寧德時代 麒麟千里神行逐電破浪無疆

執(zhí)業(yè)證書：S0600516080001zengdh@執(zhí)業(yè)證書：S0600516080001zengdh@執(zhí)業(yè)證書：S0600517120002ruanqy@執(zhí)業(yè)證書：S0600522090009yuesy@執(zhí)業(yè)證書：S06005240800022022A2023A2024E2025E2026E40091745256622.014412143.5820.5320.34EPS-最新攤?。ㄔ?股）P/E（現(xiàn)價&最新攤薄）25.35 寧德時代滬深300 寧德時代滬深300市凈率(倍)流通A股市值(百萬元)689,739.78每股凈資產(chǎn)(元,LF)44.61資產(chǎn)負債率(%,LF)總股本(百萬股)流通A股(百萬股)《寧德時代(300750)：2024年半年報2024-07-27《寧德時代(300750)：2024年一季報點評：業(yè)績持續(xù)超預期，龍頭盡顯風2024-04-1624市凈率(倍)流通A股市值(百萬元)689,739.78每股凈資產(chǎn)(元,LF)44.61資產(chǎn)負債率(%,LF)總股本(百萬股)流通A股(百萬股)《寧德時代(300750)：2024年半年報2024-07-27《寧德時代(300750)：2024年一季報點評：業(yè)績持續(xù)超預期，龍頭盡顯風2024-04-16電池價格下探空間較小，而寧德時代盈利維持0.1元/Wh，公司深度研究 7 7 8 9 2.1.寧德時代：全球競爭優(yōu)勢強化，海外市 2.3.1.配套關(guān)系：車企供應商多樣化，熱 2.3.2.產(chǎn)品結(jié)構(gòu)：神行+麒麟新品放量，裝機比例 2.4.1.歐洲24-25年銷量偏弱，26年新車型 2.4.3.歐洲準入-零碳：25年實現(xiàn)核心運營碳中和，35 2.5.1.美國銷量：純電車型延后推出， 2.5.3.海外建廠：LRS模式輕資產(chǎn)運行，重點針對 2.8.儲能：中美主力市場持續(xù)發(fā)力，新興 2.10.儲能總結(jié)：產(chǎn)品競爭力歷久彌新，遠期市占率 3.1.龍頭具備盈利優(yōu)勢，與二三線差距維持 3.3.成本端：龍頭具備極強優(yōu)勢， 3.4.產(chǎn)品結(jié)構(gòu)端：龍頭海外占比高，比國內(nèi)盈 4.1.短中期：新技術(shù)新應用全面爆發(fā)，寧德時代引 4.2.長期：寧德時代推出凝聚態(tài)電池，布局硫化物 4.3.極限制造：實現(xiàn)PPB級別高安全，超級 4.4.技術(shù)研發(fā)：寧德時代研發(fā)投入遙遙領(lǐng)先，AI賦能打造 4.5.總結(jié)：寧德時代技術(shù)布局全面領(lǐng)先，長期競爭 5.3.返利留存：對核心車企計提返 6.2.公司維持穩(wěn)定增長，不確定性 7 8 8 8 8 9 9 1.電動化大有可為，終局需求超11TWh，仍有10倍空間注：本報告中鋰電池需求不包含消費領(lǐng)域，僅針對新能源商用車,新能源乘用車,40.0% 全球中國歐洲美國其他地區(qū)40.0%35.9%19.1%19.1%9.5%3.6%0.7%35.0%31.8%30.0%26.0%25.0%20.0%15.0%10.0%9.4%8.5%5.3%4.0%35.9%19.1%19.1%9.5%3.6%0.7%35.0%31.8%30.0%26.0%25.0%20.0%15.0%10.0%9.4%8.5%5.3%4.0%2.2%0.5%8.5%4.3%1.0%7.1%5.0%4.5%0.4%4.0%0.4%3.1%1.9%0.3%0.%0.0%0.3%20142015201620172018201920202021202220232024H1400002021202220232024E2025E20對應電池裝機需求790GWh；遠期看，3040000新能源乘用車銷量（萬輛）20232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E終局電動化單位（萬輛）20232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E終局電動化全球：新能源乘用車銷量（萬輛）130315541836220725872926327836178400YoY32%20%18%20%17%13%12%10%132%全球電動化率（%，右軸）17%20%23%27%30%33%36%39%80%全球：動力電池裝機需求（GWh）6847909341152138716161863210256204000光伏配儲工商業(yè)電站戶用儲能風電配儲47475 400434344540000 20232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E終局電動化40%單位（GWh）20232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E終局電動化光伏占發(fā)電總量的比例4.9%6.1%7.8%9.8%12.0%14.4%17.2%20.2%52.3%光伏存量（GW）1247165721822796351543565356650737300光伏新增（GW）4105256147198411000115113471500存量配儲比0.2%0.5%0.5%0.5%0.5%0.5%0.5%0.5%0.0%增量配儲比11%12%14%16%18%20%22%24%50%配儲小時（h）2.934儲能裝機需求（GWh）1011552213024005246798803500YoY（%，右軸）100%42%42%33%31%30%30%30%267%除動儲市場外，工程機械、飛機船舶和機器人等領(lǐng)域貢獻增量，遠期需求合計超全球工程機械裝機需求（Gwh）全球飛機需求（Gwh）全球船舶需求（Gwh）全球機器人需求（Gwh）400 20232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E終局電動化20232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E終局電動化全球新能源乘用車裝機需求（gwh）6687709111,1261,3581,5831,8272,0625,620增速39%15%18%24%21%17%15%13%173%全球新能源商用車裝機需求(GWh)47851492453194105226631,385增速12%81%75%64%30%29%27%27%109%全球儲能裝機需求（Gwh）1011552213024005246798803,500增速146%53%43%37%33%31%30%30%264%全球工程機械裝機需求（Gwh）466596125164213263602增速27%39%41%48%30%31%30%23%129%全球飛機需求（Gwh）11246123增速100%36%93%52%97%1026%全球船舶需求（Gwh）1123467925增速0%100%50%33%50%17%29%178%全球機器人需求（Gwh）00000113339增速142%141%101%104%111%11447%總裝機需求（Gwh）8501,0571,3491,7732,2082,6923,2543,89111,594增速63%24%28%31%24%22%21%20%198%對應實際出貨（Gwh）1,0761,3491,7282,2682,8253,4454,1654,98311,594增速47%25%28%31%25%22%21%20%133%2.全球龍頭地位穩(wěn)固，海外市占率快速提升電池供應商多樣化，二三供應商份額提升，但寧德時代通過神行、麒麟新產(chǎn)品的放量，國內(nèi)份額國內(nèi)份額(扣除比亞迪）海外份額全球份額40%49.0%46.7%44.6%49.0%46.7%44.6%41.8%40.2%47.0%43.1%45.1%48.4%45.5%44.5%46.3%42.5%40.5%42.8%42.8%數(shù)據(jù)來源：SNE，東吳證券研究所球份額穩(wěn)中有升，LGES、SKon和松下份額下滑比亞迪松下中創(chuàng)新航SKI億緯鋰能三星SDI比亞迪松下中創(chuàng)新航SKI億緯鋰能三星SDI40%35%35%30%25%45%40%35%35%30%25%39% 37%35% 37%35%35%35%31%34%34%28%20%18%17%16%16%15%14%13%17%16%16%15%14%13%12%11%10%10%11%10%5%22-0222-0322-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-1223-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-05數(shù)據(jù)來源：SNE，東吳證券研究所60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%全球歐洲美國其他地區(qū)中國60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%2021年2022年2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2021年2022年2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月數(shù)據(jù)來源：SNE，東吳證券研究所內(nèi)市場份額25.1%，同比下降4.8pct，中創(chuàng)新航/億緯鋰能/數(shù)據(jù)來源：GGII，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：GGII，東吳證券研究所 市占率基本穩(wěn)定。其中吉利汽車/廣汽乘用車/長安汽車/上汽通用五菱/長城汽車/東風汽數(shù)據(jù)來源：GGII，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：GGII，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：GGII，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：GGII，東吳證券研究所套0%)/特斯拉(配套83%)/(配套0-10%)/(配套10%-40%)/(配套40%-60%)/(配套60%-100%)的車企裝機占比為23.5%/8.7%/7.2%/7.3%/13.4%/39.9%，1.0/-2.6/+0.2/+7.6pct，配套60-100%的車企裝機占比持續(xù)提升，消費者對寧數(shù)據(jù)來源：GGII，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：GGII，東吳證券研究所GWh2月3月4月5月6月累計神行電池AionYPlus0.260.130.330.331.10極氪0060.481.09極狐-阿爾法T50.060.08紅旗E-QM50.030.110.040.120.30星紀元ES0.010.010.010.020.020.020.10星紀元ET0.000.00神行合計0.010.010.490.580.791.143.07鐵鋰合計6.483.888.597.579.1210.4046.03占比0.15%0.14%5.69%7.68%8.70%10.94%6.66%麒麟電池極氪0010.400.840.950.722.91小米su70.000.020.550.620.872.06理想mega0.010.040.350.120.070.060.64極氪0090.020.010.020.040.09麒麟合計0.010.040.791.511.641.705.69三元合計8.674.657.307.769.109.6947.16占比0.08%0.90%10.86%19.48%18.07%17.51%12.07%數(shù)據(jù)來源：GGII，東吳證券研究所注：神行電池中僅統(tǒng)計鐵鋰版本，M3P、三元版本暫未統(tǒng)計；出貨和神行電池主打平價快充，是全球首款鐵鋰4C超充技術(shù)方案，10分鐘實現(xiàn)20-數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所并已具備大量專利保護，二線及海外電池廠難以跟數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所且全面支持5C超充。滑板底盤兩大核心上下享底盤研發(fā)成本，大大縮短了整車開發(fā)周期，讓跨界玩家或規(guī)模較小的車企實現(xiàn)盈利。數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所時代國內(nèi)動力總份額維持45-50%。數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所統(tǒng)結(jié)構(gòu)創(chuàng)新，新技術(shù)進步加速落地，凝聚態(tài)、錳鐵鋰、鈉離子電池等實現(xiàn)差異化競爭，參數(shù)對比寧德時代國內(nèi)二線電池廠國內(nèi)三線電池廠海外電池廠電芯產(chǎn)品高鎳、中鎳高電壓、神行中鎳高電壓、鐵鋰鐵鋰高鎳電池包麒麟電池跟進CTP路線布局較少布局較少能量密度330（電芯）255（系統(tǒng)）280（電芯）220（系統(tǒng)）260（電芯）300（電芯）循環(huán)性能3-4千次2-3千次2-3千次2-3千次倍率性能4C2-3C2-3C安全性無熱擴散無熱擴散--單體失效率ppbppmppmppm新技術(shù)M3P、復合集流體、鈉離子電池跟進新技術(shù)-4680橫向擴拓滑板底盤、換電---固態(tài)電池凝聚態(tài)、硫化物半固態(tài)-硫化物、氧化物數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E國內(nèi)新能源車銷量合計（含出口，萬輛）6879501,1841,4011,5981,8162,0262,2462,494yoy95%38%25%18%14%14%12%11%11%國內(nèi)電動化率25.6%31.6%38.6%45.2%51.0%57.4%63.4%69.6%76.5%國內(nèi)平均單車帶電量（kwh）46.646.946.046.346.346.947.849.050.3國內(nèi)：動力電池裝機需求（Gwh）2893894795696447348269261,038yoy94%35%23%19%13%14%13%12%12%國內(nèi)：動力電池實際需求（Gwh）3894755846947868951,0081,1291,266yoy101%22%23%19%13%14%13%12%12%比亞迪銷量假設(shè)①（悲觀，萬輛）187302360420480545608674748份額占比27%32%30%30%30%30%30%30%30%寧德時代國內(nèi)份額50%45%50%50%50%50%50%50%50%寧德時代出貨量（Gwh）195214292347393448504565633yoy90%10%36%19%13%14%13%12%12%比亞迪銷量假設(shè)②（中性偏悲觀，萬輛）187302380485562581648719798份額占比27%32%32%32%32%32%32%32%32%寧德時代國內(nèi)份額50%45%47%48%48%48%48%48%48%寧德時代出貨量（Gwh）195214275330373425479536602yoy90%10%28%20%13%14%13%12%12%比亞迪銷量假設(shè)③（中性偏樂觀，萬輛）187302400490559635709786873份額占比27%32%34%35%35%35%35%35%35%寧德時代國內(nèi)份額50%45%45%45%45%45%45%45%45%寧德時代出貨量（Gwh）195214263312354403453508570yoy90%10%23%19%13%14%13%12%12%比亞迪銷量假設(shè)④（樂觀，萬輛）187302420518591672750831923份額占比27%32%35%37%37%37%37%37%37%寧德時代國內(nèi)份額50%45%43%43%43%43%43%43%43%寧德時代出貨量（Gwh）195214251295334381428480538yoy90%10%17%18%13%14%13%12%12%數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所同增1.5pct，LGES/三星SDI/SKon/中創(chuàng)新航/松下/孚能科技歐洲市場份額為33.2%/10.9%/8.7%/3.6%/2.6%/2.5%，同比-6.7/+1.4/-1.下降較多，SKon份額略有下降。新一輪定點中，歐洲車企對電池的安全性、回收、碳足跡等提出更多要求，寧德時代新一輪定點份額已獲40%+，本土化產(chǎn)能建設(shè)加快，但升至40-50%，并進一步支撐全球份額..50%45%40%35%30%25%20%15%10% 5%0%CATLLGESSDISKOnCALBFarasisPanasonic46.1%43.0%41.2% 20212022202301202302202303202304202305202306202307202308202309202310202311202312202401202402202403數(shù)據(jù)來源：SNE，東吳證券研究所201820222025E2030E（新標準）銷量占比碳排放(g/km)銷量占比碳排放(g/km)銷量占比碳排放(g/km)銷量占比碳排放(g/km)柴油56336.1%121.519.4%145.020217.0%136.77.5%130.0-其中：48v162.9%103.73720.0%127.15125.0%120.72625.0%114.8-其中：普通54797.1%122.014680.0%149.515275.0%142.07875.0%135.1汽車94260.4%123.451554.5%133.960150.5%126.234525.0%120.0-其中：48v272.9%105.310320.0%117.315025.0%111.58625.0%106.0-其中：普通91597.1%123.941280.0%138.045175.0%131.125875.0%124.7新能源車合計2.1%19.021622.9%14.434929.3%10.388764.3%9.8純電動1.2%0.013.5%0.024520.5%0.062145.0%0.0氫燃料00.0%0.000.0%0.000.0%0.000.0%0.0插電0.9%46.0899.5%35.08.8%34.326619.3%32.6其他合計221.4%117.13.2%121.93.2%114.3443.2%108.7LPG1.1%121.0242.6%122.22.6%116.12.6%110.450.3%104.020.2%105.520.2%100.230.2%95.300.0%123.340.4%127.750.4%109.250.4%103.9合計1,56099.9%120.4944100.0%108.31,191100.0%93.61,378100.0%49.5考核標準（g/km）95.093.649.5車企電動化目標平臺推出時間新車型大眾集團大眾集團2021年提出的2030年計劃：2021年提出的2030年計劃：2026年將在新平臺生產(chǎn)純電動車，到2030年時純電動車占比達到50%，到2040年時旗下產(chǎn)品實現(xiàn)零排放，到2050年時實現(xiàn)碳中和目標。2023年12月，奧迪新任CEO格諾特·杜爾納表示，短期內(nèi)將繼續(xù)推廣內(nèi)燃機、插電式混合動力汽車，純電動汽車推出的速度放緩，到2026年推出20款新車型，其中一半將是純電動車型。2022年發(fā)布“DareForward2030”戰(zhàn)略規(guī)PPE平臺2024年奧迪Q6e-tron：中型SUV，基于PPE平臺，搭載800v，23年9月發(fā)布，24年上市奧迪A6e-tron：中型轎車，基于PPE平臺，有望24年發(fā)布保時捷MacanMEBMEB+平臺SSP平臺2025年2025年2026年重點改善了續(xù)航里程、充電效率、座艙空間重點改善了續(xù)航里程、充電效率、座艙空間等部分。續(xù)航里程升級至700km，充電功率提升至175-200kw。且在改平臺打造2.5萬歐元入門級車型。車型包括ID2all概念車型、ID.GTI概念車覆蓋大眾的旗下所有品牌和所有級別車型的機電一體化平臺架構(gòu)，化繁為簡，可將旗下所有電動車差異縮小60%。大眾Trinity或為該平臺首款車STLASmall2023年7月主攻城市通勤車，電池容量37~82kWh，續(xù)航上限500km水平；標致3008、5008等Stellantis劃中，Stellantis集團將碳排放目標放在首位，表示2030年集團將減少50%的碳排放，生產(chǎn)500萬輛電動車，并計劃于2038年實現(xiàn)凈零碳排放。STLALarge2024年1月主攻高檔轎車，電池容量87~104kWh，續(xù)航上限700km水平STLASTLAMediumSTLAFrame2023年7月2023年7月主攻四驅(qū)性能車和肌肉車，電池容量主攻四驅(qū)性能車和肌肉車，電池容量101~118kWh，續(xù)航上限800km水平主攻方向大致是大型勤務車和商用車，電池容量159~200kWh左右，續(xù)航上限800km水平現(xiàn)代起亞現(xiàn)代起亞22年起亞發(fā)布2030年戰(zhàn)略規(guī)劃，22年起亞發(fā)布2030年戰(zhàn)略規(guī)劃，2030年全球銷量400萬輛，電動化率50%。其中，純電2026年銷量80.7萬輛，2030年120萬輛。至2027年，起亞將打造由14款純電動車型組成的完整陣容。2021年，雷諾電動化目標：到2025年，電動乘用車的份額提升到65％；到2030年，起亞起亞現(xiàn)代IMA2024年2024年2025年起亞計劃到2027年底，將在全球市場推出15款電動新車，包括EV1到EV9的9款車型。大型電動車EV6已在歐洲上市2年，EV9年底歐洲上市。小型車EV5、EV3、EV4將于24-25年上司，其中EV5將于24年中國和韓國上市，3-4將于25年在歐洲上市。基于E-GMP升級，可實現(xiàn)底盤、電池、電機標準化，新架構(gòu)將可適用于所有細分市場的純電動車，并提高續(xù)航里程。在該平臺上至2030年推出17款新車型。2025年后23年底，宣布將在英國桑德蘭工廠的EV36Zero中心投資高達30億英鎊生產(chǎn)三款電動汽車（EV）和三座電池超級工，分別是目前最暢銷的日產(chǎn)逍遙客、勁客、新一代Leaf的電動版本。雷諾日產(chǎn)目標是電動乘用車至少占有90％的份額。2021年，日產(chǎn)電動化目標：到2030年，電動化率50%。并且，至2026財年，歐洲市場電驅(qū)化車型銷量占車型總銷量75%以上。雷諾2025年1）雷諾5E-Tech電動車：AmpRSmall平臺設(shè)計的第一款車輛，起售價2.5w萬歐元，25年夏季在法生產(chǎn)；2）與大眾合作開發(fā)價格低于2萬歐的廉價電動車；3）原計劃依托Ampere，在歐發(fā)布7款純電型，2024年2月雷諾取消AmpereIPO，或?qū)M程有所影響。寶馬2021年，寶馬電動化目標：至2030年，純電動車型將至少占到寶馬集團總交付量的50%。其中，2023年，純電銷量將占到集團全球年銷量的15%，2024年20%，2025年達到25%，2026年達到33%，到2030年將占據(jù)50%。新世代車型2025年H2從2025年下半年開始投產(chǎn)新一代車型，在隨后的兩年內(nèi)將有至少6款新一代車型實現(xiàn)量產(chǎn)，包括一款運動型多功能車（SAV）和一款BMW3系所在細分市場的純電轎車。新世代車型將采用寶馬的第六代eDrive電力驅(qū)動系統(tǒng)和新一代鋰離子電芯，在總體成本降低50%的同時，實現(xiàn)能量密度提升超過20%、續(xù)航里程提升30%、充電速度提升多達30%。戴姆勒2021年電動化目標：到2025年電動車銷量占比達到50%。到2030年，奔馳將在純電友好的市場提供全面電動化的產(chǎn)品陣容。2024年宣布推遲電動轉(zhuǎn)型計劃5年，到2030年電動車占比50%，并表示做好了繼續(xù)生產(chǎn)燃油車的準備。MMA2025年1）不同于之前的EVA平臺(定制化EV平臺)，MMA是一個電動優(yōu)先的平臺。該平臺車型續(xù)航里程可以超750km，百公里耗電量12kwh；充電15分鐘續(xù)航400km等。2）基于MMA平臺打造，搭載奔馳MB.OS的車型將具備城市領(lǐng)航的能3）2023年9月慕尼黑車展上，MMA平臺首款車型——CLA級準量產(chǎn)概念車全球首發(fā)，量產(chǎn)版本2024年推出4）在未來不遠的時間里，全新的MMA平臺將誕生出4款車型，分別是1款四門轎跑車、1款獵跑車、2款SUV2022年銷量2月4月6月7月8月9月10月11月12月合計2421242127250同比33%39%12%0%3%-7%-1%6%12%20%29%55%17%2023年銷量24222527242628288同比3%13%27%26%39%40%44%65%11%13%-4%-29%15%2024年銷量29212229242628321同比27%10%-7%11%-10%-4%8%3%27%19%18%39%11%2024年銷量2921222922242628304同比27%10%-7%11%-10%-4%-2%-7%16%8%7%27%6%2024年銷量2921222921282325288同比27%10%-7%11%-10%-4%-12%-16%4%-2%-4%14%0%2021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E歐洲乘用車銷量（萬輛）1466.31287.11,5021,5471,5941,6421,6911,7421,7941,848歐洲電動化率14.6%20%19%20%22%28%32%34%37%39%歐洲新能源車銷量（萬輛）214.2251.0289303348453543598658723YoY70%17%15%15%30%20%10%10%10%員會制定的技術(shù)質(zhì)量標準，只有取得ECE認證（E-mark認證）的證書，產(chǎn)品才可以在證，新增了5分鐘無熱擴散的安全性要求，但存量項目仍可以沿用ECE發(fā)四代NP技術(shù)，其中NP2.0方案已實現(xiàn)量產(chǎn)交付，應用在麒麟電池、滑板底盤等眾多證書，并成為全球首家大眾汽車測試實驗室模組+電芯雙認證的電池制造商。而LGES軟包電池體系保守，無法滿足安全性要求，頻繁引發(fā)召回事件，在歐洲份額持續(xù)下滑。數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所年新一輪定點中，歐洲車企對電池的安全性、回收、碳足跡等提出更多要包產(chǎn)品無法滿足要求，寧德時代新一輪定點份額已獲40%+，競爭優(yōu)勢強化。此產(chǎn)能規(guī)劃20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2030E寧德時代德國5匈牙利10017.567.5100100100合計11452431.581.5100100100波蘭9070809090909090909090SKI匈牙利-第一工廠8888888888匈牙利-第二工廠匈牙利-第三工廠3030303030303030合計4848484848484848三星匈牙利90304045456070809090億緯鋰能匈牙利3030303030Northvolt瑞典602040606060606060瑞典-沃爾沃合資203040德國-大眾合資60203040合計170204080100120160160160ACC法國402025303540德國40（或暫停）意大利40（或暫停）合計120（或暫停）2025303540數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所能源車銷量24-25年偏弱，25-26年開啟新車周期，平價并進一步支撐全球份額的提升。4003002000寧德時代歐洲出貨量（GWh）——YoY（%，右軸）3222732299578202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E150%100%50%0%數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E歐洲新能源車銷量（萬輛）251289303348453543598658723yoy17%15%15%30%20%10%10%10%歐洲電動化率20%19%20%22%28%32%34%37%39%歐洲平均單車帶電量歐洲動力電池裝機需求（Gwh）140176183211285352400452508yoy27%26%4%15%35%24%14%13%12%歐洲動力電池實際需求（Gwh）189215224257347429488551620yoy32%14%4%15%35%24%14%13%12%寧德時代歐洲份額28%35%35%37%42%45%47%50%52%寧德時代出貨量（GWh）757895146191229273322yoy120%41%4%22%53%31%20%19%18%數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所小，后續(xù)寧德時代預計通過技術(shù)授權(quán)模式突破，在美份額26年后有望40%40PanasonicLGESSDI一CATLSKOn4046.6%47.3%48.6%46.6%45.6%43.6%43.0%43.6%207% 207% 數(shù)據(jù)來源：SNE，東吳證券研究所關(guān)支出，通用、福特、Rivian等美國本土車企及新勢力的新車型延后至25-車企品牌車型上市時間定位類型預計價格續(xù)航銷量、電動化規(guī)劃LucidLucidGravity2024H2SUV-EEV最低10萬美元830km銷量低于預期，24年1-4月銷量2239輛特斯拉特斯拉特斯拉特斯拉RoadsterModelQ推遲至2025預計2025年轎跑-EN/A-C訂金5萬美金1000km增量來自：1）皮卡交付，預計24年貢獻5-10萬輛增量；2）新款M3和MY拉動需求，且德州工廠有新產(chǎn)能福特林肯Corsair-E2025年SUV-CEV推遲18個月林肯AviatorEVSUV-DEV計劃到2030年為旗下所有燃油車型推出混動版本 推月（HEV、PHEV推遲部分EV車型的上市、暫停與林肯ExplorerEVSUV-DEVSKOn的合資電池項目等至2025福特新電動皮卡2025年皮卡EV通用凱迪拉克Optiq2024年SUV-CEV608km 凱迪拉克CT4EV2026年三廂-CEV通用汽車正在重新制定其新能源汽車戰(zhàn)略，放棄挑戰(zhàn) 凱迪拉克CT5EV2026年三廂-DEV特斯拉在美國電動汽車領(lǐng)域的地位，并取消電動車近 別克EncoreGXEV2026年SUV-CEV期銷售目標，并且原計劃與本田合作的3萬美金以下 GMCSierraEV推遲至2025皮卡EV10.7萬美元600km的新車型項目取消。凱迪拉克Celestiq2024年三廂-EEV超30萬美金483kmRivianRivian2026年H1SUV4.5萬美元起Rivian電動皮卡和suv銷量亮眼，24年計劃生產(chǎn)8.5萬輛，同比增60%+，24年6月推出25款R1T和R1S，計算能力升級。2021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E美國乘用車銷量（萬輛）1503.21386.91,5631,6101,6581,7081,7591,8121,8661,922美國電動化率4.3%7%9%11%13%18%23%28%32%34%美國新能源車銷量（萬輛）65.298.0147176220308401501601661YoY101%50%50%20%25%40%30%25%20%10%針對美國市場，寧德時代推出技術(shù)授權(quán)（LRS）模式，即許可、授模式輕資產(chǎn)運行，幫助主機廠甚至電池廠快速建成電池工廠，目前已與福特/通用/特斯絕境，將凍結(jié)所有高管年薪。24年看，海外電池廠海外份額、盈利持續(xù)下降，allin風 10% 數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E美國新能源車銷量（萬輛）98147176220308401501601661YoY50%50%20%25%40%30%25%20%10%美國電動化率7%9%11%13%18%23%28%32%34%美國單車帶電量（kwh）6160616365676970美國動力裝機需求（Gwh）90107133194260335413464yoy63%64%19%25%45%34%29%23%12%美國動力實際需求（Gwh）74109130163236317409504567yoy70%48%19%25%45%34%29%23%12%寧德時代美國份額14%15%13%12%15%20%22%25%27%寧德時代美國出貨（GWh）206391125155yoy290%60%3%16%75%79%45%37%24%數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所注：美國地區(qū)存在政策風險，測算結(jié)果波動性較大40%35%30%25%20%15%10%5%0%CATLLGESBYDSKOnSDIPanasonic...... ...7.8%4.2%4.46%20212022202301202302202303202304202305202306202307202308202309202310202311202312202401202402202403數(shù)據(jù)來源：SNE，東吳證券研究所動力出貨380GWh+，其中國內(nèi)/歐洲/美國/其他地區(qū)出貨263/78/17/23GWh，占比全球份額有望進一步提升至40%。202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E寧德時代國內(nèi)份額50%45%47%48%48%48%48%48%48%寧德時代國內(nèi)出貨量（GWh）21426331235440345350857078%67%69%68%61%56%53%50%48%寧德時代歐洲份額28%35%35%37%42%45%47%50%52%寧德時代歐洲出貨量（GWh）75789522927332221%23%21%21%25%27%27%27%27%寧德時代美國份額14%15%13%12%15%20%22%25%27%寧德時代美國出貨量（GWh）2063914%4%6%9%11%12%13%寧德時代其他地區(qū)份額20%28%35%38%40%43%45%48%50%寧德時代其他地區(qū)出貨量（GWh）62342753%6%7%7%8%9%10%11%全球鋰電池總需求（GWh）6958731028123615471875220925832971寧德時代全球份額36.1%36.8%37.1%37.1%37.2%38.0%38.5%39.0%39.7%寧德時代動力出貨量（GWh）25132138245857671385010061178yoy91%28%19%20%26%24%19%18%17%出口量（GWh）103109132184219251316408yoy88%90%21%39%19%14%26%29%占比總出貨22%32%29%29%32%31%29%31%35%本土化生產(chǎn)（GWh）2491.5145.5182200yoy-100%150%40%179%135%59%25%10%數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所開花，24年起量，25-26年并網(wǎng)高峰。戶儲方面，新興市場貢獻增量400004000%4000400%高，同時系統(tǒng)價格高于國內(nèi)2-3倍，盈利彈性更大0.920.89數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所4.004.00數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所寧德時代23年79.123年份額24年1月24年2月24年3月24年4月24年5月24年6月單月份額24年累計累計份額35%7.310.511.030%43.635%LGESLGES比亞迪2%0.30.20.41.922%9%1122.57%9.37%三星三星SDI億緯鋰能4.84.8222%1.5510%13%18.315%國軒高科國軒高科松下8.58.54%2.57%76%0.050.00.10%0.30%鵬輝電源鵬輝電源瑞浦蘭鈞4%0.40.03%2.912%7%112.43.810%11.29%派能科技派能科技南都電源0.050.00.20.450%00.10.10%0.50%中天儲能中天儲能中創(chuàng)新航0%0.0100000.00%0.040%3%10%8.16%海辰儲能海辰儲能贛鋒鋰電5.88%112.08.47%3%2.152%其他24.711%0.690.710%9.728%合計229.1100%13.1510.5517.320.227.836.5100%125.44100%數(shù)據(jù)來源：鑫欏鋰電，東吳證券研究所代為儲能電池規(guī)格的引領(lǐng)者，71173規(guī)格的方形鋁殼來源于早期寧德時代與宇通客車的一致性、經(jīng)濟性等優(yōu)勢。目前單體失效率已達ppb級（十億分之一而產(chǎn)品滿意度。數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所EnergyPackQG解決方案中，寧德時代提供全方位維護服務，二者共同確?？蛻粝硎芨邤?shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所水平的售后保障，預計儲能競爭力持續(xù)強化，遠期市占率預202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E儲能電池需求（GWh）8524234446460578410051286寧德時代份額55%42%41%40%40%40%40%40%40%寧德時代儲能出貨量（GWh）4769100138186242314402514yoy181%47%45%38%35%30%30%28%28%美國儲能電池需求（GWh）28679520126134033%23%28%27%26%26%26%26%26%寧德時代份額50%50%50%50%50%50%50%50%50%寧德時代美國儲能出貨量（GWh）47617810013117030%27%34%34%33%32%32%33%33%配套特斯拉出貨量（GWh）7709512315820214%21%35%36%38%39%39%39%39%配套其他客戶出貨量（GWh）40658824431286%79%65%64%62%61%61%61%61%數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所1Q242Q243Q24E4Q24E2024E2025E1.動力電池系統(tǒng)收入（億元）-環(huán)比增長（%）533-26%59411%65911%79621%2590-9%295614%銷量（gwh）76.0085.0095.66116.70379.58454.14均價（含稅，元/wh）毛利率（%）0.7927.50%0.7926.36%0.7826.00%0.7726.50%0.7727.00%0.7427.00%單位利潤（元/wh）0.0860.0980.0940.0920.0910.090合計利潤（億元）6683901073454092.儲能系統(tǒng)收入（億元）-環(huán)比增長（%）133-18%15617%1666%18110%6519%82126%出貨量（gwh)19.025.028.031.6100.05137.1均價（含稅，元/wh）毛利率（%）0.7927.5%0.7030.0%0.6730.0%0.6530.0%0.7429.0%0.6829.0%單位利潤（元/wh）0.090.100.09合計利潤（億元）272830981273.其他業(yè)務合計利潤（億元）-環(huán)比增長（%）23--40%5%5.0-65%6028%6915%合計：營收（億元）798870961112638664526-環(huán)比-25%9%10%17%-4%17%電池銷售（gwh)95.0110.0123.7148.3479.6591.2電池單wh利潤（元/wh）0.0860.1000.0950.0920.0920.091歸母凈利潤（億元）105124132142502605-增長yoy-增長QOQ7%-19%13%18%27%7%9%7%14%-21%--凈利率13.2%14.2%13.8%12.6%13.0%13.4%數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所3.龍頭全方位領(lǐng)先優(yōu)勢，超額盈利預計可維持21/0121/0421/公司項目1Q232Q233Q234Q231Q242Q242023年寧德時代收入（億）8901,0021,0541,0627988704,009電池收入（億）7848908978816667493,452出貨量（出貨量（gwh）均價（含稅，元/wh）76761.1694941.071001001.011201200.8395950.791101100.773903901毛利率20.2%20.8%22.3%28.9%27.5%27.1%23.10%單瓦凈利（元/wh）0.090.100.090.120.090.100.101億緯鋰能收入（億）11211812613393127488電池收入（億）949810310873101403出貨量（出貨量（gwh）均價（含稅，元/wh）991.1512120.8915150.8018180.6714140.6119190.6054.3754.370.88毛利率16.0%13.4%17.0%15.4%16.0%16.0%15.43%單瓦凈利（元/wh）0.030.030.040.030.030.030.032欣旺達收入（億）105118121135110137479動力收入（百萬）232928292739108出貨量（出貨量（gwh）均價（含稅，元/wh）221.19331.16331.04440.85440.76660.7312124.2毛利率10.0%19.9%10.0%4.6%8.0%13.0%11.14%單瓦凈利（元/wh）-0.16-0.08-0.08-0.20-0.11-0.05-0.13國軒高科收入（億）728165987595316動力收入（億）717765957491308出貨量（出貨量（gwh）均價（含稅，元/wh）990.8911110.7911110.6714140.7712120.7015150.6945450.77毛利率18.9%14.0%20.0%14.0%14.0%14.0%16.39%單瓦利潤（元/wh）0.000.000.000.000.000.010孚能科技收入（億）3732425229-164動力收入（億）373242522933164出貨量（gwh）16.0均價（含稅，元/wh）1.141.361.051.120.940.901.17毛利率1.9%2.9%5.2%14.2%11.9%3.0%6.04%單瓦利潤（元/wh）-0.10-0.17-0.15-0.05-0.05-0.10-0.12派能科技收入（億）7534733單價（含稅，元/wh）2.121.991.851.501.741.661.87毛利率40.2%32.0%25.2%25.0%25.0%25.0%30.62%-出貨量（Mmh）9804063001882505001,875-單wh利潤（wh/元）0.510.65-0.01-0.560.060.100.15數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所預計擴大。營業(yè)利潤率23Q123Q424Q1環(huán)比23Q123Q424Q1環(huán)比23Q123Q424Q1環(huán)比23Q123Q424Q1環(huán)比23Q123Q424Q1環(huán)比代8松下45數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，東吳證券研aLGESUCATLUSDIaSKOnuFarasisa其他uPanasonicaLGESUCATLaSDIUSKOnu其他4.1%數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，東吳證券研究所二線企業(yè)，落后產(chǎn)能預計逐步出清，24H2-25年行業(yè)新增產(chǎn)能較預期減少，行業(yè)有所改善，產(chǎn)能利用率25年預計升至近75%水平進一步恢復。產(chǎn)能（gwh）出貨量（gwh）產(chǎn)能利用率（%）盈利情況2023E有效2024E有效2025E有效20232024E2025E20232024E2025EQ1扣非凈利潤（億盈利水平：元/wh，營業(yè)利潤率%寧德時代55262971239049162571%78%88%940.095LG新能源17221024913017020076%81%80%83%比亞迪20026130117524030088%92%100%38-中創(chuàng)新航7311013542608158%55%60%--松下558610625528545%60%80%55%三星SDI42516530456071%88%93%5%億緯鋰能80120170598711474%72%67%70.025國軒高科9110612644557048%52%55%0.10SKI729211858749580%80%80%-18-20%欣旺達4060662531%30%38%2.8-0.11蜂巢能源305060827%20%22%--孚能科技305060233057%46%50%-1.8-0.05主流廠商合計1,4361,8242,1679911324169869%73%78%數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所造成本低0.01元/Wh，包括單線產(chǎn)能大、人工低、折舊少（雖寧德二線電池寧德時代磷酸鐵鋰單位用量單位單位價格單位成本單位成本單位用量單位單位價格單位成本單位成本電芯原材料成本（/gwh）（元/wh）占比（/gwh）（元/wh）占比正極材料1,959t3.70.0611%1,921t3.50.0610%-正極加工費1,959t0.70.012%1,921t0.60.011%-磷酸鐵1,959t1.10.022%1,921t1.10.022%正極導電劑（AB）31t17.100.001%30t16.250.001%正極黏貼劑（PVDF）39t250.011%38t200.011%分散劑（NMP）8t3.800.000%8t3.610.000%正極集體流（鋁箔）367t2.610.011%360t2.250.011%負極活性物質(zhì)（石墨）989t2.050.023%970t2.020.023%負極粘結(jié)劑1(SBR)41t19.000.011%40t18.050.011%負極粘結(jié)劑2（CMC）41t4.650.000%40t4.420.000%負極集流體（銅箔）765t9.00.0610%750t8.70.0610%電解液1,368t2.100.034%1,341t2.000.024%隔膜（干法涂覆）1,843萬m20.50.011%1,807萬m20.50.011%殼體&輥壓膜及其他1套0.00.047%1套0.00.048%電芯材料成本合計(元/wh)0.24546%0.23744%碳酸鋰（正極+電解液含量）530t8.000.047%520t8.000.047%六氟磷酸鐵鋰184t5.800.012%180t5.800.012%電費5,000萬kwh0.400.024,000萬kwh0.400.02人工130人10.000.0180人10.000.01折舊(元/wh)2.20億-0.051.50億-0.05電芯制造成本合計(元/wh)0.08382%0.07480%合格率95.0%97.0%產(chǎn)能利用率60.0%70.0%電芯成本合計（元/wh不含稅）0.400.35資源合作公司合作形式股權(quán)產(chǎn)能進展龍蟠科技合資成立龍蟠時代30%4萬噸碳酸鋰24年3月試生產(chǎn)天華新能合資成立天宜鋰業(yè)25%5萬噸氫氧化鋰，全資子公司奉新時代10萬噸碳酸鋰氫氧化鋰5萬噸項目順利達產(chǎn)，碳酸鋰項目一期3萬噸項目達產(chǎn)合資成立天華時代25%天華時代收購AVZMinerals的Manono項目24%股權(quán)，總資源量達到4億噸，碳酸鋰平均品味1.65%開發(fā)中四川能投戰(zhàn)略合作-間接持有四川省金川縣李家溝鋰礦采礦權(quán)，氧化鋰資源量50.22萬噸，平均品味1.3%21年10月簽署合作鋰宜春時代礦業(yè)子公司65%擁有江西省宜豐縣圳口里-奉新縣枧下窩陶瓷土探礦權(quán)，氧化鋰資源量265萬噸，平均品味0.27%按計劃在正常生產(chǎn)天府礦業(yè)等合資成立四川康德40%選礦、礦物洗選加工等22年2月成立，注冊成本20億元四川斯諾威礦業(yè)控股100%擁有四川雅江縣德扯弄巴鋰礦探礦權(quán)，