2024年油品升級(jí)與大氣治理行業(yè)分析報(bào)告

2024年油品升級(jí)與大氣治理行業(yè)分析報(bào)告目錄一、原油高硫化，相關(guān)硫回收工程市場(chǎng)超40億元/年 PAGEREFToc368498628\h31、高硫趨勢(shì)明顯，原油脫硫難度增大 PAGEREFToc368498629\h32、煉油能力持續(xù)增長(zhǎng)，提升脫硫需求 PAGEREFToc368498630\h5二、油品升級(jí)打開(kāi)我國(guó)千億投資空間 PAGEREFToc368498631\h81、美國(guó)：受益于低硫原油，升級(jí)不影響成品油價(jià) PAGEREFToc368498632\h82、中國(guó)：升至國(guó)IV仍需投資500~600億元，國(guó)V需千億元 PAGEREFToc368498633\h15三、投資思路 PAGEREFToc368498634\h22一、原油高硫化，相關(guān)硫回收工程市場(chǎng)超40億元/年1、高硫趨勢(shì)明顯，原油脫硫難度增大我國(guó)原油產(chǎn)量增長(zhǎng)趨緩，供需缺口不斷擴(kuò)大。根據(jù)BP數(shù)據(jù)，我國(guó)2024年原油產(chǎn)量2.1億噸，而消費(fèi)量達(dá)4.8億噸，缺口2.7億噸，且該缺口近十年來(lái)呈不斷擴(kuò)大趨勢(shì)。統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)字也顯示，我國(guó)2024年原油進(jìn)口依存度達(dá)68%。這表明，我國(guó)原油將長(zhǎng)期依賴進(jìn)口，從2024年進(jìn)口國(guó)分布看，中東、非洲和前蘇聯(lián)地區(qū)是主要進(jìn)口來(lái)源，分別占據(jù)進(jìn)口總量的41%、18%和17%。全球高硫劣質(zhì)原油產(chǎn)量比例上升。全球石油資源生產(chǎn)成本不斷抬高，高硫、重質(zhì)等劣質(zhì)原油比例也在逐年上升。目前世界范圍內(nèi)，輕質(zhì)原油產(chǎn)量?jī)H占原油總產(chǎn)量的36%，中質(zhì)油和重質(zhì)油產(chǎn)量分別占到55%和9%；低硫原油產(chǎn)量?jī)H占世界原油總產(chǎn)量的1/3，且其儲(chǔ)量只有世界原油總儲(chǔ)量的1/5。國(guó)內(nèi)石油探明儲(chǔ)量的品位也在不斷下降，低滲、超低滲、超稠油儲(chǔ)量所占比例不斷加大。我國(guó)原油進(jìn)口地對(duì)應(yīng)著全球主要的出口地區(qū)。雖然儲(chǔ)量上中南美、北美和歐洲排名僅次于中東，但該地區(qū)原油主要供應(yīng)北美和歐洲消費(fèi)，因此我國(guó)原油進(jìn)口將長(zhǎng)期依賴中東、非洲和前蘇聯(lián)地區(qū)，受全球原油重質(zhì)化趨勢(shì)的影響也最為明顯。煤制油2024年將達(dá)1600萬(wàn)噸/年，硫回收工程市場(chǎng)總額達(dá)6億元。我國(guó)四大煤制油示范項(xiàng)目于2024年形成147萬(wàn)噸/年產(chǎn)能后，2024-2024年工業(yè)規(guī)模煤制油項(xiàng)目處于建設(shè)階段，沒(méi)有新增產(chǎn)能。從2024年開(kāi)始，隨著煤制油商業(yè)化裝置的陸續(xù)建成投產(chǎn)，中國(guó)煤制油產(chǎn)能將迅速提升，亞化咨詢預(yù)測(cè)2024年將達(dá)到1600萬(wàn)噸/年。以神華寧煤與三維工程簽訂1.5億元的400萬(wàn)噸煤液化項(xiàng)目硫回收合同計(jì)算，整個(gè)煤制油的硫回收市場(chǎng)即達(dá)約6億元。原油脫硫難度不斷加大，投資成本將不斷上升。我國(guó)加工高硫、高酸、重質(zhì)化、稠環(huán)及芳環(huán)結(jié)構(gòu)原油不斷增長(zhǎng)是必然趨勢(shì)，中石化加工含硫、含酸原油的比例已超過(guò)80%，劣質(zhì)原油在煉制過(guò)程中，需要增加更多脫硫、除酸、減碳、打破稠環(huán)和芳環(huán)分子結(jié)構(gòu)所需的投入，增加物耗與能耗，推動(dòng)煉油行業(yè)成本攀升。2、煉油能力持續(xù)增長(zhǎng)，提升脫硫需求我國(guó)煉油能力一直呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，近10年來(lái)的增速大致在5%~10%區(qū)間內(nèi)。以年加工量和年末加工能力相除計(jì)算出的開(kāi)工率，10年來(lái)平均保持在80%左右，但近三年呈下滑趨勢(shì)，已由2024年的83%下滑到2024年的81%，接近2024~2024年的水平。2024~2024年間，我國(guó)煉油能力增速一直低于GDP增速4%上下，但近年該差值正在不斷的縮小，供過(guò)于求的趨勢(shì)抬頭。2024年我國(guó)煉油能力有望擴(kuò)張3950萬(wàn)噸，較2024年增長(zhǎng)6.8%，2024年以后規(guī)劃的新建產(chǎn)能也將達(dá)1.5億噸。2024年我國(guó)GDP增速若保持在7.5%，兩者差距將為0.7%，創(chuàng)下2024年以來(lái)新低。這也意味著我國(guó)石油需求與煉油能力的增長(zhǎng)基本同步，難以支撐開(kāi)工率上升。我國(guó)柴油消費(fèi)、生產(chǎn)約為汽油的2倍。分汽柴油看，我國(guó)自2024年起柴汽消費(fèi)比上升至2附近，2024~2024年保持在2.26的最高值，到2024、2024則下滑至2.13和2.11。生產(chǎn)端，我國(guó)汽油、柴油產(chǎn)量相對(duì)原油加工量的比例分別保持在0.2和0.38左右，柴汽生產(chǎn)比保持在2左右。為維持開(kāi)工率，我國(guó)汽柴油出口擴(kuò)大。GDP增速下滑致使國(guó)內(nèi)需求不佳，而高速增長(zhǎng)的煉油能力需要保持一定開(kāi)工率以維持盈利，因此在進(jìn)口原油的前提下，汽柴油反而超出了國(guó)內(nèi)需求。我們用汽柴油的需求量減去汽柴油產(chǎn)量以計(jì)算需求缺口，發(fā)現(xiàn)09年以來(lái)我國(guó)汽柴油負(fù)缺口不斷擴(kuò)大，我國(guó)汽柴油出口需要正在不斷增長(zhǎng)。煉油能力增長(zhǎng)和我國(guó)脫硫要求的提升，將帶來(lái)相關(guān)工程需求增長(zhǎng)，年煉油脫硫工程市場(chǎng)約40億元。三維工程2024年與泉州石化簽訂的1200萬(wàn)噸/年煉油38萬(wàn)噸/年硫磺回收裝置，合同金額為7.7億元，折每萬(wàn)噸/年對(duì)應(yīng)投資約0.2億元。以未來(lái)年新增4000萬(wàn)噸煉油產(chǎn)能，對(duì)應(yīng)年增130萬(wàn)噸硫磺回收需求計(jì)算，我國(guó)新增硫磺回收工程市場(chǎng)達(dá)26億元/年。以每年為2024萬(wàn)噸煉油產(chǎn)能改造添加脫硫裝置計(jì)算，硫磺回收工程市場(chǎng)達(dá)13億元/年，兩者總計(jì)約40億元/年。二、油品升級(jí)打開(kāi)我國(guó)千億投資空間1、美國(guó)：受益于低硫原油，升級(jí)不影響成品油價(jià)美國(guó)WTI原油含硫量?jī)H0.3%，遠(yuǎn)低于中東原油。WTI原油的低含硫量降低了美國(guó)油品升級(jí)的成本。2024年前后，美國(guó)汽油、柴油硫含量分別從120ppm、500ppm降低至30ppm、15ppm，已達(dá)到全球領(lǐng)先水平。其中，Tier2（機(jī)動(dòng)車(chē)、汽油升級(jí)第二階段）及超低硫柴油（Ultralowsulfurdiesel，ULSD）的實(shí)施成為標(biāo)志性升級(jí)點(diǎn)。美國(guó)有較多輔助政策幫助Tier2（汽油120降至30ppm）平緩過(guò)渡。在執(zhí)行Tier2時(shí)，美國(guó)政府有一系列支持政策，為煉廠提供了多重緩沖：1）小型煉廠寬限：雇傭不超過(guò)1500名員工及日煉油能力不超過(guò)15.5萬(wàn)桶的小型煉廠，標(biāo)準(zhǔn)可寬限至2024年。一些經(jīng)濟(jì)上極為困難的小型煉廠，可以在此基礎(chǔ)上申請(qǐng)一個(gè)額外的兩年寬限期。2）獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制：建立積分制度，提前完成減排指標(biāo)的煉油企業(yè)將獲得一定積分，該積分可在達(dá)標(biāo)過(guò)程中作為緩沖使用。3）平均達(dá)標(biāo)機(jī)制：煉油企業(yè)可通過(guò)全國(guó)各分廠平均油品硫含量達(dá)標(biāo)的方式達(dá)標(biāo)。4）臨時(shí)指標(biāo)機(jī)制：在實(shí)現(xiàn)全面達(dá)標(biāo)過(guò)程中，允許煉油企業(yè)先達(dá)到臨時(shí)中間標(biāo)準(zhǔn)作為緩沖。注：30/80的含義為該公司平均汽油含硫量不得超過(guò)30ppm，任一批次汽油不得超過(guò)80ppmTier2增加美國(guó)煉油行業(yè)固定投資約40億美元。美國(guó)石化、化工工程商FosterWheeler公司曾在2024年做出測(cè)算，一個(gè)汽油生產(chǎn)能力為1億桶/年的煉油廠商需增加固定資產(chǎn)投資1.16億美元以符合Tier2標(biāo)準(zhǔn)。以2024年美國(guó)汽油產(chǎn)量8501千桶/天，煉油開(kāi)工率90%計(jì)算，當(dāng)時(shí)美國(guó)全國(guó)所需升級(jí)投資約為40億美元。此外，該廠商每年增加成本0.45億美元，折合約1美分/加侖。Tier2對(duì)汽油零售價(jià)格無(wú)顯著影響。美國(guó)執(zhí)行Tier2汽油硫含量標(biāo)準(zhǔn)后，汽油零售價(jià)總體波動(dòng)趨勢(shì)仍與原油一致，并未出現(xiàn)明顯上升。從下圖可見(jiàn)，2024至2024年，美國(guó)汽油零售價(jià)格曾有過(guò)3次脈沖式上升-下降，其中2024年是受颶風(fēng)影響，而2024、2024年是因?yàn)槊绹?guó)通過(guò)RFS法案，以蒸汽壓高的乙醇取代MTBE而導(dǎo)致的夏季汽油供給不足。美國(guó)聯(lián)邦貿(mào)易委員會(huì)（FederalTradeCommission，F(xiàn)TC）2024年的研究發(fā)現(xiàn)，硫含量降低對(duì)美國(guó)汽油價(jià)格未造成沖擊。2024~2024的十年間，原油價(jià)格、颶風(fēng)、乙醇替代及經(jīng)濟(jì)危機(jī)可以解釋美國(guó)汽油99%的價(jià)格波動(dòng)，其中原油價(jià)格是最重要的變量，Tier2對(duì)美國(guó)汽油零售價(jià)無(wú)顯著影響。從美國(guó)汽油零售價(jià)格的拆分中，也可以看出原油價(jià)格占據(jù)了絕大部分，且波動(dòng)最大；稅收一直穩(wěn)定在40美分/加侖左右；分銷(xiāo)相對(duì)穩(wěn)定，波動(dòng)不大。煉化部分除去3次脈沖外，其余時(shí)段均為30美分/加侖左右，在Tier2執(zhí)行前后并未產(chǎn)生重心上移。2024年，美國(guó)汽油煉化成本平均為44.2美分/加侖，較2024年上升2.6美分/加侖。當(dāng)時(shí)較悲觀的測(cè)算在3~4美分/加侖左右，樂(lè)觀測(cè)算值則只有2美分/加侖上下，2.6的增長(zhǎng)在市場(chǎng)預(yù)期中值附近。然而，2024~2024年汽油零售價(jià)格波動(dòng)幅度達(dá)2~4美元/加侖，其中，煉化成本最低點(diǎn)為2024年9月的16美分/加侖，最高點(diǎn)為2024年9月的79美分/加侖，原油成本則在93~164美分/加侖區(qū)間內(nèi)振蕩。巨大的波動(dòng)使得比較平均值意義不大。FTC的回歸模型解釋更為合理。EPA計(jì)劃2024年將Tier2升級(jí)至Tier3（30降至10ppm），預(yù)測(cè)汽油成本上升0.016元/升。EPA在2024年提出，計(jì)劃至2024年執(zhí)行Tier3標(biāo)準(zhǔn)，將汽油硫含量從30ppm降低至10ppm。EPA認(rèn)為，Tier2升API預(yù)測(cè)Tier3將使煉油行業(yè)新增100億美元投資。煉油企業(yè)對(duì)EPA推進(jìn)計(jì)劃表示強(qiáng)烈反對(duì)。美國(guó)石油協(xié)會(huì)（AmericanPetroleumInstitute,API）委托咨詢公司Baker&O’Brien攥寫(xiě)了研究報(bào)告，認(rèn)為該舉措將使美國(guó)煉油業(yè)增加100億美元投資，汽油成本上升6~9美分/加侖，折合人民幣0.10~0.14元/升。排放控制技術(shù)協(xié)會(huì)ECTA（EmissionsControlTechnologyAssociation）委托研究機(jī)構(gòu)NavigantEconomics（NE）出具報(bào)告，認(rèn)為T(mén)ier3不會(huì)造成美國(guó)汽油價(jià)格上漲。NE研究認(rèn)為，B&O結(jié)論被API歪曲，有意忽視了EPA現(xiàn)行的交易和平均機(jī)制對(duì)煉油企業(yè)成本的削減。柴油硫含量由500ppm降至15ppm，增加成本約0.07元/升，符合EPA預(yù)期。美國(guó)車(chē)用柴油自2024年起，硫含量標(biāo)準(zhǔn)由500ppm下降至15ppm占80%、500ppm占20%的標(biāo)準(zhǔn)，并自2024年起全部滿足15ppm。其他非公路用、火車(chē)、船用等柴油也將逐漸過(guò)渡至15ppm的標(biāo)準(zhǔn)。滿足硫低于15ppm標(biāo)準(zhǔn)的柴油都被稱為超低硫柴油（Ultralowsulfurdiesel，ULSD）。2024年，在ULSD執(zhí)行前，API也曾委托Baker&O’Brien出具報(bào)告，認(rèn)為ULSD將造成6.2美分/加侖（0.10元/升）的煉油成本上升，而EPA的預(yù)測(cè)僅為4.5美分/加侖（0.07元/升）。Baker&O’Brien同時(shí)預(yù)測(cè)，13家煉廠會(huì)于2024年前由于無(wú)法籌集資本建設(shè)合標(biāo)產(chǎn)能而關(guān)閉，美國(guó)柴油供給量會(huì)大幅減少?gòu)亩黾舆M(jìn)口依賴度。事實(shí)上，從事后產(chǎn)量和價(jià)格上看，美國(guó)柴油供應(yīng)持續(xù)增長(zhǎng)，2024年美國(guó)柴油平均煉化成本為55.3美分/加侖，較2024年增長(zhǎng)4.7美分/年（0.075元/升），符合預(yù)期。主要國(guó)家脫硫成本在6美分/加侖（0.10元/升）以下。KatherineO.Blumberg等學(xué)者2024年對(duì)全球汽柴油脫硫成本做了測(cè)算，認(rèn)為在當(dāng)時(shí)技術(shù)條件下，美國(guó)、歐洲和中國(guó)的脫硫成本均可控制在6美分/加侖，僅少數(shù)欠發(fā)達(dá)亞洲國(guó)家柴油脫硫達(dá)到10美分/加侖水平。歐洲通過(guò)減稅推動(dòng)低硫柴油的推進(jìn)。KatherineO.Blumberg根據(jù)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)提出，德國(guó)柴油由歐IV標(biāo)準(zhǔn)（50ppm）推進(jìn)至歐V標(biāo)準(zhǔn)(10ppm)時(shí)，增加成本約4~4.5美分/加侖，而德國(guó)政府提供了6美分/加侖的稅收優(yōu)惠，促動(dòng)了低硫柴油的發(fā)展。2、中國(guó)：升至國(guó)IV仍需投資500~600億元，國(guó)V需千億元重質(zhì)餾分多，亦決定我國(guó)煉廠催化裂化工藝多，汽柴油硫含量高。催化裂化指在熱和催化劑的作用下使重質(zhì)油發(fā)生裂化反應(yīng)，轉(zhuǎn)變?yōu)榱鸦瘹?、汽油和柴油等的過(guò)程。由于我國(guó)重質(zhì)原油較高，催化裂化成為了歷史上我國(guó)最重要的二次加工工藝，一度肩負(fù)了我國(guó)80%以上汽油與30%以上柴油的生產(chǎn)任務(wù)。從汽柴油組分看，我國(guó)汽油調(diào)和組分中，催化汽油占74%，而中石化2024年催化柴油的比例為17%。近年來(lái)我國(guó)工藝已由催化裂化向加氫精制發(fā)展。從全球看，加氫精制是原油二次加工的主流工藝，2024年全球加氫精制能力為24.4億噸，催化裂化能力為7.4億噸。我國(guó)2024年時(shí)加氫精制能力為0.4億噸，催化裂化能力為1億噸，而2024年兩者分別達(dá)1.9、1.8億噸，我國(guó)加氫精制能力已超過(guò)催化裂化能力。霧霾嚴(yán)重，我國(guó)汽油、柴油升級(jí)要求迫切。我國(guó)近年霧霾現(xiàn)象多發(fā)，引起了社會(huì)各界重視。根據(jù)國(guó)務(wù)院設(shè)定的油品升級(jí)表，從2024年起，我國(guó)車(chē)用汽油將逐步置換至國(guó)四標(biāo)準(zhǔn)，過(guò)渡期至年底12月31日。2024年7月起，國(guó)標(biāo)柴油須全部升級(jí)到國(guó)III，過(guò)渡期至2024年12月31日，2024年起需執(zhí)行國(guó)IV標(biāo)準(zhǔn)。按規(guī)劃，2024年起，我國(guó)汽油將進(jìn)入國(guó)V標(biāo)準(zhǔn)，硫含量降至10ppm。實(shí)現(xiàn)國(guó)IV要求的汽柴油脫硫在技術(shù)上無(wú)阻礙。汽油方面，除傳統(tǒng)的加氫脫硫技術(shù)外，中石化國(guó)內(nèi)獨(dú)家買(mǎi)斷的，適合超低硫汽油生產(chǎn)的S-Zorb技術(shù)（催化汽油吸附脫硫）已廣泛運(yùn)用。S-Zorb工藝的優(yōu)勢(shì)在于，與傳統(tǒng)加氫相比，生產(chǎn)超低硫汽油時(shí)辛烷值損失最小，氫耗和能耗最低。通常汽油辛烷值損失一般隨汽油烯烴轉(zhuǎn)化率的升高而增大，當(dāng)催化裂化汽油脫硫率分別達(dá)到85%、90%、98%時(shí)，S-Zorb工藝的汽油烯烴轉(zhuǎn)化率為4%、8%、20%，而傳統(tǒng)汽油加氫脫硫工藝為73%、80%、95%；典型的選擇性加氫工藝為26%、40%、57%，催化蒸餾工藝為26%、30%、45%。SZorb的烯烴轉(zhuǎn)化率最低，因而辛烷值損失最小。燕山石化2024年率先建設(shè)了S-zorb裝置，為北京奧運(yùn)會(huì)期間供應(yīng)京IV標(biāo)準(zhǔn)汽油。柴油方面，現(xiàn)有加氫技術(shù)包括常規(guī)精制、MCI、MHUG、FD2G、加氫裂化等，其產(chǎn)品均可實(shí)現(xiàn)硫含量低于10ppm，符合國(guó)V稅票。中石化2024年底可全面供應(yīng)國(guó)Ⅳ汽油，2024年底可全面供應(yīng)國(guó)IV柴油。截止目前，中國(guó)石化已有10套S-zorb裝置建成投產(chǎn)，分別是燕化公司、揚(yáng)子分公司、上海高橋分公司、濟(jì)南分公司、鎮(zhèn)海煉化公司、廣州分公司、齊魯分公司、滄州分公司、金陵分公司和長(zhǎng)嶺煉化公司，總加工能力超過(guò)1100萬(wàn)噸/年。在建的9套S-zorb裝置包括：金山、安慶、茂名、石家莊、海南、青島煉化、武漢、燕山2#、洛陽(yáng)石化。目前，中石化供應(yīng)上海、廣州以及江蘇、浙江、廣東的十多個(gè)地市的汽油質(zhì)量已達(dá)到國(guó)IV標(biāo)準(zhǔn)，供應(yīng)北京的京V油品質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)與歐V相當(dāng)。據(jù)媒體報(bào)道，中石化今年底將全面實(shí)現(xiàn)油品質(zhì)量升級(jí)，提供國(guó)IV標(biāo)準(zhǔn)的汽油產(chǎn)品，2024年底前車(chē)用柴油全部達(dá)到國(guó)IV標(biāo)準(zhǔn)。部分大型煉廠汽柴油可提前達(dá)到國(guó)IV標(biāo)準(zhǔn)。中石化鎮(zhèn)海煉化預(yù)計(jì)在2024年6月前推出國(guó)V汽油和國(guó)IV柴油，茂名石化2024年底汽柴油全部達(dá)到國(guó)IV，2024達(dá)到國(guó)V。山東地?zé)捯噙_(dá)到國(guó)IV水準(zhǔn)，今年以來(lái)先后有山東匯豐石化、金城石化、弘潤(rùn)石化、?？剖绕髽I(yè)生產(chǎn)的符合京IV標(biāo)準(zhǔn)的汽柴油供應(yīng)北京市場(chǎng)。中宇資訊的數(shù)據(jù)顯示，2024年山東地區(qū)至少有50套加氫裝置準(zhǔn)備上馬，主流煉廠在年底應(yīng)可達(dá)到國(guó)IV水平。我國(guó)汽柴油全面升級(jí)至國(guó)IV尚需投資500~600億元。安訊思數(shù)據(jù)顯示，主營(yíng)煉廠方面，目前中石化旗下大型煉廠生產(chǎn)國(guó)IV、國(guó)V汽油能力較強(qiáng)，約占其總煉能的64%；中石油較弱，僅23%左右的煉能可以生產(chǎn)。地?zé)拕t較落后，山東地?zé)捘壳熬邆渖a(chǎn)國(guó)IV汽油能力的僅占一次總煉能的34%，具備生產(chǎn)國(guó)III柴油能力的僅占總煉能的44%。根據(jù)洛陽(yáng)石化經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，汽油脫硫能力由國(guó)III升級(jí)到國(guó)IV，投資2.7億元于150萬(wàn)噸/年吸附脫硫裝置，折合每萬(wàn)噸投資180萬(wàn)元。以此估算，我國(guó)汽油全部升級(jí)至國(guó)IV尚缺投資115億元。柴油方面，以中石化供應(yīng)京廣滬的國(guó)IV產(chǎn)能占總產(chǎn)能30%，中石油及其他煉廠占自身總產(chǎn)能10%計(jì)算，全部升級(jí)為國(guó)IV需321億元。汽柴油所需投資之和為436億元?？紤]到目前地?zé)捝杏写罅繃?guó)II產(chǎn)能存在，山東地?zé)挳?dāng)前僅20%柴油、65%汽油達(dá)到國(guó)III標(biāo)準(zhǔn)，其實(shí)現(xiàn)全面國(guó)III化尚需投資約100億元左右。不考慮中石油、中石化的國(guó)II產(chǎn)能，全國(guó)汽柴油升級(jí)至國(guó)IV需投資在500~600億元之間。中石化、中石油升級(jí)無(wú)明顯資金困難。據(jù)上表計(jì)算，中石化完成汽柴油國(guó)IV升級(jí)需投入34+128=162億元，中石油需投入48+106=154億元，其他煉油企業(yè)則需33+86=119億元。過(guò)去十年來(lái)，中石化在煉油板塊的累計(jì)投入超過(guò)2024億元，2024~2024年，中石化在煉油板塊的資本支出分別為200、258、321億元，并預(yù)計(jì)2024年投入338億元。在這樣的投資規(guī)模下，各自花費(fèi)160億元左右以實(shí)現(xiàn)全面升級(jí)對(duì)中石化、中石油而言并不困難。真實(shí)訴求是獲得升級(jí)補(bǔ)貼，提升成品油價(jià)格。國(guó)III升級(jí)到國(guó)IV，金陵石化人士聲稱對(duì)應(yīng)的煉油成本需增加約200元/噸。由于中石化、中石油的煉油板塊持續(xù)虧損，若油價(jià)不上漲，兩大油企對(duì)升級(jí)將缺乏動(dòng)力。上海、北京、南京等地升級(jí)國(guó)IV后，成品油價(jià)均較國(guó)III有上調(diào)。為衡量該上調(diào)幅度是否合理，我們對(duì)煉油成本提升的影響做一個(gè)測(cè)算：汽油方面，2024年7月18日，南京中石化國(guó)四93號(hào)汽油8750元/噸，而南通中石化國(guó)三93號(hào)汽油8500元/噸，國(guó)四和國(guó)三相差250元/噸。折0.34元/升。柴油方面，同日上海中石化滬四0號(hào)8000元/噸，國(guó)三0號(hào)7750元/噸，滬四和國(guó)三相差250元/噸。折0.30元/升。以提煉一噸原油產(chǎn)出0.2噸汽油，0.4噸柴油計(jì)，250元/噸的差價(jià)折算到原油上約為250*（0.2+0.4）=150元/噸。這數(shù)字剛好占前文200元/噸的75%。中石化內(nèi)部人士曾在媒體宣稱，國(guó)三到國(guó)四油品漲價(jià)幅度約占油企成本的70%~80%，我們測(cè)算的數(shù)據(jù)大致符合該區(qū)間范圍。升級(jí)至國(guó)V的新增投資超千億元。美國(guó)2024年煉油能力為8.66億噸/年，是我國(guó)的1.5倍。API估計(jì)的美國(guó)汽油從30ppm脫硫至10ppm的投資為100億美元，按比例估計(jì)我國(guó)汽油升級(jí)至國(guó)V的投資約為67億美元。加上柴油深度脫硫，我國(guó)汽柴油全面升級(jí)至國(guó)V的投資在千億人民幣以上。三、投資思路關(guān)注脫硫、石化工程商三維工程、脫硫催化劑供應(yīng)商三聚環(huán)保。

2024年有線網(wǎng)絡(luò)行業(yè)分析報(bào)告2024年3月目錄一、國(guó)網(wǎng)整合的預(yù)期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在 33、目前省級(jí)廣電已經(jīng)成為事實(shí)的市場(chǎng)主體 4二、有線電視用戶的價(jià)值評(píng)估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價(jià)值 52、有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論價(jià)值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價(jià)值重估 101、江蘇模式”中的用戶價(jià)值重估 102、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價(jià)值重估 113、電廣傳媒收購(gòu)省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡(luò)借殼上市 142、重組中的價(jià)值評(píng)估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運(yùn)營(yíng)商的WACC計(jì)算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國(guó)網(wǎng)整合的預(yù)期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項(xiàng)目，同時(shí)對(duì)一些行政審批權(quán)限下放到省級(jí)單位，比如取消了有線網(wǎng)絡(luò)公司股權(quán)性融資審批，將設(shè)置衛(wèi)星電視地面接收設(shè)施審批職責(zé)下放省級(jí)新聞出版廣電行政部門(mén)。未來(lái)工作的重點(diǎn)：加強(qiáng)科技創(chuàng)新和融合業(yè)務(wù)的發(fā)展，推進(jìn)新聞出版廣播影視與科技融合，對(duì)廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測(cè)和安全播出進(jìn)行監(jiān)管，推進(jìn)廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡(luò)股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級(jí)廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在在2024年年初，國(guó)務(wù)院下發(fā)《推進(jìn)三網(wǎng)融合的總體方案》（國(guó)發(fā)5號(hào)文）決定推進(jìn)三網(wǎng)融合之際，就專門(mén)針對(duì)中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司進(jìn)行了明確的規(guī)劃，決定培育市場(chǎng)主體，組建國(guó)家級(jí)有線電視網(wǎng)絡(luò)公司(中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司)。國(guó)家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國(guó)的有線網(wǎng)絡(luò)（第四張網(wǎng)絡(luò)），從而與電信運(yùn)營(yíng)商進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。隨著國(guó)家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負(fù)責(zé)中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司組建的廣電總局副局長(zhǎng)張海濤出任虛職——中國(guó)廣播電視協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)，中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司的成立蒙上陰影。我們認(rèn)為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡(luò)的職能就會(huì)縮水一次，我們認(rèn)為相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)中廣網(wǎng)絡(luò)難以成為市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)主體、競(jìng)爭(zhēng)的主體。維持原方案的方向預(yù)期，將先由部分省份為單位自報(bào)資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過(guò)對(duì)總公司認(rèn)股的形式，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國(guó)家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財(cái)政先期投入進(jìn)行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費(fèi)用和播控平臺(tái)、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務(wù)總平臺(tái)的搭建費(fèi)用。3、目前省級(jí)廣電已經(jīng)成為事實(shí)的市場(chǎng)主體隨著我國(guó)文化體制改革的推進(jìn)，文化市場(chǎng)領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)的主體——省級(jí)文化運(yùn)營(yíng)單位，在有線網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進(jìn)一步深入，省級(jí)有線網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡(luò)的市場(chǎng)的運(yùn)營(yíng)主體。在IPTV的發(fā)展中也是類(lèi)似，百視通和CNTV主導(dǎo)的IPTV讓位于省級(jí)廣電主導(dǎo)，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級(jí)運(yùn)營(yíng)單位成為市場(chǎng)的主體，省級(jí)運(yùn)營(yíng)單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢(shì)必會(huì)影響地方政府對(duì)有線網(wǎng)絡(luò)的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價(jià)值評(píng)估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價(jià)值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開(kāi)展的增值業(yè)務(wù)主要有互動(dòng)視頻點(diǎn)播（高清視頻點(diǎn)播）和有線寬帶業(yè)務(wù)，收費(fèi)的模式基本上采取包月或者包年的收費(fèi)模式。有線電視用戶的收入相對(duì)穩(wěn)定，我們假設(shè)其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，估算有線電視運(yùn)營(yíng)商的用戶的理論價(jià)值（即上市有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡(luò)為例，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率選取中國(guó)3年期國(guó)債收益率3.06%，按照我們的計(jì)算，廣電網(wǎng)絡(luò)的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論價(jià)值廣電網(wǎng)絡(luò)2022年有線電視用戶到達(dá)578.64萬(wàn)戶，數(shù)字用戶421.58萬(wàn)戶，副終端為56.15萬(wàn)戶，每月每戶10元；付費(fèi)節(jié)目用戶154.02萬(wàn)戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計(jì)算，考慮到有線網(wǎng)絡(luò)加大了優(yōu)惠促銷(xiāo)力度，付費(fèi)用戶和寬帶資費(fèi)要低于標(biāo)準(zhǔn)價(jià)格，2023年廣電網(wǎng)絡(luò)公司的理論價(jià)值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達(dá)到109萬(wàn)戶，高清互動(dòng)電視用戶達(dá)到24萬(wàn)戶，付費(fèi)節(jié)目用戶達(dá)到4.6萬(wàn)戶，寬帶用戶達(dá)到33萬(wàn)戶。高清互動(dòng)年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計(jì)算，付費(fèi)節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計(jì)算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)一樣，每月18元每戶，其市值主要來(lái)來(lái)自于有線電視用戶數(shù)的增長(zhǎng)和高清互動(dòng)電視收費(fèi)用戶增長(zhǎng)，有線電視的用戶的增長(zhǎng)有限，目前主要關(guān)注在高清互動(dòng)電視，目前主要采取免費(fèi)推廣的形式，絕大部分為免費(fèi)的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計(jì)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計(jì)算，2023年歌華有線的理論價(jià)值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動(dòng)范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價(jià)值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認(rèn)為數(shù)字電視沒(méi)有提價(jià)預(yù)期，高清互動(dòng)電視目前主要是采取的免費(fèi)推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動(dòng)范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場(chǎng)的市值。沒(méi)有考慮資產(chǎn)整合預(yù)期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長(zhǎng)乏力，高清互動(dòng)電視是公司業(yè)績(jī)主要增長(zhǎng)點(diǎn)。廣電網(wǎng)絡(luò)的市值范圍30-70億元，主要波動(dòng)范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價(jià)值主要來(lái)源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬(wàn)戶，同時(shí)尚有模擬用戶142萬(wàn)戶.同時(shí)公司的數(shù)字電視的包年收視費(fèi)為240/300元兩檔，價(jià)值較高，進(jìn)一步的數(shù)字化將進(jìn)一步提升公司的價(jià)值。三、整合中的用戶價(jià)值重估1、江蘇模式”中的用戶價(jià)值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設(shè)立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國(guó)有股東，占28.8%，公司注冊(cè)資本是68億元，省廣電總臺(tái)控股，其中省臺(tái)出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無(wú)錫、常州等10個(gè)省轄市廣播電視臺(tái)以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)出資，中信國(guó)安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡(luò)等資產(chǎn)出資。整合時(shí)江蘇有線用戶為510萬(wàn)戶，數(shù)字用戶為180萬(wàn)戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價(jià)值計(jì)算方法，WACC值取10%，整合時(shí)江蘇有線的價(jià)值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊(cè)資本68億元基本吻合，我們認(rèn)為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價(jià)值的方法進(jìn)行用戶的價(jià)值評(píng)估。江蘇有線的資產(chǎn)評(píng)估方法，網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)等于網(wǎng)絡(luò)收入減成本費(fèi)用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個(gè)方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評(píng)估，結(jié)果出來(lái)后，與各個(gè)股東的實(shí)際預(yù)期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長(zhǎng)陳夢(mèng)娟在第二屆中國(guó)廣電行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)年會(huì)暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡(luò)覆蓋用戶625萬(wàn)戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶達(dá)到450萬(wàn)戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個(gè)縣（市）級(jí)廣電網(wǎng)絡(luò)舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡(luò)的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡(luò)集團(tuán)網(wǎng)內(nèi)用戶達(dá)到1497.7萬(wàn)戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬(wàn)戶，互動(dòng)電視用戶數(shù)35.02萬(wàn)戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬(wàn)戶。2、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價(jià)值重估中廣網(wǎng)絡(luò)先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過(guò)對(duì)中廣網(wǎng)絡(luò)的認(rèn)股，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，中央財(cái)政先期投入，中廣網(wǎng)絡(luò)的設(shè)立基本上按照“江蘇模式”?！霸谕瓿烧系?3家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個(gè)別省市相對(duì)最徹底?！蔽覀冋J(rèn)為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡(luò)會(huì)選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒(méi)有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財(cái)政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評(píng)估可能采取類(lèi)似“江蘇模式”的用戶價(jià)值評(píng)估。對(duì)于目前的省網(wǎng)來(lái)說(shuō)有動(dòng)力加快以低于用戶價(jià)值的價(jià)格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡(luò)成立時(shí)獲得資產(chǎn)的溢價(jià)。第二步：對(duì)于沒(méi)有進(jìn)入省網(wǎng)的用戶資源進(jìn)行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購(gòu)的方式，廣電資產(chǎn)的評(píng)估也可能采取類(lèi)似“江蘇模式”的用戶價(jià)值評(píng)估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認(rèn)為可能采取市值和用戶價(jià)值兩種方案進(jìn)行評(píng)估。同時(shí)上市公司利用自身的資本優(yōu)勢(shì)參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價(jià)參股也會(huì)提升公司的價(jià)值。在整合的過(guò)程中，對(duì)于上市公司的價(jià)值重估，一方面本身用戶價(jià)值的重估，例如自身用戶的價(jià)值沒(méi)有被市場(chǎng)所認(rèn)可，在中廣網(wǎng)絡(luò)對(duì)價(jià)中有很大的空間。另外一方面在于上市公司以低于用戶價(jià)值（中廣網(wǎng)絡(luò)收購(gòu)價(jià)值）整合有線用戶，提升公司的價(jià)值（折價(jià)收購(gòu)的狀況）按照這個(gè)投資的邏輯，我們主要關(guān)注自身價(jià)值提升的標(biāo)的廣電網(wǎng)絡(luò)，目前市值只有理論用戶價(jià)值1/3左右。存在巨大用戶整合空間的湖北廣電，目前正在進(jìn)行二次資產(chǎn)整合，同時(shí)整合價(jià)格600元/戶，公司折價(jià)整合有利于公司的價(jià)值提升。3、電廣傳媒收購(gòu)省外有線用戶資源電廣傳媒的子公司華豐達(dá)擬參股新疆廣電有線，其中的資產(chǎn)評(píng)估也體現(xiàn)了上市公司折價(jià)收購(gòu)有線用戶資源。由于評(píng)估時(shí)點(diǎn)為2024年的年底，按照2024年用戶數(shù)據(jù)和新疆以前12元/月的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，計(jì)算的理論用戶價(jià)值為27.71億元。但是如果考慮到2020年出臺(tái)的數(shù)字電視提價(jià)方案（烏魯木齊、昌吉收費(fèi)提高到25元/月，各市縣每月24元/月），按照2024年用戶數(shù)和提價(jià)后的價(jià)格，新疆有線用戶價(jià)值為48.20億元，前后