2023年天然氣行業(yè)分析報告

2023年天然氣行業(yè)分析報告2023年5月目錄一、天然氣與其他化石燃料比較 31、天然氣與石油儲采比相當(dāng) 32、化石燃料中，唯天然氣份額持續(xù)上升 53、天然氣產(chǎn)量增長迅速 64、發(fā)電和工業(yè)領(lǐng)域為天然氣主要消費領(lǐng)域 9二、非常規(guī)天然氣產(chǎn)量快速增長 91、天然氣可分為常規(guī)和非常規(guī)天然氣 92、非常規(guī)與常規(guī)天然氣儲量相當(dāng)，前景更廣 123、非常規(guī)天然氣快速增長成功案例—美國頁巖氣革命 12三、我國天然氣行業(yè)發(fā)展空間廣闊 161、我國天然氣儲量豐富 162、我國天然氣需求快速增長,對外依存度升高 173、能源結(jié)構(gòu)調(diào)整，促天然氣行業(yè)大發(fā)展 18四、投資主線 211、投資產(chǎn)業(yè)鏈 212、相關(guān)公司介紹 24（1）格瑞克：中國煤層氣行業(yè)的領(lǐng)跑者 24（2）恒泰艾普：勘探開發(fā)技術(shù)居于行業(yè)領(lǐng)先地位 27（3）杰瑞股份：國內(nèi)唯一專門從事壓裂設(shè)備生產(chǎn)制造的上市公司 28（4）富瑞特裝：國內(nèi)領(lǐng)先的車船用LNG供氣系統(tǒng)供應(yīng)商 28（5）陜天然氣：陜西省目前唯一的天然氣管道運營商 29（6）深圳燃?xì)?29（7）湖北能源 30五、主要風(fēng)險 30我國的《能源百科全書》說：“能源是可以直接或經(jīng)轉(zhuǎn)換提供人類所需的光、熱、動力等任一形式能量的載能體資源?！笨梢姡茉词且环N呈多種形式的，且可以相互轉(zhuǎn)換的能量的源泉。確切而簡單地說，能源是自然界中能為人類提供某種形式能量的物質(zhì)資源。伴隨著人類社會的進(jìn)步，工業(yè)化程度不斷加深，人類能源需求持續(xù)增長，但人類使用能源的過程逐步由高碳（煤炭）、中碳（石油）到低碳（天然氣），再到無碳（氫氣）。從盤古開天地，固體燃料（木柴、煤炭）延綿幾千年，液體燃料（石油）使人類過渡到“現(xiàn)代社會”，天然氣燃料（包括氫氣）將把人類帶進(jìn)“能源氣體”時代。本報告主要分析世界天然氣能源儲量、生產(chǎn)、需求狀況，以及我國自身天然氣發(fā)展?fàn)顩r，以求從天然氣行業(yè)大發(fā)展中找到投資機(jī)會。一、天然氣與其他化石燃料比較1、天然氣與石油儲采比相當(dāng)截至2021年底，石油、天然氣、煤炭儲量情況如下：石油可采儲量為16689億桶，儲采比52.9，其中中東石油儲量最豐富，為8077億桶，占世界總儲量的48.4%；美國石油儲量為350億桶，約占世界儲量的2.1%；中國石油儲量為173億桶，僅占世界儲量的1%。天然氣可采儲量為187.3萬億立方米，儲采比55.7，主要分布在中東和歐洲及歐亞大陸，兩者之和約占總儲量的74%；美國儲量為8.5萬億，占世界儲量的4.5%，位居全球第五位；中國儲量為3.1萬億立方米，占世界儲量的1.7%。煤炭可采儲量為8609億噸，儲采比109，其中美國儲量為2373億噸，占世界儲量的27.6%，位居世界第一位；俄羅斯聯(lián)邦儲量為1570億噸，占世界18.2%，位居第二位；中國儲量為1145億噸，占世界13.3%，位居第三位。從石油、天然氣、煤炭儲量情況看，煤炭儲量最為豐富，儲采比最長，石油、天然氣儲采比相當(dāng)，均為50多年。與美國、俄羅斯聯(lián)邦兩個大國相比，中國石油、天然氣、煤炭儲量優(yōu)勢均不明顯；但從中國三種燃料自身儲采比看，天然氣儲采比僅次于煤炭，位居第二位。從各燃料儲量分布來看，天然氣資源主要分布在歐亞大陸和中東，兩地占總儲量的74.2%；石油資源主要分布在中東和中南美洲，兩地占總儲量的68.1%；煤炭資源主要分布在歐亞大陸、亞太和北美地區(qū)，三地占總儲量的94.8%。2、化石燃料中，唯天然氣份額持續(xù)上升通過20年較長時間段觀察，我們發(fā)現(xiàn)目前世界能源消費仍然側(cè)重于化石燃料，其在能源消費中的份額高達(dá)87%。但煤炭、石油、天然氣三大化石燃料增長及份額均發(fā)生了不小的變化。天然氣能源消費增速較快。最近20年來，中國煤炭需求增長迅速，已接近世界總消費量的50%，因此，我們將中國的煤炭消費量剔除，以對比三大化石燃料增速情況。不管從復(fù)合增長率還是實際增長率看，天然氣消費量增速明顯快于石油、煤炭增速。天然氣份額呈上升趨勢。1992-2021年期間，石油、煤炭和天然氣消費總量在一次能源消費中的比重僅下降1個百分點，至87%，其中石油的份額下降6個百分點，至33%；煤炭所占份額上升3.3個百分點，至30%，剔除中國下降4.5個百分點；天然氣所占份額上升1.8個百分點，至24%，BP預(yù)計2030年天然氣份額將升至25.4%。3、天然氣產(chǎn)量增長迅速天然氣產(chǎn)量大幅增長?；仡櫴澜缣烊粴鈿v史產(chǎn)量數(shù)據(jù)，我們看到自1970年以來，天然氣僅在2018年出現(xiàn)負(fù)增長，其他年份均呈正增長。2021年，世界天然氣產(chǎn)量為30億噸油當(dāng)量，較10年前增長33%，較20年前增長66%。天然氣生產(chǎn)地區(qū)相對集中。2021年，前七大天然氣生產(chǎn)國產(chǎn)氣量接近世界的60%，其中美國產(chǎn)量6.2億噸油當(dāng)量，位居第一位，其次為俄羅斯聯(lián)邦產(chǎn)量5.33億噸油當(dāng)量，位居第二位，中國產(chǎn)量0.96億噸油當(dāng)量，不到美國產(chǎn)量的16%，位居世界七位。亞太和中東地區(qū)天然氣份額提升較快。就地區(qū)分布而言，天然氣生產(chǎn)區(qū)主要分布在北美、歐洲兩地，兩地產(chǎn)量在世界產(chǎn)量中的份額接近60%。從10年間各地區(qū)份額變動情況看，北美地區(qū)份額份額由30%降至27%；歐盟地區(qū)份額由38%降至31%；亞太地區(qū)份額由12%升至15%；中東地區(qū)份額由10%升至16%；拉丁美洲和非洲兩地區(qū)份額由10%升至12%。天然氣貿(mào)易量占總產(chǎn)量的三成。2021年，天然氣貿(mào)易量為1.03萬億立方米，占世界總產(chǎn)量的31%，其中管道天然氣貿(mào)易量為7055億立方米，占世界總貿(mào)易量的68%，LNG貿(mào)易量為3279億立方米，僅占總貿(mào)易量的32%。管道天然氣貿(mào)易分布情況。2021年，歐洲地區(qū)管道貿(mào)易量占53.46%；北美地區(qū)占18.27%；前蘇聯(lián)地區(qū)占13.02%；其他地區(qū)總計占15.25%。中國管道貿(mào)易量僅為214億立方米，主要為中國向土庫曼斯坦進(jìn)口天然氣，進(jìn)口量僅占世界管道天然氣總貿(mào)易量的3.04%。LNG貿(mào)易分布情況。2021年歐洲地區(qū)LNG貿(mào)易量占21.13%，亞太地區(qū)LNG貿(mào)易量占69.3%，其余地區(qū)僅占9.57%。其中，亞太地區(qū)LNG貿(mào)易量比重大，日本是全球最大的LNG進(jìn)口國，進(jìn)口量達(dá)到1188億立方米，占亞太地區(qū)總量的52%，占世界總量的36.23%，中國LNG進(jìn)口量僅為200億立方米。4、發(fā)電和工業(yè)領(lǐng)域為天然氣主要消費領(lǐng)域從世界范圍來看，天然氣主要應(yīng)用于交通運輸、發(fā)電、工業(yè)及其他行業(yè)等幾大領(lǐng)域。各行業(yè)消費占比，以2020年為例，交通運輸行業(yè)消費占1.3%，發(fā)電行業(yè)消費占比36.6%，工業(yè)領(lǐng)域消費占比39.7%，其他行業(yè)消費占比22.4%。天然氣消費主要集中在歐盟和北美地區(qū)。2020年，北美地區(qū)天然氣消費占世界27%，歐洲占34%，亞太占18%，中東占13%，其余地區(qū)占8%。二、非常規(guī)天然氣產(chǎn)量快速增長1、天然氣可分為常規(guī)和非常規(guī)天然氣天然氣，是一種多組分的混合氣態(tài)化石燃料，主要成分是烷烴，其中甲烷占絕大多數(shù)，另有少量的乙烷、丙烷和丁烷。據(jù)統(tǒng)計，燃燒1200億立方米天然氣，比燃燒等量熱值的煤炭相比，每年可減排二氧化碳5.2億噸、二氧化硫580萬噸。因此天然氣是一種具有低碳、低污染的潔凈能源。按照天然氣資源豐度及其開采難易程度分類，天然氣可以劃分為常規(guī)和非常規(guī)天然氣。非常規(guī)天然氣是指在成藏機(jī)理、賦存狀態(tài)、分布規(guī)律或勘探開發(fā)方式等方面有別于常規(guī)天然氣的烴類（或非烴類）資源，主要指致密砂巖氣、煤層氣、頁巖氣、天然氣水合物等。從常規(guī)和非常規(guī)天然氣資源的埋藏、氣藏特征看，兩者既有相似之處，也有較大差別，其主要的差別在于資源的“低品位”。兩者特征對比情況：埋藏深度：非常規(guī)天然氣埋藏較深，且地質(zhì)條件復(fù)雜，勘探、開發(fā)難度偏大，成本高。儲集特性：常規(guī)天然氣多為單孔隙結(jié)構(gòu)，孔隙連通性極好，而非常規(guī)天然氣多為雙重孔隙結(jié)構(gòu)，孔隙連通性較差。成藏機(jī)理：常規(guī)天然氣氣體以游離氣狀態(tài)賦存與砂巖、碳酸鹽巖等的巖石中，而非常規(guī)頁巖氣除致密氣外，氣體以吸附氣為主。氣藏特性：常規(guī)與非常規(guī)天然氣資源氣體主要成分均為甲烷，但非常規(guī)天然氣甲烷純度明顯高于常規(guī)天然氣。氣藏開發(fā)：兩者產(chǎn)氣量最終都會減少，但常規(guī)天然氣采收率高，產(chǎn)氣曲線呈下降型，非常規(guī)天然氣中煤層氣和致密氣產(chǎn)氣經(jīng)歷由低至高至低的過程，頁巖氣產(chǎn)氣曲線則雖由高至低，呈下降型，但后期平穩(wěn)時間長。通過以上特性對比，我們看到非常規(guī)天然氣資源具有投資大，開采難度高的特點，但也具有分子結(jié)構(gòu)簡單，80%-90%是甲烷氣體，熱值高，每立方米甲烷氣體的熱值是50200千焦。2、非常規(guī)與常規(guī)天然氣儲量相當(dāng)，前景更廣IEA統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示全球天然氣可采儲量為752萬億立方米，其中常規(guī)天然氣為421萬億立方米，非常規(guī)天然氣為331萬億立方米，兩種天然氣儲量接近。在非常規(guī)天然氣中，頁巖氣可采儲量為208萬億立方米，占非常規(guī)天然氣的63%。2021年IEA發(fā)布《天然氣黃金時代的黃金規(guī)則》，其中指出以頁巖氣為主的非常規(guī)天然氣產(chǎn)量到2035年時會達(dá)到1.6萬億立方米。這占到2035年期間增加的天然氣供應(yīng)的近三分之二，非常規(guī)天然氣在總天然氣產(chǎn)量中的份額會從目前的14%上升到2035年的32%。在IEA黃金規(guī)則模式中，全球非常規(guī)天然氣投資占到累計上游天然氣投資所要求的6.9萬億美元（按2019年美元計算）的40%，這些投資四分之三以上的投資集中在天然氣凈進(jìn)口國。3、非常規(guī)天然氣快速增長成功案例—美國頁巖氣革命由常規(guī)與非常規(guī)天然氣儲量情況知，常規(guī)與非常規(guī)天然氣儲量相當(dāng)，而在非常規(guī)天然氣中，頁巖氣儲量占非常規(guī)天然氣的63%。頁巖氣開發(fā)顯然對非常規(guī)天然氣開采情況起重要作用，因此本文我們重點研究頁巖氣開發(fā)情況。談起頁巖氣，可以說美國是世界上最早進(jìn)行頁巖氣研究與勘探開發(fā)的國家，1821年美國就開采出世界上第一口商業(yè)化性質(zhì)的頁巖氣井，到目前為止美國已成為世界頁巖氣開發(fā)最成功的國家。在此，我們又選擇頁巖氣開發(fā)的“重中之重”—美國頁巖氣發(fā)展歷程進(jìn)行詳細(xì)研究，以此說明非常規(guī)天然氣發(fā)展情況。美國天然氣變化過程：產(chǎn)量上升快，在一次能源消費中的比重持續(xù)上升。目前美國天然氣消費量在一次性能源消費中的比例在26%，EIA預(yù)計2040年比例將升至28%?；仡櫭绹烊粴猱a(chǎn)量歷史變化情況，自1970年之后，美國天然氣產(chǎn)量主要經(jīng)過三個階段：產(chǎn)量下降期（20世紀(jì)70年代中后期）。20世紀(jì)四五十年代，美國天然氣工業(yè)發(fā)展迅速，一些地區(qū)出現(xiàn)供應(yīng)短缺，天然氣價格出現(xiàn)急劇波動，管道商將生產(chǎn)商提高的價格直接轉(zhuǎn)嫁到消費者身上，消費者因此要求政府對生產(chǎn)商價格進(jìn)行監(jiān)管。政府對價格進(jìn)行控制后，設(shè)定的天然氣價格低于實際的市場價格，導(dǎo)致需求增加，同時生產(chǎn)商利潤微薄，失去了勘探和開采動力。因此，管制的結(jié)果導(dǎo)致了20世紀(jì)70年底美國出現(xiàn)了天然氣供應(yīng)短缺。產(chǎn)量調(diào)整期（20世紀(jì)70年代中后期至80年底初期）。1978年美國國會通過了《天然氣政策法》，頒布該法規(guī)的實質(zhì)是成立聯(lián)邦能源管理委員會(FERC)來直接改革天然氣的定價。同時，為了解決供氣短缺問題，美國國會還頒布了《電廠和工業(yè)燃料使用法案》，該法案禁止新的工業(yè)鍋爐和新電廠使用天然氣，目的是為了保證對居民的供應(yīng)。天然氣價格管制逐步放開，以及政策打壓需求，78年底石油危機(jī)致油價暴漲，天然氣價格也隨之上漲，致此天然氣產(chǎn)量走出調(diào)整態(tài)勢。產(chǎn)量上升期（20世紀(jì)80年代后期至今）。1985年，聯(lián)邦能源監(jiān)管委員會開放了州際天然氣運輸業(yè)，逐步解除天然氣價格管制；86年，解除對老天然氣井口氣價管制；87年，美國國會撤銷78年頒布的《電廠和工業(yè)燃料使用法案》；89年國會通過《1989天然氣井口價格解除管制法》，明確要求在1993年1月1日前解除所有天然氣價格管制，全部實行市場定價。美國國會在通過的《1980石油暴利稅法案》要求對致密砂巖氣、頁巖氣減稅0.5美元/千立方英尺，煤層氣減稅1.0美元/千立方英尺，非常規(guī)天然氣產(chǎn)量上升。頁巖氣產(chǎn)量大幅增長是主因。經(jīng)過分析知，頁巖氣產(chǎn)量大幅增長，是美國天然氣產(chǎn)量高速增長的重要推動力量。因美國常規(guī)天然氣產(chǎn)氣量下降，自1821年美國便開始從事頁巖氣勘探開發(fā)，1981年Mitchell能源公司在得克薩斯州北部FortWorth盆地Barnett頁巖鉆探了第一口商業(yè)性質(zhì)的頁巖氣井后，吸引諸多公司進(jìn)行商業(yè)化開采，一些石油公司逐步掌握了水力壓裂技術(shù)，進(jìn)入20世紀(jì)后，頁巖氣的開采逐漸開始興盛，并吸引大石油公司通過并購方式涉足頁巖氣開發(fā)。在技術(shù)逐步成熟的同時，頁巖氣的開采成本不斷降低，但直到2002年，頁巖氣在經(jīng)濟(jì)上仍不具備優(yōu)勢，難以實現(xiàn)規(guī)?；a(chǎn)。2002年以后，受美國天然氣價格大幅上升影響，美國公司加大對頁巖氣的勘探開發(fā)，推動頁巖氣開發(fā)關(guān)鍵技術(shù)的不斷突破和應(yīng)用。經(jīng)歷前期30多年的技術(shù)和經(jīng)驗積累，美國頁巖氣產(chǎn)量大幅度提升。2000年時，頁巖氣產(chǎn)量只占美國天然氣供應(yīng)量的1%，到了2019年，這一比例高達(dá)23%。2020年美國頁巖氣產(chǎn)量達(dá)到1800億立方米，占美國天然氣總產(chǎn)量達(dá)到34%。總結(jié)，美國頁巖氣產(chǎn)量快速增長主要源以下幾方面原因：國家政策的大力支持。長期以來，美國聯(lián)邦政府對非常規(guī)能源開發(fā)實施稅收補(bǔ)貼政策，許多州政府也制度了相應(yīng)的鼓勵政策，例如德克薩斯州對頁巖氣開發(fā)免征生產(chǎn)稅。另外，美國能源部設(shè)立了專門的非常規(guī)油氣資源研究基金，以促進(jìn)頁巖氣、煤層氣等非常規(guī)資源開發(fā)的基礎(chǔ)研究。關(guān)鍵技術(shù)突破和規(guī)模推廣應(yīng)用。經(jīng)過多年的探索攻關(guān)，美國已形成一套先進(jìn)有效的頁巖氣開采技術(shù)，主要包括水平井技術(shù)、壓裂技術(shù)。在一定的市場和政策條件下，這些先進(jìn)技術(shù)的大規(guī)模推廣應(yīng)用，降低了開發(fā)成本，大幅提高了頁巖氣井產(chǎn)量。良好的市場條件和基礎(chǔ)設(shè)施。經(jīng)過多年發(fā)展，美國形成了相對健全的天然氣市場體系，建成了四通八達(dá)的天然氣管網(wǎng)和城市供氣網(wǎng)絡(luò)，大大減少了頁巖氣開發(fā)在末端環(huán)節(jié)的前期投入，降低了市場風(fēng)險，迅速實現(xiàn)了頁巖氣開發(fā)的市場化和商品化。此外，美國聯(lián)邦政府完成了大量區(qū)域性和基礎(chǔ)性頁巖氣資源的調(diào)查、評價和研究工作，特別是對重點盆地和重點地區(qū)所開展的頁巖氣資源評價，極大的減少了頁巖氣開發(fā)在前端環(huán)節(jié)的投入，促進(jìn)了頁巖氣資源的勘探開發(fā)。三、我國天然氣行業(yè)發(fā)展空間廣闊1、我國天然氣儲量豐富我國天然氣行業(yè)處于發(fā)展初期，由于長期以來政府投入勘探力度不足，目前并沒有關(guān)于天然氣確切儲量的權(quán)威數(shù)據(jù)。我們僅根據(jù)《天然氣發(fā)展“十四五”規(guī)劃》公布部分儲量數(shù)據(jù)知，我國常規(guī)天然氣地質(zhì)資源量為52萬億立方米，最終可采資源量約32萬億立方米；埋深2000米以淺煤層氣地質(zhì)資源量約36.8萬億立方米、可采資源量約10.8萬億立方米；頁巖氣可采資源量為25萬億立方米，與常規(guī)天然氣資源相當(dāng)。我國天然氣資源的分布很不均勻，主要分布在四川盆地、鄂爾多斯盆地、塔里木盆地、柴達(dá)森林盆地、瓊東東盆地和東海盆地。鄂爾多斯盆地、四川盆地、塔里木盆地和南海海域是我國四大天然氣產(chǎn)區(qū)，合計探明剩余技術(shù)可采儲量和產(chǎn)量分別約占全國的78%、73%。我國天然氣資源主要集中在中西部地區(qū)，而天然氣市場需求主要位于東部沿海地區(qū)，造成“西氣東輸”的產(chǎn)業(yè)格局。2、我國天然氣需求快速增長,對外依存度升高天然氣需求快速增長。我國天然氣需求分水嶺為2000年左右，2000年之前，天然氣需求量增速為個位數(shù)，2000年之后，天然氣需求量增速差不多每年以兩位數(shù)增長。2021年天然氣需求量為1438億立方米，較2000年增長4.87倍，而天然氣產(chǎn)量僅為1072億立方米。天然氣長期處于供給偏緊的狀態(tài)。預(yù)計2016年，國內(nèi)天然氣（包括頁巖氣、煤層氣、常規(guī)天然氣）產(chǎn)量為1825億立方米，需求量為2760億立方米，供需缺口達(dá)935億立方米。天然氣對外依存度逐年提升。根據(jù)數(shù)據(jù)，我們看到2016年是國內(nèi)天然氣消費的轉(zhuǎn)折點，當(dāng)年天然氣對外依存度不到2%，之后幾年快速飆升，2018年4.75%，2019年11.31%，2020年21.33%，2021年達(dá)到25.46%。根據(jù)天然氣、頁巖氣、煤層氣行業(yè)的“十四五”規(guī)劃，到2016年：國產(chǎn)天然氣供應(yīng)能力達(dá)到1760億立方米左右，其中，常規(guī)天然氣約1385億立方米；煤制天然氣約150-180億立方米；煤層氣地面開發(fā)生產(chǎn)約160億立方米；頁巖氣產(chǎn)量達(dá)到65億立方米，而目前產(chǎn)量幾乎為零。年進(jìn)口天然氣量約935億立方米，對外依存度預(yù)計將超過35%。3、能源結(jié)構(gòu)調(diào)整，促天然氣行業(yè)大發(fā)展能源基數(shù)高，未來仍有提升空間。以BP統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，2021年我國消耗總能源為27.35億噸油當(dāng)量，超美國5.26億噸油當(dāng)量，位居世界第一位。而我國人均能耗量僅為2000千克油當(dāng)量，不到美國人均能耗量的三成?？梢?，我國能源消耗總量龐大，人均能耗量低，未來仍有提升空間。能源結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡。2021年，在我國能源消費結(jié)構(gòu)中，天然氣比重僅為4.7%；煤炭比重為68.5%，與世界主要經(jīng)濟(jì)體相比，我國能源過度依賴煤炭資源，其比重大幅高于美國、日本和俄羅斯聯(lián)邦，也高于世界平均水平29.9%?！办F霾”等空氣污染嚴(yán)重，能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型將加快。揮之不去的“霧霾”給人們的休息和出行都帶來了很大的不便，也更加引起政府對大氣污染治理的重視。年初國務(wù)院出臺能源發(fā)展“十四五”規(guī)劃，規(guī)劃提出2016年能源發(fā)展的主要目標(biāo)：能源消費總量控制在40億噸標(biāo)準(zhǔn)煤，單位國內(nèi)生產(chǎn)總值能耗比2019年下降16%；能源結(jié)構(gòu)優(yōu)化。天然氣占一次能源消費比重提高到7.5%，比2021年提升2.77個百分點，煤炭消費比重降低到65%左右，比2021年下降3.49個百分點。積極推廣天然氣熱電冷聯(lián)供，支持利用煤層氣發(fā)電。全國新增燃?xì)怆娬?000萬千瓦，相比2019年，年均增長率為16.2%。煤層氣、頁巖氣探明地質(zhì)儲量分別增加1萬億和6000億立方米，商品量分別達(dá)到200億和65億立方米。隨著大氣污染防治計劃和京津冀及周邊地區(qū)落實大氣污染防治行動計劃實施細(xì)則的出臺，計劃提出了：奮斗目標(biāo)：經(jīng)過五年努力，全國空氣質(zhì)量總體改善，重污染天氣較大幅度減少；京津冀、長三角、珠三角等區(qū)域空氣質(zhì)量明顯好轉(zhuǎn)。力爭再用五年或更長時間，逐步消除重污染天氣，全國空氣質(zhì)量明顯改善。具體指標(biāo)：到2018年，全國地級及以上城市可吸入顆粒物濃度比2021年下降10%以上，優(yōu)良天數(shù)逐年提高；京津冀、長三角、珠三角等區(qū)域細(xì)顆粒物濃度分別下降25%、20%、15%左右，其中北京市細(xì)顆粒物年均濃度控制在60微克/立方米左右?？傮w看來，政府出臺的大氣污染防治計劃，為達(dá)到奮斗目標(biāo)，提出了能源結(jié)構(gòu)調(diào)整的具體措施，使治理大氣污染更具有可操作性，進(jìn)一步向社會各界展示了政府主動進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型及治理大氣污染的決心，受此影響，煤炭在一次能源消費中的比例將持續(xù)下降，天然氣及非化石燃料的比重將持續(xù)上升，龐大的能源消費基數(shù)將拉動除煤炭外的其他能源需求的大幅增長。城市用氣普及率上升空間廣。2019年用氣人口為1.88億人，占總?cè)丝诘?4%；到2016年，我國城市和縣城天然氣用氣人口數(shù)量約達(dá)到2.5億，約占總?cè)丝诘?8%，較2019年提升4個百分點。四、投資主線1、投資產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)過分析，我們看到未來天然氣開發(fā)中，非常規(guī)天然氣開采將成為增長引擎，而頁巖氣作為儲量最豐富非常規(guī)天然氣，又是開采的“重中之重”。我國天然氣資源相對豐富，可由于國內(nèi)需求旺盛，開采力度不足，仍是一個天然氣凈進(jìn)口國，預(yù)計為保障國家能源安全，政府將繼續(xù)推動天然氣資源的開發(fā)利用，以緩解天然氣對外依存度攀升幅度。此外，我國經(jīng)濟(jì)正處于結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，節(jié)能降耗的過程中，天然氣作為一種優(yōu)質(zhì)、高效、清潔的低碳能源，適合經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型對低碳、低污染的能源需求。而美國頁巖氣技術(shù)進(jìn)步，大幅降低頁巖氣開采成本，進(jìn)一步拉低了天然氣價格，增強(qiáng)了天然氣相對其他能源的價格優(yōu)勢。這一成功，削弱了美國能源對外依存度，保障了美國能源安全，這極大的鼓舞了我國政府支持開采頁巖氣的決心。近期，我國的確出臺了一些列政策支持頁巖氣勘探開采。2020和2021年，國土資源部相繼推出兩次頁巖氣區(qū)塊招標(biāo)工作，財政部和國家能源局出臺關(guān)于頁巖氣開發(fā)利用政策，2021-2016年補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)為0.4元/立方米；出臺關(guān)于常規(guī)天然氣、煤層氣和頁巖氣“十四五”相關(guān)規(guī)劃，闡述天然氣基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及上游資源勘探開發(fā)和下游市場利用發(fā)展?fàn)顩r，并明確國家在天然氣勘探開發(fā)、管網(wǎng)建設(shè)，氣價形成機(jī)制的具體目標(biāo)，逐步完善了天然氣行業(yè)發(fā)展所需的政策體系。我們認(rèn)為盡管在美國頁巖氣開采技術(shù)已成熟，商業(yè)化運作時間長，而中美兩國地質(zhì)條件存在差異，我國頁巖氣埋藏深度一般在2000米以上，遠(yuǎn)高于美國1000米左右的深度，可能限制美國頁巖氣開采技術(shù)在我國的可移植性。此外，在企業(yè)頁巖氣大規(guī)模開采之前，美國聯(lián)邦政府已經(jīng)完成了大量區(qū)域性和基礎(chǔ)性頁巖氣資源的調(diào)查，對頁巖氣開采企業(yè)具有較強(qiáng)的指導(dǎo)意義，相比之下，我國常規(guī)天然氣勘探力度不足，更別提勘探難度較大的非常規(guī)天然氣的投資狀況。在我國若參與頁巖氣開發(fā)的主體想掌握所屬區(qū)塊的資源含量，尚需進(jìn)行大量前期勘探，投入較高的勘探費用，承擔(dān)風(fēng)險較大。我國氣源地與消費地距離遠(yuǎn)，我國天然氣管網(wǎng)欠發(fā)達(dá)，加大了頁巖氣開發(fā)在末端環(huán)節(jié)的前期投入，而末端管網(wǎng)建設(shè)建設(shè)周期長，可能制約天然氣開發(fā)進(jìn)度。在3-5年內(nèi)，我國頁巖氣難實現(xiàn)規(guī)?；a(chǎn)，并為開采企業(yè)貢獻(xiàn)業(yè)績，自產(chǎn)天然氣仍將以常規(guī)天然氣和煤層氣為主。隨著國土資源部積極推出新的頁巖氣區(qū)塊招標(biāo)及其他產(chǎn)業(yè)政策支持，更多的企業(yè)投入頁巖氣等非常規(guī)天然氣開采過程中。從天然氣產(chǎn)業(yè)鏈：上游勘探和開發(fā)，中游的LNG存儲及天然氣運輸，下游燃?xì)怃N售，三階段受益情況看。我們認(rèn)為鑒于我國天然氣尤其非常規(guī)天然氣仍處于勘查、評估階段，天然氣上游勘探和開發(fā)力度加強(qiáng)，由此帶來的相關(guān)配套設(shè)備仍將繼續(xù)受益，中游的LNG存儲及天然氣運輸相關(guān)設(shè)備受益次之，下游燃?xì)怃N售企業(yè)受益最晚，因氣價受控，彈性不足。詳細(xì)內(nèi)容如下：勘查主體放開，勘查力度將加強(qiáng)，拉動勘探設(shè)備。我國天然氣勘查開發(fā)尚處初級階段，勘查主體少，競爭不足，諸多燃?xì)赓Y源長期處于“圈而不探”的階段。以頁巖氣為例，2020年國土資源部首次頁巖氣探礦權(quán)區(qū)塊招標(biāo)時，區(qū)塊僅2塊，中報單位為兩家國有企業(yè)，預(yù)計勘探投入8.4億元；而2021年，國土資源部出臺《關(guān)于加強(qiáng)頁巖氣資源勘查開采和監(jiān)督管理有關(guān)工作的通知》。該《通知》明確，頁巖氣勘查開采實行“開放市場”的原則，各類投資主體均可參與頁巖氣勘查開采。該通知發(fā)布后，國土資源部又啟動第二次頁巖氣探礦權(quán)公開招標(biāo)，此輪招標(biāo)了19個區(qū)塊16家中標(biāo)企業(yè)，其中，中央企業(yè)6家、地方企業(yè)8家、民營企業(yè)2家，在3年的勘查期內(nèi)將要投入128億元的勘查資金?；A(chǔ)設(shè)施提升，拉動天然氣管道、LNG運輸及存儲設(shè)備。我國天然氣管網(wǎng)不發(fā)達(dá)，儲氣能力建設(shè)滯后，儲氣庫工作氣量僅占消費量的1.7%，遠(yuǎn)低于世界12%的平均水平?！笆奈濉逼陂g，預(yù)計我國建設(shè)管道總長度將超過4萬公里，建設(shè)儲氣庫工作氣量超過200億立方米左右。天然氣價格形成機(jī)制逐步理順，有望提升終端售氣企業(yè)經(jīng)營業(yè)績。我國天然氣產(chǎn)量較低，供需缺口較大，天然氣價格實行管制，這種價格形成機(jī)制造成天然氣價水平偏低，未充分反映市場供需變動和資源稀缺程度，不利于天然氣合理使用。特別是進(jìn)口中亞天然氣按國產(chǎn)氣價格虧損銷售，不利于調(diào)動企業(yè)實施“走出去”引進(jìn)資源的積極性。2020年天然氣價格形成機(jī)制在廣東、廣西試點后，未來改革有望從上游擴(kuò)展致全產(chǎn)業(yè)鏈，將在綜合考慮成本加利潤和市場凈回值等定價方式的基礎(chǔ)上，形成相對穩(wěn)定、上下游聯(lián)動的天然氣定價機(jī)制。2、相關(guān)公司介紹產(chǎn)業(yè)鏈相對完善的綜合類上市公司：（1）格瑞克：中國煤層氣行業(yè)的領(lǐng)跑者格瑞克中國有限責(zé)任公司是綠龍公司的子公司，作為母公司的綠龍公司是一家在英國倫敦證券交易所上市的國際公司。格瑞克自1997年開始在中國從事煤層氣開采業(yè)務(wù)，后與中聯(lián)煤公司和中石油簽署了6個區(qū)塊的產(chǎn)品分成協(xié)議。到目前為止，格瑞克是在中國實現(xiàn)上、中、下游一體化的煤層氣并具有雄厚技術(shù)實力的供應(yīng)商。1）擁有六大煤層氣開采區(qū)塊，資源儲量豐富：①山西：沁源區(qū)塊—3665平方公里；柿莊北區(qū)塊—375平方公里；柿莊南區(qū)塊—455平方公里；②安徽：潘謝東區(qū)塊-584平方公里；③江西：豐城區(qū)塊-1541平方公里；④貴州：保田-青山區(qū)塊-947平方公里。以上六大區(qū)塊涉及總面積為7567平方公里，煤層氣可采儲量為590億立方英尺（約16.7億立方米），由于公司項目進(jìn)展主要在杮莊南地區(qū)，因此這些儲量全部來自杮莊南項目。六大區(qū)塊的預(yù)測儲量為18580億立方英尺（約526億立方米），煤層氣資源儲量豐富。2）獨創(chuàng)的LiFaBric開采技術(shù)：格瑞克鉆井公司是亞洲專業(yè)從事非常規(guī)能源鉆井服務(wù)的大型企業(yè)之一。公司于2016年11月作為綠龍燃?xì)獾淖庸境闪ⅰ?020年3月，格瑞克鉆井公司從綠龍燃?xì)猹毩⒊鰜?。LiFaBric開采技術(shù)是格瑞克鉆井公司經(jīng)過近10年的摸索試驗針對中國區(qū)域內(nèi)復(fù)雜的地質(zhì)情況研發(fā)的一種技術(shù)，即“在易碎煤層中下篩管”技術(shù)。其主要由2個直井和1個水平井組成。與傳統(tǒng)直井、短半徑水平井和多分支水平鉆井技術(shù)相比，LiFaBric開采技術(shù)（也叫水平對接井鉆井技術(shù)）產(chǎn)氣量穩(wěn)定、產(chǎn)氣時間長。公司試驗產(chǎn)氣井已經(jīng)產(chǎn)氣五年，日均產(chǎn)氣量為31.61萬立方英尺/天（8946立方米/天），預(yù)計仍可開采10年以上。截止2022年上半年底，公司已經(jīng)建成67個LiFaBric開采技術(shù)的礦井,未來公司計劃鉆井111口井。3）煤層氣產(chǎn)氣量迅速攀升：2022年上半年，公司產(chǎn)氣量為3780萬立方米，同比增長59%；其中，二季度產(chǎn)氣量為1980萬立方米，環(huán)比增長8.3%。4）煤層氣銷售順暢：2022年上半年公司管道輸送天然氣為1098萬立方米；其中二季度，公司管道輸送煤層氣618萬立方米，較二季度環(huán)比增長29%。2022年上半年公司CNG銷售量為711.7萬立方米；其中，二季度，公司CNG銷量為367.6萬立方米，環(huán)比增長7%。上半年綠龍公司銷售收入為693.2萬美元，同比增長97.9%，毛利率為348.2萬美元，毛利率高達(dá)50.2%。5）CNG加氣站數(shù)量增加8座已運營的CNG加氣站的年天然氣銷售達(dá)到5840萬立方米，其他25座新增的CNG加氣站已獲得所有所需的許可證，并按照計劃，隨著上游氣量的增加而啟動。這些新增加氣站將增加1.82億立方米的年天然氣銷售量。主要經(jīng)營天然氣設(shè)備的上市公司：（2）恒泰艾普：勘探開發(fā)技術(shù)居于行業(yè)領(lǐng)先地位恒泰艾普是是我國勘探開發(fā)技術(shù)服務(wù)行業(yè)中產(chǎn)品結(jié)構(gòu)最完備、技術(shù)特色最突出、最具成長能力的勘探開發(fā)技術(shù)服務(wù)商之一。上市后公司通過一系列收購整合，目前已可提供地震數(shù)據(jù)研究解釋、測井、鉆井、完井、修井以及井下作業(yè)、地面工程等服務(wù)。公司開發(fā)的多套勘探開發(fā)技術(shù)覆蓋了國內(nèi)現(xiàn)階段全部的裂縫型油氣藏勘探開發(fā)項目，尤其在復(fù)雜油氣藏的勘探開發(fā)技術(shù)方面擁有多項特色技術(shù)，在國際同行中居于領(lǐng)先地位。公司項目服務(wù)也已經(jīng)覆蓋了國內(nèi)三大石油公司下屬絕大部分油田單位，并在厄瓜多爾、埃及、敘利亞、利比亞等地區(qū)承攬了多個境外項目。作為快速成長的民營企業(yè)，依托管理團(tuán)隊豐富的管理經(jīng)驗，公司具有激勵機(jī)制合理、反應(yīng)機(jī)制靈活、管理機(jī)制完善的優(yōu)勢。（3）杰瑞股份：國內(nèi)唯一專門從事壓裂設(shè)備生產(chǎn)制造的上市公司杰瑞股份是國內(nèi)迅速崛起的油田專用設(shè)備制造商與油田服務(wù)提供商，業(yè)務(wù)涵蓋油田專用設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、維修服務(wù)(含礦山設(shè)備)、配件銷售(含礦山設(shè)備)和油田技術(shù)服務(wù)等領(lǐng)域，并在固井設(shè)備、壓裂設(shè)備、連續(xù)油管設(shè)備等產(chǎn)品領(lǐng)域建立了較為明顯的優(yōu)勢，為國內(nèi)唯一專門從事壓裂設(shè)備生產(chǎn)制造的上市公司。目前美國頁巖氣開采普遍采用壓裂技術(shù)，第三輪頁巖氣招標(biāo)有望啟動，刺激頁巖氣壓裂設(shè)備需求，杰瑞股份將從中受益。（4）富瑞特裝：國內(nèi)領(lǐng)先的車船用LNG供氣系統(tǒng)供應(yīng)商富瑞特裝憑借良好的管理水平、過硬的產(chǎn)品質(zhì)量在壓力容器行業(yè)和下游客戶中確立了一定的市場地位和競爭優(yōu)勢。特別是在以LNG為主的低溫儲運及應(yīng)用設(shè)備、以海水淡化為主的換熱設(shè)備和氣體分離設(shè)備方面取得了較為突出的領(lǐng)先優(yōu)勢。近年來公司一直把發(fā)展重心放在以清潔能源LNG為主的低溫儲運及應(yīng)用設(shè)備，特別是成套裝備的設(shè)計、生產(chǎn)和研發(fā)上，已成為國內(nèi)領(lǐng)先的車船用LNG供氣系統(tǒng)供應(yīng)商。公司在頁巖氣開發(fā)設(shè)備領(lǐng)域，主要開展了頁巖氣預(yù)處理設(shè)備方面的前期研發(fā)工作，目前研發(fā)工作尚在進(jìn)行之中。主要經(jīng)營天然氣終端銷售的上市公司：（5）陜天然氣：陜西省目前唯一的天然氣管道運營商負(fù)責(zé)全省天然氣長輸管道的規(guī)劃、建設(shè)和經(jīng)營管理；現(xiàn)已建成靖邊至西安一線和二線，咸陽至寶雞一線、二線，西安至渭南、西安至商洛，寶雞至漢中、漢中至安康等8條長輸管線，總里程達(dá)1899公里，形成了從陜北靖邊到西安縱貫?zāi)媳?、延伸關(guān)中東西兩翼、覆蓋陜北和關(guān)中大部分地區(qū)的輸氣干線網(wǎng)絡(luò)，年輸氣能力達(dá)到40億立方米。根據(jù)公司發(fā)展戰(zhàn)略和規(guī)劃，最終將建成基本覆蓋陜西全省的“四縱、兩橫、一樞紐、以七個市場組團(tuán)為軸心輻射周邊的管網(wǎng)輸配系統(tǒng)”，在“十四五”末實現(xiàn)氣化陜西省的目標(biāo)。（6）深圳燃?xì)夤臼且患乙猿鞘泄艿廊細(xì)夤?yīng)、液化石油氣批發(fā)、瓶裝液化石油氣零售和燃?xì)馔顿Y為主的大型燃?xì)馄髽I(yè)。市場包括深圳、江西、安徽和廣西等四省10余個城市。（7）湖北能源公司主營業(yè)務(wù)包括電力、煤炭銷售和天然氣管輸?shù)取９究毓傻暮笔√烊粴獍l(fā)展有限公司負(fù)責(zé)統(tǒng)一建設(shè)湖北省內(nèi)天然氣接收站及其配套的支線，落實湖北省內(nèi)天然氣省內(nèi)中輸“一張網(wǎng)”的規(guī)劃。五、主要風(fēng)險美國天然氣價格持續(xù)走低，降低企業(yè)投資意愿；技術(shù)移植不成功，影響頁巖氣開采進(jìn)度。

2023年紡織服飾品牌分析報告2023年8月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司復(fù)蘇時點 3二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口 81、品牌與產(chǎn)品差異化 82、傳統(tǒng)渠道精簡與整合 93、適度提升直營比重，加強(qiáng)渠道控制力 94、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展 105、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊向職業(yè)化、專業(yè)化團(tuán)隊轉(zhuǎn)變 116、通過品牌兼并整合實現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展 12三、上市品牌服飾公司分析 14四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景 16五、投資建議及重點公司簡況 181、魯泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、羅萊家紡 227、森馬服飾 238、華斯股份 24六、風(fēng)險因素 25一、品牌公司復(fù)蘇時點從行業(yè)終端來看，此輪服飾行業(yè)調(diào)整始于2022年。2022年在通脹大背景下，品牌企業(yè)為了應(yīng)對持續(xù)上漲的成本費用壓力同時實現(xiàn)盈利增長的要求，不斷對產(chǎn)品進(jìn)行提價，2022年下半年開始，雖然終端零售金額的增速并沒有出現(xiàn)大幅度的波動，但終端銷量增速已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的惡化。終端疲弱對上市品牌公司的沖擊已經(jīng)從終端庫存積壓傳導(dǎo)至訂貨會增速。由于加盟訂貨制的存在，上市品牌公司利潤表增速的下滑會明顯滯后于終端出現(xiàn)的惡化。從傳導(dǎo)路徑來分析，從2022年秋冬開始行業(yè)終端售罄率相對往年普遍出現(xiàn)一定程度的下降，事實上行業(yè)的這輪調(diào)整尚在進(jìn)行之中，多數(shù)品牌公司目前都處于打折促銷去庫存的狀態(tài)，2022年秋冬訂貨會不少公司開始出現(xiàn)一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面臨著利潤表增速進(jìn)一步下滑甚至盈利下降的壓力。行業(yè)調(diào)整之后，未來修復(fù)路徑也將從終端開始。由于終端銷售低迷，2021年下半年開始行業(yè)整體都在通過頻繁的打折促銷（包括電商渠道）清理積壓的庫存，我們認(rèn)為終端的問題最終還是要先從終端修復(fù)，考慮到2022年秋冬訂貨會普遍不再壓貨，同時考慮到2021年開始大力清庫存，我們預(yù)計2022年末全行業(yè)清庫存會告一段落，2021年開始上市品牌公司的資產(chǎn)負(fù)債表與現(xiàn)金流量表將逐步好轉(zhuǎn)，隨后傳導(dǎo)至2021秋冬訂貨會數(shù)據(jù)與利潤表將逐步修復(fù)轉(zhuǎn)正。從戴維斯雙殺到雙擊，上市品牌服飾公司的股價修復(fù)取決于凈利潤的恢復(fù)節(jié)奏。2021年下半年起品牌服飾行業(yè)爆發(fā)的庫存危機(jī)、電商沖擊、終端銷售低迷等一系列問題使上市品牌公司在資本市場經(jīng)歷了一輪“戴維斯雙殺”，隨著盈利預(yù)測的不斷下調(diào)與負(fù)面數(shù)據(jù)的不斷出現(xiàn)，服裝家紡行業(yè)上市公司整體PE從最高點的40倍下降到如今的14倍，我們認(rèn)為從中長期來看，目前的估值水平已經(jīng)大部分反映了資本市場對行業(yè)的悲觀預(yù)期。一旦行業(yè)或部分脫穎而出的品牌公司在終端銷售與訂貨會增速等指標(biāo)上出現(xiàn)明顯的向上拐點，預(yù)計行業(yè)的估值將會得到率先修復(fù)，業(yè)績的逐步兌現(xiàn)會進(jìn)一步推動股價的上漲。但從投資機(jī)會上看，本輪調(diào)整之后品牌服飾行業(yè)未來將很難出現(xiàn)齊漲齊跌的局面，個股之間的分化將明顯加劇，最終走出來的企業(yè)將有一輪恢復(fù)性行業(yè)，而有一些品牌將逐步邊緣化，未來更多擁有更好定位、更新渠道和更好商業(yè)模式的品牌企業(yè)將逐步加入資本市場，為投資者提供更多更新的選擇。二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口曾經(jīng)的粗放式增長告一段落，未來行業(yè)將恢復(fù)到更高質(zhì)量、更可持續(xù)的增長階段。我們認(rèn)為過去本土品牌服飾行業(yè)依靠開店鋪貨與產(chǎn)品提價方式實現(xiàn)的粗放式增長已經(jīng)結(jié)束，在當(dāng)前國內(nèi)服飾需求增長相對低迷的背景下，品牌公司正在積極尋找復(fù)蘇的突破口。1、品牌與產(chǎn)品差異化在過去行業(yè)高速發(fā)展階段，本土品牌在各自的細(xì)分領(lǐng)域并沒有形成明顯的品牌及產(chǎn)品差異，因此品牌也沒有形成足夠強(qiáng)大的客戶粘性，產(chǎn)品提價無法彌補(bǔ)銷量下滑帶來的損失，這也在一方面造成了行業(yè)低迷階段，各品牌出現(xiàn)一損俱損的局面。在行業(yè)調(diào)整中期，多數(shù)品牌服飾公司已經(jīng)意識到品牌及產(chǎn)品差異化的重要性，品牌特色和性價比將取代高定價倍率成為產(chǎn)品定位方向，戶外用品行業(yè)中探路者通過產(chǎn)品定價的下調(diào)與品牌訴求上的持續(xù)投入，已經(jīng)成功與主要外資戶外品牌形成差異化的定位。品牌形象與號召力需要企業(yè)持之以恒的投入，如今越來越多的傳播媒介與方式為品牌公司提供了足夠多的推廣渠道。2、傳統(tǒng)渠道精簡與整合過去粗放的開店鋪貨擴(kuò)張模式對品牌公司已經(jīng)開始產(chǎn)生負(fù)面影響，由于消費與商業(yè)環(huán)境的惡化，2021年起多數(shù)品牌公司及加盟商不再盲目擴(kuò)張，對新開店的店址、費用投入與盈利會有更謹(jǐn)慎的要求與考量，現(xiàn)有渠道也會經(jīng)歷一個整合的過程，2021年起不少品牌公司凈開店速度開始下降，關(guān)店數(shù)量開始增加。我們判斷經(jīng)過這輪傳統(tǒng)渠道的精簡與整合，未來渠道的內(nèi)生性增長將是考量渠道的重要指標(biāo)，也將成為品牌公司業(yè)績增長的主要拉動力之一，參考優(yōu)秀外資品牌的成長路徑，穩(wěn)健的開店、良好的貨品管理與店效的持續(xù)增長是推動品牌公司由小做大的主要驅(qū)動因素，也是本土品牌下一輪增長的突破口。3、適度提升直營比重，加強(qiáng)渠道控制力本土品牌普遍采用加盟訂貨制度在行業(yè)持續(xù)景氣階段讓公司享受到了渠道數(shù)量快速拓展的收益，但也掩蓋了品牌公司對渠道控制力較弱、對終端反饋不敏銳的不足，由于缺少零售與管理經(jīng)驗，品牌公司難以在實體渠道形象、貨品管理、銷售數(shù)據(jù)等方面進(jìn)行統(tǒng)一的掌控與管理，也無法對消費需求變化做出快速的反應(yīng)。通過適度提升直營店比重，本土品牌公司已經(jīng)開始由批發(fā)向零售轉(zhuǎn)型的趨勢，這一方面有利于減少中間環(huán)節(jié)帶來的庫存積壓等問題，另一方面也有利于統(tǒng)一品牌推廣，更好的與終端反饋。品牌鞋類公司中，達(dá)芙妮與奧康等已經(jīng)開始通過加盟收直營與聯(lián)營等各種方式來提升品牌公司對渠道的掌控。4、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展2021年前品牌公司更多是把電商作為消化庫存的渠道，由于基數(shù)較小，各品牌公司電商收入跟隨國內(nèi)電子商務(wù)的發(fā)展同步爆發(fā)式增長。2021年“雙十一”各電商平臺的促銷活動讓本土品牌充分嘗到甜頭，同時也開始逐步重視電商作為新興渠道的作用與影響力，將電商視為新的增長點。針對電商渠道，目前本土品牌大多將其作為清庫存的重要渠道，部分品牌也通過設(shè)立專屬品牌、專供商品等方式平衡線上線下利益，同時設(shè)立專門的團(tuán)隊進(jìn)行管理。我們認(rèn)為未來電子商務(wù)將成品牌企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，而不是簡單的清庫存渠道，O2O等發(fā)展也將為眾多公司帶來全新的機(jī)會。5、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊向職業(yè)化、專業(yè)化團(tuán)隊轉(zhuǎn)變隨著國內(nèi)零售環(huán)境的日益復(fù)雜化與消費偏好的日益細(xì)分成熟，本土品牌面臨著消費環(huán)境與外資品牌競爭的雙重挑戰(zhàn)，從公司管理團(tuán)隊角度來分析，多數(shù)本土品牌原有創(chuàng)始人及創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊由于經(jīng)驗依賴等原因?qū)嶋H上未必能夠適應(yīng)新的商業(yè)模式與消費環(huán)境，在保證股東長期利益的前提下，啟用職業(yè)管理團(tuán)隊，并通過合適的激勵方式來平衡各方利益，是本土品牌公司未來實現(xiàn)管理轉(zhuǎn)型可以選擇的突破口之一。在這一點上，探路者、七匹狼等公司已經(jīng)走在行業(yè)的前頭，通過多年的發(fā)展，公司職業(yè)化管理團(tuán)隊已經(jīng)基本搭建完畢，并通過股權(quán)激勵等方式將管理層與股東的長期利益捆綁在一起。6、通過品牌兼并整合實現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展在當(dāng)前行業(yè)洗牌加劇的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相對擁有更強(qiáng)大的融資平臺，并在信息、資源等方面擁有一定的優(yōu)勢，在握有充足資金的情況下，這些品牌公司都在積極地進(jìn)行戰(zhàn)略上的調(diào)整，收購整合品牌或渠道互補(bǔ)的同行或許將成為行業(yè)重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的當(dāng)下，部分非上市品牌面臨著業(yè)績大幅波動、加盟商盈利下降等成長瓶頸，融資與退出渠道的不暢使得這些具備潛力的品牌成為上市品牌公司的并購整合對象。從國外品牌公司的發(fā)展歷史看，大型龍頭企業(yè)普遍經(jīng)歷了單品牌單系列到單品牌多系列再到多品牌的成長過程，例如全球戶外運動巨頭VF集團(tuán)、全球化妝品龍頭歐萊雅無不經(jīng)歷了這樣發(fā)展壯大的過程，當(dāng)然這種發(fā)展模式的前提是整合方自身有一個較為穩(wěn)固的自有品牌基礎(chǔ)，同時要求有強(qiáng)大的整合能力，而被收購方管理團(tuán)隊能較長時間保持穩(wěn)定。我們認(rèn)為2022年6月森馬公告擬收購GXG的案例或許已經(jīng)打開了行業(yè)品牌間整合的序幕。三、上市品牌服飾公司分析國內(nèi)的品牌服飾領(lǐng)域經(jīng)過15—20年左右的快速發(fā)展，已經(jīng)發(fā)展出相對齊全的子行業(yè)，不同的子行業(yè)因為發(fā)展階段的不同和行業(yè)特征的不同，在未來的發(fā)展中也將呈現(xiàn)出不同的分化。我們從子行業(yè)增長速度、擴(kuò)容空間、競爭態(tài)勢、行業(yè)可能達(dá)到的市場集中度、消費粘度等多個角度綜合考慮，目前階段對子行業(yè)基本面的排序是：戶外行業(yè)、家紡、中高檔女裝、童裝、商務(wù)休閑、時尚休閑、女鞋、男正裝和運動裝。從發(fā)展模式上分析，直營占比更高的品牌公司產(chǎn)生的歷史庫存壓力通常小于代理加盟商為主的公司，短期終端銷售的改善也會更快傳導(dǎo)至直營占比更高的品牌公司的財務(wù)數(shù)據(jù)上。此外，電子商務(wù)作為行業(yè)新興渠道與未來新的增長點，越來越獲得品牌公司的重視，在這一點上，已經(jīng)具備良好基礎(chǔ)和成型的電商戰(zhàn)略的品牌公司將擁有先機(jī)。從行業(yè)調(diào)整傳導(dǎo)路徑來看，在訂貨會數(shù)據(jù)與終端零售等指標(biāo)上最早開始惡化的上市品牌公司先于其他公司面對一系列問題，同時也有更長的時間做出調(diào)整改變，在庫存消化告一段落后這些公司在財務(wù)報表上將呈現(xiàn)更早的復(fù)蘇跡象。綜合考慮上述3種不同維度的篩選，我們認(rèn)為可能率先復(fù)蘇的選標(biāo)有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、羅萊家紡和森馬服飾。四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景未來行業(yè)復(fù)蘇是否有一些前瞻性的指標(biāo)，這個也許是資本市場最關(guān)心的問題，我們認(rèn)為，除了每季的訂貨會指標(biāo)外（部分品牌由于訂貨比重調(diào)整可比性在逐步降低），終端零售與公司營運質(zhì)量方面的相關(guān)指標(biāo)持續(xù)改善也是行業(yè)或公司復(fù)蘇的重要標(biāo)志，具體包括終端打折促銷頻率、可比同店銷量增長、營運指標(biāo)（存貨與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等）、行業(yè)零售數(shù)據(jù)、售罄率、凈開店等。打折促銷頻率的減少，一方面可以說明終端積壓庫存消化基本完畢，另一方面也可以部分反映消費者對品牌、定價、產(chǎn)品的逐步認(rèn)可，未來的增長更多將來自銷量的帶動?？杀韧赇N量增長擺脫低個位數(shù)甚至負(fù)增長后，恢復(fù)至接近雙位數(shù)增速也基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢。對于目前仍以加盟訂貨為主的品牌服飾企業(yè)來說，應(yīng)收賬款的變化通常是企業(yè)營業(yè)收入變化的前兆。根據(jù)我們前期對國內(nèi)外品牌公司的比較研究（具體參考先前報告《應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化是企業(yè)營收轉(zhuǎn)暖的先行指標(biāo)》），當(dāng)季度應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化下穿營業(yè)收入變化時，往往預(yù)示著企業(yè)當(dāng)年或者次年營收復(fù)蘇，因為對加盟商授信的減少預(yù)示著終端經(jīng)營情況的改善，下一個訂貨期，訂單量將會增加。在我們這篇定量分析的行業(yè)報告中初步帥選出有復(fù)蘇跡象的可能標(biāo)的包括富安娜、森馬服飾和夢潔家紡。行業(yè)低迷的情況下，2021年開始不少品牌公司放緩了開店節(jié)奏，關(guān)店數(shù)量開始增加，傳統(tǒng)渠道數(shù)量調(diào)整的時間一方面取決于零售終端的恢復(fù)，另一方面也取決于門店各類成本費用壓力的減輕，在本土品牌公司越來越注重鞏固現(xiàn)有門店質(zhì)量（店效與平效的提升）的趨勢下，凈開店增長的恢復(fù)本身反映了公司對自身擴(kuò)張與復(fù)制高質(zhì)量門店的信心，同時可以反映加盟商信心與盈利水平的恢復(fù)。受到季節(jié)性、大規(guī)模促銷活動等因素的影響，單月行業(yè)零售數(shù)據(jù)（全國百家大型零售企業(yè)、全國50家重點大型零售企業(yè)服裝零售數(shù)據(jù)等）增速波動較大，我們認(rèn)為連續(xù)3個月零售數(shù)據(jù)增速的回升基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢，尤其是銷量增速的持續(xù)回暖可以反映零售終端更高質(zhì)量的復(fù)蘇。五、投資建議及重點公司簡況品牌服飾公司作為消費型企業(yè)，本身具備更多的防御屬性，過去粗放式的發(fā)展與加盟商體制帶來的庫存問題以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)本身的減速使得行業(yè)出現(xiàn)了較大的業(yè)績波動，我們認(rèn)為目前品牌公司經(jīng)營業(yè)績的波動一方面有經(jīng)濟(jì)減速的原因，另一方面更多是為過去的發(fā)展模式埋單。我們認(rèn)為在行業(yè)調(diào)整與洗牌過程中，優(yōu)秀的品牌服飾公司將向更可持續(xù)的增長模式與更高的營運質(zhì)量轉(zhuǎn)型，最終脫穎而出的公司在財務(wù)質(zhì)量與自由現(xiàn)金流等指標(biāo)上會出現(xiàn)越來越明顯的改善，參考海外市場經(jīng)驗，資本市場通常愿意給予這些發(fā)展模式更為穩(wěn)健的服飾品牌公司一定的估值溢價，我們認(rèn)為經(jīng)歷本輪行業(yè)調(diào)整后生存并逐步壯大的品牌服飾企業(yè)盡管不會有以前那么高的盈利增速，但更可預(yù)期、更穩(wěn)健的增長及更高的經(jīng)營質(zhì)量將為他們帶來估值溢價。經(jīng)過行業(yè)繁榮期的洗禮與快速增長，國內(nèi)紡織制造龍頭企業(yè)已經(jīng)積累了自身優(yōu)勢，多年的擴(kuò)張幫助中高端紡織制造企業(yè)形成了一定的產(chǎn)能規(guī)模，企業(yè)自身已經(jīng)擁有了成熟的產(chǎn)業(yè)鏈配套體系，并且儲備了較高素質(zhì)、持續(xù)豐富的人力資源與研發(fā)力量，后期更多依靠研發(fā)能力的不斷提升和產(chǎn)業(yè)鏈綜合優(yōu)勢實現(xiàn)了穩(wěn)健的經(jīng)營增長。經(jīng)歷宏觀環(huán)境波動、人民幣升值、原材料成本上升等多種因素的考驗，中高端紡織制造企業(yè)積累了寶貴的生產(chǎn)管理經(jīng)驗和研發(fā)能力，多年的市場摸爬滾打可以通過深入大客戶的供應(yīng)鏈體系從而逐漸綁定大客戶，客戶的高集中度形成的粘性正是行業(yè)重要的護(hù)城河之一，未來龍頭企業(yè)也將充分受益于行業(yè)集中度與產(chǎn)品附加值的提升。我們認(rèn)為，市場應(yīng)該重新審視對傳中高端紡織制造龍頭企業(yè)的估值水平，持續(xù)穩(wěn)定增長的現(xiàn)金流表現(xiàn)實際已經(jīng)代表了公司的核心競爭力，也理應(yīng)對應(yīng)更高的估值水平。綜上，紡織制造類我們依然首推魯泰A，四季度建議重點關(guān)注華斯股份的階段性機(jī)會。品牌類未來一年我們更傾向的標(biāo)的為：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、羅萊家紡和森馬服飾。1、魯泰A從公司上市13年以來的經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)看，公司業(yè)績的持續(xù)增長能力、穩(wěn)定性、較高的盈利質(zhì)量都體現(xiàn)了其在細(xì)分領(lǐng)域的護(hù)城河，優(yōu)異的綜合管理能力、研發(fā)能力及全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)枪竞诵母偁幜λ?，也是公司長期以來相對行業(yè)的業(yè)績穩(wěn)定性更強(qiáng)的重要原因。未來行業(yè)集中度的提升與產(chǎn)品附加值的提升將是公司業(yè)績增長的主要推動因素，棉價的上漲將為公司業(yè)績疊加彈性。近年來內(nèi)外部宏觀經(jīng)濟(jì)的變化將進(jìn)一步加速行業(yè)洗牌，業(yè)內(nèi)訂單有望進(jìn)一步向公司這樣的龍頭企業(yè)集中，隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中高價訂單占比的逐步上升，預(yù)計近3年公司業(yè)績可以保持20%左右的復(fù)合增長。在中國經(jīng)濟(jì)面臨轉(zhuǎn)型、減速的大背景下，魯泰這樣具有全球產(chǎn)業(yè)鏈競爭優(yōu)勢、不存在歷史增長負(fù)擔(dān)的企業(yè)所受影響相對更小，業(yè)績穩(wěn)定性相對更高，更具有吸引力。我們認(rèn)為前期公司股價的上漲主要來自于業(yè)績拐點的確認(rèn)，后期公司股價上漲將更多來自于估值修復(fù)和業(yè)績可能的超預(yù)期。2、富安娜較高的直營占比、鮮明的品牌產(chǎn)品特色帶來的客戶黏度、更為精細(xì)化的管理與相對更強(qiáng)的零售能力一直是公司區(qū)別于競爭對手的主要優(yōu)勢，也是公司在終端零售低迷的大環(huán)境下始終能保持相對更穩(wěn)定的經(jīng)營業(yè)績的重要原因，公司一貫穩(wěn)健的經(jīng)營風(fēng)格、嚴(yán)格的期間費用控制力度可以使其保持相對行業(yè)更好的經(jīng)營質(zhì)量。公司電子商務(wù)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，收入連續(xù)3年實現(xiàn)高增長。除了將電商作為處理庫存的渠道外，公司將“圣之花”定為電商專屬品牌，同時發(fā)展電商專屬產(chǎn)品，在產(chǎn)品與設(shè)計風(fēng)格上形成差異，避免線上線下沖突。中長期我們繼續(xù)看好家紡行業(yè)處于消費升級晚期帶來的快速增長和行業(yè)集中度的提升。另一方面公司由家紡向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市場空間內(nèi)憑借自身的品牌特色與經(jīng)營管理優(yōu)勢豐富產(chǎn)品品類，進(jìn)一步打開公司銷售與市值空間。3、探路者考慮到國內(nèi)戶外用品市場較小的基數(shù)，我們預(yù)計未來3-5年國內(nèi)戶外用品行業(yè)仍能保持20%以上復(fù)合增長，是目前品牌服飾中增速最快的子行業(yè)之一。作為國內(nèi)戶外用品行業(yè)唯一一家上市公司，公司較其他同類型本土品牌擁有更多的優(yōu)勢。公司較早完成了職業(yè)管理團(tuán)隊的建設(shè)，并且通過較為完善的激勵措施充分保證了管理團(tuán)隊不斷學(xué)習(xí)與改善經(jīng)營管理的積極性，另一方面管理團(tuán)隊本身具備豐富的行業(yè)經(jīng)驗，目睹了運動服飾等子行業(yè)過去粗放的開店模式下的問題。2021年起公司未雨綢繆通過開展了多品牌業(yè)務(wù)覆蓋更多元化的市場需求，主品牌探路者本身已經(jīng)擁有一定的品牌影響力與號召力，公司設(shè)立Discovery與電商專屬品牌阿肯諾，為中長期的發(fā)展做好儲備。2022年公司進(jìn)一步明確以美國VF集團(tuán)為標(biāo)桿，堅定貫徹多品牌的發(fā)展道路，為未來營收和市值打開了更大空間。對比其他品牌服飾企業(yè)，公司對電子商務(wù)更為重視，發(fā)展戰(zhàn)略更清晰明確。公司將電商戰(zhàn)略分為3個投入層次，首先積極推動加盟商參與電子商務(wù)的運營，倡導(dǎo)全員電商，并考慮將期貨轉(zhuǎn)移至線上；其次通過對網(wǎng)站的投入進(jìn)行品牌與公司線上平臺的推廣；最后是通過搭建集零售、服務(wù)與文化傳播等為一體的線上戶外家園大平臺，