上游油氣行業(yè)資本開支與經(jīng)營狀況分析

上游油氣行業(yè)資本開支與經(jīng)營狀況分析研究員zhuziyue@研究員wangherong@及對其行業(yè)或上市公司的相關(guān)推薦，不構(gòu)成對任何主體進行或不進行某項行為的建議或意見，不得將本報告的任何內(nèi)容據(jù)以作為中信期貨所作的承諾或聲明。由各國政府全資持有或控股由各國政府全資持有或控股的公司，可直接獲得財政支持和政府補貼，并獲得成本低廉、開采難度低的資源。型跨國石油天然氣公司，規(guī)?；a(chǎn)，資產(chǎn)遍布全球，融資主要依靠項目產(chǎn)生現(xiàn)金流，項目成本相對偏高。生產(chǎn)模式導(dǎo)致其需要持續(xù)投入資本性支出，進而高度依賴外部融資，高周轉(zhuǎn)的運作模式使得其對成本變動較為經(jīng)營表現(xiàn)回暖，部分油企現(xiàn)金支出轉(zhuǎn)向資本開支.三季度油氣價格受供應(yīng)擾動推動而反彈，帶動油氣企業(yè)利潤與現(xiàn)金流水平走強，以上游業(yè)務(wù)為主的美國油企業(yè)績提振最為明顯。.分紅與回購占現(xiàn)金支出的比重仍顯著高于疫情前水平，但部分油企過去兩個季度持續(xù)下調(diào)分紅與回購。.油企逐步增加資本開支，當(dāng)中美國油企投資最為積極。.風(fēng)險提示：地緣沖突激化、能源政策改變第一章第一章IOCs經(jīng)營狀況與現(xiàn)金支出簡析3第二章第二章NOCs經(jīng)營狀況與現(xiàn)金支出簡析12第三章第三章美國油企經(jīng)營狀況與現(xiàn)金支出簡析第四章第四章典型企業(yè)資本開支拆解28420Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q420Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q380000700006000050000400003000020000100000-10000-20000百萬美元營業(yè)利潤經(jīng)營現(xiàn)金流14000012000010000080000600004000020000019Q319Q420Q1-20000-40000-60000-80000百萬美元19Q319Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3資料來源：Bloomberg中信期貨研究所51、油氣產(chǎn)量均小幅上升百萬桶油當(dāng)量12000原油產(chǎn)量天然氣產(chǎn)量12000100008000600040002000019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3原油占比天然氣占比6資料來源：Bloomberg中信期貨研究所61、通脹影響下營業(yè)支出維持高位.通脹推動營業(yè)支出維持高位。三季度IOCs合計營業(yè)總支出為2919.2億美元，環(huán)比小幅上升4.18%，同比下降右，成本波動幅度小于利潤波動幅度；其中主營業(yè)務(wù)成本為2773.27美元，環(huán)比上升117.33億美元，其他業(yè)務(wù)成本為145.982億美元，環(huán)比基本持平。盡管IOCs油氣產(chǎn)量仍顯著低于疫情前水平，但由于高通脹持續(xù)推高其成本，營業(yè)支出百萬美元400000350000300000250000200000150000100000500000其他業(yè)務(wù)成本其他業(yè)務(wù)成本主營業(yè)務(wù)成本19Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q37資料來源：Bloomberg中信期貨研究所71、經(jīng)營現(xiàn)金流大幅反彈，資本開支維持穩(wěn)定經(jīng)營現(xiàn)金流的比重回落至36.48%左右。三季度IOCs現(xiàn)金流水平顯著改善，但其資本開支無明顯變化，2023年每個季度百萬美元1000009000080000700006000050000400003000020000100000資本開支經(jīng)營現(xiàn)金流資本開支/經(jīng)營現(xiàn)金流19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%資料來源：Bloomberg中信期貨研究所81、IOCs仍側(cè)重于對股權(quán)投資者進行現(xiàn)金回報元，環(huán)比上升2.2%，與疫情前水平相當(dāng)。股份回購額環(huán)比回落。三季度IOCs股份回購為160.31億美元，環(huán)比下降25.1%，為2022年二季度以來的最低水平。股權(quán)凈融資額降50.34億美元，占經(jīng)營現(xiàn)金流的比重回落至50%左右。三2000020000180001600014000120001000080006000400020000百萬美元19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3經(jīng)營現(xiàn)金流股利分紅+股份回購經(jīng)營現(xiàn)金流100.00%100000百萬美元100.00%1000008000080.00%800006000060.00%600004000040.00%400002000020.00%2000000.00%019Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3新發(fā)股份百萬美元百萬美元股份回購新發(fā)股份百萬美元百萬美元500025000股權(quán)融資凈額（右）500025000020000-500015000-1000010000-150005000-200000-25000019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q39資料來源：Bloomberg中信期貨研究所96000040000200000-20000-40000-60000-800001、債務(wù)凈償還力度加大，融資現(xiàn)金凈流出幅度小幅增加6000040000200000-20000-40000-60000-80000百萬美元短期債務(wù)凈變化合計債務(wù)凈變化長期債務(wù)凈變化短期債務(wù)凈變化合計債務(wù)凈變化700006000050000400003000020000100000-10000-20000-3000019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3百萬美元19Q319Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3資料來源：Bloomberg中信期貨研究所1、現(xiàn)金支出結(jié)構(gòu)過去一年內(nèi)維持穩(wěn)定比重較疫情前45%左右的均值水平有所下滑。股份回購占比近24.1%，遠高于歷史均值，股份回購與股利分紅合計占比為48%，較前兩個季度小幅下降，償還長期債務(wù)資金占比小幅上升至15%左右。三季度IOCs現(xiàn)金支出仍然側(cè)重于對股權(quán)資本開支償還長期債務(wù)現(xiàn)金股息股份回購并購現(xiàn)金流出100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3資料來源：Bloomberg中信期貨研究所第一章第一章IOCs經(jīng)營狀況與現(xiàn)金支出簡析3第二章第二章NOCs經(jīng)營狀況與現(xiàn)金支出簡析12第三章第三章美國油企經(jīng)營狀況與現(xiàn)金支出簡析第四章第四章典型企業(yè)資本開支拆解28NOC：資本開支維持穩(wěn)健，現(xiàn)金支出結(jié)構(gòu)穩(wěn)定仍以償債為主仍以償債為主營業(yè)利潤經(jīng)營現(xiàn)金流百萬美元1600001400001200001000008000060000營業(yè)利潤經(jīng)營現(xiàn)金流百萬美元160000140000120000100000800006000040000200000.經(jīng)營表現(xiàn)整體波動幅度較小。油氣價格回暖對NOC的經(jīng)營表現(xiàn)亦有一定提振，6大NOC三季度合計營業(yè)利潤為905.54億美元，環(huán)比上升14%，同比下降20.2%；合計自由現(xiàn)金流為384.13億美元，環(huán)比上升6.2%，同比下降35%。7000070000600005000040000300002000010000019Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3-10000百萬美元19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3資料來源：Bloomberg中信期貨研究所2、資本開支環(huán)比下滑，占經(jīng)營現(xiàn)金流的比重維持穩(wěn)定1.6%，合計資本開支為319.4億美元，環(huán)比下百萬美元120000100000800006000040000200000資本開支經(jīng)營現(xiàn)金流資本開支/經(jīng)營現(xiàn)金流資本開支經(jīng)營現(xiàn)金流100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3資料來源：Bloomberg中信期貨研究所152、現(xiàn)金股利繼續(xù)維持強勢較少涉及股權(quán)操作，三季度其合計股本回購額為2億美元?，F(xiàn)金回饋占經(jīng)營現(xiàn)金流的比重再次突破50%，NOCs同樣重5000050000450004000035000300002500020000150001000050000百萬美元19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3經(jīng)營現(xiàn)金流股利分紅+股份回購經(jīng)營現(xiàn)金流百萬美元12000010000080000600004000020000019Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%百萬美元180001600014000120001000080006000400020000股份回購新發(fā)股份股權(quán)融資凈額（右）百萬美元18500165001450012500百萬美元180001600014000120001000080006000400020000股份回購新發(fā)股份股權(quán)融資凈額（右）500-150019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3資料來源：Bloomberg中信期貨研究所20000100000-10000-20000-3000019Q420Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q32、償債力度下滑，融資凈流出現(xiàn)金下降20000100000-10000-20000-3000019Q420Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3百萬美元30000長期債務(wù)凈變化百萬美元3000019Q319Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3百萬美元300002000010000020Q220Q320Q220Q320Q421Q1-10000-20000-30000-40000-50000-60000-70000資料來源：Bloomberg中信期貨研究所2、現(xiàn)金支出結(jié)構(gòu)無顯著變化資本開支占比為23.77%?，F(xiàn)金支出結(jié)構(gòu)較往年無明顯變化。資本開支償還長期債務(wù)現(xiàn)金股息股份回購并購現(xiàn)金流出100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2資料來源：Bloomberg中信期貨研究所第一章第一章IOCs經(jīng)營狀況與現(xiàn)金支出簡析3第二章第二章NOCs經(jīng)營狀況與現(xiàn)金支出簡析12第三章第三章美國油企經(jīng)營狀況與現(xiàn)金支出簡析19第四章第四章典型企業(yè)資本開支拆解2820額在二季度的基礎(chǔ)上進一步下額在二季度的基礎(chǔ)上進一步下降，而資本開支名義值回到業(yè)務(wù)多數(shù)集中于上游，經(jīng)營表現(xiàn)受油氣價格波動影響較大，三季度油氣價格反彈對美國油企利潤與現(xiàn)金流有直接正向拉19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q219Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3300002500020000150001000050000-5000潤與油氣價格直接掛鉤，盡管油價反彈但三季度美國天然氣價格維持弱勢，故美國油企營業(yè)利潤與現(xiàn)金流同比降幅仍然營業(yè)利潤百萬美元經(jīng)營現(xiàn)金流營業(yè)利潤百萬美元50000400003000020000100000-10000-20000-30000百萬美元19Q319Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q321資料來源：Bloomberg中信期貨研究所213、營業(yè)支出小幅回升，各項支出均勻上升要支出的比重達到33.8%；購銷費用為98.84億美元，環(huán)比上升11.3%，占主要開支的百萬美元50000450004000035000300002500020000150001000050000購銷費用購銷費用折舊、損耗與攤銷管理費用生產(chǎn)成本交通費用19Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q322資料來源：Bloomberg中信期貨研究所22定。三季度合計原油產(chǎn)量為NGL產(chǎn)量為212萬桶油當(dāng)量/日，環(huán)比上升4.37%，天然氣產(chǎn)量為618.3萬桶油當(dāng)量/日，環(huán)比上升1.13%。從占比來看，原油產(chǎn)量占比為34.83%，NGL原油占比原油占比250025002000-1500-1000-500-百萬桶油當(dāng)量/日500050004500-4000-3500-3000-2500-2000-1500-1000-500-0-百萬桶/日700070006000-5000-4000-3000-2000-1000-0-百萬桶油當(dāng)量/日23資料來源：Bloomberg中信期貨研究所233、資本開支繼續(xù)上升，但同比增幅逐步放緩本開支為199億美元，環(huán)比上升15.2%，同比上升19.77%，同比增幅持續(xù)放緩。資本開支占經(jīng)營現(xiàn)金流的比例回落至70%左右，資本開支增幅略微小于現(xiàn)金流增幅。美國的油氣項目以短周期項目為主，在持續(xù)維持高位的油氣價格下，美百萬美元資本開支經(jīng)營現(xiàn)金流資本開支/經(jīng)營現(xiàn)金流45000400003500030000250002000015000100005000018Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q3100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%百萬美元資本開支同比（右）25000資本開支同比（右）2000015000100005000019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3200%150%100%50%0%-50%-100%24資料來源：Bloomberg中信期貨研究所243、分紅與回購繼續(xù)下降合計股本回購額為30.19億美元，環(huán)比下降13.91%，股份回購與股利分紅合計環(huán)比下百萬美元百萬美元900080007000600050004000300020001000019Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3百萬美元股份回購新發(fā)股份股權(quán)融資凈額（右）7000股份回購新發(fā)股份股權(quán)融資凈額（右）600050004000300020001000019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q30-1000-2000-3000-4000-5000-6000-7000-800025資料來源：Bloomberg中信期貨研究所253、債務(wù)轉(zhuǎn)變成為凈增加，流向投資者的現(xiàn)金大幅減少.債務(wù)轉(zhuǎn)變成為凈增加。三季度樣本油企合計短期債務(wù)凈變化為-1.28億美元，長期債務(wù)凈變化為20.59.流向投資者的現(xiàn)金大幅減少。三季度樣本油企合計融資活動凈現(xiàn)金流為-46.5億美元，環(huán)比上升43.長期債務(wù)凈變化短期債務(wù)凈變化長期債務(wù)凈變化短期債務(wù)凈變化合計債務(wù)凈變化20000150001000050000-5000-10000-1500019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3百萬美元2500020000150001000050000-5000-10000-15000-20000-25000-3000019Q420Q120Q220Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q326資料來源：Bloomberg中信期貨研究所263、資本開支占比繼續(xù)上升資本開支償還長期債務(wù)現(xiàn)金股息股份回購并購現(xiàn)金流出100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q327資料來源：Bloomberg中信期貨研究所2728第一章第一章IOCs經(jīng)營狀況與現(xiàn)金支出簡析3第二章第二章NOCs經(jīng)營狀況與現(xiàn)金支出簡析12第三章第三章美國油企經(jīng)營狀況與現(xiàn)金支出簡析19第四章第四章典型企業(yè)資本開支拆解282022-23年的30%左右。向氣整體維持穩(wěn)定，但結(jié)構(gòu)上逐步從上游向電力及天然氣切換，上游占比從2016年的80%下降至2023年的55%左右。百萬美元10000其他新能源化工與石油產(chǎn)品氣體類上游100009000800070006000500040003000200010000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q22014201520152016201720182018201920202021202120222023百萬美元其他電力與天然氣煉化上游800070006000500040003000200010000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q12016201720172018201920202020202120222023資本開支同比（右）百萬美元資本開支同比（右）6000500040003000200010000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q320152016201620172018201920192020202120222022202380%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%資本開支百萬美元資本開支同比（右）7000同比（右）6000500040003000200010000150%100%50%0%-50%-100%29資料來源：Bloomberg中信期貨研究所29致維持穩(wěn)定，近年來較為重視清潔能源轉(zhuǎn)型，疫情后大幅削減上游投資，但投資主要流向天然氣業(yè)務(wù)，油氣合計投資較20.46億美元，環(huán)比下降9.4%，但2023年資本開支基本恢復(fù)至16-18年水平。埃尼集團資本開支以上游為主，70-80%的資本開支用于上游，其油氣產(chǎn)量為160萬桶/日左右。百萬美元8000上游氣體與低碳能源下游與其他800070006000500040003000200010000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q22014201520152016201720182018201920202021202120222023百萬美元其他電力與新能源煉化上游450040003500300025002000150010005000Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q12014201420152016201720172018201920202020202120222023資本開支百萬美元同比（右）百萬美元40%20%40%20%600050000%4000-20%3000-40%20001000-60%10000-80%Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3201520162016201720182019201920202021202220222023資本開支百萬美元資本開支80%4000同比（右）80%400060%40%60%40%300020%0%20%0%-20%20001500-40%-60%-40%-60%500-80%0-80%30資料來源：Bloomberg中信期貨研究所301200010000800060004000120001000080006000400020000主，上游占比接近80%。后疫情時代上游資本開支維持20%穩(wěn)定，上游資本開支從2014年起整體呈下降趨勢，雖持續(xù)萎縮，但占資本開支總量的比重仍維持在80%以上。2023年二季度起雪佛龍加大上游投資力度，上游資本開支已經(jīng)回到19百萬美元下游化工上游120001000080006000400020000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q22014201520152016201720182018201920202021202120222023百萬美元上游下游其他Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q22014201520152016201720182018201920202021202120222023資本開支百萬美元資本開支同比（右）8000同比（右）70006000500040003000200010000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3201520162016201720182019201920202021202220222023140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%資本開支百萬美元資本開支同比（右）9000同比（右）800070006000500040003000200010000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q320152016201620172018201920192020202120222022202380%60%40%20%0%-20%-40%-60%31資料來源：Bloomberg中信期貨研究所31NOC：堅守油氣主業(yè).Equinor資本開支長期以油氣開采與生產(chǎn)為主，近年來開展部分新能源業(yè)務(wù)，但資本開支直維持穩(wěn)定，上游資本開支自2020年以來逐步抬升，三季度上游資本開支接近90億美元，已經(jīng)遠超疫情前水平，但同比百萬美元6000其他