如何看待城投同債不同權

內容目錄一、如何看城投同債不同權？ 41、交叉違約條款為何會觸發(fā)？ 42、交叉違約條款后續(xù)處置程序？ 43、哪些城投債含交叉違約條款？ 44、過往觸發(fā)交叉違約條款的券處置結果如何？ 65、還有哪些區(qū)域的城投債有觸發(fā)交叉違約條款風險？ 7二、利差小幅走闊，一級融資收縮 81、利差走闊但幅度有限 82、城投一級融資收縮 83、高估值占比持續(xù)提高，周度換手率下降 12風險提示 13圖表目錄圖表1：交叉違約條款觸發(fā)后處置程序 4圖表2：含交叉違約條款債券主體評級分布（按數量） 5圖表3：含交叉違約條款債券期限分布（單位：年，按數量5圖表4：含交叉違約條款債券主體評級分布（按規(guī)模） 5圖表5：含交叉違約條款債券期限分布（單位：年，按規(guī)模5圖表6：含交叉違約條款債券地區(qū)分布（按數量） 5圖表7：含交叉違約條款債券地區(qū)分布（按規(guī)模） 6圖表8：2020年年觸發(fā)交叉違約條款債券評級（按數量） 6圖表9：2020年年觸發(fā)交叉違約條款債券評級（按規(guī)模） 6圖表10：2020年以來觸發(fā)交叉違約條款的債券 7圖表涉及商票違約城投主體區(qū)域分布 7圖表12：分期限、主體評級城投債信用利差 8圖表13：分省存量債券加權平均估值（分行權剩余期限和隱含評級） 8圖表14：周度城投債發(fā)行、到期和凈融資情況 9圖表15：本周各省份城投債發(fā)行量 9圖表16：各省份凈融資周度情況 10圖表17：分主體評級城投債認購倍數 10圖表18：月以來各省份城投債認購倍數周度情況 圖表19：投標利率上限-票面利率情況 圖表20：各省份投標利率上限-票面利率及周度變化 12圖表21：高估值城投債成交占比 12圖表22：各高估值城投債成交占比周度情況 13圖表23：各省城投債周度換手率變化 13一、如何看城投同債不同權？引發(fā)投資者關注。目前各城投公司解決方式均為寬限期內解決逾期債務問題包括兌付一部分、約非標、商票、銀行貸款等現象，但并未違約城投債，造成了“同債不同權”的表象。同時，當前非債券類債務逾期違約等負面對公開債定價并未發(fā)生擾動，債券定價已脫敏非債券類債相關定價影響。1、交叉違約條款為何會觸發(fā)？能清償到期應付（或寬限期內應付或利息；2）未能清償本期債務融資工具利息；3）未能清償到期應付的任何金融機構貸款包括但不限于貸款票據貼現,委托貸款,承兌匯票信用證,保理等《貸款通則》規(guī)定的銀行發(fā)放的其他類貸款，單獨或累計的總金額達到或超過人民幣X億元,或發(fā)行人最近一年經審計的合并財務報表凈資產的以較低者為準。2、交叉違約條款后續(xù)處置程序？書面通知:2)予以發(fā)行人寬限期：發(fā)行人在寬限期內兌救濟與豁免機制:主承(完成救濟措施，包括追加擔保、提高利率和禁止新發(fā)債等，并應在規(guī)定時間完成法律手續(xù))、無條件豁免和未獲豁免(若持有人會議未通過，則本期債務融資工具應在持有人會議召開日次一日立即到期應付)。圖表1：交叉違約條款觸發(fā)后處置程序來源：交易商協會，3、哪些城投債含交叉違約條款？2024112351924648.316.3%。49.1%，AA-0.3%1683AA-10.1、20.3%5.0%。分債券期限看，含交叉違約條款城投債期限大多為中長期，從規(guī)?？?，含交叉違約條款城1-33-5171322.0%，0-13-577.4%、20.4%、3.4%7.9%。分區(qū)域看，江蘇、浙江和山東三個地區(qū)含交叉違約條款城投債規(guī)模位列前三，分別為7597.14219.01446.641.5%、34.5%29.8%。圖表含交叉違約條款債券主體評級分布（按數量） 圖表含交叉違約條款債券期限分布（單位：年，按數量）0

含交叉違約條款債券（只） 全部債券（只） 含交叉違約條款債券占比（右）AAA AA+ AA AA-及以下

25%20%15%10%5%0%

0

含交叉違約條款債券（只） 全部債券（只） 含交叉違約條款債券占比（右）（0，1] （1，3] （3，5] （5，7] >7

25%20%15%10%5%0%來源：， 來源：，圖表含交叉違約條款債券主體評級分布（按規(guī)模） 圖表含交叉違約條款債券期限分布（單位：年，按規(guī)模）AAA AA+ AA AA-及以下AA-及以下,0.3%

（0，1] （1，3] （3，5] （5，7] >7>71.9%AA,

AAA,19.9%AA+,49.1%

（5，7]2.1%（3，5]45.0%

（0，1]4.3%（1，3]46.7%來源：， 來源：，圖表6：含交叉違約條款債券地區(qū)分布（按數量）0

數量（只） 數量占存量債券比（右

5%0%來源：，圖表7：含交叉違約條款債券地區(qū)分布（按規(guī)模）0

規(guī)模（億元） 規(guī)模占存量債券比（右

來源：，4、過往觸發(fā)交叉違約條款的債券處置結果如何？202042330296.230202323211212日召開持有人會議，否決了豁免議案，兩只債券提前到期，中林集團分別于持有人會議決議次日全額償付了29.99億元。212412871.822123005”和“23SCP003”341只公司債在召開持有人會議后決定提前償還。圖表8：2020年-2023年觸發(fā)交叉違約條款債券評級（按數量）

圖表9：2020年-2023年觸發(fā)交叉違約條款債券評級（按規(guī)模）數量（只） 數量占比（右）403020100AA+ AA AA-及以下

80%70%60%50%40%30%20%10%0%

500

規(guī)模（億元） 規(guī)模占比（右）AA+ AA AA-及以下

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%來源：， 來源：，圖表10：2020年以來觸發(fā)交叉違約條款的債券債券代碼違約、展期日期債券簡稱發(fā)行人最新狀態(tài) 發(fā)行規(guī)模(億元)違約日債券余額(億)到期日剩余期限(年)違約前主體評級194911.SH2023-12-3122濰濱01濰坊濱海投資發(fā)展有限公司觸發(fā)交叉條款10102027-07-203.49AA+182589.SH2023-12-3122濰濱02濰坊濱海投資發(fā)展有限公司觸發(fā)交叉條款552027-08-313.60AA+102281157.IB2023-12-2922步步高MTN001步步高投資集團股份有限公司觸發(fā)交叉條款662025-05-301.35AA-178972.SH2023/12/2621渼陂01觸發(fā)交叉條款2.52.52026/12/312.94102100509.IB2023-11-2321中林集團MTN001中國林業(yè)集團有限公司已兌付1072024-03-190.15AA+101900848.IB2023-11-2319中林集團MTN002中國林業(yè)集團有限公司已兌付52.652024-06-240.42AA+102000371.IB2023-08-0320佳源創(chuàng)盛MTN003佳源創(chuàng)盛控股集團有限公司實質違約5--2023-03-16--AA+102000122.IB2023-08-0320佳源創(chuàng)盛MTN002佳源創(chuàng)盛控股集團有限公司實質違約5--2023-02-18--AA+102000019.IB2023-08-0320佳源創(chuàng)盛MTN001佳源創(chuàng)盛控股集團有限公司實質違約4--2023-01-09--AA+101760037.IB2022-05-1017漢當科MTN002漢當代科技產業(yè)集團股份有限公實質違約50.52022-07-20--C101900472.IB2022-05-1019漢當科MTN001漢當代科技產業(yè)集團股份有限公實質違約552022-04-03--C101801439.IB2022-03-2518福建陽光MTN001福建陽光集團有限公司觸發(fā)交叉條款442021-12-07--BBB012105445.IB2022-03-2321陽谷祥光SCP001陽谷祥光銅業(yè)有限公司實質違約552022-09-13--AA101759069.IB2022-02-2217陽光城MTN004陽光城集團股份有限公司實質違約1211.052022-10-31--BBB031900235.IB2022-02-2219陽光城PPN001陽光城集團股份有限公司實質違約552022-03-22--BBB102001273.IB2022-02-2220陽光城MTN001陽光城集團股份有限公司實質違約662024-06-230.42BBB102001413.IB2022-02-2220陽光城MTN002陽光城集團股份有限公司實質違約7.57.52025-07-231.50BBB101759017.IB2022-02-2217陽光城MTN001陽光城集團股份有限公司實質違約2014.72022-03-24--BBB102002022.IB2022-02-2220陽光城MTN003陽光城集團股份有限公司實質違約16.516.52024-10-280.76BBB101769004.IB2021-08-3017泛海MTN001泛?？毓晒煞萦邢薰菊蛊?45.42022-03-20--A102001866.IB2021-07-3120藍光MTN002四川藍光發(fā)展股份有限公司實質違約10102022-09-29--C102001988.IB2021-07-3120藍光MTN003四川藍光發(fā)展股份有限公司實質違約15152022-10-26--C102100404.IB2021-07-3121藍光MTN001四川藍光發(fā)展股份有限公司觸發(fā)交叉條款10102023-03-11--C102000985.IB2021-07-2820藍光MTN001四川藍光發(fā)展股份有限公司觸發(fā)交叉條款552023-05-11--C101800701.IB2021-04-2518康美MTN004康美藥業(yè)股份有限公司實質違約10102021-06-21--C101754083.IB2021-04-2517康美MTN002康美藥業(yè)股份有限公司實質違約20202022-08-16--C101800722.IB2021-04-2518康美MTN005康美藥業(yè)股份有限公司實質違約10102021-06-28--C101754066.IB2021-04-2517康美MTN001康美藥業(yè)股份有限公司實質違約20202022-07-17--C101754107.IB2021-04-2517康美MTN003康美藥業(yè)股份有限公司實質違約20202022-09-15--C101800441.IB2021-04-0818康美MTN003康美藥業(yè)股份有限公司實質違約10102021-04-20--C102000447.IB2021-03-1920華夏幸福MTN001華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司實質違約10102025-03-231.16C102000735.IB2021-03-1920華夏幸福MTN002華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司實質違約552025-04-201.24C101780003.IB2021-02-2717幸?；鶚I(yè)MTN001華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司實質違約19182022-05-23--B101901755.IB2021-01-2619鴻達興業(yè)MTN001鴻達興業(yè)集團有限公司觸發(fā)交叉條款992022-12-26--C012001976.IB2021-01-2620鴻達興業(yè)SCP002鴻達興業(yè)集團有限公司實質違約10102021-02-26--C155206.SH2020-11-2319遠高01寧夏遠高實業(yè)集團有限公司實質違約112024-03-120.13AA155739.SH2020-11-2319遠高02寧夏遠高實業(yè)集團有限公司觸發(fā)交叉條款442024-09-260.67AA101774003.IB2020-07-0617泰禾MTN002泰禾集團股份有限公司實質違約20202020-09-08--AA-011901809.IB2020-03-1019新華聯控SCP003新華聯控股有限公司實質違約3.53.52020-05-05--AA+011901685.IB2020-03-1019新華聯控SCP002新華聯控股有限公司實質違約10.110.12020-04-21--AA+011900931.IB2020-01-0319西王SCP002西王集團有限公司實質違約552020-01-13--C011901154.IB2020-01-0319西王SCP003西王集團有限公司實質違約552020-02-08--C來源：，

5、還有哪些區(qū)域的城投債有觸發(fā)交叉違約條款風險？20233021家城投主體涉及商票違約2819123家存量債券規(guī)模超100億元。圖表11：涉及商票違約城投主體區(qū)域分布數量5江蘇山東河南貴州陜西廣西湖南江蘇山東河南貴州陜西廣西湖南四川云南安徽浙江山西新疆甘肅廣東福建江西湖北重慶遼寧青海來源：，二、利差小幅走闊，一級融資收縮1、利差走闊但幅度有限2024115119級城投債中，1-2Y、2-3Y3-5Y3.71BP、0.71BP2.57BP，2-3Y3-5Y4.66BP2.87BP級城投債中，1-2Y、2-3Y3-5Y、1.19BP。級城投債中，1-2Y2-3Y3-5Y利差0.85BP、2.40BP1.35BP，AA-級城投債中，1-2Y、2-3Y3-5Y利差分布3.87BP、12.23BP8.74BP。圖表12：分期限、主體評級城投債信用利差主體隱含評級AAAAA+AAAA（2）AA-期限1-2Y2-3Y3-5Y1-2Y2-3Y3-5Y1-2Y2-3Y3-5Y1-2Y2-3Y3-5Y1-2Y2-3Y3-5Y本周利差38.3932.9336.1153.4352.4649.3863.0164.665.982.7985.15108.35173.52229.01278.28上周利差34.6832.2233.5448.7749.5947.8261.3763.4164.4783.6487.55109.7177.39241.24287.02變動3.710.712.574.662.871.561.641.191.43-0.85-2.4-1.35-3.87-12.23-8.74近五年分位數46.1220.58.8924.2619.061.68.974.560.880.6400.640.2400來源：企業(yè)預警通，

1-28.92%，位列各省首位，0-1年期、2-3年期、3-55年期以上債券平7.80%6.75%7.95%7.76%2-37.60%，為同期限最高估值。AA+級債券中，寧夏和西藏兩地債券加權平均估值收益率均超過3%，分別為3.35%和3.32%，天津市AA級債券加權平均估值收益率達4.61%。圖表13：分省存量債券加權平均估值（分行權剩余期限和隱含評級）省份分行權剩余期限估值分隱含評級估值（0，1]（1，2]（2，3]（3，5]5年以上AAAAA+AAAA（2）AA-河南2.973.033.443.224.122.752.753.223.794.48山東3.054.004.303.743.812.812.853.154.175.16浙江2.742.963.022.983.052.802.912.973.183.56湖北2.762.893.163.373.392.822.903.173.713.67福建2.662.792.983.092.692.782.722.843.194.91江蘇2.802.893.073.123.262.652.923.033.393.87重慶3.093.504.154.014.262.853.064.064.78廣東2.472.682.712.842.922.722.772.983.07安徽2.852.873.053.293.222.682.763.123.203.51四川2.973.253.833.753.542.612.773.033.974.70北京2.642.732.702.762.682.682.81云南5.124.025.434.854.033.065.305.49河北2.572.713.173.323.352.782.743.043.554.44廣西3.283.573.604.455.262.892.944.395.10江西3.173.513.493.473.452.892.733.153.563.78上海2.542.442.592.782.57吉林7.577.605.342.992.995.34陜西2.903.283.223.573.892.822.813.283.624.70湖南3.473.133.933.733.622.922.782.963.834.28新疆3.053.353.592.893.072.892.943.124.14寧夏2.654.814.823.353.352.654.824.81貴州7.808.926.757.957.763.196.11天津2.782.894.684.603.804.612.92海南2.682.882.75黑龍江2.955.072.884.81甘肅3.424.325.055.883.035.235.97山西2.953.773.813.863.152.973.854.27西藏3.472.943.32遼寧6.975.745.53內蒙古2.873.042.91來源：，2、城投一級融資收縮本周城投債共發(fā)行229只，發(fā)行規(guī)模達1571.25億元，較上周增加249.94億元，凈融資-165.04億元，較上周減少57.19億元。圖表14：周度城投債發(fā)行、到期和凈融資情況億元0

總到期量 總發(fā)行量 凈融資量來源：，本周江蘇、山東和浙江三地城投債發(fā)行量位居前三，分別為418.46億元、159.73億元和144.65億元。圖表15：本周各省份城投債發(fā)行量發(fā)行量（億元）50遼寧遼寧來源：，79.85億元、53.6546.19114.52億元和45.28億元。圖表16：各省份凈融資周度情況省份 2023-12-032023-12-102023-12-172023-12-242023-12-312024-01-072024-01-142024-01-21周度變化安徽-30.70-4.75-26.9860.15-18.95-91.66-14.74-24.62-9.88北京-24.509.00-46.40-13.00-10.000.006.8040.2233.42福建11.20-35.60-12.8029.7018.1015.00-33.8012.3946.19甘肅-7.00-1.200.0010.005.000.000.0010.0010.00廣東-43.0053.50-10.000.00-2.0012.50-48.0031.8579.85廣西-15.66-3.4324.0613.1617.7732.042.50-11.14-13.64貴州-9.90-14.002.43-20.56-151.41-4.964.25-14.15-18.40海南0.000.000.000.000.000.000.000.000.00河北-8.00-17.4310.4313.703.200.000.0011.0011.00河南-2.4536.9072.3032.66-28.70-9.10-13.52-17.61-4.09黑龍江-17.490.00-7.00-7.10-27.620.00-3.280.003.28湖北-17.601.00-13.3830.626.016.40-15.25-11.014.24湖南-25.84-27.06-31.51-75.32-58.54-15.301.782.951.17吉林13.100.00-6.20-10.00-63.209.00-43.30-3.9039.40江蘇-10.98-36.42-72.28-56.57-40.11349.957.27-107.25-114.52江西-43.300.4832.906.18-42.6031.9332.5446.0713.53遼寧0.005.00-3.00-8.000.00-2.360.005.005.00內蒙古0.000.000.000.00-0.500.000.000.000.00寧夏0.000.000.000.000.000.00-4.005.009.00青海-5.0011.000.00-3.000.000.000.000.000.00山東61.602.4616.40-7.08-54.5353.200.3854.0353.65山西27.80-11.505.00-5.50-14.3010.00-1.6013.0014.60陜西-12.40-29.4850.905.00-7.80-0.03-3.00-44.90-41.90上海-5.650.000.00-10.000.002.0020.5041.7021.20四川-9.53-78.96-3.31-20.09-59.745.1044.80-33.48-78.28天津-62.80-44.202.10-72.85-46.741.80-22.00-62.00-40.00西藏0.000.000.000.000.000.0021.290.00-21.29新疆-17.18-6.0010.0013.004.00-6.0035.007.20-27.80云南52.54-29.4027.5411.00-13.00-37.1013.9216.953.03浙江-62.84-10.11-17.57-43.52-72.20150.79-30.90-51.17-20.27重慶6.90-21.6519.9348.25-18.2815.6617.51-27.77-45.28來源：，本周全體城投債認購倍數為3.28倍，市場對低評級城投債認購熱情仍較高，AAA級、AA+級、AA級、AA（2）級和AA-級認購倍數分別為2.62、2.45、4.24、3.43、5.03。圖表17：分主體評級城投債認購倍數AAA AA+ AA AA（2） AA- 2520151050來源：，19.569.63倍和6.16345.6%231.1%。圖表18：12月以來各省份城投債認購倍數周度情況省份2023-12-032023-12-102023-12-172023-12-242023-12-312024-01-072024-01-142024-01-21周度變化安徽2.792.473.023.254.033.261.00-2.26北京1.08福建1.721.004.481.343.081.121.002.521.52甘肅1.252.24廣東1.001.001.001.001.001.001.001.000.00廣西1.001.581.001.001.582.932.064.102.04貴州海南河北3.705.292.091.572.553.290.74河南2.921.003.401.814.833.682.30-1.38黑龍江2.71湖北1.001.001.833.181.032.404.772.83-1.93湖南2.702.721.514.442.2912.154.65-7.51吉林3.994.02江蘇2.771.882.093.181.853.032.191.72-0.47江西1.451.003.004.933.804.322.19-2.13遼寧2.66內蒙古1.001.00-1.00寧夏17.60青海山東1.701.882.932.252.732.464.921.94-2.98山西1.852.671.494.202.541.95-1.95陜西2.692.572.122.141.332.471.14上海1.00四川3.101.984.661.004.977.066.16-0.91天津2.331.681.704.46西藏4.14-4.14新疆3.913.224.114.3919.5615.17云南2.312.871.831.202.592.602.919.636.72浙江4.931.001.582.611.001.971.401.00-0.40重慶1.543.952.90來源：，圖表19：投標利率上限-票面利率情況投標上限-票面利率(%)0.60.10來源：，圖表20：各省份投標利率上限-票面利率及周度變化省份2023-12-032023-12-102023-12-172023-12-242023-12-312024-01-072024-01-142024-01-21周度變化安徽0.460.450.550.450.760.660.39-0.27北京0.610.300.470.72福建0.320.380.580.160.500.160.130.480.35甘肅0.050.120.000.00廣東0.030.170.000.220.210.220.230.20-0.03廣西0.000.500.000.400.360.300.950.63-0.33貴州0.410.41海南河北0.450.570.460.660.760.71-0.05河南0.500.370.690.490.860.680.790.10黑龍江0.650.67-0.67湖北0.000.000.790.610.500.660.700.56-0.14湖南0.350.510.370.520.390.770.76-0.01吉林0.820.94江蘇0.370.290.250.370.290.460.330.32-0.02江西0.130.200.530.910.660.850.52-0.33遼寧0.900.720.52-0.20內蒙古0.000.000.00寧夏1.50青海山東0.360.550.450.600.580.660.910.62-0.29山西0.380.180.290.730.210.360.680.32陜西0.061.300.770.210.360.220.250.03上海0.00四川0.560.512.000.350.600.680.690.01天津0.460.490.200.51西藏0.64-0.64新疆0.711.020.970.730.870.14云南1.110.700.800.330.401.000.790.44-0.34浙江0.510.230.430.320.380.350.320.390.07重慶0.701.000.48來源：，3、高估值占比持續(xù)提高，周度換手率下降本周城投債高估值占比達18.26%，已連續(xù)四周上升，環(huán)比提升1.60%。圖表21：高估值城投債成交占比高估值成交占比20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%來源：，63.34%57.17%39.03%。圖表22：各高估值城投債成交占比周度情況省份2023/12/32023/12/102023/12/172023/12/242023/12/312024/1/72024/1/142024/1/21較上周變化黑龍江0.000.0059.6692.5069.4468.8599.6312.00-87.64四川26.7922.6028.3528.4929.7027.8628.1529.351.20遼寧0.000.0027.7272.010.0032.750.0063.3463.34西藏16.4821.629.5245.9844.3027.7314.3539.0324.68重慶31.2031.7930.6630.7930.7134.5633.6127.33-6.28山西14.5513.6414.8013.3110.5015.4413.1410.95-2.19陜西37.4425.4325.9023.9225.7927.6928.4528.14-0.31江西28.7233.1730.2725.6322.6531.0228.8029.350.55湖南29.1129.9821.0429.1227.5920.8329.1327.99-1.14河南21.7332.1121.3724.9515.1228.1825.4930.575.08新疆33.1719.5311.2616.0713.5919.7921.777.56-14.21寧夏17.5638.4353.5147.9232.4722.4151.7357.175.45青海14.7516.744.363.143.220.471.4724.1422.67浙江14.8419.0315.7214.9117.0422.1219.5319.16-0.37吉林19.2412.5121.0115.5145.4265.0257.9738.40-19.57山東24.8020.6924.4321.1620.3325.1421.6726.084.40云南15.9713.2019.8521.7123.3920.3911.4725.9614.49湖北26.1922.9317.4318.7617.6024.7717.0327.2110.18河北16.8014.1822.1223.0019.5826.3344.0231.95-12.06貴州32.8418.0119.3819.1523.0919.3817.2020.603.40安徽19.6826.1313.2614.1412.0515.5812.9813.220.24江蘇14.0213.959.8811.5510.879.899.1014.275.17北京8.716.834.544.004.659.284.674.44-0.23福建5.147.366.468.425.0711.037.798.951.16天津8.5113.429.4515.3713.0516.617.299.462.17海南0.0093.979.2818.0824.9552.888.560.00-8.56廣西3.037.4120.2216.5917.2013.0224.0331.907.88甘肅27.9710.433.045.661.350.1814.0211.51-2.50內蒙古97.090.050.000.000.00-0.000.000.00廣東10.203.855.381.614.653.093.633.850.22上海2.190.443.041.169.668.4213.1418.004.86來源：，53.33%10%15%。圖表23：各省城投債周度換手率