商貿(mào)零售行業(yè)深度：再論金價(jià)上漲對(duì)黃金珠寶業(yè)績(jī)的影響

證券研究報(bào)告-商貿(mào)零售行業(yè)深度再論金價(jià)上漲對(duì)黃金珠寶業(yè)績(jī)的影響再論金價(jià)上漲對(duì)黃金珠寶業(yè)績(jī)的影響重因素的影響，金價(jià)持續(xù)上漲。黃金珠寶兼具消費(fèi)和投資屬性，近年來隨著工藝的進(jìn)步，黃金類產(chǎn)品在外觀上逐步縮小了與鑲嵌，K金類飾品的差距，1）節(jié)假日，紀(jì)念日自購(gòu)，場(chǎng)景的消費(fèi)比例在逐步提升。此外，其他投資品類的平庸的收益表現(xiàn)，以及避險(xiǎn)保值需求等，也給黃金類產(chǎn)品的消費(fèi)提供了較好的基礎(chǔ)。金價(jià)上漲對(duì)于黃金珠寶公司的業(yè)績(jī)彈性也有正向的拉動(dòng)：金價(jià)持續(xù)上漲雖然對(duì)消費(fèi)量會(huì)有一定的擾動(dòng)，但對(duì)于黃金珠寶公司的利潤(rùn)率會(huì)有正面的拉動(dòng)。同時(shí)部分留有一定多頭敞口的黃金珠寶品牌更能夠享受金價(jià)上漲帶來的業(yè)績(jī)彈性。從行業(yè)屬性來看，黃金珠寶品牌格局非常穩(wěn)定，品牌力的勢(shì)能和壁壘非常高，開店節(jié)奏和天花板與品牌能效高度相關(guān)，我們認(rèn)為，開店本身是釋放品牌力的過程，而非品牌力形成的過程。水貝模式興起多年下，并未有太多強(qiáng)認(rèn)知的黃金珠寶品牌出現(xiàn)，也反映出黃金珠寶品牌的壁壘之高。而“品牌使用費(fèi)”的投資建議：金價(jià)上漲對(duì)于黃金珠寶業(yè)績(jī)的渠道整體來看利大于弊，推薦老鳳祥，菜百股份，潮宏基，周1111、本輪金價(jià)大漲帶來了持續(xù)性黃金珠寶行情22022年四季度以來金價(jià)持續(xù)上漲，累計(jì)漲幅超過40%2022年四季度以來，受到地緣政治，央行加大黃金購(gòu)買，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期，以及人民幣貶值等上海金交所Au9999價(jià)格（元/克）600550500450400350545.80,紐約社區(qū)銀行出現(xiàn)危機(jī),市場(chǎng)降息預(yù)期強(qiáng)烈，推數(shù)據(jù)來源：上海黃金交易所，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：上海黃金交易所，東吳證券研究所2023年黃金珠寶受益于消費(fèi)復(fù)蘇和金價(jià)上漲，表現(xiàn)出較好的景氣度社零總額：當(dāng)月同比（%）金銀珠寶類零售額：當(dāng)月同比（%）黃金類產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)鏈分布黃金產(chǎn)業(yè)鏈：對(duì)于克重黃金而言，從上金所的黃金到終端消費(fèi)者會(huì)經(jīng)過品牌商，生產(chǎn)商，加盟商，消費(fèi)個(gè)環(huán)節(jié)會(huì)有一定比例的加價(jià)，以2024年4月11日金價(jià)為例，上金價(jià)上漲，從上金所至終端零售標(biāo)價(jià)均會(huì)大致同比例上漲，不同品牌或因成本加成或固定單克使用費(fèi)的模式的不同從行業(yè)屬性來看，黃金珠寶品牌格局非常穩(wěn)定，品牌力的勢(shì)能和壁壘非常高，開店節(jié)奏和天花板與品牌能效高度們認(rèn)為，開店本身是釋放品牌力的過程，而非品牌力形成的過程。水貝模式興起多年下，并未有太多強(qiáng)認(rèn)知的黃消費(fèi)者到手金價(jià)（620-720售標(biāo)價(jià)加盟零售商售標(biāo)價(jià)手650-840元數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所繪制數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所繪制黃金類產(chǎn)品兼具消費(fèi)和投資屬性黃金類產(chǎn)品兼具消費(fèi)和投資屬性。根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2022年黃金飾品在中國(guó)黃金珠寶市場(chǎng)份額占比達(dá)58%，黃金0數(shù)據(jù)來源：世界黃金協(xié)會(huì)，中國(guó)黃金協(xié)會(huì)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：世界黃金協(xié)會(huì)，中國(guó)黃金協(xié)會(huì)，東吳證券研究所黃金類產(chǎn)品的消費(fèi)屬性：工藝創(chuàng)新升級(jí)，拉動(dòng)黃金飾品消費(fèi)黃金飾品工藝不斷升級(jí)進(jìn)化，進(jìn)一步推動(dòng)黃金消費(fèi)增長(zhǎng)?，F(xiàn)有創(chuàng)新工藝包括3D硬金、5G硬金、古法金以及CNC數(shù)控技術(shù)硬足金產(chǎn)品數(shù)據(jù)來源：世界黃金協(xié)會(huì)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：世界黃金協(xié)會(huì)，東吳證券研究所2023年內(nèi)地珠寶首飾消費(fèi)群體年齡分布2023年內(nèi)地珠寶首飾消費(fèi)群體年齡分布黃金類產(chǎn)品的消費(fèi)屬性：國(guó)潮興起，消費(fèi)群體結(jié)構(gòu)年輕化數(shù)據(jù)來源：澎湃新聞，周大福官網(wǎng)，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，周大?！?023珠寶消費(fèi)趨勢(shì)調(diào)查報(bào)告》，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：澎湃新聞，周大福官網(wǎng)，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，周大?！?023珠寶消費(fèi)趨勢(shì)調(diào)查報(bào)告》，東吳證券研究所黃金類產(chǎn)品的消費(fèi)屬性：悅己場(chǎng)景“Z世代”已經(jīng)成為消費(fèi)主力軍?！癦世代”消費(fèi)群體更加具有悅己的消費(fèi)觀，且常追隨國(guó)潮等市場(chǎng)潮流。根據(jù)周大福具有金飾購(gòu)買意向人群比例（%）愿意購(gòu)買足金飾品人群比例（%）數(shù)據(jù)來源：世界黃金協(xié)會(huì)，周大?！?023珠寶消費(fèi)趨勢(shì)調(diào)查報(bào)告》數(shù)據(jù)來源：世界黃金協(xié)會(huì)，周大?！?023珠寶消費(fèi)趨勢(shì)調(diào)查報(bào)告》，黃金類產(chǎn)品的消費(fèi)屬性：節(jié)假日和紀(jì)念日等場(chǎng)景的送禮需求節(jié)假日期間普遍存在走親訪友送禮的需求，而黃金在中華傳統(tǒng)文化中有平安、吉祥、送禮的佳品，節(jié)假日往往是黃金消費(fèi)旺季。根據(jù)騰訊新聞，2024淘寶年貨節(jié)期間，龍年轉(zhuǎn)運(yùn)珠、龍年金條、龍年金手鐲以春節(jié)假期為例，2024年春節(jié)假期（2月10日-2月17日）期間，根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，以黃金產(chǎn)品為主的金銀珠寶銷由于黃金飾品具有“情比金堅(jiān)”等美好寓意，在紀(jì)念日送禮場(chǎng)景中廣受消費(fèi)者歡迎。以2023年七夕節(jié)為例，根據(jù)新浪財(cái)黃金類產(chǎn)品投資屬性凸顯 國(guó)內(nèi)主要黃金珠寶公司的黃金套保方式及金價(jià)對(duì)會(huì)計(jì)科目的影響國(guó)內(nèi)主要黃金珠寶公司的黃金套保方式主要包括黃金租賃和黃金遠(yuǎn)期等。黃金租賃在經(jīng)營(yíng)層面實(shí)現(xiàn)了對(duì)黃金銷售的100%遠(yuǎn)期：本年利潤(rùn)增加，金價(jià)上漲導(dǎo)致毛利率增加。這部分黃T+D合約：本年利潤(rùn)增加，金價(jià)上漲導(dǎo)致毛利率增遠(yuǎn)期：本年利潤(rùn)增加，金價(jià)上漲導(dǎo)致毛利率增加。以合約中購(gòu)量的25.91%）黃金珠寶公司主要黃金原料采購(gòu)方式及途徑數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所22、金價(jià)上漲的業(yè)績(jī)彈性2..2023年Q1-Q2金價(jià)上漲周期下毛利率環(huán)比提升周大生和潮宏基的毛利率下滑主要因?yàn)辄S金類產(chǎn)品銷售占比的數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所765476543202023年金價(jià)上漲推送下，毛利率維持了較好的增長(zhǎng)5086420 86420數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所212102023年各黃金珠寶品牌同樣保持了較好的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)50543210 43210數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所000000黃金租賃模式下金價(jià)上漲對(duì)投資收益科目為負(fù)向影響0數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所8%8%6%4%2%0%金價(jià)上漲對(duì)多頭敞口更高的品牌的利潤(rùn)率正面影響更大黃金產(chǎn)品結(jié)構(gòu)已經(jīng)比較穩(wěn)定的公司，以2023年Q1和Q2的老鳳祥和菜百股份為例，在金價(jià)上漲周期，凈利率環(huán)比會(huì)有提周大生利率下滑主要因?yàn)辄S金類產(chǎn)品銷售占比的 數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所投資建議投資建議2估值表+投資建議金價(jià)持續(xù)上漲雖然對(duì)消費(fèi)量會(huì)有一定的擾動(dòng)，但對(duì)于黃金珠寶公司的利潤(rùn)率會(huì)有正面的拉動(dòng)。同時(shí)部分留有一定多頭敞口9--注：數(shù)據(jù)更新到2024年5月16日，其中周大福2023數(shù)據(jù)對(duì)應(yīng)為FY2024E，其他年份以此類推，周大福市場(chǎng)數(shù)據(jù)和盈利預(yù)測(cè)貨幣單位均為港幣，其他公司所有數(shù)數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所風(fēng)險(xiǎn)提示風(fēng)險(xiǎn)提示2風(fēng)險(xiǎn)提示數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所本研究報(bào)告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶。在任何情況下，本報(bào)告中的并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議，本公司及作者不對(duì)任何人因使用本報(bào)告中的內(nèi)容所導(dǎo)致的任何后果負(fù)任何責(zé)任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔(dān)證券投在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會(huì)持有報(bào)告中提到的公司所市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。本報(bào)告是基于本公司分析師認(rèn)為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準(zhǔn)確性和完整性，也不保證文本報(bào)告的版權(quán)歸本公司所有，未經(jīng)書面許可，任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人不得以任何形式翻版