2024戰(zhàn)略深度研究-能源轉(zhuǎn)型系列報(bào)告：氫能的2.0時(shí)代到來(lái)-華泰證券

戰(zhàn)略能源轉(zhuǎn)型系列報(bào)告：氫能的2.0時(shí)代到來(lái)華泰研究2024年3月17日│中國(guó)內(nèi)地 深度研究綠氫進(jìn)入2.0時(shí)代，需求有望多維度展開(kāi)近期工信部等7部門(mén)發(fā)布《加快推動(dòng)制造業(yè)綠色化發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》，將氫能作為“未來(lái)能源”，并且要求圍繞石化化工，鋼鐵，交通，儲(chǔ)能和發(fā)電領(lǐng)域布局產(chǎn)業(yè)發(fā)展。相比此前氫能產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，我們看到此番不再局限于交通和儲(chǔ)能領(lǐng)域，向多元綠氫以及其衍生產(chǎn)品發(fā)展。我們認(rèn)為氫正在進(jìn)入2.0時(shí)代，需求側(cè)的多元化發(fā)展更接近氫作為廣泛使用的工業(yè)原料，能源載體，和零碳能源的本質(zhì)，這才能更快的推進(jìn)產(chǎn)業(yè)規(guī)模化與技術(shù)迭代，打破此前缺乏需求+成本較高無(wú)法產(chǎn)業(yè)化的僵局。與過(guò)往市場(chǎng)報(bào)告不同，本篇報(bào)告從需求出發(fā)，分析了化工，工業(yè)、交通、發(fā)電四大產(chǎn)業(yè)，19個(gè)細(xì)分子行業(yè)的需求，從產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)因素，替代模式，技術(shù)成熟度，平價(jià)等五維度去分析綠氫及其衍生產(chǎn)品綠色甲醇和綠氨的需求，從而預(yù)期產(chǎn)業(yè)化發(fā)展方向。三個(gè)子行業(yè)撬動(dòng)更大市場(chǎng)，1美金平價(jià)線有望帶來(lái)4500萬(wàn)噸/年綠氫需求除了市場(chǎng)關(guān)注的燃料電池產(chǎn)業(yè)外，我們預(yù)計(jì)綠色甲醇，化工合成氨，氫冶金三個(gè)領(lǐng)域在歐盟碳政策、船舶甲醇訂單等推廣及經(jīng)濟(jì)性催化下看到需求啟動(dòng)。三大領(lǐng)域在2025/2030年間或帶來(lái)150/620萬(wàn)噸綠氫需求，占比64%/48%，加速產(chǎn)業(yè)化降本，撬動(dòng)發(fā)電/道路交通等領(lǐng)域需求爆發(fā)。2035年，我們預(yù)期這三大領(lǐng)域占比將下降至36%，而其他領(lǐng)域占比到2035將達(dá)64%，達(dá)到3835萬(wàn)噸，接力增長(zhǎng)。從綠氫成本角度，電價(jià)占比80%+，是敏感性最高的成本項(xiàng)，我們測(cè)算認(rèn)為在0.13~0.15元/度電價(jià)下綠氫成本降至10~11元/kg，開(kāi)啟煉化、合成氨、氫基豎爐平價(jià)市場(chǎng)；在0.08元/度電價(jià)下綠氫成本降至7元/kg，進(jìn)一步開(kāi)啟氫基重卡、氫燃料電池發(fā)電市場(chǎng)。從產(chǎn)業(yè)發(fā)展路徑來(lái)看，政策性需求驅(qū)動(dòng)供給增長(zhǎng)與成本下降，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)化，并撬動(dòng)多元需求領(lǐng)域全面爆發(fā)，形成產(chǎn)業(yè)發(fā)展正循環(huán)。我們預(yù)計(jì)全球綠氫市場(chǎng)在2025/30/35需求達(dá)230/1290/5900萬(wàn)噸，2025-35區(qū)間復(fù)合增速達(dá)到38%。綠氫也將正向驅(qū)動(dòng)新能源需求，到2035年即可帶動(dòng)全球光伏356GW每年新增裝機(jī)。新能源與綠氫形成正反饋，量變產(chǎn)生質(zhì)變，帶來(lái)平價(jià)曙光綠氫供給側(cè)需要新能源發(fā)電降本、離網(wǎng)制氫系統(tǒng)、氫儲(chǔ)運(yùn)技術(shù)的共同發(fā)展。我們認(rèn)為需求的啟動(dòng)與目前光伏發(fā)電成本的快速下降帶來(lái)量變的奇點(diǎn)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)中長(zhǎng)期的進(jìn)一步質(zhì)變。光伏組件價(jià)格2022年底至今下降近50%，國(guó)內(nèi)增量發(fā)電成本將達(dá)0.24元/度以下，中長(zhǎng)期可達(dá)0.15元/度以下。但考慮網(wǎng)電消納需要額外的備用與平衡成本，網(wǎng)購(gòu)電價(jià)格較難低于0.6元/度。因此我們認(rèn)為離網(wǎng)的柔性制氫系統(tǒng)將得以加速發(fā)展。此外，全球光照好的區(qū)域如中東北非，新能源電價(jià)已存在1.5美分/度執(zhí)行價(jià)格且有望降至1美分/度，區(qū)域性綠氫平價(jià)也已看到曙光。此外，氨全球貿(mào)易體系完善，其作為氫載體一方面同體積儲(chǔ)氫量高于液氫50%，長(zhǎng)途海運(yùn)成本僅為液氫的10-20%，我們認(rèn)為中國(guó)設(shè)備、中東制氫、歐洲需求、氨基運(yùn)輸將是較快實(shí)現(xiàn)的供應(yīng)體系。綠氫產(chǎn)業(yè)化大幕已然拉開(kāi)，劍指萬(wàn)億規(guī)模全球市場(chǎng)我們認(rèn)為綠氫全球發(fā)展奇點(diǎn)已來(lái)，氫基能源與需求的多樣性將推動(dòng)多行業(yè)清潔化的發(fā)展，并助推全球新能源技術(shù)與綜合應(yīng)用模式的迭代。我們預(yù)計(jì)綠氫產(chǎn)業(yè)到2035年會(huì)帶來(lái)萬(wàn)億的產(chǎn)值規(guī)模，其中電解槽設(shè)備產(chǎn)值2912億元，燃料電池系統(tǒng)設(shè)備產(chǎn)值4708億元，電解槽與燃料電池其它輔助設(shè)備與建設(shè)產(chǎn)值1468億元，氫儲(chǔ)運(yùn)/加氫站/氨運(yùn)輸罐增量產(chǎn)值合計(jì)994億元，中國(guó)氫相關(guān)裝備供應(yīng)鏈迎來(lái)廣闊成長(zhǎng)機(jī)遇。我們看好儲(chǔ)運(yùn)龍頭中集安瑞科（華泰機(jī)械組覆蓋）、壓縮機(jī)龍頭冰輪環(huán)境（華泰機(jī)械組覆蓋），其他產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)設(shè)備包括：東方電氣、上海電氣。風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)業(yè)鏈降本不及預(yù)期，技術(shù)進(jìn)步不及預(yù)期，產(chǎn)業(yè)政策不及預(yù)期。

研究員劉俊SACNo.S0570523110003karlliu@SFCNo.AVM464+(852)36586000研究員苗雨菲SACNo.S0570523120005miaoyufei@SFCNo.BTM578+(86)2128972228聯(lián)系人張瑤珈SACNo.S0570122090160zhangyaojia@+(86)75582492388免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。1戰(zhàn)略研究正文目錄綠氫進(jìn)入2.0時(shí)代，需求有望多維度展開(kāi) 4綠氫2.0時(shí)代，這次有何不同 5綠氫過(guò)去幾年為何不溫不火？ 5綠氫2.0時(shí)代，從“氫能發(fā)電”向“綠氫衍生”的思路轉(zhuǎn)變 5需求端迎來(lái)新機(jī)遇：關(guān)注三大方向邊際變化 6方向一：航運(yùn)清潔化帶來(lái)綠色甲醇需求增長(zhǎng) 6方向二：綠氫轉(zhuǎn)氨解決儲(chǔ)運(yùn)問(wèn)題，綠氨有望率先平價(jià) 6方向三：氫冶金不僅僅是減排，也將緩解資源緊缺焦慮 7供給端從量變到質(zhì)變：新能源帶來(lái)平價(jià)曙光 7從新能源降本，到新能源應(yīng)用降本 8以全球產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)現(xiàn)更快平價(jià)，帶來(lái)綠氫貿(mào)易鏈的機(jī)遇 8制氫，儲(chǔ)氫，運(yùn)氫提效降本，產(chǎn)業(yè)鏈迭代方興未艾 8投資建議 9綠氫需求-經(jīng)濟(jì)性正循環(huán)有望啟動(dòng)，劍指全球2035年萬(wàn)億元市場(chǎng)空間 9公司推薦 10綠氫產(chǎn)業(yè)邁向2.0時(shí)代 13從需求側(cè)出發(fā)看綠氫產(chǎn)業(yè)新機(jī)遇 13氫衍生產(chǎn)品的多元用途決定了氫產(chǎn)業(yè)需求來(lái)自多點(diǎn)爆發(fā) 13從多個(gè)維度分析氫需求的形式，驅(qū)動(dòng)力和替代難度 141長(zhǎng)距離運(yùn)輸打響綠氫啟動(dòng)第一槍，開(kāi)辟綠色甲醇應(yīng)用新賽道 151.1船用可持續(xù)燃料 151.2中長(zhǎng)期重卡清潔化 201.3航空可持續(xù)燃料 242綠氫化工可能率先平價(jià) 272.1化工是氫重要的存量應(yīng)用場(chǎng)景 272.2合成氨綠氫平價(jià)已見(jiàn)曙光 292.3綠氨作為綠氫國(guó)際貿(mào)易的載體，通過(guò)跨國(guó)配置加速綠氨平價(jià) 313綠氫冶金大有可為 343.1CBAM進(jìn)入過(guò)渡期，國(guó)際鋼鐵行業(yè)影響相對(duì)顯著 343.2鋼鐵減排技術(shù)路線多樣，氫具備廣泛用途 363.3富氫高爐和氫基豎爐有望在歐盟貿(mào)易國(guó)和中東率先導(dǎo)入 384綠氫前景仍是星辰大海 404.1綠氫為電力系統(tǒng)提供可控基荷和長(zhǎng)時(shí)儲(chǔ)能 404.2綠氫供熱亦有可為 46多管齊下加速綠氫降本，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)從量變到質(zhì)變 471從代購(gòu)電到市場(chǎng)電到離網(wǎng)電，購(gòu)電方式變化+柔性制氫技術(shù)推動(dòng)綠氫平價(jià) 471.1目前全球制氫產(chǎn)能以化石能源制氫為主，綠氫成本掣肘關(guān)鍵在于電價(jià) 47免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。 2戰(zhàn)略研究1.2改變電解水制氫的購(gòu)電模式，代購(gòu)電→市場(chǎng)電→離網(wǎng)電，持續(xù)降低電力成本 481.3離網(wǎng)制氫應(yīng)用要求柔性制氫能力的提升 502尋找電價(jià)洼地，構(gòu)建綠氫全球貿(mào)易體系 532.1全球風(fēng)光資源分布不均，重點(diǎn)關(guān)注中東等地區(qū)的低成本綠氫潛力 532.2各國(guó)氫能政策戰(zhàn)略定位不一，蘊(yùn)含全球貿(mào)易往來(lái)、綠氫資源優(yōu)化配置機(jī)會(huì) 582.3全球綠氫互認(rèn)體系的建立是綠氫貿(mào)易的前置條件 603回歸技術(shù)本源，制氫、儲(chǔ)氫、運(yùn)氫技術(shù)迭代方興未艾 623.1制氫技術(shù)：ALK/PEM居于主流，SOEC/AEM關(guān)注細(xì)分場(chǎng)景應(yīng)用 623.2儲(chǔ)氫運(yùn)氫技術(shù)：關(guān)注氨、液氫儲(chǔ)運(yùn)技術(shù)設(shè)備國(guó)產(chǎn)化和物理、有機(jī)儲(chǔ)氫技術(shù)研發(fā) 663.2全球產(chǎn)業(yè)進(jìn)展和格局 67投資建議 71看好儲(chǔ)運(yùn)龍頭中集安瑞科和壓縮機(jī)龍頭冰輪環(huán)境（均為華泰機(jī)械組覆蓋） 71中集安瑞科：氫能儲(chǔ)運(yùn)裝備龍頭，2023年前三季度氫能收入4.36億元 71冰輪環(huán)境：制冷壓縮機(jī)龍頭企業(yè)，氫能壓縮機(jī)產(chǎn)品全布局 73其他產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)設(shè)備包括東方電氣、上海電氣 75東方電氣：全球重要高端能源裝備研發(fā)與制造商 75上海電氣：全球領(lǐng)先的工業(yè)級(jí)綠色智能系統(tǒng)解決方案提供商 76風(fēng)險(xiǎn)提示 77免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。3戰(zhàn)略研究綠氫進(jìn)入2.0時(shí)代，需求有望多維度展開(kāi)氫不僅是能源，也是能源的載體和基礎(chǔ)原料，可廣泛運(yùn)用于化工，工業(yè)，交運(yùn)，建筑和發(fā)電等領(lǐng)域。由于氫發(fā)生反應(yīng)后只產(chǎn)生水，且重量能量密度極高，因此一直被認(rèn)為是實(shí)現(xiàn)零碳排放的重要能源和能源轉(zhuǎn)型重要方向。黨的二十大報(bào)告提出要加快規(guī)劃建設(shè)“新型能源體系”，因此對(duì)于中國(guó)未來(lái)的能源發(fā)展方向，不僅要以新能源為主體建立新型電力體系，對(duì)于電力無(wú)法解決的能源問(wèn)題，需要通過(guò)綠氫來(lái)解決。根據(jù)IEA統(tǒng)計(jì)，2022年全球氫的需求量在9500萬(wàn)噸，其中我國(guó)有4000萬(wàn)噸，是最大的氫生產(chǎn)和消費(fèi)國(guó)。雖然過(guò)去氫的總需求量較大，但是主要以化石能源生產(chǎn)的灰氫存在，綠氫占比很小，而且大多數(shù)生產(chǎn)采用長(zhǎng)流程工藝，氫的生產(chǎn)和需求在系統(tǒng)閉環(huán)內(nèi)匹配，沒(méi)有對(duì)外的需求，因此綠氫不僅面臨經(jīng)濟(jì)性平價(jià)難度，也面臨實(shí)際產(chǎn)業(yè)發(fā)展中缺乏需求的問(wèn)題。過(guò)去市場(chǎng)對(duì)于氫的認(rèn)識(shí)主要在車用燃料電池以及能源發(fā)電領(lǐng)域，限制了氫的發(fā)展范圍和規(guī)模，隨著氫產(chǎn)業(yè)發(fā)展的深入，我們看到綠氫本身不僅在化工，冶金和電力領(lǐng)域出現(xiàn)更多應(yīng)用，綠氫的衍生產(chǎn)品如綠色甲醇，綠氨也在交運(yùn)，化工等領(lǐng)域出現(xiàn)更多場(chǎng)景。今年2月29日，工信部等7部門(mén)發(fā)布的《加快推動(dòng)制造業(yè)綠色化發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》提出：“圍繞石化化工，鋼鐵，交通，儲(chǔ)能，發(fā)電等領(lǐng)域用氫需求”“構(gòu)建氫能技術(shù)體系”，極大的拓寬了氫發(fā)展方向，我們認(rèn)為氫發(fā)展進(jìn)入2.0時(shí)代。本篇報(bào)告從需求入手，分析需求如何推動(dòng)產(chǎn)業(yè)化降本實(shí)現(xiàn)平價(jià)之路。與此同時(shí)新能源的持續(xù)降本更進(jìn)一步增加綠氫平價(jià)的可能性，風(fēng)機(jī)和組件價(jià)格在2023年年底已分別降至2元/瓦和1元/瓦以下，風(fēng)電光伏發(fā)電成本均較2022年下降了約30%。而綠氫一方面水解制氫的主要成本是電，另一方面可以接受間歇性電源，因此可以更大限度的使用可再生能源；隨著電力市場(chǎng)化的推進(jìn)，以及新能源逐步進(jìn)入市場(chǎng)，綠氫也為可再生能源發(fā)電消納提供保證，兩者可以實(shí)現(xiàn)較強(qiáng)的正循環(huán)、互相促進(jìn)?？梢哉f(shuō)沒(méi)有新能源的低成本，也很難實(shí)現(xiàn)氫的大規(guī)模應(yīng)用，而綠氫未來(lái)的大規(guī)模應(yīng)用，也將打開(kāi)可再生能源的需求瓶頸。我們預(yù)測(cè)到2030/35年全球綠氫的需求有望達(dá)到1290/5900萬(wàn)噸，若全部由光伏電力滿足則有望帶動(dòng)新增光伏101/356GW每年的裝機(jī)需求。圖表1：綠氫和新能源的相互促進(jìn)與正循環(huán)資料來(lái)源：華泰研究預(yù)測(cè)免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。4戰(zhàn)略研究我國(guó)在2019年首次將氫能寫(xiě)入政府工作報(bào)告以來(lái)，2020年提出“雙碳目標(biāo)”后，21年陸續(xù)落地“氫進(jìn)萬(wàn)家”和“燃料電池汽車示范城市群”兩個(gè)重大氫能應(yīng)用項(xiàng)目，在《氫能產(chǎn)業(yè)中長(zhǎng)期規(guī)劃》中明確了氫能是未來(lái)國(guó)家能源體系的重要組成部分，在后續(xù)的《十四五可再生能源發(fā)展規(guī)劃》中明確提出推進(jìn)氫能示范和制氫關(guān)鍵技術(shù)的發(fā)展。而縱觀全球歐美，日韓，其他國(guó)家也紛紛提出自己的氫政策和計(jì)劃。從政策來(lái)看，各國(guó)側(cè)重有所不同，歐洲在政策上更關(guān)注需求端減排，是需求端政策最全面的區(qū)域，日韓在發(fā)展上更關(guān)注交通和電力領(lǐng)域，而中東等國(guó)的發(fā)展目標(biāo)主要以氫對(duì)外出口為主。圖表2：全球氫政策回顧?歐盟通過(guò)REDII要求的兩項(xiàng)授權(quán)法案，明確綠氫定義；通過(guò)了將?中國(guó)工信部等7部門(mén)發(fā)布《加快推動(dòng)制造業(yè)綠色化發(fā)展航運(yùn)排放納入EUETS的改革立法；通過(guò)《碳邊境稅調(diào)節(jié)機(jī)制》；的指導(dǎo)意見(jiàn)》，提出“圍繞石化化工，鋼鐵，交通，F(xiàn)uelEUMaritime法規(guī)簽署；ReFuelEUAviation法規(guī)發(fā)布?日本發(fā)布修訂版《氫能基本戰(zhàn)略》，提出了增強(qiáng)氫能產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)儲(chǔ)能，發(fā)電等領(lǐng)域用氫需求”“構(gòu)建氫能技術(shù)體系”力的“氫能產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略”和確保氫能安全利用的“氫能安全戰(zhàn)略”?美國(guó)能源部發(fā)布《國(guó)家清潔氫能戰(zhàn)略和路線圖》2024?歐盟通過(guò)Fitfor55一攬子計(jì)劃，包括多個(gè)領(lǐng)域的擬議立法和修訂：2023ETS修訂后納入航運(yùn)、CBAM、ReFuelEU、FuelEUMaritime等?韓國(guó)發(fā)布《氫經(jīng)濟(jì)發(fā)展基本規(guī)劃》，提出到2050年韓國(guó)氫能將占最終能源消耗的33%，發(fā)電量的23.8%，成為最大能源2022?中國(guó)發(fā)改委發(fā)布《氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展中長(zhǎng)期規(guī)劃（2021—2035年）》，明?阿聯(lián)酋發(fā)布《國(guó)家氫能戰(zhàn)略》確了氫的能源屬性并且是戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的重點(diǎn)方向，提出了氫能產(chǎn)?沙特阿拉伯發(fā)布《綠色沙特倡議》業(yè)發(fā)展的各階段目標(biāo)2021?歐盟委員會(huì)提出REPowerEU一攬子計(jì)劃，提出到2030年在歐盟生產(chǎn)1000萬(wàn)噸并進(jìn)口1000萬(wàn)噸可再生氫的目標(biāo)，提高了2030年工業(yè)、運(yùn)輸?shù)炔块T(mén)的氫能份額規(guī)劃?日本發(fā)布《以實(shí)現(xiàn)氫能社會(huì)為目標(biāo)，建構(gòu)大規(guī)模氫能供應(yīng)鏈》?阿曼發(fā)布綠氫戰(zhàn)略?2002年，日本政府提出能源安全、經(jīng)濟(jì)發(fā)展和環(huán)境保護(hù)?印度發(fā)布《國(guó)家綠色氫能計(jì)劃》2011-的“3E”政策，持續(xù)致力于降低對(duì)石油等進(jìn)口能源的依賴2020?2002年，美國(guó)能源部發(fā)布《國(guó)家氫能路線圖》?2012年，中國(guó)國(guó)務(wù)院印發(fā)《“十二五”國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》，將燃料電池汽車?2004年，歐盟啟動(dòng)“歐洲氫能及燃料電池平臺(tái)”?2006年，中國(guó)科技部發(fā)布《國(guó)家“十一五”科學(xué)技術(shù)發(fā)的研發(fā)和應(yīng)用列為重點(diǎn)發(fā)展方向展規(guī)劃》，將氫列為能源可持續(xù)發(fā)展中的關(guān)鍵科學(xué)問(wèn)題?2013年，日本提出《日本再興戰(zhàn)略》，將發(fā)展氫能定為國(guó)策?2017年，日本發(fā)布《氫能基本戰(zhàn)略》，提出2030年左右實(shí)現(xiàn)氫能發(fā)電商業(yè)化的主要目標(biāo)?2018年，韓國(guó)將“氫能經(jīng)濟(jì)”列為三大創(chuàng)新增長(zhǎng)戰(zhàn)略投資領(lǐng)域之一2000-?2019年，加拿大發(fā)布《加拿大氫能戰(zhàn)略》?2019年，澳大利亞發(fā)布《國(guó)家氫能戰(zhàn)略》2010?2019年，中國(guó)首次將氫能源寫(xiě)入政府工作報(bào)告?2020年，韓國(guó)頒布《促進(jìn)氫經(jīng)濟(jì)和氫安全管理法》?2020年，歐盟發(fā)布《歐洲氫能戰(zhàn)略》?2020年，美國(guó)能源部發(fā)布《氫能計(jì)劃發(fā)展規(guī)劃》資料來(lái)源：各國(guó)政府主管部門(mén)，華泰研究綠氫2.0時(shí)代，這次有何不同綠氫過(guò)去幾年為何不溫不火？綠氫在過(guò)去幾年的發(fā)展慢于市場(chǎng)預(yù)期，一是因?yàn)檫^(guò)去電價(jià)較高，而綠氫成本中電價(jià)占比高80%，因此制氫設(shè)備本身進(jìn)步不足以支持綠氫平價(jià)；二是因?yàn)闅湫枨蟠嬖谟诨らL(zhǎng)流程內(nèi)部循環(huán)而沒(méi)有外部需求，因此與大規(guī)模、標(biāo)準(zhǔn)化的光伏不同，對(duì)于氫而言客戶需求是每一個(gè)項(xiàng)目需要考慮的核心問(wèn)題。市場(chǎng)需求和經(jīng)濟(jì)平價(jià)兩大難題使得過(guò)去氫行業(yè)一直處于先有雞還是先有蛋的悖論中。但是我們認(rèn)為2024年以來(lái)氫產(chǎn)業(yè)進(jìn)入了真正的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，首先需求側(cè)出現(xiàn)了一些政策推進(jìn)下，與現(xiàn)有設(shè)備和基礎(chǔ)設(shè)施更兼容的綠氫衍生產(chǎn)品需求，其次新能源無(wú)論光伏還是風(fēng)電的降本幅度使得電價(jià)成本達(dá)到接近2毛/度水平，從理論計(jì)算上綠氫的成本可以達(dá)到14元/kg，如果考慮一些光照較好或者風(fēng)速較強(qiáng)的區(qū)域，當(dāng)前電價(jià)已可以達(dá)到1毛5/度水平，對(duì)應(yīng)綠氫成本達(dá)到11元/kg，略優(yōu)于當(dāng)前灰氫成本（12元/kg），因此平價(jià)已經(jīng)近在咫尺。綠氫2.0時(shí)代，從“氫能發(fā)電”向“綠氫衍生”的思路轉(zhuǎn)變2024年伊始，我們看到一些氫衍生產(chǎn)品的行業(yè)率先出現(xiàn)市場(chǎng)需求，將推動(dòng)產(chǎn)業(yè)開(kāi)啟規(guī)?；当荆貏e是氫在交運(yùn)領(lǐng)域的航運(yùn)和航空，工業(yè)領(lǐng)域的冶金，以及化工領(lǐng)域的合成氨有望率先出現(xiàn)突破，并且氫的應(yīng)用形式不再僅限于純氫，更可能是氫基燃料，包括綠色甲醇和綠氨，而后兩者存在成熟的國(guó)際貿(mào)易流通（根據(jù)IEA，合成氨、合成甲醇每年有10%、30%的量每年通過(guò)國(guó)際貿(mào)易流通，全球有上百個(gè)港口支持裝卸，而氫基本全部?jī)?nèi)部消化、外部供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)鏈體系不健全），將更進(jìn)一步的降低綠氫的產(chǎn)業(yè)化發(fā)展難度。我們認(rèn)為最終綠氫未來(lái)在四個(gè)大的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域以及19個(gè)細(xì)分行業(yè)存在發(fā)展機(jī)遇，基于自下而上的需求預(yù)測(cè)，我們預(yù)計(jì)氫需求結(jié)構(gòu)（包含灰氫）將從目前93%來(lái)自化工，到2035年在化工，交運(yùn)，工業(yè)和電力領(lǐng)域分別達(dá)到31%，19%，19%和31%。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。5戰(zhàn)略研究圖表3：氫不僅是能源，是能源的載體，也是基礎(chǔ)化工原料和還原劑資料來(lái)源：IEA，華泰研究預(yù)測(cè)需求端迎來(lái)新機(jī)遇：關(guān)注三大方向邊際變化具體而言，我們認(rèn)為有三個(gè)氫應(yīng)用方向的產(chǎn)業(yè)邏輯在正在積極向好，同時(shí)兼具行業(yè)自身需求增長(zhǎng)+技術(shù)改造難度低+減碳政策強(qiáng)化三重催化，有望占據(jù)先機(jī)：1）航運(yùn)清潔化帶來(lái)綠色甲醇需求增長(zhǎng)；2）綠氫轉(zhuǎn)氨解決儲(chǔ)運(yùn)問(wèn)題，綠氨有望率先平價(jià)；3）氫冶金不僅僅是減排，也將緩解資源緊缺焦慮。我們預(yù)計(jì)三大領(lǐng)域在2025/2030年或帶來(lái)150/520萬(wàn)噸每年綠氫需求，占全部綠氫需求的64%/48%，加速產(chǎn)業(yè)化降本，撬動(dòng)發(fā)電/道路交通等領(lǐng)域綠氫需求爆發(fā)。2035年，我們預(yù)期這三大領(lǐng)域占比將下降至36%，而發(fā)電/道路交通占比2025/2030/2035將達(dá)到7%/26%/41%，是主要的接力增長(zhǎng)型需求來(lái)源。方向一：航運(yùn)清潔化帶來(lái)綠色甲醇需求增長(zhǎng)隨著歐盟對(duì)于船運(yùn)減排的政策于2024年開(kāi)始實(shí)施，以及船舶恰好進(jìn)入一輪更換周期，以馬士基為首的船東公司從商業(yè)上選擇甲醇和柴油雙燃料船作為其減排的方式，一方面保證其在未來(lái)面對(duì)更嚴(yán)格的減排規(guī)則時(shí)不會(huì)陷入被動(dòng)，另一方面甲醇燃料發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)相對(duì)成熟，馬士基率先鎖定生物質(zhì)資源也能搶占商業(yè)先機(jī)。而截止今年年初馬士基本身接近40條甲醇雙燃料船訂單，以及市場(chǎng)高達(dá)200+條甲醇船的訂單，使得綠色甲醇的需求預(yù)期上升，我們預(yù)計(jì)2025年將帶動(dòng)綠色甲醇500萬(wàn)噸，或者50萬(wàn)噸的綠氫需求。方向二：綠氫轉(zhuǎn)氨解決儲(chǔ)運(yùn)問(wèn)題，綠氨有望率先平價(jià)一方面由于綠色合成氨生產(chǎn)無(wú)需清潔二氧化碳輸入，因此我們測(cè)算其綠氨平價(jià)點(diǎn)在整個(gè)氫衍生產(chǎn)品中是最高的，達(dá)到10.2元/千克，如果考慮碳稅100歐元/噸，則可達(dá)25.4元/千克；另一方面氨的液化溫度遠(yuǎn)高于液氫，同體積不僅熱值更高，含氫量也更高，因此在長(zhǎng)距離運(yùn)輸上，液氨比液氫更適合船運(yùn)（單船運(yùn)載量更高），因此有望帶來(lái)更多需求。我們預(yù)計(jì)最先大規(guī)模應(yīng)用綠氨的區(qū)域?yàn)闅W洲，一方面歐洲的清潔化目標(biāo)最為激進(jìn)，另一方面歐洲非尿素化肥的應(yīng)用比例遠(yuǎn)高于全球平均水平、此類短流程中綠氨導(dǎo)入工藝障礙較小。我們假設(shè)2030年歐洲非尿素類需求將全面實(shí)現(xiàn)綠氨替代，2035年全球50%的非尿素類需求實(shí)現(xiàn)綠氨替代，尿素類則假設(shè)替代比例為5%/30%。對(duì)應(yīng)將帶動(dòng)全球2030/2035年全球348/1200萬(wàn)噸綠氫需求。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。6戰(zhàn)略研究方向三：氫冶金不僅僅是減排，也將緩解資源緊缺焦慮雖然中國(guó)的鋼鐵以高爐為主，但是我們看到中東和印度區(qū)域由于缺少優(yōu)質(zhì)焦煤，因此采用氣基豎爐作為鋼鐵的冶煉工藝，其中中東主要使用天然氣，而印度使用煤制氣。這些技術(shù)選擇主要是考慮資源多樣性，因此也使得綠氫在氣基豎爐中替代成為可能。我們測(cè)算氣基豎爐路線氫氣平價(jià)線在11（不考慮CBAM）~19（考慮2030年CBAM@100歐元/噸，48.5%征收比例）元/kg，2030年中東豎爐綠氫平價(jià)替代天然氣具備導(dǎo)入機(jī)遇，印度由于氣基豎爐是基于低成本煤氣化而非天然氣，因此平價(jià)條件更為苛刻。我們測(cè)算高爐富氫平價(jià)線在4（不考慮CBAM）~10（考慮2030年CBAM@100歐元/噸，48.5%征收比例）元/kg，歐盟的鋼鐵貿(mào)易國(guó)有望率先考慮高爐富氫導(dǎo)入以應(yīng)對(duì)CBAM帶來(lái)的成本抬升，此外電爐鋼、焦?fàn)t煤氣噴吹在特定情形下也可能成為減排選項(xiàng)。綜合來(lái)看，結(jié)合歐盟CBAM和中東氫平價(jià)帶來(lái)的需求，我們預(yù)計(jì)氫冶金拉動(dòng)綠氫需求2025/30/35為0/150/760萬(wàn)噸。圖表4：氫需求端迎來(lái)新機(jī)遇40（元/kg）（百萬(wàn)噸）60351.初期需求由2.部分應(yīng)用平價(jià)3.產(chǎn)業(yè)鏈規(guī)模、降本正循環(huán)加速，進(jìn)一步打開(kāi)市場(chǎng)全球2035需求空間（右軸）強(qiáng)制政策驅(qū)動(dòng)帶動(dòng)規(guī)?；帕?030行業(yè)2035需求空間（右軸）2540綠氫平價(jià)點(diǎn)@0歐/噸碳稅綠氫平價(jià)點(diǎn)@100歐/噸碳稅20302025中國(guó)綠氫生產(chǎn)成本15202035中國(guó)綠氫生產(chǎn)成本1051000合船合豎氫分網(wǎng)合供高煉成舶成爐基布內(nèi)成熱爐化航甲氨氫重式備甲綠富綠油醇綠替卡電用醇?xì)錃錃涮嫣鏆浯嬖礄C(jī)綠替替替代代替天代組氫代代代航燃代然柴替煤煤灰空料灰氣油代炭粉氫煤油氫灰油氫易替代難替代資料來(lái)源：IEA，華泰研究預(yù)測(cè)供給端從量變到質(zhì)變：新能源帶來(lái)平價(jià)曙光在過(guò)去的3年，以堿性電解槽為代表的制氫設(shè)備成本下降了25%至150萬(wàn)元/MW（1H23），國(guó)內(nèi)產(chǎn)量也增長(zhǎng)了300%+達(dá)到接近1GW/年，但是考慮到制氫成本的占比中電力成本高達(dá)80%+，因此降低電價(jià)才是綠氫平價(jià)的核心驅(qū)動(dòng)力。隨著新能源成本在過(guò)去3年下降了30%+，我們認(rèn)為綠氫平價(jià)之路需要從三個(gè)維度去實(shí)現(xiàn)，1）用電降本，2）發(fā)電降本，3）技術(shù)降本。我們預(yù)計(jì)通過(guò)改變電力采購(gòu)方式從網(wǎng)電到直購(gòu)電可以降低綠氫電價(jià)0.39元/度，相當(dāng)于綠氫降本23元/kg，而新能源電力繼續(xù)降本以及尋找低電價(jià)區(qū)域布局綠氫產(chǎn)能到2035年可以進(jìn)一步降低綠氫電價(jià)0.15元/度，相當(dāng)于綠氫降本9元/kg，以及制氫相關(guān)技術(shù)進(jìn)步如電耗優(yōu)化進(jìn)一步帶來(lái)1元/kg的成本下降，最終在遠(yuǎn)期使得綠氫成本降至5元/kg。我們認(rèn)為7元/kg（1美元/kg）及以上是多數(shù)綠氫應(yīng)用的平價(jià)線，可以釋放煉化、合成氨、氫基豎爐、氫基重卡、氫燃料電池發(fā)電儲(chǔ)能等行業(yè)需求，上述領(lǐng)域綠氫需求合計(jì)有望帶來(lái)4500萬(wàn)噸/年的市場(chǎng)空間，我們預(yù)計(jì)中國(guó)將在2035-2040年前后實(shí)現(xiàn)這一綠氫成本水平，而如果在海外比如中東等光照條件更好的區(qū)域甚至可能提前至2030年附近實(shí)現(xiàn)。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。7戰(zhàn)略研究從新能源降本，到新能源應(yīng)用降本目前國(guó)內(nèi)的灰氫成本在12元/kg，而電解水制氫在使用網(wǎng)電的情景下成本為38元/kg，一方面離傳統(tǒng)制氫成本差距甚大，另一方面也無(wú)法滿足減排的綠氫認(rèn)證需求。隨著新能源的設(shè)備成本下降，光伏和風(fēng)電的發(fā)電側(cè)成本已降至0.21元/度和0.23元/度，大幅低于用電側(cè)價(jià)格（0.6元/度），因此如何更高效的利用低成本的新能源將成為未來(lái)綠氫平價(jià)的主要路徑選擇。我們認(rèn)為水解制氫本身需求特性可以接受新能源的波動(dòng)性，使得其天然成為新能源的需求匹配，因此一方面通過(guò)微網(wǎng)甚至離網(wǎng)模式形成新能源和綠氫的組合，降低成本的同時(shí)可以實(shí)現(xiàn)完全零碳排放；另一方面中國(guó)電力市場(chǎng)化和新能源逐步入市，綠氫也可以通過(guò)長(zhǎng)協(xié)和現(xiàn)貨交易鎖定新能源需求，既能解決消納問(wèn)題也能降低自身電價(jià)，與新能源發(fā)展形成強(qiáng)烈的正向循環(huán)。圖表5：光伏和風(fēng)電制造價(jià)格2H22以來(lái)價(jià)格走勢(shì)（元/瓦）2.521.510.50風(fēng)機(jī)含塔筒光伏組件資料來(lái)源：Solarzoom，華泰研究

圖表6：綠氫降本瀑布圖（元/kg）當(dāng)前灰氫 未來(lái)綠氫資料來(lái)源：華泰研究預(yù)測(cè)以全球產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)現(xiàn)更快平價(jià)，帶來(lái)綠氫貿(mào)易鏈的機(jī)遇不同于新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展，最早從海外開(kāi)始，主要依賴海外需求，綠氫發(fā)展初期獲得國(guó)內(nèi)需求的大力支持，但是我們也需要看到海外可能存在更好的自然資源去實(shí)現(xiàn)更低成本的綠氫生產(chǎn)，以及全球氫供需結(jié)構(gòu)也會(huì)形成新的綠氫貿(mào)易鏈。得益于異常強(qiáng)烈的光照條件，中東2020年的光伏招標(biāo)已經(jīng)達(dá)到最低1.32美分/度、平均2美分/度，因此隨著新能源組件價(jià)格跌到0.8-0.9元/瓦，我們樂(lè)觀的預(yù)計(jì)2025-2030年在中東地區(qū)就可能出現(xiàn)1美分/度的電價(jià)，對(duì)應(yīng)綠氫的生產(chǎn)成本達(dá)到1美金/kg，因此帶來(lái)產(chǎn)業(yè)化突破近在咫尺。制氫，儲(chǔ)氫，運(yùn)氫提效降本，產(chǎn)業(yè)鏈迭代方興未艾最終打鐵仍需自身硬，雖然在過(guò)去的三年電解制氫設(shè)備成本已經(jīng)下降了25%，但是在過(guò)去兩年的產(chǎn)業(yè)化過(guò)程中，我們也看到綠氫設(shè)備在產(chǎn)品穩(wěn)定，質(zhì)保維護(hù)，參數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化上仍然有待提升，另外降本提效也是這個(gè)產(chǎn)業(yè)不變的話題。我們認(rèn)為在目前的技術(shù)路線下，ALK仍然是主流產(chǎn)品，PEM將在風(fēng)光聯(lián)合制氫下提升整體的效率，降低成本會(huì)是產(chǎn)業(yè)重要的補(bǔ)充，SOFC雖然壽命和效率較高，但是難以匹配波動(dòng)電源，因此其可逆的制氫/發(fā)電模式將在特殊應(yīng)用場(chǎng)景和核電制氫下?lián)碛懈鄼C(jī)會(huì)；AEM在技術(shù)方向上有望結(jié)合ALK和PEM的優(yōu)點(diǎn)，但是膜技術(shù)壽命仍有待提升。我們認(rèn)為從產(chǎn)業(yè)鏈格局去看，膜是制氫產(chǎn)業(yè)的核心環(huán)節(jié)，在降本增效中最為關(guān)鍵，亟需進(jìn)一步國(guó)產(chǎn)化和技術(shù)升級(jí)，其次為BOP和催化劑工藝提升。而綠氫衍生的綠色甲醇和綠氨工藝有望降低綠氫的儲(chǔ)運(yùn)成本，并借用目前成熟的化工體系，減少目前產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)擱淺風(fēng)險(xiǎn)。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。8戰(zhàn)略研究投資建議綠氫需求-經(jīng)濟(jì)性正循環(huán)有望啟動(dòng)，劍指全球2035年萬(wàn)億元市場(chǎng)空間2022年，全球氫需求9500萬(wàn)噸，基本為灰氫和藍(lán)氫，綠氫貢獻(xiàn)可忽略不計(jì)。展望未來(lái)，我們預(yù)計(jì)2025、2030、2035年全球綠氫需求達(dá)到230萬(wàn)噸、1290萬(wàn)噸、5900萬(wàn)噸每年。我們預(yù)計(jì)2035年綠氫需求貢獻(xiàn)來(lái)自化工31%（灰氫2022A：93%）、交運(yùn)19%（灰氫2022：<1%）、工業(yè)19%（灰氫2022A：6%）、發(fā)電31%（灰氫2022A：1%），氫終端需求構(gòu)成或發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化。我們對(duì)2035年綠氫全球需求的匯總預(yù)判如下：? 針對(duì)氫存量市場(chǎng)包括煉化、合成氨、合成甲醇，我們基于煉化、合成氨、合成甲醇存量下游（即化工行業(yè)）總需求2022-35ECAGR-1%/0%/+1%、對(duì)氫總需求同步變動(dòng)的前提，假設(shè)煉化、合成氨、合成甲醇用氫到2035年綠氫替代灰氫的比例分別為16%、39%、4%，對(duì)應(yīng)2035年綠氫需求分別為6、12、1百萬(wàn)噸。其中，合成氨滲透率預(yù)期領(lǐng)先主要基于綠氨平價(jià)潛力大且具備政策推動(dòng)、非尿素用合成氨綠氨替代工藝壁壘低的考量；煉化滲透率預(yù)期次之主要考慮雖然煉化綠氫最先平價(jià)，但煉化用氫來(lái)源近40%為長(zhǎng)流程副產(chǎn)物（綠氫替代需調(diào)整工藝設(shè)備），故滲透率爬坡慢于合成氨；合成甲醇滲透率最慢主要考慮綠醇平價(jià)線較晚（主要受碳源成本拖累）。? 針對(duì)增量工業(yè)場(chǎng)景包括冶金、供熱我們分別估算。其中，我們預(yù)計(jì)氫冶金拉動(dòng)綠氫需求在2035年有望來(lái)到7~8百萬(wàn)噸/年，氫基豎爐、高爐富氫分別拉動(dòng)3+、4+百萬(wàn)噸需求，對(duì)應(yīng)綠氫替代率分別50%、10%。我們對(duì)于氣基豎爐綠氫替代天然氣的滲透率預(yù)期比高爐轉(zhuǎn)爐綠氫替代噴吹煤粉更為樂(lè)觀，主要考慮綠氫較天然氣平價(jià)幾率大于較煤平價(jià)，故豎爐綠氫需求主要由平價(jià)驅(qū)動(dòng)，而高爐綠氫需求主要由歐盟CBAM碳邊境調(diào)節(jié)機(jī)制驅(qū)動(dòng)。而對(duì)于供熱領(lǐng)域，我們預(yù)計(jì)工業(yè)供熱拉動(dòng)綠氫需求在2035年有望來(lái)到3~4百萬(wàn)噸/年，對(duì)應(yīng)綠氫替代~0.4%的工業(yè)供熱用能需求，主要考慮綠氫的適用場(chǎng)景主要系非電超高溫工業(yè)供熱，滲透主要看綠氫較煤炭的平價(jià)節(jié)奏。? 針對(duì)交通領(lǐng)域場(chǎng)景包括陸路、海路、空運(yùn)三大場(chǎng)景，我們分別考慮到2035年重卡保有量中氫基重卡滲透率17%、船舶用能中甲醇滲透率4%、航空用能中可持續(xù)合成燃料滲透率5%，則重卡、船舶、航空有望分別拉動(dòng)2035年綠氫需求6、2、3百萬(wàn)噸/年?？紤]船舶、航空業(yè)碳排從2024年起將受到歐盟多項(xiàng)法規(guī)的約束，我們預(yù)計(jì)來(lái)自航空航運(yùn)業(yè)的綠氫需求有望在2025年前后實(shí)現(xiàn)從0到1，為綠氫需求開(kāi)拓增量空間。? 針對(duì)發(fā)電領(lǐng)域，我們預(yù)計(jì)綠氫在長(zhǎng)時(shí)儲(chǔ)能和分布式基荷兩大增量用電場(chǎng)景中具備一定的比較優(yōu)勢(shì)。一方面，考慮到隨波動(dòng)性新能源電力滲透率提升而火電、核電、抽蓄等可控電源裝機(jī)增長(zhǎng)具備限制因素，我們預(yù)計(jì)綠氫長(zhǎng)時(shí)儲(chǔ)能需求在2030年后有望出現(xiàn)，帶動(dòng)到2035年7百萬(wàn)噸/年綠氫需求；另一方面，基于當(dāng)下持續(xù)超預(yù)期的全球AI技術(shù)變革或?qū)⑼苿?dòng)數(shù)據(jù)中心用電需求的陡峭增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)分布式燃料電池有望成為對(duì)網(wǎng)電和其他分布式能源類型的一種補(bǔ)充形式，共同滿足日益增長(zhǎng)且迫切的數(shù)據(jù)中心用電需求，到2035年分布式氫燃料電池貢獻(xiàn)11百萬(wàn)噸/年綠氫需求。此外，煤機(jī)摻氨改造、燃機(jī)摻氫改造亦是綠氫潛在應(yīng)用領(lǐng)域，但考慮經(jīng)濟(jì)性、技術(shù)成熟度等不確定性因素影響，此次我們未做定量估算。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。9戰(zhàn)略研究圖表7：2020A-2035E灰氫、綠氫需求預(yù)測(cè)及綠氫平價(jià)預(yù)測(cè)120（百萬(wàn)噸）（元/kg）綠氫-發(fā)電20綠氫-道路交通110中國(guó)光伏制氫成本綠氫-航空船舶17.9綠氫-其他工業(yè)10015綠氫-冶金中東光伏制氫成本2035綠氫-合成甲醇綠氫12.45900綠氫-合成氨9011.7萬(wàn)噸綠氫-煉化109.3灰氫-其他灰氫2022808.1灰氫-冶金9500萬(wàn)噸8.06.9灰氫-合成甲醇6.25702035灰氫-合成氨灰氫7000灰氫-煉化萬(wàn)噸中國(guó)光伏制氫60-2020202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E2035E中東光伏制氫資料來(lái)源：IEA，華泰研究預(yù)測(cè)落地到產(chǎn)值角度，我們從產(chǎn)業(yè)需求總量來(lái)看，預(yù)計(jì)綠氫在2025，2030，2035年將分別達(dá)230萬(wàn)、1290萬(wàn)、5900萬(wàn)噸，帶動(dòng)制氫設(shè)備與燃料電池設(shè)備相關(guān)產(chǎn)業(yè)合計(jì)887億元、3316億元、10149億元的產(chǎn)值。其中2035年我們預(yù)期電解槽設(shè)備產(chǎn)值2912億元，燃料電池系統(tǒng)設(shè)備產(chǎn)值4708億元，電解槽與燃料電池其它輔助設(shè)備與建設(shè)產(chǎn)值1468億元，氫儲(chǔ)運(yùn)/加氫站/氨運(yùn)輸罐增量產(chǎn)值合計(jì)994億元。綠氫和光伏有望互相成就，是打開(kāi)新能源裝機(jī)瓶頸的重要方向。電力占制氫成本的80%，光伏是最便宜的電力形式，因此光伏電力降本是綠氫實(shí)現(xiàn)平價(jià)的重要驅(qū)動(dòng)，而綠氫平價(jià)需求增長(zhǎng)有望反哺光伏，打開(kāi)光伏需求增長(zhǎng)天花板。我們估算若上述綠氫需求全部采用光伏電力，則對(duì)應(yīng)光伏新增制氫需求達(dá)到356GW/年，如全部采用風(fēng)電電力則對(duì)應(yīng)2035年約224GW/年的新增裝機(jī)量。圖表8：產(chǎn)業(yè)鏈核心裝備產(chǎn)值預(yù)期2023-2035E圖表9：綠氫拉動(dòng)光伏增量裝機(jī)預(yù)期(GW)綠氫增長(zhǎng)所需要的增量光伏裝機(jī)需求400.0356350.0325286300.0242256250.0200.0150.085101100.0375148503650.0-資料來(lái)源：華泰研究預(yù)測(cè) 資料來(lái)源：華泰研究預(yù)測(cè)公司推薦我們認(rèn)為氫需求-經(jīng)濟(jì)性正循環(huán)的啟動(dòng)將帶來(lái)以下幾大產(chǎn)業(yè)與市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)：1）氫電解槽需求的快速提升。2）燃料電池在重卡應(yīng)用上的推廣。3）氫基電源的發(fā)展將成為中長(zhǎng)期清潔化備用能源與基荷能源的重要補(bǔ)充，包括綠氫發(fā)電，以及固態(tài)氧化物燃料電池發(fā)電裝備。4）配套于氫基能源體系的儲(chǔ)運(yùn)裝備，包括儲(chǔ)氫瓶，儲(chǔ)氨瓶，加氫裝備等。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。10戰(zhàn)略研究從國(guó)內(nèi)的機(jī)遇來(lái)看，基于產(chǎn)業(yè)鏈的成熟度，我們認(rèn)為：? 國(guó)產(chǎn)的堿性水電解槽制氫設(shè)備的競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)勁，供給輻射中國(guó)本土與中東等海外區(qū)域需求，產(chǎn)量與出貨量有望迎來(lái)高增長(zhǎng)，且最終所有綠氫需求會(huì)落在電解槽的生產(chǎn)上，因此空間最為確定。我們看好具備領(lǐng)先堿性水電解槽制造能力的民營(yíng)企業(yè)，與龍頭國(guó)有企業(yè)。? 國(guó)產(chǎn)氫基裝備的材料體系具備持續(xù)的研發(fā)成長(zhǎng)空間，推動(dòng)國(guó)產(chǎn)替代與成本下降。包括堿性電解槽的三代膜的研發(fā)突破，質(zhì)子交換膜，PEM以及燃料電池低鉑族催化劑研發(fā)等目前對(duì)于核心裝備性能影響高，國(guó)產(chǎn)化率低，降本空間大的環(huán)節(jié)。? 氫基發(fā)電機(jī)組與固態(tài)氧化物燃料電池發(fā)電技術(shù)具備較大空間，遠(yuǎn)期國(guó)產(chǎn)化空間廣闊。我們認(rèn)為2030/2035年氫基發(fā)電設(shè)備產(chǎn)值將占到總行業(yè)產(chǎn)值的13%/29%，也是滿足中長(zhǎng)期清潔穩(wěn)定安全電力系統(tǒng)發(fā)展的重要技術(shù)方向。行業(yè)技術(shù)目前整體成熟度低，其中如固態(tài)氧化物燃料電池在海外已有小規(guī)模商業(yè)化運(yùn)用，但國(guó)內(nèi)整體產(chǎn)業(yè)鏈與產(chǎn)品均在起步階段，有較大的成長(zhǎng)空間。從海外的機(jī)遇來(lái)看，我們重點(diǎn)關(guān)注海外先進(jìn)材料體系的突破，以及氫基發(fā)電的應(yīng)用與技術(shù)進(jìn)步。? 海外先進(jìn)材料體系的突破。海外在質(zhì)子交換膜、催化劑等基礎(chǔ)材料的研發(fā)上具備一定的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為這些先進(jìn)材料的研發(fā)與技術(shù)方向具備借鑒學(xué)習(xí)的意義，同時(shí)全球性的行業(yè)成長(zhǎng)也會(huì)帶來(lái)這些海外材料企業(yè)的投資機(jī)遇。?氫基發(fā)電，特別是固態(tài)燃料電池發(fā)電的應(yīng)用與放量。目前海外已經(jīng)有小規(guī)模的固態(tài)燃料電池發(fā)電的商業(yè)化落地，且龍頭企業(yè)在手訂單飽滿。AI數(shù)據(jù)中心發(fā)展的趨勢(shì)下，海外對(duì)穩(wěn)定、不間斷、高可靠、清潔化的能源需求在持續(xù)提升，目前的新能源受其波動(dòng)性影響無(wú)法直接應(yīng)用于AI數(shù)據(jù)中心，而固態(tài)燃料物燃料電池是中長(zhǎng)期一個(gè)重要的清潔穩(wěn)定電源的補(bǔ)充。圖表10：重點(diǎn)推薦公司一覽表最新收盤(pán)價(jià)目標(biāo)價(jià)市值(百萬(wàn))EPS(元)PE(倍)股票名稱股票代碼投資評(píng)級(jí)(當(dāng)?shù)貛欧N)(當(dāng)?shù)貛欧N)(當(dāng)?shù)貛欧N)20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E中集安瑞科3899HK買(mǎi)入6.4210.9713,0220.520.640.760.9066.47冰輪環(huán)境000811CH買(mǎi)入12.4018.209,4690.560.911.171.3522.1413.6310.609.19資料來(lái)源：Bloomberg，華泰研究預(yù)測(cè)圖表11：重點(diǎn)推薦公司最新觀點(diǎn)股票名稱最新觀點(diǎn)中集安瑞科23H1股東應(yīng)占凈利同增29.4%，清潔能源業(yè)務(wù)增速亮眼(3899HK)2023H1營(yíng)收108億元/yoy+20.2%，毛利率16.5%/yoy+0.6pct，核心凈利潤(rùn)6.26億元/yoy+17.7%，股東應(yīng)占凈利5.68億元/yoy+29.4%。利潤(rùn)快速增長(zhǎng)主要系：1）全球需求持續(xù)回暖，化工箱罐/液態(tài)食品行業(yè)景氣度回升；2）氫能為代表的清潔能源裝備需求快速增長(zhǎng)；3）造船行業(yè)高景氣。我們上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年EPS分別為人民幣0.64/0.76/0.90元（前值0.62/0.73/0.81元），根據(jù)分部估值法，給予合理市值205.7億人民幣/221.7億港幣，目標(biāo)價(jià)10.97港幣（前值11.33港幣），“買(mǎi)入”。風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)下游需求恢復(fù)不及預(yù)期、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、清潔能源推廣使用力度不及預(yù)期。報(bào)告發(fā)布日期：2023年08月24日點(diǎn)擊下載全文：中集安瑞科(3899HK,買(mǎi)入):清潔能源增速亮眼，毛利率持續(xù)提升冰輪環(huán)境 Q3歸母凈利同比增長(zhǎng)29.31%，毛利率維持較高水平(000811CH) 公司發(fā)布2023年三季度報(bào)告，2023Q1-Q3營(yíng)收55.76億/yoy+29.77%，歸母凈利5.65億/yoy+71.51%。2023Q3收入為19.24億/yoy+15.18%/qoq-7.77%；歸母凈利1.93億/yoy+29.31%/qoq-26.66%。公司已成為國(guó)內(nèi)冷鏈物流裝備以及中央空調(diào)領(lǐng)先企業(yè)，持續(xù)拓展工業(yè)制冷場(chǎng)景的產(chǎn)品應(yīng)用，毛利率維持較高水平，我們維持公司23-25年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)為6.97/8.90/10.30億元，參考可比公司23年平均PE13.7x，考慮公司在制冷壓縮機(jī)的領(lǐng)先地位，給予23年20xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)18.2元，（前值：18.23元），維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：冷庫(kù)投資低于預(yù)期；CCUS和氫能產(chǎn)業(yè)政策低于預(yù)期；工程類業(yè)務(wù)回款不及預(yù)期。報(bào)告發(fā)布日期：2023年10月27日點(diǎn)擊下載全文：冰輪環(huán)境(000811CH,買(mǎi)入):Q3歸母同增29%，毛利率維持高水平資料來(lái)源：Bloomberg，華泰研究預(yù)測(cè)免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。11戰(zhàn)略研究圖表12：可比公司估值表2024/3/13歸母凈利（億元）估值情況上市公司名市值（億元）2022A2023A/E2024E2022PE2023PE2024PE制氫環(huán)節(jié)電解槽隆基綠能1,658.8148.1150.110.2陽(yáng)光電源1,588.235.995.8111.844.216.614.2東方電氣498.028.538.249.717.413.010.0上海電氣668.4-35.7---18.7#DIV/0!#DIV/0!華光環(huán)能9.314.312.811.3華電重工3.725.033.721.0航天工程2.542.335.128.1石化機(jī)械1.7119.356.436.8蘭石重裝22.8科威爾1.770.637.425.8ITM30.5-4.1-8.4-4.4-7.5-3.6-6.9西門(mén)子能源865.9-50.4-34.685.2-17.2-25.010.2用氫環(huán)節(jié)甲醇MEOH205.923.912.312.28.616.716.9吉電股份122.56.711.514.8氨Yara566.0187.13.454.73.0166.510.3燃料電池系統(tǒng)系統(tǒng)總成及電堆億華通-U66.9-1.7-2.3-1.0-40.2-29.6-70.2國(guó)鴻氫能91.3-2.7-33.4濰柴動(dòng)力1,391.949.188.5111.528.415.712.5巴拉德59.2-11.7-11.7-10.8-5.1-5.0-5.5AFCEnergy11.9-1.4-1.6-1.7-8.7-7.3-6.8DoosanFuelcell70.70.2-0.30.7353.3-220.8105.5FuelCellEnergy33.0-9.4-7.6-9.2-3.5-4.3-3.6BloomEnergy160.1-3.2-3.1-0.5-50.8-52.0-307.8PlugPower163.1-48.8-97.0-50.2-3.3-1.7-3.2膜電極材料陶氏杜邦2,185.3394.032.781.85.566.726.7東岳集團(tuán)15.74.021.39.8貴研鉑業(yè)6.626.721.616.5安泰科技91.02.13.03.943.130.323.4儲(chǔ)運(yùn)環(huán)節(jié)冰輪環(huán)境8.422.113.811.2中集安瑞科128.210.612.314.4富瑞特裝44.0--19.765.716.1中材科技230.17.511.08.8林德氣體16,221.442.863.467.4378.9255.8240.6氫銷售及貿(mào)易NewFortressEnergy472.112.538.954.637.912.18.6PlugPower163.1-47.8-97.0-50.2-3.4-1.7-3.2金宏氣體4.243.431.223.5資料來(lái)源：Wind，Bloomberg，華泰研究免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。12戰(zhàn)略研究綠氫產(chǎn)業(yè)邁向2.0時(shí)代我們從下游成長(zhǎng)預(yù)期、綠氫驅(qū)動(dòng)因素、綠氫替代難度以及當(dāng)前技術(shù)成熟度等維度出發(fā)，分析研判氫及其衍生物的產(chǎn)業(yè)化機(jī)遇，綜合梳理出三條我們認(rèn)為兼具行業(yè)自身需求增長(zhǎng)+技術(shù)改造難度低+減碳政策強(qiáng)化三重催化、綠氫導(dǎo)入有望率先啟動(dòng)的細(xì)分行業(yè)：1）航運(yùn)清潔化帶來(lái)綠色甲醇需求增長(zhǎng)。2）綠氫轉(zhuǎn)氨解決儲(chǔ)運(yùn)問(wèn)題，中東低電價(jià)加速平價(jià)。3）氫冶金在減排同時(shí)防范焦煤供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)。從需求側(cè)出發(fā)看綠氫產(chǎn)業(yè)新機(jī)遇從需求側(cè)看，理解氫的需求，必須理解氫應(yīng)用的多元化：1）氫的意義不僅僅是減排政策，還有產(chǎn)品多樣性和經(jīng)濟(jì)性；2）氫的應(yīng)用不僅僅是能源，還有可能是材料；3）氫在終端的形式不僅僅是氫本身，還可以是衍生物合成氨、合成甲醇。當(dāng)然，與此同時(shí)氫應(yīng)用的基礎(chǔ)都是氫降本、經(jīng)濟(jì)性改善。氫衍生產(chǎn)品的多元用途決定了氫產(chǎn)業(yè)需求來(lái)自多點(diǎn)爆發(fā)我們觀察最新的全球氫源供需情況。以2022年為例，根據(jù)IEAGlobalHydrogenReview，全球氫需求9500萬(wàn)噸，下游來(lái)自煉化（43.2%）、合成氨（33.5%）、甲醇（16.8%）、DRI（5.6%）；全球氫供應(yīng)接近9500萬(wàn)噸，包括天然氣制（62%）、煤制（21%）、工業(yè)副產(chǎn)氫（16%）、油制（0.5%）、僅不到0.5%為可再生（生物質(zhì)或電解槽）。氫衍生產(chǎn)品的多元用途決定了氫產(chǎn)業(yè)需求來(lái)自多點(diǎn)爆發(fā)。從下游應(yīng)用方向可以看出，氫在當(dāng)前的能源供應(yīng)體系中是一個(gè)中間產(chǎn)物，最終以煉化產(chǎn)品、合成氨、合成甲醇的形式流向終端，這也很好的解釋了為什么氫雖然每年已有9500萬(wàn)噸的產(chǎn)業(yè)規(guī)模，占到全球終端用能2.7%，但全球范圍內(nèi)均沒(méi)有氫的對(duì)外公開(kāi)報(bào)價(jià)、亦沒(méi)有成熟的氫供應(yīng)鏈。對(duì)比來(lái)看，氫衍生物如合成氨、合成甲醇已經(jīng)具備規(guī)模、成熟的全球供應(yīng)鏈體系，作為氫的載體具備從灰轉(zhuǎn)綠的供應(yīng)鏈基礎(chǔ)。根據(jù)IRENA數(shù)據(jù)，截止2022年合成氨、合成甲醇一年市場(chǎng)需求分別約為1.8、1.0億噸。合成氨和合成甲醇是成熟的大宗產(chǎn)品，受原料影響，在海外通常與國(guó)際天然氣價(jià)格關(guān)聯(lián)度較高，相應(yīng)在國(guó)內(nèi)則與煤炭?jī)r(jià)格掛鉤。目前全球有超過(guò)120、150個(gè)港口可以分別滿足合成氨和合成甲醇的裝卸，分別約10%、30%的供給每年通過(guò)國(guó)際貿(mào)易流通，其中合成氨主要是從澳大利亞等國(guó)向美國(guó)、中國(guó)、東南亞等地運(yùn)輸，甲醇則主要從中東、美洲地區(qū)流向中國(guó)、東南亞、歐洲等地。圖表13：氫需求分應(yīng)用和分地區(qū)情況（2022年） 圖表14：氫供給分來(lái)源情況（2022年）工業(yè)副產(chǎn),16% 油制,1%可再生能源,煤制,21%1%天然氣制,62%資料來(lái)源：IEA，華泰研究 資料來(lái)源：IEA，華泰研究免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。13戰(zhàn)略研究從多個(gè)維度分析氫需求的形式，驅(qū)動(dòng)力和替代難度我們認(rèn)為需要從多個(gè)維度去分析氫需求的形式、動(dòng)力和替代難度。我們針對(duì)化工、工業(yè)、交通、發(fā)電四大產(chǎn)業(yè)的19個(gè)子行業(yè)的綠氫、綠氨、綠色甲醇替代難易程度進(jìn)行梳理，包括：化工-煉化/合成氨尿素/合成氨硝酸銨/甲醇，工業(yè)-富氫冶金/DRI冶金/工業(yè)供熱/居民供熱，交通-燃料電池重卡/甲醇重卡/甲醇雙燃料船/氨船舶/氫船舶/航空可持續(xù)燃料，發(fā)電-網(wǎng)內(nèi)備用/離網(wǎng)分布式/摻氫燃機(jī)/摻氨煤機(jī)/氫氣輪機(jī)，我們從產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)因素，替代模式，技術(shù)成熟度這幾個(gè)維度出發(fā)，綜合評(píng)估來(lái)看：? 從成長(zhǎng)預(yù)期出發(fā)，相較于成熟或衰退行業(yè)，成長(zhǎng)行業(yè)意味著新產(chǎn)能投放需求，而企業(yè)對(duì)于在新產(chǎn)能中嘗試新技術(shù)、或者存量產(chǎn)能新技術(shù)改造的意愿也相對(duì)更強(qiáng)。我們認(rèn)為具備成長(zhǎng)預(yù)期的子環(huán)節(jié)主要系發(fā)電領(lǐng)域（新能源滲透率提升疊加AI用電需求持續(xù)超市場(chǎng)預(yù)期，網(wǎng)內(nèi)備用電源、調(diào)峰機(jī)組、分布式電源需求預(yù)期向上），多數(shù)交通和化工工業(yè)領(lǐng)域整體需求預(yù)期持平，而部分子行業(yè)（煉化、冶金等）需求預(yù)期或在全球不同區(qū)域出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性差異。? 從驅(qū)動(dòng)因素出發(fā)，綠氫導(dǎo)入的驅(qū)動(dòng)力由強(qiáng)到弱我們認(rèn)為包括直接政策（如綠氫及氫基衍生燃料導(dǎo)入比例政策，當(dāng)前主要適用于歐盟境內(nèi)交通和跨境航空航運(yùn)）、間接碳稅（抬高排放成本，倒逼減排技術(shù)導(dǎo)入，當(dāng)前主要應(yīng)用于受歐盟CBAM影響的冶金、合成氨、電力行業(yè)）、經(jīng)濟(jì)性平價(jià)（綠氫氨醇較傳統(tǒng)材料成本競(jìng)爭(zhēng)，目前平價(jià)有望最快到來(lái)的主要系煉化化工、調(diào)峰發(fā)電）、能源多樣性（綠氫氨醇替代潛在緊缺的傳統(tǒng)原料，主要可能出現(xiàn)于冶金、網(wǎng)內(nèi)備用、分布式電源領(lǐng)域）。各子行業(yè)的綠氫導(dǎo)入可能由一個(gè)或多個(gè)因素驅(qū)動(dòng)。? 從替代模式出發(fā)，考慮綠氫氨醇導(dǎo)入對(duì)下游主流工藝和使用方式的變化，可以從易到難區(qū)分為直接燃料替代、設(shè)備改造或替換、基建供應(yīng)鏈替代。類比新能源發(fā)展初期，也是在基礎(chǔ)設(shè)施不受制約的背景下得以順利發(fā)展，現(xiàn)在基建（消納、送出）短期遇到了一些瓶頸，市場(chǎng)開(kāi)始擔(dān)憂需求。所以不需要基建大改的需求導(dǎo)入短期看是可行性更高的。直接燃料替代最為簡(jiǎn)單，符合此類替代模式的場(chǎng)景包括：合成氨硝酸銨的綠氫原料替代、航空可持續(xù)燃料與航空煤油的摻燒、30%以內(nèi)燃機(jī)摻氫和50%以內(nèi)煤機(jī)摻氨（僅需小幅改造）、燃料電池氫替代天然氣；設(shè)備改造替代次之但可行性相對(duì)高，符合此類替代模式的場(chǎng)景包括：富氫高爐替代煤粉、氫基豎爐替代天然氣、工業(yè)供熱氫替代傳統(tǒng)燃料、甲醇船/車以及氨船舶、純氫輪機(jī)以及燃料電池備用機(jī)組；基建供應(yīng)鏈替代難度最大，如綠氫在煉化、合成氨-尿素、合成甲醇領(lǐng)域的導(dǎo)入會(huì)打破原有化工長(zhǎng)流程物料平衡，涉及化工裝置基建變化，此外綠氫在交通領(lǐng)域的導(dǎo)入（燃料電池重卡、純氫船舶）涉及運(yùn)輸、加注設(shè)施的搭建，亦涉及供應(yīng)鏈變化。整體可以看到，氫基衍生燃料的應(yīng)用大多屬于直接燃料替代和設(shè)備改造范疇，而純氫的替代應(yīng)用則涉及基建供應(yīng)鏈替代。? 從技術(shù)成熟度出發(fā)，我們觀察到交通領(lǐng)域已有綠氫氨醇應(yīng)用進(jìn)入商業(yè)化初期，包括燃料電池重卡、甲醇車/船舶、航空可持續(xù)燃料；大部分煉化化工以及電力領(lǐng)域綠氫氨醇應(yīng)用近年陸續(xù)進(jìn)入試點(diǎn)階段，包括煉化、合成氨、合成甲醇、冶金、工業(yè)供熱、燃料電池發(fā)電和摻氫發(fā)電；少部分應(yīng)用仍需針對(duì)綠氫氨醇燃燒性能/儲(chǔ)運(yùn)條件進(jìn)行機(jī)理研究和設(shè)備調(diào)整、當(dāng)前仍在研發(fā)向試點(diǎn)的過(guò)渡階段，包括氨/液氫船舶、摻氨發(fā)電和純氫燃機(jī)。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。14戰(zhàn)略研究圖表15：綠氫替代難易程度的多維度分析行業(yè)子行業(yè)成長(zhǎng)預(yù)期驅(qū)動(dòng)因素替代模式技術(shù)成熟度煉化灰氫平價(jià)化工合成氨-尿素平價(jià)碳稅合成氨-硝酸氨平價(jià)碳稅甲醇平價(jià)多樣性冶金-富氫高爐碳稅工業(yè)冶金-DRI豎爐碳稅平價(jià)+多樣性工業(yè)供熱平價(jià)多樣性居民供熱平價(jià)多樣性車-燃料電池重卡政策平價(jià)車-甲醇重卡政策平價(jià)交通航運(yùn)-甲醇雙燃料政策碳稅航運(yùn)-氨政策碳稅航運(yùn)-純氫政策碳稅航空-SAF政策碳稅網(wǎng)內(nèi)備用平價(jià)多樣性離網(wǎng)分布式平價(jià)多樣性發(fā)電摻氫燃機(jī)平價(jià)碳稅替代模式技術(shù)成熟度圖例摻氨煤機(jī)碳稅只換燃料商業(yè)化初期更換設(shè)備示范性氫燃?xì)廨啓C(jī)平價(jià)碳稅更換基建研發(fā)資料來(lái)源：華泰研究預(yù)測(cè)具體而言，我們認(rèn)為針對(duì)綠氫、綠氨、綠色甲醇，各有一個(gè)應(yīng)用方向的產(chǎn)業(yè)邏輯正在海外率先走通，兼具行業(yè)自身需求增長(zhǎng)+技術(shù)改造難度低+減碳政策強(qiáng)化三重催化，有望占據(jù)先機(jī)：1）航運(yùn)清潔化帶來(lái)綠色甲醇需求增長(zhǎng)。2）綠氫轉(zhuǎn)氨解決儲(chǔ)運(yùn)問(wèn)題，中東低電價(jià)加速平價(jià)。3）氫冶金在減排同時(shí)防范焦煤供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)。長(zhǎng)距離運(yùn)輸打響綠氫啟動(dòng)第一槍，開(kāi)辟綠色甲醇應(yīng)用新賽道我們預(yù)計(jì)歐盟針對(duì)長(zhǎng)距離運(yùn)輸（航空、航運(yùn)）領(lǐng)域的減排政策會(huì)在2025-30年率先撬動(dòng)綠氫行業(yè)需求增長(zhǎng)。一方面，為應(yīng)對(duì)歐盟自2024年開(kāi)始的出入境船舶碳排總量與強(qiáng)度控制，以馬士基為首的船東公司在本輪船舶更換周期中從商業(yè)上選擇甲醇雙燃料船作為減排過(guò)渡方案并積極鎖定全球供應(yīng)鏈；另一方面，為應(yīng)對(duì)歐盟以及國(guó)際民航組織自2025年開(kāi)始對(duì)航空的碳總量控制以及可持續(xù)燃料導(dǎo)入相關(guān)法規(guī)，兼容現(xiàn)有燃料和發(fā)動(dòng)機(jī)體系的可持續(xù)航空燃料（SAF）成為短中期航空減排主力。盡管船舶甲醇燃料和可持續(xù)航空燃料的導(dǎo)入需要接受一定的溢價(jià)（不考慮碳稅，需要綠氫分別降至5元、4元/kg才能平價(jià)），但我們看好歐盟及全球法規(guī)推動(dòng)船舶、航空用氫需求自2024-25、2026-27開(kāi)始起步，到2030年有望來(lái)到130萬(wàn)噸、60萬(wàn)噸每年規(guī)模。而在道路交通領(lǐng)域，我們認(rèn)為氫基重卡迎來(lái)平價(jià)機(jī)遇最值得期待。一方面國(guó)內(nèi)山東省氫能重卡高速費(fèi)減免政策可以帶來(lái)燃料電池重卡較柴油重卡的提前平價(jià)，另一方面當(dāng)前已經(jīng)平價(jià)的灰醇重卡有望帶動(dòng)重卡甲醇發(fā)動(dòng)機(jī)和加注產(chǎn)業(yè)鏈的成熟、為綠醇重卡在綠氫降至7元/kg實(shí)現(xiàn)平價(jià)后的導(dǎo)入奠定產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。中期來(lái)看，我們展望2030年綠氫在道路交通領(lǐng)域形成210萬(wàn)噸每年綠氫的產(chǎn)業(yè)規(guī)模。1.1船用可持續(xù)燃料2024年以來(lái)的新一輪造船周期恰逢歐盟及全球航運(yùn)減排出政策收緊，船舶可持續(xù)燃料市場(chǎng)揚(yáng)帆起航。根據(jù)Fitfor55對(duì)于歐盟一系列法規(guī)的一攬子修改，EUETS航運(yùn)和FuelEUMaritime兩個(gè)歐盟法規(guī)應(yīng)運(yùn)而生，意在促進(jìn)航運(yùn)業(yè)碳排總量控制同時(shí)引導(dǎo)清潔燃料應(yīng)用。上述兩則法案已陸續(xù)于2023年4月、7月經(jīng)歐盟理事會(huì)正式通過(guò)，法規(guī)生效后自動(dòng)在成員國(guó)范圍內(nèi)生效、具備法律效力。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。15戰(zhàn)略研究EUETS歐盟碳市場(chǎng)于2024年開(kāi)始覆蓋航運(yùn)業(yè)，規(guī)管歐盟境內(nèi)航線100%的排放以及跨境航線50%的排放。2024年給予60%的免費(fèi)配額，2025/26年免費(fèi)配額將退坡至30%、0%。企業(yè)超出免費(fèi)配額部分的排放量需通過(guò)在歐盟碳交易市場(chǎng)中購(gòu)買(mǎi)碳配額來(lái)進(jìn)行履約。未被配額覆蓋的碳排放需要補(bǔ)繳配額并按100歐元/噸CO2繳納罰款。根據(jù)上海國(guó)際航運(yùn)研究中心整理，以亞歐航線（經(jīng)蘇伊士運(yùn)河）傳統(tǒng)動(dòng)力船舶為典型案例，預(yù)計(jì)碳稅成本達(dá)到15-30歐元/20尺集裝箱（TEU），考慮該航線典型運(yùn)營(yíng)成本約590美元/TEU，則碳市場(chǎng)履約成本占航線運(yùn)營(yíng)成本的3~6%。FuelEUMaritime將于2025年開(kāi)始生效，規(guī)管所有進(jìn)出歐盟的境內(nèi)及境外航線。根據(jù)歐盟政策意圖，因?yàn)楝F(xiàn)有的ETS碳配額價(jià)格還不足以實(shí)現(xiàn)船用清潔燃料和傳統(tǒng)重油的平價(jià)、存在激勵(lì)不充足的問(wèn)題，因此配套推出了FuelEUMaritime政策，通過(guò)直接監(jiān)管船舶的碳排放強(qiáng)度，隔離了外部因素（如宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期可能導(dǎo)致EUETS履約難度減?。?，從而更直接的刺激船舶企業(yè)導(dǎo)入清潔燃料。FuelEUMaritime法規(guī)首個(gè)審核節(jié)點(diǎn)將于2025年到來(lái)，到2025年船只碳排放強(qiáng)度需較2020年基準(zhǔn)值下降2%，2030/35/40/45/50年碳排強(qiáng)度需較2020年基準(zhǔn)值下降6%/15%/31%/62%/80%。此外，國(guó)際海事組織（IMO）制定的船舶能效法規(guī)從2024年開(kāi)始執(zhí)行，并提出全球船運(yùn)減排倡議。根據(jù)2021年通過(guò)的《國(guó)際防止船舶造成污染公約》附則六的修正案，要求船舶減少溫室氣體排放，并對(duì)船舶進(jìn)行能效評(píng)級(jí)，此法規(guī)將于2024年開(kāi)始全球執(zhí)行。此外，IMO提出了全球船舶業(yè)2050年凈零排放倡議，并于2023年發(fā)布《2023年IMO船舶溫室氣體（GHG）減排戰(zhàn)略》，要求相較于2008年，國(guó)際航運(yùn)碳強(qiáng)度到2030年至少減少40%，溫室氣體排放在2030年至少減少20%（力爭(zhēng)30%）、2040年至少減少70%（力爭(zhēng)80%）；零碳燃料2030年至少5%（力爭(zhēng)10%）。圖表16：全球航運(yùn)減排規(guī)管政策時(shí)間圖IMO：呼吁全球航運(yùn)減FuelEUMaritime：規(guī)管入EUETS：規(guī)管入境歐2050年排和清潔燃料導(dǎo)入境歐盟船東排放強(qiáng)度盟船東排放總量2050：較2020年下降80%2045：較2020年下降62%規(guī)管歐盟境2040年2040：溫室氣體排放在2040年至少內(nèi)航線100%2040：較2020年下降31%的排放及跨減少70%（力爭(zhēng)80%）境航線50%的排放2035：較2020年下降15%2030年2030：國(guó)際航運(yùn)碳強(qiáng)度至少減少40%；溫室氣體排放至少減少20%（力2030：較2020年下降6%30%）；零碳燃料2030年至少5%2025年（力爭(zhēng)10%）2024/25/26免費(fèi)配額逐步2025：較2020年下降2%退坡60%/30%/0%資料來(lái)源：EUCommission，IMO，華泰研究船舶減碳的技術(shù)路線多樣，但零碳燃料是終極方向。目前行業(yè)公認(rèn)的船舶減碳技術(shù)手段包括：1）船舶降速；2）節(jié)能設(shè)備改造；3）清潔燃料替代，其中清潔燃料包括LNG、甲醇、氨、氫等多種形式。從減排潛力來(lái)說(shuō)，船舶降速、節(jié)能改造、LNG的減排潛力天花板較低：?船舶降速：根據(jù)KNOWMI，船舶減速10%可以分別帶來(lái)油船、集裝箱船、干散貨船10%、13%、15%的碳減排效果。根據(jù)克拉克森，1H21以來(lái)全球船舶平均航速持續(xù)下降，截止2023年初全球遠(yuǎn)洋船舶的平均航速已降至13.8節(jié)，同比下降4%。一般而言遠(yuǎn)洋船舶最低航速在12-13節(jié)，較當(dāng)前船速僅有6~13%的下降空間，以集裝箱船為例對(duì)應(yīng)繼續(xù)通過(guò)船舶減速可以提供的減排效果僅剩8~17%。此外采用船舶降速方式減排還需考慮到其帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)成本和貨主的接受度情況。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。16戰(zhàn)略研究? 節(jié)能改造：加裝節(jié)能設(shè)備（EnergySavingDevices）可以減低船舶燃料消耗并減低船舶碳排放強(qiáng)度，如減小航行阻力設(shè)備（推進(jìn)改善裝置、球鼻艏）和輔助推進(jìn)系統(tǒng)（風(fēng)力輔助推進(jìn)系統(tǒng)）等，ESD設(shè)備能實(shí)現(xiàn)7-22%的能效提升。據(jù)克拉克森統(tǒng)計(jì)，截止2023年船用節(jié)能裝置（包括螺旋槳導(dǎo)流罩、舵球、旋翼風(fēng)帆、空氣潤(rùn)滑等）已應(yīng)用在超過(guò)5850艘船上，以總噸計(jì)占全球船隊(duì)25.6％。? 清潔燃料：當(dāng)前遠(yuǎn)洋船舶的主流燃料選擇是燃料油，根據(jù)Transport&Environment，以低硫燃料油（VLSFO）為例，其全生命周期（Well-to-Wake）碳排放強(qiáng)度達(dá)到92.63gCO2e/MJ，而相比之下LNG的減排潛力為16%，生物質(zhì)甲醇86%，電甲醇70~97%，綠色合成氨70~100%?？梢?jiàn)甲醇及氨燃料可以實(shí)現(xiàn)船舶深度減排，而LNG總體潛力有限。因此，對(duì)照FuelEUMaritime的碳排強(qiáng)度下降時(shí)間表，綠色燃料以外的各類減排措施（船舶降速、節(jié)能改造、清潔燃料中的LNG）至多可滿足至2035年前后的減排要求。中遠(yuǎn)期來(lái)看，船舶滿足減碳政策目標(biāo)還需依托甲醇、氨、氫等具備零碳潛力的清潔燃料形式。圖表17：船舶碳強(qiáng)度下降的不同技術(shù)路線及其降本潛力100%（減排潛力） FuelEUMaritime90%

減排要求80%2050：80%70%60%2045：62%50%40%30%2040：31%20%2035：15%10%2030：6%0%2025：2%資料來(lái)源：EUCmmission，IMO，Transport&Environment，華泰研究預(yù)測(cè)清潔燃料選項(xiàng)中，燃料特性、設(shè)備兼容度、技術(shù)成熟度綜合推動(dòng)綠色甲醇成為現(xiàn)階段船東公司深度減碳的首選能源。綠氨仍待技術(shù)的成熟和商業(yè)化的進(jìn)展。? 燃料特性：甲醇燃燒特性和重油類似，可以用雙引擎直接替代。燃點(diǎn)和點(diǎn)火能量較氨具備優(yōu)勢(shì)，燃燒穩(wěn)定，當(dāng)前技術(shù)水平更容易實(shí)現(xiàn)，不似氨容易出現(xiàn)燃燒速率低（燃燒不均勻）和點(diǎn)火能量要求高（容易斷火）的問(wèn)題。? 設(shè)備兼容度：與其他船運(yùn)清潔替代燃料（如LNG、氨）對(duì)比，甲醇可以在室溫條件下以液態(tài)儲(chǔ)存，其存儲(chǔ)運(yùn)輸均更為簡(jiǎn)單,不像綠氨需要在-33℃液化并存儲(chǔ)在絕緣儲(chǔ)罐中，而不能存儲(chǔ)在常規(guī)的鋅硅酸鹽涂層儲(chǔ)罐中。? 技術(shù)成熟度：在造船經(jīng)驗(yàn)和作為替代燃料的應(yīng)用上，甲醇已經(jīng)獲得3-5年的關(guān)鍵領(lǐng)先期。甲醇船舶發(fā)動(dòng)機(jī)早在2016就已經(jīng)有應(yīng)用（WaterfrontShipping），目前實(shí)證應(yīng)用時(shí)間已經(jīng)超過(guò)13萬(wàn)小時(shí)。而大型氨船舶發(fā)動(dòng)機(jī)2023年中剛進(jìn)入試點(diǎn)測(cè)試階段，兩大主要船舶主機(jī)商MAN和WinGD預(yù)計(jì)于2024-2025年陸續(xù)推出大型商用船舶氨燃料發(fā)動(dòng)機(jī)。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。17戰(zhàn)略研究圖表18：船舶減排技術(shù)路線的成熟度和優(yōu)劣勢(shì)對(duì)比特征氫氨甲醇燃燒性燃點(diǎn)(°C)570651.1463.8最大層流燃燒速度(m/s)2.910.070.5爆炸極限(%)4.1-7515-275.5-44毒性高濃度下存在一定毒性易揮發(fā)，吸入和接觸均有劇毒易揮發(fā)，吸入和接觸均有劇毒安全性高溫和高壓下將導(dǎo)致金屬對(duì)金屬、橡膠等物質(zhì)具腐蝕性對(duì)金屬、橡膠等物質(zhì)具有腐蝕性腐蝕和氫脆性現(xiàn)象有較強(qiáng)腐蝕性氣味無(wú)味低濃度下即具有強(qiáng)烈的刺激性臭味高濃度下具有刺激性氣味發(fā)動(dòng)機(jī)系統(tǒng)成本(€/kW)1470370265經(jīng)濟(jì)性燃料儲(chǔ)罐成本(€/kWh)21.710.290.14&短途及內(nèi)河商業(yè)化剛剛起可行性大型船舶氨燃料發(fā)動(dòng)機(jī)將于已有5年以上商業(yè)化經(jīng)商業(yè)化進(jìn)展步，暫無(wú)大型船舶應(yīng)用實(shí)2024-2025年推出驗(yàn)，應(yīng)用相對(duì)成熟例1：四沖程發(fā)動(dòng)機(jī)情況2：大型船舶情況資料來(lái)源：《支撐綠氫大規(guī)模發(fā)展的氨、甲醇技術(shù)對(duì)比及應(yīng)用發(fā)展研究》，鄭可昕，2023；《Techno-economicassessmentofadvancedfuelsandpropulsionsystemsinfuturefossil-freeships》，Korberg,A.D.，2021，華泰研究落地來(lái)看，本輪造船周期中甲醇船舶訂單已開(kāi)始快速增長(zhǎng)，有望拉動(dòng)船舶甲醇燃料需求在2025-30年間的從0到1。? 根據(jù)DNV和IHS截至2023年中數(shù)據(jù)，按總噸位計(jì)算，全球在運(yùn)船舶的燃料結(jié)構(gòu)為傳統(tǒng)燃料油93.5%/LNG5.96%/電混動(dòng)0.26%/LPG0.25%/甲醇0.05%；而全球在手船舶訂單的燃料結(jié)構(gòu)為傳統(tǒng)燃料油48.7%/LNG40.3%/甲醇8.01%/LPG2.24%/電混動(dòng)0.8%；由此可見(jiàn)全球船舶燃料清潔化趨勢(shì)明顯，清潔燃料船舶中LNG占據(jù)主導(dǎo)而甲醇增長(zhǎng)斜率陡峭。? 尤其是近一兩年以來(lái)，船運(yùn)行業(yè)迎來(lái)新船周期，考慮船只壽命一般20-25年，因此我們認(rèn)為目前在交付和預(yù)定的船只已開(kāi)始為深度減碳做準(zhǔn)備和兼容，而不滿足于LNG的基礎(chǔ)減碳能力。根據(jù)Alphaliner統(tǒng)計(jì)，自2H21甲醇燃料首次出現(xiàn)在全球新增船舶訂單中（占比12%），至1H23甲醇燃料占新增船舶訂單結(jié)構(gòu)比例已提升至半數(shù)以上（占比62%）。海外頭部船東公司引領(lǐng)甲醇雙燃料趨勢(shì)。全球頭部船東馬士基于2021年公司可持續(xù)發(fā)展報(bào)告中公開(kāi)介紹了公司為面向零碳遠(yuǎn)洋航運(yùn)所儲(chǔ)備的燃料路線，包括“已商業(yè)化的生物柴油”“決定介入產(chǎn)業(yè)鏈的綠色甲醇”“距離商業(yè)化尚早的綠色氨”。此外，達(dá)飛、中遠(yuǎn)海運(yùn)、長(zhǎng)榮海運(yùn)等船東的在手甲醇船舶訂單數(shù)量名列前茅。截止DNV于2024年初統(tǒng)計(jì)，根據(jù)當(dāng)前在手訂單累計(jì)，到2028年全球甲醇雙燃料船舶下水量累計(jì)將達(dá)到234艘。對(duì)比來(lái)看，首批氨燃料船舶的訂單自2023年下半年剛剛出現(xiàn)，來(lái)自比利時(shí)船東Exmar。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。18戰(zhàn)略研究圖表19：全球新增船舶訂單結(jié)構(gòu)中，甲醇占比快速提升100%12%8%90%17%26%80%24%48%70%37%62%60%甲醇50%100%LNG40%83%74%64%38%燃料油30%55%30%20%10%14%8%0%1H202H201H212H211H222H221H23資料來(lái)源：Alphaliner（2023）、華泰研究

圖表20：全球在役甲醇船舶規(guī)模預(yù)期（2015-2028E）（艘）200150100500資料來(lái)源：DNV（2024）、華泰研究綠色甲醇導(dǎo)入拉動(dòng)對(duì)綠氫需求，基于技術(shù)路線選擇，每單位綠色甲醇產(chǎn)出耗綠氫量在0.02~0.19單位。綠色甲醇可以細(xì)分為生物質(zhì)甲醇和電甲醇兩大技術(shù)路線，視具體工藝參數(shù)對(duì)綠氫的需求量各有不同：? 生物質(zhì)甲醇工藝流程為：以生物質(zhì)氣化路線為例，1）生物質(zhì)原料經(jīng)由干燥、熱分解、氧化還原分解為CO,CO2,CH4和H2等氣體合成氣；2）通過(guò)內(nèi)部補(bǔ)氫、或外部加氫、或兩相結(jié)合的方式將合成氣H2/CO比例由1:0.7調(diào)節(jié)至最大化甲醇產(chǎn)出效率的理想水2:1。生物質(zhì)由于含氧量偏高，合成氣中CO/CO2含量偏高、H2含量不足，需要補(bǔ)氫。其中，內(nèi)部補(bǔ)氫通過(guò)水蒸氣實(shí)現(xiàn)生物質(zhì)合成氣重整（CH4+H2O–CO+3H3）和水汽變換（CO+2H2O–CO2+2H2）生成氫氣；外部補(bǔ)氫通過(guò)電解水制氫實(shí)現(xiàn)，電解水制氫生成的H2+O2，可以分別用于補(bǔ)氫和生物質(zhì)氣化劑，達(dá)到充分利用。3）經(jīng)比例調(diào)整后的合成氣通過(guò)CO+2H2--CH3OH和CO2+3H2=CH3OH+H2O兩個(gè)反應(yīng)制備出甲醇。對(duì)于生物質(zhì)氣化制甲醇，若以內(nèi)部補(bǔ)氫為主、外部加氫為輔，1kg甲醇產(chǎn)出約需要0.02kg的氫氣投入（丹麥LemvigBiogas項(xiàng)目）；若以外部加氫為主、內(nèi)部補(bǔ)氫為輔，1kg甲醇產(chǎn)出約需要0.09~0.12kg不等的氫氣投入（綜合IRENA、國(guó)內(nèi)吉電股份項(xiàng)目參數(shù)）。? 電甲醇工藝流程為：1）綠電解水反應(yīng)2H2O->2H2+O2；2）氫氣與二氧化碳催化合成反應(yīng)CO2+3H2→CH3OH+H2O。為滿足歐盟對(duì)非生物質(zhì)基可再生燃料（RNFBO）的認(rèn)定（核心要求是燃料全生命周期碳排放強(qiáng)度低于28.2gCO2eq/MJ，電甲醇在利用綠氫的基礎(chǔ)上，其中二氧化碳來(lái)源的選項(xiàng)包括：1）直接空氣捕捉；2）生物基來(lái)源如生物沼氣或生物質(zhì)電廠尾氣等；3）排放強(qiáng)度相對(duì)低、滿足強(qiáng)度要求的工業(yè)點(diǎn)源捕捉（20240年前可以使用工業(yè)點(diǎn)源捕捉CO2，2040年以后不再符合歐盟認(rèn)定）。實(shí)際應(yīng)用來(lái)看，馬士基基于自身戰(zhàn)略考慮，僅接受來(lái)源2）生物基的CO2，因此當(dāng)前多數(shù)的在建產(chǎn)能為面向馬士基的供應(yīng)鏈亦采用此類CO2來(lái)源。對(duì)于電甲醇工藝，1kg甲醇產(chǎn)出需要0.19kg的氫氣投入。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。19戰(zhàn)略研究圖表21：生物質(zhì)甲醇、綠色電甲醇工藝路線示意圖資料來(lái)源：IRENA，能景氫研，公司公告，馬士基可持續(xù)發(fā)展報(bào)告，華泰研究我們估算到2025-30時(shí)期中后段，船舶綠色甲醇燃料需求有望達(dá)到1000萬(wàn)噸/年量級(jí)，拉動(dòng)綠氫需求達(dá)到接近100萬(wàn)噸/年量級(jí)。根據(jù)DNV對(duì)全球甲醇船舶訂單的追蹤統(tǒng)計(jì)，預(yù)計(jì)2028年全球甲醇雙燃料船舶下水量超過(guò)230艘，根據(jù)萬(wàn)TEU噸位船舶的典型燃料耗量，預(yù)計(jì)上述船舶下水量對(duì)應(yīng)甲醇需求超過(guò)1100萬(wàn)噸/年。結(jié)合目前在建綠色甲醇項(xiàng)目的技術(shù)路線情況，我們假設(shè)上述需求分別30%/70%由電甲醇/生物質(zhì)甲醇滿足，而電甲醇及生物質(zhì)甲醇對(duì)綠氫的單耗分別為0.19、0.02~0.09kgH2/kgMeOH，估算得2028年甲醇船舶帶動(dòng)綠氫需求超過(guò)100萬(wàn)噸/年。圖表22：船舶綠色甲醇需求及對(duì)應(yīng)綠氫需求測(cè)算12（百萬(wàn)噸）（百萬(wàn)噸）1.2101.080.860.640.420.2--2020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E生物質(zhì)甲醇需求 電甲醇需求 對(duì)應(yīng)氫需求（右軸）資料來(lái)源：DNV，MANES，馬士基官網(wǎng)，華泰研究預(yù)測(cè)1.2中長(zhǎng)期重卡清潔化氫基能源汽車國(guó)內(nèi)外發(fā)展結(jié)構(gòu)有所差異，但中長(zhǎng)期來(lái)看有望聚焦于商用車發(fā)展。中國(guó)2015/2016年開(kāi)始便通過(guò)新能源車的補(bǔ)貼政策，推動(dòng)電動(dòng)與燃料電池汽車發(fā)展。乘用車領(lǐng)域，電動(dòng)車在中國(guó)具備顯著更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力與產(chǎn)業(yè)鏈基礎(chǔ)，因此國(guó)內(nèi)市場(chǎng)燃料電池的發(fā)展集中于商用車，早年以客車與普通專用車為主，2021年開(kāi)始燃料電池重卡開(kāi)始逐步成規(guī)模的商業(yè)化。海外則主要是由日本車企推動(dòng)燃料電池乘用車率先發(fā)展，商用車與重卡應(yīng)用則在近年才開(kāi)始，但體量相對(duì)較小。? 中國(guó)市場(chǎng)：中國(guó)燃料電池銷量2017-2020年基本無(wú)增長(zhǎng)，2021年增長(zhǎng)提速，但總量相對(duì)較小。2023年中國(guó)燃料電池汽車銷量5791輛，同比增長(zhǎng)72%。燃料電池重卡上牌量3653輛，占比超過(guò)50%。平均單車燃料電池功率達(dá)到130kW。? 海外市場(chǎng)：海外市場(chǎng)2023年銷量?jī)H8660輛，同比下滑43%。主要原因在于海外絕大部分以乘用車為主，與電動(dòng)車的相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在進(jìn)一步減弱下市場(chǎng)需求下滑。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。20戰(zhàn)略研究圖表23：中國(guó)燃料電池汽車銷量（商用車為主） 圖表24：全球燃料電池汽車銷量（乘用車為主）資料來(lái)源：中汽協(xié)、華泰研究 資料來(lái)源：中汽協(xié)會(huì)，Marklines，華泰研究中國(guó)重卡保有量有望維持穩(wěn)定，新能源滲透方才開(kāi)始。我們?cè)跉浠L(zhǎng)距離運(yùn)輸中將聚集于燃料電池的中長(zhǎng)期展望。雖然在過(guò)去幾年中，燃料電池汽車的銷量有相當(dāng)部分為客車，一方面國(guó)內(nèi)公交車已基本實(shí)現(xiàn)電動(dòng)化，另一方面公路營(yíng)運(yùn)載客汽車的保有量在持續(xù)下滑，至2023年僅有55萬(wàn)輛，實(shí)際可貢獻(xiàn)的增長(zhǎng)空間相對(duì)有限。? 我們預(yù)期重卡保有量維持于900萬(wàn)輛附近。? 新能源車在重卡的替代2021年方才啟動(dòng)，其中電動(dòng)重卡主要為200km以內(nèi)的短途應(yīng)用，燃料電池重卡目標(biāo)長(zhǎng)里程運(yùn)輸。圖表25：中國(guó)重卡保有量近年基本維持穩(wěn)定 圖表26：新能源重卡注冊(cè)量與滲透率資料來(lái)源：公安部、華泰研究 資料來(lái)源：中汽協(xié)、華泰研究燃料電池汽車依舊主要由政策驅(qū)動(dòng)，無(wú)補(bǔ)貼下基本不具備經(jīng)濟(jì)性。甲醇汽車也于2019年獲得政策鼓勵(lì)，同樣為一種中長(zhǎng)期清潔發(fā)展路線。2022年發(fā)布的《氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展中長(zhǎng)期規(guī)劃（2021-2035）》規(guī)劃至2025年中國(guó)燃料電池汽車保有量達(dá)到5萬(wàn)輛（至2023年底累計(jì)約為1.8萬(wàn)輛，完成率36%）。2020年五部委《關(guān)于開(kāi)展燃料電池汽車示范應(yīng)用的通知》發(fā)布后，燃料電池的補(bǔ)貼模式為國(guó)家財(cái)政性質(zhì)的統(tǒng)一購(gòu)置補(bǔ)貼為主，變?yōu)槌鞘腥菏痉稇?yīng)用下的地方支持為主。目前正式獲批的城市群包括北京、上海、廣東、河北、河南五大區(qū)域。無(wú)補(bǔ)貼下，目前燃料電池整車購(gòu)置成本近100萬(wàn)/輛，是傳統(tǒng)柴油重卡的近3倍。燃料成本上以30元/kg的氫計(jì)算，年化運(yùn)營(yíng)成本（折舊+燃料+運(yùn)維）我們測(cè)算是柴油重卡的1.5x以上。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。21戰(zhàn)略研究圖表27：中國(guó)燃料電池相關(guān)政策發(fā)布時(shí)間加氫站規(guī)劃（座）保有量規(guī)劃（輛）燃料電池相關(guān)-2025年2025年國(guó)家層面《中國(guó)制