第五章證券市場價格決定與價格變動

第五章證券市場價格決定與價格變動債券的價格決定債券的內在價值債券的內在價值也即債券的理論價格，指將未來收益按一定條件貼現(xiàn)成現(xiàn)在的價值。債券的未來收益是本金和利息之和。一次性還本付息債券的價值一次性還本付息的債券只有一次現(xiàn)金流動，也就是到期日的本息之和。如果按單利計算，且一次還本付息，其價值為：

Date2

如果按復利計算，且一次還本付息，其價值為：

一年付息一次債券的價值債券按期（一般每年或每半年）支付利息，也稱定息債券，是最常見的一類債券。如果按單利計算，其價值公式為：

如果按復利計算，其價值公式為：

Date3貼現(xiàn)債券的價值貼現(xiàn)債券也稱為貼息債券、零息債券，它是指以低于債券面值發(fā)行，不支付利息，到期按面值支付的債券。其價值公式或定價模型為：按單利貼現(xiàn)的價值公式：

按復利貼現(xiàn)的價值公式：

Date4債券價格的決定因素分析內部因素債券期限的長短票面利率提前贖回條款稅收待遇流動性發(fā)債主體的信用

外部因素市場利率物價貨幣政策社會經濟發(fā)展狀況債券市場供求關系國際間利息差別和匯率Date5

債券收益率是指債券投資的本金在規(guī)定期限（如1年）能得到多少收益的比率。其計算公式為：

直接收益率（CurrentRate）直接收益率又稱當期收益率或當前收益率或即期收益率，是指投資者當時投資所獲得的收益（年利息）與其投資支出（市場價格）的比率。其特點是只考慮債券利息收入的一種收益率。其計算公式為：

債券收益率計算Date6

最終收益率（YieldtoMaturity,YTM）最終收益率又稱到期收益率，是指投資者在二級市場上買入已發(fā)行的債券起到最終償還日止的全部持有期間所得的利息，與償還盈虧的合計金額折算成相對于投資本金每年能有多少收益的百分比。最終收益率有單利和復利之分，但一般采用單利計算。其計算公式為：

Date7

證券公司在債券買賣中一般只報最終收益率，這時就需要用最終收益率來算出債券的認購價格。其計算公式為：

最終收益率若按復利計算，則最終收益率（）可通過下式求得：

最終收益率（YieldtoMaturity,YTM）Date8

到期收益率既考慮了利息收入，也考慮了資本損益和再投資收益。如果再投資收益率不等于到期收益率，則債券復利到期收益可通過下式計算：

到期收益率Date9

持有期收益率是指在持有該債券期間（有效期限內）的年收益率。當它等于市場利率時，人們會持有，購買之；反之，則會拋出兌現(xiàn)。一般認為它是測算債券收益率的一種較為準確的方法，是投資者投資債券的一項重要參考指標。其計算公式為：

持有期收益率（HoldingPeriodReturn）Date10認購者收益率認購者收益率是指在新債券發(fā)行時，投資者認購債券到債券持有期滿為止的收益率。其計算公式為：Date11我國與不少發(fā)達國家都發(fā)行過一些折價國債，即發(fā)行時不直接記載票面利息率，而采用折價方式出售。其計算公式為：

折價收益率Date12票面收益率（CouponRate）票面收益率又稱名義收益率或息票率，它是印制在債券票面或者寫在債券發(fā)行章程中的固定利率，即年利息收益與債券面額的比率。其計算公式為：

Date13

債券的利率期限結構利率期限結構的概念為了更好的理解債券的收益線，引進了收益率曲線這個概念。收益率曲線是指根據(jù)觀測到的（期限、到期收益率）坐標點繪制出的，反映在一定時點上不同期限債券的收益率與到期期限之間的關系。債券的利率期限結構是指債券的到期收益率與到期期限之間的關系。從歷史數(shù)據(jù)看，利率期限結構主包括四種類型。

圖5—1債券的利率期限結構需要注意的是，這四種類型只是一種理論上的假設狀態(tài)，現(xiàn)實中的債券收益率與期限的關系表現(xiàn)并非如此完美。Date14

在任一時點上，影響利率期限結構的因素都有三種：對未來利率變動的預期、債券預期收益中可能存在的流動性溢價、市場效率低下或者資金從長期（或短期）市場向短期（或長期）市場流動可能存在的障礙。利率期限結構理論就是基于這三種因素分別建立起來的。

主要有以下三種理論:市場預期理論（又稱無偏預期理論）。流動性偏好理論。市場分割理論。

利率期限結構理論Date15股票價格決定股票內在價值的計算方法現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型是運用收入的資本化定價方法來決定股票內在價值的方法。按照收入的資本化定價，任何資產的內在價值是由擁有資產的投資者在未來時期所接受的現(xiàn)金流決定的。由于現(xiàn)金流量未來時期的預期值，因此要按一定的貼現(xiàn)率返還成現(xiàn)值。即一種資產的內在價值等于預期現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值。就股票而言，預期現(xiàn)金流即預期未來支付的股息。Date16

貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型的基本公式為：

由此，引出凈現(xiàn)值的概念。凈現(xiàn)值等于內在價值與購買成本之差，即：

如果NPV>0，表示所有預期的現(xiàn)金流入的現(xiàn)值之和大于投資成本，即該股票價格被低估，可買入該股票。如果NPV<0，表示所有預期的現(xiàn)金流入的現(xiàn)值之和小于投資成本，即該股票價格被高估，不可買入該股票。

Date17

內部收益率。內部收益率是指投資凈現(xiàn)值等于零的貼現(xiàn)率。內部收益率實際上是使得未來股息流貼現(xiàn)值恰好等于股票市場價格的貼現(xiàn)率。如果用代表內部收益率將與具有同等風險水平的股票的必要收益率k相比較;如果>k,可考慮買入該股票;如果<k,不可買入該股票。利用現(xiàn)金貼現(xiàn)模型可計算出由此公式可得到

Date18

運用現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型決定股票內在價值的關鍵或難點是確定所有未來時期支付的股息。由于普通股票沒有一個固定的生命周期,因此通常要給無窮多個時期的股息流加上一些假定,以便在簡化的情況下計算股票的內在價值。零增長模型零增長模型是指每年股息增長率g等于零的股票內在價值計算模型。公式假定股息增長率g均等于零，則在未來無限期每年股息均為，股票的內在價值計算公式為：

Date19

內部收益率根據(jù)內部收益率定義，股息增長率等于零的內部收益率為：

應用

零增長模型在特定的情況下,對于決定普通股票的價值是有用的,特別是在決定優(yōu)先股的內在價值時,因為優(yōu)先股的股息是固定的。不變增長模型是指每年股息按照不變的增長率增長的股票內在價值計算模型。

零增長模型Date20不變增長模型公式。該模型假定股息每期以不變的增長率增長。記股息增長率為g(g>0)，各期的股息分別為，，…，，…1.根據(jù)現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型，股票的內在價值計算公式為：2.如果k>g，根據(jù)等比數(shù)列和無窮積數(shù)的性質可得：

Date213.如果投資者不是無限期持有該股票，則在持有期為n的情況下，不變增長模型可表示為：

內部收益率在不變增長模型中，內部收益率為：

Date22

可變增長模型

事實上，公司股票屬于不變增長模型的很少。為了彌補這一局限，不變增長模型的基礎上衍生出了可變增長模型。但由于可變增長模型比較復雜，這里主要對可變增長模型中的二元增長模型進行介紹。公式二元增長模型假定在時間L以前股息以一個不變增長速度個g增長；但在時間L后，股息以另一個不變增長速度g增長。在此假定下，可以建立二元可變可增長模型：其中Date23

內部收益率可變增長模型相對較為復雜，不容易得出內部收益率，因此，主要采取試錯法來計算。試錯法的基本思路為：不斷選試，直到找到能使等式兩邊相等的作為必要收益率，這時在收益率水平下的股票的理論價值等于市場價格。應用相對于零增長模型和不變增長模型而言，二元增長模型更為接近實際情況。與二元增長模型相類似，我們還可以建立三元等多元增長模型，其原理、方法和應用方式與二元增長模型相似，證券分析者可以根據(jù)自己的實際需要加以考慮。

Date24

股票市場價格計算方法——市盈率估價方法市盈率又稱“價格收益比”或“本益比”（pricetoearningsratio,簡稱P/E），是指股票市場價格與每股收益的比率。計算公式為：

如果我們能分別估計出股票的市盈率和每股收益，那么就能由此公式估計出股票價格。這種評價股票的方法就是“市盈率估價方法”。一般來說，對股票市盈率的估計主要有以下幾種方法：

Date25

簡單估計法即對評估公司處于同一行業(yè)、同等規(guī)模、競爭地位相當?shù)墓?，取其每股市價和每股收益，計算出市盈率，直接或乘以某一折扣率，運用到評估公司?；貧w分析法即運用評估公司過去的市盈率指標或同行業(yè)各類公司的市盈率指標，通過市盈率和公司發(fā)展階段或公司規(guī)模之間的關系，建立回歸方程，計算出評價公司當前適當?shù)氖杏仕?，用于公司股票價格評估。雖然現(xiàn)金流貼現(xiàn)法最精確地揭示出公司股票價值，但預測公司現(xiàn)金流增長率很困難。一旦整個市場或者某個行業(yè)出現(xiàn)較大波動時，市盈率估價法則可能會誤導公司股票價值評估。Date26市凈率在股票價值評估上的應用市凈率又稱“凈資產倍率”，是每股市場價格與每股凈資產之間的比率，其計算公式為：

每股凈資產又稱賬面價值，是指每股所含的實際資產價值，是支撐股票市場價格的物質基礎，也代表公司解散時股東可以分得的權益，通常被認為是股票價格下跌的底線。與市盈率相比，市凈率通常用于考察股票的內在價值，多為長期投資者所重視；市盈率通常用于考察股票的供求狀況，多為短期投資者所關注。

Date27證券投資基金的價格決定

證券投資基金是一種利益共享、風險共擔的集合投資方式。資產凈值是基金經營業(yè)績的指示器，也是基金買賣價格的依據(jù).

基金資產總值是指一個基金所擁有的資產與收盤價格計算出來的總資產價值。投資基金的資產凈值是經常發(fā)生變化的，但它與基金單位的價格從總體上看是趨向一致的，成正比例關系。一般來說，這種關系在開放式基金中得到較好體現(xiàn)。

Date28

封閉式基金的價格和股票價格一樣，可以分為發(fā)行價格和交易價格。封閉式基金的發(fā)行價格

包括兩部分：一是基金的面值；二是基金發(fā)行費用，包括律師費、會計師費等。封閉式基金的交易價格

主要受到六個方面的影響：基金資產凈值、市場供求關系、宏觀經濟狀況、證券市場狀況、基金管理人的管理水平以及有關基金的政策。其中基金價格最根本的依據(jù)是每基金單位資產凈值及其變動情況。

封閉式基金的價值分析Date29開放式基金的價值分析

開放式基金由于客戶不斷要求購回或賣出自己公司和股份，因此其價格分為申購價格和贖回價格。申購價格開放式基金單位的申購價格包括資產凈值和一定的銷售附加費用。贖回價格開放式基金承諾可以在任一贖回日根據(jù)投資者的意愿贖回其基金單位。贖回價格有兩種。Date30

ETF（ExchangeTradedFunds）通常被譯為“交易所交易基金”，上海證券交易所稱之為“交易型開放式指數(shù)基金”；LOF（ListOpen-endedFund）通常被稱為“上市交易的開放式基金”。兩者都是指可以在交易所上市交易的開放式基金.就我國目前而言，ETF專指以某類證券價格指數(shù)為標的物的，在交易所上市交易的開放式證券投資基金；而LOF專指增加了交易所交易方式的普通開放式證券投資基金。投資者買賣ETF或LOF，既可以在一級市場以申購、贖回方式進行交易，也可以在二級市場上以配對撮合方式進行交易。

ETF與LOF的投資價值分析Date31

ETF或LOF的內在價值分析理論上講，ETF或LOF的市場價格應該與基金的內在價值即基金單位資產凈值保持一致。ETF或LOF的二級市場投資價值分析從市場交易的角度看，ETF或LOF投資價值主要表現(xiàn)在如下七個方面：①具有交易成本相對低廉的交易渠道；具有手續(xù)相對簡便的交易渠道；③具有成交價格相對透明的交易渠道；④具有交易效率相對較高的交易渠道；⑤與普通開放式基金相比,具有更高的流動性；⑥與普通開放式基金相比，為投資者提供了潛在的跨市場套利機會；⑦與普通封閉式基金相比,折溢價幅度相對較小。

Date32可轉換證券和權證的價格決定

可轉換證券的價格決定可轉換證券的價值

可轉換證券是指可以在一定時期內按一定比例或價格轉換成一定數(shù)量的另一種證券（簡稱標的證券）的特殊公司證券?？赊D換證券賦予投資者的將其持有的債券或優(yōu)先股按規(guī)定的價格和比例，在規(guī)定的時間內轉換成普通股的選擇權?？赊D換證券有兩種價值:理論價值和轉換價值。Date33可轉換證券的價值理論價值。是指當可轉換證券作為不具有轉換選擇權的一種證券的價值。估計可轉換證券的理論價值，必須首先估計與它具有同等資信和類似投資特點的不可轉換證券的必要收益率，然后由這個必要收益算出它未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。轉換價值。如果一種可轉證券可以立即轉讓，它可轉換的普通股票的市場價值與轉換比率的乘積便是轉換價值。即：轉換價值=普通股票市場價格×轉換比率

Date34

可轉換證券的轉換平價是指可轉換證券持有人在轉換期限內把債券轉換成公司普通股票的每股價格，即：轉換平價是一個非常有用的概念，可被視為投資者的盈虧平衡點。當可轉換證券的市場價格大于可轉換證券的轉換價值時，前者減后者被稱為“轉換升水”，公式為：轉換升水=可轉換證券市場價格-可轉換證券轉換價值=轉換平價－股票當期市場價格（基準股價）

可轉換證券的市場價格Date35

而如果轉換平價小于基準股價，基準股價與轉換平價的差額被稱為轉換貼水，公式為：

轉換貼水=基準股價—轉換平價可轉換證券具有一定的轉換期限，證券持有人在該期限內，有權將持有的可轉換證券轉化為公司股票。轉換期限通常是從發(fā)行日之后若干年起至債務到期日止。

可轉換證券的市場價格Date36

權證的價格決定權證概述權證是指標的證券發(fā)行人或其以外的第三人發(fā)行的，約定持有人在規(guī)定期間內或特定到期日有權按約定價格向發(fā)行人購買或出售標的證券，或以現(xiàn)金結算方式收取結算差價的有價證券。按權利行使方向，可分為認股權證和認沽權證。按行使期間，分為歐式權證和美式權證。按發(fā)行人，可分為股本權證和備兌權證。按結算方式，分為現(xiàn)金結算權證和實物交割權證。Date37權證的理論價值與杠桿作用權證的理論價值權證的理論價值包括兩部分：內在價值和時間價值。若以S表示標的股票的價格，X表示權證的執(zhí)行價格，則認股權證的內在價值為max（S—X,0），認沽權證的內在價值為max（X—S,0）。權證的杠桿作用權證的杠桿作用就是指權證的價格要比其認購或認沽股票的價格漲跌速度快得多。杠桿作用一般用考察期內認股權證的市場價格變化百分比與同一時期內可認購股票的市場價格變化百分比的比值表示，也可用考察期期初可認購股票的市場價格與考察期期初認股權證的市場價格的比值近似表示。Date38股票價格指數(shù)的編制方法股票價格指數(shù)的定義和作用股票價格指數(shù)是以某一個基期價格來衡量多數(shù)股票的價格水平，是用來表示多種股票平均價格水平及其變動并且衡量股市行情的指標。股票價格指數(shù)按編制方法通?？梢苑譃閮纱箢悾浩骄蓛r指數(shù)和綜合股價指數(shù)。。股價指數(shù)是反映不同時期的股價變動情況的相對指標，通過這個可以了解計算期的股價比基期的股價上升或下降的百分比。

Date39股價指數(shù)的作用

為投資者提供決策依據(jù)。為國家經濟決策提供依據(jù)。是分析和預測股市變動的重要指標?？梢宰鳛楣墒刑灼诒Ｖ档墓ぞ摺?/p>

Date40

股票價格指數(shù)的編制與計算股票價格指數(shù)的編制股票價格指數(shù)以“點”為單位表示。股價指數(shù)的“點”是由基期指數(shù)定位來決定的，通常將基期指數(shù)定位10點、50點、100點或1000點。由于基期相對穩(wěn)定，而股票價格一般都呈上升趨勢，所以股價指數(shù)一般都會不斷走高。Date41

股票價格指數(shù)的編制要求世界各國的股票市場都有自己的股價指數(shù)。在編制過程中應符合以下要求：樣本股票必須具有典型性、普遍性或影響力計算方法應具有高度的適應性計算依據(jù)的口徑必須統(tǒng)一，一般均以交易所的收盤價為計算依據(jù)?；趹休^好的均衡性和代表性Date42

股票價格指數(shù)的計算

股票價格指數(shù)的計算方法主要有以下幾種：簡單算術平均法即計算出樣本股票報告期價格的算術平均值，得到該時期的價格水平，然后將各個時期的價格水平相比求出股價指數(shù)。股票價格指數(shù)I的計算公式為：道·瓊斯股價指數(shù)在最初編制時采用的就是簡單算術平均法。

Date43修正簡單股票價格算術平均指數(shù)為解決增資或拆股對股價的影響,對股票對簡單算術平均指數(shù)做必要的修正。具體做法是：用增資或拆股后各種股票價格的總和除以增資或拆股前一天的平均價格作為新的分母。即:

Date44

綜合平均法即分別把基期和報告期的股價加總后，用報告期股價總額與基期股價總額相比較。股票價格指數(shù)I的計算公式為：

Date45加權綜合法簡單算術平均法和綜合平均法均未考慮到樣本股票的發(fā)行量和交易量的不同，對整個股市行情的影響不同，因此，為了使股價指數(shù)更加精確，需要加入權數(shù)，這個權數(shù)可以是交易量，也可以是發(fā)行量。加權綜合法計算股價指數(shù)I的公式有以下幾種：（1）以基期交易量（）為權數(shù)的公式為：Date46

（2）以報告期交易量（）為權數(shù)的公式為：（3）以報告期發(fā)行量（）為權數(shù)的公式為:

加權綜合法Date47幾何平均法加權幾何平均法Date48國內外主要股票價格指數(shù)介紹境外主要股票價格指數(shù)道·瓊斯股票價格指數(shù)道·瓊斯股票價格指數(shù)是世界上歷史最為悠久，也是影響力最大，使用最廣泛的股票指數(shù)，它是在1884年由道瓊斯公司的創(chuàng)始人查爾斯·道開始編制的。其實質是股票價格平均數(shù)，是一種成份股指數(shù)。它采用算術平均法計算指數(shù)，其計算公式為：股票價格平均數(shù)

Date49最初組成道·瓊斯股票價格指數(shù)的股票只有11只（幾乎全是鐵路公司的股票），采用算術平均法計算。1897年，這個股票指數(shù)分成工業(yè)和運輸業(yè)兩大類，工業(yè)股票價格平均數(shù)包括12種上市股票，運輸業(yè)股票價格指數(shù)包括20種股票。到1916年，組成工業(yè)股票價格指數(shù)的股票增加到20種。1928年又增加到30種。1929年又增加了公用事業(yè)類的股票15種。1938年組成股票價格指數(shù)的股票分三大類，共65種股票，并一直延續(xù)至今。Date50

現(xiàn)在的道·瓊斯股票價格指數(shù)是以1928年10月1日為基期，因為這一天收盤時的道·瓊斯股票價格平均指數(shù)約為100美元，被定位基準日。而以后股票價格同基期相比計算出的百分數(shù)，就成為各期的股票價格指數(shù)，所以現(xiàn)在股票價格指數(shù)普遍以點作為單位，因為股票指數(shù)每一個點的漲跌就是相對于基期日的漲跌百分數(shù)。目前，道·瓊斯股票價格平均指數(shù)共分為四組：道·瓊斯工業(yè)平均股價指數(shù)。運輸業(yè)平均股價指數(shù)。公用事業(yè)平均股價指數(shù)。綜合股價指數(shù)道·瓊斯股票價格指數(shù)Date51由美國最大的證券研究機構——標準普爾公司從1923年開始編制。最初選擇的股票是233種，后來編制了兩種股票指數(shù)：一是包括90種股票價格指數(shù)，每天計算和發(fā)表一次；第二種包括480種股票，每周計算和發(fā)表一次。到1957年，選擇的股票擴大到500種，包括工商行業(yè)400種，航空、鐵路、公路等運輸行業(yè)20種，金融、保險行業(yè)40種，公用事業(yè)40種。多年來，雖然樣本股票有更迭，但始終保持為500種。目前，標準普爾股票價格指數(shù)每小時計算和發(fā)表一次。

標準普爾股票價格指數(shù)Date52標準普爾股價指數(shù)以1941—1943年為基期，基期定為10，采用基期加權平均法計算指數(shù)，即：美國聯(lián)邦銀行和商業(yè)部都曾采用過標準普爾指數(shù)。

標準普爾股票價格指數(shù)Date53

它是把在紐約證券交易所上市的1570種股票按照價格高低分開排列，計算出股價綜合指數(shù)的。以1965年12月31日確定的50點為基數(shù)，采用綜合指數(shù)形式，1966年開始計算公布，每半小時公布一次。該指數(shù)的計算方法和調整方法與標準普爾指數(shù)相同。該指數(shù)還包括四組指數(shù):工業(yè)股票價格指數(shù)，由1093種工業(yè)股票組成。金融業(yè)股票價格指數(shù)，由投資公司、保險公司、商業(yè)銀行和不動產公司的223種股票組成。運輸業(yè)股票價格指數(shù)，由鐵路、航空、輪船、汽車等公司的65種股票組成。公用事業(yè)股票價格指數(shù)，由189種股票組成。紐約證券交易所股票價格指數(shù)Date54是以公司市值（最新的股票賣價×發(fā)行的股票股數(shù)）所占整個市場總體市值比重為加權數(shù)來進行匯總計算的。納市股指=（最新整個市場市值/基期調整的市場市值基數(shù)）×納市股指基數(shù)納斯達克股票價格指數(shù)Date55

納斯達克指數(shù)家族中包括了按照不同的行業(yè)劃分的指數(shù)種類，包括綜合指數(shù)、NASDAQ-100指數(shù)、NASDAQ-金融業(yè)100指數(shù)、工業(yè)指數(shù)、銀行業(yè)指數(shù)、計算機業(yè)、保險業(yè)、電信業(yè)、生物醫(yī)藥業(yè)和運輸業(yè)指數(shù)等等。各個指數(shù)都代表了在納斯達克上市的某個行業(yè)的公司股票的總體走勢。納斯達克股市建立于1971年2月8日，最初的股票指數(shù)為100點。納斯達克股票價格指數(shù)Date56倫敦《金融時報》股票價格指數(shù)其全稱是“倫敦《金融時報》工商業(yè)普通股票價格指數(shù)”，是由英國倫敦《金融時報》編制發(fā)表的。該指數(shù)包括三個股價指數(shù)：（1）30種股票的指數(shù)。（2）100種股票的指數(shù)。（3）500種股票的指數(shù)。通常所說的《金融時報》股票指數(shù)是指第一種指數(shù)，由30種有代表性的工業(yè)和商業(yè)股票組成。它以1935年7月1日作為基期，其基點為100點。在交易所營業(yè)時，每小時計算一次，下午5時再計算一次收盤指數(shù)。Date57

全稱是日本經濟新聞社道·瓊斯股票平均價格指數(shù)，又稱為日經道·瓊斯股票指數(shù)，簡稱日經指數(shù)，從1950年9月開始模仿美國道·瓊斯股票指數(shù)編制自己的股票價格指數(shù)。1975年5月日本新聞社正式向道·瓊斯公司買進商標，并將它編制的股票價格指數(shù)定名為“日經道·瓊斯平均股價”，包括在東京證券交易所上市的225種股票。從1985年5月1日起，日經道·瓊斯平均股價改稱為“日經指數(shù)”或“日經平均股價”，該指數(shù)每天刊登在《日本經濟新聞》上。