風(fēng)險投資的投資機制及運作

風(fēng)險投資與管理第五講 風(fēng)險投資的投資機制及運作第一節(jié) 風(fēng)險投資公司的運作程序一、風(fēng)險投資公司的投資特點 風(fēng)險投資的投入期一般在2～7年，風(fēng)險投資公司的興趣不在于擁有和經(jīng)營被投資企業(yè)，而在于最后退出并實現(xiàn)投資收益。與其他類型的投資公司相比，風(fēng)險投資公司具有以下顯著特點：一定的投資期限追求高額投資回報率投資限額原那么不謀求控股地位參與企業(yè)管理，提供增值效勞專注某一行業(yè)風(fēng)險投資公司的運作程序圖第一節(jié) 風(fēng)險投資公司的運作程序二、風(fēng)險投資公司的運作程序搜索投資時機工程初審篩選再審面談和初步調(diào)研盡職調(diào)查價值評估初步談判提交條款清單簽訂合同工程監(jiān)管與增值效勞籌劃、實施退出戰(zhàn)略第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估一、風(fēng)險投資工程的選擇(一)尋找風(fēng)險投資工程 獲取風(fēng)險投資工程的途徑包括：風(fēng)險投資家尋找投資工程風(fēng)險企業(yè)家自薦投資工程中介推薦投資工程政府主管部門推薦朋友推薦第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估一、風(fēng)險投資工程的選擇(二)風(fēng)險投資工程的選擇1．風(fēng)險投資的投資準(zhǔn)那么投資規(guī)模投資行業(yè)投資階段投資工程的區(qū)位特點第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估一、風(fēng)險投資工程的選擇(二)風(fēng)險投資工程的選擇2．風(fēng)險投資工程的選擇標(biāo)準(zhǔn)工程的新穎性和可行性產(chǎn)品的獨特性管理團隊的素質(zhì)競爭優(yōu)勢第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估二、風(fēng)險企業(yè)與工程的評估(一)商業(yè)方案書的評估行業(yè)特征產(chǎn)品或效勞的技術(shù)開發(fā)企業(yè)或工程經(jīng)營目標(biāo)與前景預(yù)測管理團隊成員的能力評估財務(wù)狀況與收益預(yù)測評估風(fēng)險企業(yè)的風(fēng)險管理與控制評估風(fēng)險資本的投資收益的評估第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估二、風(fēng)險企業(yè)與工程的評估(二)風(fēng)險投資工程的技術(shù)評估技術(shù)因素評估經(jīng)濟因素評估社會因素評估第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估二、風(fēng)險企業(yè)與工程的評估(三)風(fēng)險企業(yè)的市場評估 選擇處于高速增長的產(chǎn)業(yè)與不斷擴容的市場中的工程和企業(yè)，是評價投資時機的重要原那么。一方面，居于此中的企業(yè)具有未來加速開展的潛力和謀取利潤的空間；另一方面，這種增長與擴容可以在宏觀面上彌補企業(yè)管理等方面的缺乏。風(fēng)險企業(yè)的市場評估主要有以下六個方面。第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估二、風(fēng)險企業(yè)與工程的評估(三)風(fēng)險企業(yè)的市場評估1．市場容量 根據(jù)營銷理論波士頓矩陣法可知，產(chǎn)品所面對的市場容量越大，成長越快，產(chǎn)品成功的可能性越大。并且產(chǎn)品的競爭優(yōu)勢隨其相對市場占有率和市場成長率的增加而增強。市場容量包含了產(chǎn)品銷售和增長空間，決定著風(fēng)險企業(yè)的盈利空間，過小的市場容量會使風(fēng)險企業(yè)投資工程的前景不被看好。潛在顧客的需求量較大并且穩(wěn)定，才能獲得投資利潤，工程才可行。在估計潛在顧客需求量時，常見的問題是沒有考慮到產(chǎn)品可能對相關(guān)市場(非直接市場)的影響從而對需求量的估計過于悲觀。另外，需求越明確，越容易預(yù)測，那么市場風(fēng)險越小。波士頓矩陣圖第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估二、風(fēng)險企業(yè)與工程的評估(三)風(fēng)險企業(yè)的市場評估2．市場份額。市場份額包括在滿足同一功能的產(chǎn)品中的直接市場份額及相關(guān)市場份額的大小。最理想的情況是產(chǎn)品導(dǎo)入時市場尚未形成。由于市場份額的大小取決于同類產(chǎn)品的競爭程度，隨著市場總額擴大，可能占領(lǐng)的市場份額到達(dá)最大。第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估二、風(fēng)險企業(yè)與工程的評估(三)風(fēng)險企業(yè)的市場評估3．目標(biāo)市場。從某種角度講，在具有一個優(yōu)秀的管理團隊的前提下，發(fā)現(xiàn)并確定目標(biāo)市場對工程成功具有極其重要的意義，一個有效的市場定位包括：(1)定義好目標(biāo)顧客，當(dāng)新事業(yè)能給顧客越高的價值時，那么創(chuàng)業(yè)成功的時機也會越高。(2)市場大小即市場規(guī)模。這對以技術(shù)為根底的風(fēng)險投資尤其重要，一般而言，市場規(guī)模大者，進(jìn)入障礙相對較低，市場競爭劇烈程度也會略為下降。例如，進(jìn)入一項擁有1000億元規(guī)模的計算機外設(shè)產(chǎn)品市場，你預(yù)期只占5%的市場份額，對于產(chǎn)業(yè)內(nèi)原有領(lǐng)導(dǎo)廠商的威脅不大，因此一般不會遭遇到劇烈的還擊。(3)率先進(jìn)入目標(biāo)市場?；诩夹g(shù)開展和市場研究的準(zhǔn)確，有利的市場定位不僅意味著可能出現(xiàn)帶來巨大利潤的廣闊市場，也意味著確立領(lǐng)先優(yōu)勢與獲取壟斷利潤，從而確立競爭優(yōu)勢與市場主動。第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估二、風(fēng)險企業(yè)與工程的評估(三)風(fēng)險企業(yè)的市場評估4．競爭情況。需要考慮的因素包括競爭對手的數(shù)量，是否存在占絕對優(yōu)勢地位的競爭者，以及一般性的競爭手段(如價格競爭)等。另外，如果新產(chǎn)品不會替代任何市場中現(xiàn)有的產(chǎn)品，那么新產(chǎn)品遇到的競爭和阻力就不會太大。無論風(fēng)險企業(yè)在新興產(chǎn)品和技術(shù)領(lǐng)域構(gòu)建的進(jìn)入壁壘有多高，只要該領(lǐng)域的收益足夠豐厚，就會有進(jìn)入者。進(jìn)入者愈多，那么競爭就愈劇烈，風(fēng)險企業(yè)失敗的可能性就越高。并且風(fēng)險企業(yè)還需面對替代品的挑戰(zhàn)。假設(shè)該新興產(chǎn)品和技術(shù)的替代性越強，那么其競爭力就會越弱。但就另一個角度而言，保持適當(dāng)?shù)氖袌龈偁幩接钟欣谄髽I(yè)創(chuàng)新。所以，對于風(fēng)險企業(yè)來說，市場競爭程度過低或無競爭，不利于企業(yè)未來的開展創(chuàng)新；但市場競爭過于劇烈，風(fēng)險企業(yè)又可能失敗。因此，風(fēng)險企業(yè)所面對的市場應(yīng)保持一定的競爭水平。第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估二、風(fēng)險企業(yè)與工程的評估(三)風(fēng)險企業(yè)的市場評估5．新產(chǎn)品導(dǎo)入率。如果替代產(chǎn)品層出不窮，已經(jīng)投資的產(chǎn)品被替代的可能性加大，從而導(dǎo)致利潤減少。6．市場進(jìn)入障礙。如果顧客對現(xiàn)有產(chǎn)品或供貨商十分忠誠，那么會對新產(chǎn)品構(gòu)成威脅，這就增加了新產(chǎn)品進(jìn)人預(yù)期市場的難度。反之，如果顧客的需求經(jīng)常發(fā)生變化，那么會給予新產(chǎn)品以可乘之機。假設(shè)產(chǎn)品未來市場成長性不強，是很難引起風(fēng)險投資家的興趣的。在風(fēng)險和收益不變的情況下，風(fēng)險投資家更愿意投資產(chǎn)品市場更大的工程。第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估二、風(fēng)險企業(yè)與工程的評估(四)管理團隊能力的評估企業(yè)家素質(zhì)管理隊伍的團隊精神管理隊伍的年齡范圍管理隊伍的個人素質(zhì)第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估二、風(fēng)險企業(yè)與工程的評估(五)風(fēng)險企業(yè)的周期性評估1．種子期和創(chuàng)業(yè)期的評估。在種子期，產(chǎn)品和經(jīng)營方式還是停留在概念與方案階段，內(nèi)部風(fēng)險有：設(shè)計的產(chǎn)品可能無法生產(chǎn)或產(chǎn)品本錢太高，產(chǎn)品開發(fā)延遲。外部風(fēng)險有：市場潛力不夠，技術(shù)開展迅速而淘汰新產(chǎn)品。在創(chuàng)業(yè)期，企業(yè)開始生產(chǎn)運作，內(nèi)部風(fēng)險有：產(chǎn)品性能不佳，管理層無法吸引人才，資金消耗過度，銷售量不夠。外部風(fēng)險有：潛在市場份額不夠，競爭者領(lǐng)先占領(lǐng)同類產(chǎn)品市場。 由此可見，在這兩個階段，創(chuàng)業(yè)公司能否順利開展，所面臨的最主要的風(fēng)險是技術(shù)風(fēng)險和市場風(fēng)險。因此，這兩個階段進(jìn)行工程初選的評估指標(biāo)包括：創(chuàng)業(yè)者的信譽和可合作性；產(chǎn)品的唯一性和不可替代性；產(chǎn)品的專利保護(hù)能力；創(chuàng)業(yè)者的技術(shù)創(chuàng)新能力；進(jìn)入市場的難易性；市場需求和市場潛力，對競爭者進(jìn)入市場的防護(hù)。第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估二、風(fēng)險企業(yè)與工程的評估(五)風(fēng)險企業(yè)的周期性評估2．成長期和成熟期的評估指標(biāo)。在成長期，產(chǎn)品開始銷售但尚未盈利，內(nèi)部風(fēng)險有：創(chuàng)業(yè)者管理能力不夠，制造本錢過高，財務(wù)控制失當(dāng)。外部風(fēng)險有：產(chǎn)品競爭力不夠，市場增長緩慢，企業(yè)營銷策略錯誤，新產(chǎn)品、新技術(shù)出現(xiàn)。在成熟期，開始產(chǎn)生盈利，但現(xiàn)金流量少。內(nèi)部風(fēng)險有：管理不夠標(biāo)準(zhǔn)，無法適應(yīng)擴大了的企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)運作，管理者流失，財務(wù)控制失當(dāng)，盈利缺乏以支持企業(yè)繼續(xù)擴大。外部風(fēng)險有：預(yù)料之外的競爭者出現(xiàn)，市場需求衰退，市場增長率降低，公司上市受阻。 由此可見，在這兩個階段，創(chuàng)業(yè)公司能否順利開展，所面臨的最主要的風(fēng)險是管理風(fēng)險和市場風(fēng)險。因此，在這兩個階段進(jìn)行工程初選的評估指標(biāo)包括：經(jīng)營管理能力、歷史業(yè)績、最低獲利點、市場規(guī)模、兼并能力、最低邊際風(fēng)險的防護(hù)能力。第二節(jié) 風(fēng)險投資工程的選擇與評估二、風(fēng)險企業(yè)與工程的評估(六)退出方式及產(chǎn)業(yè)價值的評估 退出方式這一指標(biāo)考察的重點是評估企業(yè)提出的退出依據(jù)是否可靠、各種方式的可能性程度及最可能的退出方式、合同條款中有無保護(hù)投資權(quán)益的財務(wù)條款及財務(wù)保全措施等。產(chǎn)業(yè)的開展分發(fā)育、成長、成熟、衰退四個不同階段。處于發(fā)育和成長期的產(chǎn)業(yè)與企業(yè)，無論是市場還是技術(shù)上都存在較大的風(fēng)險，未來還是不確定的，可能是一個高速增長的產(chǎn)業(yè)，也可能曇花一現(xiàn)或者無聲無息地夭折。 在進(jìn)行風(fēng)險投資時，從投資策略和戰(zhàn)略角度還必須考慮后續(xù)投資的問題。高科技產(chǎn)業(yè)的開展有待后續(xù)投資的支撐，這樣才能真正表達(dá)風(fēng)險投資的價值。因此，對于風(fēng)險投資工程的評估應(yīng)對工程的產(chǎn)業(yè)價值、戰(zhàn)略前景、產(chǎn)業(yè)化途徑等進(jìn)行深入的量化研究。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(一)資產(chǎn)評估法 資產(chǎn)評估是一種評價風(fēng)險企業(yè)資產(chǎn)價值的方法，也是測算風(fēng)險企業(yè)風(fēng)險暴露的主要方法。按照這種方法，如果風(fēng)險企業(yè)資產(chǎn)的市場價值近似等于其公司價格加負(fù)債的話，那么該企業(yè)的風(fēng)險暴露程度也就比較低；如果企業(yè)資產(chǎn)升值，在很大程度上代表著投資者預(yù)期的收益增加。風(fēng)險投資家一般通過以下四個程序?qū)︼L(fēng)險企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)評估。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(一)資產(chǎn)評估法1．賬面價值評估 賬面價值評估是風(fēng)險投資家評估風(fēng)險企業(yè)價值的最簡單方法。在面臨眾多變數(shù)和不確定因素的情況下，賬面價值評估為風(fēng)險投資家全面評估風(fēng)險企業(yè)資產(chǎn)價值提供了一個基點。雖然風(fēng)險企業(yè)選擇的會計程序與處理方法可能導(dǎo)致賬面價值和實際資產(chǎn)價值不符，例如，如果風(fēng)險企業(yè)選擇的壞賬準(zhǔn)備率過低，將可能導(dǎo)致賬面資產(chǎn)價值虛增，而且該現(xiàn)象也同樣普遍存在于風(fēng)險企業(yè)的研發(fā)本錢、專利和行政費用等方面，但無論如何，它為風(fēng)險投資家評估風(fēng)險企業(yè)的價值提供了一個切入點。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(一)資產(chǎn)評估法2．賬面價值的調(diào)整 一種簡單易行的調(diào)整賬面價值的方法，是按市價校正風(fēng)險企業(yè)有形資產(chǎn)賬面價值與市場價值之間的差異。例如，風(fēng)險企業(yè)假設(shè)按照歷史本錢原那么進(jìn)行會計處理，可能使得公司的房產(chǎn)、機器設(shè)備等資產(chǎn)的賬面價值高于市場價值，而土地的賬面價值那么遠(yuǎn)低于市場價值。對于無形資產(chǎn)而言，因不具備像有形資產(chǎn)那樣可供參考的市場價值，它的價值將面臨較大幅度的調(diào)整，甚至可能降為零。因此，通過對風(fēng)險企業(yè)賬面價值的調(diào)整，風(fēng)險投資家可以得出關(guān)于風(fēng)險企業(yè)更加準(zhǔn)確的資產(chǎn)價值，從而確定該風(fēng)險企業(yè)的投資價值。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(一)資產(chǎn)評估法3．風(fēng)險企業(yè)的清算價值評估 在對資產(chǎn)賬面價值調(diào)整之后，風(fēng)險投資家還要考慮到風(fēng)險企業(yè)的清算價值。風(fēng)險企業(yè)的清算價值，是指風(fēng)險企業(yè)在面臨解體、清算時，其資產(chǎn)的迅速變現(xiàn)能力和企業(yè)對所負(fù)債務(wù)在短期內(nèi)的清償能力。在遭遇不期而至的被清算的情況下，風(fēng)險企業(yè)的許多資產(chǎn)(尤其是類似創(chuàng)造、專利和不動產(chǎn)等)的變現(xiàn)價格，要遠(yuǎn)低于它們在風(fēng)險企業(yè)繼續(xù)經(jīng)營時所表達(dá)出的價值，或者經(jīng)過精心準(zhǔn)備后與買方之間進(jìn)行過長期討價還價后的價格。并且，這種清算價值還應(yīng)將各種變現(xiàn)本錢考慮在內(nèi)。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(一)資產(chǎn)評估法3．風(fēng)險企業(yè)的清算價值評估 應(yīng)當(dāng)指出的是，清算價值只可以被認(rèn)作是風(fēng)險企業(yè)被清算時的一個指導(dǎo)性價格。如果風(fēng)險企業(yè)在面臨立即清算的極端情況下，其實際的清算價值很可能遠(yuǎn)低于按照現(xiàn)有條件下計算出的價值。但一般來說，清算價值對看好風(fēng)險企業(yè)開展前景的風(fēng)險投資家來說，其實際意義并非十分重要，通常它只是風(fēng)險投資家用來壓低風(fēng)險企業(yè)的價值，為其投資謀取更多股權(quán)的手段。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(一)資產(chǎn)評估法4．重置本錢法 以現(xiàn)行市場價格作為考核風(fēng)險企業(yè)資產(chǎn)價值的標(biāo)準(zhǔn)，是風(fēng)險投資家與創(chuàng)業(yè)者談判時常用的一種替代性的評估方法。一般來說，重建或重新購置風(fēng)險企業(yè)所擁有資產(chǎn)的市場價格遠(yuǎn)低于其歷史本錢，通常情況下它是風(fēng)險企業(yè)資產(chǎn)價值的底價。因此，風(fēng)險投資家在準(zhǔn)備投資于一個風(fēng)險企業(yè)時，通常用該方法與創(chuàng)業(yè)者討價還價。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(二)市盈率模型 運用市盈率模型對風(fēng)險企業(yè)進(jìn)行估價，主要是在預(yù)測風(fēng)險企業(yè)收益的根底之上，確定一定的市盈率來評估風(fēng)險企業(yè)的價值，從而確定風(fēng)險投資額或收購方的收購價格。市盈率(P/E)是股價與收益的比率。市盈率在評估上市公司投資價值的指標(biāo)體系中是最根本的指標(biāo)之一。通過市盈率的上下可以估計各股股價上下、反映企業(yè)的成長性、衡量股票的風(fēng)險。 市盈率法的優(yōu)點在于簡單且易于使用，應(yīng)用該方法可以迅速獲得風(fēng)險企業(yè)的股權(quán)的價值，尤其是當(dāng)金融市場上有大量“可比〞資產(chǎn)進(jìn)行交易并且市場在平均水平上對這些資產(chǎn)的定價是正確的時候。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(二)市盈率模型1．市盈率的選取(1)選取適宜的標(biāo)準(zhǔn)市盈率。一般有兩種選取方法，即與風(fēng)險企業(yè)有可比性的公司的市盈率、被投資企業(yè)所在行業(yè)的平均市盈率，具體選擇哪種取決于收購方或投資方的偏好以及得到相關(guān)數(shù)據(jù)的難易程度。(2)對標(biāo)準(zhǔn)市盈率進(jìn)行調(diào)整。一般以公開上市的類似企業(yè)的市盈率為根底來確定風(fēng)險企業(yè)的市盈率，考慮到兩個企業(yè)風(fēng)險和成長性不可能完全相同，一般要在此根底上進(jìn)行修正。調(diào)整的方法可以使用調(diào)整因子，也可以篩選和確定相關(guān)變量進(jìn)行多元回歸分析。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(二)市盈率模型2．預(yù)測收益(1)歷史收益。按照企業(yè)財務(wù)持續(xù)性的邏輯，歷史收益可以映射出企業(yè)的未來開展前景，雖然它不能直接用來作為評估風(fēng)險企業(yè)未來收益的基準(zhǔn)，但相對某些憑空猜測和推理，它為風(fēng)險投資家評判風(fēng)險企業(yè)未來開展?jié)摿μ峁┝艘环N具體的、真實的和具有指導(dǎo)性的指標(biāo)。(2)在現(xiàn)有股權(quán)結(jié)構(gòu)下的未來收益。風(fēng)險企業(yè)未來的營運本錢和收入的多少及其實現(xiàn)方式，在很大程度上取決于風(fēng)險企業(yè)未來的營運策略和管理戰(zhàn)略。而股權(quán)結(jié)構(gòu)會通過管理水平、開展目標(biāo)(包括經(jīng)濟的和非經(jīng)濟的)等一系列因素對營運策略和管理戰(zhàn)略產(chǎn)生影響。因此，在測算風(fēng)險企業(yè)未來收益時，必須將公司股權(quán)結(jié)構(gòu)考慮在內(nèi)，并賦予一定的權(quán)重。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(二)市盈率模型2．預(yù)測收益(3)基于新所有權(quán)結(jié)構(gòu)下的企業(yè)未來收益。對于面臨停滯或清算的風(fēng)險企業(yè)，風(fēng)險資本的介入不僅可使它們暫時起死回生，而且也能夠改變它們未來的收益流。除了支付自己購置的股權(quán)外，風(fēng)險投資家的投資還可能為風(fēng)險企業(yè)引入大量的股權(quán)類或債券類風(fēng)險資本，這足以改變風(fēng)險企業(yè)過去在本錢、收益上的會計假設(shè)及其相互之間的關(guān)系，為風(fēng)險企業(yè)帶來實質(zhì)性轉(zhuǎn)變。因此，基于新股權(quán)結(jié)構(gòu)下的未來收益是風(fēng)險投資家評估風(fēng)險企業(yè)的價值及其投資回報的真正依據(jù)。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(二)市盈率模型2．預(yù)測收益風(fēng)險投資家在選取風(fēng)險企業(yè)收益指標(biāo)時，還需要在稅前利潤、稅后利潤和息稅前利潤(EBIT)三者之間進(jìn)行選擇。但不管選擇哪一種，關(guān)鍵是要保持評估的前后一致性?？紤]到未來風(fēng)險企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的多變性，EBIT不會因風(fēng)險企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化而被迫調(diào)整，因而它可以使評估模型更加精確。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(二)市盈率模型2．預(yù)測收益對風(fēng)險企業(yè)利潤的初步預(yù)測通常由風(fēng)險企業(yè)管理層在商業(yè)方案書中做出，但管理層對利潤的預(yù)測只是建立在企業(yè)業(yè)務(wù)方案根底上，并列有一系列預(yù)測假設(shè)。因此，風(fēng)險投資家首先要對風(fēng)險企業(yè)管理層所作的利潤預(yù)測進(jìn)行審核，重點有兩個：一是業(yè)務(wù)方案是否切合實際；二是預(yù)測假設(shè)是否合理。在審核的根底上，風(fēng)險投資家還需要考慮風(fēng)險企業(yè)得到投資后，在新經(jīng)營模式的根底上未來利潤的變化情況，對未來利潤進(jìn)行重新評估。未來利潤的預(yù)測可采用以下公式：預(yù)測利潤=市場容量×市場份額×銷售凈利潤率第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(二)市盈率模型3．市盈率模型的應(yīng)用 在選取市盈率和預(yù)測銷售利潤后，可以通過以下步驟確定投資價格。(1)確定股權(quán)價值。風(fēng)險企業(yè)的股權(quán)價值等于預(yù)期的利潤乘以市盈率。(2)確定投資價格。風(fēng)險企業(yè)與風(fēng)險投資家達(dá)成協(xié)議，確定股權(quán)比例。在考慮風(fēng)險投資額的前提下按照雙方認(rèn)可的內(nèi)部收益率來確定風(fēng)險企業(yè)原有股東的權(quán)益份額和風(fēng)險投資家應(yīng)占的股權(quán)比例，那么風(fēng)險投資家的投資額即為風(fēng)險企業(yè)的股權(quán)價值乘以股權(quán)比例，進(jìn)而確定每股價格。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(二)市盈率模型3．市盈率模型的應(yīng)用(3)確定內(nèi)部收益率。參考內(nèi)部收益率表，可以得出投資期限內(nèi)的總體回報倍數(shù)，對應(yīng)內(nèi)部收益率表可得出年內(nèi)部收益率，與風(fēng)險投資公司的最低回報率相比較，如低于此值，那么不可投資。(4)選取適宜的貼現(xiàn)率，確定風(fēng)險企業(yè)現(xiàn)在市場價值。貼現(xiàn)率的選取一般是與風(fēng)險投資家的期望收益率一致的。而期望收益率取決于無風(fēng)險利率和在風(fēng)險投資運作中各種風(fēng)險的補償，因而不同階段的風(fēng)險投資要求對應(yīng)于不同的貼現(xiàn)率。各階段風(fēng)險投資的貼現(xiàn)率風(fēng)險企業(yè)發(fā)展階段貼現(xiàn)率(期望收益率)種子期60%以上創(chuàng)立期40%-60%發(fā)展期30%-50%擴張期25%-40%成熟期25%第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(二)市盈率模型3．市盈率模型的應(yīng)用具體公式為：第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(二)市盈率模型3．市盈率模型的應(yīng)用 由上述可見，應(yīng)用市盈率法必須要有高度興旺的證券市場作后盾，要有足夠多的、種類齊全的上市公司作備選參照物。否那么，該方法難以恰當(dāng)使用。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(三)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法也稱凈現(xiàn)值法(NPV)?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)法的本質(zhì)是將所投資企業(yè)各年度的未來現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)之后再累加，從而得出所投資企業(yè)的價值。 原理：公司的價值是由其最終所能創(chuàng)造的可自由支配的現(xiàn)金流量所決定，一個企業(yè)或一項業(yè)務(wù)的價值可以通過將預(yù)測的未來現(xiàn)金流量折現(xiàn)而得到。其中：v表示企業(yè)價值；t表示預(yù)測現(xiàn)金流所確定的未來期限；r表示企業(yè)加權(quán)平均資金本錢；pt表示第t期期末所能得到的現(xiàn)金流量。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(三)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 在公式中把企業(yè)資金提供者整體作為企業(yè)最終剩余的索取者，評估所得到的值為整個企業(yè)的價值(包括股東權(quán)益、債權(quán)、優(yōu)先股價值)，也是投資者由于參與公司投資而獲得利益的價值。該方法的優(yōu)點是適用于各種實際情況，如果未來的現(xiàn)金流量可以預(yù)測出來，通過折現(xiàn)就可以求出未來現(xiàn)金流量的總價值。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(三)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 運用這一方法進(jìn)行價值評估分為四個步驟：1．計算企業(yè)目前的自由現(xiàn)金流量。企業(yè)自由現(xiàn)金流量=毛現(xiàn)金流量-總投資毛現(xiàn)金流量=稅前利潤×(1-所得稅稅率)+折舊總投資=流動資金增長額+資本支出第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(三)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法2．預(yù)測企業(yè)未來現(xiàn)金流量。由于公司的價值取決于未來現(xiàn)金流量而不是歷史上的現(xiàn)金流量，因此，需要從評估年開始預(yù)測出一個到未來足夠長時期的未來現(xiàn)金流量。標(biāo)準(zhǔn)方法：把整個公司的壽命期分為兩個階段，第一階段是公司快速開展階段，可以以年為根底逐年做出詳細(xì)的現(xiàn)金流量預(yù)測；第二階段是公司在將來某一個時間點上業(yè)務(wù)到達(dá)一種均衡狀態(tài)，在這種狀態(tài)下，現(xiàn)金流量將具有充分的穩(wěn)定性和可預(yù)測性，可用常態(tài)增長模型、價值拉動模型、直接比較模型進(jìn)行計算得出。 其中：表示公司快速開展階段第t年的現(xiàn)金流量；表示公司穩(wěn)定階段總現(xiàn)金流量；T表示公司快速開展階段和穩(wěn)定階段的分界點時間。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(三)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法3．計算企業(yè)加權(quán)資本本錢 企業(yè)加權(quán)資本本錢計算是一個非常復(fù)雜的問題。它包括公司為籌集資金所發(fā)行的各種證券(如普通股股票、優(yōu)先股股票、公共債券及銀行貸款)資本的平均本錢。計算公式如下：其中：kd表示債務(wù)資本本錢(包括銀行貸款)；tc表示評估目標(biāo)公司的公司稅率；kp表示優(yōu)先股股票本錢；ks表示普通股股票本錢；Wd表示債務(wù)在公司長期資本結(jié)構(gòu)中的比率；Wp表示優(yōu)先股在公司長期資本結(jié)構(gòu)中的比率；Ws表示普通股在公司長期資本結(jié)構(gòu)中的比率。 另外還要考慮投資的時間價值，即投資者對通貨膨脹的預(yù)期和投入資本的“風(fēng)險貼水〞。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(四)實表達(dá)金流量折現(xiàn)法1．預(yù)測績效與自由現(xiàn)金凈流量。計算扣除調(diào)整稅的營業(yè)凈利潤與投資本錢；計算價值驅(qū)動因素；分析企業(yè)財務(wù)狀況；了解企業(yè)的戰(zhàn)略地位及產(chǎn)品的市場占有率；制定績效前景；預(yù)測個別詳細(xì)科目；檢驗總體預(yù)測的合理性和真實性。應(yīng)該說，將企業(yè)經(jīng)過審計的現(xiàn)金流量表進(jìn)行分別明細(xì)科目的細(xì)化分析，結(jié)合企業(yè)經(jīng)營的歷史、現(xiàn)狀和預(yù)測分析所得出的企業(yè)預(yù)計現(xiàn)金流量表，應(yīng)該具有相當(dāng)強的科學(xué)性和準(zhǔn)確性，以此為根底計算出的自由現(xiàn)金凈流量的可信程度是很高的。2．估測折現(xiàn)率。權(quán)益性資金本錢估算；負(fù)債性資金本錢估算；確定目標(biāo)市場價值權(quán)數(shù)；估計不同行業(yè)企業(yè)的報酬率隨整個上市公司平均報酬率變動的“β系數(shù)〞或根據(jù)時機本錢要求的最低資金利潤率，從而合理選定折現(xiàn)率。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(四)實表達(dá)金流量折現(xiàn)法3．估測連續(xù)價值。包括：選擇預(yù)測期限；估計參數(shù)；連續(xù)價值折現(xiàn)。連續(xù)價值可用自由現(xiàn)金流量恒值增長公式法或價值驅(qū)動因素公式法測算。(1)自由現(xiàn)金流量恒值增長公式法其中：FCFT+1=明確的預(yù)測期后第一年中自由現(xiàn)金流量正常水平；WACC=加權(quán)平均資金本錢；g=自由現(xiàn)金流量預(yù)測期增長率恒值。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(四)實表達(dá)金流量折現(xiàn)法3．估測連續(xù)價值(2)價格驅(qū)動因素公式法其中：NOPLATT+1=明確的預(yù)測期后第一年中扣除調(diào)整稅的凈利潤的正常水平；ROIC=新投資凈額的預(yù)期報酬率；WACC=加權(quán)平均資金本錢；g=自由現(xiàn)金流量預(yù)測期增長率恒值。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(五)現(xiàn)金流量評估法1．經(jīng)營性現(xiàn)金流量。在風(fēng)險企業(yè)持續(xù)經(jīng)營期間，現(xiàn)金或價值流出包括以下四種情況：(1)企業(yè)管理者的在職消費。并非完全意義上的現(xiàn)金觀念，但可被認(rèn)作現(xiàn)金等價物，直接導(dǎo)致企業(yè)價值的凈流出和創(chuàng)業(yè)者或管理者在其任職期間收益的凈流入。其中，管理人員乘坐的公司車輛、享受的全國俱樂部會員待遇等都是典型的在職消費的方式。(2)通過債務(wù)歸還的資本回報。無論對風(fēng)險企業(yè)整體，或是風(fēng)險投資家，這類現(xiàn)金流都是免稅的。這類現(xiàn)金流的另一個益處在于，它在對投資者進(jìn)行回報時，仍能保持所有投資者在企業(yè)中的股權(quán)利益。當(dāng)然，這需要投資者進(jìn)行原始的股權(quán)資本投入。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(五)現(xiàn)金流量評估法1．經(jīng)營性現(xiàn)金流量(3)福利和薪金。福利和薪金是構(gòu)成公司員工個人收入的兩個局部，但在公司財務(wù)上，它們是現(xiàn)金凈流出。對于個人而言，它是要繳納所得稅的；對于公司而言，它是免稅的。(4)股息。對于風(fēng)險投資家和風(fēng)險企業(yè)而言，股息是最不受歡送的現(xiàn)金流出之一。因為它將導(dǎo)致現(xiàn)金流價值嚴(yán)重縮水，直接造成公司和投資者的雙重納稅。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(五)現(xiàn)金流量評估法2．期末價值。與經(jīng)營性現(xiàn)金流不同，當(dāng)風(fēng)險投資獲得收獲時，風(fēng)險投資家通過實施退出戰(zhàn)略來回收本金和投資回報也將產(chǎn)生一定的現(xiàn)金流。這類現(xiàn)金流同樣也涉及稅收的因素，但退出方式、收回數(shù)量的不同將對稅收產(chǎn)生很大的影響。(1)通過出售回收的本金。如果風(fēng)險投資家、創(chuàng)業(yè)者通過出售風(fēng)險企業(yè)的方式來收回投資，那么當(dāng)回收的資金總量小于他們原始資本的投入量時，無論對公司或風(fēng)險投資家、創(chuàng)業(yè)者個人而言，這局部現(xiàn)金流均是免稅的。但是，這種方式明顯不同于債務(wù)歸還回收投資方式，股權(quán)的出售將改變風(fēng)險企業(yè)現(xiàn)有的股權(quán)結(jié)構(gòu)和利益結(jié)構(gòu)。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(五)現(xiàn)金流量評估法2．期末價值(2)通過出售股權(quán)獲得資本增值。如果風(fēng)險投資家、創(chuàng)業(yè)者通過出售股權(quán)方式實現(xiàn)除本金之外的資本增值，那么這局部現(xiàn)金流對公司來說是不用納稅的。但是，如果他們采用出售企業(yè)資產(chǎn)方式的話，那么其資本增值局部就必須同時繳納公司所得稅和個人所得稅。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(五)現(xiàn)金流量評估法3．稅收收益。雖然稅收收益并非真正意義上的現(xiàn)金流量，但它確實可以通過其他方式影響企業(yè)的現(xiàn)金流量。在創(chuàng)業(yè)期，風(fēng)險企業(yè)一般都將經(jīng)歷連續(xù)幾年的虧損。風(fēng)險投資家可以合理地運用這些以前的虧損來抵補未來的收益，以謀求稅收的節(jié)約。因此，風(fēng)險投資家在進(jìn)行投資價值評估時，須將以下三種負(fù)的現(xiàn)金流量考慮在內(nèi)。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(五)現(xiàn)金流量評估法3．稅收收益(1)購置資產(chǎn)采用的延期支付而產(chǎn)生的負(fù)現(xiàn)金流。延期支付是指風(fēng)險企業(yè)通過采用賣方信貸來購置資產(chǎn)，即風(fēng)險企業(yè)首次支付的現(xiàn)金很少，但必須在未來數(shù)年內(nèi)逐步還清貸款，這也就意味著企業(yè)未來幾年內(nèi)將有一筆負(fù)的現(xiàn)金流。當(dāng)然，在風(fēng)險企業(yè)現(xiàn)金流既定的情況下，購置資產(chǎn)所需支出的即期現(xiàn)金流越少，那么意味著企業(yè)可用于其他用途的現(xiàn)金越多，企業(yè)擁有高投資回報的時機也就越多。但是，必須指出的是，在風(fēng)險企業(yè)初始階段過高債務(wù)將可能拖累企業(yè)未來的開展，有損以后的財務(wù)狀況，甚至危及未來風(fēng)險投資退出時的股票價格。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(五)現(xiàn)金流量評估法3．稅收收益(2)投資初期的資本回報率低于時機本錢而產(chǎn)生的負(fù)現(xiàn)金流。一般而言，風(fēng)險投資的周期較長，而且在投資初期，風(fēng)險企業(yè)的股利和風(fēng)險投資的回報率也比較低。如果從時機本錢角度來看，這局部沉淀于風(fēng)險企業(yè)的風(fēng)險資本產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是負(fù)的。(3)因引進(jìn)新的權(quán)益資本而導(dǎo)致的負(fù)現(xiàn)金流。當(dāng)進(jìn)入擴張期后，因業(yè)務(wù)迅速擴張和設(shè)備維修等因素，風(fēng)險企業(yè)需要補充大量的流動資本。企業(yè)可能從外界引入新的權(quán)益資本，這將稀釋原有風(fēng)險投資家所持股權(quán)及其未來價值，并且會導(dǎo)致原有股東和新股東之間關(guān)于風(fēng)險企業(yè)財務(wù)目標(biāo)與經(jīng)營策略等方面的分歧。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(五)現(xiàn)金流量評估法 在分析完風(fēng)險企業(yè)的未來現(xiàn)金流量之后，風(fēng)險投資家所要做的下一項工作是，研究這些未來現(xiàn)金流量實現(xiàn)的可能性，并將其按實現(xiàn)風(fēng)險的大小折算為現(xiàn)值。其中，折現(xiàn)率大小的選取與現(xiàn)金流量的不確定性之間存在著正相關(guān)關(guān)系，即不確定性越大，選取的折現(xiàn)率也應(yīng)該越大，這意味著現(xiàn)金流的現(xiàn)值越小，投資回報率越低。如果據(jù)此計算出的投資回報率遠(yuǎn)大于風(fēng)險資本的資本本錢，那么風(fēng)險投資家可以再結(jié)合創(chuàng)業(yè)者素質(zhì)、產(chǎn)品的潛在市場容量以及自身的行業(yè)偏好等因素，決定是否進(jìn)行投資、投資額度和投資時機。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(六)調(diào)整賬面價值法

所謂調(diào)整賬面價值法就是根據(jù)公司提供的資產(chǎn)負(fù)債表對公司的價值進(jìn)行估算。應(yīng)用這一方法計算出來的公司價值是公司所有的投資人對于公司資產(chǎn)要求權(quán)價值的總和，計算公式如下：公司賬面價值=總資產(chǎn)-流動負(fù)債-應(yīng)繳所得稅第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(六)調(diào)整賬面價值法

根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表計算出來的公司賬面價值通常與其市場價值不一致，主要原因是：第一，通貨膨脹使得一項資產(chǎn)的當(dāng)前價值并不等于它的歷史價值減去折舊；第二，技術(shù)進(jìn)步使得某些資產(chǎn)在壽命終結(jié)之前就已經(jīng)過時貶值；第三，由于有效地組合，多種資產(chǎn)的組合價值會超過相應(yīng)各單項資產(chǎn)價值之和。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(六)調(diào)整賬面價值法 因此，需要根據(jù)這三項影響因素，對得出的賬面價值進(jìn)行調(diào)整，使其符合公司的實際價值。1．對通貨膨脹影響的調(diào)整。根據(jù)統(tǒng)計出的通貨膨脹率，對賬面價值進(jìn)行調(diào)整。例如：一個公司在1995年花費100萬元購置一臺大型設(shè)備，壽命10年，采用直線法計提折舊，到2000年該設(shè)備的賬面價值為50萬元。假設(shè)1995～2000年間通貨膨脹率為每年4.5％，并假設(shè)設(shè)備價格增長與通貨膨脹率相一致，故一臺相同類型設(shè)備2000年的價格為100×(1+0.045)5=125(萬元)，那么該設(shè)備應(yīng)以125萬元為折舊基數(shù)從1995年開始折舊。所以在2000年評估時需要把該設(shè)備的賬面價值50萬元調(diào)整到62.5萬元。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(六)調(diào)整賬面價值法2．對過時貶值影響的調(diào)整。通過觀察過時資產(chǎn)當(dāng)前的市場價值與其凈賬面價值進(jìn)行調(diào)整。但當(dāng)該資產(chǎn)沒有活潑的市場交易，觀察不到其比較實際的市場價值時，需要通過預(yù)測獲利能力估計資產(chǎn)的價值。即用該過時資產(chǎn)的賬面價值投資于最新式的設(shè)備，公司的利潤將有所增加。所以過時貶值等于根據(jù)該資產(chǎn)獲利能力計算出的價值與該資產(chǎn)賬面價值之差。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(七)實物期權(quán)法 實物期權(quán)(RealOptions)是借助于決策權(quán)或選擇權(quán)進(jìn)行估價的一種方法，也稱選擇權(quán)估價(OptionValuation)，其原理是基于這樣的認(rèn)識，即在大局部情況下，價值可以視為資產(chǎn)與時機的組合。 作為一種分析工具，實物期權(quán)方法不僅可以定性地分析識別風(fēng)險企業(yè)投資中包含的各種類型的實物期權(quán)，而且能夠?qū)@些期權(quán)的價值進(jìn)行定量的計算評估。通過對投資期權(quán)的合理估價，可以大大增加投資工程的價值，從而防止風(fēng)險企業(yè)直接效益低下而放棄投資的現(xiàn)象。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(七)實物期權(quán)法 例如，某中小企業(yè)擬投資27萬元建一個網(wǎng)站，該工程1年后的預(yù)期現(xiàn)金流入有0.7的概率到達(dá)40萬元，有0.3的概率到達(dá)10萬元，同時該企業(yè)還方案1年后投資12萬元對網(wǎng)站進(jìn)行升級以建立電子商務(wù)系統(tǒng)，預(yù)計這一方案會令1年后的現(xiàn)金流人增加40％，也就是說，有0.7的概率到達(dá)56萬元，有0.3的概率到達(dá)14萬元。另假定該企業(yè)要求的風(fēng)險報酬率為20％。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估一、風(fēng)險企業(yè)價值評估的方法(七)實物期權(quán)法按照傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法計算，該工程的價值為：NPV=-27+(-12+0.7x56+0.3×14)／(1+20％)=-0.83(萬元) 該工程不可行。采用實物期權(quán)方法分析，該工程包含了一個1年后在原有網(wǎng)站根底上進(jìn)行升級的期權(quán)，只有當(dāng)初始投資能夠產(chǎn)生較好效果即預(yù)期現(xiàn)金流入40萬元時，企業(yè)才會加大投資執(zhí)行期權(quán)。 調(diào)整后的價值為：NPV=-27+[0.7×(56-12)+0.3×10]／(1+20％)=1.17(萬元) 故該工程應(yīng)該投資。第三節(jié)風(fēng)險企業(yè)與工程的價值評估二、企業(yè)價值評估方法的選擇大多數(shù)情況下用市盈率比值法，特別是在企業(yè)處于成長期、營業(yè)收入趨于穩(wěn)定而且有類似同行業(yè)企業(yè)可比較的情況下。初創(chuàng)企業(yè)大都是低利潤或虧損企業(yè)，銷售額也不穩(wěn)定，對于這類企業(yè)的價值評估一般只能用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。如果用市盈率法計算低利潤或虧損企業(yè)的價值，就要分析為什么盈利低或者是負(fù)數(shù)。如果盈利狀況不好是暫時性或周期性問題，那么可以取平均盈利或用平均資產(chǎn)回報率進(jìn)行計算；如果是結(jié)構(gòu)性或財務(wù)杠桿問題，就應(yīng)該根據(jù)實際情況調(diào)整現(xiàn)金流，然后再進(jìn)行價值計算。在未來經(jīng)營情況比較確定的情況下，可以用實表達(dá)金流折現(xiàn)(DFCF)的方法；在波動性很大的情況下，時機比資產(chǎn)更重要，這時必須要用實物期權(quán)法結(jié)合其他方法來計算。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險投資公司投資策略(一)風(fēng)險投資公司分段投資策略 分段投資是指風(fēng)險投資是個漸進(jìn)的過程，最初只是用少量資金進(jìn)行試探性投資，如果實踐證明可行，再追加投資。隨著企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模的擴大、盈利水平的提高，可進(jìn)一步加大投資規(guī)模。這樣運作的理由是，在投資之初，風(fēng)險投資公司與風(fēng)險企業(yè)的經(jīng)營者相比，在了解和掌握企業(yè)家的經(jīng)營才能、投資工程的收益和風(fēng)險情況等方面，存在嚴(yán)重的信息不對稱。針對該問題，風(fēng)險投資公司一方面要利用充分的權(quán)力來更換經(jīng)營者；另一方面在發(fā)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營不佳時及時中斷投資。這樣可以構(gòu)成可置信威脅，限制了企業(yè)在傳遞個人和企業(yè)信息時的不老實行為。美國第一輪風(fēng)險投資占總投資的比例時期第一輪投資占總投資的比例199842.5%199942.4%200034.0%200133.3%2001年第四季度25.5% 統(tǒng)計資料顯示，分段投資已成為美國風(fēng)險投資業(yè)根本的投資策略，且第一輪注資比例越來越小，見上表。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險投資公司投資策略(二)風(fēng)險投資公司組合投資策略 風(fēng)險投資公司不僅需要從多種渠道籌措充足的風(fēng)險資本金，保證風(fēng)險投資的有效供給，增強抗御風(fēng)險的實力，更重要的是需要采取有效的風(fēng)險防范措施，提高風(fēng)險投資的成功率。實踐證明，組合投資是一種行之有效的方法。即不是把風(fēng)險投資全部投在一個工程、一個階段上，而是均衡地投在風(fēng)險企業(yè)開展的不同階段上，分散在多個工程上。這樣就可以把投資風(fēng)險分散在各個階段和多個企業(yè)上，只要有些成功，就可以補償失敗所造成的損失。對投入工程只投入所需資本的一局部，不承擔(dān)一個工程的全部投資，可防止孤注一擲；同時可對處于不同開展階段的風(fēng)險企業(yè)進(jìn)行投資，既可以在風(fēng)險最大、收益最高的初創(chuàng)時期投資，也可以在風(fēng)險減少、收益降低、資本回收較慢的開展后期投資。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險投資公司投資策略(二)風(fēng)險投資公司組合投資策略1．風(fēng)險投資公司將風(fēng)險資本分期多輪投資，投向不同行業(yè)、不同企業(yè)和受資企業(yè)的不同開展階段，或幾個投資公司聯(lián)合起來向一個風(fēng)險企業(yè)投資，是風(fēng)險投資公司首要的投資組合策略。因此，風(fēng)險投資公司之間應(yīng)建立長期戰(zhàn)略聯(lián)盟關(guān)系，并對受資企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者形成有效的鼓勵和約束。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險投資公司投資策略(二)風(fēng)險投資公司組合投資策略2．風(fēng)險投資公司在選擇投資階段時存在一個市場投資組合，風(fēng)險投資的重點是處于成長期的企業(yè)。但對每個風(fēng)險投資公司來說，應(yīng)基于自己相對專長的投資階段以及與之相適應(yīng)的投資理念，選擇適宜的比例，將不同數(shù)量的資金投資于受資企業(yè)的不同開展階段，形成最正確投資組合。例如，主要由具有技術(shù)開發(fā)背景的管理團隊組成的風(fēng)險投資公司，那么主要投資于創(chuàng)業(yè)前期；主要由具有市場營銷背景的管理團隊組成的風(fēng)險投資公司，那么主要投資于企業(yè)擴張期；主要由具有商業(yè)銀行和證券投資背景的管理團隊組成的風(fēng)險投資公司，那么主要投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)開展后期。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險投資公司投資策略(二)風(fēng)險投資公司組合投資策略3．在行業(yè)選擇上，風(fēng)險投資公司對迅速增長的電子信息產(chǎn)業(yè)最為投入，對生物技術(shù)與醫(yī)藥領(lǐng)域也極為關(guān)注，同時對用高新技術(shù)改造傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)域，如現(xiàn)代農(nóng)業(yè)，也不無視?？傊?，代表未來社會開展方向的高新技術(shù)領(lǐng)域一直是風(fēng)險投資的主流，因為它符合風(fēng)險投資對行業(yè)成長性要求和各國的產(chǎn)業(yè)政策。所以我國風(fēng)險投資公司的根本投資策略應(yīng)是：從行業(yè)開展前景和現(xiàn)實成長性出發(fā)，把握代表2l世紀(jì)產(chǎn)業(yè)開展方向的電子信息技術(shù)、生物技術(shù)、新材料、環(huán)保等高新技術(shù)開展的脈搏，抓住時機，主動出擊，立足高科技，投資自己熟悉的行業(yè)，并進(jìn)行行業(yè)投資組合。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險投資公司投資策略(三)風(fēng)險投資公司聯(lián)合投資策略 聯(lián)合投資，即所謂辛迪加投資，是指一個風(fēng)險投資公司與其他風(fēng)險投資公司攜手共同投資于一個受資企業(yè)。聯(lián)合投資是國際風(fēng)險投資通常的運作方式，主要有以下三方面的作用。1．與其他風(fēng)險投資公司共同參與投資，可在不增加自身投資額的情況下，增大對受資企業(yè)的投資額，既有利于分散投資，實現(xiàn)投資組合效應(yīng)，又有利于受資企業(yè)獲得后續(xù)融資。高新技術(shù)投資風(fēng)險大，僅靠一家風(fēng)險投資公司的實力，其投入的資金量是有限的，同時，企業(yè)自身承擔(dān)的風(fēng)險也很大，這樣就會限制企業(yè)的開展，導(dǎo)致企業(yè)決策短期行為的發(fā)生。因此，為了降低投資風(fēng)險，風(fēng)險投資公司可聯(lián)合一些有實力的公司共同投資，形成多元化的風(fēng)險投資主體。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險投資公司投資策略(三)風(fēng)險投資公司聯(lián)合投資策略2．通過共同投資分享各家風(fēng)險投資公司的經(jīng)驗和能力，減少投資失誤。風(fēng)險投資公司雖然可以通過嚴(yán)格的工程篩選機制排除風(fēng)險，通過股權(quán)安排防范風(fēng)險，通過分段投資控制風(fēng)險，通過全方位的工程監(jiān)控管理風(fēng)險，以及通過組合投資來分散風(fēng)險，但由于單家風(fēng)險投資公司在專業(yè)能力和經(jīng)驗方面的限制，不能完全鑒別所有的風(fēng)險，可能會出現(xiàn)重大的投資失誤。通過風(fēng)險投資公司聯(lián)合投資，可以彌補這方面的缺乏。3．共同投資是多個投資主體參與的投資，可實現(xiàn)受資企業(yè)股權(quán)多元化。這一方面有利于受資企業(yè)形成科學(xué)的法人治理結(jié)構(gòu)；另一方面又可增加風(fēng)險投資公司對受資企業(yè)的影響力，減少代理風(fēng)險。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建 風(fēng)險投資家在對申請風(fēng)險投資的企業(yè)篩選與評估結(jié)束后，將滿足投資標(biāo)準(zhǔn)的工程列入擬投資之列。然后便開始與風(fēng)險企業(yè)進(jìn)行投資談判。風(fēng)險企業(yè)的資本投入必須實現(xiàn)一定風(fēng)險影響下合理的投資回報。風(fēng)險投資家要求能夠?qū)︼L(fēng)險企業(yè)的董事會進(jìn)行控制并施加影響，以便于參與企業(yè)的經(jīng)營管理決策。同時要簽訂一系列合作協(xié)議來確保風(fēng)險資金的流動性，即可實現(xiàn)退出投資的戰(zhàn)略。風(fēng)險投資家甚至可以更換企業(yè)管理層。歸根結(jié)底，風(fēng)險投資家要確保風(fēng)險資本投資收益的實現(xiàn)?？梢赃\用的方法很多，包括分段投資、管理咨詢、契約約束與資本回收方式調(diào)整等。 作為風(fēng)險資本的接受方，風(fēng)險企業(yè)家最為關(guān)心的是能夠管理自己創(chuàng)立的企業(yè)。由于風(fēng)險企業(yè)家具有強烈的創(chuàng)業(yè)愿望，風(fēng)險投資家最初保持少數(shù)股東的身份。風(fēng)險企業(yè)家希望風(fēng)險資金的注入能夠在企業(yè)的不同開展階段及時補充營運資金的缺乏或促進(jìn)開展戰(zhàn)略的實施，以供企業(yè)的正常運轉(zhuǎn)與合理收益的實現(xiàn)。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(一)選擇風(fēng)險投資金融工具時投資雙方的目標(biāo) 風(fēng)險投資家在對風(fēng)險企業(yè)的投資價值評估后，如果斷定對該風(fēng)險企業(yè)進(jìn)行投資，接下來很重要的工作是選擇一種有效的投資工具或幾種投資工具進(jìn)行組合投資，將風(fēng)險資本分階段地注入風(fēng)險企業(yè)。 在選擇投資工具時，風(fēng)險投資家應(yīng)關(guān)注以下一些問題：(1)在一定的交易風(fēng)險下取得合理的投資回報；(2)在風(fēng)險企業(yè)中占有一定的董事會席位，對風(fēng)險企業(yè)決策施加足夠的影響；(3)享有一定的控制表決權(quán)，以便在風(fēng)險企業(yè)業(yè)績惡化的情況下能夠更換管理層；(4)投資工具具有較強的流動性，能夠及時退出變現(xiàn)。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(一)選擇風(fēng)險投資金融工具時投資雙方的目標(biāo) 創(chuàng)業(yè)家所考慮的主要問題那么涉及：(1)能夠?qū)ψ约核鶆?chuàng)立的企業(yè)有足夠的控制權(quán)，領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)開展；(2)希望從外界獲得足夠的資源，充分開展企業(yè)的業(yè)務(wù)；(3)盡可能使納稅最小化；(4)從風(fēng)險企業(yè)的創(chuàng)業(yè)中獲得合理的投資回報。 因此，投資工具的選擇過程，實際上是風(fēng)險投資家與風(fēng)險企業(yè)家反復(fù)協(xié)商和博弈的過程，他們最終所選擇的投資工具必須能夠?qū)崿F(xiàn)雙方利益與風(fēng)險的平衡。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式 在風(fēng)險投資開展過程中，開發(fā)并開展了大量的投資工具，為風(fēng)險投資家與風(fēng)險企業(yè)家提供了充分協(xié)商和選擇的余地。在興旺國家風(fēng)險投資市場上，常用的風(fēng)險投資的金融工具一般包括普通股、債券和復(fù)合式證券等。這幾種金融工具在風(fēng)險企業(yè)的不同開展階段，在平安性、流動性、盈利性、控制權(quán)等方面具有各自的優(yōu)缺點。1．股權(quán)投資 股權(quán)投資就是投資商投入一定的資金，換取其在被投資企業(yè)的股份。股權(quán)安排既要適合被投資企業(yè)將來的開展，又要盡量降低投資商的資金風(fēng)險。根據(jù)對風(fēng)險與收益的不同偏好，投資者可以選擇以下兩類股權(quán)形式。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式1．股權(quán)投資(1)普通股(CommonStock)。對于風(fēng)險投資公司而言，以普通股投資有以下優(yōu)點：一是具有較好的流動性；二是有限責(zé)任；三是投票權(quán)；四是普通股股東能分享風(fēng)險企業(yè)成長的收益。在風(fēng)險企業(yè)開展后期，尤其是當(dāng)股市相當(dāng)活潑時，風(fēng)險企業(yè)上市的可能性比較大，而風(fēng)險企業(yè)又不能接受附帶投票權(quán)的優(yōu)先股，風(fēng)險投資公司可以選用普通股來投資。但普通股無法從風(fēng)險企業(yè)的現(xiàn)金收益中獲益，并且一旦公司破產(chǎn)，普通股股東資本保全的風(fēng)險較大。因此，在缺乏保護(hù)條款和合理的治理結(jié)構(gòu)安排的情況下，風(fēng)險投資家對普通股安排一般會提出附加要求，如要求企業(yè)家放棄更多的股權(quán)份額來換取風(fēng)險資本，這一要求又將最終反映在交易定價和股權(quán)結(jié)構(gòu)的安排上。對風(fēng)險企業(yè)而言，采用普通股方式融資，雖然不用付利息，但會稀釋股權(quán)，權(quán)益方面的靈活性不夠。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式1．股權(quán)投資(2)優(yōu)先股(PreferredStock)。利用優(yōu)先股作為調(diào)節(jié)現(xiàn)金和非現(xiàn)金投資者關(guān)系的機制是非常便利的。對現(xiàn)金投資者，可以創(chuàng)造出特殊表決權(quán)、反稀釋保護(hù)、支配權(quán)轉(zhuǎn)換等特別權(quán)利。優(yōu)先股股東可以行使表決權(quán)、不表決權(quán)，也可以只對某些特定發(fā)行有表決權(quán)。由于風(fēng)險資本是投資于高風(fēng)險行業(yè)，為彌補投資者的高風(fēng)險，在融資過程中，用特別協(xié)議來規(guī)定優(yōu)先股附帶投票權(quán)，相當(dāng)于把這種可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股當(dāng)作已經(jīng)轉(zhuǎn)化為普通股，享有投票權(quán)。風(fēng)險投資家也可在投資協(xié)議中要求，當(dāng)風(fēng)險企業(yè)無法滿足協(xié)議規(guī)定的經(jīng)營目標(biāo)時，風(fēng)險投資家有權(quán)將持有的優(yōu)先股以某種協(xié)議價格回售給風(fēng)險企業(yè)。優(yōu)先股的上述特征說明，優(yōu)先股的存在不僅對投資者有降低風(fēng)險的益處，對公司本身而言，也起到增加資本金、降低負(fù)債率、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的作用。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式2．債權(quán)投資(1)貸款(Loan)。貸款一般除了到期歸還本金外，還要定期支付利息。在申請貸款時企業(yè)可能需要用一定的資產(chǎn)作抵押。貸款會優(yōu)先于股權(quán)獲得收益和企業(yè)清償?shù)馁Y產(chǎn)。其中有抵押的貸款優(yōu)先于沒有抵押的貸款和企業(yè)的其他負(fù)債獲得補償。相對而言，企業(yè)申請貸款的速度快，較為靈活，但是在企業(yè)缺乏信用記錄或抵押物時，貸款申請很難獲得批準(zhǔn)，尤其是風(fēng)險企業(yè)在創(chuàng)辦初期，經(jīng)營風(fēng)險非常大，很難申請到銀行貸款。另外，貸款使用用途往往會受到限制。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式2．債權(quán)投資(2)債券(Debenture)。債券是一種純債務(wù)式的投資工具，表達(dá)一種借貸關(guān)系，是一種債務(wù)憑證，而不是所有權(quán)的象征。它是借款人和貸款人之間債務(wù)與債權(quán)的契約。債券一般都規(guī)定：債券的發(fā)行人向債券持有者要定期付息，到期歸還本金。選擇以債券作為投資工具，表示風(fēng)險資本以債權(quán)投資的形式進(jìn)入被投資企業(yè)，并享有與債權(quán)有關(guān)的權(quán)益。從投資機構(gòu)的角度看，債券的優(yōu)點是投資收益穩(wěn)定，一旦風(fēng)險企業(yè)破產(chǎn)清算時可獲得優(yōu)先償付，但缺少流動性，很難轉(zhuǎn)讓，不能使投資機構(gòu)對風(fēng)險企業(yè)有足夠的控制權(quán)，并且還不能分享風(fēng)險企業(yè)成長的額外收益。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式2．債權(quán)投資(3)過橋貸款(BridgeLoan)。過橋貸款是一種短期貸款，是在企業(yè)急需資金、尚未完成長期融資安排之前的一種權(quán)宜之計。在杠桿收購(LBO)和企業(yè)上市前往往需要一筆過橋貸款來實現(xiàn)交易的操作。過橋貸款的風(fēng)險性很高，不管是企業(yè)的原股東還是外部資金提供者，他們都可能要求借款人以企業(yè)的資產(chǎn)或股權(quán)作抵押，所以借款人都會全力在過橋貸款到期之前做好長期融資的安排，甚至為此向長期資金提供者做出很大讓步。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式2．債權(quán)投資 債權(quán)投資一般不用于風(fēng)險企業(yè)的早期投資階段，因為風(fēng)險企業(yè)在早期沒有銷售業(yè)績，沒有盈利收入，現(xiàn)金流量很少，假設(shè)用債權(quán)投資會剝奪風(fēng)險企業(yè)的現(xiàn)金流量，不利于企業(yè)的開展；企業(yè)早期負(fù)債率過高，不利于風(fēng)險企業(yè)下一階段債務(wù)融資；另外，債權(quán)投資無法對風(fēng)險企業(yè)有足夠的控制權(quán)，不利于風(fēng)險投資家參與風(fēng)險企業(yè)的經(jīng)營管理和監(jiān)控。所以，債權(quán)形式的投資一般是在風(fēng)險企業(yè)的開展后期使用，在這個時候企業(yè)已經(jīng)開始盈利，并有一定的抵押資產(chǎn)，或產(chǎn)品的銷路比較穩(wěn)定，并且在風(fēng)險企業(yè)想保持大局部股權(quán)的情況下，風(fēng)險投資公司可以考慮用債權(quán)形式來投資。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式3．復(fù)合式工具(1)可轉(zhuǎn)換證券(ConvertibleSecurity)。風(fēng)險投資常用的是結(jié)合債務(wù)和普通股兩者優(yōu)點的復(fù)合式工具，如可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券及可轉(zhuǎn)換信用等，這些不同證券投資工具的組合可以滿足風(fēng)險投資者與風(fēng)險企業(yè)雙方不同的目標(biāo)和需求，將風(fēng)險企業(yè)管理層與風(fēng)險投資家之間的潛在沖突最小化。可轉(zhuǎn)換證券有兩類。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式3．復(fù)合式工具(1)可轉(zhuǎn)換證券(ConvertibleSecurity)。第一，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，是指股票持有人可以按規(guī)定條件和比例將優(yōu)先股股票轉(zhuǎn)換成普通股股票或公司債券的股票?？赊D(zhuǎn)換優(yōu)先股的價格受普通股股票或公司債券的價格影響而易于波動。優(yōu)先股是否可轉(zhuǎn)換取決于發(fā)行之初的規(guī)定和條款(轉(zhuǎn)換期限、轉(zhuǎn)換價格和轉(zhuǎn)換比例)，優(yōu)先股是轉(zhuǎn)換為普通股股票還是公司債券，對增加股份有限公司籌資和投資者投資的靈活性都有積極作用。在風(fēng)險投資中，一般是轉(zhuǎn)換為普通股，因而其轉(zhuǎn)換前后的表現(xiàn)都是股權(quán)投資關(guān)系，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通股只改變股權(quán)之間的比例關(guān)系，不引起總資產(chǎn)的增加。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式3．復(fù)合式工具(1)可轉(zhuǎn)換證券(ConvertibleSecurity)。第二，可轉(zhuǎn)換債券，其持有人可以按照約定的條款(如轉(zhuǎn)換期限、轉(zhuǎn)換價格和轉(zhuǎn)換比例等)將債券轉(zhuǎn)換為發(fā)行人的股票?？赊D(zhuǎn)換債券具有以下特點：一是可轉(zhuǎn)換債券的固定利息較低。同普通債券相比，可轉(zhuǎn)換債券的票面利率較低，有的甚至低于同期銀行存款利率?？赊D(zhuǎn)換債券的價值等于純債券的價值+股票局部期權(quán)的價值，即在可轉(zhuǎn)換債券的投資收益中，除了固定的利息收益外，還附加有股票買入期權(quán)的收益。二是由于投資者可以行使也可以不行使轉(zhuǎn)換權(quán)，所以可轉(zhuǎn)換債券又屬于一種金融衍生工具。三是可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換前表現(xiàn)的是借貸關(guān)系，轉(zhuǎn)換后表現(xiàn)的是投資關(guān)系，根據(jù)公司的方案設(shè)計，可以帶有更多的債券特點，也可以帶有更多的股權(quán)特點。四是避稅功能。在未轉(zhuǎn)換成普通股之前，債券利息計入本錢，從而防止了繳納公司所得稅。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式3．復(fù)合式工具(1)可轉(zhuǎn)換證券(ConvertibleSecurity)。對風(fēng)險投資公司而言，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股(債券)一方面可以使投資得到較為穩(wěn)定的回報，并防止初期投資失誤帶來的損失；另一方面又可將可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股(債券)轉(zhuǎn)換為普通股以分享公司的增長利益。對風(fēng)險企業(yè)家而言，可轉(zhuǎn)換債券在帶來資金的同時，控制權(quán)沒有過早地被稀釋，所引起的資本結(jié)構(gòu)變化并不會影響其后續(xù)融資，能確保對企業(yè)的經(jīng)營管理。在使用可轉(zhuǎn)換證券的情況下，在沒有轉(zhuǎn)換成普通股時，風(fēng)險投資家對企業(yè)資產(chǎn)有索取權(quán)，而轉(zhuǎn)換后，風(fēng)險投資家可獲得股權(quán)收益。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式3．復(fù)合式工具(2)可認(rèn)購股票債券。是指在風(fēng)險投資家以債權(quán)資本向風(fēng)險企業(yè)注資時，風(fēng)險企業(yè)賦予風(fēng)險投資家一項長期認(rèn)購股票的選擇權(quán)，可在未來特定時間按確定價格買進(jìn)既定數(shù)量的股票。本質(zhì)是普通債券和股票期權(quán)的結(jié)合，對風(fēng)險投資家和風(fēng)險企業(yè)都有很強的吸引力。對風(fēng)險投資家而言，兼具風(fēng)險鎖定和成長時機分享的雙重特點：一是債券持有人可按期獲得固定的年利率，具有平安性高和風(fēng)險鎖定的債權(quán)資本特點；二是當(dāng)風(fēng)險企業(yè)的業(yè)績?nèi)〉蔑@著增長時，可認(rèn)購股票債券允許風(fēng)險投資家分享風(fēng)險企業(yè)未來增長帶來的收益，因為在風(fēng)險企業(yè)前景看好時，債權(quán)人有權(quán)按照一個比較好的價格購置普通股。對于風(fēng)險企業(yè)而言，具有購股權(quán)的潛在價值和鎖定投資風(fēng)險的特點：一是將使債權(quán)人同意接受一個較低的利率和較密切配合的貸款期限，其利率普遍低于普通債券利率水平，降低了風(fēng)險企業(yè)的融資本錢；二是可認(rèn)購股票債券與可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股〔債券〕最大不同在于未來其購股權(quán)的執(zhí)行，可使風(fēng)險企業(yè)再次獲得股權(quán)融資的資本。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式3．復(fù)合式工具(3)參與優(yōu)先股。是風(fēng)險投資中一種新的、較好的工具。如果可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股作為一種可選擇的工具，那么當(dāng)整個公司出售退出時，持有者可以選擇持有優(yōu)先股而獲得清算優(yōu)先和累積的股利，或者進(jìn)行轉(zhuǎn)換以分享利潤增加時的收益。參與優(yōu)先股的股利經(jīng)常不是當(dāng)期支付，而是累積起來并像可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股一樣將其增加到清算優(yōu)先權(quán)當(dāng)中，但參與優(yōu)先股也是一種可分享股利的純粹優(yōu)先股。但是，參與優(yōu)先股的股東同時會因為普通股的轉(zhuǎn)換而受益。也就是說，對相同的x萬元的投資，投資者可獲得x萬元的清算優(yōu)先股的純粹優(yōu)先股再加上一定比例的普通股。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險投資工具的形式3．復(fù)合式工具(4)可贖回優(yōu)先股。是指在典型的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股條款中參加贖回權(quán)，即在一段時間之后，以既定價格把股份賣給發(fā)行者的權(quán)利，并以此來鼓勵管理層探求所有可行的運營方式。贖回條款通常會建議贖回價格為平價支付給優(yōu)先股的價格加上某種形式的投資收益。在比較可贖回優(yōu)先股和債券時，某些其他因素還需要考慮進(jìn)來。在持有者期權(quán)根底上的可贖回優(yōu)先股不能包括在股東股權(quán)中，贖回責(zé)任也只能反映在資產(chǎn)負(fù)債表的附注中，而不像債務(wù)在資產(chǎn)負(fù)債表中的表現(xiàn)。而且，因為可贖回優(yōu)先股不在股東權(quán)益當(dāng)中，因此，它們不會因為計算每股收益而被特別加以考慮。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險投資工具的選擇 風(fēng)險投資高風(fēng)險、高收益的特性使得傳統(tǒng)的金融工具難以適應(yīng)其需要，從風(fēng)險投資機構(gòu)的角度看，選擇投資工具最為關(guān)鍵的問題是要確保投資的變現(xiàn)、對投資的保護(hù)和對風(fēng)險企業(yè)的適度控制以及對風(fēng)險企業(yè)家的鼓勵和約束作用。風(fēng)險投資公司通常要盡力擁有比普通股級別高的投資方式，即能掌握比風(fēng)險企業(yè)家所占有的資產(chǎn)債權(quán)級別高的資產(chǎn)，這樣可以確保風(fēng)險投資公司對風(fēng)險企業(yè)的有效監(jiān)控，并保證一定的當(dāng)期收益和對企業(yè)未來投資的參與。金融工具在美國的使用情況單位：％

可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股普通股債券生物技術(shù)95.92.02.1軟件96.42.01.6零售業(yè)95.52.52.0第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險投資工具的選擇1．利用普通股進(jìn)行投資 普通股是一般股權(quán)投資中最常用的投資工具，風(fēng)險投資中對普通股的利用也十分廣泛。目前，國內(nèi)超過90％的風(fēng)險投資公司在進(jìn)行股權(quán)投資時僅使用普通股一種投資工具。而在興旺國家應(yīng)用最為廣泛的是可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)換債券等復(fù)合式投資工具。實際上，單一的普通股投資在風(fēng)險投資中蘊藏著很大的風(fēng)險。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險投資工具的選擇1．利用普通股進(jìn)行投資 舉個簡單的例子來說明這個問題。假設(shè)某個企業(yè)家有一個極好的創(chuàng)業(yè)思想，他準(zhǔn)備了一份商業(yè)方案書，并找到了風(fēng)險投資公司A。A公司在經(jīng)過嚴(yán)格的審慎調(diào)查之后，認(rèn)為該企業(yè)家的商業(yè)方案很有潛力，并決定給他投資。A公司經(jīng)過評估認(rèn)為該企業(yè)家的創(chuàng)業(yè)思想價值達(dá)100萬元，A公司投資額也是100萬元，但由于風(fēng)險投資公司一般不在被投資企業(yè)中控股，雙方在投資協(xié)議中商定，A公司占投資后新公司股權(quán)的49.99％，而該企業(yè)家那么占50.01％。A公司以普通股方式投資。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險投資工具的選擇1．利用普通股進(jìn)行投資 在新公司成立后的第二天，風(fēng)險投資公司B找到這位企業(yè)家，表示愿意以150萬元的價格收購新成立的這家公司?？紤]到自己可以在短時間內(nèi)變現(xiàn)，并且考慮到如果拒絕收購的話，B公司在同一領(lǐng)域內(nèi)投資于競爭對手可能會對自己的業(yè)務(wù)開展不利，該企業(yè)家容許了這一收購要約。由于該企業(yè)家占絕對多數(shù)股份，風(fēng)險投資公司A只有服從該企業(yè)家的決定。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險投資工具的選擇1．利用普通股進(jìn)行投資 收購?fù)瓿珊螅撈髽I(yè)家可以得到75萬元現(xiàn)金，風(fēng)險投資公司A也得到75萬元現(xiàn)金，而風(fēng)險投資公司B那么以150萬元的價格買到了100萬元現(xiàn)金資產(chǎn)加企業(yè)家的天才創(chuàng)意。風(fēng)險投資公司A蒙受了25萬元的損失，而該企業(yè)家的一紙商業(yè)方案書那么換回了75萬元現(xiàn)金。 為了防止出現(xiàn)這樣的情況，風(fēng)險投資公司就不應(yīng)該僅以普通股一種工具進(jìn)行投資。優(yōu)先股的使用可以有效地防止這種情況的發(fā)生。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險投資工具的選擇2．利用優(yōu)先股進(jìn)行投資 優(yōu)先股在清償次序上優(yōu)先于普通股，因而優(yōu)先股股東可以在普通股股東之前收回自己的投資。 假設(shè)在上面的例子中，風(fēng)險投資公司A以可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股進(jìn)行投資，在企業(yè)被收購時，A公司可以先于企業(yè)家收回投資，最后A公司得到100萬元，企業(yè)家得到50萬元，從而A公司可以防止蒙受損失。如果企業(yè)沒有被收購，經(jīng)過幾年的開展準(zhǔn)備公開上市，A公司那么可以把優(yōu)先股按照一定的比價轉(zhuǎn)換成普通股，分享公司上市的利益。除了可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股之外，A公司還可以選擇使用可贖回優(yōu)先股?？哨H回優(yōu)先股類似于次級債券，是指在特定條件下發(fā)行人(企業(yè)家)必須將優(yōu)先股持有人(風(fēng)險投資公司)所持有的優(yōu)先股以事先約定的價格贖回。贖回的條件一般包括企業(yè)上市、被收購或存續(xù)了特定的時問(5～8年)?？哨H回優(yōu)先股一般與普通股結(jié)合使用。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險投資工具的選擇3．利用參與可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股進(jìn)行投資 風(fēng)險投資公司還可以選擇使用參與可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股進(jìn)行投資。這種投資工具同時具備可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股和可贖回優(yōu)先股的特點，參與可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股一般規(guī)定，在企業(yè)出售或清算時，持股人可以按面值獲得歸還，并同時享有按股份比例分配企業(yè)剩余資產(chǎn)的權(quán)利。而當(dāng)企業(yè)上市時，這種優(yōu)先股必須轉(zhuǎn)換為普通股。參與可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股極大地降低了投資者的風(fēng)險，因而一般只在風(fēng)險資本比較稀缺時才使用。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險投資工具的選擇4．利用可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股進(jìn)行投資 風(fēng)險投資家最喜歡的投資工具是可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股?？赊D(zhuǎn)換優(yōu)先股不但具有轉(zhuǎn)換為普通股的功能，還可以通過轉(zhuǎn)換比例的調(diào)整來調(diào)整風(fēng)險投資家與風(fēng)險企業(yè)雙方所持股份的多寡。轉(zhuǎn)換比例與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績掛鉤，根據(jù)企業(yè)盈利目標(biāo)的實現(xiàn)程度而調(diào)整，這就起到了控制風(fēng)險、保護(hù)投資和鼓勵企業(yè)管理層等多方面的作用。另外，轉(zhuǎn)換比例的調(diào)整可以改正當(dāng)初資產(chǎn)評估和盈利預(yù)測時的偏差。在風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營成功時，可將其轉(zhuǎn)換成普通股，因此，可以參與公司的公開上市；假設(shè)企業(yè)經(jīng)營失敗，投資者可將該優(yōu)先股交由企業(yè)家接管；假設(shè)投資工程成為“活僵尸〞(LivingDead)工程，即經(jīng)營成績平平，沒有足夠的盈余應(yīng)付上市，那么風(fēng)險投資家可要求風(fēng)險企業(yè)贖回該優(yōu)先股，補償他們的原始投資。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(四)風(fēng)險投資工具的使用 選擇不同的投資工具，在架構(gòu)合同條款時應(yīng)說明的主要問題會有很大的差異。如果選擇債券作為投資工具，在合同條款中應(yīng)說明的主要問題包括投資數(shù)量與時間、年利息率、歸還方式、債券終止日以及擔(dān)保方式等。在興旺國家風(fēng)險投資市場上，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股是一種應(yīng)用最為廣泛的投資工具，在合同條款中通常包括以下一些重要內(nèi)容：第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(四)風(fēng)險投資工具的使用第一，投資數(shù)量與股份比例。在對風(fēng)險企業(yè)未來盈利能力預(yù)測的根底上，根據(jù)風(fēng)險資本的投資額，確定風(fēng)險資本股權(quán)份額。第二，股息政策?？赊D(zhuǎn)換優(yōu)先股與普通股同樣享有股息的分配權(quán)利，要明確說明股息率、股息的派發(fā)日期與派發(fā)方式、股息是否可以累積。第三，贖回方法、贖回的約定為風(fēng)險投資家提供了變現(xiàn)投資的一條路徑，同時也為風(fēng)險企業(yè)家提供了一個削減優(yōu)先權(quán)證券股東所掌握的優(yōu)先權(quán)的時機。贖回的常用方法有：選擇性的或強迫性的贖回；逐步上升的贖回價格或贖回費；償債基金(SinkingFund)式的贖回；公司要求的贖回。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(四)風(fēng)險投資工具的使用第四，轉(zhuǎn)換(Conversion)。轉(zhuǎn)換的發(fā)生條件；轉(zhuǎn)換方法；轉(zhuǎn)換比率；轉(zhuǎn)換比率的調(diào)整條件與方法；反稀釋的具體措施。第五，選舉權(quán)?？赊D(zhuǎn)換優(yōu)先股與普通股一樣，一般可行使“一股一票〞的選舉權(quán)；正常董事選舉權(quán)，即風(fēng)險投資家持有的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股所占的董事會席位；特別選舉權(quán)，在連續(xù)兩年不能派發(fā)股息，或者未能如期履行股份回購合約，或者無法實現(xiàn)投資協(xié)議中規(guī)定的財務(wù)目標(biāo)，或者其他嚴(yán)重違約的情況下，可以行使特別的選舉權(quán)來選舉董事會中的多數(shù)席位。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險投資方案的構(gòu)建(四)風(fēng)險投資工具的使用第六，清算。相對于普通股股東而言，優(yōu)先股股東對公司的資產(chǎn)有優(yōu)先的債務(wù)清償權(quán)。在公司因為收購、兼并或破產(chǎn)等原因而不再成為既有實體的情況下，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的清算處理程序、清算方法及清算金額等。第七，雇員股票購置協(xié)議。為吸引并留住和鼓勵公司的關(guān)鍵員工，大多數(shù)風(fēng)險投資協(xié)議都要求風(fēng)險企業(yè)劃出局部股票，以便能夠出售給公司的關(guān)鍵員工，并明確規(guī)定這些股票不受投資協(xié)議和投資證券條款中的不作為條款、反稀釋條款、優(yōu)先購置權(quán)等的限制。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建三、風(fēng)險投資中的股權(quán)安排1．風(fēng)險投資的股權(quán)安排 股權(quán)安排是指確定風(fēng)險投資公司在被投資企業(yè)全部股權(quán)中所占的份額。這里涉及三方面內(nèi)容：確定風(fēng)險投資額；確定被投資企業(yè)的股份分配；確定資金分期到位和對企業(yè)開展情況的檢查標(biāo)準(zhǔn)。風(fēng)險投資公司在一項風(fēng)險投資中最關(guān)心的是在風(fēng)險企業(yè)中所持有的股權(quán)比例。在股權(quán)比例安排方面，大局部風(fēng)險投資公司傾向于讓創(chuàng)業(yè)者在風(fēng)險企業(yè)中占有多數(shù)股份，以便有效地鼓勵創(chuàng)業(yè)者努力工作。在多家投資公司聯(lián)合投資的情況下，往往單個投資公司只擁有風(fēng)險企業(yè)的少數(shù)股權(quán)，但是幾家投資公司的股份加起來往往會在企業(yè)里占到多數(shù)?？偟膩碚f，風(fēng)險投資公司并不打算持股超過50％，否那么需要過多地干預(yù)風(fēng)險企業(yè)的日常業(yè)務(wù)，但是，它們也非常重視上市時將在風(fēng)險企業(yè)中占有多少股份，因為這關(guān)系到它們的投資回報率。具體應(yīng)確定一個多少的比例，每個風(fēng)險投資公司會有一個根本的原那么。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建三、風(fēng)險投資中的股權(quán)安排1．風(fēng)險投資的股權(quán)安排 風(fēng)險投資公司在風(fēng)險企業(yè)中所占股份的比例，往往是以未來企業(yè)的現(xiàn)金流量來進(jìn)行計算的，即對風(fēng)險投資企業(yè)的預(yù)期現(xiàn)金流量確定其在未來某個時點的價值，然后將風(fēng)險投資規(guī)模作為參數(shù)，按照風(fēng)險投資供給雙方認(rèn)可的回報率確定風(fēng)險企業(yè)所有股東與風(fēng)險投資公司各自的股權(quán)比例。 一個簡單的估算公式如下：第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建三、風(fēng)險投資中的股權(quán)安排1．風(fēng)險投資的股權(quán)安排 根據(jù)被投資企業(yè)所處的不同階段，風(fēng)險投資公司對投資回報的要求也不同，如對種子期企業(yè)要求有10～15倍的回報，成長期企業(yè)要求為6～8倍等?；貓蟊稊?shù)也反映了風(fēng)險投資公司的預(yù)期收益率。 試舉一例如下。 某網(wǎng)絡(luò)公司制定了一份商業(yè)方案書，按此商業(yè)方案，如果風(fēng)險資本公司投入1,000萬元的資金，在4年后可盈利2,400萬元。假設(shè)企業(yè)所在行業(yè)的平均市盈率為10，風(fēng)險資本公司根據(jù)企業(yè)開展階段要求4年預(yù)期回報為6倍，那么風(fēng)險投資公司在企業(yè)中所占的股份比例應(yīng)該是：1,000x6／(2,400×10)=25％。剩下的股份歸創(chuàng)業(yè)者或風(fēng)險企業(yè)。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建三、風(fēng)險投資中的股權(quán)安排1．風(fēng)險投資的股權(quán)安排 在上面提到的公式中，盈利預(yù)測是相對主觀的，投資方與企業(yè)通常有爭論，因為這關(guān)系到兩者在企業(yè)中所擁有股份的分配。為解決這個沖突問題，一般采取設(shè)置股票期權(quán)的方法，即允許企業(yè)家在未來按照事先約定的較低的價格來增加股權(quán)，但這種期權(quán)只有在企業(yè)家到達(dá)原來方案的經(jīng)營業(yè)績目標(biāo)時才能執(zhí)行。當(dāng)然實際的操作可能更復(fù)雜，因為還會涉及分段投資和股權(quán)重新分配問題等等。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建三、風(fēng)險投資中的股權(quán)安排2．定價 定價是指創(chuàng)業(yè)者為獲得風(fēng)險資本所提供的股權(quán)或風(fēng)險投資公司進(jìn)一步投資時所要求的股權(quán)份額。它實際上是風(fēng)險投資公司對約定投資期限的投資回報的期望。對于風(fēng)險投資公司來說，投資定價與其所承擔(dān)的風(fēng)險成正比，早期投資者的期望收益率較后期投資者的收益率高，因而他們通常要求較高的股權(quán)份額。除此之外，企業(yè)經(jīng)營業(yè)績、產(chǎn)品技術(shù)水平、產(chǎn)品市場屬性、管理隊伍以及宏觀經(jīng)濟環(huán)境等也是決定投資定價的決定因素。定價直接關(guān)系到投融資雙方的利益，因此常常是談判的焦點。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建三、風(fēng)險投資中的股權(quán)安排2．定價 風(fēng)險投資公司通常要盡力擁有比普通股級別高的投資方式，即能掌握比創(chuàng)業(yè)者所占有的資產(chǎn)債權(quán)級別高的資產(chǎn)，這樣可以使風(fēng)險投資公司保持監(jiān)視風(fēng)險企業(yè)的姿態(tài)，并保證一定的當(dāng)期收益和對風(fēng)險企業(yè)未來投資的參與。即使如此投資工具也只能在一定程度上保護(hù)投資者，為更好地控制風(fēng)險，在構(gòu)造交易時，風(fēng)險投資公司還會參加其他條件。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建四、風(fēng)險投資協(xié)議的目標(biāo)與內(nèi)容 在選擇了投資工具及確定了風(fēng)險資本股權(quán)份額之后，風(fēng)險投資公司與風(fēng)險企業(yè)家將共同架構(gòu)和簽訂風(fēng)險投資協(xié)議。風(fēng)險投資協(xié)議不僅是指導(dǎo)和標(biāo)準(zhǔn)風(fēng)險企業(yè)開展的一份綱領(lǐng)性文件，而且也是風(fēng)險投資公司與風(fēng)險企業(yè)家在風(fēng)險企業(yè)開展過程中權(quán)利與義務(wù)的載體，一旦雙方日后有分歧或利益沖突，就以風(fēng)險投資協(xié)議作為調(diào)解和處理的依據(jù)。因此，精心架構(gòu)與謹(jǐn)慎簽訂風(fēng)險投資協(xié)議是十分重要的，它是風(fēng)險投資成功的基石。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建四、風(fēng)險投資協(xié)議的目標(biāo)與內(nèi)容(一)風(fēng)險投資協(xié)議的目標(biāo)及原那么1．風(fēng)險投資協(xié)議的簽署必須滿足風(fēng)險投資雙方的利益目標(biāo)(1)風(fēng)險投資協(xié)議要明確風(fēng)險投資公司基于目前的投資可在風(fēng)險企業(yè)未來價值中占有的份額。(2)風(fēng)險投資協(xié)議設(shè)定了對風(fēng)險投資資本的保護(hù)性條款，這樣可以限制資本消耗與管理人員工資，也規(guī)定了在什么情況下風(fēng)險投資公司可以接管董事會，強制改變風(fēng)險企業(yè)的管理，通過發(fā)行股票、收購兼并、股票回購等方法實現(xiàn)風(fēng)險資本的流動性。該協(xié)議的簽署也限制了風(fēng)險企業(yè)從其他途徑籌集資金，防止股份攤薄。(3)風(fēng)險投資協(xié)議設(shè)計了一種約束與鼓勵機制。該協(xié)議將企業(yè)家所取得的股份與企業(yè)目標(biāo)的實現(xiàn)聯(lián)系起來，鼓勵企業(yè)家努力工作。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建四、風(fēng)險投資協(xié)議的目標(biāo)與內(nèi)容(一)風(fēng)險投資協(xié)議的目標(biāo)及原那么2．投資協(xié)議確立的原那么(1)股權(quán)作價和投資工具的選擇要考慮到企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險；(2)投資方案要有利于鼓勵創(chuàng)業(yè)者和管理層；(3)投資方案要為后續(xù)融資留有余地；(4)吸引后續(xù)投資時，不會對企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)和經(jīng)營戰(zhàn)略有較大影響；(5)符合稅收政策和相關(guān)法規(guī)的要求，做到合理避稅；(6)要考慮早期投資者的回報。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建四、風(fēng)險投資協(xié)議的目標(biāo)與內(nèi)容(二)風(fēng)險投資協(xié)議的主要條款1．投資條件 投資條件是指滿足風(fēng)險投資方要求的各類前提條件，包括投資規(guī)模、投資階段、投資方式和漸進(jìn)式的投資目標(biāo)。其中，投資方式和漸進(jìn)式投資目標(biāo)尤為重要。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建四、風(fēng)險投資協(xié)議的目標(biāo)與內(nèi)容(二)風(fēng)險投資協(xié)議的主要條款1．投資條件(1)投資方式的選擇。風(fēng)險投資公司在投資時要保證風(fēng)險資本的平安性和收益性，這正是風(fēng)險投資公司在選擇投資工具時所要考慮的。就投資工具而言，主要有普通股、債權(quán)投資和介于兩者之間的混合式投資工具，包括可轉(zhuǎn)換債券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、優(yōu)先股和附認(rèn)股權(quán)的公司債等。普通股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股屬于股權(quán)投資，而可轉(zhuǎn)換債券、附認(rèn)股權(quán)的公司債那么兼有股權(quán)投資和債權(quán)投資的雙重性質(zhì)。為兼顧投資的平安性和收益性，風(fēng)險投資公司通常把可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股作為投資方式的首選，而可轉(zhuǎn)換公司債和附認(rèn)股權(quán)的公司債主要為小企業(yè)投資公司(SBIC)所使用，至于普通股和貸款投資，應(yīng)用面相對很窄。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建四、風(fēng)險投資協(xié)議的目標(biāo)與內(nèi)容(二)風(fēng)險投資協(xié)議的主要條款1．投資條件(2)漸進(jìn)式投資目標(biāo)。風(fēng)險投資公司與風(fēng)險企業(yè)在投資協(xié)議中預(yù)定一定時期內(nèi)的財務(wù)或經(jīng)營目標(biāo)。風(fēng)險投資公司對這些目標(biāo)進(jìn)行跟蹤評估，以決定風(fēng)險企業(yè)是否到達(dá)目