傳媒行業(yè)研究：宅經(jīng)濟(jì)2.0-文娛板塊有望全方位發(fā)力

傳媒行業(yè)研究：宅經(jīng)濟(jì)2.0_文娛板塊有望全方位發(fā)力

精選報告來源：【未來智庫官網(wǎng)】。

（報告出品方/作者：華安證券，姚天航）

報告綜述

2020年催生“宅經(jīng)濟(jì)”，線上娛樂表現(xiàn)突出

2020年春節(jié)期間，因防控的需要，公眾居家時間大幅增加，“宅經(jīng)濟(jì)”的概念也相應(yīng)被提出。在“宅經(jīng)濟(jì)1.0”中，我們主要觀察到三個現(xiàn)象：

1）用戶網(wǎng)絡(luò)使用時長大幅增長：用戶平均單日使用時長從50.6分鐘增長至61.1分鐘；

2）傳媒板塊總體跑贏大盤：傳媒板塊在2020上半年期間漲幅為13%，在30個中信一級行業(yè)中排名第9，跑贏大盤；

3）板塊內(nèi)部出現(xiàn)分化：互聯(lián)網(wǎng)視頻、游戲等線上娛樂表現(xiàn)突出，而以電影為代表的線下娛樂則承壓明顯。

“宅經(jīng)濟(jì)2.0”有望到來，時長和管控彈性上較“1.0”有所不同

進(jìn)入2021年冬季后，國內(nèi)出現(xiàn)反復(fù)，呈散點(diǎn)多發(fā)態(tài)勢。由于防疫壓力的增大，各個部門陸續(xù)出臺多項政策，鼓勵春節(jié)就地過年、減少出行和社交。因此，我們判斷，2021年春節(jié)期間有望迎來“宅經(jīng)濟(jì)2.0”，再次帶動文娛板塊短期高景氣度。同時，相較于“1.0版本”，我們預(yù)計“宅經(jīng)濟(jì)2.0”在時長和管控彈性上有所不同。

1）時長方面，去年“宅經(jīng)濟(jì)1.0”的時長從廣義的角度來看（復(fù)工復(fù)學(xué)）長達(dá)三個月，而今年“宅經(jīng)濟(jì)2.0”得益于的總體可控，預(yù)計只出現(xiàn)在春節(jié)期間。

2）管控彈性方面，得益于防控政策相較于去年更顯彈性，“宅經(jīng)濟(jì)2.0”一定程度擴(kuò)大了公眾的活動范圍，線下娛樂也將成為居民娛樂選項。

“宅經(jīng)濟(jì)2.0”有望繼續(xù)帶動文娛板塊短期高景氣度

我們認(rèn)為“宅經(jīng)濟(jì)2.0”仍將利好游戲和互聯(lián)網(wǎng)視頻等線上娛樂，主要系：

1）在“減少外出走動”的政策倡導(dǎo)下，線上娛樂仍將成為居民春節(jié)期間的主要娛樂、社交方式；

2）“鼓勵提供免費(fèi)流量”等政策有望進(jìn)一步帶動網(wǎng)絡(luò)總時長的增加。但考慮到今年居家時間縮短，疊加線下娛樂分流等因素，我們也預(yù)計“宅經(jīng)濟(jì)2.0”對線上娛樂的提振作用將呈現(xiàn)出邊際減緩的趨勢。線下娛樂方面，無論是歷史最佳表現(xiàn)的元旦檔，還是春節(jié)檔預(yù)售票房超越2019年同期水平，其均證明目前電影市場需求端的強(qiáng)勁；而“娛樂場所合理管控”以及多部優(yōu)質(zhì)大片集中上映，均有望消除此前供給端的制約，看好被長時間壓抑的觀影市場在2021年春節(jié)檔迎來爆發(fā)。

估值水平分化明顯，積極把握行業(yè)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會

根據(jù)Wind一致預(yù)期數(shù)據(jù)，游戲與電影板塊的估值均處于歷史低分位，已具備較大的安全邊際。我們認(rèn)為，游戲行業(yè)長期成長確定性較強(qiáng)，疊加商業(yè)模式優(yōu)秀，目前行業(yè)最大的制約在于競爭格局，部分優(yōu)質(zhì)的游戲公司還需時間的沉淀，以業(yè)績的穩(wěn)定性來換取更高的估值。而電影方面，我們認(rèn)為，需求端的強(qiáng)勁已被多次證明，疊加供給端的擔(dān)憂消除，看好被長時間壓抑的觀影市場在2021年春節(jié)檔迎來爆發(fā)，行業(yè)有望進(jìn)一步回暖。

1國內(nèi)散點(diǎn)多發(fā)，今年春節(jié)“宅經(jīng)濟(jì)2.0”有望到來

1.12020年催生“宅經(jīng)濟(jì)”，線上娛樂表現(xiàn)突出

2020年導(dǎo)致公眾居家時間增加，“宅經(jīng)濟(jì)”概念被提出。2020年春節(jié)期間，因防控的需要，政府號召居民不出門、居家進(jìn)行防護(hù)。而隨著公眾戶外活動受限，宅家時間大幅增長，“宅經(jīng)濟(jì)”的概念也被提出。在“宅經(jīng)濟(jì)”的背景下，用戶的網(wǎng)絡(luò)使用時間大幅提升，根據(jù)QuestMobile數(shù)據(jù)，從2020年1月14日到2020年2月4日，全網(wǎng)用戶每日使用總時長從50.6分鐘增長至61.1分鐘，也因此游戲、互聯(lián)網(wǎng)視頻等具有“宅”特色的線上娛樂項目受益明顯。

2020年“宅經(jīng)濟(jì)”的催化下，傳媒板塊整體跑贏大盤?；趯v史數(shù)據(jù)的復(fù)盤，我們認(rèn)為傳媒板塊在上一輪期間大致經(jīng)歷了三個階段。第一階段：在出現(xiàn)的初期，市場出現(xiàn)普遍預(yù)期，認(rèn)為游戲和在線視頻等具有“宅”特色的娛樂項目將受益，因此傳媒板塊相較于滬深300出現(xiàn)了較大的漲幅。第二階段：在的影響程度逐漸超出預(yù)期后，出于對經(jīng)濟(jì)形勢的悲觀預(yù)期，絕大多數(shù)板塊都有不同程度的下跌，此時傳媒板塊走勢與市場趨于一致，但整體仍領(lǐng)先市場。第三階段：進(jìn)入2020年第二季度后，雖然社會的經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)活動逐步恢復(fù)正常，但復(fù)工、復(fù)學(xué)率仍未達(dá)到2019年水平，使得線上娛樂景氣度依舊，再次帶動傳媒板塊跑贏大盤?？偟膩碚f，傳媒板塊在2020上半年期間漲幅為13%，在30個中信一級行業(yè)中排名第9，跑贏大盤。

板塊內(nèi)部出現(xiàn)分化，互聯(lián)網(wǎng)視頻、游戲表現(xiàn)較為突出。雖然傳媒板塊整體在2020上半年期間跑贏大盤，但內(nèi)部子行業(yè)分化明顯。其中，互聯(lián)網(wǎng)視頻板塊漲幅最大，達(dá)47.4%，主要系芒果超媒受益于“宅經(jīng)濟(jì)”與內(nèi)容優(yōu)勢，業(yè)績快速增長；同樣受益于“宅經(jīng)濟(jì)”的游戲板塊以32.6%的漲幅排名第二。相較于線上娛樂的高景氣度，以電影為代表的線下娛樂在上一輪期間承壓明顯，產(chǎn)業(yè)鏈上下游相關(guān)公司因春節(jié)檔停擺疊加影院長時間停工，業(yè)績同比均出現(xiàn)明顯下滑，而板塊整體跌幅達(dá)-14%。

1.2國內(nèi)反復(fù)疊加春節(jié)檔，“宅經(jīng)濟(jì)2.0”有望到來

國內(nèi)出現(xiàn)反復(fù)，呈散點(diǎn)多發(fā)態(tài)勢。進(jìn)入冬季以來，國內(nèi)出現(xiàn)反復(fù)。2020年12月至今，大連累計確診80余例，河北累計確診500余例，吉林累計確診300余例，黑龍江累計確診500余例，上海累計確診18例，北京累計確診50余例。截止2021年2月2日，全國現(xiàn)有確診人數(shù)達(dá)2280人，現(xiàn)有高風(fēng)險地區(qū)10個，中風(fēng)險地區(qū)56個，呈散點(diǎn)多發(fā)態(tài)勢，防疫壓力顯著加重。

多項政策出臺，鼓勵春節(jié)減少出行和社交。由于防疫壓力的增大，各個國家部門在進(jìn)入2021年后陸續(xù)出臺了多項政策。1月2日，人社部、工信部等七部門宣布鼓勵引導(dǎo)務(wù)工人員留在就業(yè)地過年；1月20日，國家衛(wèi)健委出臺了《冬春季農(nóng)村地區(qū)新冠肺炎疫情防控工作方案》，要求返鄉(xiāng)人員需持7天內(nèi)有效新冠病毒核酸檢測陰性結(jié)果返鄉(xiāng)。1月27日，國務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制又發(fā)布了《關(guān)于做好人民群眾就地過年服務(wù)保障工作的通知》，其中重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)：

1）合理有序引導(dǎo)群眾就地過年：中、高風(fēng)險地區(qū)原則上就地過年，低風(fēng)險地區(qū)倡導(dǎo)就地過年，機(jī)關(guān)、事業(yè)單位和國有企業(yè)人員要帶頭就地過年，引導(dǎo)外地農(nóng)民工、尚未離校的師生就地過年。

2）加強(qiáng)就地過年群眾生活保障：增加網(wǎng)絡(luò)、電視、廣播等文化體育節(jié)目供應(yīng)；鼓勵提供免費(fèi)流量、網(wǎng)絡(luò)視頻APP限時免費(fèi)電影放映等線上服務(wù)，保障低風(fēng)險地區(qū)影劇院的開放時間。

“宅經(jīng)濟(jì)2.0”有望再次帶動文娛板塊短期高景氣度。我們判斷，2021年春節(jié)期間有望迎來“宅經(jīng)濟(jì)2.0”，主要原因為：

1）均處于春節(jié)期間：本次冬季的反復(fù)與2020年的有著相似的時間節(jié)點(diǎn)，均會在春節(jié)期間對居民的生活產(chǎn)生影響；

2）出行和社交的減少：目前各部委所出臺的文件均鼓勵就地過年，并強(qiáng)調(diào)了減少出行和社交?？紤]到“宅經(jīng)濟(jì)2.0”的出現(xiàn)，我們認(rèn)為本次春節(jié)期間，居民在家的休閑娛樂時間會較2019年大幅提升，從而再次帶動文娛板塊的短期高景氣度。

相較于“宅經(jīng)濟(jì)1.0”，預(yù)計2.0版本在時長和管控彈性上有所不同。我們認(rèn)為“宅經(jīng)濟(jì)2.0”與“宅經(jīng)濟(jì)1.0”有兩點(diǎn)不同：1）時長：去年“宅經(jīng)濟(jì)1.0”的時長從狹義的角度來看（春節(jié)假期）有10天，從廣義的角度來看（復(fù)工復(fù)學(xué)）則長達(dá)三個月；相較之下，得益于本輪冬季的總體可控，預(yù)計“宅經(jīng)濟(jì)2.0”的時長只有春節(jié)7天，較“1.0版本”有所縮短，體現(xiàn)在其對線上娛樂的提振作用呈邊際減緩趨勢。2）管控彈性：雖然今年政府仍提倡減少出行和社交，但防控政策相較于去年更顯彈性，充分考慮了人民群眾的娛樂需求，一定程度擴(kuò)大了公眾的活動范圍，線下娛樂有望成為居民娛樂選項。

2“宅經(jīng)濟(jì)2.0”有望繼續(xù)帶動文娛板塊短期高景氣度

2.1游戲板塊：“宅經(jīng)濟(jì)2.0”仍將利好游戲，看好強(qiáng)社交屬性的重度手游

“宅經(jīng)濟(jì)1.0”使得手游行業(yè)受益顯著。得益于春節(jié)假期和對線上娛樂的提振作用，2020Q1國內(nèi)手游行業(yè)規(guī)模同比增長49%，達(dá)550億元，用戶總時長同比增長約42%，達(dá)近500億小時。具體來看，市場規(guī)模的大幅上升一方面是因為在“宅經(jīng)濟(jì)”下用戶使用時長的提升，人均單日游戲時長從2019年春節(jié)的113分鐘增長至2020年春節(jié)期間的159分鐘；另一方面則是玩家數(shù)量的提升，例如《王者榮耀》與《和平精英》在3月的DAU分別同增108%和204%。

頭部游戲受益明顯，社交屬性成為關(guān)鍵因素。結(jié)構(gòu)方面，排名前十的游戲流水在春節(jié)期間較當(dāng)年1月環(huán)比增長超30%，同比增長超50%，主要系頭部產(chǎn)品均為具有一定社交屬性的中重度游戲，由于春節(jié)期間親友在線下的互動受阻，線上的游戲成為另一種社交方式，所以部分社交屬性突出的產(chǎn)品發(fā)揮出更高傳播效果，流水增長明顯。同時，處于31-60名的游戲也實現(xiàn)了流水的大幅增長，主要原因是棋牌類游戲處于這一區(qū)間，而期間棋牌室的關(guān)閉催生出線上棋牌類游戲的興起。總的來說，在流量得到充分挖掘的背景下，頭部游戲受益更為明顯；同時，社交屬性也是影響產(chǎn)品流水的重要因素。

“宅經(jīng)濟(jì)2.0”仍將利好游戲，但呈邊際減緩趨勢。我們認(rèn)為移動游戲在今年春節(jié)期間仍將出現(xiàn)優(yōu)于往年的表現(xiàn)：一方面，在“減少外出走動”的政策倡導(dǎo)下，游戲仍將成為居民春節(jié)期間的主要娛樂、社交方式；另一方面，“鼓勵提供免費(fèi)流量”等政策有望進(jìn)一步帶動玩家數(shù)與使用時長的提升。但同時，我們預(yù)計“宅經(jīng)濟(jì)2.0”對游戲的提振作用將呈現(xiàn)出邊際減緩的趨勢，主要系：

1）時長變短：本輪在影響上明顯小于去年，因此不會造成長時間的停工、停學(xué)，可用于休閑娛樂時間較去年減少；

2）線下娛樂分流：諸如電影、棋牌等線下娛樂的恢復(fù)也勢必會擠占線上娛樂的用戶時長。仍看好具備社交屬性的重度游戲，推薦關(guān)注行業(yè)龍頭。基于2020年的行業(yè)數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為，具備社交屬性和基礎(chǔ)流量的重度游戲仍是“宅經(jīng)濟(jì)”下的最大受益者，例如去年的《王者榮耀》、《刺激戰(zhàn)場》、《完美世界》、《我的世界》等。建議重點(diǎn)關(guān)注相關(guān)公司，包括騰訊、網(wǎng)易、完美世界。

2.2長視頻板塊：2020年受益于“宅經(jīng)濟(jì)”，2021年強(qiáng)勢有望延續(xù)

“宅經(jīng)濟(jì)1.0”拉動娛樂需求驟增，在線視頻平臺受益。我們通過復(fù)盤2020年前后在線視頻行業(yè)月活用戶規(guī)模變化，可以明顯觀察到在2020年1-3月，在線視頻行業(yè)月活用戶規(guī)模同比大幅提升，在線視頻平臺“愛優(yōu)騰芒”受益，其APP的月活用戶規(guī)模提升顯著。我們認(rèn)為，2020年期間在線視頻行業(yè)受益的主要原因有兩點(diǎn)：一方面是2020年觸發(fā)了用戶對“宅”娛樂需求的增加，另一方面離不開在線視頻平臺優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容供給能力。

需求端：“宅經(jīng)濟(jì)”催生用戶觀劇需求，電視劇與綜藝增長明顯。在“宅經(jīng)濟(jì)1.0”下，隨著網(wǎng)絡(luò)使用時間的大幅提升，以及對打發(fā)居家空閑時間的需求，用戶對于劇集、綜藝、影視等內(nèi)容的需求會增加。參考艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，從2020年1月到2020年3月，在國內(nèi)移動互聯(lián)網(wǎng)在線視頻觀看時長分布中，電視劇與綜藝觀看時長呈上升趨勢。其中，電視劇的時長在2月份同比大幅增長，達(dá)到了33.7%；用戶對綜藝的需求更甚，其時長在2月份同比增幅高達(dá)46.1%。

供給端：在線視頻平臺內(nèi)容供給能力強(qiáng)，優(yōu)勢明顯。我們認(rèn)為，在“宅經(jīng)濟(jì)1.0”時期，各大視頻平臺強(qiáng)大的內(nèi)容供給能力也是用戶總時長增長的原因之一。一方面，各大在線視頻平臺憑借自身優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容供給能力，紛紛加碼劇集內(nèi)容，尤其是網(wǎng)絡(luò)劇的投入。根據(jù)骨朵數(shù)據(jù)，縱觀各大在線視頻平臺近三年從1月1日至3月6日的上新劇集數(shù)量可以觀察到，在2020年網(wǎng)絡(luò)劇上新數(shù)量大幅增長，同比增速高達(dá)91%，系拉動需求大幅增長，各大在線視頻平臺加大內(nèi)容供給。另一方面，獨(dú)播劇繼續(xù)凸顯在線視頻平臺內(nèi)容供給優(yōu)勢。獨(dú)播內(nèi)容一直是在線視頻平臺吸引會員及提高留存的利器。在2020年期間，面對著這樣一個對內(nèi)容需求的高峰時期，各大在線視頻平臺獨(dú)播內(nèi)容數(shù)量達(dá)到了近三年的高峰。2020年1月1日—3月6日，愛奇藝、優(yōu)酷、芒果TV、PP視頻的新上獨(dú)播劇的數(shù)量均達(dá)到近三年歷史高峰，分別是愛奇藝22部、優(yōu)酷27部、芒果TV8部、PP視頻6部。

“宅經(jīng)濟(jì)2.0”的到來，對在線視頻娛樂需求仍有推動作用。相較于2020年更為嚴(yán)厲的封閉措施，2021年更多是留守工作地過年，更多人身邊無親友相伴，社交需求會轉(zhuǎn)化為娛樂需求，所以我們認(rèn)為今年長視頻在需求端相比2020年不會有較大的下滑。此外，供給端持續(xù)強(qiáng)勢，未見下滑跡象，如芒果tv的《乘風(fēng)破浪的姐姐2》全覆蓋春節(jié)檔?？傮w上我們認(rèn)為長視頻行業(yè)在“宅經(jīng)濟(jì)2.0”期間的表現(xiàn)有望延續(xù)去年的強(qiáng)勢。長期來看，我們?nèi)猿掷m(xù)看好內(nèi)容為王時代，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容對用戶的吸引能力。在投資機(jī)會上，建議關(guān)注短期外部因素利好，長期護(hù)城河穩(wěn)健的標(biāo)的。

2.3短視頻板塊：不改長期趨勢，行業(yè)進(jìn)入下半場

“宅經(jīng)濟(jì)1.0”時期，我國短視頻行業(yè)用戶規(guī)模同比大幅增長。我們認(rèn)為主要原因有二：一是，即國家對各地新冠防控要求使得戶外活動減少，催生宅經(jīng)濟(jì)，使得短視頻產(chǎn)品需求提升；二是營銷活動的推動，即在2020年春節(jié)期間短視頻行業(yè)巨頭抖音與快手均投入重金相互競爭。其中，快手成為央視春晚合作伙伴并發(fā)放10億現(xiàn)金紅包，抖音合作各大衛(wèi)視春晚并推出“上抖音，分20億”的營銷活動來狙擊對手。

增長趨勢有望延續(xù)，行業(yè)進(jìn)入下半場。我們認(rèn)為，在2021年因反復(fù)所催生的“宅經(jīng)濟(jì)2.0”需求之下，用戶對短視頻產(chǎn)品需求增長的趨勢將有望延續(xù)。但相較于“宅經(jīng)濟(jì)1.0”，其邊際效用將會有一定程度的減弱，主要原因有二：一是類似于2020年疫情期間的居家防疫要求所帶來的線上娛樂的增量需求不再；二是短視頻行業(yè)告別流量紅利時代進(jìn)入商業(yè)化競爭階段的發(fā)展趨勢的確定性強(qiáng)。自2019年起，我國移動短視頻滲透率持續(xù)穩(wěn)定在95%左右，因此我們判斷，隨著滲透率趨近飽和，短視頻行業(yè)開始進(jìn)入下半場，行業(yè)將從流量競爭時代，進(jìn)入圍繞著“留量”和“商業(yè)變現(xiàn)效率”競爭的新階段。

在短視頻領(lǐng)域，我們推薦快手。我們認(rèn)為未來公司商業(yè)化前景廣闊。

1）就行業(yè)發(fā)展情況來看，短視頻行業(yè)已進(jìn)入下半場，開啟了對“留量”和“商業(yè)變現(xiàn)效率”的競爭。

2）就公司經(jīng)營情況來看，一方面，在業(yè)務(wù)發(fā)展邏輯上具備天然的優(yōu)勢，公司業(yè)務(wù)的發(fā)展是對核心用戶需求的自然延伸，主要以私域流量為核心，“老鐵關(guān)系鏈”推動公司業(yè)務(wù)逐級推進(jìn)；另一方面，公司基于自身戰(zhàn)略目標(biāo)，進(jìn)行了一系列的主動出擊，商業(yè)化進(jìn)程加速。

3）從公司具體業(yè)務(wù)來看，直播是基本盤依然穩(wěn)固；線上營銷服務(wù)有望成為當(dāng)下最大的營收增長點(diǎn)；而現(xiàn)階段電商對公司營收的貢獻(xiàn)尚未顯現(xiàn)，更多得是作為快手生態(tài)內(nèi)容的一部分，通過連接用戶需求，以增強(qiáng)用戶使用粘性。

此外，在短視頻相關(guān)領(lǐng)域，我們亦看好紅人經(jīng)濟(jì)領(lǐng)軍者天下秀。公司是是國內(nèi)歷史最為悠久、最為專注的扎根于紅人經(jīng)濟(jì)的公司之一。從行業(yè)角度來看，在互聯(lián)網(wǎng)時代去中心化的底層邏輯支撐下，KOL所占據(jù)的流量以及話語權(quán)在逐漸地超越傳統(tǒng)中心化媒體，并且這個趨勢目前仍在繼續(xù)。在流量高增速的同時，商業(yè)化變現(xiàn)的強(qiáng)度也在加大，未來紅人經(jīng)濟(jì)的規(guī)模有望持續(xù)高增長，而類似于天下秀，在紅人經(jīng)濟(jì)的高速賽道上深耕的公司將享受行業(yè)發(fā)展的紅利。

2.4電影板塊：“合理管控”消除供給端擔(dān)憂，帶動線下娛樂進(jìn)一步回暖

相較于線上娛樂，以電影為代表的線下娛樂在上一輪期間承壓明顯。自2013年以來，我國春節(jié)檔票房呈快速上升趨勢，從2013年的7.8億元增長至2019年的59億元。同時，高速增長的春節(jié)檔也成為全年電影票房的重要支柱，2019年春節(jié)檔占全年總票房的9.19%，而對于更加依賴春節(jié)檔的三四線城市票房，這一比例會更高。因此，2020年春節(jié)檔的停擺對于以電影為代表的線下娛樂產(chǎn)業(yè)相關(guān)公司產(chǎn)生了極大的生存壓力。根據(jù)我們的統(tǒng)計，A股相關(guān)院系公司2020年上半年的凈利潤中位數(shù)為-3.06億元，同比減少-276%，承壓明顯。

“宅經(jīng)濟(jì)2.0”一定程度擴(kuò)大公眾活動范圍，帶動線下娛樂進(jìn)一步回暖。由于當(dāng)前更多表現(xiàn)為局部地區(qū)零星散發(fā)的態(tài)勢，因此今年的防控政策相較于去年更顯彈性，在線下娛樂方面，僅規(guī)定了“低風(fēng)險的地區(qū)影劇院等演出和娛樂場所接納人數(shù)不能超過核定人數(shù)的75%”。而從歷史數(shù)據(jù)來看，春節(jié)檔的平均上座率為41.1%，即使是歷年票房第一的電影，其首日上座率也在60%左右，并未超過75%，所以我們判斷“75%的上座率紅線”并不會對院線的供給產(chǎn)生較大影響。

優(yōu)質(zhì)影片供給助力春節(jié)檔，有望再次釋放觀影需求。無論是元旦檔單日6億，三日13億的表現(xiàn)，還是春節(jié)檔預(yù)售票房突破2.97億，超越2019年同期水平，其均證明了目前電影市場需求端的強(qiáng)勁，因此目前制約電影板塊進(jìn)一步回暖的主要是供給端。而今年春節(jié)檔將有多部優(yōu)質(zhì)大片集中上映，包括了備受關(guān)注的《唐人街探案3》以及《你好，李煥英》、《刺殺小說家》等同樣具有爆款潛質(zhì)的影片，呈現(xiàn)出“一超多強(qiáng)”的格局。所以我們認(rèn)為，在需求端強(qiáng)勁、供給端大幅改善的背景下，被長時間壓抑的觀影市場有望在2021年春節(jié)檔迎來爆發(fā)。

3估值水平分化明顯，積極把握行業(yè)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會

目前傳媒板塊整體估值水平較低，但細(xì)分板塊差異巨大。為了能夠更好地反映行業(yè)中各個板塊的估值水平，我們對傳媒子板塊進(jìn)行了估值水平的測算。具體方式為，首先劃定了游戲、影視、互聯(lián)網(wǎng)、營銷等板塊，其次選取部分重點(diǎn)公司，將ST、*ST個股剔除，最后基于整體法計算對應(yīng)板塊2017—2021年的估值水平，具體情況如下：

游戲板塊估值處于歷史底部，疊加行業(yè)長期成長確定性較強(qiáng)，已具備較大的安全邊際。根據(jù)Wind一致預(yù)期，我們重點(diǎn)跟蹤的游戲公司2020年估值中位數(shù)在18x，2021年估值中位數(shù)在13x，均低于歷史25%分位數(shù)（27x）的水平，已具備足夠的安全邊際。同時，我們認(rèn)為，不論是從成長性的角度，以及優(yōu)秀的商業(yè)模式和現(xiàn)金流，游戲行業(yè)仍是一條好賽道；目前，行業(yè)最大的問題在于競爭格局，部分優(yōu)質(zhì)的游戲公司還需時間的沉淀，以業(yè)績的穩(wěn)定性來換取更高的估值。

看好電影行業(yè)底部反轉(zhuǎn)，龍頭或?qū)⑹芤?。由于受沖擊，各大電影公司2020年估值大都為負(fù)數(shù)，不具備參考價值；而行業(yè)2021年的估值中位數(shù)為26x，處于歷史25%分位（21x）與50%分位（38x）中間，仍屬于較低水平。我們?nèi)詧远ù饲皩τ?021年電影板塊底部反轉(zhuǎn)的判斷。目前，對于線下娛樂的影響正在邊際放緩，帶來影院復(fù)蘇和供給端修復(fù)，而元旦檔的火爆也證明了需求端的強(qiáng)勁。預(yù)計在產(chǎn)能清退的背景下，龍頭院線的票房、市占率有望雙增長。內(nèi)容為王是時代主流，芒果超媒表現(xiàn)亮眼。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，整個互聯(lián)網(wǎng)板塊估值在歷史75%分位數(shù)以上，其中我們持續(xù)看好的公司芒果超媒在2020年估值中位數(shù)為81x，亦在歷史75%分位數(shù)以上。我們持續(xù)看好以芒果超媒為代表的標(biāo)的：1）公司一直秉承內(nèi)容為王構(gòu)筑核心優(yōu)勢，圍繞長視頻領(lǐng)域打造核心競爭力，熱門綜藝與劇集帶動公司營收增長；2）依托優(yōu)質(zhì)劇集與熱門綜藝，2020年末芒果TV有效會員數(shù)同比大幅增長49.2%。