折扣零售行業(yè)專題：全面復(fù)盤美日“一元店”龍頭性價比驅(qū)動全球化之路

內(nèi)容目錄TOC\o"1-2"\h\z\u他山之石：美日低價折扣業(yè)態(tài)發(fā)展的社會背景 6日本：泡沫破滅催化折扣業(yè)態(tài)崛起 6美國：貧富差距擴(kuò)大促使理性消費(fèi)回歸 9全面梳理：全球低價雜貨店龍頭的模式比較 11產(chǎn)品策略：買手制與自有品牌并存 11渠道策略：依托品牌定位不同實(shí)現(xiàn)差異化競爭 13盈利模式：降本+提價提升盈利能力 15財務(wù)分析：整體業(yè)績近年均穩(wěn)步增長，盈利能力存在分化 16深度復(fù)盤：大創(chuàng)、唐吉訶德及美元樹三大頭部品牌的發(fā)展歷程探析 19大創(chuàng)（DAISO）：日本知名百元店連鎖零售公司 19唐吉訶德：日本軟折扣零售頭部企業(yè) 24美元樹（DollarTree）：美國“一元店”龍頭 29投資建議 34名創(chuàng)優(yōu)品：全球創(chuàng)意家居折扣零售商龍頭 34風(fēng)險提示 39圖表目錄圖全球零售市場規(guī)模及增速 6圖全球折扣零售市場規(guī)模（億美元）及增速 6圖日本折扣零售商于1970s-1980s密集誕生 7圖1990-2010年日本實(shí)際GDP維持在0左右 7圖日本失業(yè)率自90年代開始上升 7圖日本出生率下降 8圖日本65歲以上人口占比 8圖日本家庭占人口比例 8圖日本家庭小型化趨勢 8圖二戰(zhàn)后美國CPI出現(xiàn)快速上漲 9圖1960-1966年美國折扣店數(shù)及行業(yè)規(guī)模 9圖美國1970s出現(xiàn)“滯脹” 10圖美國私人庫存銷售比 10圖美國貧富差距擴(kuò)大 10圖千禧一代“是否會在商店比較價格”調(diào)查 10圖部分零售商門店分布 14圖部分零售商門店數(shù)量（單位：家） 14圖各零售商營業(yè)收入及增速（單位：億人民幣、） 16圖各零售商歸母凈利潤及增速（單位：億人民幣、） 16圖各零售商毛利率情況（單位：） 17圖各零售商凈利率情況（單位：） 17圖各零售商SG&A費(fèi)用率情況（單位：） 17圖各零售商ROE情況（單位：） 17圖各零售商存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（單位：天） 18圖各零售商經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額（單位：億人民幣） 18圖“大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”發(fā)展歷程 19圖“大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”銷售額 20圖日本本土門店占比（分品牌） 21圖海外門店占比（分品牌） 21圖大創(chuàng)的“性價比”策略 22圖大創(chuàng)“統(tǒng)一售價”法 22圖“大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”供應(yīng)商分布地 23圖“大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”物流配送中心分布 23圖唐吉訶德發(fā)展歷程 24圖公司營業(yè)收入及增速 24圖公司凈利潤及增速 24圖唐吉訶德經(jīng)營理念 25圖唐吉訶德自有品牌銷售額及占比 26圖公司自有品牌矩陣 26圖唐吉訶德一層商品陳列情況 27圖唐吉訶德二層商品陳列情況 27圖未來majica具備的功能 27圖唐吉訶德線上majica會員數(shù)量 27圖長崎屋自2011財年開始扭虧為盈 28圖UNY改造后經(jīng)營情況大幅改善 28圖DollarTree發(fā)展歷程 29圖DollarTree和FamilyDollar營業(yè)收入及增速 30圖公司門店數(shù) 30圖公司營業(yè)收入及增速 30圖公司凈利潤及增速 30圖公司毛利率、凈利率 31圖公司SG&A費(fèi)用率 31圖DollarTree和FamilyDollar消耗品占比 31圖DollarTree和FamilyDollar毛利率 31圖DollarTree多價格戰(zhàn)略 32圖名創(chuàng)優(yōu)品未來五年戰(zhàn)略規(guī)劃 34圖名創(chuàng)優(yōu)品未來產(chǎn)品力打造四大方向 35圖名創(chuàng)優(yōu)品國內(nèi)城鎮(zhèn)滲透情況 36圖國內(nèi)各類型商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)駐情況 36圖單店提升客流四大途徑 36圖深圳羅湖永新街東門店2023年客單價提升顯著 36圖代理存量市場發(fā)展空間比較 37表日本頭部折扣零售企業(yè)出海時間 8表全球部分低價折扣零售公司基本情況 11表部分折扣零售公司產(chǎn)品信息對比 12表各公司門店選址、門店面積 13表部分零售商門店分布和門店類型 14表部分折扣零售公司供應(yīng)鏈信息對比 15表部分折扣零售公司產(chǎn)品價格帶 16表“大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”門店分布（截至2023年9月30日） 21表“大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”子品牌介紹 23表PPIH集團(tuán)門店分布（截至2023年6月30日） 25表唐吉訶德多樣化門店 27表公司主要商品品類 31表公司門店信息 33表名創(chuàng)優(yōu)品未來出海規(guī)劃 35表名創(chuàng)優(yōu)品成熟直營市場表現(xiàn)情況 37表名創(chuàng)優(yōu)品盈利預(yù)測和財務(wù)指標(biāo) 38表重點(diǎn)公司估值表 38他山之石：美日低價折扣業(yè)態(tài)發(fā)展的社會背景全球零售市場整體平穩(wěn)發(fā)展。根據(jù)艾媒咨詢，隨著疫后經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)作平穩(wěn)，2021年全球零售市場開始恢復(fù)增長，2022年全球零售總額達(dá)到27.3萬億美元/yoy+5.2這期間折扣零售市場逐漸表現(xiàn)更優(yōu)特別是在成熟消費(fèi)市場性價比VerifiedMarketResearch2022零售市場規(guī)模達(dá)5100億美元，預(yù)計(jì)未來將以年復(fù)合增長率5.35的增速在2030年提升至8300億美元，高于全球零售市場未來增速預(yù)期。CAGR:5.35圖全球零售市場規(guī)模及增速 圖全球折扣零售市場規(guī)模（億美元）及增速CAGR:5.35資料來源：艾媒咨詢、 資料來源：VerifiedMarketResearch、折扣零售主要誕生于經(jīng)濟(jì)逆周期時期?？v觀全球成熟折扣零售市場，低價折扣業(yè)1970s-1980s901970s整體來看，日本和美國市場作為折扣零售業(yè)態(tài)發(fā)展的成熟國家，也誕生了諸多頭部折扣零售商。但由于美日在經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段、東西方文化背景等多方面均存在差異，導(dǎo)致推動行業(yè)發(fā)展的因素亦存在不同。因此我們將分別復(fù)盤美日經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)折扣消費(fèi)的動因以及推動其快速發(fā)展的社會因素，并以此作為我國折扣零售業(yè)態(tài)發(fā)展進(jìn)程的參考。日本：泡沫破滅催化折扣業(yè)態(tài)崛起1）1970-1980年：折扣零售業(yè)態(tài)嶄露頭角1973GDP年CPI同比增長高達(dá)23.2。驟然出現(xiàn)的物價大幅上漲導(dǎo)致日本居民消費(fèi)力下降，因此在進(jìn)行采購時，消費(fèi)者開始同時兼顧低價和高品質(zhì)。在此背景下，大創(chuàng)、唐吉訶德等折扣業(yè)態(tài)零售商開始逐步崛起并實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。1988.02主折扣店的DIREX1988.02主折扣店的DIREX資料來源：彭博、各公司官網(wǎng)、2）1990-2010年：經(jīng)濟(jì)泡沫破滅，折扣零售商逆周期快速擴(kuò)張1990-2010GDPGDP90GDP基維持在0右業(yè)不上202日失率到段高峰5.。在這一時期，人們的收入受到很大影響，開始回歸理性，更加注重性價比消費(fèi)。此外，泡沫經(jīng)濟(jì)時期沉重的庫存壓力也給了折扣零售業(yè)態(tài)提供豐富的產(chǎn)品供給。圖年日本實(shí)際GDP維持在0左右 圖日本失業(yè)率自90年代開始上升資料來源：彭博、 資料來源：日本統(tǒng)計(jì)局、出生率加速下行，老齡化不斷加劇。伴隨出生率的下降，日本社會老齡化程度提19902010108.5‰，6512.4上升到23.6一方面老年人消費(fèi)欲望較低另一方面沉重的養(yǎng)老負(fù)擔(dān)收圖日本出生率下降 圖日本65歲以上人口占比 資料來源：wind、 資料來源：世界銀行、家庭占比提升，但小型化趨勢顯著。日本家庭戶數(shù)從1990年的4104萬戶增加至2010年的5195萬戶，占到人口總數(shù)的比例提升至38.8。同時從家庭結(jié)構(gòu)來看，小型化趨勢明顯，因此單人承擔(dān)社會經(jīng)濟(jì)壓力不斷提升，進(jìn)一步帶動折扣零售盛行，同時相關(guān)細(xì)分零售業(yè)務(wù)機(jī)會也隨之誕生。圖日本家庭占人口比例 圖日本家庭小型化趨勢資料來源：日本總務(wù)省統(tǒng)計(jì)局、 資料來源：日本總務(wù)省統(tǒng)計(jì)局、3）2010年-至今：國內(nèi)發(fā)展趨緩，積極拓展海外業(yè)務(wù)隨著日本整體經(jīng)濟(jì)仍處于平穩(wěn)態(tài)勢，國內(nèi)存量市場競爭加劇。于是日本折扣零售龍頭企業(yè)紛紛將目光轉(zhuǎn)向海外，大創(chuàng)和唐吉訶德均在21世紀(jì)初開始開設(shè)海外門店。同時受到前幾年新冠疫情的影響，日本入境游客的數(shù)量驟減，對日本本地消費(fèi)產(chǎn)生進(jìn)一步?jīng)_擊，也加速刺激頭部企業(yè)開展海外業(yè)務(wù)布局。表1：日本頭部折扣零售企業(yè)出海時間企業(yè) 出海時間大創(chuàng) 2001年以臺灣為起點(diǎn)展開海外事業(yè)，海外1號店開業(yè)；2008年海外20個國家和地區(qū)開設(shè)店鋪；2018285000唐吉訶德2006年進(jìn)入香港和泰國；2021無印良品 1991年倫敦店開業(yè)；2007年美國首家店開業(yè)；2012年馬來西亞開業(yè)；2013年在科威特和阿聯(lián)酋開業(yè)；2014年中國成都太古里全球旗艦店開業(yè)；2016年成為印度第一家日本零售商等資料來源：公司官網(wǎng)、美國：貧富差距擴(kuò)大促使理性消費(fèi)回歸1）1930-1940年：低價折扣零售業(yè)態(tài)出現(xiàn)萌芽1929-19331936Anderson-Little2）1960二戰(zhàn)（19391945）以后，物價上漲疊加大量士兵的回國，導(dǎo)致戰(zhàn)時因物資短缺而壓抑的商品需求急劇爆發(fā)，推動了多樣化業(yè)態(tài)的涌現(xiàn)。由于消費(fèi)者對折扣店的信任度增強(qiáng)以及制造商的商品供應(yīng)量增加，折扣零售理念在此階段進(jìn)一步發(fā)展，這一期間該業(yè)態(tài)主要以綜合類超市的形式開展。據(jù)《從鄉(xiāng)村小店到世界零售1960-196621747.5Kmart、Woolco、Target、Wal-Mart圖二戰(zhàn)后美國CPI出現(xiàn)快速上漲 圖年美國折扣店數(shù)及行業(yè)規(guī)模資料來源：wind、 資料來源：《從鄉(xiāng)村小店到世界零售巨頭：全方位剖析沃爾瑪成功歷程》、3）1970-1980年末：供需失調(diào)帶動快速擴(kuò)張，多形式相繼涌出1975GDP速滯時業(yè)料格漲動脹化1974年CPI比達(dá)11.，美國陷入“滯脹”危機(jī)。失業(yè)人口達(dá)到了大蕭條以來的最高值，居民實(shí)際消費(fèi)能力不斷下滑。另一方面，前期過量生產(chǎn)的商品導(dǎo)致美國傳統(tǒng)百貨商超渠道積壓大量庫存，197419604.39。在圖美國1970s出現(xiàn)“滯脹” 圖美國私人庫存銷售比資料來源：世界銀行、 資料來源：美國經(jīng)濟(jì)分析局、圣路易斯聯(lián)邦儲備銀行、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所4）1990年至今：理性消費(fèi)復(fù)蘇，折扣零售成為主流形式2090會預(yù)算辦公室（CBO）2022919892019量前10的家庭持有的財富總額從24.3萬億美元增加到82.4萬億美元（增幅240），處于后50的家庭持有的財富從1.4萬億美元增加到2.3萬億美元（增長65）；同時美國千禧一代崛起，較低的收入與較高的負(fù)債使得千禧一代對商品價格更加敏感根據(jù)AIMIA在2011年對歐美消費(fèi)者的調(diào)查千禧一代中57的人會選擇對比價格，非千禧一代中只有37的人會對比價格。消費(fèi)者理性消費(fèi)意識復(fù)蘇，消費(fèi)觀念從崇尚名牌轉(zhuǎn)向青睞性價比。圖美國貧富差距擴(kuò)大 圖千禧一代“是否會在商店比較價格”調(diào)查資料來源：美國國會預(yù)算辦公室（CBO）2022年9月的《1989年至2019年家庭財富分配趨勢》報告、

資料來源：AIMIAInc.“BornthisWay:USMillennialLoyaltySurvey”、全面梳理：全球低價雜貨店龍頭的模式比較折扣零售業(yè)態(tài)較為多元，本文我們主要聚焦于以銷售低價日用品為主綜合類雜貨1DolarTre，DollarGeneral，F(xiàn)iveBelow；日本的唐吉訶德，大創(chuàng)以及無印良品等；以及國內(nèi)代表性公司名創(chuàng)優(yōu)品。表2：全球部分低價折扣零售公司基本情況所屬國家 創(chuàng)立時間 銷售模式 營業(yè)收入（億元） 門店數(shù)（家）DollarGeneral

美國 1939年 通過大規(guī)模外采知名日常消費(fèi)產(chǎn)品，以較低價格售賣于低收入1DollarTreeFamilyDollar

2690.0 19726DollarTree 美國 1986

DollarTree；FamilyDollar1

2013.8 16340Dollarama加拿大1992年0.87-5.00感消費(fèi)者，無特定地理位置偏好。267.11525PPIH日本1980年商品種類豐富的軟折扣零售商，919.2772名創(chuàng)優(yōu)品中國2013年聚焦生活家居用品的自有品牌商，95以上產(chǎn)品單價低于50元114.76237大創(chuàng)無印良品19771980100500279.6275.952471188FiveBelow美國2002年日元以下。5218.71340資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、，注：匯率采用2月26日收盤價，各公司財年對應(yīng)的自然年度不同，其中名創(chuàng)優(yōu)品和PPIH為截至2023年6月30日，無印良品為截至2023年8月31日，其他公司為截至2023年1月底左右上述低價折扣商雖然布局品類多樣，但運(yùn)營的核心均是把好產(chǎn)品賣便宜，換句話說，商家需要通過降低價格、提高效率、優(yōu)化供應(yīng)鏈等手段，為消費(fèi)者提供物美價廉的商品，并在此基礎(chǔ)上通過多元化的渠道端擴(kuò)張模式實(shí)現(xiàn)迅速擴(kuò)張。產(chǎn)品策略：買手制與自有品牌并存上述代表企業(yè)產(chǎn)品策略特點(diǎn)主要分為買手采購和自有品牌兩大類。買手制從消費(fèi)者需求熱點(diǎn)出發(fā)，與消費(fèi)者認(rèn)可較高的優(yōu)質(zhì)品牌方或制造商建立批量采購關(guān)系，毛利率雖然相對較低，但通過薄利多銷實(shí)現(xiàn)規(guī)模成長；自有品牌則基于自身渠道影響力和認(rèn)知度，直接與上游優(yōu)質(zhì)制造商合作生產(chǎn)自有品牌產(chǎn)品并進(jìn)行銷售，通常該類商品毛利率相對較高。買手制為主：DollarGeneral、Dollartree、唐吉訶德DollarGeneralGeneral20001DollartreeDollarTreeFamilyDollar主要來自高品質(zhì)制造商及少量低價自有品牌。DollarGeneralDollarTree和FamilyDollar商品大多來自高質(zhì)量制造商的直接采購。FiveBelowFiveBelowCV+D+A（便利+折扣+娛樂性但近幾年公司也注重自有品牌占比的提表3：部分折扣零售公司產(chǎn)品信息對比零售商 產(chǎn)品類型 SKU數(shù)量 消費(fèi)者畫像DollarGeneral 202323/季節(jié)性商品/家居用品/服裝分別占比79.7/3.1

SKU數(shù)量約11000-12000 低收入和固定收入家庭Dollartree

20231028DollarTree/多化品/節(jié)商分占比.8lydollar/家居用品/服裝和配飾/季節(jié)性和電子產(chǎn)品分別占比82

DollarTree商店中擁有約8000個SKU；FamilyDollar商店約有7600個基本SKU

DollarTreeDollarFiveBelow 2023128/時尚和家居/零食及季節(jié)性商品分別占比47.6/23.2

SKU超過4000 青少年人群35-45場類型或人群4600SKU，以及數(shù)百種活躍的季節(jié)性產(chǎn)品。Dollarama35-45場類型或人群4600SKU，以及數(shù)百種活躍的季節(jié)性產(chǎn)品。Dollarama7000SKU注重性價比的消費(fèi)者76000SKU，每月更1200SKU公司平均每月推出約530個 名創(chuàng)優(yōu)品主要為16-28歲的年輕SKU，提供約9700個核心SKU 人群TOY主要為z世代群體包袋配飾、美妝工具、玩具、彩妝、個人護(hù)理、零食、11TOPTOY8DIY152023831/生活雜物/食品分別占比33.7/48.2/17.52023730/一般商品/季節(jié)性商品分別占比44/41/15名創(chuàng)優(yōu)品大創(chuàng)無印良品名創(chuàng)優(yōu)品品牌經(jīng)營生活家居、小型電子產(chǎn)品、紡織品、資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、36氪、自有品牌為主：名創(chuàng)優(yōu)品、大創(chuàng)、無印良品、Dollarama名創(chuàng)優(yōu)品為全球最大自有品牌生活家居綜合零售商，以自有品牌為主，注重產(chǎn)品上新速度和性價比。名創(chuàng)優(yōu)品以周為單位高頻推新持續(xù)吸引消費(fèi)者，堅(jiān)持“711”推新策略；同時利用低成本+低加價為低價提供保障，賦能產(chǎn)品高性價比優(yōu)勢。者。大創(chuàng)為“大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”旗下主品牌百元店，提供文具、沐浴和衛(wèi)生用品等類商品，通過制造差異化產(chǎn)品和高頻上新速度深度吸引消費(fèi)者，重點(diǎn)開發(fā)百元以下市場少有新類型產(chǎn)品，截至2023年2月28日，約90為自有品牌產(chǎn)品。無印良品以自有品牌為主，更加注重環(huán)境保護(hù)和極簡設(shè)計(jì)。無印良品主要提供服裝/生活雜物/7000SKU，大多數(shù)為自有品牌。相比其它零售商，無印良品更加關(guān)注產(chǎn)品本身，主打極簡主義設(shè)計(jì)，產(chǎn)品單價也相對更高。DollaramaDollarama63。Dollarama全年提供4600個基礎(chǔ)SKU，并且額外提供數(shù)百種季節(jié)性SKU，預(yù)計(jì)每年更新約25-30比例SKU。渠道策略：依托品牌定位不同實(shí)現(xiàn)差異化競爭折扣零售商門店選址及布局不同品牌依據(jù)目標(biāo)客群和品牌定位差異化選址。對于主打隨機(jī)性消費(fèi)的零售商而Dollarama旗下78的門店均位于商場。同時DollarGeneral、DollarTree等由于門店面積較大，通常會更加偏好城市邊緣地區(qū)，但也會選擇在客流互補(bǔ)型的如沃爾瑪?shù)却笮蜕坛浇_店，以此來有效提升消費(fèi)者忠誠度和逗留時間。表4：各公司門店選址、門店面積零售商 門店選址 門店面積DollarGeneral 門店位于各種農(nóng)村、郊區(qū)和城市社區(qū)，8020000DollarTree

750085002023128DollarTreeFamilyDollarTree

心開設(shè)新店；FamilyDollar

Dollar86609160FiveBelow 20231月28日，約5的門店位于購物中心

新店面積為9500平方英尺商場、靠近交通站點(diǎn)、城市近郊 門店面積多數(shù)約為900-1200平方米包括大都市，中型城市和小城鎮(zhèn)，約85的加拿大家庭居住在 截至2023商場、靠近交通站點(diǎn)、城市近郊 門店面積多數(shù)約為900-1200平方米包括大都市，中型城市和小城鎮(zhèn)，約85的加拿大家庭居住在 截至2023年7月30日，商店平均面積為10485平Dollarama10公里范圍內(nèi) 方英尺，其中80至85為可供銷售面積無印良品Dollarama大創(chuàng) 商場店、路邊店、火車站店、大型獨(dú)立商店 200平方米-2000平方米的門店均有開設(shè)名創(chuàng)合伙人門店位于商場商業(yè)街地鐵鄰近范圍中學(xué)附近等人流 名創(chuàng)合伙人門店經(jīng)營最佳實(shí)用面積為200平方米以量相對集中地段 上，門寬8米以上名創(chuàng)優(yōu)品資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、《日本折扣業(yè)態(tài)的最優(yōu)解——解析唐吉訶德》、折扣零售商門店運(yùn)營模式及分布網(wǎng)絡(luò)名創(chuàng)優(yōu)品門店類型因地制宜，門店網(wǎng)絡(luò)遍布全球。名創(chuàng)優(yōu)品門店分為名創(chuàng)合伙人模式、代理和直營三種類型，中國以名創(chuàng)合作人模式為主，截至2023月30日占比超99海外以代理為主占比達(dá)80.43代理模式能在低成本基礎(chǔ)2023930107區(qū)共開設(shè)6237家門店，其中中國/海外分別為3924家/2313家。大創(chuàng)在日本以直營為主，海外直營和代理并重，門店網(wǎng)絡(luò)分布全球。大創(chuàng)門2023930主，占比79.9；海外直營和代理并重，分別占比40.6、49.7，合資公司僅在2023930265247家門店，其中日本本土4280家，海外967家。無印良品門店以直營為主，在全球分布較廣。無印良品門店分為直營和加盟兩種類型，截至2023年2月28日，直營/加盟分別占比90.9/9.1。截至20238311188562626門店主要分布在中國，占比高達(dá)70.6。2023630722617105中美國占比最多，達(dá)61.9。北美四大低價折扣商的門店均主要直營開設(shè)，海外拓展相對較少：Dollarama門店全部位于加拿大且分布集中超過75的商店位于安大略魁北克20237301525FiveBelow門店全20231281340DollarGeneral門店集中分布在美國，202322023113/19726/2DollarTree門店主要分布在美國，僅往加拿大2023128/16096/244Tree品牌/FamilyDollar品牌門店分別占比49.8/50.2。表5：部分零售商門店分布和門店類型零售商 門店分布 門店類型DollarGeneral 48南部、西南部、中西部和東部DollarTree 分布在美國48個州和加拿大5個省 營FiveBelow 分布在美國42個州 營直營102直營102Dollarama無印良品 分布在亞洲、歐洲、北美洲和大洋洲 直營（為主）、加盟直營、名創(chuàng)合伙人模式和代理。國內(nèi)門店模式目前以名創(chuàng)合作人模式為主，海202322872.6大創(chuàng) 分布在亞洲北美洲南美洲中東大洋洲，全球共26個國家和地區(qū)分布在亞洲、歐洲、北美洲、南美洲、大洋洲，全球共107個國家和地區(qū)名創(chuàng)優(yōu)品資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、從門店數(shù)量來看，DollarGeneral/DollarTree門店數(shù)量最多，19728（2023113（2023128名創(chuàng)優(yōu)品/大創(chuàng)次之；其余品牌門店數(shù)量較少，多數(shù)在1000家左右。圖部分零售商門店分布 圖部分零售商門店數(shù)量（單位：家） 資料來源：公司公告、 資料來源：公司公告、，注：名創(chuàng)優(yōu)品和大創(chuàng)為截至2023.9.30PPIH2023.6.30，無印良品為截至2023.8.31，Dollarama2023.7.30，DollarGeneralTreeFiveBelow2023.1.28盈利模式：降本+提價提升盈利能力供應(yīng)鏈全鏈條優(yōu)化，以實(shí)現(xiàn)成本最小化規(guī)?；少徑当拘Ч@著。規(guī)模化采購是不少零售商進(jìn)行降低成本的最直接有效方式。如名創(chuàng)優(yōu)品通過規(guī)?；少徱粤恐苾r，并在某些關(guān)鍵品類甚至主動投資以確保成本優(yōu)勢；大創(chuàng)也早在創(chuàng)立之初就建立了批量銷售和批量采購的雙向基礎(chǔ)；唐吉訶德更是依靠采購規(guī)模優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)明顯低于行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品采購價。降低單一供應(yīng)商依賴程度。降低對單一供應(yīng)商的依賴程度有利于使得零售商擁有較高的成本定價權(quán)如Dollarama最大的供應(yīng)商僅占約6前十大供應(yīng)商約占27，DollarGeneral/DollarTree/FiveBelow最大供應(yīng)商占比也均不足10。大規(guī)模倉庫及高效配送網(wǎng)絡(luò)賦能供應(yīng)鏈提效。零售商依據(jù)門店網(wǎng)絡(luò)布局充足的倉儲面積及便利的配送中心，在降低運(yùn)輸成本的同時實(shí)現(xiàn)高效運(yùn)轉(zhuǎn)。一般而言，倉儲中心數(shù)量與門店范圍和數(shù)量成正相關(guān)，其中大創(chuàng)/Dollarama/DollarGeneral/DollarTree/FiveBelow25/1/31/27/4表6：部分折扣零售公司供應(yīng)鏈信息對比零售商 供應(yīng)商相關(guān) 倉庫及配送中心相關(guān)DollarGeneralDollarTreeFiveBelow唐吉訶德名創(chuàng)優(yōu)品

202323額的約10及8，按成本價直接進(jìn)口約9單一供應(yīng)商占商品總額少于10。截至2023年1月28日，DollarTree直接進(jìn)口的商品占41-43；FamilyDollarMcLaneCompany，Inc.采購約的商品，直接進(jìn)口的商品約占1520231281000沒有一家供應(yīng)商占采購量的5以上，從國內(nèi)供應(yīng)商采購約60，沒有長期供應(yīng)協(xié)議或獨(dú)家供應(yīng)協(xié)議但大品牌的大批尾貨則由總部統(tǒng)一對接采購20236301464

20233319102205026020231282523202DollarTree/FamilyDollar門店從配送中心接收約92/70的庫存,其它易腐消耗品其他由供應(yīng)商維護(hù)的陳列品由供應(yīng)商或第三方分銷商直接運(yùn)送至門店在美國有4座貨運(yùn)中心配送門店約85商品，其余商品直接從供應(yīng)商142000配送，實(shí)現(xiàn)零庫存風(fēng)險，降低斷貨率減去傳統(tǒng)零售的多級分銷體系，直接向優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商進(jìn)行采購，構(gòu)建極致短供應(yīng)鏈；同時供應(yīng)商將產(chǎn)品運(yùn)送至倉儲中心，公司通過第三方物流公司再將產(chǎn)品從倉庫運(yùn)送至各大門店大創(chuàng) 2020年已與45個國家和地區(qū)的1400家制造商和800050幾乎所有的產(chǎn)品都是在日本總部進(jìn)行規(guī)劃和開發(fā)的，

20232288264462587根據(jù)產(chǎn)品特性在日本和海外設(shè)立配送中心，實(shí)現(xiàn)了高效的配送倉庫運(yùn)無印良品Dollarama

在加快中國大陸和越南的產(chǎn)品開發(fā)20231291260256前十大供應(yīng)商占比約272543且不與供應(yīng)商訂立長期采購合約

營；并擴(kuò)大倉庫作為產(chǎn)品回收升級的基地202312927071資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、LiveJapan官網(wǎng)、浪潮新消費(fèi)、36氪、拓寬產(chǎn)品價格帶增強(qiáng)盈利能力格帶提升。DollarTree202211.25DollarTreePlus35Dollarama12023731于1.25加元的產(chǎn)品已經(jīng)貢獻(xiàn)了82.7的銷售額產(chǎn)品價格整體小幅上漲大創(chuàng)通THREEPPYStandardProducts300DollarGeneral2022pOpshelf表7：部分折扣零售公司產(chǎn)品價格帶價格帶DollarGeneral 有超過2000種1美元或更低價商品，一般不超過10美元DollarTree Dollartree主要以1.25美元的固定價格點(diǎn)提供商品，并以3美元，4美元和5美元的價格點(diǎn)提供額外產(chǎn)品；Familydollar1-10FiveBelow 155唐吉訶德 標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品比便利店等渠道便宜10-30特價商（尾貨臨期品為正價的50或更低名創(chuàng)優(yōu)品 名創(chuàng)優(yōu)品品牌95以上的產(chǎn)品單價低于50元TOY品牌實(shí)施階梯式定價從59元到上萬元價格帶全覆蓋大創(chuàng) 主品牌大創(chuàng)在100日元左右，子品牌多為300日元左右無印良品 主流服飾1500-9000日元、美妝個護(hù)1000-2000日元；廚具百貨200-1000日元；食品300-1000500-180000Dollarama 0.87-5.00202343073182.7格高于1.25美元的產(chǎn)品，去年同期為78.9資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、36氪、財務(wù)分析：整體業(yè)績近年均穩(wěn)步增長，盈利能力存在分化業(yè)績表現(xiàn)各零售商均有所受益于疫情后市場消費(fèi)的回暖以及門店的擴(kuò)張，營業(yè)收入實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步復(fù)蘇增長。從營收規(guī)模來看，DollarGeneral/DollarTree，截至最新財年?duì)I業(yè)收入分別為2690.3億元/2014.0億元，分別同比+10.6/+7.6；歸母凈利潤分別為171.7億元/114.8億元/+21.7名創(chuàng)優(yōu)品/無印良品/Dollarama/FiveBelow114.7/275.9/267.1億元/218.7億元，分別同比+13.8/+17.2/+16.7/+8.0。圖各零售商營業(yè)收入及增速（單位：億人民幣、） 圖各零售商歸母凈利潤及增速（單位：億人民幣、）資料來源：公司公告、、，注：匯率采用2月26日收盤價。由于各公司財年對應(yīng)的自然年度不同且財報公布時間存在差異，選取最近五年的數(shù)據(jù)進(jìn)行對比，其中名創(chuàng)優(yōu)品和PPIH為截至2023年6月30日，無印良品為截至2023年8月31日，其他公司為截至2023年1月底左右

資料來源：公司公告、、，注：匯率采用2月26日收盤價。由于各公司財年對應(yīng)的自然年度不同且財報公布時間存在差異，選取最近五年的數(shù)據(jù)進(jìn)行對比，其中名創(chuàng)優(yōu)品和PPIH為截至2023年6月30日，無印良品為截至2023年8月31日，其他公司為截至2023年1月底左右盈利能力盈利能力方面，無印良品和Dollarama毛利率顯著高于可比公司，分別為46.7/43.5其中無印良品主要由于整體價格帶較高而Dollarama受益于其強(qiáng)大的直接采購能力，同時避免不必要的品牌或包裝產(chǎn)生的額外成本，實(shí)現(xiàn)較高的毛利率水平；名創(chuàng)優(yōu)品受益于國內(nèi)名創(chuàng)品牌升級推新、海外高毛利直營收入占比TOPTOY23DollarGeneral由于產(chǎn)品成本上升、毛利較低的消耗品占比上升等導(dǎo)致毛利率有所承壓。圖各零售商毛利率情況（單位：） 圖各零售商凈利率情況（單位：） 資料來源：公司公告、、，注：匯率采用2月26日收盤價。由于各公司財年對應(yīng)的自然年度不同且財報公布時間存在差異，選取最近五年的數(shù)據(jù)進(jìn)行對比，其中名創(chuàng)優(yōu)品和PPIH為截至2023年6月30日，無印良品為截至2023年8月31日，其他公司為截至2023年1月底左右

資料來源：公司公告、、，注：匯率采用2月26日收盤價。由于各公司財年對應(yīng)的自然年度不同且財報公布時間存在差異，選取最近五年的數(shù)據(jù)進(jìn)行對比，其中名創(chuàng)優(yōu)品和PPIH為截至2023年6月30日，無印良品為截至2023年8月31日，其他公司為截至2023年1月底左右SG&ABelow1.6pct；而無印良品由于FY2022SG&A41.0/yoy+0.4pct，并有提升趨勢。凈資產(chǎn)收益率（ROE）方面，DollarGeneral受到較高的權(quán)益乘數(shù)影響，ROE為40.9；其次為名創(chuàng)優(yōu)品/DollarTree/FiveBelow，ROE分別為22.2/19.6，其中名創(chuàng)優(yōu)品受益于凈利率的快速增長帶動ROE大幅提升；PPIH/無印良品ROE最低，分別為15.7/8.7。圖各零售商SG&A費(fèi)用率情況（單位：） 圖各零售商ROE情況（單位：）資料來源：公司公告、、，注：匯率采用2月26日收盤價。由于各公司財年對應(yīng)的自然年度不同且財報公布時間存在差異，選取最近五年的數(shù)據(jù)進(jìn)行對比，其中名創(chuàng)優(yōu)品和PPIH為截至2023年6月30日，無印良品為截至2023年8月31日，其他公司為截至2023年1月底左右

資料來源：公司公告、、，注：匯率采用2月26日收盤價。由于各公司財年對應(yīng)的自然年度不同且財報公布時間存在差異，選取最近五年的數(shù)據(jù)進(jìn)行對比，其中名創(chuàng)優(yōu)品和PPIH為截至2023年6月30日，無印良品為截至2023年8月31日，其他公司為截至2023年1月底左右營運(yùn)能力和現(xiàn)金流營運(yùn)能力和現(xiàn)金流方面，名創(chuàng)優(yōu)品受益于高效供應(yīng)鏈存貨周轉(zhuǎn)速度較快，存貨周68Dollarama/DollarGeneral/DollarTree/FiveBelow98/86天/92天/90天，同比+7天/+2天/+16天/+17天；經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額和公司規(guī)模成正相關(guān)，名創(chuàng)優(yōu)品/PPIH/無印良品/Dollarama/DollarGeneral/DollarTree/FiveBelow16.7/65.5/26.8/45.9/141.1/114.8/22.4+18.5/45.0/142.1/-18.5/-30.8/+12.8。圖各零售商存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（單位：天） 圖各零售商經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額（單位：億人民幣）資料來源：公司公告、、，注：匯率采用2月26日收盤價。由于各公司財年對應(yīng)的自然年度不同且財報公布時間存在差異，選取最近五年的數(shù)據(jù)進(jìn)行對比，其中名創(chuàng)優(yōu)品和PPIH為截至2023年6月30日，無印良品為截至2023年8月31日，其他公司為截至2023年1月底左右

資料來源：公司公告、、，注：匯率采用2月26日收盤價。由于各公司財年對應(yīng)的自然年度不同且財報公布時間存在差異，選取最近五年的數(shù)據(jù)進(jìn)行對比，其中名創(chuàng)優(yōu)品和PPIH為截至2023年6月30日，無印良品為截至2023年8月31日，其他公司為截至2023年1月底左右深度復(fù)盤：大創(chuàng)、唐吉訶德及美元樹三大頭部品牌的發(fā)展歷程探析通過前文分析，低價折扣企業(yè)發(fā)展均有著類似的社會背景及以及成熟后的商業(yè)模式，但其發(fā)展歷程以及經(jīng)營策略切入點(diǎn)仍有較為明顯的個體差異，因此下文我們選取大創(chuàng)、唐吉訶德以及美元樹三大頭部零售商代表，進(jìn)行更為詳細(xì)的拆解分析。大創(chuàng)（DAISO）：日本知名百元店連鎖零售公司發(fā)展歷程：順應(yīng)時代經(jīng)濟(jì)周期展開百元店布局20701987于1991年在日本高松開設(shè)第一家直營店，正式開啟大創(chuàng)連鎖店模式。90361000818日元，市場份額達(dá)53.3，成為日本百元店行業(yè)榜首。2120018灣合資開設(shè)第一家海外門店，以此開啟大創(chuàng)海外擴(kuò)張歷程。截至2023年9月30524726同時為了深入不同細(xì)分2016PlusHeart、THREEPPY、StandardProducts等眾多新品牌，增強(qiáng)市場競爭力。圖26：“大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”發(fā)展歷程資料來源：DAISO官網(wǎng)、公司公告、公司簡況：穩(wěn)居日本百元店銷售龍頭2090212017年銷售額復(fù)合增長率達(dá)5.8帶動公司FY2023財年銷售額達(dá)5891億日元/yoy+7.1截至2022年2月28日公司在日本本土百元店行業(yè)銷售份額占比高達(dá)62，穩(wěn)居榜首。圖27：“大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”銷售額資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、202393026個國家和地區(qū)共開設(shè)5247家門店，其中日本本土4280家，占比81.6；海外門967（不包含日本577/14811.0/2.8。表8：“大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”門店分布（截至2023年9月30日）序號國家/地區(qū)直營店代理門店合資公司合計(jì)1日本341886242802美國10141053加拿大444巴西56921485中國大陸525306中國香港84847中國澳門14148中國臺灣91919泰國9129310馬來西亞686811菲律賓939312新加坡454513越南171714印度尼西亞151515蒙古131316柬埔寨6617老撾1118印度7719澳大利亞393920新西蘭3321阿聯(lián)酋505022科威特8823卡塔爾131324巴林1125沙特阿拉伯161626阿曼33資料來源：公司公告、本土海外門店模式各有側(cè)重。公司門店分為直營、代理和合資公司三類。日本本土以直營為主截至2023年9月30日直營店3418家占比79.9海外直營和代理并重直營店/代理門店分別為393家/481家占比40.6/49.7分品牌來看，大創(chuàng)品牌仍為主導(dǎo)，在日本本土/海外分別占比88.5/97.4。圖日本本土門店占比（分品牌） 圖海外門店占比（分品牌）資料來源：公司官網(wǎng)、 資料來源：公司官網(wǎng)、發(fā)展策略：極致性價比策略成為運(yùn)營基石圖30：大創(chuàng)的“性價比”策略資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、高品質(zhì)獨(dú)有商品提供基礎(chǔ)保障。大創(chuàng)嚴(yán)格篩選合作供應(yīng)商，且十分重視產(chǎn)品流通后的品質(zhì)管理，多方位保證產(chǎn)品的高品質(zhì)。同時大創(chuàng)利用特有產(chǎn)品的差異化戰(zhàn)略和高頻的上新速度深度吸引消費(fèi)者。202322876000sku中約90為自研，且每月更新約1200個sku，推新重點(diǎn)在百元以下的市場熱點(diǎn)產(chǎn)品，如23年釣魚用具和戶外裝備的熱賣均體現(xiàn)出公司靈活應(yīng)變產(chǎn)品推新策略。品類搭配銷售策略保證整體實(shí)現(xiàn)盈利。大創(chuàng)對于產(chǎn)品品質(zhì)嚴(yán)格把握，基礎(chǔ)產(chǎn)品的核心銷售策略在于薄利多銷，通過批量售賣低利潤產(chǎn)品完成銷售額的快速提升。同時大創(chuàng)巧妙利用統(tǒng)一定價策略，通過高品質(zhì)低毛利甚至虧損商品進(jìn)行引流后，連帶高利潤品類銷售實(shí)現(xiàn)整體盈利，據(jù)龍夫在《日本百元連鎖店怎樣“發(fā)財”》中介紹，大創(chuàng)產(chǎn)品毛利率在5-50不等，跨度較大，平均則約為20-30。圖31：大創(chuàng)“統(tǒng)一售價”法資料來源：《從百元店的經(jīng)營來看中國零售業(yè)的現(xiàn)狀及其發(fā)展》、規(guī)?；?jīng)營降低成本。OEMLiveJapan，20204514008000市場的低廉成本，目前大創(chuàng)供應(yīng)商超過50來自于中國大陸，主要日常消費(fèi)品均有涉及，日本、韓國代工廠則主要生產(chǎn)衛(wèi)生用品和文具。20232282584657837圖大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”供應(yīng)商分布地 圖大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”物流配送中心分布資料來源：浪潮新消費(fèi)、 資料來源：公司官網(wǎng)、精細(xì)化運(yùn)營進(jìn)一步降低成本帶動盈利能力提升。為了保證運(yùn)營效率最大化，公司從多方面入手進(jìn)行提質(zhì)增效。1）門店運(yùn)營：目前大創(chuàng)主要以直營方式進(jìn)行拓店，為了避免完全從頭開始所需的大量人力物力，大創(chuàng)經(jīng)常選擇接手因經(jīng)營不善而倒閉的店鋪，并盡可能在已有裝修基礎(chǔ)上進(jìn)行二次發(fā)揮完善，有效降低租金、裝修等店面成本；2）人員管理：公司通過壓縮正式員工比例，大量雇用兼職人員降低人工成本。公司一家門店通常來說正式員工只有店長一人，其他全為兼職人員。高價位新品牌賦能第二曲線發(fā)展?！癉AISO”100DAISO100THREEPPY、StandardProducts300THREEPPYProducts表9：“大創(chuàng)產(chǎn)業(yè)”子品牌介紹名稱 簡介PlusHeart 2016年12月開始接管PlusHeart的業(yè)務(wù)，是一家300日元生活雜貨店。THREEPPY 2018年11月推出，以“可愛如我”為概念，對標(biāo)20-40歲女性，主要提供原創(chuàng)產(chǎn)品，產(chǎn)品價格在30020232282400sku。CouCou 20205300StandardProducts 20213300-110020232282000sku。NaturalCoordinate 20213110-77011020232282000sku。資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、旅日僑網(wǎng)、流通革新、唐吉訶德：日本軟折扣零售頭部企業(yè)20701978101819801982JustLeader19891998圖34：唐吉訶德發(fā)展歷程資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、34198934財年公司實(shí)現(xiàn)營收1.9萬億日元/yoy+5.76，凈利潤661.7億日元/yoy+6.85，同時公司通過提高毛利率及加大費(fèi)用管理，帶動營業(yè)利潤率首次超過5。預(yù)計(jì)在2024財年實(shí)現(xiàn)銷售額20621萬億日元，營業(yè)利潤率達(dá)5，以此實(shí)現(xiàn)2030年利潤2000億日元的中長期目標(biāo)。圖公司營業(yè)收入及增速 圖公司凈利潤及增速資料來源：公司公告、，注：FY2023指2022年7月1日至2023年6月30日，其他年份同理。

資料來源：公司公告、，注：FY2023指2022年7月1日至2023年6月30日，其他年份同理。20236308718617MEGAMEGAUNYAPITA101（不包含日本）65/36DONDONDONKI國家 門店類型門店數(shù)量唐吉訶德250MEGA唐吉訶德國家 門店類型門店數(shù)量唐吉訶德250MEGA唐吉訶德140MEGA唐吉訶德UNY63畢加索等33APITA本土合計(jì) 617131唐吉訶德3夏威夷MARUKAI1Times24MARUKAI4加利福尼亞TOKYOCENTRAL6海外Gelson's27臺灣DONDONDONKI2澳門DONDONDONKI1新加坡DONDONDONKI15馬來西亞DONDONDONKI3泰國DONDONDONKI6香港DONDONDONKI9海外合計(jì)101合計(jì)718本土 日本資料來源：公司公告、發(fā)展戰(zhàn)略：產(chǎn)品精細(xì)化運(yùn)營迭代，渠道多元化擴(kuò)張CV+D+A（便利+折扣+娛樂在產(chǎn)品端，通過折扣商品持續(xù)提高門店客流量。在門店端，設(shè)置超豐富的商品種類與實(shí)行夜間經(jīng)營，使得消費(fèi)者隨時購買想要的商品，在提高客戶便利性的同時培育客戶粘性；壓縮式陳列等門店空間設(shè)置增加購物趣味性，刺激客戶興趣，提供愉悅的購物體驗(yàn)。圖37：唐吉訶德經(jīng)營理念資料來源：公司公告、產(chǎn)品端：高質(zhì)低價產(chǎn)品持續(xù)引流，自有品牌占比不斷提升100-150SKU，唐吉訶德會將價格控制在該地區(qū)的最低價。但隨著高毛利尾貨商品的貨源稀缺性帶來的供給不穩(wěn)定，因此公司開始不斷發(fā)展自有品牌產(chǎn)品，以此改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升毛利率。公司自2009年推出自有品牌“JONETZ”，并于2020年進(jìn)行品牌重塑，更加強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品新鮮感和客戶至上，截至2023年6月30日，自有品牌產(chǎn)品占比達(dá)18.2，2.9pct201040，已降低至目前的30。圖唐吉訶德自有品牌銷售額及占比 圖公司自有品牌矩陣 資料來源：公司公告、 資料來源：公司公告、渠道端：創(chuàng)新型門店管理實(shí)現(xiàn)效率最優(yōu)解壓縮式陳列營造“尋寶式”購物體驗(yàn)。一般而言，唐吉訶德門店面積在1000-30004-1030-40SKU種類時常更換，不斷強(qiáng)化消費(fèi)者進(jìn)店購物新奇體驗(yàn)，帶動復(fù)購率上行。陳列方式。例如，從唐吉訶德門店一層來看，超低價食品首先映入眼簾樹立門店低價形象，單行道路線設(shè)計(jì)疊加相關(guān)目的性消費(fèi)產(chǎn)品置于動線后半部，延長消費(fèi)者停留時間，同時穿插相關(guān)高毛利沖動型消費(fèi)產(chǎn)品刺激額外消費(fèi)。在延長消費(fèi)者動線的同時，提升特定消費(fèi)群體的購物興趣度。唐吉訶德在進(jìn)行商品陳列時，考慮到不同消費(fèi)人群的偏好存在差異，通過將相關(guān)產(chǎn)品規(guī)劃在同一動線上，以此增強(qiáng)進(jìn)入該區(qū)域消費(fèi)者的興趣密度。如唐吉訶德門店的二層，通過在入口處利用極具引導(dǎo)性的商品快速區(qū)分不同消費(fèi)群體，并引導(dǎo)其前往不同區(qū)域。圖唐吉訶德一層商品陳列情況 圖唐吉訶德二層商品陳列情況 資料來源：啟承資本、 資料來源：啟承資本、多樣化門店組合精細(xì)化運(yùn)營，擴(kuò)大客戶覆蓋范圍。如下表所示，考慮到不同類型消費(fèi)者日常需求存在差異，公司以此打造不同門店業(yè)態(tài)以滿足不同需求。表11：唐吉訶德多樣化門店店鋪類型門店面積（㎡）商品數(shù)量產(chǎn)品組合特征主要對標(biāo)客戶唐吉訶德 1000-300040000-60000娛樂和雜貨店單一客戶等MEGA唐吉訶德 3000-1000040000-100000服裝、食品、家居必需品家庭客戶等唐吉訶德UNY4000-5000唐吉訶德UNY4000-500050000-60000 服裝、食品、家居必需品 家庭客戶等MEGAUNY5000-1300070000-100000小型商店業(yè)態(tài)300-100010000-20000 特定用品 單一客戶等（藥妝店、便利店、迷你超市）APiTA/APiTAPower6000-1500050000-80000一般服裝、食品和家居用品家庭客戶、老年人Piago/PiagoPower/1500-800020000-65000食品、服裝和家居用品家庭客戶、老年人綜合零PowerSuperPiago售店P(guān)iagoLa:FoodsCore1000-30008000-10000食品和日常家居用品 家庭客戶、老年人U-Store1200-160013000-20000食品 家庭客戶老年人單身資料來源：公司公告、130020142023majica45231300圖未來majica具備的功能 圖唐吉訶德線上majica會員數(shù)量 資料來源：公司公告、 資料來源：公司公告、授權(quán)門店經(jīng)營自主權(quán)，考核要求具有統(tǒng)一性。堅(jiān)持門店分權(quán)是自公司成立以來一直堅(jiān)持的準(zhǔn)則，也是其核心優(yōu)勢。不同于傳統(tǒng)日本企業(yè)的門店管理模式，公司把產(chǎn)品的采購權(quán)、定價權(quán)、陳列權(quán)及銷售權(quán)下放給門店員工，使其能夠根據(jù)客戶需求及競爭對手的趨勢，快速靈活地制定價格和產(chǎn)品的構(gòu)成。據(jù)啟承資本，門店端自主采購商品數(shù)約占30。但與此同時，公司對于各個門店的考核均以門店業(yè)績?yōu)楹诵?，以毛利率、銷售額、周轉(zhuǎn)率為考核指標(biāo)，原則上要求不低于去年表現(xiàn)。1）兩次收購連鎖零售業(yè)態(tài)，提升品類布局2007GMSGMS1990年開始出現(xiàn)虧損，此后虧損逐漸擴(kuò)大。唐吉訶德收購瀕臨破產(chǎn)的長崎屋后，利用其在生鮮類產(chǎn)品銷售的多年積累和經(jīng)驗(yàn)，不斷擴(kuò)充自身商品品類。同時將長崎屋MEGAGMSSKU6-10圖長崎屋自2011財年開始扭虧為盈 圖改造后經(jīng)營情況大幅改善25家門店

改造前 改造后（2018.07-2019.06）（2019.07-2020.06）

增長率（）252518901510顧客數(shù)量（萬）銷售額（億日元）

332 486 40 361023610275毛利潤（億日元）資料來源：公司公告、 資料來源：公司公告、2017年起陸續(xù)收購連鎖超市UNY2019年1UY為1950230級市場、5000150020161710年唐吉訶德收購UNY40股份，雙方以“MEGADonQuijoteUNY”品牌25家門店年銷售額較改造前增長40，毛利提高36，經(jīng)營情況大幅改善。2019282UNY605100的改造升級；與此同時全家以2119億持股唐吉訶德20.17股份，成為第一大股東，同年唐吉訶德宣布正式更名為“PanPacificInternational唐吉訶德多次收購連鎖超市業(yè)態(tài)，一方面補(bǔ)充自身食品類等商品競爭力，入局生鮮賽道；另一方面，連鎖超市業(yè)態(tài)也給予唐吉訶德以高頻商品和優(yōu)異地理位置的賦能，帶動坪效、存貨周轉(zhuǎn)率、利潤率等運(yùn)營指標(biāo)持續(xù)提升。2）海外擴(kuò)張：多門店模式構(gòu)成出海戰(zhàn)略2006DQUSAMarukaiQSIGelson’s63065DONDONDONKI2023630DONDONDONKI36DONDONDONKI2000-250012000-15000美元樹（DollarTree）發(fā)展歷程：誕生于滯脹時代，收購擴(kuò)張夯實(shí)龍頭地位1970K.RPerry130DollarTree19865Only$1.001美元商店的運(yùn)營。如前文所述，在上世紀(jì)七十年代美國陷入“滯脹”危機(jī)的社會背景下，承載美國大量貧民和低收入人口日常購物需求，DollarTree1989150090公司順應(yīng)經(jīng)322）21美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂，家庭負(fù)債比率逐步攀升，高額債務(wù)負(fù)擔(dān)加速壓縮居民消費(fèi)，經(jīng)濟(jì)的持續(xù)不確定性讓消費(fèi)者愈加趨于保守。DollarTree200448200732.93）次貸危機(jī)后，美國民眾消費(fèi)思維更趨于保守，更加喜愛在政策端促進(jìn)消費(fèi)信貸市場的健康發(fā)展。2010DollarTree8620157DollarTreeFamilyDollar，門店總規(guī)模擴(kuò)大到15000209年推出DolarTreePls，35202211.25圖46：DollarTree發(fā)展歷程資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、公司簡況：北美折扣店巨頭，門店數(shù)量極具優(yōu)勢DollarTreeFamilyDollarDollarTreeFamilyDollarDollarTree水平人群提供服務(wù)，F(xiàn)amilyDollar增加了公司的客群廣泛度和國民度。2022DollarTree/FamilyDollar品牌分別實(shí)現(xiàn)營收154.1億美元/129.1億美元，同比增加10.7/4.2。門店采取全直營模式，遍及美國和加拿大202312816096DollarTree/FamilyDollar7890/8206244DollarTreeDollarGeneral，且仍有一定拓展空間。圖Tree和FamilyDollar營業(yè)收入及增速 圖公司門店數(shù)資料來源：公司公告、 資料來源：公司公告、公司營收穩(wěn)定增長，凈利潤有所承壓。FY23（202310日）實(shí)現(xiàn)營收219.5億美元/yoy+6.5，凈利潤7.1億美元/yoy-38.8。公司營收呈現(xiàn)小幅度上漲主要受益于客流量的增加前三季度客流提升5.7公司凈利潤受到庫存和采購成本增加以及低毛利消耗品占比增加等影響而有所承壓。圖公司營業(yè)收入及增速 圖公司凈利潤及增速資料來源：公司公告、 資料來源：公司公告、受到庫存增加和物價上漲等影響，盈利能力有所承壓。FY23Q3/凈利率分別為29.7/2.9，同比-0.2pct/-0.9pct。盈利能力承壓主要由于疫情期間增加庫存導(dǎo)致疫后庫存成本增加，同時受經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響，低毛利消耗品銷售占比DollarTree/FamilyDollar低毛利消耗品收入分別同比增長2.2/2.9。費(fèi)用率方面，公司FY23Q3SG&A費(fèi)用率為25.7/yoy+1.3pct，主要由于人工成本以及對門店裝修和改進(jìn)成本的增加。圖公司毛利率、凈利率 圖公司SG&A費(fèi)用率資料來源：公司公告、 資料來源：公司公告、產(chǎn)品策略：豐富的商品供給，多價格戰(zhàn)略擴(kuò)大客群范圍豐富且高品質(zhì)商品及新奇購物體驗(yàn)吸引客流。公司商品大多來自高質(zhì)量制造商的直接采購或自有品牌同時疊加10左右的尾貨和促銷商品截至2023年1月28Tree/FamilyDollar8000SKU/7600SKUSKUDollarTree表12：公司主要商品品類品牌 定位 商品品類DollarTreeDollarTree品牌 提供“狩獵快感”的購物體驗(yàn) 消耗品、多樣化商品和季節(jié)性商品，F(xiàn)Y23Q3分別占比48.4、43.6、8FamilyDollar品牌 鄰里折扣店消耗品家居用品服裝和配飾季節(jié)性和電子產(chǎn)品分別占比82、6.5、4.7、6.8資料來源：公司公告、低毛利消耗品引流，季節(jié)性和多樣性商品提升盈利。FamilyDollar主要服務(wù)低收入人群，因此以低價消耗品為主，F(xiàn)Y23Q3消耗品占比達(dá)82，毛利率僅為23.6；DollarTree客群相對多元，產(chǎn)品種類也更加多樣，F(xiàn)Y23Q3消耗品/多樣性和季節(jié)性商品分別占比48.4/51.6毛利率達(dá)34.8是公司盈利的重要支撐。圖Tree和FamilyDollar消耗品占比 圖Tree和FamilyDollar毛利率資料來源：公司公告、 資料來源：公司公告、DollarTree20221美元”價格點(diǎn)過渡到“1.252022345202310282019DollarTreePlus352023年10月284500家DolarTreePlus圖55：DollarTree多價格戰(zhàn)略資料來源：公司公告、20231282523202DollarTree。配送中心位置依據(jù)門店位置靈活設(shè)置，因此大多商品通過配送中心運(yùn)至門店，DollarTree/FamilyDollar92/70庫存商品，其它易腐品、由供應(yīng)商維護(hù)的陳列品由供應(yīng)商或第三方分23624OcalaFlorida低供應(yīng)商依賴程度增加議價能力，商品系統(tǒng)高效管理庫存。目前公司單一供應(yīng)商占采購商品總額的比重均小于10，且不與供應(yīng)商訂立長期合約，高度靈活的供應(yīng)商合作方式使得公司可以選擇采購成本最低的供應(yīng)商合作。同時，公司通過進(jìn)2023128DollarTree占41-43，F(xiàn)amilyDollar直接進(jìn)口的商品約占15-17。此外，公司利用高效商品系統(tǒng)及時提供有價值的銷售信息，不僅能夠便利消費(fèi)者采購，同時有助于改渠道策略：巧妙選址提升客流，新型門店模式表現(xiàn)更佳門店選址緊靠沃爾瑪，最大限度便利消費(fèi)者。據(jù)浪潮新消費(fèi)，DollarTree上依據(jù)緊隨沃爾瑪?shù)牟呗?，約84的門店都開設(shè)在距沃爾瑪十分鐘的路程內(nèi)，且巧妙的開設(shè)在相較沃爾瑪離停車場更近的位置，一方面可以受益于沃爾瑪帶來DollarTree來吸引忠實(shí)客群。同時，DollarTree/FamilyDollar805/851為增強(qiáng)吸引力及方便顧客的選擇，公司推出新型組合商店和H230004000DollarTreeFamilyDollar，能夠在給消費(fèi)者提供低價商品的同時增加商品種類，截20231288101.2520231日，H24360表13：公司門店信息品牌 門店面積（截至2023年1月28日） 門店選址 消費(fèi)客群各種收入水平的顧客各種收入水平的顧客點(diǎn)在大型購物中心開設(shè)新店805大多數(shù)門店緊靠沃爾瑪，主要開設(shè)在郊區(qū)，未來重DollarTreeFamilyDollar品牌 平均門店面積為851平方米 主要在城市和農(nóng)村地區(qū) 低于平均收入的顧客資料來源：公司公告、浪潮新消費(fèi)、2021建立合作關(guān)系，正式開通網(wǎng)上購物服務(wù)。消費(fèi)者在DollarTreeDollar2023128InstacartDollarTree/FamilyDollar7800+家/7500+家。投資建議目前我國消費(fèi)市場整體呈現(xiàn)漸進(jìn)式恢復(fù)態(tài)勢，短期來看，宏觀經(jīng)濟(jì)的波動以及居民對于未來收入的不確定性，制約了當(dāng)前居民消費(fèi)力的釋放，但消費(fèi)者對于品質(zhì)的追求仍在延續(xù)，因此以性價比為核心的理性消費(fèi)趨勢自去年以來進(jìn)一步突顯。參考日美成熟消費(fèi)市場，長期來看隨著人均收入水平發(fā)展，社會人口結(jié)構(gòu)固化及居民消費(fèi)理念成熟，理性消費(fèi)趨勢也將成為常態(tài)。而這一過程中也有望誕生多個低價品零售商龍頭，且多數(shù)快速成長于經(jīng)濟(jì)逆周期時期。我們建議關(guān)注全球折扣零售商龍頭名創(chuàng)優(yōu)品，公司憑借自身優(yōu)秀的產(chǎn)品力和高效供應(yīng)鏈，在當(dāng)前性價比消費(fèi)的趨勢下實(shí)現(xiàn)業(yè)績快速增長。未來公司通過海外擴(kuò)張有望將優(yōu)秀產(chǎn)品力輸出全球市場，從而支撐業(yè)績持續(xù)高增長。名創(chuàng)優(yōu)品：全球創(chuàng)意家居折扣零售商龍頭20241IP同時預(yù)計(jì)未來五年收入端復(fù)合增速超20每年凈增門店900-1100家，預(yù)計(jì)2028年全球門店數(shù)較2023年接近翻倍，IP產(chǎn)品銷售占比超50。其中2024年預(yù)計(jì)收入增速達(dá)20-30，其中國內(nèi)市場為10-15，海外市場為30-40；開店方面，新增名創(chuàng)門店國內(nèi)350-450家，海外550-650家（直營和代理各50）；TOPTOY新增門店50-80家。圖56：名創(chuàng)優(yōu)品未來五年戰(zhàn)略規(guī)劃資料來源：公司投資者日交流PPT、以興趣消費(fèi)為核心，再度升級出海戰(zhàn)略。2013-2023IP+全球設(shè)計(jì)+全球渠道打造產(chǎn)品差異化。表14：名創(chuàng)優(yōu)品未來出海規(guī)劃出海1.0時代出海2.0時代時間維度2015-2023年未來5-10年消費(fèi)者行為性價比消費(fèi)興趣消費(fèi)競爭維度以貿(mào)易為主體系性企業(yè)競爭戰(zhàn)略成本領(lǐng)先成本領(lǐng)先+差異化競爭優(yōu)勢中國供應(yīng)鏈+全球渠道中國供應(yīng)鏈+全球IP+全球設(shè)計(jì)+全球渠道資料來源：公司投資者日交流PPT、產(chǎn)品端：扎實(shí)產(chǎn)品力為持續(xù)發(fā)展賦能聚焦戰(zhàn)略品類：4301010IP在目前80+IPIPIPIPLandIP主題店、IP持續(xù)放大產(chǎn)品差異化和成本領(lǐng)先優(yōu)勢，極大程度在保證產(chǎn)品品質(zhì)的基礎(chǔ)上降低成本，實(shí)現(xiàn)價值提升。圖57：名創(chuàng)優(yōu)品未來產(chǎn)品力打造四大方向資料來源：公司投資者日交流PPT、渠道端：國內(nèi)外市場齊發(fā)力帶動業(yè)績上行國內(nèi)市場精細(xì)化發(fā)展帶動開店空間和單店收入提升國內(nèi)仍有較大開店空間。23Q3