速0201820192020圖78：泡泡瑪特會(huì)員復(fù)購率有所下滑2019A圖80：泡泡瑪特分產(chǎn)品營收及增速（百萬元）0低線城市咖啡需求增長，性價(jià)比、差異化為關(guān)鍵詞。1）高線咖啡剛需化，低線咖啡快速滲擇。在資本加持以及行業(yè)發(fā)展背景下，加之品質(zhì)不斷提升且上新周期相對較短，以瑞幸、圖81：高線城市咖啡消費(fèi)量與美日韓相當(dāng)02802619各國/地區(qū)人均咖啡消費(fèi)量對比(杯/年)資料來源：《2021中國現(xiàn)磨咖啡行業(yè)白皮書》，表1：相比于茶飲品牌，咖啡品牌在下沉市場仍有較大的拓展空間（截止2023年8月）三線及以下城市三線及以下城市表2：2022-23H1全國咖啡品牌融資情況（使用云南豆品牌）超4億美元A++輪AOKKA奈雪的茶梅花創(chuàng)投Pre-A輪合享創(chuàng)投B+輪表3：2023年云南咖啡豆產(chǎn)品主要形態(tài)及代表品牌表4：部分品牌采購云南咖啡豆情況技術(shù)革命是推動(dòng)滲透率提升的主要?jiǎng)恿χ?，對于重組膠原蛋白行業(yè)來說也不例外。膠原蛋白具備高拉伸強(qiáng)度、生物降解性能、低抗原活性、低刺激性等特征，不僅是護(hù)膚品、醫(yī)美產(chǎn)品、保健品的理想生物活性成分，還在止血、燒傷等嚴(yán)肅醫(yī)療領(lǐng)域有著關(guān)鍵性的應(yīng)用。早在1981年，獲得FDA批準(zhǔn)上市的zyderm（動(dòng)物源膠原蛋白填充劑）就曾被廣泛應(yīng)用于醫(yī)美領(lǐng)域,但由于動(dòng)物源膠原蛋白量產(chǎn)難度大、造價(jià)成本高、可能存在疾病感染等安全隱患，因此隨著玻尿酸、肉毒素等產(chǎn)品陸續(xù)上市，動(dòng)物源膠原蛋白的商業(yè)化發(fā)展一度陷入停滯。重組膠原蛋白是利用結(jié)構(gòu)生物學(xué)、合成生物學(xué)等技術(shù)制備的膠原蛋白，不僅消除了動(dòng)物源提取法存在的疾病感染隱患,還改善了膠原蛋白的親水性及生物活性，在護(hù)膚品、食飲、醫(yī)美、生物醫(yī)學(xué)等領(lǐng)域具有較好的潛在應(yīng)用價(jià)值。近幾年隨著規(guī)模量產(chǎn)、結(jié)構(gòu)特性、純度等工藝技術(shù)持續(xù)突破，重組膠原蛋白在護(hù)膚品、醫(yī)美領(lǐng)域的市場滲透率逐年遞增。隨著重組膠原蛋白制備技術(shù)日漸成熟，基于膠原蛋白開發(fā)的功效性護(hù)膚品及醫(yī)用敷料受到越來越多消費(fèi)者和廠商的青睞。1）從護(hù)膚品備案數(shù)據(jù)來看：2022年上半年已有13%新備案的護(hù)膚品使用了膠原蛋白原料，且直接以膠原命名的護(hù)膚品備案數(shù)量還在持續(xù)增長；2）從行業(yè)規(guī)模來看： 根據(jù)巨子生物招股書，膠原蛋白功能性護(hù)膚品市場規(guī)模已從2017年的16億元增長至2021年的62億元，CAGR達(dá)到40.3%；膠原蛋白醫(yī)用敷料市場規(guī)模已從2017年的3.52億元增長至2021年的48億元，CAGR高達(dá)92.2%。3）從熱門成分生命周期曲線來看：動(dòng)物源膠原蛋白正處于成熟初期，而重組膠原蛋白仍在概念普及期，未來應(yīng)用端有望加速發(fā)展；4）從護(hù)膚品廠商來看： 在行業(yè)競爭激烈、監(jiān)管政策趨嚴(yán)、外資品牌下沉的背景下，依靠創(chuàng)新原料突圍成為廠商彎道超車的路徑之一，近幾年越來越多的廠商紛紛布局重組膠原蛋白賽道。圖82：膠原蛋白類原料在護(hù)膚品中的應(yīng)用率持續(xù)提升圖84：重組膠原蛋白相關(guān)產(chǎn)品市場規(guī)模（億元）0重組膠原蛋白功能性護(hù)膚品重組膠原蛋白醫(yī)用敷料圖83：以“膠原”命名的護(hù)膚品備案數(shù)量持續(xù)增長0圖85：重組膠原蛋白正處于概念普及期重組膠原蛋白以小分子存在于護(hù)膚品中，主打保濕、抗衰、修復(fù)等功效，隨著重組膠原蛋白規(guī)?；a(chǎn)的推進(jìn)以及市場教育的普及，該成分在功效護(hù)膚品中的滲透率有望進(jìn)一步提升。與天然膠原蛋白相比，重組膠原的分子量小，在中性條件下具有出色的溶解性、水結(jié)合和易滲入真皮的特性，因此在化妝品配方中的應(yīng)用更為廣泛，比如巨子生物的可麗金及可復(fù)美主打重組膠原蛋白，錦波生物的肌頻和重源主打重組Ⅲ型人源化膠原蛋白，丸美股份的丸美和美麗法則主打全人源膠原蛋白(l型+Ⅲ型)，綻妍生物的綻妍JUYOU主打重組人源化膠原蛋白，廣州美神生物科技的溯華主打重組人源化膠原蛋白。從市場規(guī)模來看，近年來膠原蛋白功效性護(hù)膚品市場規(guī)?？焖僭鲩L，而重組膠原蛋白功效護(hù)膚品是增長的主力軍，其市場規(guī)模從2017年的8.40億元增至2021年的46億元，CAGR為53%。2021年重組膠原蛋白在膠原蛋白功效性護(hù)膚品市場的滲透率為74.19%，我們預(yù)計(jì)2027年重組膠原蛋白功效護(hù)膚品市場規(guī)模將進(jìn)一步增至263億元，滲透率將達(dá)到88.26%。表5：部分膠原蛋白護(hù)膚品品牌及代表產(chǎn)品公司核心成分肌頻、重源圖86：膠原蛋白功效護(hù)膚品成分以重組膠原為主（億元）0研發(fā)中心重組膠原蛋白在創(chuàng)面修復(fù)等方面表現(xiàn)相對突出，在醫(yī)用敷料的滲透率也有望繼續(xù)提升。醫(yī)用敷料的核心成分包含膠原蛋白、透明質(zhì)酸等，其中膠原蛋白敷料不僅具備傳統(tǒng)敷料的防護(hù)性能，還有促進(jìn)皮膚修復(fù)以及生物相容性好等特征。近年來，輕醫(yī)美手術(shù)滲透率持續(xù)提升促進(jìn)了醫(yī)用敷料市場需求的進(jìn)一步擴(kuò)容。在合成生物學(xué)技術(shù)不斷進(jìn)步的背景下，重組膠原蛋白醫(yī)用敷料的滲透率也在持續(xù)提升。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2021年我國醫(yī)用敷料市場規(guī)模為259億元，其中以重組膠原蛋白為主要成分的醫(yī)用敷料市場規(guī)模為48億元，對應(yīng)滲透率為19%。我們預(yù)計(jì)2027年我國醫(yī)用敷料市場規(guī)模有望達(dá)到720億元，而重組膠原蛋白醫(yī)用敷料市場規(guī)模將進(jìn)一步提升至188億元，對應(yīng)滲透率為26%。圖87：我國醫(yī)用敷料市場規(guī)模測算（億元）圖88：我國重組膠原蛋白敷料市場規(guī)模測算（億元）在醫(yī)療美容領(lǐng)域,膠原蛋白被作為填充劑注射至面部組織內(nèi),可以起到支撐的作用,從而實(shí)現(xiàn)糾正皺紋的目的，目前已上市的產(chǎn)品以動(dòng)物源膠原蛋白為主。膠原蛋白的三螺旋結(jié)構(gòu)使之具備較強(qiáng)的支撐性，因而可以用作醫(yī)美填充注射劑以實(shí)現(xiàn)除皺抗衰等目的。但由于膠原蛋白填充劑具有較高的研發(fā)和技術(shù)壁壘，且Ⅲ類醫(yī)療器械拿證周期長，因此行業(yè)內(nèi)競爭主體相對較少，目前我國已獲批的膠原蛋白填充劑產(chǎn)品主要來自四家廠商，分別為中國臺灣雙美、長春博泰、荷蘭漢福和錦波生物，產(chǎn)品適用范圍包括糾正鼻唇溝、糾正額部動(dòng)力性皺紋等。在獲批的產(chǎn)品中，除了錦波生物的重組III型人源化膠原蛋白凍干纖維和重組III型人源化膠原蛋白溶液，其他產(chǎn)品的主要成分均為動(dòng)物源膠原蛋白。不過動(dòng)物源膠原蛋白具有疾病感染風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)能限制等局限性，且制備成本較高（成本主要集中于濾芯，短期內(nèi)難以降低因此其市場規(guī)模短期內(nèi)難以實(shí)現(xiàn)突破。表6：已獲批的膠原蛋白注射產(chǎn)品公司稱別間面部真皮組織中層至深層注射以糾正鼻唇溝重力性皺紋膚皮面部真皮組織填充以及面部真皮組織中層至深層注射以糾正鼻唇溝重力性皺紋I型+III型膠原蛋白，3.5%牛膠原+0.3%鹽酸面部真皮組織填充以糾重組III型人源化膠原用于面部真皮組織填充改善眼部皺紋等-重組III型人源化膠原用于面部真皮組織填充PMMA+膠原蛋白真皮深層糾正鼻唇溝紋，或填充到骨膜外層受益于合成生物學(xué)技術(shù)發(fā)展以及新品陸續(xù)獲批，重組膠原蛋白填充劑有望逐步替代動(dòng)物源膠原填充劑。重組膠原蛋白是基于人類基因重組的,在降低免疫原性和排異反應(yīng)上更具優(yōu)勢，雖然目前重組膠原蛋白的制備成本較高，且各大生廠商尚無法規(guī)?；a(chǎn)具備完整三螺旋結(jié)構(gòu)的重組膠原蛋白，但我們認(rèn)為長期來看，隨著合成生物學(xué)技術(shù)的發(fā)展，膠原蛋白的定量可控表達(dá)、功能定向強(qiáng)化以及規(guī)?；a(chǎn)均有望實(shí)現(xiàn)。當(dāng)前錦波生物、巨子生物、創(chuàng)健醫(yī)療等公司均有重組膠原蛋白三類醫(yī)療器械的產(chǎn)品管線布局。我們認(rèn)為隨著重組膠原蛋白填充劑產(chǎn)品陸續(xù)獲批上市，以及廠商的營銷推廣活動(dòng)全面鋪開，求美者對于醫(yī)美膠原蛋白產(chǎn)品的認(rèn)知度將不斷加深，機(jī)構(gòu)端或?qū)⒂懈鼜?qiáng)能力提供優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品注射服務(wù)，并進(jìn)一步提升產(chǎn)品口碑，帶來更多消費(fèi)者轉(zhuǎn)化，屆時(shí)重組膠原蛋白填充劑或?qū)⒋鎰?dòng)物源膠原蛋白填充劑。旅行社樂觀CAGR7%中觀CAGR6%悲觀CAGR5%CAGR7.71%CAGR-6.80%201620172018201920202021樂觀CAGR7%中觀CAGR6%悲觀CAGR5%CAGR7.71%CAGR-6.80%201620172018201920202021圖89：2016-2027E全國酒店數(shù)及增速（萬家）CAGR5.26%CAGR-6.10%樂觀CAGR5%CAGR5.26%CAGR-6.10%樂觀CAGR5%悲觀CAGR3%20162017201820192020202120222023E2024E2025圖90：2016-2027E全國酒店房間數(shù)及增速（萬間）圖91：2018-2022年以客房計(jì)全國酒店業(yè)整體連鎖化率14001200100080060040020002018201920202021202250%40%30%20%10%0%非連鎖客房數(shù)（萬間）連鎖客房數(shù)（萬間）非連鎖客房數(shù)（萬間）以客房計(jì)連鎖化率（右軸）圖92：2018-2022年全國酒店業(yè)分檔次以客房計(jì)連鎖化率70%60%50%40%30%20%10%0%20182019202020212022 經(jīng)濟(jì)型連鎖化率中檔連鎖化率高檔連鎖化率豪華連鎖化率顯，錦江、華住和首旅在2017-2022年中高端酒店占比均實(shí)現(xiàn)圖93：2016-2022年全國以檔次分類酒店數(shù)占比2016201720182019202020圖94：2016-2022年全國以檔次分類客房數(shù)占比20%2016201720182019202020圖95：2017-2022年錦江華住首旅中高端酒店占比55.6%47.0%41.8%28.4%24.9%21.2%23.8%23.4%42.1%43.0%25.6%20.6%25.4%圖96：2019-2022年我國三大酒店集團(tuán)市占率25%20%15%10%5%0%22%20%20%18%16%14%12%10%9%9%9%20%20%15%10%8%20182019202020212022錦江華住首旅CR3（右軸）60%50%40%30%20%10%0%圖97：2019-2022年我國三大酒店集團(tuán)開店量（家）120001000080006000400020000201920202021202235%30%25%20%15%10%5%0%錦江首旅 華住YOY（右軸）華住錦江YOY（右軸）首旅YOY（右軸）資料來源：錦江酒店公司公告，華住集團(tuán)-S公司公告，首旅酒店23%、28%，本土品牌中周大福、老鳳祥、老廟、周大生份額提升較多，6年內(nèi)分別提升圖98：A股重點(diǎn)黃金珠寶上市公司合計(jì)營收增速持續(xù)跑贏金銀珠寶零售額增速板塊總營收增速金銀珠寶零售額增速周大生、中國黃金、菜百股份、潮宏基、迪阿股圖99：頭部珠寶品牌集中度持續(xù)提升（%）96302013201420152圖100：我國珠寶消費(fèi)以線下場景為主90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年線上線下看市占率高的品牌門店數(shù)量同樣更多，頭部品牌相較而言單店收入更高。圖101：重點(diǎn)黃金珠寶上市公司期末珠寶門店數(shù)量（家）02018年2019年2020年2021年2022年2023H1圖102：重點(diǎn)黃金珠寶上市公司每年珠寶凈開店數(shù)量02007年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年我們認(rèn)為頭部品牌能夠維持每年較快拓店的核心在于其品牌力的積累，最終則體現(xiàn)在單店圖103：各品牌直營店店均收入（萬元）864202018年2019年2020年2021年2022年圖104：各品牌加盟店店均收入（萬元）864202018年2019年2020年2021年2022年2018年我國眼鏡零售行業(yè)連鎖率低，對標(biāo)海外仍有較大整合空間。從市場份額來看，2021年國內(nèi)眼鏡零售行業(yè)仍有較大整合空間，頭部眼鏡零售商市占率提升圖105：中國眼鏡及鏡片購買渠道（截至2022年11月）24.50%圖107：美國眼鏡行業(yè)市場份額及變化（億美元，%）0top10營收top50營收CR50CR10圖106：國內(nèi)眼鏡連鎖品牌市占率較低20202021 圖108：日本三大眼鏡品牌營收及市占率（億日元，%）041%40%41%40%購，實(shí)現(xiàn)前期投入更低且成功率更高的市占率及業(yè)績規(guī)模擴(kuò)張。加盟升級按“砼”品牌門裝，深度參與加盟環(huán)節(jié)傳統(tǒng)加盟輕加盟嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)化加盟復(fù)雜審核，門檻較高注冊門檻低（簡單憑證）分步審核疫情影響下，困境推動(dòng)小B加盟需求需求側(cè)經(jīng)銷側(cè)生產(chǎn)側(cè)配件供給側(cè)零售需求萎縮加盟升級按“砼”品牌門裝，深度參與加盟環(huán)節(jié)傳統(tǒng)加盟輕加盟嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)化加盟復(fù)雜審核，門檻較高注冊門檻低（簡單憑證）分步審核疫情影響下，困境推動(dòng)小B加盟需求需求側(cè)經(jīng)銷側(cè)生產(chǎn)側(cè)配件供給側(cè)零售需求萎縮10%-15%上海及周邊區(qū)域零售營業(yè)額減少80%-90%中小零售商年訂貨量影響60%鏡片成本上升10%鏡架出貨量下降20%-30%合同簽署復(fù)雜程序注冊、加盟分級（雙向認(rèn)可后簽署合同）程序簡單前期成本高加盟方支付加盟費(fèi)）雙方投入均較少（第一年免加盟費(fèi)）博士眼鏡多方位助力小B降本增收賦能門店合作品牌豐富加盟費(fèi)、物料費(fèi)優(yōu)惠積分&優(yōu)惠券&規(guī)模優(yōu)勢提供ERP高效信息化解決方案導(dǎo)流賦能供應(yīng)鏈可靠、完備、高效試錯(cuò)成本低更低拿貨價(jià)ERP系統(tǒng)高效圖109：博士眼鏡輕加盟模式邏輯圖門檻&審核合同簽約成本投入并購股權(quán)并購股權(quán)股權(quán)收購具備優(yōu)質(zhì)地理位置、天然流量稟賦、良好客戶口碑等競爭優(yōu)勢的門店資料來源：鏡聯(lián)易購公眾號、博士眼鏡公司公告、艾瑞圖110：2011-2019年我國出境游人次CAGR超過10%10圖111：我國出境游滲透率與美日韓差距較大60%50%40%30%20%10%0%201120122013201420152016201720182019中國美國日本韓國全球2.4%2.4%放開的利好下經(jīng)營有望率先恢復(fù)。圖112：2019年日本出境游旅行社CR2超過50%圖113：2017年中國出境游旅行社CR10不足25%濾鏡后，國貨品牌正在各個(gè)領(lǐng)域快速崛起。根據(jù)阿里研究院統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在疫情之前的圖114：2019年線上中國品牌市場占有率就已經(jīng)達(dá)到72%，其中家具家電國產(chǎn)化率更高牌競爭力很難與外資抗衡，主要源自國貨品牌在品質(zhì)和性能上尚全社會(huì)研究與試驗(yàn)發(fā)展（R&D）經(jīng)費(fèi)從2000年的個(gè)領(lǐng)域位于全球領(lǐng)先地位，從而保障很多國貨消費(fèi)品的品質(zhì)與性能已不輸外資品牌。圖115：2000年以來我國全社會(huì)R&D經(jīng)費(fèi)支出持續(xù)增加0圖116：企業(yè)資金已占全社會(huì)R&D經(jīng)費(fèi)的近8成200220042006200820102012201420162R&D經(jīng)費(fèi)中企業(yè)資金占比R&D經(jīng)費(fèi)中政府資金占比在服裝領(lǐng)域禁止新疆棉等，這些事件作為催化劑同樣促使國內(nèi)動(dòng)服飾領(lǐng)域的市占率走低，而李寧、安踏、特步等國表7：我國運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)國貨崛起勢頭迅猛，2021年“新疆棉事件”形成催化NikeAdidas——安踏——Fila渠道端——靈活的體制使得國貨品牌更善于抓住渠道變革的紅利。國際大牌初入中國每一次渠道變革的過程中均積極調(diào)整，享受了渠道變革的紅利，從而使其營收從2017圖117：珀萊雅抓住渠道變革的紅利，其市占率持續(xù)提升（單位：%）預(yù)計(jì)這將是未來國貨品牌崛起的途徑之一。使用價(jià)值——提升科技創(chuàng)新能力，打造產(chǎn)品技術(shù)壁壘。要在商品的使用價(jià)值上取得領(lǐng)創(chuàng)新能力、激發(fā)人才創(chuàng)新活力、完善科技創(chuàng)新體制機(jī)制等四方面進(jìn)行了全面部署。亞地區(qū)布局，未來也有望隨著中國綜合國力的進(jìn)一步增強(qiáng)而覆蓋全球更多消費(fèi)市場。圖118：主線二：從國貨崛起到國貨出海圖119：海外國家護(hù)膚市場CR5/CR10中，本土品牌市占率普遍較高2016-2020年間，具備強(qiáng)品牌力+研發(fā)背書的外資品牌進(jìn)入擠壓部分缺乏產(chǎn)品力的國貨品牌圖120：消費(fèi)能力增強(qiáng)&消費(fèi)者受教育程度提升推動(dòng)消費(fèi)者選擇向兼顧品牌力與產(chǎn)品力的品牌傾斜資料來源：歐睿咨詢，信達(dá)證券研發(fā)中心國李寧”品牌走向國際、漢服從小眾愛好向大眾轉(zhuǎn)變中得以體圖121：國貨品牌在波動(dòng)中迎來崛起機(jī)遇CR10中國品牌市占率CR20中國品牌市占率CR10中國品牌市占率CR5中國品牌市占率圖122：珀萊雅市占率持續(xù)提升2013201420152 2.1.2重組膠原蛋白：憑借科技創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)彎道超車的典型案例國貨崛起的背后，除了年輕消費(fèi)群體的追捧之外，研發(fā)實(shí)力及產(chǎn)品力的提升也功不可沒，巨子生物在全球率先實(shí)現(xiàn)重組膠原蛋白科研成果轉(zhuǎn)化和產(chǎn)業(yè)化就是典型的例子。人類從1940年開始對膠原蛋白結(jié)構(gòu)進(jìn)行探究，起初膠原蛋白主要通過從牛、豬、魚等動(dòng)物源提取的方式實(shí)現(xiàn)，但由于動(dòng)物源膠原蛋白具有潛在的疾病感染風(fēng)險(xiǎn)，20世紀(jì)90年代眾多科學(xué)家開始研究通過培養(yǎng)、發(fā)酵、表達(dá)等方式獲得與人體膠原蛋白相同或相似的重組膠原蛋白。1999年現(xiàn)巨子生物首席科學(xué)家范代娣教授留學(xué)歸國，在西北大學(xué)組建科研團(tuán)隊(duì)開始研發(fā)重組膠原蛋白，并于2000年在全球率先采用基因重組和生物工程技術(shù)，將人體膠原蛋白基因重組于底盤細(xì)胞內(nèi)，經(jīng)過細(xì)胞工廠的高密度發(fā)酵及蛋白質(zhì)的分離純化，最終成功研發(fā)出了重組膠原蛋白，實(shí)現(xiàn)了行業(yè)內(nèi)的重大突破。2005年巨子生物的重組膠原蛋白技術(shù)在中國獲得行業(yè)內(nèi)首個(gè)專利授權(quán)；2013年和2016年巨子生物專有的重組膠原蛋白技術(shù)分別獲得國家技術(shù)發(fā)明獎(jiǎng)二等獎(jiǎng)和中國專利金獎(jiǎng)。從重組膠原蛋白的問世，到成為全國首個(gè)重組膠原蛋白專利獲批者，再到在全球率先實(shí)現(xiàn)重組膠原蛋白科研成果轉(zhuǎn)化和產(chǎn)業(yè)化，巨子生物在業(yè)界創(chuàng)造了諸多第一，是重組膠原蛋白行業(yè)重要的領(lǐng)航者。圖123：巨子生物在重組膠原蛋白生物制造領(lǐng)域處于領(lǐng)先地位一直以來缺乏研發(fā)積淀被認(rèn)為是造成中國美妝品牌與國際品牌差距的關(guān)鍵因素，而重組膠原蛋白作為市場上少有的、能夠代表“中國名片”的原料成分，以強(qiáng)勁的技術(shù)創(chuàng)新賦能中國品牌崛起。以巨子生物旗下品牌可復(fù)美為例：可復(fù)美專注于專業(yè)皮膚護(hù)理領(lǐng)域，產(chǎn)品以重組膠原蛋白為核心技術(shù)成分，以解決敏感、皮炎痤瘡、美容項(xiàng)目后護(hù)理等肌膚問題為導(dǎo)向。2011年可復(fù)美類人膠原蛋白敷料獲批Ⅱ類醫(yī)療器械注冊上市，成為中國首款重組膠原蛋白醫(yī)用敷料產(chǎn)品，并憑借良好的功效性和安全性在全國的三甲醫(yī)院皮膚科提升了品牌知名度；2015年可復(fù)美將產(chǎn)品的用戶范圍擴(kuò)展至大眾市場，為消費(fèi)者提供更多針對問題肌膚狀況的產(chǎn)品；近幾年公司持續(xù)拓展精華、面膜等品類以豐富功能性護(hù)膚品產(chǎn)品矩陣，爆款產(chǎn)品可復(fù)美膠原棒、膠原乳、膠原舒舒貼等廣受市場好評和消費(fèi)者追捧。按2021年零售額計(jì)，可復(fù)美已成為中國醫(yī)用敷料市場的第二暢銷品牌，也是中國第四暢銷的專業(yè)皮膚護(hù)理品牌。2023年5月可復(fù)美聯(lián)合新世相、美ONE推出《成分中國·原料之戰(zhàn)》故事短片，講述了“中國成分”重組膠原蛋白從探索、誕生到量產(chǎn)、品牌化的曲折之路，該短片全平臺總曝光量超5億，讓更多人感受到中國成分的魅力與國貨品牌對品質(zhì)的堅(jiān)守。圖124：2021年國內(nèi)前五大專業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品公司8%6%4%圖125：可復(fù)美聯(lián)合新世相、美ONE推出短片《成分中在重組膠原蛋白賽道中，錦波生物、創(chuàng)健醫(yī)療、暨源生物等國內(nèi)企業(yè)也頗有建樹。創(chuàng)健醫(yī)療和聚源生物專注于膠原蛋白原料：創(chuàng)建醫(yī)療擁有國內(nèi)最大規(guī)模的穩(wěn)定發(fā)酵純化技術(shù)（30噸級先后實(shí)現(xiàn)了重組I、II、III、XVII型、小分子膠原蛋白的規(guī)模化和標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)；聚源生物的主要產(chǎn)品為重組III型人源化膠原蛋白，目前正在擴(kuò)展重組Ⅰ型、Ⅳ型和Ⅶ型膠原蛋白的生產(chǎn)。錦波生物聚焦于人源化膠原蛋白的研發(fā)、生產(chǎn)以及產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用：公司現(xiàn)已完成重組I型、III型、XVII型人源化膠原蛋白的基礎(chǔ)研究，并取得一系列突破性成果：1）首次高通量篩選出人源Ⅲ型膠原蛋白核心功能區(qū)，并通過生物合成制備出與人膠原蛋白功能區(qū)100%相同的氨基酸序列的重復(fù)單元；2）首次成功解析人源Ⅲ型膠原蛋白核心功能區(qū)的原子結(jié)構(gòu)，結(jié)構(gòu)特征呈現(xiàn)164.88°柔性彎曲；3）首次成功解析XVII型膠原蛋白的原子結(jié)構(gòu)，完成了重組XVII型人源化膠原蛋白主要的基礎(chǔ)研究；同時(shí)公司還在醫(yī)療美容、婦科、泌尿科、皮膚科、骨科等領(lǐng)域持續(xù)開展臨床應(yīng)用研究。圖126：天然人體III型膠原蛋白中央功能區(qū)域具備高細(xì)胞黏附性特征資料來源：《Characterizationbyhigh-resofatriple-helixregionofhumancollagentypeIIIwithpotentcelladhesionactivity》（Huaetal.,20圖128：錦波生物已申請專利《人膠原蛋白17型多肽、其生產(chǎn)方法和用途》研發(fā)中心圖127：錦波生物開發(fā)的人源Ⅲ型膠原蛋白核心區(qū)呈現(xiàn)出特有的164.88°柔性彎折結(jié)構(gòu)資料來源：《Characterizationbyhigh-resofatriple-helixregionofhumancollagentypeIIIwithpotentcelladhesionactivity》（Huaetal.,20圖129：錦波生物已申請專利《重組17型人源化膠原蛋白在乳腺癌治療的用途》研發(fā)中心在技術(shù)創(chuàng)新的驅(qū)動(dòng)下，錦波生物成為國內(nèi)重組膠原蛋白醫(yī)美填充劑的先行者，展示出醫(yī)美行業(yè)國貨崛起的實(shí)力和民族品牌創(chuàng)新的后勁：支，實(shí)現(xiàn)銷售收入分別為0.28/1.17億元，我們預(yù)圖130：重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維注冊信息圖131：重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維產(chǎn)品包裝2023年8月錦波生物注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白溶液獲批上市，該產(chǎn)品是公司第二款、也是國內(nèi)第二款獲批上市的重組膠原蛋白三類醫(yī)療器械產(chǎn)品，雖然上述兩款產(chǎn)品的成分差異不大，但我們預(yù)計(jì)未來公司將在兩款產(chǎn)品的打法上做明確區(qū)分，即重組III型人源化膠原蛋白凍干纖維主打眼部年輕化，而重組Ⅲ型人源化膠原蛋白溶液主打水光注射。圖132：錦波生物注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白溶液于2023年8月獲批上市我們認(rèn)為未來在膠原蛋白注射針劑需求擴(kuò)容、重組膠原蛋白滲透一。2014年后我國居民收入逐步提升，政府發(fā)文支持體育產(chǎn)業(yè)發(fā)展，運(yùn)動(dòng)鞋服需求釋放，行業(yè)下游需求恢復(fù)快速增長，消費(fèi)者更加注重體育鍛煉，運(yùn)動(dòng)鞋服市場規(guī)模同增19.06%至圖133：國內(nèi)運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)發(fā)展歷史概覽品質(zhì)優(yōu)良、口碑保證的頭部品牌運(yùn)動(dòng)鞋服備受追捧，2022年我國運(yùn)圖134：近年來中國運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)CR10變化情況圖135：近年來中國運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)品牌市占率對比50圖136：近年來雙十一運(yùn)動(dòng)鞋服品牌銷售排名情況產(chǎn)品端：本土品牌強(qiáng)化科技與專業(yè)，品質(zhì)提升性能優(yōu)化通過搭配其他材料并調(diào)整其配比、發(fā)泡次數(shù)以實(shí)現(xiàn)不技術(shù)并進(jìn)行產(chǎn)品迭代。2018年后本土品牌也迅速加入運(yùn)動(dòng)鞋中底研發(fā)的競爭中，持續(xù)推出創(chuàng)新產(chǎn)品，縮短與國際圖137：阿迪、NIKE、安踏、特步、李寧的跑鞋中底技術(shù)發(fā)展史?弓列A-FLASH圖138：2022年北京馬拉松男女冠軍跑鞋分布圖139：2022北京馬拉松男女前8名跑鞋選擇圖140：2022年各品牌跑鞋穿著率較2019年運(yùn)動(dòng)品牌穿著率變化情況圖141：2015年開始日本化妝品出口額大幅提升圖142：中國大陸、中國香港與韓國為日本主要出口國家或地區(qū)圖143：國貨護(hù)膚品牌出海情況一覽復(fù)盤日本化妝品巨頭的崛起之路，我們發(fā)現(xiàn)日本也經(jīng)歷了從“追求西方生活方式”從藥到妝，研發(fā)積累為資生堂的長期發(fā)展奠定基礎(chǔ)。創(chuàng)始人福原有信于生堂將原有化妝品部的實(shí)驗(yàn)室獨(dú)立出來設(shè)立資生堂化學(xué)研究所、1989年與哈佛大學(xué)合作建的研發(fā)積累也為資生堂后續(xù)直面國際大牌競爭奠定了研發(fā) 圖144：人均可支配收入提升趨勢之下，資生堂廣告宣傳側(cè)面體現(xiàn)出了消費(fèi)者審美取向的變化圖145：資生堂集團(tuán)收入保持穩(wěn)健增長0圖146：從亞洲起步，資生堂國際業(yè)務(wù)不斷擴(kuò)張 圖147：2022年包括日本在內(nèi)的亞洲地區(qū)收入占資生堂集團(tuán)收入比重達(dá)52.9%圖148：2016-2026E國際市場中式餐飲市場規(guī)模0圖149：茶飲、火鍋和其他餐飲品牌首次出海時(shí)間及選址圖150：中國每萬人餐廳保有量較高0898圖151：中餐被認(rèn)為是最能代表中國文化的前三位符號52%202245%46%202243%201947%201953%武術(shù)0000圖152：2016-2026E海外火鍋市場規(guī)模20162017201820192020圖153：2021年全球部分市場中式餐飲及火鍋市場規(guī)模0481后又紛紛開辟歐美加澳等發(fā)達(dá)國家市場，新茶飲之風(fēng)有望席卷全球，誕生出下一個(gè)“星巴克”。圖154：2021年東南亞奶茶市場規(guī)模757536343328規(guī)模（億美元）圖155：東南亞市場知名奶茶品牌門店數(shù)量對比>10005955952762702.2.3眼視光：國產(chǎn)人工晶體逐步開啟出海，產(chǎn)品力受海外認(rèn)可推出國內(nèi)首款可折疊非球面人工晶狀A(yù)QBH/AQBHL推出國內(nèi)首款可折疊非球面人工晶狀A(yù)QBH/AQBHL人工晶狀體獲批上市，具有預(yù)裝設(shè)計(jì)，為全球首款根據(jù)中國人眼結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和制造的人工晶體球面折疊式人工晶狀體獲批工晶狀體獲批，為國產(chǎn)器械在高端人工晶體領(lǐng)域的一大進(jìn)步親水性折疊式人工晶狀體產(chǎn)品完成注冊變更，新增非球面光學(xué)設(shè)計(jì)，是首個(gè)國產(chǎn)親水性非球面折疊式人工晶體產(chǎn)品注成型工藝，實(shí)現(xiàn)高端材料、復(fù)雜光學(xué)性能、創(chuàng)新工藝的全產(chǎn)人工晶體持續(xù)突破國外先進(jìn)技術(shù)的壟斷，有望逐步擺脫進(jìn)口依賴、實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)替代。圖156：國產(chǎn)高端人工晶體產(chǎn)品突破時(shí)間軸單件式疏水性非球面人工晶狀體AW-UV正式上市疏水模注散光矯正非球面人工晶狀體和疏水模注非球面人工晶體和國產(chǎn)光焦度范圍最大的人工晶體獲批 2014201820212023 201620192022體產(chǎn)品的空白；非球面擴(kuò)景深（EDoF）人工晶狀體、非球面三焦散光矯正人工晶狀體進(jìn)入臨床試驗(yàn)階段開啟國內(nèi)模注工藝生產(chǎn)先河的創(chuàng)新疏水模注非球面人工晶狀體產(chǎn)品資料來源：愛博醫(yī)療招股書、愛博醫(yī)療2020-2022年年報(bào)、昊海生科2019-202達(dá)國家市場。愛博自2017年開拓境外市場，人工晶體產(chǎn)品力逐步獲得圖157：愛博醫(yī)療境外收入及增速情況（億元）2018201920202021圖158：愛博醫(yī)療人工晶體產(chǎn)品力受海外認(rèn)可產(chǎn)品名稱體植入系統(tǒng)等2019.05泰國泰國人工晶狀體產(chǎn)品名稱體植入系統(tǒng)等2019.05泰國泰國人工晶狀體AQBHL2020.02韓國人工晶狀體A1UL2020.03泰國人工晶狀體A1-UV、一次性植入系統(tǒng)DIS2020.05大景深人工晶狀體AE1-UV、AE2-UV、預(yù)裝式大景深人工晶狀體AE1UL、AE2UL、推入預(yù)裝式人工晶狀體A1ULP、AQXLP2020.09哥倫比亞2020.12泰國散光矯正人工晶狀體2021.01哥倫比亞預(yù)裝式非球面人工晶狀體2021.05一次性人工晶狀體植入系統(tǒng)和手術(shù)刀2021.05泰國一次性人工晶狀體植入系統(tǒng)2022.06秘魯預(yù)裝式人工晶狀體2022.06預(yù)裝式人工晶狀體注冊證書2022.09產(chǎn)品名稱河南賽美視（昊海生科控股子公司）光人工晶狀體（ToricIntraocularLens）散Simedice（賽美視美國全資子公司）（IntraocularLens）非圖159：愛博醫(yī)療人工晶體產(chǎn)品海外注冊情況圖160：昊海生科人工晶體產(chǎn)品海外注冊情況泡泡瑪特和名創(chuàng)優(yōu)品均為本土自有零售商品品牌代表，產(chǎn)品面向年輕消費(fèi)群體，產(chǎn)品具備情感表達(dá)、IP聯(lián)名、興趣及社交特征。具體來看，泡泡瑪特更聚焦以盲盒、手辦為主的潮流玩具，其核心競爭力在自有IP開發(fā)及運(yùn)營；名創(chuàng)優(yōu)品SKU則更豐富，聚焦在有設(shè)計(jì)感、好看好玩、高性價(jià)比的產(chǎn)品，范圍較為寬泛，其核心在于供應(yīng)鏈整合及加盟商管理能力。兩者在立足國內(nèi)市場之后，均開始探尋品牌出海之路。我們對比兩者出海歷程、業(yè)務(wù)模式、核心戰(zhàn)略等要素，發(fā)現(xiàn)品牌出海均經(jīng)歷了早期以批發(fā)/代理模式試水、直營開店打造標(biāo)桿及本土化轉(zhuǎn)型、門店模型初步跑通后有望通過開店加速海外擴(kuò)張的三個(gè)階段。表8：泡泡瑪特和名創(chuàng)優(yōu)品出海對比名創(chuàng)優(yōu)品2018-2020年2015-2016年布局市場展市場核心戰(zhàn)略——2016年進(jìn)駐菲律賓和泰國桿、因地制宜2021-2022年2017-2021年道布局市場區(qū)核心戰(zhàn)略盟商管理支撐門店擴(kuò)張2022年中國港澳臺及海外收入4.5億通，加速海外2023年以來2022年-至今布局市場），核心戰(zhàn)略 泡泡瑪特出海較名創(chuàng)優(yōu)品晚約3年，海外營收規(guī)模從2019年的0.27億元增至2022年的4.54億公司海外渠道發(fā)展前期以批發(fā)業(yè)務(wù)為主，自2021年開始通過社交媒體、電商及獨(dú)立站、開設(shè)直營店以及參加國際潮玩藝術(shù)和動(dòng)漫展會(huì)的方式拓展海外業(yè)務(wù)，加速推進(jìn)海外DTC戰(zhàn)略。截至2023年6月底，公司在中國港澳臺及海外門店總數(shù)達(dá)到55家，機(jī)器人商店總數(shù)達(dá)到143臺，分別凈增長12、23家，開店步伐加快；跨境電商平臺站點(diǎn)數(shù)達(dá)到28個(gè)。在擴(kuò)張亞洲區(qū)域線下渠道的同時(shí)，于2022年分別在英國、新西蘭、美國、澳大利亞開設(shè)了首家線下門店。2023年公司仍以東亞和東南亞市場為海外開拓的核心，計(jì)劃到2023年底海外門店數(shù)量達(dá)到80-90家，機(jī)器人商店達(dá)到200家，其中70%位于東亞和東南亞，30%位于歐美澳地區(qū)。2023年泡泡瑪特將持續(xù)嘗試新的國家和業(yè)務(wù)模式的探索，正在計(jì)劃舉辦海外潮流玩具展、開展全球授權(quán)業(yè)務(wù)等，希望提供更多海外粉絲與藝術(shù)家見面的機(jī)會(huì)，提高泡泡瑪特在全球的品牌知名圖161：泡泡瑪特海外市場營收規(guī)模及增速02019202020212022202圖162：泡泡瑪特海外門店數(shù)量及開店計(jì)劃（家）020212022零售店機(jī)器人商店名創(chuàng)優(yōu)品海外擴(kuò)張已經(jīng)歷8年，營收規(guī)模較大，在FY2023達(dá)到382.24億元、同比增長44.6%，整體規(guī)模已超越疫情前（FY2019-FY2020）水平。海外分地區(qū)來看，公司核心業(yè)務(wù)在除中國以外的亞洲國家及地區(qū)、以及美洲市場，F(xiàn)Y2023分別占海外營收的48%、45%，歐洲及其他地區(qū)收入貢獻(xiàn)尚較小。圖163：名創(chuàng)優(yōu)品海外市場營收規(guī)模及增速0注：公司FY2022財(cái)政年度對應(yīng)自然年202圖164：名創(chuàng)優(yōu)品海外分地區(qū)營收規(guī)模（億元）0FY2019FY2020FY2021FY2022FY20對比公司海外業(yè)務(wù)采取的三種業(yè)務(wù)模式，分別適用于不同國家及地區(qū)的背景推出。在美國、加拿大、新加坡、越南、中國香港，公司主要采用直營模式。這些國家及地區(qū)人口眾多、為公司戰(zhàn)略拓展重要區(qū)域，以直營模式打造標(biāo)桿店更有利于快速樹立品牌心智。在大部分其他海外市場，公司采用代理模式，借助代理商在當(dāng)?shù)氐那蕾Y源、零售行業(yè)經(jīng)驗(yàn)快速打開市場，本土代理商具備較強(qiáng)的運(yùn)營管理、貨品選擇權(quán)，貨品為買斷制。名創(chuàng)合伙人模式下，加盟商僅承擔(dān)門店初始投資、日常運(yùn)營成本及貨品保證金，而由公司主導(dǎo)品牌運(yùn)營大方向，加盟商不承擔(dān)庫存風(fēng)險(xiǎn)，更像是類直營的模式。表9：名創(chuàng)優(yōu)品海外業(yè)務(wù)模式對比公司-公司公司公司公司公司有權(quán)提出建議任，公司監(jiān)督復(fù)盤2021-2022年。亞馬遜封號事件、海運(yùn)費(fèi)上漲，跨境賣家受到較大沖使得集裝箱滯留港口，大批運(yùn)輸船只無法靠岸圖165：亞馬遜封號潮跨境企業(yè)損失慘重圖166：近年來中國出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)法則”在亞馬遜等成熟平臺更為凸顯，同時(shí)平臺將重點(diǎn)扶持優(yōu)質(zhì)頭部賣家，推動(dòng)流量及銷售份額向頭部集中。圖167：近年來美國通脹率變化情況圖168：近年來美國消費(fèi)信心指數(shù)變化2019-012020-012021-012022-OECD消費(fèi)者信心指