貴州茅臺(tái)：2023年業(yè)績再超預(yù)告數(shù)據(jù)2024年收入增速目標(biāo)15%穩(wěn)健增長確定性強(qiáng)

證券研究報(bào)告2024.04.03食品飲料食品飲料食品飲料維持跑贏行業(yè)維持跑贏行業(yè)股票代碼600519.SH股票評級→跑贏行業(yè)2023年業(yè)績高于市場預(yù)期人民幣2486.00股票代碼600519.SH公司公布2023年年報(bào)：營業(yè)總收入1506億元，同比+18.0%，歸母凈利潤747億元，同比+19.2%。其中4Q23營業(yè)總收入452億元，同比股票代碼600519.SH股票評級→跑贏行業(yè)2023年業(yè)績高于市場預(yù)期人民幣2486.00股票代碼600519.SH發(fā)展趨勢發(fā)展趨勢公司2023年業(yè)績穩(wěn)中有進(jìn)，彰顯龍頭增長韌性。2023年茅臺(tái)酒收入1,266億元/同比+17.4%，量價(jià)分別同比增長11.1%和5.7%，我們預(yù)計(jì)飛天保持平穩(wěn)投放，生肖及精品貢獻(xiàn)增量較多，24節(jié)氣酒、100ml小茅及低度等產(chǎn)品亦有所貢獻(xiàn)；系列酒收入206億元/同比+29.4%，量價(jià)分別增長2.9%和25.7%，我們預(yù)計(jì)增量主要系茅臺(tái)1935，全年預(yù)計(jì)1935收入同比+100%。4Q23毛利率同比+0.7ppt至92.7%，銷售費(fèi)用率同比+1.1ppt至3.5%，主因23年部分費(fèi)用在四季度集中結(jié)算，包括下半年召開較多品鑒會(huì)以及茅臺(tái)文化體驗(yàn)館在4Q集中開業(yè)；4Q23凈利潤率48.3%基本平穩(wěn)。直銷占比延續(xù)提升趨勢，進(jìn)一步強(qiáng)化終端與消費(fèi)者培育。2023年直銷收入占2023-042023-072023-102024-012024-03比提升至45.7%，其中i茅臺(tái)收入224億元、占比15.2%。年末合同負(fù)債141.26億元/同比-8.7%，我們49.9347.8244.88公司表示49.9347.8244.88更多作者及其他信息請見文末披露頁2024/25年35/30倍P/E，現(xiàn)價(jià)對應(yīng)2024/25年24/21倍P/E更多作者及其他信息請見文末披露頁風(fēng)險(xiǎn)宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)慢于預(yù)期，白酒需求恢復(fù)不及預(yù)期。1財(cái)務(wù)報(bào)表和主要財(cái)務(wù)比率財(cái)務(wù)報(bào)表（百萬元）2022A2023A2024E2025E主要財(cái)務(wù)比率2022A2023A2024E2025E利潤表成長能力營業(yè)收入營業(yè)收入營業(yè)成本營業(yè)利潤稅金及附加EBITDA營業(yè)費(fèi)用凈利潤管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用扣非后凈利潤盈利能力其他00毛利率營業(yè)利潤營業(yè)利潤率營業(yè)外收支00EBITDA利潤率利潤總額凈利潤率所得稅少數(shù)股東損益歸屬母公司凈利潤扣非后凈利潤EBITDA扣非后凈利率償債能力流動(dòng)比率速動(dòng)比率現(xiàn)金比率資產(chǎn)負(fù)債率資產(chǎn)負(fù)債表貨幣資金58,27469,070119,450174,236凈債務(wù)資本比率凈現(xiàn)金凈現(xiàn)金應(yīng)收賬款及票據(jù)158102117135回報(bào)率分析預(yù)付款項(xiàng)預(yù)付款項(xiàng)存貨其他流動(dòng)資產(chǎn)流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)固定資產(chǎn)及在建工程無形資產(chǎn)及其他長期資產(chǎn)非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)資產(chǎn)合計(jì)短期借款應(yīng)付賬款及票據(jù)其他流動(dòng)負(fù)債流動(dòng)負(fù)債合計(jì)長期借款和應(yīng)付債券其他非流動(dòng)負(fù)債非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)負(fù)債合計(jì)歸母所有者權(quán)益每股指標(biāo)每股凈利潤（元）每股凈資產(chǎn)（元）每股股利（元）每股經(jīng)營現(xiàn)金流（元）47,48049,346049,69249,066049,40046,43547,52748,698049,0430估值分析市盈率市凈率EV/EBITDA股息收益率總資產(chǎn)收益率凈資產(chǎn)收益率8.16.7少數(shù)股東權(quán)益負(fù)債及股東權(quán)益合計(jì)現(xiàn)金流量表凈利潤折舊和攤銷營運(yùn)資本變動(dòng)其他經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流資本開支其他投資活動(dòng)現(xiàn)金流股權(quán)融資銀行借款其他籌資活動(dòng)現(xiàn)金流匯率變動(dòng)對現(xiàn)金的影響現(xiàn)金凈增加額00100200000000資料來源：公司公告，中金公司研究部公司簡介2000vsvsCICC預(yù)測值人民幣百萬元2023AYoY2020A2021A2022A2023A2023E全面攤薄每股收益（元）37.17-0.3ppt-0.6ppt注：此表毛利率計(jì)算時(shí)不含稅金及附加資料來源：公司公告，中金公司研究部圖表2：季度業(yè)績回顧（人民幣百萬元）（人民幣百萬元）4Q224Q232Q232Q223Q223Q231Q231Q22QoQYoY33,18726,25630,34237,76839,37931,60834,32945,24419.8%31.8%33,18726,25630,34237,76839,37931,60834,32945,24419.8%31.8%2,4652,0822,5363,0112,8702,8372,8573,3049.7%15.6%30,72224,17527,80734,75736,51028,77131,47241,94120.7%33.3%24,02717,60820,32725,91828,68621,20623,28030,53717.8%31.2%17,24512,54914,60618,31720,79515,18616,89621,85819.3%29.4%13.710.011.614.616.612.113.417.419.3%29.4%92.6%92.1%91.6%92.0%92.7%91.0%91.7%92.7%0.7ppt1ppt72.4%67.1%67.0%68.6%72.8%67.1%67.8%67.5%-1.1ppt-0.3ppt52.0%47.8%48.1%48.5%52.8%48.0%49.2%48.3%-0.2ppt-0.9ppt注：此表毛利率計(jì)算時(shí)不含稅金及附加資料來源：公司公告，中金公司研究部圖表3：歷史P/E營業(yè)總收入營業(yè)成本毛利營業(yè)利潤凈利潤全面攤薄每股收益（元）毛利率營業(yè)利潤率凈利潤率圖表4：歷史P/B2018-032019-092021-032018-032019-092021-03資料來源：Wind，彭博資訊，中金公司研究部資料來源：Wind，彭博資訊，中金公司研究部3圖表5：可比公司估值表04-022023A/E2024E2025E2600519.SH貴州茅臺(tái)*跑贏行業(yè)1713.9928.824.421.010.08.16.736.236.735.1CNYCNY000858.SZ五糧液*跑贏行業(yè)155.5020.017.916.14.44.13.824.223.824.3CNYCNY000568.SZ瀘州老窖*跑贏行業(yè)190.9721.517.615.06.35.24.433.032.331.9CNYCNY600809.SH山西汾酒*跑贏行業(yè)254.3029.523.619.210.18.06.640.437.937.8CNYCNY000596.SZ古井貢酒*跑贏行業(yè)266.8030.724.620.16.35.44.522.523.624.4CNYCNY603369.SH今世緣*跑贏行業(yè)59.4523.719.215.65.44.63.825.425.926.6CNYCNY600702.SH舍得酒業(yè)*跑贏行業(yè)79.3214.912.911.13.73.12.526.126.024.9CNYCNY600779.SH水井坊*跑贏行業(yè)48.3818.616.113.85.44.33.532.529.928.3CNYCNY603198.SH迎駕貢酒*跑贏行業(yè)66.4023.319.215.66.35.24.229.529.529.8CNYCNY600559.SH老白干酒*跑贏行業(yè)19.6028.522.816.03.73.32.813.715.218.7CNYCNY603919.SH金徽酒*跑贏行業(yè)20.4528.722.017.63.12.82.511.113.415.1CNYCNY06979.HK珍酒李渡*跑贏行業(yè)11.0414.118.514.12.52.21.949.112.614.4CNYHKD注：標(biāo)*公司為中金覆蓋，采用中金預(yù)測數(shù)據(jù)資料來源：Wind，彭博資訊，公司公告，中金公司研究部4食品飲料食品飲料食品飲料食品飲料5一般聲明本報(bào)告由中國國際金融股份有限公司（已具備中國證監(jiān)會(huì)批復(fù)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）制作。本報(bào)告中的信息均來源于我們認(rèn)為可靠的已公開資料，但中國國際金融股份有限公司及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)（以下統(tǒng)稱“中金公司”）對這些信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報(bào)告中的信息、意見等均僅供投資者參考之用，不構(gòu)成對買賣任何證券或其他金融工具的出價(jià)或征價(jià)或提供任何投資決策建議的服務(wù)。該等信息、意見并未考慮到獲取本報(bào)告人員的具體投資目的、財(cái)務(wù)狀況以及特定需求，在任何時(shí)候均不構(gòu)成對任何人的個(gè)人推薦或投資操作性建議。投資者應(yīng)當(dāng)對本報(bào)告中的信息和意見進(jìn)行獨(dú)立評估，自主審慎做出決策并自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。投資者在依據(jù)本報(bào)告涉及的內(nèi)容進(jìn)行任何決策前，應(yīng)同時(shí)考量各自的投資目的、財(cái)務(wù)狀況和特定需求，并就相關(guān)決策咨詢專業(yè)顧問的意見對依據(jù)或者使用本報(bào)告所造成的一切后果，中金公司及/或其關(guān)聯(lián)人員均不承擔(dān)任何責(zé)任。本報(bào)告所載的意見、評估及預(yù)測僅為本報(bào)告出具日的觀點(diǎn)和判斷，相關(guān)證券或金融工具的價(jià)格、價(jià)值及收益亦可能會(huì)波動(dòng)。該等意見、評估及預(yù)測無需通知即可隨時(shí)更改。在不同時(shí)期，中金公司可能會(huì)發(fā)出與本報(bào)告所載意見、評估及預(yù)測不一致的研究報(bào)告。本報(bào)告署名分析師可能會(huì)不時(shí)與中金公司的客戶、銷售交易人員、其他業(yè)務(wù)人員或在本報(bào)告中針對可能對本報(bào)告所涉及的標(biāo)的證券或其他金融工具的市場價(jià)格產(chǎn)生短期影響的催化劑或事件進(jìn)行交易策略的討論。這種短期影響的分析可能與分析師已發(fā)布的關(guān)于相關(guān)證券或其他金融工具的目標(biāo)價(jià)、評級、估值、預(yù)測等觀點(diǎn)相反或不一致，相關(guān)的交易策略不同于且也不影響分析師關(guān)于其所研究標(biāo)的證券或其他金融工具的基本面評級或評分。中金公司的銷售人員、交易人員以及其他專業(yè)人士可能會(huì)依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報(bào)告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點(diǎn)。中金公司沒有將此意見及建議向報(bào)告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)。中金公司的資產(chǎn)管理部門、自營部門以及其他投資業(yè)務(wù)部門可能獨(dú)立做出與本報(bào)告中的意見不一致的投資決策。除非另行說明，本報(bào)告中所引用的關(guān)于業(yè)績的數(shù)據(jù)代表過往表現(xiàn)。過往的業(yè)績表現(xiàn)亦不應(yīng)作為日后回報(bào)的預(yù)示。我們不承諾也不保證，任何所預(yù)示的回報(bào)會(huì)得以實(shí)現(xiàn)。分析中所做的預(yù)測可能是基于相應(yīng)的假設(shè)。任何假設(shè)的變化可能會(huì)顯著地影響所預(yù)測的回報(bào)。本報(bào)告提供給某接收人是基于該接收人被認(rèn)為有能力獨(dú)立評估投資風(fēng)險(xiǎn)并就投資決策能行使獨(dú)立判斷。投資的獨(dú)立判斷是指，投資決策是投資者自身基于對潛在投資的目標(biāo)、需求、機(jī)會(huì)、風(fēng)險(xiǎn)、市場因素及其他投資考慮而獨(dú)立做出的。本報(bào)告由受香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)監(jiān)管的中國國際金融香港證券有限公司（“中金香港”）于香港提供。香港的投資者若有任何關(guān)于中金公司研究報(bào)告的問題請直接聯(lián)系中金香港的銷售交易代表。本報(bào)告作者所持香港證監(jiān)會(huì)牌照的牌照編號(hào)已披露在報(bào)告首頁的作者姓名旁。本報(bào)告由受新加坡金融管理局監(jiān)管的中國國際金融（新加坡）有限公司(“中金新加坡”)于新加坡向符合新加坡《證券期貨法》定義下的合格投資者及/或機(jī)構(gòu)投資者提供。本報(bào)告無意也不應(yīng)直接或間接地分發(fā)或傳遞給新加坡的任何其他人。提供本報(bào)告于合格投資者及/或機(jī)構(gòu)投資者,有關(guān)財(cái)務(wù)顧問將無需根據(jù)新加坡之《財(cái)務(wù)顧問法》第45條就任何利益及/或其代表就任何證券利益進(jìn)行披露。有關(guān)本報(bào)告之任何查詢，在新加坡獲得本報(bào)告的人員可聯(lián)系中金新加坡持牌代表。本報(bào)告由受金融行為監(jiān)管局監(jiān)管的中國國際金融（英國）有限公司（“中金英國”）于英國提供。本報(bào)告有關(guān)的投資和服務(wù)僅向符合《2000年金融服務(wù)和市場法2005年（金融推介）令》第19（5）條、38條、47條以及49條規(guī)定的人士提供。本報(bào)告并未打算提供給零售客戶使用。在其他歐洲經(jīng)濟(jì)區(qū)國家，本報(bào)告向被其本國認(rèn)定為專業(yè)投資者（或相當(dāng)性質(zhì)）的人士提供。本報(bào)告由中國國際金融日本株式會(huì)社（“中金日本”）于日本提供，中金日本是在日本關(guān)東財(cái)務(wù)局（日本關(guān)東財(cái)務(wù)局長（金商）第3235號(hào)）注冊并受日本法律監(jiān)管的金融機(jī)構(gòu)。本報(bào)告有關(guān)的投資產(chǎn)品和服務(wù)僅向符合日本《金融商品交易法》第2條31項(xiàng)所規(guī)定的專業(yè)投資者提供。本報(bào)告并未打算提供給日本非專業(yè)投資者使用。本報(bào)告亦由中國國際金融股份有限公司向符合日本《金融商品交易法施行令》第17條第3款第1項(xiàng)及《金融商品交易法》第58條第2款但書前段所規(guī)定的日本金融機(jī)構(gòu)提供。在該情形下，本報(bào)告有關(guān)的投資產(chǎn)品和服務(wù)僅向日本受監(jiān)管的金融機(jī)構(gòu)提供。本報(bào)告將依據(jù)其他國家或地區(qū)的法律法規(guī)和監(jiān)管要求于該國家或地區(qū)提供。特別聲明在法律許可的情況下，中金公司可能與本報(bào)告中提及公司正在建立或爭取建立業(yè)務(wù)關(guān)系或服務(wù)關(guān)系。因此，投資者應(yīng)當(dāng)考慮到中金公司及/或其相關(guān)人員可能存在影響