天相2006年度秋季策略會(huì)

天相2006年度秋季策略會(huì)2006年9月5日北京上海深圳廣州等1金色9月，深挖“二線”優(yōu)勢(shì)企業(yè)

仇彥英金融業(yè)迎接全面改革下的價(jià)值提升石磊云南有色金屬上市公司推介 牟善同穩(wěn)健經(jīng)營，價(jià)值低估G燕啤推介 王炎中牧股份：進(jìn)入發(fā)展加速階段 蔡向陽策略會(huì)主題2金色9月，深挖“二線”優(yōu)勢(shì)企業(yè)天相投顧仇彥英2006年9月3《多年以后我們需要俯視今天的低點(diǎn)》，2005年7月4日。《尋找股市驅(qū)動(dòng)因素――第四季度投資策略》，2005年10月8日《貪婪持有股市“稀缺籌碼”》，2006年3月2日《分享成長(zhǎng)―二季度投資策略》，2006年4月5日《在優(yōu)勢(shì)企業(yè)中尋找tenbaggers》，2006年6月20日《大盤進(jìn)入新一輪調(diào)整階段》，2006年7月14日主要觀點(diǎn)回顧4

主要觀點(diǎn)1 A股行情劃分為兩個(gè)時(shí)期：第一個(gè)時(shí)期是市場(chǎng)轉(zhuǎn)折期，該階段的投資策略是獲得制度變革帶來的超額收益，趨勢(shì)投資是最簡(jiǎn)單有效的投資策略。第二個(gè)時(shí)期是市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展期，制度變革對(duì)市場(chǎng)的影響已經(jīng)日益減弱，投資策略轉(zhuǎn)向價(jià)值挖掘，意味著獲利變得困難。5

9月金秋很休閑：股市進(jìn)入8月底以后進(jìn)入新一輪上漲階段，創(chuàng)新高的概率增強(qiáng)。 投資策略上：挖掘二線股中的優(yōu)勢(shì)企業(yè)。主要觀點(diǎn)269月股市很休閑基本價(jià)值驅(qū)動(dòng)下的穩(wěn)步上漲投資策略：挖掘二線股中的投資機(jī)會(huì)內(nèi)容安排7市場(chǎng)調(diào)整已經(jīng)很充分大盤指數(shù)與天相行業(yè)指數(shù)的市場(chǎng)表現(xiàn)（7。5－8。25）數(shù)據(jù)來源：天相系統(tǒng)8上市公司業(yè)績(jī)恢復(fù)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)來源：天相系統(tǒng)99月的市場(chǎng)環(huán)境很輕松股票市場(chǎng)的供給109月份新增小非市值僅7億元未來各月限售股進(jìn)入流通的市值情況（以7月27日收盤價(jià)計(jì)）數(shù)據(jù)來源：天相系統(tǒng)119月份是金秋收獲季節(jié)我們預(yù)期上市公司全年業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)率在10％左右，那么9月份上證指數(shù)創(chuàng)新高的可能性極高，預(yù)期上證指數(shù)的高點(diǎn)可以超越1800點(diǎn)。

129月股市很休閑基本價(jià)值驅(qū)動(dòng)下的穩(wěn)步上漲投資策略：挖掘二線股中的投資機(jī)會(huì)內(nèi)容安排13市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)因素由趨勢(shì)驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向價(jià)值驅(qū)動(dòng)，決定了行情不可能再現(xiàn)快速上漲的情景，而基本會(huì)以穩(wěn)步推進(jìn)的形式演繹新的行情。提要14大盤價(jià)值股驅(qū)動(dòng)部分具有行業(yè)代表性的A－H股價(jià)差（8月28日）數(shù)據(jù)來源：bloomberg15次新股的驅(qū)動(dòng)作用明顯新股在募集資金后能夠產(chǎn)生新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，因而業(yè)績(jī)?cè)谇皟赡昴軌虮３州^高的增長(zhǎng)率，且股本擴(kuò)張能力強(qiáng)，因此在新股中挖掘長(zhǎng)期牛股的概率要遠(yuǎn)大于老股票。這是市場(chǎng)偏好新股的重要原因。16主題投資對(duì)大盤的潤(rùn)滑作用明顯主題投資是投資于預(yù)期，更依賴投資者的投資策略，只要選擇合適的投資時(shí)機(jī)，把握相關(guān)的龍頭品種，就基本可以做到勝算。活躍的主題：北京奧運(yùn)概念板塊、天津板塊、上海迪斯尼板塊、軍工概念、新能源概念、券商概念等。179月股市很休閑基本價(jià)值驅(qū)動(dòng)下的穩(wěn)步上漲投資策略：挖掘二線股中的投資機(jī)會(huì)內(nèi)容安排18由“貪婪持有”到“價(jià)值挖掘”1、蘭籌股價(jià)值被充分挖掘2、股市資金結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致一線優(yōu)勢(shì)價(jià)值股停滯3、二線優(yōu)勢(shì)企業(yè)股更具爆發(fā)力199月天相二線股投資組合數(shù)據(jù)來源：天相系統(tǒng)20謝謝！仇彥816qiuyy@21金融業(yè)：迎接全面改革下的價(jià)值提升

天相投顧石磊2006年9月22主要內(nèi)容宏觀經(jīng)濟(jì)將持續(xù)高增長(zhǎng)擴(kuò)容不減中小全國性銀行吸引力混業(yè)經(jīng)營最大受益者是證券公司重點(diǎn)公司分析

23上半年宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行回顧（1）24上半年宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行回顧（2）25宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行回顧、分析和預(yù)測(cè)1－7月份工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)28.6％，上下游及周期性行業(yè)全面向好1－7月份國家財(cái)政收入增長(zhǎng)24.2％，提供公共服務(wù)能力增強(qiáng)上半年居民收入消費(fèi)和就業(yè)達(dá)4年來最好水平出口強(qiáng)勁投資回報(bào)率高、中西部投資升溫、重化工業(yè)投資加速、資金來源多樣化26銀行業(yè)轉(zhuǎn)型面臨的宏觀環(huán)境較好1、未來10-20年是中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的最佳期以人為本戰(zhàn)略（收入分配格局）符合現(xiàn)實(shí)的人口狀況（人口紅利）居民消費(fèi)升級(jí)加速期2、中小企業(yè)發(fā)展?jié)摿Υ?－7月集體和私營企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)超過國有控股企業(yè)監(jiān)管部門加大對(duì)中小企業(yè)信貸政策傾斜27主要內(nèi)容宏觀經(jīng)濟(jì)將持續(xù)高增長(zhǎng)擴(kuò)容不減中小全國性銀行吸引力混業(yè)經(jīng)營最大受益者是證券公司重點(diǎn)公司分析

28金融服務(wù)的需求缺口巨大1、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型對(duì)金融服務(wù)需求旺盛居民的金融服務(wù)需求中小企業(yè)的金融服務(wù)需求混業(yè)經(jīng)營下的金融服務(wù)需求2、金融服務(wù)供給仍然有限國有銀行“壘大戶”情況仍然存在針對(duì)居民和中小企業(yè)開展的產(chǎn)品仍然較少29中小銀行的競(jìng)爭(zhēng)位勢(shì)決定了今后競(jìng)爭(zhēng)力培育應(yīng)以提升軟實(shí)力為根本-產(chǎn)品研發(fā)及自主創(chuàng)新能力：準(zhǔn)確的市場(chǎng)定位和差異化服務(wù)，建立市場(chǎng)“縫隙”競(jìng)爭(zhēng)力；-風(fēng)險(xiǎn)管理能力：從控制風(fēng)險(xiǎn)向管理風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)值轉(zhuǎn)換；-流程化管理能力：信息化再造和流程再造，提供高速和高效的管理及客戶服務(wù)?！裾猩蹄y行●廣發(fā)行●上海銀行建設(shè)銀行●●農(nóng)業(yè)銀行資本、資金、網(wǎng)點(diǎn)等競(jìng)爭(zhēng)硬實(shí)力公司治理、制度、管理、科技、產(chǎn)品等競(jìng)爭(zhēng)軟實(shí)力城商行等中小銀行競(jìng)爭(zhēng)位勢(shì)國有銀行競(jìng)爭(zhēng)位勢(shì)股份制銀行競(jìng)爭(zhēng)位勢(shì)不同銀行的競(jìng)爭(zhēng)走廊中小銀行提升服務(wù)能力空間巨大30股份制銀行06中期業(yè)績(jī)比較31國有銀行06年中期業(yè)績(jī)比較說明：按照國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則計(jì)算3206年中期國有及股份制銀行盈利比較33擬上市銀行05年業(yè)績(jī)分析34股份制銀行仍然具有稀缺性1、國有銀行“掉頭難”資金運(yùn)用壓力大匯兌損益壓力大轉(zhuǎn)型較緩慢2、地方商業(yè)銀行“成長(zhǎng)難”跨區(qū)經(jīng)營才剛開始脫離政府懷抱經(jīng)營全國性網(wǎng)絡(luò)有待時(shí)日35主要內(nèi)容宏觀經(jīng)濟(jì)將持續(xù)高增長(zhǎng)擴(kuò)容不減中小全國性銀行吸引力混業(yè)經(jīng)營最大受益者是證券公司重點(diǎn)公司分析

36混業(yè)經(jīng)營最大受益者是券商1、混業(yè)經(jīng)營最大實(shí)現(xiàn)平臺(tái)是資本市場(chǎng)流動(dòng)性問題得到解決和提升（股權(quán)分置改革、融資融券）資源配置功能逐步恢復(fù)（IPO，并購）衍生市場(chǎng)逐步即將建立（金融期貨）2、券商是銀保參與資本市場(chǎng)的最大受益者銀保投資上市和非上市公司需要通過券商銀行和保險(xiǎn)參與并購（過橋貸款、債券）需要通過券商券商控股的期貨公司為銀保提供金融避險(xiǎn)工具37資本市場(chǎng)地位提升中券商受益最大美林、美洲銀行、標(biāo)普指數(shù)走勢(shì)傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)中新業(yè)務(wù)的機(jī)會(huì)少于“脫媒”帶來的證券業(yè)務(wù)中的機(jī)會(huì)“脫媒”和混業(yè)經(jīng)營下券商和銀行都會(huì)搶奪市場(chǎng)化帶來的機(jī)會(huì)銀行和券商在多大程度上受益取決于不同監(jiān)管部門的創(chuàng)新勇氣和博弈資料來源：YAHOO財(cái)經(jīng)美林、花旗銀行、標(biāo)普指數(shù)走勢(shì)38主要內(nèi)容宏觀經(jīng)濟(jì)將持續(xù)高增長(zhǎng)擴(kuò)容不減中小全國性銀行吸引力混業(yè)經(jīng)營最大受益者是證券公司重點(diǎn)公司分析

39金融股盈利預(yù)測(cè)及估值說明：交行建行采用昨日港幣收盤價(jià)格目前從穩(wěn)健投資機(jī)會(huì)的把握來看，推薦招商銀行、民生銀行、中信證券；從長(zhǎng)期發(fā)展角度看好深發(fā)展；建議關(guān)注浦發(fā)銀行和華夏銀行的交易性機(jī)會(huì)40穩(wěn)步成長(zhǎng)的投資機(jī)會(huì)之一－招行41-計(jì)財(cái)方面：分行帳面利潤(rùn)扣除資本成本后參與效益工資分配，05年4月份開始FTP試運(yùn)行-創(chuàng)新方面：改組各級(jí)個(gè)人銀行部；推出新產(chǎn)品；推出對(duì)公業(yè)務(wù)新產(chǎn)品-中間業(yè)務(wù)：分行與效益掛鉤，總行納入平衡計(jì)分卡考核，以POS消費(fèi)、代理銷售和服務(wù)收費(fèi)為重點(diǎn)-信貸管理方面：加強(qiáng)對(duì)行業(yè)和區(qū)域信貸政策研究，總行試行雙簽制和專家審貸，實(shí)行七級(jí)分類-內(nèi)控方面：內(nèi)控評(píng)審會(huì)擴(kuò)大到總分行各部門和支行層面-數(shù)據(jù)庫：全面啟動(dòng)數(shù)據(jù)倉庫及管理報(bào)表信息系統(tǒng)建設(shè)-人力資源：總助以上及部門經(jīng)理級(jí)干部競(jìng)聘，柜員制考核，境外培訓(xùn)-不足：觀念、總行運(yùn)作體制、人才、新產(chǎn)品、系統(tǒng)穩(wěn)定性、風(fēng)險(xiǎn)控制已經(jīng)開展的改革42資產(chǎn)負(fù)債管理-經(jīng)濟(jì)資本分配：提高回報(bào)率要求，增加期限和行業(yè)系數(shù)，簡(jiǎn)化比例控制-FTP：外幣業(yè)務(wù)全面推開，本幣業(yè)務(wù)在沈陽青島試點(diǎn)-RAROC和EVA：從效益、風(fēng)險(xiǎn)、成本、市場(chǎng)和結(jié)構(gòu)五方面構(gòu)建，納入平衡計(jì)分卡考核-全面預(yù)算管理：工資基數(shù)和利潤(rùn)預(yù)算目標(biāo)掛鉤，效益工資和考核利潤(rùn)、中間業(yè)務(wù)凈收入、零售銀行業(yè)務(wù)指標(biāo)掛鉤；加大內(nèi)部轉(zhuǎn)移支付力度

正在進(jìn)行的改革加大創(chuàng)新與市場(chǎng)開拓力度-零售銀行：高端客戶為重點(diǎn)，確保存貸款增長(zhǎng)速度，確?？I(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)-批發(fā)銀行：豐富點(diǎn)金理財(cái)品牌，強(qiáng)化總對(duì)總營銷和區(qū)域營銷，適當(dāng)發(fā)展貿(mào)易融資-中間業(yè)務(wù)：國際結(jié)算和結(jié)售匯、信用卡和一卡通POS消費(fèi)、網(wǎng)上個(gè)人銀行與企業(yè)銀行；基金代銷與資產(chǎn)托管、對(duì)私與對(duì)公理財(cái)產(chǎn)品、銀行保險(xiǎn)、投資銀行、企業(yè)年金、帳戶收費(fèi)、投資代理。43穩(wěn)步成長(zhǎng)的投資機(jī)會(huì)之二－民生44改革的原因及思路民生銀行傳統(tǒng)的經(jīng)營管理模式日益顯示出不可持續(xù)性-同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)削弱創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品生命周期縮短，“一招先”的時(shí)代已不復(fù)存在-公司業(yè)務(wù)面臨市場(chǎng)萎縮和資本約束的強(qiáng)影響-粗放式的營銷管理模式造成高成本、高風(fēng)險(xiǎn)和低效率-原有激勵(lì)機(jī)制的釋放效應(yīng)已大為減弱，并引起資源私有化和高成本剛性等問題戰(zhàn)略方向關(guān)鍵戰(zhàn)略專業(yè)化營銷，專業(yè)化管理前中后臺(tái)機(jī)構(gòu)重組，建立流程銀行完善科技平臺(tái)，建立數(shù)字化銀行提升核心團(tuán)隊(duì)，打造高素質(zhì)銀行戰(zhàn)略愿景實(shí)現(xiàn)市值最大化，成為國際市場(chǎng)合格競(jìng)爭(zhēng)者45兩個(gè)爭(zhēng)議問題的分析1、董事會(huì)改選事件公司治理上相互制衡的積極信號(hào)公司規(guī)范持續(xù)發(fā)展是所有股東的愿望2、外資入股比例：10％？19％？淡馬錫是投資基金而不是產(chǎn)業(yè)資本淡馬錫的主要作用是優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)和督促規(guī)范經(jīng)營10－19％的投資比例都能實(shí)現(xiàn)上述作用46交易性機(jī)會(huì)－浦發(fā)和華夏1、風(fēng)控和轉(zhuǎn)型偏慢是估值低的主要因素?fù)軅溆?jì)提壓力大業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略推進(jìn)效果不顯著2、低估值始終帶來交易機(jī)會(huì)當(dāng)?shù)刭Y源的價(jià)值全國性牌照的價(jià)值外資支持的價(jià)值撥備充足的價(jià)值47稀缺標(biāo)本的投資機(jī)會(huì)－深發(fā)展1、市場(chǎng)的擔(dān)憂壞帳比例高／撥備計(jì)提不足／資本不足／股改方案2、短期的展望股改方案修改：取消價(jià)格區(qū)間、可能轉(zhuǎn)增股本年內(nèi)通過資產(chǎn)負(fù)債表管理實(shí)現(xiàn)資本充足率達(dá)標(biāo)3、長(zhǎng)期的展望中國目前唯一外資主導(dǎo)的全國性商業(yè)銀行改革－標(biāo)本意義唯一業(yè)務(wù)經(jīng)過停滯而壞帳沒有大幅度增加的銀行中小企業(yè)貸款和零售銀行方面具有了相當(dāng)?shù)募夹g(shù)實(shí)力48混業(yè)經(jīng)營下的投資機(jī)會(huì)－中信證券1、下半年業(yè)績(jī)超過上半年幾成定局投行收入（保利、國航、工行）投資收益（下半年沒有一次性虧損因素）經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)（市場(chǎng)仍然活躍、基金市場(chǎng)份額提高）49混業(yè)經(jīng)營下的投資機(jī)會(huì)－中信證券2、長(zhǎng)期增長(zhǎng)后勁仍在投行收入（并購收入占比逐步提升，不受IPO規(guī)模限制）投資收益（非上市股權(quán)投資收益逐步提升）經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)（融資融券、金融期貨）經(jīng)營杠桿還沒有完全發(fā)揮效應(yīng)其他業(yè)務(wù)收益還有待體現(xiàn)50云南有色金屬上市公司推介天相投顧牟善同2006年9月51云南：有色金屬王國基本金屬中，鉛、鋅、錫的保有儲(chǔ)量居全國第一位，銅、鎳保有儲(chǔ)量居全國第三位；稀貴金屬中，銦、鉈、鎘保有儲(chǔ)量居全國第一位，銀、鍺、鉑族金屬儲(chǔ)量居全國第二位。資源工業(yè)體系上市公司52云銅：將成為資源型一體化大型銅業(yè)公司增持云鋁：一體化、國際化的道路上邁進(jìn)增持貴研：元江鎳礦的采選工藝尚存瓶頸中性錫業(yè)：實(shí)力毋庸置疑，負(fù)面因素仍多尚未評(píng)級(jí)馳宏：快速擴(kuò)張暫告一段落尚未評(píng)級(jí)主要內(nèi)容53定向增發(fā)預(yù)計(jì)9月份能夠完成資料來源：天相投顧云銅定向增發(fā)收購的銅礦概況54增發(fā)后自產(chǎn)精礦產(chǎn)量迅速增加資料來源：天相投顧公司自產(chǎn)銅精礦預(yù)計(jì)產(chǎn)量（萬噸）55冶煉產(chǎn)能也將快速增長(zhǎng)資料來源：天相投顧公司粗煉和精煉預(yù)計(jì)產(chǎn)能（萬噸）56銅市場(chǎng)：需求減緩，供給不穩(wěn)資料來源：CRU、天相投顧全球精銅產(chǎn)量、消費(fèi)量及平衡（萬噸）57銅市場(chǎng)：價(jià)格振蕩，中期看低資料來源：安泰科、天相投顧LME三月銅價(jià)格及庫存走勢(shì)國際國內(nèi)銅價(jià)預(yù)測(cè)58銅業(yè)公司資源比較：云銅潛力最大資料來源：天相投顧59銅業(yè)公司產(chǎn)能比較：

云銅增長(zhǎng)趨勢(shì)最明顯資料來源：天相投顧60未來盈利能夠抵御銅價(jià)下跌，

實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)61投資評(píng)級(jí)：增持增發(fā)后公司自產(chǎn)精礦和冶煉產(chǎn)能大幅擴(kuò)張，單位市值資源量大增，并且增長(zhǎng)潛力巨大；未來幾年公司的擴(kuò)張能夠抵御銅價(jià)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，盈利能夠持續(xù)增長(zhǎng)；相對(duì)估值顯示，公司股價(jià)低估。目標(biāo)價(jià)14.00-16.00元。62云銅：將成為資源型一體化大型銅業(yè)公司增持云鋁：一體化、國際化的道路上邁進(jìn)增持貴研：元江鎳礦的采選工藝尚存瓶頸中性錫業(yè)：實(shí)力毋庸置疑，負(fù)面因素仍多尚未評(píng)級(jí)馳宏：快速擴(kuò)張暫告一段落尚未評(píng)級(jí)主要內(nèi)容63一體化、國際化的道路上邁進(jìn)氧化鋁產(chǎn)能大幅擴(kuò)張，電解鋁行業(yè)的成本壓力減緩，預(yù)計(jì)未來2年行業(yè)將持續(xù)好轉(zhuǎn)。云鋁不同于其余電解鋁上市公司的特點(diǎn)：1）走向縱向一體化：隨著公司控制文山鋁土礦，以及在鋁材加工產(chǎn)能的提升，公司將走向鋁土礦－氧化鋁－電解鋁－鋁材加工縱向一體化。2）國際化：公司正大力對(duì)外投資，到海外控制鋁業(yè)資源；以及和國際鋁業(yè)公司合作，走向國際化。3）經(jīng)營管理規(guī)范、費(fèi)用控制良好、噸鋁電耗低。上半年EPS0.16元；下半年盈利將顯著高于上半年；07、08年業(yè)績(jī)將繼續(xù)增長(zhǎng)。投資評(píng)級(jí)“增持”。64云銅：將成為資源型一體化大型銅業(yè)公司增持云鋁：一體化、國際化的道路上邁進(jìn)增持貴研：元江鎳礦的采選工藝尚存瓶頸中性錫業(yè)：實(shí)力毋庸置疑，負(fù)面因素仍多尚未評(píng)級(jí)馳宏：快速擴(kuò)張暫告一段落尚未評(píng)級(jí)主要內(nèi)容65元江鎳礦采選工藝尚存瓶頸資料來源：公司調(diào)研、天相投顧66鎳礦帶來的盈利尚存較大不確定性67公司將“兩條腿走路”資料來源：天相投顧68評(píng)級(jí)：“中性”69云銅：將成為資源型一體化大型銅業(yè)公司增持云鋁：一體化、國際化的道路上邁進(jìn)增持貴研：元江鎳礦的采選工藝尚存瓶頸中性錫業(yè)：實(shí)力毋庸置疑，負(fù)面因素仍多尚未評(píng)級(jí)

馳宏：快速擴(kuò)張暫告一段落尚未評(píng)級(jí)主要內(nèi)容70實(shí)力毋庸置疑，負(fù)面因素仍多造成業(yè)績(jī)大幅下降的因素：1）錫化工產(chǎn)品以銷定產(chǎn)，銷量不穩(wěn)定。2）06年起，期間費(fèi)用顯著增加。3）人民幣升值及出口退稅率下降的影響。4）公司牽扯幾項(xiàng)訴訟，影響了市場(chǎng)形象。06年上半年EPS0.06元，預(yù)計(jì)下半年盈利將明顯反彈，07年盈利將高于06年。訴訟，前期在收購郴州礦冶公司時(shí)引起的諸多爭(zhēng)議，以及業(yè)績(jī)的預(yù)料外大幅波動(dòng)，影響了公司的市場(chǎng)形象。公司應(yīng)該繼續(xù)加強(qiáng)和市場(chǎng)、投資者的全面溝通，增強(qiáng)其在資本市場(chǎng)上穩(wěn)健、誠信、透明經(jīng)營的形象。71云銅：將成為資源型一體化大型銅業(yè)公司增持云鋁：一體化、國際化的道路上邁進(jìn)增持貴研：元江鎳礦的采選工藝尚存瓶頸中性錫業(yè)：實(shí)力毋庸置疑，負(fù)面因素仍多尚未評(píng)級(jí)馳宏：快速擴(kuò)張暫告一段落尚未評(píng)級(jí)主要內(nèi)容72馳宏：快速擴(kuò)張高一段落公司向大股東云冶集團(tuán)增發(fā)收購昭通鉛鋅礦項(xiàng)目，可望年內(nèi)完成。本次增發(fā)完成后，公司快速擴(kuò)張將暫告一段落；未來增長(zhǎng)主要體現(xiàn)為內(nèi)生性：1）向下游鉛鋅加工延伸產(chǎn)業(yè)鏈，2）擴(kuò)大伴生金屬鍺的產(chǎn)量，3）增加鉛冶煉產(chǎn)量及銀產(chǎn)量，4）借助公司被列入首批“循環(huán)經(jīng)濟(jì)試點(diǎn)”的契機(jī)，加強(qiáng)金屬的綜合回收和循環(huán)利用。06年上半年EPS2.25元，預(yù)計(jì)下半年業(yè)績(jī)將高于上半年；年終可能實(shí)行10送10的分配方案。73謝謝！牟善831moust@74穩(wěn)健經(jīng)營，價(jià)值低估

G燕?。?00729）推介天相投顧王炎2006年9月75銷售穩(wěn)步增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)接續(xù)調(diào)整，利潤(rùn)率穩(wěn)定區(qū)域整合能力突出關(guān)于外資參股的情況啤酒行業(yè)仍然處于整合期盈利預(yù)測(cè)與投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示主要內(nèi)容76銷售穩(wěn)步增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額提升北京保衛(wèi)戰(zhàn)初戰(zhàn)告捷外埠市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升77主要內(nèi)容

銷售穩(wěn)步增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)接續(xù)調(diào)整，利潤(rùn)率穩(wěn)定區(qū)域整合能力突出關(guān)于外資參股的情況啤酒行業(yè)仍然處于整合期盈利預(yù)測(cè)與投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示78產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整

高檔酒比例逐步提升銷量、價(jià)格保持穩(wěn)定增長(zhǎng)成本穩(wěn)定，毛利率提升79產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整高檔酒銷售收入占比數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)80產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整銷量增長(zhǎng)情況數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)81產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整噸酒價(jià)格變動(dòng)情況數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)82產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整毛利率變動(dòng)情況數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)83產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整成本明細(xì)數(shù)據(jù)來源：天相投顧84主要內(nèi)容

銷售穩(wěn)步增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)接續(xù)調(diào)整，利潤(rùn)率穩(wěn)定區(qū)域整合能力突出關(guān)于外資參股的情況啤酒行業(yè)仍然處于整合期盈利預(yù)測(cè)與投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示

85區(qū)域整合能力突出

1、良好堅(jiān)定的收購原則有市場(chǎng)需求有優(yōu)質(zhì)水源設(shè)備有可改造性領(lǐng)導(dǎo)班子團(tuán)結(jié)有力當(dāng)?shù)卣С至Χ却?、對(duì)收購企業(yè)采取適當(dāng)?shù)墓芾碚夏芰?qiáng)的主要原因86區(qū)域整合能力突出

局部地區(qū)壟斷創(chuàng)造價(jià)值?。?！未來啤酒行業(yè)的格局1、中央軍與地方軍共存2、行業(yè)第一集團(tuán)將由6－7家組成采取重點(diǎn)區(qū)域優(yōu)勢(shì)擴(kuò)張的策略87主要內(nèi)容

銷售穩(wěn)步增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)接續(xù)調(diào)整，利潤(rùn)率穩(wěn)定區(qū)域整合能力突出關(guān)于外資參股的情況啤酒行業(yè)仍然處于整合期盈利預(yù)測(cè)與投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示

88關(guān)于外資參股情況燕啤對(duì)外資參股的幾點(diǎn)想法：1、可以參股，但是燕啤不允許外資控股2、關(guān)于參股現(xiàn)時(shí)的原則：沒有目標(biāo)對(duì)象沒有時(shí)間表不追求任何概念我們認(rèn)為，公司并未否認(rèn)參股事件，外資參股很可能在未來某個(gè)時(shí)點(diǎn)發(fā)生。89關(guān)于外資參股情況我們對(duì)外資參股燕京的幾點(diǎn)想法燕啤是現(xiàn)時(shí)國內(nèi)最好的外資收購對(duì)象，擁有惜缺性；參股價(jià)格必定高溢價(jià)；參股有利于公司長(zhǎng)期發(fā)展。90主要內(nèi)容銷售穩(wěn)步增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)接續(xù)調(diào)整，利潤(rùn)率穩(wěn)定區(qū)域整合能力突出關(guān)于外資參股的情況啤酒行業(yè)仍然處于整合期盈利預(yù)測(cè)與投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示

91啤酒行業(yè)仍然處于整合期行業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)數(shù)據(jù)來源：天相投顧92啤酒行業(yè)仍然處于整合期毛利率略降數(shù)據(jù)來源：天相投顧93啤酒行業(yè)仍然處于整合期啤酒行業(yè)集中度變化圖數(shù)據(jù)來源：天相投顧94主要內(nèi)容銷售穩(wěn)步增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)接續(xù)調(diào)整，利潤(rùn)率穩(wěn)定區(qū)域整合能力突出關(guān)于外資參股的情況啤酒行業(yè)仍然處于整合期盈利預(yù)測(cè)與投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示

95盈利預(yù)測(cè)與投資建議盈利預(yù)測(cè)假設(shè)公司06年、07年、08年三年的銷量同比增長(zhǎng)15％；公司06年、07年、08年三年的預(yù)計(jì)噸酒價(jià)格分別為1750元、1800元、1850元；公司06年、07年、08年三年的毛利率為39.2％；公司06年、07年、08年三年的實(shí)際稅率分別為18％、20％、22％；96盈利預(yù)測(cè)與投資建議數(shù)據(jù)來源：天相投顧盈利預(yù)測(cè)簡(jiǎn)表97盈利預(yù)測(cè)與投資建議國際估值比較數(shù)據(jù)來源：天相投顧98盈利預(yù)測(cè)與投資建議A股同類公司比較數(shù)據(jù)來源：天相投顧99盈利預(yù)測(cè)與投資建議重置成本大幅低估建造一個(gè)10萬噸產(chǎn)能的啤酒廠的新建成本約2億元，按照燕京啤酒500萬噸現(xiàn)有的產(chǎn)能規(guī)模，重置成本為100億元，燕京啤酒現(xiàn)時(shí)總市值約為80億元股價(jià)觸發(fā)因素多1、外資參股；2、股權(quán)激勵(lì)。100盈利預(yù)測(cè)與投資建議國際啤酒平均估值水平28倍PE，3.2倍PB；酒類行業(yè)龍頭公司估值31倍PE，5.3倍PB；青島啤酒40倍PE，2.8倍PB；燕京啤酒24倍PE，1.5倍PB；燕京啤酒價(jià)值嚴(yán)重低估，目標(biāo)價(jià)11.53元，相當(dāng)于2.5倍PB。買入評(píng)級(jí)101主要內(nèi)容銷售穩(wěn)步增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)接續(xù)調(diào)整，利潤(rùn)率穩(wěn)定區(qū)域整合能力突出關(guān)于外資參股的情況啤酒行業(yè)仍然處于整合期盈利預(yù)測(cè)與投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示

102風(fēng)險(xiǎn)提示行業(yè)的整合發(fā)展情況，行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)情況；燕啤現(xiàn)時(shí)上市公司所得稅率為15％，稅改可能會(huì)提升公司的實(shí)際稅率。103謝謝！王815wangy@104中牧股份：進(jìn)入發(fā)展加速階段天相投顧蔡向陽2006年9月105目錄公司概況生物制品業(yè)務(wù)獸藥業(yè)務(wù)飼料業(yè)務(wù)給予“買入”評(píng)級(jí)106公司概況

1、中牧股份的淵源抗日戰(zhàn)爭(zhēng)結(jié)束前后，當(dāng)時(shí)的國民黨政府建設(shè)了七家生物制品廠，其中五家是現(xiàn)中牧旗下的企業(yè)：成都藥械廠、蘭州生藥廠、南京藥械廠、江西生藥廠、鄭州生藥廠。1072、中牧股份實(shí)際控制人的情況

2006年3月股份制改革完成后，國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)擁有中國農(nóng)業(yè)發(fā)展集團(tuán)總公司100%的股權(quán)；中國農(nóng)業(yè)發(fā)展集團(tuán)總公司擁有中國牧工商（集團(tuán)）總公司100%的股權(quán)；中國牧工商（集團(tuán)）總公司擁有中牧實(shí)業(yè)股份有限公司58.46%的股權(quán)。

公司概況1083、公司的主營業(yè)務(wù)包括生物制品、飼料、獸藥三大塊

2005年，生物制品收入6.26億元，利潤(rùn)3.65億元。飼料業(yè)收入8.83億元，利潤(rùn)0.63億元。獸藥業(yè)收入1.09億元，利潤(rùn)0.15億元。公司概況109

圖：公司主營業(yè)務(wù)收入、利潤(rùn)構(gòu)成情況公司概況110生物制品業(yè)務(wù)中牧股份為生物制品行業(yè)龍頭。

2005年，禽用疫苗銷量166億羽份，市場(chǎng)占有率32%

獸用疫苗銷售量13.7億頭份，市場(chǎng)占有率41%

特種疫苗（口蹄疫疫苗）銷售量21.3億毫升，市場(chǎng)占有率50%

三種產(chǎn)品市場(chǎng)占有率均為全國首位。111未來，生物制品行業(yè)將以15%的速度發(fā)展，而公司的發(fā)展速度將達(dá)到20%以上。行業(yè)增長(zhǎng)主要來源于下面的1、2兩方面，公司的超行業(yè)發(fā)展還得益于政府采購額比例的增加及產(chǎn)品提價(jià)。

1、政府的重視不斷增強(qiáng)，政府采購額的逐年增加。

2、養(yǎng)殖規(guī)?；脑鰪?qiáng)。

3、公司產(chǎn)品的提價(jià)。

生物制品業(yè)務(wù)112寵物疫苗將成為公司生物制品發(fā)展新亮點(diǎn)從國外動(dòng)物保健品市場(chǎng)銷售結(jié)構(gòu)上來看，寵物疫苗的銷售額所占比重在36%。隨著我國城市化的深入，寵物疫苗的需求量也將向世界水平趨同，寵物疫苗無疑是公司未來發(fā)展新亮點(diǎn)。生物制品業(yè)務(wù)113獸藥業(yè)務(wù)公司獸藥增長(zhǎng)情況

獸藥業(yè)務(wù)雖然在公司主營業(yè)務(wù)收入中所占的比重較少，但其業(yè)務(wù)發(fā)展速度卻非?？欤?005年公司獸藥業(yè)務(wù)收入1.09億元，與2000年相比，增長(zhǎng)了近5倍。114獸藥業(yè)務(wù)獸藥行業(yè)狀況

我國獸藥收入在160億元左右，預(yù)計(jì)今后獸藥市場(chǎng)銷售規(guī)模將可能達(dá)到270億元。我國注冊(cè)的獸藥生產(chǎn)企業(yè)約2600家，美國獸藥生產(chǎn)企業(yè)僅100多家。由于生產(chǎn)企業(yè)多，多數(shù)企業(yè)規(guī)模小，產(chǎn)品技術(shù)含量不高，質(zhì)量低劣。

115獸藥業(yè)務(wù)政府規(guī)范獸藥市場(chǎng)公司與全國畜牧獸醫(yī)總局合作成立中牧農(nóng)業(yè)連鎖發(fā)展有