公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本課件

第4章

風險衡量和公司資本成本公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本第4章

風險衡量和公司資本成本公司理財?shù)?章-風險衡量和1本章教學內容4.1風險概述4.2公司風險衡量

4.3資本成本

公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本2本章教學內容4.1風險概述4.2公司風險衡量4.持有資產，將來可能獲得一定的收益，但是，也許要承擔資產價值的損失，即資產將來的價格變化具有不確定性，這種不確定性被稱為風險。任何資產，具有不可分離的風險和收益特性。為了準確的分析資產的收益和風險，我們需要有定義和測量資產收益和風險的方法。在公司金融中，研究風險是為了研究投資的風險補償，對風險的數(shù)學度量，是以投資資產的實際收益率與預期收益率的離散程度來表示的。4.1風險概述公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本3持有資產，將來可能獲得一定的收益，但是，也許要承擔資產價值的從數(shù)學角度來說，風險是未來事件的結果具有不確定性；從金融角度來說，風險主要是指無法達到預期報酬的可能性。風險是指出現(xiàn)壞結果（如財務損失）的可能性；研究風險就是為了研究投資的風險補償。風險與收益相伴，是經濟運行中的基本矛盾。總之，風險是實際收益率偏離期望收益率的程度。4.1.1風險含義公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本4從數(shù)學角度來說，風險是未來事件的結果具有不確定性；4.1.11、風險衡量的起因：在確定性的情況下，投資收益率是進行投資決策的最好依據(jù)；在不確定性的情況下，僅靠期望收益率來進行投資決策是不夠的，還需要考慮實際收益率的高低。實際收益率圍繞預期收益率波動的程度是判斷一項資產優(yōu)劣的的第二個指標，即風險指標。風險衡量可以借助于概率和統(tǒng)計的方法。使用方差、標準差、標準差系數(shù)、協(xié)方差、相關系數(shù)等離散指標進行定量的描述和評估。4.1.2風險衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本51、風險衡量的起因：4.1.2風險衡量公司理財?shù)?章-風險衡2、單項資產風險的衡量（1）隨機變量（2）概率：它必須滿足兩個基本條件：

①概率不能為負，即：0≤Pi≤1②所有可能值的概率之和為1。

（3）期望值：也稱預期收益率（或均值）需要說明的是：

預期報酬率是一個變量，可能于實際的結果有很大的差異。為了準取反映具體值圍繞期望值上下波動的程度，就要使用概率統(tǒng)計中的衡量概率分布離散程度的有關指標來確定。4.1.2風險衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本62、單項資產風險的衡量4.1.2風險衡量公司理財?shù)?章-風險（4）方差：是用來衡量隨機變量的具體值與預期值之間離散程度的指標。通常用“δ2”來表示。（5）標準差：也叫均方差，是方差的平方根。是各種可能的結果偏離預期值的綜合差異，是反映離散程度的一種量度。通常用“δ”來表示。（6）標準差系數(shù)：V=δ/

E(rt)標準差系數(shù)的使用是在預期值不等的情況下通過系數(shù)計算對比風險程度的。4.1.2風險衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本7（4）方差：是用來衡量隨機變量的具體值與預期值之間離散程度的結論：由此可知：方差、標準差、標準差系數(shù)衡量的是單個證券收益率的變動程度。其基本規(guī)則是：①在預期值相同的情況下，用標準差指標來衡量風險大小。在決策時，應當選擇標準差較低的投資方案；②在預期值不同的情況下，用標準差系數(shù)指標來衡量風險大小，即標準差系數(shù)越小，風險越小，應選擇標準差系數(shù)較低的投資方案。但此時也不能一概而論。③風險厭惡者，會選擇標準差系數(shù)較低的投資方案；④風險偏好者，愿意冒較大的風險，以追求較高的收益，會選擇標準差系數(shù)較高的投資方案。公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本8結論：由此可知：方差、標準差、標準差系數(shù)衡量的是單個證券收益3、投資組合風險的衡量（1）什么是投資組合？當投資者的投資目標是多個或一組金融資產時，表示投資者在進行組合投資，此時，投資者所擁有的金融資產稱為“投資組合”。（2）投資組合的期望報酬：是投資組合中各單項資產期望收益率的加權平均。（3）投資組合的風險衡量投資組合的風險并不等于組合中單個項目風險的加權平均。它除了與單個項目的風險有關之外，還與組合中單個項目的協(xié)方差有關。原因:組合中各項資產之間的關聯(lián)性所導致的。4.1.2風險衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本93、投資組合風險的衡量4.1.2風險衡量公司理財?shù)?章-風險（1）協(xié)方差（δab）協(xié)方差是用來描述在投資組合中兩個投資項目之間的相關程度。主要用來衡量兩個項目之間收益與風險的互動性。協(xié)方差通常用Cov(RA,RB)，或者σAB來表示，其計算公式為：協(xié)方差的值可以為:

正（正相關）即：δ

ab＞0

負（負相關）即：δ

ab＜0

零（不相關）即：δ

ab=04.1.2風險衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本10（1）協(xié)方差（δab）4.1.2風險衡量公司理財?shù)?章-風(2)相關系數(shù)（ρAB）相關系數(shù)與協(xié)方差的特性相同，只是取值范圍被界定在-1～+1之間。計算公式：ρAB=σab/δaδb根據(jù)計算結果可知：①當ρAB=1時，完全正相關，其投資組合風險等于這兩種項目各自風險的線性組合，組合風險較大。②當ρAB=-1時，完全負相關，其投資組合風險是單個項目風險的加權差額，它比兩個項目中最小風險者的風險還小。4.1.2風險衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本11(2)相關系數(shù)（ρAB）4.1.2風險衡量公司理財?shù)?章③當ρAB=0時，不相關，兩種項目之間相互獨立，其投資組合風險小于這兩種項目單獨風險的線性組合，組合風險較小。結論：無論投資項目之間的投資比例如何，只要不存在完全正相關關系，投資組合的風險總是小于單個項目收益標準差的線性組合。換言之，投資組合可以在不改變預期收益的條件下減少投資的風險。4.1.2風險衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本12③當ρAB=0時，不相關，兩種項目之間相互獨立，其投資組合4.1.3資本資產定價模型(CAPM)

這是由諾貝爾經濟學獎獲得者威廉.夏普教授提出的。一、理論研究基礎1、投資組合理論（馬科維茨）內容：研究個別投資者的投資行為，分析風險厭惡型的投資者個體在使其投資的預期效用達到最大化時的投資決策行為。2、資本市場理論內容：考察各資本資產的價格和供求關系問題，分析在均衡狀態(tài)下的資本資產市場均衡價格的形成機制，研究整個資本市場的集體行為。公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本134.1.3資本資產定價模型(CAPM)這是由諾貝爾經濟學1、投資決策是針對一個確定的階段而言的，其決策標準是使其預期效用最大化；2、投資者以資產組合的預期收益率和標準差來評價資產組合；3、投資者的預測具有同質性，即每個投資者對證券的預期收益、標準差和協(xié)方差都具有相同的估計；4、投資者可以無風險利率Rf進行無限制的借貸；5、所有資產都是完全可分的，投資者可以任何比例投資；6、每個投資者都單獨進行決策，個人的投資行為不可能影響到整個市場的價格；7、市場處于均衡狀態(tài)，無個人所得稅，無交易成本，所有投資者都可以免費得到有價值的信息。4.1.3資本資產定價模型(CAPM)公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本141、投資決策是針對一個確定的階段而言的，其決策標準是使其預期

資本資產定價模型的含義

所謂資本資產定價模型(CAPM)，就是在投資組合理論和資本市場理論等兩種理論的基礎上形成發(fā)展起來的。主要研究證券市場上多樣化投資組合中資產的期望報酬率與風險之間的關系，以及均衡價格是如何形成的。

資本資產定價模型的主要特點是建立了客觀測度公司證券的市場風險（系統(tǒng)風險）程度的指標即β系數(shù)。因此，CAPM的核心作用在于分析投資組合和證券風險估價，搜尋廉價證券(當實際價格低于均衡價格時說明該證券是廉價證券，應購買；相反，則應賣出該證券)。4.1.3資本資產定價模型(CAPM)公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本15資本資產定價模型的含義4.1.3資本資產定價模型(C貝塔系數(shù)（β系數(shù)）

貝塔系數(shù)是反映個別股票相對于平均風險股票變動程度的指標。它可以衡量個別股票的市場風險，而非公司特有風險。β系數(shù)是表示某種單項證券變動相對于證券組合實際收益變化的敏感程度。是用單項證券收益的協(xié)方差與市場組合收益的方差的比率，即可得到該項資產的β系數(shù)。β系數(shù)的計算公式

β

=δmi/δ2m=ρim×δi/δm式中:βi為第i種證券的β系數(shù)。4.1.3資本資產定價模型(CAPM)公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本16貝塔系數(shù)（β系數(shù)）4.1.3資本資產定價模型(CAPM)公β系數(shù)的含義β值可正可負，其絕對值越大，說明單項證券收益率的波動程度越高。當市場組合的β系數(shù)等于1時，反映所有風險資產的平均風險水平。β系數(shù)大于1，表明某風險資產的風險水平超過平均風險水平；β系數(shù)小于1，表明某風險資產的風險水平低于平均風險水平；β系數(shù)等于0，表明某風險資產不存在系統(tǒng)風險，而存在非系統(tǒng)風險，且通過分散化投資能予以化解。無風險資產的β系數(shù)等于0。4.1.3資本資產定價模型(CAPM)公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本17β系數(shù)的含義4.1.3資本資產定價模型(CAPM)公司理財?shù)谫Y本資產定價模型表明,一項特定資產的期望報酬率取決于三個要素:

(1)貨幣時間價值。

(2)承擔系統(tǒng)風險的回報

(3)系統(tǒng)風險的大小。

CAPM模型研究的主要結論：

（1）證券風險可分為：可分散風險與不可分散風險。（2）投資者可借助多樣化投資方式消除可分散風險。（3）投資者必須獲得補償才會去承擔風險。（4）貝他系數(shù)可以衡量出該股票的市場風險。（5）貝他系數(shù)是衡量股票風險的最佳方法4.1.3資本資產定價模型(CAPM)公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本18資本資產定價模型表明,一項特定資產的期望報酬率取決于三個要應用舉例：某公司股票的β系數(shù)為2.0，無風險報酬率為6%，市場上所有股票的平均報酬率為10%，則該證券的收益率為：

Ri=6%+2.0×(10%-6%)=14%從例中可知，該公司股票只有達到或超過14%,投資者方可進行投資，小于14%，則不會購買該股票。公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本19應用舉例：某公司股票的β系數(shù)為2.0，無風險報酬率為6%，市

資本資產定價模型的評價1.雖然它比較滿意的解釋了資本市場的均衡關系，但其許多前提條件都與現(xiàn)實不否，二者并不能通過修正得到滿足；2.由于資本資產定價模型描述的是能自動恢復均衡的完全市場經濟的資本市場的均衡關系，而我國尚不是完善的市場經濟國家，更談不上有效市場，因此，該模型在我國不能獲得令人滿足的應用效果。4.1.3資本資產定價模型(CAPM)公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本20

資本資產定價模型的評價4.1.3資本資產定價模型(CAPM研究公司風險的意義（1）合理控制風險，保證經營和融資活動的穩(wěn)定性。（2）明確公司風險與資本成本的關系。（3）由經營風險和融資風險共同作用引起的風險成為公司綜合風險，用綜合杠桿（聯(lián)合杠桿）來衡量。

4.2公司風險衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本21研究公司風險的意義4.2公司風險衡量公司理財?shù)?章-風（1）經營風險又稱為商業(yè)風險，是指公司固有的、因經營狀況和環(huán)境變化而帶來的生產經營收益的不確定性風險。①經營風險中一部分屬于公司特有，可通過多元化經營活動得以消除，另一部分屬于市場風險，不能消除。②經營風險是由公司的投資決策所決定的，即公司的資產結構決定了它所面臨的經營風險的大小。因此，可使用EBIT的協(xié)方差來度量。③經營風險受多種因素影響，其中：固定成本。在經營中的運用可起到杠桿作用。即經營杠桿。4.2.1公司風險的種類公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本22（1）經營風險4.2.1公司風險的種類公司理財?shù)?章-（2）融資風險又稱為財務風險，是指由于公司使用了需要支付固定費用的融資方式所增加的公司普通股股東收益的風險。①融資風險是公司融資決策的直接后果。即公司的資本結構決定了它所面臨的融資風險的大小。②需要支付固定財務費用的融資方式，如銀行借款、發(fā)行債券、發(fā)行優(yōu)先股等。③固定費用的運用具有財務杠桿作用。4.2.1公司風險的種類公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本23（2）融資風險4.2.1公司風險的種類公司理財?shù)?章-1、經營杠桿又稱營業(yè)杠桿或營運杠桿，是指在存在固定成本的情況下，公司息稅前利潤(EBIT)隨銷售量（Q）的變化而變化的程度。2、息稅前利潤的計算公式為：

EBIT=Q.P–Q.V-F=Q（P–

V）-F其中：P：表示單位銷售價格

V：表示單位變動成本

F：表示固定成本4.2.2經營風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本244.2.2經營風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公4.2.2經營風險及其衡量什么是經營杠桿效應？是指在某一固定成本比重下，銷售量變動對息稅前利潤變動所產生的影響程度。

經營杠桿效應表現(xiàn)為：

（1）經營杠桿收益：是指在擴大銷售量條件下營業(yè)成本中固定成本的杠桿作用所帶來的增長程度更大的息稅前利潤。（2）經營杠桿損失：是指在降低銷售量條件下營業(yè)成本中固定成本的杠桿作用所引起的下降程度更大的息稅前利潤。公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本254.2.2經營風險及其衡量什么是經營杠桿效應？公司理財3、經營杠桿效應的衡量及其意義：用盈虧臨界點和經營杠桿系數(shù)兩種分析方法（1）經營杠桿系數(shù)的含義及公式經營杠桿系數(shù)是息稅前利潤的變動率與銷售量變動率的比值，即息稅前利潤隨銷售量變動的程度。通常用DOL表示經營杠桿系數(shù)計算公式為:（P118、8-4)DOL=△EBIT/EBIT△Q/Q應用舉例見下：DOL值反映倍數(shù)關系。若：DOL=3，則說明Q增加了一倍，EBIT就增加了三倍。4.2.2經營風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本263、經營杠桿效應的衡量及其意義：DOL值反映倍數(shù)關系。若：D

甲公司在單位銷售價格（P）等于16萬元時，不同銷售量下的銷售收入、營業(yè)成本和息稅前利潤的計算情況如下表。

Q①V②Q×V③F④Q×V＋F⑤Q×P⑥EBIT⑥-⑤50100150200101010105001000150020006006006006001100160021002600800160024003200(300)0300600應用舉例：公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本27

甲公司在單位銷售價格（P）等于16萬元時，不同銷售量下的銷應用舉例：由上表可見：當銷售量由150件增加到200件(增長幅度33%)，息稅前利潤由300萬元增加到600萬元（增長幅度100%）。則，甲公司的經營杠桿系數(shù)為：

600-300DOL=300=3200-150150則：甲公司息稅前利潤的變動是銷售量變動的3倍。公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本28應用舉例：由上表可見：當銷售量由150件增加到200件(增長經營杠桿系數(shù)的大小反映了公司經營風險的高低，即在固定成本不變的情況下，銷售量越大，經營杠桿系數(shù)越小，經營風險也越?。环粗?，經營風險越大。若引入總邊際利潤（M）的的概念

當：M=Q(P–V)時，代入DOL的計算公式中因：EBIT=Q(P–V)-F=M-F△EBIT=△Q(P–V)=△Q/Q×Q(P–V)=△Q/Q×M則有：DOL=M/(M–F)4.2.2經營風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本29經營杠桿系數(shù)的大小反映了公司經營風險的高低，即在固定成本不變這表明：①固定成本與經營杠桿系數(shù)成正比例關系。即：公司的固定成本越高，經營杠桿系數(shù)越大，則銷售量的變動會帶來息稅前利潤更大幅度的變動。②經營杠桿系數(shù)具有遞減效應，即隨著公司實際銷售量的幅度增加，經營杠桿系數(shù)逐漸減小,公司經營風險也逐步降低。4.2.2經營風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本30這表明：4.2.2經營風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險經營杠桿系數(shù)的實踐應用

經營杠桿系數(shù)反映了公司的資產結構，在實踐中作為了公司投資決策的參考：當投資前景樂觀時，公司往往加大固定成本投入來提高經營杠桿系數(shù)，以得以更多的利潤；當經濟不景氣時，公司一般可以通過增加產品銷售額來降低經營杠桿系數(shù)，以控制可能的損失。4.2.2經營風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本31經營杠桿系數(shù)的實踐應用經營杠桿系數(shù)反映了

(一)財務杠桿的概念:又稱融資杠桿，是指由于負債經營，固定利息費用的存在，而導致股權收益(EPS)變化的幅度大于息稅前利潤變動幅度的現(xiàn)象。（二）財務杠桿效應

財務杠桿效應:在某一固定利息費用條件下，息稅前利潤的變動對股東每股收益所產生的影響。4.2.3融資風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本32(一)財務杠桿的概念:4.2.3融資風險及其衡量財務杠桿效應有正效應和負效應。財務杠桿發(fā)揮正效應的前提是公司的負債利率低于資產收益率，否則，負債利率高于資產收益率，財務杠桿將發(fā)揮負效應。1、財務杠桿收益：是指利用負債籌資的杠桿作用給公司股東帶來的額外收益。即正財務杠桿效應。2、財務杠桿風險：是指利用負債籌資的杠桿作用，當息稅前利潤下降時，導致公司每股股權收益更快的下降而導致的風險。也即負財務杠桿效應。4.2.3融資風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本33財務杠桿效應有正效應和負效應。4.2.3融資風險及其衡通常用財務杠桿系數(shù)（簡稱DFL）來衡量。1、財務杠桿系數(shù)的概念：是反映普通股每股稅后利潤（EPS）變動隨息稅前利潤（EBIT)變動的幅度。用公式表示為：

DFL=△EPS/EPS△EBIT/EBITDFL值反映倍數(shù)關系。若：DFL=5，則說明EBIT增加一倍，EPS就增加了五倍。4.2.3融資風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本34通常用財務杠桿系數(shù)（簡稱DFL）來衡量。DFL值反映倍數(shù)關系財務杠桿系數(shù)的大小反映了公司融資風險的大小，即財務杠桿系數(shù)越大，融資風險越高，息稅前利潤的變動帶來每股收益更大幅度的變動。當公司發(fā)行在外的股份數(shù)既定時，可用稅后凈利（NP）代表每股收益（EPS）。NP=(EBIT-I)(1-T)-DpΔNP=ΔEBIT(1-T)公式可轉化為：其中：Dp表示優(yōu)先股股利4.2.3融資風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本35財務杠桿系數(shù)的大小反映了公司融資風險的大小，即財務杠桿系數(shù)越上項公式表明：①財務杠桿效應的大小也取決于固定利息費用的大小，即固定利息費用越大，財務杠桿系數(shù)越高，息稅前利潤的變動導致每股收益變動幅度更大，融資風險也隨之增大；反之越小。②財務杠桿效應具有遞減效應。即在既定的固定利息費用水平下，隨著息稅前利潤的不斷增加，單位息稅前利潤負擔的利息費用下降，財務杠桿系數(shù)將逐步減小，融資風險也隨之減弱。4.2.3融資風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本36上項公式表明：4.2.3融資風險及其衡量公司理財?shù)?章1、聯(lián)合杠桿：又稱為綜合杠桿，是指經營杠桿作用和財務杠桿作用的聯(lián)合，通常稱為聯(lián)合杠桿。2、聯(lián)合杠桿效應：在某一固定成本和固定利息費用條件下，銷售量的變動對每股收益的影響程度，稱為聯(lián)合杠桿效應。說明：綜合風險是公司所承受的總風險。4.2.4綜合風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本374.2.4綜合風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公聯(lián)合杠桿效應的大小用聯(lián)合杠桿系數(shù)（簡稱DCL）來衡量。聯(lián)合杠桿系數(shù)是指股東每股收益的變動率與銷售量變動率的比值，即每股收益隨銷售量而變動的影響程度。1、計算公式為：

DCL=△EPS/EPS△Q/Q若將該公式分子分母同時乘上△EBIT/EBIT，則上式可改寫為:DCL=DOL×DFLDCL值反映倍數(shù)關系。若：DCL=4，則說明Q增加一倍，EPS就增加了4倍。4.2.4綜合風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本38聯(lián)合杠桿效應的大小用聯(lián)合杠桿系數(shù)（簡稱DCL）來衡量。DCL以上公式表明：聯(lián)合杠桿是經營杠桿和財務杠桿的乘積，即：聯(lián)合杠桿效應的取決于經營杠桿效應的大小和財務杠桿效應的大小。對上式進步擴展：因:DOL=M/(M-F);DFL=EBIT/{EBIT-I-Dp/(1-T)}若把上式代入DCL=DOL×DFL中則得：4.2.4綜合風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本39以上公式表明：聯(lián)合杠桿是經營杠桿和財務杠桿的乘積，即：聯(lián)合杠

2、聯(lián)合杠桿效應的含義①固定成本越大，固定利息費用越高，聯(lián)合杠桿系數(shù)越大，公司綜合風險越高，即銷售量的變動會帶來股東每股收益更大幅度的變動。②聯(lián)合杠桿系數(shù)的大小反映了公司綜合風險的大小。即公司經營風險高，融資風險也高，公司綜合風險就高；反之就低。③公司經營風險高，融資風險低，或融資風險高，經營風險低，則兩種風險結合后所形成的綜合風險將是適中的。4.2.4綜合風險及其衡量公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本402、聯(lián)合杠桿效應的含義4.2.4綜合風險及其衡量公司4.3資本成本

融資成本：廣義而言，融資成本包括短期資金融資成本和長期資金融資成本；狹義而言，融資成本僅指長期資金融資成本，又稱為資本成本?！坦纠碡?shù)?章-風險衡量和公司資本成本414.3資本成本公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本通常，理論界是將資本成本從兩個角度定義的。（1）從籌資人角度而言，資本成本是資本使用者按照市場均衡收益率為獲取資本使用權而付出的代價,即向債權人支付的利息和向股東支付的股利。用公式表示如下：資本成本（%）=資本使用費/籌資金額（2）從投資者的角度而言，資本成本是投資者要求獲得的預期投資收益率。因此是一種機會成本。用公式表示如下：資本成本（%）=資本使用費/投資金額4.3.1資本成本的概念及其構成公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本42通常，理論界是將資本成本從兩個角度定義的。4.3.1資1、從籌資人的角度看，資本成本構成包括：（1）用資費用：主要包括支付給股東的股利和支付給長期債權人的利息。表現(xiàn)為：負債資金→債務成本—長期債權人的利息股本資金→股權成本—股東的股利（2）籌資費用：通常，籌資費用是在籌措資金是一次支付的，在資金使用過程中不在發(fā)生，因此，作為籌資總額的減項一次扣除，抵減籌資額。用資本成本率表示為：其中：I或E表示利息和股息；P為籌資總額；F為籌資費用K=I或E/(P–F)當用f表示籌資費用率時，f=F/P則：資本成本k=r/1-f4.3.1資本成本的概念及其構成公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本431、從籌資人的角度看，資本成本構成包括：K=I或E/2、從投資人的角度看，資本成本構成包括：(1)投資機會成本它反映了資本的自然增值觀念，是一種貸幣時間價值觀念。既無風險報酬率。(2)與投資風險相適應的投資報酬率。投資人對某一項目的投資如果帶有一定的風險，就必然要求投資回報率中帶有風險補償。風險補償也稱為風險溢價或風險報酬率。即：資本成本=投資機會成本+風險報酬率4.3.1資本成本的概念及其構成公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本442、從投資人的角度看，資本成本構成包括：4.3.1資本4.3.2資本成本的決定因素

從投資者角度看：資本成本取決于投資機會成本和投資風險報酬率。因此，資本成本的決定因素就是風險補償值的大小。（一）風險的類型及對資本成本的影響由于：以公司為投資對象劃分，風險表現(xiàn)為市場風險和公司特有風險）；在公司特有風險中又分為經營風險和融資風險，二者共同作用構成公司的總風險。則：資本成本主要與公司融資風險有關，二者的關系可表述為：資本成本是負債率（D/V)的函數(shù)。即：K=?(D/V)公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本454.3.2資本成本的決定因素從投資者角度看：資本成本?。ǘ┴搨蕦Y本成本的影響：負債率對債務資本成本與股權資本成本的影響程度不同。說明：債務資本成本＜股權資本成本表示為：Kd(1-T)＜KeKd(1-T)：表示將債務成本折為稅后成本即：公司負債時實際負擔的利息

=利息×（1－所得稅稅率）

Ke：表示股權資本成本。它總是大于債務資本成本的，這是由股東風險報酬率的大小所決定的。4.3.2資本成本的決定因素公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本46（二）負債率對資本成本的影響：4.3.2資本成本的決定因（三）經濟環(huán)境其對資本成本的影響，主要反映在無風險報酬率的調整上。（四）證券市場狀況影響的是證券投資者的風險，進而影響資本成本。是由證券的市場流動性和價格波動程度反映的。（五）公司的經營和財務狀況影響公司的經營風險及融資風險的大小。（六）籌資規(guī)模公司籌資規(guī)模與資本成本呈正比。4.3.2資本成本的決定因素公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本47（三）經濟環(huán)境4.3.2資本成本的決定因素公司理財?shù)?章4.3.3資本成本的作用（一）資本成本在公司融資決策中的作用

1、是限制融資總額的一個重要因素；

2、是選擇融資渠道的依據(jù)；

3、是選擇融資方式的標準；

4、是確定最優(yōu)資本結構所必須考慮的因素。（二）資本成本在公司投資決策中的作用1、在利用凈現(xiàn)值進行投資決策時，常以資本成本作為貼現(xiàn)率；2、在利用內涵報酬率指標進行投資決策時，一般以資本成本作為基準利率。（三）公司將資本成本作為衡量經營業(yè)績的重要尺度公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本484.3.3資本成本的作用（一）資本成本在公司融資決策中的4.4資本成本的估算一、單項資本成本的估算

主要成本項目包括：長期債務資本成本；優(yōu)先股資本成本；普通股資本成本；留存收益資本成本。其中：后三項是權益資本成本二、加權資本成本的估算公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本494.4資本成本的估算一、單項資本成本的估算

公司理財?shù)?.4.1長期債務資本成本的估算上式說明：P0表示債務現(xiàn)行市場價值Pn表示債務面值或本金I0表示債務利息這是考慮資金時間價值的計算方法，計算稅前Kd的水平時，需要用插值法計算。1、債務稅前資本成本(Kd)計算公式為：債務成本是指公司為籌資而借入資金的現(xiàn)行成本。（或稱即期成本）公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本504.4.1長期債務資本成本的估算上式說明：1、債務稅前資2、債務成本估算的主要影響因素（1）現(xiàn)行利率水平：與債務成本呈正向關系（2）公司的違約風險：一旦違約風險上升，借入資金的成本也將增加。度量方法：用公司最近適用的借款利率和貸款違約率度量。（3）債務的稅收利益由于債務利息在稅前支付，會給公司帶來減稅利益，估算時需要將債務資本成本調整為稅后成本。計算公式為：稅后債務資本成本=債務稅前成本×（1－所得稅稅率）即：Kd=Ki.D(1–T)其中：Ki表示債務利率；D表示債務面值4.4.1長期債務資本成本的估算公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本512、債務成本估算的主要影響因素4.4.1長期債務資本成本4.4.2權益資本成本的估算1．優(yōu)先股成本（屬于權益成本）優(yōu)先股的股利是固定的，并且要支付相關的發(fā)行費用，因此計算時要做扣除。

Kp=Dp/P0其中：Kp：表示優(yōu)先股資本成本;Dp：表示優(yōu)先股年股利

P0:表示優(yōu)先股每股股價注意：從風險角度看，優(yōu)先股成本低于普通股成本，但比債務成本要高。公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本524.4.2權益資本成本的估算1．優(yōu)先股成本（屬于權益成2．普通股的資本成本（1）股利折現(xiàn)法也稱為股利折現(xiàn)模型。這是根據(jù)股利估價基本模型計算股票資本成本的一種方法。在該方法下普通股的資本成本就是未來各期股利現(xiàn)值之和與凈籌資額相等時的折現(xiàn)率。計算時需要考慮股利、既股利增長率等變量?；灸Ｐ?4.4.2權益資本成本的估算公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本532．普通股的資本成本4.4.2權益資本成本的估算公司理財根據(jù)具體的股利政策，普通股的資本成本計算有所不同，具體有以下幾種：①如果采用固定股利政策，每年分配現(xiàn)金股利為D元，則視為永續(xù)年金。計算公式為：

Ke=D/P0

②如果采用固定股利增長政策，股利固定增長率為g,則：根據(jù)公式P=D1/(Ke-g)

則得：公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本54根據(jù)具體的股利政策，普通股的資本成本計算有所不同，具體有以下

某公司股利增長預期固定在6%，最近一年每股派現(xiàn)0.5元，股票市價為10元。試估算普通股資本成本。解：普通股資本成本為：D1=D0×（1+g)=0.5×（1+6%）=0.53元Ke=D1/P0+g=0.53/10+6%=11.3%練習：某公司普通股每股發(fā)行價為100元，第一年末發(fā)放股利為12元，以后每年增長4%，試估算普通股的資本成本。應用舉例：公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本55某公司股利增長預期固定在6%，最近一年每股派現(xiàn)0.5元，股（2）資本資產定價模型法按此模型，普通股的預期收益率等于無風險利率加上風險補償率。計算公式為：

Ke=Rf+β（Rm–Rf）練習題：某股票的β值為1.2，同期短期國庫券的平均利率為6%，市場證券組合風險報酬率為12%，試求該普通股的資本成本。解：Ke=6%+1.2（12%-6%）=13.2%則：該普通股的資本成本位13.2%。公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本56（2）資本資產定價模型法公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成（3）風險溢價法普通股成本可表述為：Ke＝Ki+Kpe

其中：Ki表示債券收益率；

Kpe為風險溢價說明：資本資產定價模型法與風險溢價法的原理很相似，只是計算的出發(fā)點不同。但資本資產定價模型法有嚴密的理論推導，模型的基礎較為完善，應用較為普遍。公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本57（3）風險溢價法公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本573．留存收益成本（Kr)留存收益屬于股東權益，存在機會成本，其資本成本的估算應比照普通股成本的方法進行成本估算。具體方法也有三種：即：股利折現(xiàn)法：計算公式為：Kr=D/P0

或者Kr=D/P0+G以及：資本資產定價模型、風險溢價法等4.4.2權益資本成本的估算公司理財?shù)?章-風險衡量和公司資本成本583．留存收益成本（Kr)4.4.2權益資本成本的估算公司4.3.3加權平均資本成本的估算

（一）加權平均資本成本（WACC)的計算方法：加權平均資本成本實際就是長期資本的總成