第四章資本結(jié)構(gòu)與稅收籌劃課件

第四章資本結(jié)構(gòu)與稅收籌劃第一節(jié)稅收、資本成本與資本結(jié)構(gòu)第二節(jié)財(cái)務(wù)危機(jī)與最佳資本結(jié)構(gòu)第三節(jié)MM理論反思與中國融資實(shí)踐第四節(jié)小結(jié)：融資方法的選擇

1精選課件ppt資本結(jié)構(gòu)概述結(jié)構(gòu)：資金來源的比例構(gòu)成目的：合理避稅、提升公司價(jià)值金融資產(chǎn)（包括公司）的價(jià)值：未來現(xiàn)金流預(yù)期值經(jīng)折現(xiàn)后的現(xiàn)值之和。資本成本：適用的折現(xiàn)率負(fù)債的資本成本：負(fù)債的利息成本；權(quán)益的資本成本：股權(quán)投資的預(yù)期回報(bào)率。債務(wù)的資本成本<權(quán)益的資本成本2精選課件ppt資本結(jié)構(gòu)概述資本結(jié)構(gòu)指的是公司使用負(fù)債和權(quán)益的比率。公司可以利用權(quán)益或者負(fù)債來融資，兩種融資方式各有優(yōu)缺點(diǎn)。利用權(quán)益融資可以降低公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，公司不易發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)，但是權(quán)益資金的成本較高。而公司使用負(fù)債融資的優(yōu)點(diǎn)是資金成本較低，且利息費(fèi)用是可抵稅的，讓負(fù)債資本有稅盾效果，但負(fù)債比率太高，容易造成公司的財(cái)務(wù)危機(jī)。關(guān)于公司是否有最佳資本結(jié)構(gòu)的課題，在財(cái)務(wù)管理的領(lǐng)域中一直是個(gè)無法定論的問題？這牽涉到公司的價(jià)值是否會(huì)因資本結(jié)構(gòu)的不同而有所改變，衍生出「無關(guān)論」和「有關(guān)論」兩種不同的觀點(diǎn)。3精選課件ppt第一節(jié)稅收、資本成本與資本結(jié)構(gòu)一、加權(quán)平均資本成本二、資本結(jié)構(gòu)理論（一）公司價(jià)值最大化與股東利益最大化（二）負(fù)債經(jīng)營與公司價(jià)值：無稅收（三）稅收的影響（四）通過財(cái)務(wù)杠桿避稅：舉例4精選課件ppt第一節(jié)稅收、資本成本與資本結(jié)構(gòu)一、加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本的計(jì)算公式為：

Ki是第i種資本的資本成本；wi為第i種資本的權(quán)重，∑wi=1

5精選課件ppt加權(quán)平均資本成本示例計(jì)算舉例：

數(shù)額成本比例加權(quán)成本債務(wù)3000萬8.00%30%2.4%優(yōu)先股1000萬10.00%10%1.0%普通股6000萬14.00%60%8.4%總計(jì)10000萬

100%11.8%6精選課件ppt第一節(jié)稅收、資本成本與資本結(jié)構(gòu)二、資本結(jié)構(gòu)理論（一）公司價(jià)值最大化與股東利益最大化（二）負(fù)債經(jīng)營與公司價(jià)值：無稅收（三）稅收的影響（四）通過財(cái)務(wù)杠桿避稅：舉例7精選課件ppt（一）公司價(jià)值最大化與股東自身利益最大化公司價(jià)值與股東利益（單位：萬元）調(diào)整結(jié)構(gòu)：從銀行借500萬向股東派發(fā)現(xiàn)金紅利

沒有負(fù)債重組之后(500萬元負(fù)債)好一般差負(fù)債0500500500自有資本1000750500300公司價(jià)值100012501000800給股東的報(bào)酬資本收益/損失

-250-500-700分紅

500500500股東的收益/損失

2500-2008精選課件ppt（一）公司價(jià)值最大化與股東自身利益最大化公司價(jià)值與股東利益（單位：萬元）調(diào)整結(jié)構(gòu)：從銀行借500萬向股東派發(fā)現(xiàn)金紅利結(jié)論：無論公司資本結(jié)構(gòu)如何調(diào)整，如果公司的價(jià)值不變，股東的利益也不變；如果公司的價(jià)值下降，股東將會(huì)因此而受損；只有公司的價(jià)值增長，股東擁有的價(jià)值才會(huì)增長。最佳的資本結(jié)構(gòu)就是能夠最大限度地增加公司價(jià)值的資本結(jié)構(gòu)9精選課件ppt結(jié)論與推論結(jié)論：當(dāng)且僅當(dāng)企業(yè)價(jià)值上升時(shí)資本結(jié)構(gòu)的變化對(duì)股東有利。推論：管理者會(huì)選擇他們相信可使企業(yè)價(jià)值最高的資本結(jié)構(gòu)，因?yàn)樵撡Y本結(jié)構(gòu)將對(duì)企業(yè)的股東最有利。10精選課件ppt資本結(jié)構(gòu)問題和圓餅理論公司應(yīng)如何選擇負(fù)債-權(quán)益,我們稱資本結(jié)構(gòu)問題的研究方法為圓餅?zāi)Ｐ?piemodel)。如果你奇怪為什么我們選擇這個(gè)名稱，瀏覽下圖，圖形中的圓餅為公司籌資權(quán)之和:即負(fù)債和所有者權(quán)益。公司價(jià)值=負(fù)債+所有者權(quán)益

V=B+S11精選課件ppt資本結(jié)構(gòu)的兩個(gè)圓餅?zāi)Ｐ?2精選課件pptMM定理(Modigliani-Miller)1、資本結(jié)構(gòu)問題和圓餅理論2、企業(yè)價(jià)值最大化和股東利益最大化3、財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值4、MM命題（無稅）5、MM命題（有稅）13精選課件ppt思考題(1)為什么企業(yè)的股東關(guān)注整個(gè)企業(yè)價(jià)值的最大化？畢竟根據(jù)定義，企業(yè)的價(jià)值是負(fù)債和所有者權(quán)益之和，然而為什么股東并不偏愛僅僅使他們的利益最大化的戰(zhàn)略？(2)使股東利益最大化的負(fù)債-權(quán)益比是多少？14精選課件pptMM理論

代表人物莫迪格利安尼(Modigliani)和米勒(Miller)三篇代表性論文分別于1958、1963和1976年發(fā)表莫迪格萊尼于1985年獲諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)米勒于1990年獲諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)莫迪格利安尼(Modigliani)米勒(Miller)15精選課件pptMM理論-

三篇代表性論文Modigliani–Miller1958TheCostofCapital,CorporationFinanceandtheTheoryofInvestmentModigliani–Miller1963CorporateIncomeTaxesandtheCostofCapital:ACorrectionMiller1976(or1977?)DebtandTaxes16精選課件ppt

MM定理匯總(無稅收)MM定理I(無稅收)（教材71頁）在一個(gè)無稅、完備的市場(chǎng)上，如果公司的資金來源總量一定，則杠桿公司的價(jià)值與無杠桿公司的價(jià)值相等，即：VL=VU。換句話說，此時(shí)公司價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。MM定理II(無稅收)（教材72頁）

在一個(gè)無稅、完備的市場(chǎng)上，。其中：rs是權(quán)益成本，rb是債務(wù)成本，r0無杠桿公司的資本成本，WACC是加權(quán)平均資本成本。在沒有稅收的情況下，杠桿公司的WACC等于r017精選課件ppt

MM定理匯總(有稅收)MM定理I(有公司所得稅)（教材74頁）假設(shè)公司所得稅率為Tc，杠桿公司的價(jià)值與無杠桿公司的價(jià)值存在如下關(guān)系：VL=VU+Tc

·B。結(jié)論：一家負(fù)債經(jīng)營的公司的價(jià)值，等于自有資本型的公司的價(jià)值加上稅盾（TaxShield）的價(jià)值。負(fù)債可以減輕公司稅收的負(fù)擔(dān)，因而公司價(jià)值就越高。負(fù)債越多，公司的價(jià)值就越高。公司的價(jià)值越高，股東獲益就越高。18精選課件ppt

MM定理匯總(有稅收)MM定理II(有公司稅)（教材75頁）

考慮到公司稅的影響，在一個(gè)均衡、無套利的資本市場(chǎng)上，我們有：。相關(guān)公式（教材75頁）

19精選課件ppt（二）負(fù)債經(jīng)營與公司價(jià)值：無稅收的情形M&M第一命題：資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論由兩位著名的諾貝爾獎(jiǎng)得主FrancoModigliani和MertonMiller（以下簡稱M&M）在1958年所提出的「資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論(CapitalStructureIrrelevanceHypothesis)」，稱為「M&M第一命題（M&MPropositionI）」。這是一個(gè)說明在某些假設(shè)下「資本結(jié)構(gòu)(CapitalStructure)」和「公司價(jià)值(FirmValue)」無關(guān)的著名理論。假設(shè)（沒有公司稅和個(gè)人稅），資本結(jié)構(gòu)并不會(huì)影響公司的價(jià)值。他們的理論也被稱為「派餅?zāi)Ｐ停≒ieModel）」，比喻公司就好比一個(gè)餅，資本結(jié)構(gòu)就像一把刀將公司切為兩塊，一塊屬于權(quán)益，一塊屬于負(fù)債，不管資本結(jié)構(gòu)如何，只影響餅怎么切，并不影響餅的大小。20精選課件pptM&M派餅?zāi)Ｐ?無公司稅)公司的價(jià)值就像一個(gè)餅，如上圖，使用多少的權(quán)益或者負(fù)債都只是影響到餅怎么切，卻不影響餅的大小（公司的價(jià)值）。M&M資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值21精選課件pptM&M資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論的假設(shè)1、完美市場(chǎng)(PerfectMarket)：市場(chǎng)是無摩擦的：市場(chǎng)上沒有稅，沒有交易成本、沒有發(fā)行成本，且資產(chǎn)是可以無限的分割。不論是產(chǎn)品市場(chǎng)或是證券市場(chǎng)都是完全競爭的，所有生產(chǎn)者及消費(fèi)者皆是「價(jià)格接受者」。信息對(duì)稱：投資人和管理者對(duì)公司未來前景訊息并無差異，且無需任何成本就可取得資訊。投資者是「完全理性」，目標(biāo)皆為追求效用的最大化。2、公司可以用無風(fēng)險(xiǎn)利率來發(fā)行債券融資，投資人也可以利

用無風(fēng)險(xiǎn)利率來借貸。有了這個(gè)假設(shè)，投資人就可以「自制財(cái)務(wù)杠桿」，使投資人自己借款就如同公司借款的效果。22精選課件ppt3、公司事業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的高低是利用每家公司未來所能產(chǎn)生的「息前稅前盈余」的標(biāo)準(zhǔn)差來衡量。如果公司的事業(yè)風(fēng)險(xiǎn)相同，則他們所屬的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)也相同。4、投資人對(duì)于每家公司在未來所能產(chǎn)生的息前稅前盈余以及這些盈余的風(fēng)險(xiǎn)都有相同的預(yù)期。5、「息前稅前盈余」不受舉債的影響，且息前稅前盈余每年均不變，且全部發(fā)放給股東。股票為零成長股，具有永續(xù)年金的性質(zhì)。6、負(fù)債的增加不會(huì)改變公司事業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。7、沒有破產(chǎn)成本和其他代理成本。M&M資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論的假設(shè)23精選課件ppt定理一：（M&MPropositionⅠ）

下圖代表的是公司的資本結(jié)構(gòu)（負(fù)債比率）不論如何改變，公司價(jià)值都不會(huì)改變，意即資本結(jié)構(gòu)是無關(guān)的，有負(fù)債公司價(jià)值（VL）會(huì)等于無舉債公司價(jià)值（VU）。24精選課件ppt定理一：M&MPropositionⅠ公司不管有無使用負(fù)債，公司的價(jià)值都等于其預(yù)期息前稅前盈余（EBIT）除以適用于其預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的報(bào)酬率。有負(fù)債公司價(jià)值和無負(fù)債公司的價(jià)值是相同的。

VL=有負(fù)債公司（LeveredFirm）的價(jià)值VU=無負(fù)債公司（UnleveredFirm）的價(jià)值EBIT=預(yù)期息前稅前盈余，每年都固定不變?yōu)橛览m(xù)年金KU=無負(fù)債公司的加權(quán)平均資金成本Ka=有負(fù)債公司的加權(quán)平均資金成本=公司資產(chǎn)必要報(bào)酬率定理一表示有負(fù)債公司的價(jià)值等于無負(fù)債公司的價(jià)值，都是預(yù)期息前稅前盈余除以適用公司風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的加權(quán)平均資金成本。這個(gè)式子中，也隱含了KU=Ka。

25精選課件ppt定理二：（M&MPropositionⅡ）公司價(jià)值會(huì)等于公司未來預(yù)期現(xiàn)金流量折現(xiàn)后的總和，M&M理論又假設(shè)公司未來預(yù)期的現(xiàn)金流量為永續(xù)年金（EBIT），因此公司價(jià)值就等于EBIT/WACC，其中WACC為加權(quán)平均資金成本。可以從加權(quán)平均資金成本的角度看出：只要公司讓加權(quán)平均資金成本最低的資本結(jié)構(gòu)，就是最佳資本結(jié)構(gòu)。Ks代表權(quán)益資金成本Kd代表負(fù)債資金成本Ka代表加權(quán)平均資金成本在M&M第一命題下，權(quán)益資金成本會(huì)隨著負(fù)債比率上升，因?yàn)樨?cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提高，增加權(quán)益的必要報(bào)酬率，而負(fù)債資金成本不會(huì)隨著負(fù)債比率改變，兩者加權(quán)平均之後，不管資本結(jié)構(gòu)為何，加權(quán)平均資金成本不會(huì)改變，因此沒有最小加權(quán)資金成本的存在，也就沒有最佳資本結(jié)構(gòu)的存在。M&M第一命題下公司的資金成本KsKaKd26精選課件ppt定理二：M&MPropositionⅡ

M&M定理二是說明權(quán)益資金成本的組成。在M&M第一命題下，公司的價(jià)值和舉不舉債無關(guān)，和所屬的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)有關(guān)，和公司的資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。在此模型下，負(fù)債資金成本不會(huì)隨著負(fù)債比率的增加而改變，權(quán)益資金成本則會(huì)隨著負(fù)債比率增加而上升，因此公司加權(quán)平均資金成本不會(huì)因負(fù)債比率的改變而改變。

上式就是著名的M&M定理二，說明權(quán)益資金成本就等於未舉債的資金成本加上「風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(RiskPremium)」，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)隨著負(fù)債比率的增加而增加。隱含當(dāng)負(fù)債比率升高，股東承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)升高，要求報(bào)酬率上升，因此權(quán)益資金成本會(huì)上升。以公司的角度來說，公司資產(chǎn)必要報(bào)酬率在不同的負(fù)債比率下是不變的。因此有負(fù)債公司和無負(fù)債公司的加權(quán)平均資金成本都相同，沒有WACC極小值，也沒有「最適資本結(jié)構(gòu)」。27精選課件ppt

MM定理II(無稅收)MM定理II(無稅收)（教材72頁）

在一個(gè)無稅、完備的市場(chǎng)上，

。其中：rs是權(quán)益成本，rb是債務(wù)成本，r0無杠桿公司的資本成本，WACC是加權(quán)平均資本成本。在沒有稅收的情況下，杠桿公司的WACC等于r028精選課件ppt(三)稅收的影響在M&M修正的資本結(jié)構(gòu)理論中，有公司稅的存在，但是沒有個(gè)人稅，以此推導(dǎo)出資本結(jié)構(gòu)和公司價(jià)值是有關(guān)的，經(jīng)由M&M第二命題的論述，我們可以更了解公司稅對(duì)于公司資本結(jié)構(gòu)決策的影響。一、M&M第二命題所做的修正：有公司所得稅

在放寬了公司稅是存在的這個(gè)假設(shè)之後，對(duì)于M&M第一命題有很大的影響，因?yàn)樨?fù)債的利息費(fèi)用是可以抵稅的，但是股利的發(fā)放卻不能抵稅，此種處理方法鼓勵(lì)公司在資本結(jié)構(gòu)上使用負(fù)債。在M&M其他假設(shè)都成立下，可以證明在有公司稅的情況下，公司會(huì)使用100%的負(fù)債。29精選課件ppt

MM定理匯總(有稅收)MM定理I(有公司所得稅)（教材74頁）假設(shè)公司所得稅率為Tc，杠桿公司的價(jià)值與無杠桿公司的價(jià)值存在如下關(guān)系：VL=VU+Tc

·B。結(jié)論：一家負(fù)債經(jīng)營的公司的價(jià)值，等于自有資本型的公司的價(jià)值加上稅盾（TaxShield）的價(jià)值。負(fù)債可以減輕公司稅收的負(fù)擔(dān)，因而公司價(jià)值就越高。負(fù)債越多，公司的價(jià)值就越高。公司的價(jià)值越高，股東獲益就越高。30精選課件ppt

MM定理I(有公司所得稅)：推導(dǎo)無杠桿公司支付給投資者（此時(shí)僅有權(quán)益投資人）的現(xiàn)金流量：EBIT(1-Tc)有杠桿公司支付給投資者的現(xiàn)金流量：此時(shí)的投資者有：債權(quán)投資人、權(quán)益投資人支付給債權(quán)投資人：rB.B支付給股權(quán)投資人：(EBIT-rB.B).(1-Tc)所以：VU=EBIT(1-Tc)VL=EBIT.(1-Tc)+rB.B-rB.B（1-Tc）

=EBIT.(1-Tc)+rB.B.Tc所以：每年差異rB.B.Tc31精選課件ppt定理一：（M&MPropositionⅠ）

在此假設(shè)下，有舉債的公司永遠(yuǎn)比沒有舉債的公司價(jià)值來得大，且使用負(fù)債愈多，利息稅盾愈大，公司價(jià)值愈大。所以當(dāng)公司使用100%負(fù)債時(shí)，公司價(jià)值將最大。

VL=VU+Tc×DVL=有負(fù)債公司的價(jià)值（leveredfirm）VU=無負(fù)債公司的價(jià)值（unleveredfirm）Tc=公司稅率D=負(fù)債市值上式代表當(dāng)公司稅存在的時(shí)候，有負(fù)債公司的價(jià)值為無負(fù)債公司價(jià)值加上利息稅盾價(jià)值（Tc×D）。32精選課件ppt利息稅盾對(duì)公司價(jià)值的影響假設(shè)兩家公司，一家是沒有使用負(fù)債的U公司，一家是使用40%負(fù)債融資的L公司。兩家公司的資產(chǎn)完全相同，為$10000；未來預(yù)期的每一期EBIT也相同，為每一期$3000，且持續(xù)到永遠(yuǎn)。假設(shè)公司稅率為30%，且公司可以用無風(fēng)險(xiǎn)利率6%無限借債。每年流向U公司的現(xiàn)金流量：U公司每年的稅后盈余為$3000-($3000×30%)=$2100，每年流向U公司的現(xiàn)金流量就只有流向股東的$2100。33精選課件ppt利息稅盾對(duì)公司價(jià)值的影響每年流向L公司的現(xiàn)金流量：U公司的稅前盈余為$3000-($10000×40%×6%)=$2760，扣除公司稅之後，稅后盈余=$2760-($2760×30%)=$1932。流向L公司債權(quán)人的現(xiàn)金流量為每年的利息=$10000×40%×6%=$240。流向L公司的現(xiàn)金流量就等於流向股東的現(xiàn)金流量加上流向債權(quán)人的現(xiàn)金流量=$1932+$240=$2172。34精選課件pptM&M派餅?zāi)Ｐ?有公司稅)

公司的價(jià)值等于權(quán)益市值(S)加上負(fù)債市值(D)。由上圖的派餅?zāi)Ｐ涂梢钥闯觯胸?fù)債公司的價(jià)值比無負(fù)債公司價(jià)值高，原因是負(fù)債的利息有稅盾的效果，有負(fù)債公司可以付較少的公司稅。權(quán)益公司稅公司稅權(quán)益負(fù)債有公司稅下的M&M理論的派餅?zāi)Ｐ?PieModel)35精選課件ppt術(shù)語解釋：稅盾、稅盾效應(yīng)稅盾:指可以產(chǎn)生避免或減少企業(yè)稅負(fù)作用的工具或方法

“稅盾效應(yīng)

(TaxShield)”，即債務(wù)成本(利息)在稅前支付，而股權(quán)成本(利潤)在稅后支付，因此企業(yè)如果要向債權(quán)人和股東支付相同的回報(bào)，實(shí)際需要生產(chǎn)更多的利潤。例如，設(shè)企業(yè)所得稅率30%，利率10%，企業(yè)為向債權(quán)人支付100元利息，由于利息在稅前支付，則企業(yè)只需產(chǎn)生100元稅前利潤即可(企業(yè)完全是貸款投資)；但如果要向股東支付100元投資回報(bào)，則需產(chǎn)生100/(1一30%)=143元的稅前利潤(設(shè)企業(yè)完全為股權(quán)投資，因此“稅盾作用”使企業(yè)貸款融資相比股權(quán)融資更為便宜。36精選課件ppt定理一：M&MPropositionⅠ

有負(fù)債公司的價(jià)值（VL）會(huì)等于無負(fù)債公司的價(jià)值（VU）加上稅盾現(xiàn)值（Tc×D），且負(fù)債愈多，稅盾現(xiàn)值愈大，因此公司資本100%使用負(fù)債，可使公司價(jià)值極大化。VL=VU+Tc×DVU

Tc×D

VU

有公司稅下的M&M理論定理一37精選課件pptKsKaKd(1-Tc)有公司稅下的M&M理論定理二定理二：M&MPropositionⅡ在有公司稅的情況下，權(quán)益資金成本會(huì)因?yàn)樨?fù)債比率上升而增加，但是增加的量小於無公司稅情況下增加的幅度，且實(shí)質(zhì)負(fù)債成本因?yàn)榈侄愋Ч档停↘d→Kd(1-Tc)），就產(chǎn)生負(fù)債比率愈高，加權(quán)平均資金成本（Ka）愈低的結(jié)果。38精選課件ppt

MM定理II(有稅收)MM定理II(有公司稅)（教材75頁）

考慮到公司稅的影響，在一個(gè)均衡、無套利的資本市場(chǎng)上，我們有：。相關(guān)公式（教材75頁）

39精選課件ppt有個(gè)人所得稅時(shí)的資本結(jié)構(gòu)M&M理論定理是說在無稅的情形下，公司價(jià)值是與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)的。在1963年M&M加入公司有稅盾的條件，認(rèn)為公司應(yīng)該100%使用負(fù)債。這使得稅收成為影響資本結(jié)構(gòu)的重要因素，也引起人們懷疑，若公司沒有100%使用負(fù)債，不就白白浪費(fèi)稅盾的好處？Miller(1977)對(duì)上述疑問提出一個(gè)解釋，他認(rèn)為個(gè)人稅與公司稅之間的差異的會(huì)影響公司使用負(fù)債的比率。也就是說公司使用負(fù)債的稅盾會(huì)因存在個(gè)人所得稅，且其稅率與公司不同而受到抵減。Miller(1977)-DebtandTaxes40精選課件ppt第二節(jié)財(cái)務(wù)危機(jī)與最佳資本結(jié)構(gòu)一、財(cái)務(wù)危機(jī)成本二、代理成本三、最佳資本結(jié)構(gòu)四、企業(yè)籌資的順序理論41精選課件ppt融資順位理論信息不對(duì)稱(InformationAsymmetry)

MM的資本結(jié)構(gòu)無關(guān)理論隱含了市場(chǎng)具有完全信息的假設(shè)，然而管理者當(dāng)局與外部股東之間往往存在著「信息不對(duì)稱」。為使股東能充分了解公司的真實(shí)價(jià)值，因此，管理當(dāng)局有動(dòng)機(jī)來藉由某種「訊號(hào)(Signal)」向股東們傳遞公司的真實(shí)價(jià)值所在。MyersandMajluf（1984）的資訊不對(duì)稱假說，認(rèn)為在內(nèi)部經(jīng)理人擁有外部投資者所不具備的資訊，且存在經(jīng)理人與公司的代理問題時(shí)，基于融資成本與投資失敗結(jié)果的風(fēng)險(xiǎn)考量，企業(yè)有可能會(huì)因此放棄正凈現(xiàn)值的投資方案，因此當(dāng)現(xiàn)金流量增加，在此假說下，資本支出自然增多。MyersandMajluf（1984）

CorporateFinancingandInvestmentDecisionsWhenFirmsHaveInformationThatInvestorsDoNotHaveMyer(1984)解釋「信息不對(duì)稱」存在於：－經(jīng)理人比投資人更了解公司的狀況－經(jīng)理人會(huì)在股價(jià)被高估時(shí)，發(fā)行新股－市場(chǎng)會(huì)認(rèn)為，公司會(huì)是在股價(jià)被高估時(shí)發(fā)行新股－市場(chǎng)因而會(huì)有壓力，促使股價(jià)下跌－經(jīng)理人將避免因股價(jià)在市場(chǎng)上被殺價(jià)，而以發(fā)行新股籌資42精選課件ppt融資順位理論

當(dāng)資訊不對(duì)稱情形存在時(shí)，經(jīng)理人面臨良好的投資計(jì)劃時(shí)，恐因投資者的不信任，而無法讓投資者了解該計(jì)劃可為公司帶來的利益。而在公司發(fā)行新股籌資，價(jià)格會(huì)被低估。故公司經(jīng)理人在融資時(shí)，將會(huì)優(yōu)先考慮內(nèi)部資金，其次才是舉債，最后才是發(fā)行普通股票，這樣才不會(huì)損及既有股東的權(quán)益，而平白肥了新股東。融資順序理論主要的推論是依據(jù)：(1)經(jīng)理人比投資者更清楚公司目前的盈余狀況及未來投資機(jī)會(huì)(2)經(jīng)理人是在追求現(xiàn)有股東財(cái)富的最大化因此公司采用融資來源的順序：－使用所保留在公司里的留存盈余，即內(nèi)部資金－使用有擔(dān)保的負(fù)債－使用無擔(dān)保的負(fù)債－發(fā)行新股43精選課件ppt第三節(jié)MM理論反思與中國融資實(shí)踐44精選課件ppt對(duì)MM定理的評(píng)價(jià)M&M理論在我國的適用性研究由MM理論的分析可知，稅收節(jié)約價(jià)值與公司所得稅稅率