2024年地下水污染治理環(huán)保行業(yè)分析報告

2024年地下水污染治理環(huán)保行業(yè)分析報告2024年5月目錄一、地下水污染概述 PAGEREFToc351071483\h3二、地下水污染途徑解決之道 PAGEREFToc351071484\h41、完善制度，引入公眾參與和市場化的管理手段 PAGEREFToc351071485\h4（1）國外地下水管理方法及經(jīng)驗 PAGEREFToc351071486\h4（2）我國地下水管理辦法現(xiàn)狀 PAGEREFToc351071487\h7（3）制度仍需完善，借鑒國外公眾參與和市場化的管理手段 PAGEREFToc351071488\h82、工業(yè)廢水治理的商業(yè)模式是利器 PAGEREFToc351071489\h8（1）技術(shù)在外，市場在內(nèi) PAGEREFToc351071490\h8（2）國外工業(yè)廢水集中處理的典型模式 PAGEREFToc351071491\h10（3）合理的商業(yè)模式是公司成長的關(guān)鍵 PAGEREFToc351071492\h12（4）從事工業(yè)廢水治理主要公司簡況 PAGEREFToc351071493\h133、推進清潔生產(chǎn)是根本之法 PAGEREFToc351071494\h15一、地下水污染概述我國地下水開采以每年25億立方米的速度遞增，由于地下水占到水資源總量的1/3，全國近70%的人口飲用地下水，因此地下水是重要的飲用水源。但地下水正在面臨污染加劇，我國大約有90%的地下水正在遭受著不同程度的污染。進入地下水的污染物有人為因素，也有自然過程。我們常說的地下水污染是人為因素造成地下水水質(zhì)惡化的現(xiàn)象。地下水污染的原因主要有：工業(yè)廢水向地下直接排放，受污染的地表水侵入到地下含水層中，人畜糞便或因過量使用農(nóng)藥而受污染的水滲入地下等。地下水污染與地表水污染有明顯的不同：由于污染物進入含水層，以及在含水層中運動都比較緩慢，污染往往是逐漸發(fā)生的，若不進行專門監(jiān)測，很難及時發(fā)覺。發(fā)現(xiàn)地下水污染后，確定污染源也不像地表水那么容易。更重要的是地下水污染不易消除。排除污染源之后，地表水可以在一定時間內(nèi)達到凈化；而地下水，即便排除了污染源，已經(jīng)進入含水層的污染物仍將長期產(chǎn)生不良影響。地下水污染途徑大致分為四類：間歇入滲型、連續(xù)入滲型、越流型、徑流型，這些方式都是需要一定時間和過程。但如果是將污水直接注入地下水層，那污染物無需任何時間或過程直接對水體造成影響。二、地下水污染途徑解決之道1、完善制度，引入公眾參與和市場化的管理手段（1）國外地下水管理方法及經(jīng)驗①澳大利亞：統(tǒng)一管理澳大利亞政府在1995年和1996年分別頒布了《水分配與水權(quán)——實施水權(quán)的國家框架》與《地下水的分配與使用——澳大利亞地下水管理國家框架》，把地下水資源與地表水資源作為整體納入國家統(tǒng)一管理范疇。2024年，澳大利亞政府公布“水資源行動計劃”，進一步推動水資源分配及水權(quán)綜合管理體系的建立。同時，政府投入20億澳元設(shè)立水資源基金，旨在改進基礎(chǔ)設(shè)施，建立完善水資源數(shù)據(jù)庫，提高節(jié)水技術(shù)和水資源利用率。2024年澳大利亞國家稅務委員會發(fā)起“全國地下水行動計劃”，整體計劃投資8.2億美元，主要用于增進人們對地下水的認知和理解。澳大利亞還建立水權(quán)和用水許可證，有效控制地下水總量。通過立法，建立水權(quán)制度。政府將地下水資源以許可形式分配給批發(fā)商和農(nóng)戶，由批發(fā)商以買賣形式將水供應給用戶，同時，政府允許不同用戶之間相互有償轉(zhuǎn)讓用水額度，從而使地下水資源的管理既有宏觀計劃，又有市場調(diào)節(jié)。②韓國：地下水法韓國在1965年—2024年分別編制了一系列的水資源總體開發(fā)計劃。最主要的是1994年，韓國頒布了《地下水法》，該法對地下水的調(diào)查評價和利用規(guī)劃、地下水開發(fā)利用許可審批等作出了詳細規(guī)定。③荷蘭：地下水稅荷蘭的水稅包括自來水稅和地下水稅兩種。地下水稅是典型的資源稅。荷蘭對地下水的使用占到全部水資源的70%。荷蘭稅法明確規(guī)定征收此稅是為了限制使用地下水，保護有限自然資源，所有使用地下水的主體都需要繳納地下水稅。如果在取水中或取水后回滲和回排的，可以從地下水稅中獲得抵扣。荷蘭地下水稅制度有幾個明顯特征：首先，荷蘭的水資源稅和水費共存。地下水稅的稅率是固定的，但水費是由各個省根據(jù)自己的資源與工業(yè)情況規(guī)定。其次，主要限制對象是工業(yè)用水和生活用水。最后，荷蘭的地下水稅稅率比較高，起到了顯著減少地下水使用的作用，同時對工業(yè)又沒有產(chǎn)生明顯的影響。④英國：綜合保護建立地下水水源保護區(qū)是英國地下水保護政策的重要手段之一。英國國家河流管理局（NRA）對地下水源保護區(qū)分為微生物保護帶、外圍保護帶和匯水帶，在每個保護帶內(nèi)采取不同的措施來保護地下水。此外，英國環(huán)境署頒布了一系列的地下水保護制度和政策，加強了對地下水的保護和水質(zhì)管理。⑤德國：嚴限開采德國重新修訂的《自然保護法》中對開采地下水作出了嚴格限制，規(guī)定凡因飲用水供應、灌溉或生產(chǎn)過程中需開采地下水，必須事先向管理部門提供詳細的地質(zhì)資料、測量數(shù)據(jù)、生態(tài)風險評估報告、施工計劃和補償方案，同時需要證明在現(xiàn)有技術(shù)水平下水的消耗與損失盡可能達到最少，并且除了地下水外，沒有地表水、雨水集蓄或其他可替代水源。通過嚴格控制增加審批時間和開采成本。（2）我國地下水管理辦法現(xiàn)狀2024年水利部啟動了地下水資源開發(fā)利用規(guī)劃編制工作，完成了《全國地下水資源開發(fā)利用規(guī)劃》的編制，第一次在全國范圍內(nèi)劃分了地下水超采區(qū)、采補平衡區(qū)和潛力區(qū)，奠定了地下水管理戰(zhàn)略的基礎(chǔ)。2024年水利部、國家發(fā)展改革委員會同國土資源部、建設(shè)部、環(huán)?？偩值炔块T共同組織開展了全國水資源綜合規(guī)劃編制工作，提出了新一輪全國水資源調(diào)查評價結(jié)果。此外，國家出臺了《關(guān)于加強地下水超采區(qū)水資源管理工作的意見》，制定了《地下水超采區(qū)評價導則》，頒布實施了《建設(shè)項目水資源論證管理辦法》，強化地下水取水許可管理。在山東、河南省開展了地下水保護行動試點工作，以及對地下水超采區(qū)的治理工作。2024年1月，相關(guān)部門公布了《關(guān)于水資源費征收標準有關(guān)問題的通知》，指明了“十四五”末各地區(qū)水資源費最低征收標準，利用經(jīng)濟手段合理配置和保護地下水資源。（3）制度仍需完善，借鑒國外公眾參與和市場化的管理手段我國目前已經(jīng)具備地下水管理法律體系的初步框架，今后的任務就是逐步完善體系，促進相關(guān)制度建設(shè)。目前國內(nèi)僅僅開始一些圈圈點點的保護工作，但沒有實質(zhì)性的進展，因此地下水污染的狀況未能改變。借鑒國外管理手段，可以通過加強公眾參與和市場化的管理手段，達到防治地下水污染的目的。例如：建立公眾監(jiān)管制度、水資源稅、地下水資源保護基金等。2、工業(yè)廢水治理的商業(yè)模式是利器在我國發(fā)生的眾多偷排、漏排事件中，幾乎都是以工業(yè)廢水為主。作為水業(yè)的重要組成部門，工業(yè)廢水治理是一個永續(xù)性的增長點和多觸角的技術(shù)載體。工業(yè)廢水治理的對象千變?nèi)f化，供求關(guān)系比較簡單，相對于偽市場和偽競爭，工業(yè)廢水治理市場和競爭都更為真實。對于企業(yè)來說，除了技術(shù)，商業(yè)模式是其成功發(fā)展的重要因素。（1）技術(shù)在外，市場在內(nèi)在全球范圍內(nèi)，我國屬于工業(yè)廢水治理技術(shù)起步較晚的國家。其所需的先進技術(shù)和產(chǎn)品主要存在于我國之外，造成這種局面的既有歷史因素，也有現(xiàn)實因素，既有宏觀因素，又有微觀因素，短期內(nèi)無法得到扭轉(zhuǎn)。但我國經(jīng)濟和社會發(fā)展的特點已經(jīng)鑄就了工業(yè)廢水治理這個龐大的市場。第一，在印度趕超的“預言”實現(xiàn)之前，我們將仍然以世界第一人口大國身份位居世界首位。人口激增和城鎮(zhèn)化加速都需要工業(yè)生產(chǎn)來供養(yǎng)全國。第二，包含工業(yè)和建筑業(yè)在內(nèi)的第二產(chǎn)業(yè)是拉動內(nèi)需的主引擎和促進增長的主力軍。2024年其固定投資和增加值分別為13.23萬億元和22.06萬億元，年增長率為27.3%和10.6%，在三大產(chǎn)業(yè)中領(lǐng)跑全國，其中工業(yè)增加值為18.86萬億。增長10.7%，超過GDP增長1.5個百分點。第三，上個世紀90年代發(fā)生的國際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，使得“中國制造”成為一個標志。勞動密集型和高耗能型的產(chǎn)業(yè)發(fā)展，使得內(nèi)外需求得到滿足，中國將水資源貢獻給全世界，同時把廢水留內(nèi)。（2）國外工業(yè)廢水集中處理的典型模式集中式廢水處理（CentralizedWastewaterTreatment，簡稱CWT）即把各企業(yè)工業(yè)廢水（或污泥）運送至鄰近的工業(yè)廢水處理廠集中處理，達到一定標準后其出水通過市政下水道流至城市污水處理廠再進行進一步處理，回收的有用物質(zhì)運送至回收材料市場，處理后產(chǎn)生的污泥送至廢物填埋場。CWT主要有兩種模式，第一種模式是把各企業(yè)產(chǎn)生的廢水運至CWT廠進行處理，如美國的皮羅維登斯、羅德島、克利夫蘭和德國采用該模式；第二種模式是將產(chǎn)生相同（或相似）廢水的企業(yè)搬遷至工業(yè)園區(qū)或?qū)ｉT設(shè)計的大型建筑內(nèi)以便集中，如日本和紐約的布魯克林已將該模式應用于電鍍企業(yè)。另外，采用該模式需要考慮兩個問題，一是廢水量，CWT更偏重與產(chǎn)生廢水濃度高而水量少的企業(yè)，運費是個限制因素；二是CWT用戶的企業(yè)規(guī)模，考察指標包括雇員人數(shù)、用水量及銷售額等。適合CWT模式的工業(yè)行業(yè)包括電鍍、制革和紡織等。①德國CWT模式德國已建立了廢水交換系統(tǒng)以及處理各類工業(yè)廢水的運行機制，自1964年以來處理高濃度工業(yè)廢水的私營和公營處理廠數(shù)量快速增加，所有主要類型的工業(yè)廢水都能送至專門設(shè)計的處理廠進行處理和資源回收。德國CWT廠具有的幾大特點：第一，CWT廠為一座城鎮(zhèn)服務，大多數(shù)服務于50-250家工業(yè)企業(yè)。第二，CWT廠的處理服務方式多樣化，企業(yè)可以根據(jù)自身情況制定經(jīng)濟可行的方案。第三，CWT廠通常是采用卡車把部分廢水送至廠區(qū)內(nèi)，一般向顧客提供不同容積的容器（60L、200L、800L），廢水量大的企業(yè)也可選擇容積更大的水槽，并用水槽汽車直接把廢水運送至CWT廠。第四，利用廢水收集站儲存特殊廢水，當企業(yè)產(chǎn)生的廢水種類多而數(shù)量小時就可以利用廢水收集站臨時儲存廢水，當積存至一定數(shù)量后用大型車輛運送至CWT廠以節(jié)省運費。第五，CWT廠擁有污泥安全處置場，處置場只接受脫水污泥并把脫水污泥分開存放以利于金屬回收。②日本CWT模式目前，在東京灣的人工島上已建有兩棟電鍍企業(yè)公寓和一座大型工業(yè)園區(qū)，已經(jīng)容納了10家電鍍企業(yè)。園區(qū)企業(yè)建設(shè)所需的大部分資金來自政府的低息貸款。電鍍企業(yè)原來散落在東京西南地區(qū)，通過東京市政府的集中規(guī)劃首先將企業(yè)從居民區(qū)遷出，然后把遷出的企業(yè)安置在完全用于電鍍行業(yè)的新工業(yè)區(qū)。該規(guī)劃十分有效地控制了電鍍工業(yè)廢水污染。工業(yè)園區(qū)內(nèi)的廢水控制系統(tǒng)著眼于廢水的再循環(huán)和回收。每家園區(qū)企業(yè)生產(chǎn)線中的再循環(huán)和回收系統(tǒng)均與公共減排和回收系統(tǒng)相結(jié)合以利于減排、回收。例如若采用常規(guī)的電鍍廢水處理設(shè)備，工業(yè)園區(qū)將產(chǎn)生1135m3/d的廢水，使用回收系統(tǒng)則能夠使廢水量削減至114m3/d以下。（3）合理的商業(yè)模式是公司成長的關(guān)鍵“技術(shù)在外，市場在內(nèi)”是我國工業(yè)廢水治理市場的特點，因此合理的商業(yè)模式是決定公司成敗的關(guān)鍵。不同行業(yè)的工業(yè)廢水差異性巨大，但其主流的水處理工藝都已經(jīng)比較成熟，因此技術(shù)已不再是進入市場的重要門檻，合理的商業(yè)模式逐漸成為關(guān)鍵點。目前，國內(nèi)采用的工業(yè)廢水治理模式主要有EPC、BOT、BOO、O&M四種，EPC模式相對占比較大。但在資金緊張的中小企業(yè)中，EPC模式會增加公司的生產(chǎn)成本，不利于提振企業(yè)的環(huán)保積極性。另外，在大型國企中EPC模式不再是唯一的選擇，BOT、BOO等模式可以解決治理技術(shù)服務難題。（4）從事工業(yè)廢水治理主要公司簡況①萬邦達（300055）——托管運營帶來穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入萬邦達是目前A股市場中唯一以煤化工、石化工業(yè)水處理為主要業(yè)務的公司。公司主營業(yè)務以工程承包、托管運營為主，主要服務對象為石油化工、煤化工和電力等行業(yè)，這些行業(yè)都是關(guān)系到國計民生的重要行業(yè)，相對準入門檻較高。公司2024年的營業(yè)收入明顯下降，原因是受國家宏觀調(diào)控影響，當年公司沒有新建項目開工。隨著一些項目的開工建設(shè)，2024年之后營業(yè)收入逐漸恢復增長。公司業(yè)務收入構(gòu)成變化趨勢，工程承包項目占比逐年減少，相應托管運營項目占比增加，毛利構(gòu)成變化趨勢基本與其相同，其中2024年H1托管運營在營業(yè)收入中占比30.6%，在毛利中占比50%左右。公司從2024年開始逐步開展工業(yè)水處理托管運營項目業(yè)務。公司披露的托管運營的項目共有6個，在運轉(zhuǎn)的托管運營水處理項目5個，其中4個來自神華集團，1個來自中石油慶陽石化。公司獲取托管運營項目的方式主要有三種，第一是直接通過托管運營合同；二是通過BOT方式；三是通過EPC+C的方式獲得。公司目前的項目主要是直接通過托管運營合同獲得。在三種方式中，通過托管運營合同直接獲取的方式不需要在工程上投入大筆資金，對公司最為有利。BOT方式需要公司長期墊資，并通過長期的項目運轉(zhuǎn)收費收回投資。EPC+C的方式不需要長期墊資，可以快速收回投資，并提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入。結(jié)論：萬邦達目前已成為煤化工、石化工業(yè)水處理行業(yè)的龍頭企業(yè)，近兩年公司托管運營項目的毛利占比持續(xù)增長，主要是得益于公司在商業(yè)模式方面采取的多樣化經(jīng)營，未來托管運營項目將持續(xù)提高穩(wěn)定現(xiàn)金流，助力公司業(yè)績穩(wěn)步增長。②津膜科技（300334）——“小試牛刀”印染廢水BOO模式公司專業(yè)從事超、微濾膜及膜組件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，并向客戶提供專業(yè)膜法水資源化整體解決方案，主營業(yè)務由膜組件的銷售和膜法水資源化整體解決方案兩大類構(gòu)成。2024年8月公司在浙江紹興合資設(shè)立控股子公司“浙江津膜科技環(huán)境工程”，主要業(yè)務為印染工業(yè)廢水處理項目建設(shè)及運營。通過華強項目BOO合作模式的成功實施，證明公司在治理印染廢水方面的技術(shù)實力。結(jié)論：由于印染企業(yè)的資金實力一般、生產(chǎn)廢水水質(zhì)較差等原因，企業(yè)對于EPC模式的水處理項目積極性不高，而BOO模式可以減輕印染企業(yè)的治理污染的前期投入，激發(fā)其治理污水的積極性。公司從12年下半年開始經(jīng)營運轉(zhuǎn)該項目，短期內(nèi)不會對公司主營業(yè)務帶來較大影響。3、推進清潔生產(chǎn)是根本之法清潔生產(chǎn)在不同的國家或是不同的情形下有不同的叫法，例如“廢物減量化”、“無廢工藝”、“污染預防”等。但其基本內(nèi)涵是一致的，即對產(chǎn)品和產(chǎn)品的生產(chǎn)過程、產(chǎn)品及服務采取預防污染策略來減少污染物的產(chǎn)生。我國正在一些行業(yè)逐步推進清潔生產(chǎn)，特別是用水量大、出水水質(zhì)差的行業(yè)。例如，輕工（造紙）行業(yè)是嚴重污染水體的產(chǎn)業(yè)之一，我國在全行業(yè)推行一系列的清潔生產(chǎn)標準。2024年，對于新建的制漿造紙企業(yè)，堿回收、氧脫木素、封閉篩選、白水回收回用、廢水生化處理等清潔生產(chǎn)技術(shù)和末端治理技術(shù)被廣泛使用，在全行業(yè)紙及紙板產(chǎn)量同比增加8.85%、紙漿產(chǎn)量同比提高8.73%的情況下，單位產(chǎn)品產(chǎn)污量和排污量持續(xù)下降，工業(yè)廢水達標排放率穩(wěn)定提高，末端廢水處理技術(shù)和清潔生產(chǎn)技術(shù)的應用起到了關(guān)鍵的作用。

2024年有線網(wǎng)絡(luò)行業(yè)分析報告2024年3月目錄一、國網(wǎng)整合的預期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預期仍在 33、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體 4二、有線電視用戶的價值評估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值 52、有線電視運營商的理論價值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價值重估 101、江蘇模式”中的用戶價值重估 102、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價值重估 113、電廣傳媒收購省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡(luò)借殼上市 142、重組中的價值評估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運營商的WACC計算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國網(wǎng)整合的預期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項目，同時對一些行政審批權(quán)限下放到省級單位，比如取消了有線網(wǎng)絡(luò)公司股權(quán)性融資審批，將設(shè)置衛(wèi)星電視地面接收設(shè)施審批職責下放省級新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點：加強科技創(chuàng)新和融合業(yè)務的發(fā)展，推進新聞出版廣播影視與科技融合，對廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測和安全播出進行監(jiān)管，推進廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡(luò)股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預期仍在在2024年年初，國務院下發(fā)《推進三網(wǎng)融合的總體方案》（國發(fā)5號文）決定推進三網(wǎng)融合之際，就專門針對中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司進行了明確的規(guī)劃，決定培育市場主體，組建國家級有線電視網(wǎng)絡(luò)公司(中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司)。國家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國的有線網(wǎng)絡(luò)（第四張網(wǎng)絡(luò)），從而與電信運營商進行競爭。隨著國家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負責中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司組建的廣電總局副局長張海濤出任虛職——中國廣播電視協(xié)會會長，中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司的成立蒙上陰影。我們認為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡(luò)的職能就會縮水一次，我們認為相當長時間內(nèi)中廣網(wǎng)絡(luò)難以成為市場運營主體、競爭的主體。維持原方案的方向預期，將先由部分省份為單位自報資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對總公司認股的形式，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財政先期投入進行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費用和播控平臺、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務總平臺的搭建費用。3、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體隨著我國文化體制改革的推進，文化市場領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場運營的主體——省級文化運營單位，在有線網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進一步深入，省級有線網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡(luò)的市場的運營主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導的IPTV讓位于省級廣電主導，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級運營單位成為市場的主體，省級運營單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢必會影響地方政府對有線網(wǎng)絡(luò)的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價值評估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務主要有互動視頻點播（高清視頻點播）和有線寬帶業(yè)務，收費的模式基本上采取包月或者包年的收費模式。有線電視用戶的收入相對穩(wěn)定，我們假設(shè)其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進行折現(xiàn)，估算有線電視運營商的用戶的理論價值（即上市有線電視運營商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡(luò)為例，無風險利率選取中國3年期國債收益率3.06%，按照我們的計算，廣電網(wǎng)絡(luò)的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運營商的理論價值廣電網(wǎng)絡(luò)2022年有線電視用戶到達578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計算，考慮到有線網(wǎng)絡(luò)加大了優(yōu)惠促銷力度，付費用戶和寬帶資費要低于標準價格，2023年廣電網(wǎng)絡(luò)公司的理論價值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達到109萬戶，高清互動電視用戶達到24萬戶，付費節(jié)目用戶達到4.6萬戶，寬帶用戶達到33萬戶。高清互動年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計算，付費節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費標準一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長和高清互動電視收費用戶增長，有線電視的用戶的增長有限，目前主要關(guān)注在高清互動電視，目前主要采取免費推廣的形式，絕大部分為免費的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計收費標準與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計算，2023年歌華有線的理論價值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認為數(shù)字電視沒有提價預期，高清互動電視目前主要是采取的免費推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長乏力，高清互動電視是公司業(yè)績主要增長點。廣電網(wǎng)絡(luò)的市值范圍30-70億元，主要波動范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時尚有模擬用戶142萬戶.同時公司的數(shù)字電視的包年收視費為240/300元兩檔，價值較高，進一步的數(shù)字化將進一步提升公司的價值。三、整合中的用戶價值重估1、江蘇模式”中的用戶價值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設(shè)立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國有股東，占28.8%，公司注冊資本是68億元，省廣電總臺控股，其中省臺出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個省轄市廣播電視臺以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)出資，中信國安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡(luò)等資產(chǎn)出資。整合時江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價值計算方法，WACC值取10%，整合時江蘇有線的價值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊資本68億元基本吻合，我們認為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價值的方法進行用戶的價值評估。江蘇有線的資產(chǎn)評估方法，網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)等于網(wǎng)絡(luò)收入減成本費用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評估，結(jié)果出來后，與各個股東的實際預期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長陳夢娟在第二屆中國廣電行業(yè)發(fā)展趨勢年會暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡(luò)覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶達到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個縣（市）級廣電網(wǎng)絡(luò)舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡(luò)的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡(luò)集團網(wǎng)內(nèi)用戶達到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價值重估中廣網(wǎng)絡(luò)先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對中廣網(wǎng)絡(luò)的認股，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，中央財政先期投入，中廣網(wǎng)絡(luò)的設(shè)立基本上按照“江蘇模式”?！霸谕瓿烧系?3家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個別省市相對最徹底。”我們認為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡(luò)會選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。對于目前的省網(wǎng)來說有動力加快以低于用戶價值的價格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡(luò)成立時獲得資產(chǎn)的溢價。第二步：對于沒有進入省網(wǎng)的用戶資源進行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購的方式，廣電資產(chǎn)的評估也可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認為可能采取市值和用戶價值兩種方案進行評估。同時上市公司利用自身的資本優(yōu)勢參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價參股也會提升公司的價值。在整合的過程中，對于上市公司的價值重估，一方面本身用戶價值的重估，例如自身用戶的價值沒有被市場所認可，在中廣網(wǎng)絡(luò)對價中有很大的空間。另外一方面在于上市公司以低于用戶價值（中廣網(wǎng)絡(luò)收購價值）整合有線用戶，提升公司的價值（折價收購的狀況）按照這個投資的邏輯，我們主要關(guān)注自身價值提升的標的廣電網(wǎng)絡(luò)，目前市值只有理論用戶價值1/3左右。存在巨大用戶整合空間的湖北廣電，目前正在進行二次資產(chǎn)整合，同時整合價格600元/戶，公司折價整合有利于公司的價值提升。3、電廣傳媒收購省外有線用戶資源電廣傳媒的子公司華豐達擬參股新疆廣電有線，其中的資產(chǎn)評估也體現(xiàn)了上市公司折價收購有線用戶資源。由于評估時點為2024年的年底，按照2024年用戶數(shù)據(jù)和新疆以前12元/月的收費標準，計算的理論用戶價值為27.71億元。但是如果考慮到2020年出臺的數(shù)字電視提價方案（烏魯木齊、昌吉收費提高到25元/月，各市縣每月24元/月），按照2024年用戶數(shù)和提價后的價格，新疆有線用戶價值為48.20億元，前后平均為37.95億元，基本上與第三方評估的值相同。如果利用2020年數(shù)據(jù)計算。新疆有線價值更高，總體上電廣傳媒實現(xiàn)了用戶價值的折價投資。公司控股子公司——華豐達有線網(wǎng)絡(luò)控股有限公司以現(xiàn)金8000萬元通過"收購+增資"的方式獲取西寧數(shù)字電視信息網(wǎng)絡(luò)有限公司49%股權(quán)。其中，華豐