籌資與投資管理長期資本決策資本成本與項目投資

第九章籌資與投資管理：長期資本決策、資本本錢與工程投資§9.1長期籌資方式及其特點

籌資是指企業(yè)根據(jù)其生產經(jīng)營、對外投資及調整資本結構等需要，通過各種籌資渠道，運用適當?shù)姆绞?，?jīng)濟有效地籌措和集中資金。

9.1.1籌資類型1．長期籌資和短期籌資

根據(jù)資金的使用期限，可以分為長期籌資和短期籌資。長期籌資是指可供企業(yè)使用1年以上的資金的籌集。短期籌資是指可供企業(yè)1年以內使用的資金的籌集。2．權益資本籌資和債務資本籌資根據(jù)資金的權益性質不同，可以分為權益資本籌資和債務資本籌資。權益資本籌資是指可供企業(yè)長期擁有和自主使用，無須歸還的一種籌資方式。債務資本籌資是指企業(yè)依法籌集和使用，必須到期還本付息的一種籌資方式。

3．直接籌資和間接籌資按是否通過金融機構，可以分為直接籌資和間接籌資。直接籌資是指企業(yè)不通過金融中介機構而是直接向資金供給者籌集資金的一種籌資方式。間接籌資是指企業(yè)通過金融中介機構進行籌資的一種方式。

4．內部籌資和外部籌資按資金的來源范圍，可以分為內部籌資和外部籌資。內部籌資是指企業(yè)利用內部的留存收益來籌集資金的一種籌資方式。外部籌資是指企業(yè)向外部籌集資金的一種籌資方式?！纠?·單項選擇題】籌資根據(jù)資金的權益性質不同，可以分為〔〕。A．長期籌資和短期籌資B．直接籌資和間接籌資C．內部籌資和外部籌資D．股票籌資和債券籌資E．權益資本籌資和債務資本籌資【答案】E【解析】籌資根據(jù)不同標準有不同的分類：根據(jù)資金的使用期限，可以分為長期籌資和短期籌資；根據(jù)資金的權益性質不同，可以分為權益資本籌資和債務資本籌資；按是否通過金融機構，可以分為直接籌資和間接籌資；按資金的來源范圍，可以分為內部籌資和外部籌資。9.1.2吸收直接投資1．吸收直接投資的種類〔1〕按照吸收直接投資的來源不同，分為吸收國家投資、吸收法人投資和吸收個人投資〔2〕按投資者的出資的形式不同，分為吸收現(xiàn)金投資、吸收實物投資和吸收無形資產投資注意：我國?公司法?規(guī)定，有限責任公司全體股東的現(xiàn)金出資金額不得低于有限責任公司注冊資本的30%。

2．吸收直接投資的優(yōu)缺點優(yōu)點：有助于提高企業(yè)的信譽；有助于盡快形成企業(yè)的生產能力；有助于降低企業(yè)的財務風險；缺點：資本本錢較高；不利于產權交易；容易分散企業(yè)的控制權。9.1.3發(fā)行普通股股票普通股是股份有限公司發(fā)行的無特別權利的股份，是最根本、最標準的股份。股份有限公司只發(fā)行普通股。1．普通股的種類普通股按有無記名，分為記名股和不記名股；普通股按是否說明金額，分為有面值股票和無面值股票；普通股按投資主體分類，分為國家股、法人股和個人股。2．普通股股東的權利〔1〕出席或委托代理人出席股東大會，并依公司章程規(guī)定行使表決權。這是普通股股東參與公司經(jīng)營管理的根本方式?！?〕股份轉讓權。在符合?公司法?、其他法規(guī)和公司章程規(guī)定的程序和條件下，普通股股東可以自由轉讓其持有的股票。〔3〕股利分配請求權。〔4〕對公司賬目和股東大會決議的審查權、對公司事務的質詢權。〔5〕分配公司剩余財產權?！?〕公司章程規(guī)定的其他權利。3．普通股的發(fā)行〔1〕普通股發(fā)行的相關規(guī)定與條件①每股金額相等。②發(fā)行的價格可以等于或超過票面金額，但不能低于票面金額。③應當載明公司名稱、公司登記日期、股票種類、票面金額及代表的股份數(shù)、股票編號等。④向發(fā)起人、國家授權投資的部門和機構及法人發(fā)行的股票應為記名股。⑤公司發(fā)行記名股票，應當置備股東名冊，記載股東的姓名或名稱、住所，各股東所持股份及其股票編號、取得的日期等；發(fā)行不記名股票，應當記載股票數(shù)量、編號及發(fā)行日期。⑥公司發(fā)行新股，必須符合以下條件：具備健全且運營良好的組織結構；具有持續(xù)贏利能力，財務狀況良好；最近3年財務會計文件無虛假記載，無其他重大違法行為；證券監(jiān)督管理機構規(guī)定的其他條件。⑦公司發(fā)行新股，應由股東大會作出關于以下事項的決議：新股種類及數(shù)額、發(fā)行價格和發(fā)行的起止日期、向原有股東發(fā)行新股的種類及數(shù)額?！?〕普通股股票的發(fā)行方式①公開間接發(fā)行：是指通過中介機構公開向社會公眾發(fā)行股票。②不公開直接發(fā)行：是指不公開對外發(fā)行，只向少數(shù)特定的對象直接發(fā)行，因而不需經(jīng)中介機構承銷。

4．普通股籌資的優(yōu)缺點優(yōu)點：具有永久性，無到期日，不需歸還；籌資風險較??；增強企業(yè)的舉債能力；容易吸收資金。缺點：資本本錢較高；會分散公司的控制權。

【例2·多項選擇題】普通股股東的權利主要包括〔〕。A．依公司章程規(guī)定行使表決權B．股份轉讓權C．股利分配請求權D．對公司事務的質詢權E．分配公司剩余財產權【答案】ABCDE【解析】我國?公司法?規(guī)定，普通股股東主要有以下權利：①出席或委托代理人出席股東大會，并依公司章程規(guī)定行使表決權；②股份轉讓權；③股利分配請求權；④對公司賬目和股東大會決議的審查權、對公司事務的質詢權；⑤分配公司剩余財產權；⑥公司章程規(guī)定的其他權利。9.1.4發(fā)行優(yōu)先股股票優(yōu)先股是一種具有雙重性質的證券，一方面，優(yōu)先股是企業(yè)自有資金的一局部，另一方面，優(yōu)先股有固定的股利。1．優(yōu)先股的種類〔1〕可轉換優(yōu)先股和不可轉換優(yōu)先股；〔2〕累積優(yōu)先股和非累積優(yōu)先股；〔3〕參加優(yōu)先股和不參加優(yōu)先股；〔4〕可贖回優(yōu)先股和不可贖回優(yōu)先股。2．優(yōu)先股股東的權利〔1〕優(yōu)先分配股利權。這是優(yōu)先股的最主要特征，特別是對于累積優(yōu)先股而言?！?〕優(yōu)先分配剩余財產權。〔3〕局部管理權。在公司股東大會上，優(yōu)先股股東沒有表決權，但當公司研究與優(yōu)先股有關的問題時，優(yōu)先股股東有權參加表決。

3．優(yōu)先股籌資的優(yōu)缺點優(yōu)點：無固定到期日，無須歸還本金；股利支付具有一定彈性；有利于提高公司信譽。缺點：籌資本錢高；籌資限制較多；財務負擔較大?！纠?·單項選擇題】優(yōu)先股作為一種雙重性質的證券，其與債券利息相似之處在于〔〕。A．擁有的權利與債券所有人相似B．擁有固定的股利C．對盈利的分配享有優(yōu)先權D．對剩余財產的求償具有優(yōu)先權E．對公司有局部管理權【答案】B【解析】優(yōu)先股是一種具有雙重性質的證券，一方面，優(yōu)先股是企業(yè)自有資金的一局部，優(yōu)先股股東擁有的權利與普通股股東相似；另一方面，優(yōu)先股有固定的股利，與債券利息相似，優(yōu)先股對盈利的分配和剩余財產的求償具有優(yōu)先權，也與債券相似。9.1.5發(fā)行債券1．債券的種類〔1〕按是否記名分類，分為記名債券和不記名債券。〔2〕按能否轉換為公司股票分類，分為可轉換債券和不可轉換債券?！?〕按有無特定財產擔保分類，分為抵押債券和信用債券?！?〕按是否參加公司盈余分配分類，分為參加公司債券和不參加公司債券?！?〕按利率不同分類，分為固定利率債券和浮動利率債券?！?〕按能否上市分類，分為上市債券和非上市債券?！?〕按歸還方式分類，分為到期一次債券和分期債券。2．發(fā)行債券的條件〔1〕股份有限公司的凈資產額不低于人民幣3000萬元；有限責任公司的凈資產額不低于人民幣6000萬元?！?〕累計債券總額不超過公司凈資產額的40%。〔3〕最近3年平均可分配利潤足以支付公司債券l年的利息?！?〕所籌集資金的投向必須符合國家產業(yè)政策?！?〕債券的利率不得超過國務院規(guī)定的利率水平?！?〕國務院規(guī)定的其他條件。注意：發(fā)行公司債券所籌集的資金必須用于核準的用途，不得用于彌補虧損和非生產性支出。3．債券的發(fā)行價格——平價、溢價和折價當票面利率高出市場利率時，以溢價發(fā)行債券；當票面利率；低于市場利率時，以折價發(fā)行債券；票面利率等于市場利率時，以平價發(fā)行債券。債券發(fā)行價格的計算公式為：

式中，n為債券期限，t為付息期數(shù)。市場利率是指債券發(fā)行時的市場利率。

4．債券籌資的優(yōu)缺點優(yōu)點：籌資對象廣，市場大；籌資本錢較低；不容易分散公司控制權。缺點：財務風險大；限制條件多；籌資額度有限?！纠?·多項選擇題】債券發(fā)行的優(yōu)點包括〔〕。A．籌資對象廣，市場大B．財務風險小C．籌資本錢較低D．籌資額度無限E．不容易分散公司控制權【答案】ACE【解析】債券籌資的主要優(yōu)點包括：①籌資對象廣，市場大；②籌資本錢較低；③不容易分散公司控制權。其主要缺點包括：財務風險大；限制條件多；籌資額度有限。9.1.6長期借款籌資長期借款是指企業(yè)向銀行或其他非銀行金融機構借入的，期限超過1年的借款。1．長期借款的種類按取得的長期借款用途劃分，可分為固定資產投資借款、更新改造借款等；按提供長期借款的機構劃分，可分為政策性銀行借款、商業(yè)銀行借款、信托投資借款等；按長期借款有無擔保劃分，可分為抵押借款和信用借款。

2．取得長期借款的條件〔1〕獨立核算、自負盈虧、具有法人資格。〔2〕經(jīng)營方向和業(yè)務范圍符合國家產業(yè)政策，借款用途屬于銀行貸款方法規(guī)定的范圍?！?〕具有一定的財產和物資保證，擔保單位具有相應的經(jīng)濟實力。〔4〕具有歸還借款的能力。〔5〕財務管理和經(jīng)濟核算制度健全，資金使用效益和企業(yè)經(jīng)濟效益良好?！?〕在銀行設有賬戶，通過銀行辦理結算。3．長期借款的保護性條款〔1〕一般性保護條款一般性保護條款應用于大多數(shù)借款合同，但根據(jù)具體情況會有不同的內容。主要包括：①對借款企業(yè)流動資金保持量的規(guī)定，其目的是保證借款企業(yè)的資金流動性和償債能力；②對支付現(xiàn)金股利和再購入股票的限制，其目的在于限制現(xiàn)金外流；③對資本支出規(guī)模的限制，其目的是減少企業(yè)日后不得不變賣固定資產以歸還貸款的可能性，仍著眼于保持借款企業(yè)資金的流動性；④限制其他長期債務，其目的是防止其他貸款人獲得對企業(yè)資產的優(yōu)先求償權；⑤借款企業(yè)定期向銀行遞交財務報表，其目的是及時掌握企業(yè)的財務狀況；⑥不準在正常情況下出售較多資產，以保持企業(yè)正常的生產經(jīng)營能力；⑦如期繳納稅費和清償其他到期債務，以防被罰款而造成現(xiàn)金流失；⑧不準以任何資產作為其他承諾的擔?；虻盅海苑乐蛊髽I(yè)過重的負擔；⑨不準貼現(xiàn)應收票據(jù)或出售應收賬款，以防止或有負債；⑩限制租賃固定資產的規(guī)模，其目的是防止企業(yè)負擔巨額租金以致削弱其償債能力，還在于防止企業(yè)以租賃固定資產的方法擺脫對其資本支出和負債的約束?！?〕特殊性保護條款特殊性保護條款是針對某些特殊情況而出現(xiàn)在局部借款合同中的條款，主要包括：①貸款?？顚Ｓ茫虎诓粶势髽I(yè)投資于短期內不能收回資金的工程；③限制企業(yè)高級職員的薪金和獎金總額；④要求企業(yè)主要領導人在合同有效期內擔任領導職務；⑤要求企業(yè)主要領導人購置人身保險等等。

4．長期借款的優(yōu)缺點〔1〕優(yōu)點：籌資速度快；借款彈性較大；借款本錢較低。〔2〕缺點：限制性條款較多。【例5·單項選擇題】長期借款的一般保護性條款，對支付現(xiàn)金股利和再購入股票的限制，其目的在于〔〕。A．限制現(xiàn)金外流B．保證借款企業(yè)的資金流動性和償債能力C．及時掌握企業(yè)的財務狀況D．防止或有負債E．防止企業(yè)過重的負擔【答案】A【解析】一般性保護條款應用于大多數(shù)借款合同，但根據(jù)具體情況會有不同的內容。一般保護性條款對支付現(xiàn)金股利和再購入股票的限制，其目的在于限制現(xiàn)金外流。【例6·單項選擇題】長期借款的一般保護性條款不包括〔〕。A．限制租賃固定資產的規(guī)模B．不準在正常情況下出售較多資產C．不準企業(yè)投資于短期內不能收回資金的工程D．借款企業(yè)定期向銀行遞交財務報表E．對支付現(xiàn)金股利和再購入股票的限制【答案】C【解析】一般性保護條款的內容主要包括：①對借款企業(yè)流動資金保持量的規(guī)定；②對支付現(xiàn)金股利和再購入股票的限制；③對資本支出規(guī)模的限制；④限制其他長期債務；⑤借款企業(yè)定期向銀行遞交財務報表；⑥不準在正常情況下出售較多資產；⑦如期繳納稅費和清償其他到期債務；⑧不準以任何資產作為其他承諾的擔保或抵押；⑨不準貼現(xiàn)應收票據(jù)或出售應收賬款；⑩限制租賃固定資產的規(guī)模。C項屬于長期借款的特殊性保護條款。9.1.7融資租賃融資租賃是指長期的、完全補償?shù)摹⒉豢沙蜂N的凈租賃，即實質上轉移了與資產所有權有關的全部風險和報酬的租賃。1．融資租賃的形式〔1〕自營租賃。自營租賃是指出租方根據(jù)承租方的申請，以自有或籌措的資金向國內外廠商購進所需設備，租予承租方使用?！?〕轉租賃。轉租賃是指租賃公司同時兼?zhèn)涑凶夥胶统鲎夥诫p重身份的一種租賃形式。當承租方向租賃公司提出申請時，租賃公司由于資金或設備等原因，先作為承租人向國內外其他租賃公司或廠商租入用戶所需設備，再將其轉租給承租方。〔3〕杠桿租賃。杠桿租賃涉及承租方、出租方和資金出借方三方當事人，從承租方來說，這種租賃和其他的租賃形式?jīng)]有區(qū)別，但從出租方來看，這種方式通常是在出租方不能單獨承擔資金密集工程時，以待購設備作為貸款的抵押，以轉讓收取租金的權利作為貸款的額外保證，從銀行等金融機構獲得購置設備的60%～80%的借款，由出租方自己解決剩余資金，作為自己的投資。出租方購進設備后租予承租方使用，以租金歸還借款，如果出租方不能按期歸還借款，那么資產的所有權就要轉歸資金出借方。2．融資租賃的優(yōu)缺點〔1〕優(yōu)點：籌資速度快；是限制條款較少；財務風險小；具有抵稅作用?！?〕缺點：所負擔的利息要比向銀行借款或發(fā)行債券的利息高得多，因此其資金本錢較高。

【例7·單項選擇題】融資租賃的形式有〔〕。A．自營租賃B．經(jīng)營租賃C．轉租賃D．杠桿租賃E．金融租賃【答案】ACD【解析】融資租賃是指長期的、完全補償?shù)摹⒉豢沙蜂N的凈租賃，即實質上轉移了與資產所有權有關的全部風險和報酬的租賃。從出租方角度看，融資租賃可分為以下三種形式：①自營租賃；②轉租賃；③杠桿租賃。9.1.8留存收益籌資留存收益籌資，也即內部積累，是指企業(yè)在利潤分配過程中通過提取盈余公積金和暫留未分配利潤的方式將利潤留存在企業(yè)的一種籌資方式。1．留存收益籌資的根本規(guī)定我國?公司法?規(guī)定，公司分配當年稅后利潤時，應當按l0%的比例提取法定公積金，并鼓勵企業(yè)提取任意盈余公積，只有當企業(yè)提取公積金累計金額到達注冊資本的50%時才可以不再計提，但沒有規(guī)定最高限額。

2．留存收益籌資的優(yōu)缺點〔1〕優(yōu)點：簡單方便，無籌資費用；具有節(jié)稅效應；提高企業(yè)借款能力，降低企業(yè)風險?！?〕缺點：籌資數(shù)額有限；資本本錢較高；對企業(yè)股價產生影響；對外部籌資產生影響。§9.2資本本錢與資本結構決策9.2.1資本本錢與資本結構決策1．資本本錢的概念資本本錢是指公司籌集和使用長期資金〔包括股權資本和長期債務資本〕而發(fā)生的本錢，包括籌資費用和使用費用兩局部：〔1〕籌資費用是指企業(yè)在籌資過程中為獲得資金而付出的費用，如向銀行借款時支付的手續(xù)費，發(fā)行股票、債券等支付的發(fā)行費用等。〔2〕使用費用是指企業(yè)在生產經(jīng)營過程中因使用資金而支付的費用，如向股東支付的股利、向銀行支付的利息、向債券持有者支付的債券利息等。

2．資本本錢的表示方法資本本錢可以用絕對數(shù)表示，也可以用相對數(shù)表示。在財務管理中，一般用相對數(shù)表示，即用一定時期〔1年〕內資金的使用費用〔用資費用〕與實際使用資金數(shù)額〔即籌資數(shù)額扣除籌資費用后的差額〕的比率來表示。其計算公式為：

或：式中，K為資本本錢，以百分率表示；D為用資費用；P為籌資數(shù)額；F為籌資費用；f為籌資費用率，即籌資費用與籌資數(shù)額的比率。3．資本本錢的作用——主要用于公司的籌資決策和投資決策〔1〕資本本錢是選擇籌資方式，擬定籌資方案的依據(jù)；〔2〕資本本錢是評價投資工程可行性的主要經(jīng)濟標準；〔3〕資本本錢是評價公司經(jīng)營成果的最低尺度。

9.2.2個別資本本錢確實定1．債務資本本錢〔1〕長期借款本錢長期借款的籌資費用主要是取得長期借款時所支付的手續(xù)費等。假定不考慮資金的時間價值，長期借款資本本錢的計算公式為：

式中，KL為長期借款資本本錢；IL為長期借款年利息；T為企業(yè)所得稅稅率；L為長期借款籌資額，即借款本金；fL長期借款籌資費用率；RL為借款年利率?！纠?·單項選擇題】某企業(yè)期初向銀行貸款100萬元，年利率為6%，資金籌集費為貸款額的2%，所得稅率為25%。在不考慮資金時間價值的情況下，該長期借款的資本本錢為〔〕。A．4.59%B．5.O7%C．5.24%D．5.76%E．6.07%【答案】A【解析】長期借款資本本錢＝6%×〔1－25%〕/〔1－2%〕＝4.59%?！?〕債券資本本錢債券本錢的計算與長期借款相同，應以稅后的債務本錢為計算依據(jù)。但債券的籌資費用一般比較高，債券利息按面額和票面利率確定，但債券的籌資額應按具體發(fā)行價格計算，以便正確計算債券資本本錢。假定不考慮資金時間價值，其計算公式為：

式中，KB為債券資本本錢；IB債券年利息；T為企業(yè)所得稅稅率；B為債券籌資額，按發(fā)行價格確定；fB債券籌資費用率。【例9·單項選擇題】某公司平價發(fā)行債券，面值1000元，債券票面利率3%，到期一次還本付息，發(fā)行費0.4%，在債券發(fā)行時支付，兌付手續(xù)費0.8%。假定不考慮資金時間價值，債券資本本錢為〔〕。A．2.27%B．3.44%C．3.85%D．4.22%E．4.25%【答案】A【解析】債券資本本錢＝＝2.27%。2．權益資本本錢〔1〕優(yōu)先股資本本錢可以把優(yōu)先股股利視為一種永續(xù)年金，按照永續(xù)年金現(xiàn)值的公式，得出優(yōu)先股資本本錢的計算公式：

式中，KP為優(yōu)先股資本本錢；DP為優(yōu)先股年股利；PP為優(yōu)先股籌資總額，即優(yōu)先股的發(fā)行價格；fP優(yōu)先股籌資費用率。

【例10·單項選擇題】某優(yōu)先股面值100元，發(fā)行價格96元，發(fā)行本錢2%，每年付息一次，固定股息率4%，企業(yè)所得稅稅率25%。該優(yōu)先股的資本本錢為〔〕。A．3.19%B．3.92%C．4.08%D．4.25%E．4.47%【答案】D【解析】該優(yōu)先股的資本本錢＝＝4.25%?！?〕普通股資本本錢普通股本錢包括支付給普通股股東的股利和發(fā)行費用。普通股股東承擔的風險大于債權人，也大于優(yōu)先股股東，相應的資本本錢也最高。①現(xiàn)金股利增長模型公司發(fā)行普通股時，所籌集的資金額是按股票發(fā)行價格扣除籌資費用后確定的。如果普通股股利以固定的增長率g遞增，那么發(fā)行普通股的資本本錢為：

式中，KS為普通股資本本錢；D1為第一年股利；P0為普通股發(fā)行價格；f為籌資費用率。②資本資產定價模型普通股投資的必要報酬率等于無風險報酬率加上風險報酬率。其計算公式為：KS＝Rf＋β〔Rm－Rf〕式中，Ks為普通股資本本錢；Rf為無風險報酬率；β為股票的貝他系數(shù)，反映某個股票的風險程度；Rm為證券市場證券組合的平均市場報酬率。

【例11·單項選擇題】某普通股目前市價為48元，預期年末每股發(fā)放股利1.2元，股利年增長率為5%，籌資費用率為0.2%。普通股資本本錢為〔〕。A．2.5%B．5%C．7.51%D．9.27%E．10.13%【答案】C【解析】現(xiàn)金股利增長模型下，普通股資本本錢＝＝7.51%?！?〕留存收益資本本錢留存收益是企業(yè)稅后利潤形成的，屬于企業(yè)股東權益的資金來源。

式中，Ks為留存收益資本本錢；D1為第一年股利；P0為留存收益籌資額；g為普通股股利固定增長率。注意：普通股股本與留存收益的資本本錢最高。

【例12·單項選擇題】某企業(yè)擬以留存收益方式籌資800萬元，預期年末每股發(fā)放股利2元。普通股股利的固定增長率為5%，企業(yè)所得稅率為25%。計算該留存收益資本本錢為〔〕。A．2.56%B．3.94%C．4.83%D．5.25%E．6.07%【答案】D【解析】留存收益資本本錢＝2/800＋5%＝5.25%。9.2.3加權平均資本本錢與邊際資本本錢確實定1．加權平均資本本錢加權平均資本本錢是以各種籌資方式所取得的資本占籌資總額的比重為權數(shù)，對各種籌資方式的個別資本本錢進行加權平均而得到。其計算公式為：

式中，Kw為加權平均資本本錢；Ki為個別資本本錢；Wj為第j種籌貧方式所籌得的資本占籌資總額的比重，即權數(shù)；n為公司籌資方式的種類數(shù)?！纠?3·單項選擇題】某公司通過發(fā)行股票、長期借款和留存收益分別融資4000萬元、1000萬元和7000萬元，融資的資本本錢分別為8%、6%和15%。那么該公司的加權平均資本本錢為〔〕。A．9.7%B．10.4%C．11.9%D．12.3%E．13.1%【答案】C【解析】該公司的加權平均資本本錢＝8%×〔4000/12000〕＋6%×〔1000/12000〕＋15%×〔7000/12000〕≈11.9%。權數(shù)的具體確定方法如下表所示。2．邊際資本本錢邊際資本本錢是指資本每增加一個單位而增加的本錢，通常將新增資本的加權平均資本本錢作為邊際資本本錢。邊際資本本錢取決于兩個因素：一是追加的資本結構；二是追加資本時各種籌資方式的個別資本本錢。邊際資本本錢的計算：〔1〕追加籌資時，資本結構和個別資本本錢保持不變?！?〕追加籌資時資本結構改變，而個別資本本錢保持不變。〔3〕追加籌資時資本結構保持不變，但個別資本本錢發(fā)生變化。此時，計算邊際資本本錢可按如下步驟：①確定追加籌資的目標資本結構。②確定各種籌資方式的個別資本本錢臨界點。在某一確定的資本本錢下，公司不可能籌集到無限的資本，有必要找出各種籌資方式的個別資本本錢臨界點。此臨界點是指個別資本本錢發(fā)生變化前的最高籌資限額。③根據(jù)個別資本本錢確定籌資總額的分界點，并確定相應的籌資總額范圍：

由于公司籌資方式的多樣性和個別資本本錢隨籌資數(shù)額的變動性，使得公司最終確定的籌資總額分界點有假設干個。④計算不同籌資范圍的邊際資本本錢。在不同籌資范圍內，邊際資本本錢是不同的，并且呈現(xiàn)出邊際資本隨籌資總額增長而增加的特點?！?〕追加籌資時，資本結構和個別資本本錢都發(fā)生改變。當資本結構與個別資本本錢也發(fā)生一些變化時，邊際資本本錢應按新的資本結構和變化后的個別資本本錢來計算?！纠?4·多項選擇題】計算加權平均資本本錢時，權數(shù)的具體確定方法包括〔〕。A．凈現(xiàn)值法B．賬面價值法C．市場價值法D．目標價值法E．可變現(xiàn)凈值法【答案】BCD【解析】計算加權平均資本本錢除了要計算個別資本本錢外，還需確定各種籌資方式籌集的資本占全部資本的比重，即權數(shù)。權數(shù)的具體確定方法有賬面價值法、市場價值法和目標價值法三種。9.2.4資本結構理論1．資本結構的含義資本結構是企業(yè)融資決策的核心問題。資本結構是指企業(yè)資本的構成及其比例關系。資本結構有廣義和狹義之分。廣義的資本結構是指企業(yè)的全部資本構成，不但包括長期資本，還包括短期資金，主要是短期債務資金。狹義的資本結構那么僅指長期資本結構，即企業(yè)各種長期資本的構成和比例關系。

2．資本結構決策的作用〔1〕一定程度的負債有利于降低企業(yè)綜合資本本錢；〔2〕負債籌資可以產生財務杠桿利益；〔3〕使用債務資本會加大企業(yè)的財務風險?！纠?5·單項選擇題】企業(yè)融資決策的核心問題是〔〕。A．資本本錢B．資本結構C．現(xiàn)金流量估算D．工程決策評價E．籌資方式【答案】B【解析】資本結構是企業(yè)融資決策的核心問題。所謂資本結構，就是指企業(yè)資本的構成及其比例關系。廣義的資本結構是指企業(yè)的全部資本構成；狹義的資本結構那么僅指長期資本結構。資本結構決策所涉及的是狹義的資本結構。3．資本結構理論〔1〕早期資本結構理論由美國經(jīng)濟學家戴蘭德于1952年提出的，他認為資本結構可以按凈收入理論、凈營運收入理論和傳統(tǒng)理論來建立。凈收入理論也稱為樸素的資本結構理論，認為企業(yè)利用債務，即加大企業(yè)的財務杠桿度，可以降低其資本本錢，并且會提高企業(yè)價值。該理論的缺陷是：沒有考慮財務風險對資本本錢和企業(yè)價值的影響。凈營運收入理論認為，無論企業(yè)財務杠桿如何變動，綜合資本本錢和企業(yè)價值都是固定的。傳統(tǒng)理論是介于凈收入理論和凈營運收入理論之間的一種折中的理論。該理論認為財務杠桿的利益伴隨著財務風險，從而伴隨著債務資本本錢和所有者權益資本本錢的提高；同時綜合資本本錢與負債權益比率密切相關，資本本錢不能獨立于資本結構之外?！?〕現(xiàn)代資本結構理論①MM理論MM理論有三個相互聯(lián)系的模型，即不考慮公司所得稅的MM模型、考慮公司所得稅的MM模型和考慮個人所得稅的米勒模型。其中，影響最大的是不考慮公司所得稅的MM模型?！舨豢紤]公司所得稅的MM模型。莫迪格萊尼和米勒關于資本結構的研究是建立在完善的資本市場假設根底上的。這些假設包括：無市場交易本錢，投資者均可方便、無本錢的獲得所需要的各種信息；公司資產總額不變，但資產結構可以通過發(fā)行債券以及回購股票等方式得以改變；投資者預期的息稅前利潤或凈營業(yè)收入不變；不考慮公司增長問題，且公司所有收入全局部配現(xiàn)金股利；假設沒有公司所得稅和個人所得稅，也不考慮破產本錢因素；不管舉債多少，公司和個人的無債務風險。在假設的根底上，MM理論認為，公司的價值和資本結構無關。公司的加權平均資本本錢和總價值不受資本結構的影響?！艨紤]公司所得稅的MM模型又稱修正的MM理論。當存在公司所得稅時，利息支出可以在所得稅前列支，負債經(jīng)營為公司帶來了節(jié)稅效應。理論上講，當負債比率到達l00%時，綜合資本本錢最低，公司價值最大。然而這種情況在現(xiàn)實中不可能存在，根本原因是MM理論的假設條件是無法到達的。

◆考慮個人斯得稅的米勒模型根本思想：考慮公司所得稅的MM模型過高地估計了負債經(jīng)營對公司價值的作用，實際上，個人所得稅在某種程度上遞減了負債經(jīng)營的減稅利益，有負債的公司的價值等于沒有負債的公司的價值加上負債帶來的稅收節(jié)約價值?！纠?6·多項選擇題】不考慮公司所得稅的MM模型所依據(jù)的假設有〔〕。A．不管舉債多少，公司和個人的負債務風險B．沒有公司所得稅和個人所得稅，也不考慮破產本錢因素C．公司資產總額不變，資產結構不變D．投資者預期的息稅前利潤或凈營業(yè)收入不變E．不考慮公司增長問題，且公司所有收入全局部配現(xiàn)金股利【答案】ABDE【解析】不考慮公司所得稅的MM模型是建立在完善的資本市場假設根底上的。這些假設包括：①無市場交易本錢，投資者均可方便、無本錢的獲得所需要的各種信息；②公司資產總額不變，但資產結構可以通過發(fā)行債券以及回購股票等方式得以改變；③投資者預期的息稅前利潤或凈營業(yè)收入不變；④不考慮公司增長問題，且公司所有收入全局部配現(xiàn)金股利；⑤假設沒有公司所得稅和個人所得稅，也不考慮破產本錢因素；⑥不管舉債多少，公司和個人的負債務風險。②權衡理論在MM理論的根底上，以斯科特和羅比切等人為代表的經(jīng)濟學家考慮了企業(yè)的財務拮據(jù)本錢和代理本錢，提出了企業(yè)資本結構權衡理論。〔1〕財務拮據(jù)本錢也稱財務危機本錢，指企業(yè)因為財務拮據(jù)而發(fā)生的本錢?！?〕代理本錢是指為處理股東和經(jīng)理之間、債券持有者和經(jīng)理之間的關系而發(fā)生的本錢，它包括在工作中發(fā)生的監(jiān)督本錢以及經(jīng)營效率下降導致的企業(yè)價值降低。權衡理論認為，負債企業(yè)的價值等于無負債企業(yè)價值加上節(jié)稅價值，再減去預期的財務拮據(jù)本錢的現(xiàn)值和代理本錢的現(xiàn)值。因此最優(yōu)資本結構存在于節(jié)稅價值和財務拮據(jù)本錢與代理本錢的相互平衡點上。③羅斯〔Ross〕的信息不對稱理論中心思想：企業(yè)偏好內部融資；如果需要外部融資，那么偏好債務融資即企業(yè)融資首先是留存收益融資，然后是債務融資，最后才是股票融資。此外，資本結構理論還有：代理理論、鼓勵理論、控制權理論等等。4．資本結構選擇的影響①資本結構選擇對公司價值的影響；②資本結構選擇對現(xiàn)金流量的影響；③資本結構選擇對資本本錢的影響。9.2.5最優(yōu)資本結構決策企業(yè)為提高籌資效益、降低籌資本錢、優(yōu)化籌資結構，需要確定一個適合于企業(yè)開展的相對最優(yōu)資本結構，即目標資本結構。1．比較資本本錢法企業(yè)在作出籌資決策之前，先擬定假設干個備選方案，分別計算各方案加權平均資本本錢，并根據(jù)加權平均資本本錢的上下來確定資本結構的方法，稱為比較資本本錢法。2．每股收益〔EPS〕分析法每股收益分析法是根據(jù)不同融資組合的每股收益的大小比較確定最優(yōu)組合的一種方法.每股收益分析是利用每股收益的無差異點進行的。企業(yè)預期銷售額或息稅前利潤超過每股收益無差異點的銷售額或息稅前利潤，那么運用負債籌資可以獲得較高的每股收益，企業(yè)應該選擇債務比率較大的籌資方案；反之，企業(yè)預期銷售額或息稅前利潤達不到每股收益無差異點的銷售額或息稅前利潤，企業(yè)那么應該選擇債務比率較小的籌資方案。最優(yōu)資本結構是指企業(yè)價值最大時的資本結構。只有在風險水平相同的前提下，每股收益最大，相等于企業(yè)價值最大。每股收益分析法的一大缺陷是不涉及風險問題。3．比較公司價值法公司的最正確資本結構是使公司的總價值最大，比較公司價值法的根本思路是在充分考慮企業(yè)財務風險的前提下，計算不同融資組合的企業(yè)價值，選擇企業(yè)價值最大的融資組合作為最正確資本結構。其計算公式如下：〔1〕公司的市場總價值V等于其股票的總價值S加上債券的價值B，即：V＝S＋B〔2〕假設債券的市場價值等于它的面值，股票的市場價值可通過下式計算：式中，Ks普通股本錢；RF為無風險利息率；KM為市場證券組合報酬率；β為股票的市場風險程度；T為所得稅稅率?！?〕公司的加權平均資本本錢為：式中，KB為負債本錢；KW為企業(yè)的加權平均資本本錢。理論上講，比較公司價值法充分考慮了企業(yè)風險和資本本錢等因素的影響后進行的資本結構決策，但是這種方法的測算原理和計量過程較為復雜，通常用于資本規(guī)模較大、相關參數(shù)容易獲取的上市公司。【例17·多項選擇題】在資本結構決策中，確定最優(yōu)資本結構的方法主要包括〔〕。A．比較資本本錢法B．目標價值法C．市場價值法D．每股收益分析法E．比較公司價值法【答案】ADE【解析】最優(yōu)資本結構是指在一定條件下，使企業(yè)加權平均資本本錢最低、企業(yè)價值最大的資本結構。在資本結構決策中，確定最優(yōu)資本結構的方法主要有比較資本本錢法、每股收益分析法、比較公司價值法等。§9.3工程投資與現(xiàn)金流量估算9.3.1工程投資的有關概念1．投資的含義和種類按投資行為的介入程度劃分，分為直接投資和間接投資；按投資回收期的長短劃分，投資可分為短期投資和長期投資；按投資的方向劃分，分為對內投資和對外投資。注意：會計與財務管理中的投資含義不完全一致。會計上的投資指對外投資，財務管理中的投資那么既包括對外投資也包括對內投資。

2．工程投資的含義和特點工程投資是指一種以特定工程為對象，直接與新建工程或更新改造工程有關的長期投資行為。工程投資具有投資內容獨特〔每個工程都至少涉及一項固定資產投資〕、投資數(shù)額多、回收時間長、發(fā)生頻率低、變現(xiàn)能力差和投資風險大等特點。3．工程投資的相關概念〔1〕工程計算期：是指投資工程從投資建設開始到最終清理結束為止整個過程的全部時間，包括建設期和運營期。〔2〕原始總投資：是企業(yè)為使工程完全到達設計生產能力、開展正常經(jīng)營而墊支的全部資金，既包括固定資產、外購無形資產等長期資產的原始總投資，也包括流動資金的投資。原始總投資的投入方式包括一次投入和分次投入兩種形式?！?〕投資總額：反映工程投資總體規(guī)模，等于原始總投資與建設期資本化利息之和。9.3.2現(xiàn)金流量的估算這里的“現(xiàn)金〞是廣義的現(xiàn)金，不僅包括貨幣資金，還包括工程投資需要投入或支出的非貨幣資產的變現(xiàn)價值。1．現(xiàn)金流量的含義和內容現(xiàn)金流入量是指某工程引起的現(xiàn)金流入的增加額?，F(xiàn)金流出量是指某工程引起的現(xiàn)金流出的增加額。現(xiàn)金凈流量是指一定期間內工程的現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量之間的差額。以現(xiàn)金流量作為工程效益的評價指標比單純的利潤指標更具科學性。以收付實現(xiàn)制為根底的現(xiàn)金流量指標，更加具備客觀性。完整的投資工程現(xiàn)金流量由三局部構成：初始現(xiàn)金流量、營業(yè)現(xiàn)金流量和終結現(xiàn)金流量。2．現(xiàn)金流量的估算〔1〕初始現(xiàn)金流量初始現(xiàn)金流量包括固定資產投資支出、無形資產投資支出、墊支的流動資金支出、其他投資費用及原有固定資產的變價收入等。初始現(xiàn)金凈流量是工程建設期現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量之差，一般為負值。

〔2〕營業(yè)現(xiàn)金流量營業(yè)現(xiàn)金凈流量＝營業(yè)收入－付現(xiàn)本錢－所得稅＝營業(yè)收入－〔營業(yè)本錢－折舊〕－所得稅＝營業(yè)收入－營業(yè)本錢－所得稅＋折舊＝稅后凈利潤＋折舊付現(xiàn)本錢是指每年需要用現(xiàn)金支付的營業(yè)本錢。凡不需要以現(xiàn)金支付的營業(yè)本錢可稱為非付現(xiàn)本錢〔以折舊費為主〕。工程投資在一定時期內的營業(yè)凈現(xiàn)金流量確實定取決于稅后利潤和折舊這兩個因素?！?〕終結現(xiàn)金流量終結現(xiàn)金流量是指工程經(jīng)濟壽命終了時發(fā)生的非經(jīng)營現(xiàn)金流量，主要包括固定資產殘值的變價收入、墊支流動資金的收回、停止使用的土地的變價收入，以及為結束工程而發(fā)生的各種清理費用。

【例18·多項選擇題】企業(yè)投資決策中，初始現(xiàn)金流量的內容包括〔〕。A．墊支的流動資金支出B．原有固定資產的變價收入C．固定資產殘值的變價收入D．停止使用的土地的變價收入E．固定資產投資支出【答案】ABE【解析】通常，初始現(xiàn)金流量包括固定資產投資支出、無形資產投資支出、墊支的流動資金支出、其他投資費用及原有固定資產的變價收入等；終結現(xiàn)金流量包括固定資產殘值的變價收入、墊支流動資金的收回、停止使用的土地的變價收入，以及為結束工程而發(fā)生的各種清理費用?！?.4工程投資評價方法概述9.4.1工程投資決策評價指標1．靜態(tài)評價指標靜態(tài)評價指標是指在計算過程中不考慮貨幣時間價值因素的指標，包括投資收益率和投資回收期。〔1〕投資回收期投資回收期是指用投資工程的營業(yè)凈現(xiàn)金流量回收原始總投資所需要的全部時間。投資回收期一般以年為單位。當工程每年的凈現(xiàn)金流量相等時，投資回收期的計算公式為：

當工程每年的凈現(xiàn)金流量不相等時，投資回收期的計算公式為：

決策標準：對于單個投資工程應設定一個必要回收期，只有工程投資的回收期短于必要回收期時，才能接收該工程；在互斥工程之間進行選擇時，那么應接受回收期最短的工程。缺點：沒有考慮資金的時間價值，也未考慮回收期滿后發(fā)生的凈現(xiàn)金流量的變化情況，很難正確反映投資方案的經(jīng)濟效益?！纠?9·單項選擇題】某投資方案的凈現(xiàn)金流量如下表所示。那么該投資方案的投資回收期是〔〕。A．2B．3C．4D．5E．6【答案】D【解析】該投資方案的累計現(xiàn)金流量如下表所示。那么：該投資方案的投資回收期＝〔累計現(xiàn)金流量第一次出現(xiàn)正值的年份－1〕＋該年初尚未收回的投資/該年凈現(xiàn)金流量＝〔6－1〕＋200/2570≈5〔年〕。〔2〕投資報酬率〔平均投資報酬率〕投資報酬率是指投資工程經(jīng)濟壽命期內的年度平均投資報酬率。其計算公式為：

決策標準：投資報酬率指標越高的工程越容易被接受。優(yōu)點：其計算簡單易懂，并考慮了工程經(jīng)濟壽命期內的全部現(xiàn)金流量。缺點：未考慮資金的時間價值。2．動態(tài)評價指標〔1〕凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值是在工程計算期內，投資產生的未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)值與工程投資本錢之間的差值。其計算公式為：

式中，NPV為工程凈現(xiàn)值；C0為初始投資額；NCFt為投資工程在第t年末的凈現(xiàn)金流量；i為貼現(xiàn)率；t為投資工程的計算期。適合于工程初始投資為一次性投入的情況。決策標準：假設投資方案的凈現(xiàn)值為正數(shù)，那么說明該工程的投資報酬率高于設定的貼現(xiàn)率，該工程可以接受；假設工程的凈現(xiàn)值為負數(shù)，那么說明該工程投資的報酬率低于設定的貼現(xiàn)率，該工程不應實施。在對計算期相等的互斥工程進行選擇時，應選擇凈現(xiàn)值最大的方案，或對凈現(xiàn)值按大小排序，對凈現(xiàn)值較大的方案予以優(yōu)先考慮。優(yōu)點：凈現(xiàn)值法具有較為廣泛的適用性和科學性。該指標在應用中的難點在于貼現(xiàn)率確實定。

【例20·單項選擇題】凈現(xiàn)值法在應用中的難點在于〔〕。A．貼現(xiàn)率確實定B．凈現(xiàn)金流量的變化C．內含報酬率確實定D．權重的計算E．經(jīng)濟效益難以具體估算【答案】A〔2〕獲利指數(shù)又稱現(xiàn)值指數(shù)，是投資工程未來凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值與初始投資額的比率。其計算公式為：

決策標準：應接受獲利指數(shù)大于1的工程，放棄獲利指數(shù)小于1的工程；假設有多個備選投資方案，那么應選擇獲利指數(shù)最大者。注意：當備選方案的投資額不等且彼此之間相互獨立時，應使用獲利指數(shù)法對方案進行排序；假設備選方案為互斥工程，且采用凈現(xiàn)值法評估的結果與采用獲利指數(shù)法的評估結果相互矛盾，那么應以凈現(xiàn)值法計算的結果為準。

〔3〕內含報酬率也稱內部報酬率或內部收益率，是令工程未來凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率，或令投資工程未來凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值與初始投資相等的貼現(xiàn)率。其計算公式為：利用NPV的計算公式，設內含報酬率為i，那么i應滿足下式：

式中，i為內含報酬率，C0為初始投資額，NCFt為投資工程在第t年末的凈現(xiàn)金流量。注意：①當初始投資一次投入且以后每年現(xiàn)金流量相等時，需首先計算年金現(xiàn)值系數(shù)，再查找年金現(xiàn)值系數(shù)表，找出相同期數(shù)的系數(shù)中與計算結果相臨近的較大與較小兩個貼現(xiàn)率，再用插值法計算工程本身的內含報酬率。②當工程每年的凈現(xiàn)金流量不相等或初始投資分幾年投入時，IRR的計算一般采用逐步測試法，即先估計一個貼現(xiàn)率，用以計算工程的凈現(xiàn)值，算出的凈現(xiàn)值大于或小于零，都說明貼現(xiàn)率被高估或低估；應調整后再行測試，直至找出令凈現(xiàn)值最接近于零的兩個貼現(xiàn)率，隨后，用這兩個貼現(xiàn)率通過插值法計算出工程的內含報酬率。決策標準：需將所測算工程的內含報酬率與投資者要求的必要投資報酬率相比照，當IRR大于或等于必要報酬率時，可以說該方案是可行的，否那么應予拒絕。假設多個備選投資方案的IRR均大于等于必要報酬率，且初始投資額相同，那么應選擇其中IRR較大者；假設這些方案的初始投資額不同，那么應考慮選擇初始投資額×〔IRR－必要報酬率〕的計算結果最大的方案。優(yōu)點：內含報酬率充分考慮了資金的時間價值，能夠從動態(tài)角度反映投資工程的實際收益水平，且不受NPV計算中投資者主觀要求的報酬率的影響，是一個較易理解、也較為客觀的指標。缺點：計算過程比較繁瑣?！纠?1·單項選擇題】某投資工程，內含報酬率為10%時，凈現(xiàn)值為500元；內含報酬率為15%時，凈現(xiàn)值為－480元。那么該工程凈現(xiàn)值為200萬元時，其內含報酬率應為〔〕。A．11.07%B．11.53%C．12.50%D．12.96%E．13.31%【答案】B【解析】利用插值法求得：內含報酬率IRR＝＝11.53%。【例22·多項選擇題】工程投資決策評價指標中，靜態(tài)評價指標主要有〔〕。A．凈現(xiàn)值B．凈現(xiàn)值率C．內含報酬率D．投資收益率E．投資回收期【答案】DE【解析】評價指標按是否考慮資金時間價值分類，可分為：①靜態(tài)評價指標，是指在計算過程中不考慮貨幣時間價值因素的指標，包括投資收益率和投資回收期；②動態(tài)評價指標，是指在計算過程中充分考慮和利用資金時間價值因素的指標，包括凈現(xiàn)值、凈現(xiàn)值率、獲利指數(shù)和內含報酬率。9.4.2不同類型投資工程的評價方法1．單一投資工程的分析評價——判斷該工程是否可行在運用上述評價指標時，需要考慮：①一般情況下，計算凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)和內含報酬率，對工程的取舍都能得出相同的結論，可以采納其中任何一個指標進行評價。②動態(tài)評價指標考慮了資金的時間價值，其有效性往往高于靜態(tài)評價指標：當運用凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)和內含報酬率證明工程可行，同時投資回收期和投資報酬率也證明工程可行時，那么可認定工程確實可行；當運用凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)和內含報酬率證明工程可行，而投資回收期和投資報酬率證明工程不可行時，那么該工程仍然可行；運用凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)和內含報酬率證明工程不可行，同時投資回收期和投資報酬率也證明工程不可行時，那么可根本認定工程不可行。

2．多個互斥工程的分析評價——選擇最優(yōu)方案在備