彼得森國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究所：全球貨幣體系的根本決定因素(三 國(guó)際貿(mào)易中的計(jì)價(jià)貨幣)

彼得森國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究所：全球貨幣體系的根本決定因素(三國(guó)際貿(mào)易中的計(jì)價(jià)貨幣)2010-1-7正值歐元誕生十周年之際，這是一個(gè)探討歐元作為一種國(guó)際貨幣以及該地位的一些影響的極好機(jī)會(huì)。本文將探討歐元和美元在國(guó)際貿(mào)易中的使用情況。特別是，本文將探討進(jìn)出口貿(mào)易中使用美元結(jié)算的程度以及做出這些選擇的原因。本文還會(huì)對(duì)沖擊在國(guó)際間的傳播以及貨幣政策有效性的一些相關(guān)影響進(jìn)行討論。然而，不管怎樣，本文都不會(huì)談及歐元或美元的價(jià)值的問(wèn)題，這將是一個(gè)與本文對(duì)歐元的地位和影響的討論完全不同的概念；本文也不會(huì)轉(zhuǎn)到如下方面大量的證據(jù)中：在匯率制度安排、央行外匯儲(chǔ)備投資組合，或廣泛的國(guó)際金融交易中美元和歐元的使用程度等等。例如，公司債券發(fā)行發(fā)生了巨大的變化，特別是國(guó)際債券發(fā)行中歐元使用的增加。在歐洲中央銀行(ECB)發(fā)表的名為《關(guān)于歐元國(guó)際地位的回顧》(ReviewoftheInternationalRoleoftheEuro)這篇出色的報(bào)告中，對(duì)歐元和美元在國(guó)際金融交易中的特殊作用做出了很好的闡述。該報(bào)告的最新版本發(fā)表于2008年7月，文中提供了關(guān)于本話題的豐富而大量的信息[12]。國(guó)際貿(mào)易中使用美元和歐元的證據(jù)人們繼續(xù)選擇美元作為國(guó)際貿(mào)易中的主導(dǎo)貨幣。表2.4顯示了在多個(gè)國(guó)家的出口中，以美元作為貨品計(jì)價(jià)貨幣的情況。韓國(guó)和泰國(guó)廣泛地使用美元，其出口中有超過(guò)80%的部分以美元計(jì)價(jià)。這兩個(gè)國(guó)家僅有約20%的產(chǎn)品直接出口到美國(guó)，另外20-30%的產(chǎn)品直接出口到其他“美元集團(tuán)（dollarbloc）”國(guó)家（如實(shí)行釘住美元匯率制度的國(guó)家）。除了從韓國(guó)和泰國(guó)出口到美國(guó)和其他美元集團(tuán)的國(guó)家之外，在國(guó)際交易中甚至明顯還有其他交易使用美元。法國(guó)和德國(guó)大約1/3的出口到歐元區(qū)外的交易使用美元計(jì)價(jià)。這種情況在很大程度上似乎可以通過(guò)出口目的地是美國(guó)和美元集團(tuán)國(guó)家來(lái)解釋，但是仍然有少量出口到其他地區(qū)的貿(mào)易使用美元。對(duì)于匈牙利和波蘭而言，則不是這種情況，他們對(duì)美元的使用要少得多[13]。實(shí)際上，在高德伯格（Goldberg2007）一文中，我曾問(wèn)道，根據(jù)在出口籃子中商品所占的份額，這些國(guó)家在國(guó)際貿(mào)易中以美元計(jì)價(jià)的份額較低，這是否與這些國(guó)家試圖加入歐元區(qū)以尋求效用最大化的想法相符。在國(guó)際貿(mào)易中歐元的使用則出現(xiàn)了不同的情況。歐元的地位與日俱增，但主要是從其誕生之日起到2004年。最初，在國(guó)際貿(mào)易計(jì)價(jià)中，對(duì)歐元區(qū)遺留貨幣的取代，使歐元的地位得以提升。隨后，歐元的使用擴(kuò)展到歐元區(qū)外圍的國(guó)家中?，F(xiàn)在，歐元的使用已被廣泛地視為一種歐洲“現(xiàn)象”，在地理上與歐元區(qū)接近（但延伸范圍不大）的國(guó)家之間的貿(mào)易中，歐元被廣泛地使用。表2.5顯示了歐元在國(guó)際貿(mào)易中用于結(jié)算或貨品計(jì)價(jià)的示例，考察的國(guó)家與表2.4中相同。韓國(guó)和泰國(guó)只是最低程度上使用了歐元，盡管在他們的出口中，以歐元區(qū)為目的地的交易超過(guò)了10%。與此不同的是，匈牙利和波蘭在大部分出口貿(mào)易中使用歐元。這種使用在很大程度上是由于匈牙利和波蘭出口到歐元區(qū)和歐元集團(tuán)國(guó)家的份額較高所致。有趣的是，正如表2.5最右列顯示，波蘭的此項(xiàng)數(shù)值為負(fù)，一些出口到這些地區(qū)的貿(mào)易并沒(méi)有以歐元結(jié)算，也許是由于美元在國(guó)際大宗商品的貨品計(jì)價(jià)和參考價(jià)格中持續(xù)發(fā)揮作用所致。表2.4美元的國(guó)際地位（百分比）占國(guó)家出口的份額國(guó)家/地區(qū)以美元計(jì)價(jià)的出口（1）出口到美國(guó)（2）出口到“美元集團(tuán)”國(guó)家（3）剩余（1）-(2+3)亞洲韓國(guó)84.920.828.235.9泰國(guó)83.917.817.548.6歐盟法國(guó)34.215.411.87.0德國(guó)31.617.910.82.9新加入歐盟的成員國(guó)匈牙利6.0波蘭22.3注：所有數(shù)據(jù)為2002年數(shù)據(jù)，除了韓國(guó)（2001）和泰國(guó)（1996）。法國(guó)和德國(guó)的數(shù)據(jù)為歐元區(qū)外貿(mào)易的數(shù)據(jù)。資料來(lái)源：Goldberg和Tille(2008)。表2.5歐元的國(guó)際地位（百分比）占國(guó)家出口的份額國(guó)家/地區(qū)以歐元計(jì)價(jià)的出口（1）出口到歐元區(qū)（2）出口到“歐元集團(tuán)”國(guó)家（3）剩余（1）-（2+3）亞洲韓國(guó)1.310.41.8-10.9泰國(guó)0.510.51.6-11.6歐盟法國(guó)55.8n.a.13.242.6德國(guó)49.0n.a.21.627.4新加入歐盟的成員國(guó)匈牙利83.165.513.14.5波蘭60.257.616.5-13.9n.a.=不適用(notapplicable)注：所有數(shù)據(jù)為2002年數(shù)據(jù)，除了韓國(guó)（2001）和泰國(guó)（1996）。法國(guó)和德國(guó)的數(shù)據(jù)為歐元區(qū)外貿(mào)易數(shù)據(jù)。資料來(lái)源：Goldberg和Tille(2008)。

貿(mào)易中計(jì)價(jià)貨幣選擇的決定因素

在國(guó)際貿(mào)易中是什么因素決定著美元或歐元的使用？賽迪瑞克·迪樂(lè)(CedricTille)和我（Goldberg和Tille,即將出版）花了很多時(shí)間仔細(xì)考察了各國(guó)的數(shù)據(jù)，并詳細(xì)闡述了很多理論文章和實(shí)證案例研究的觀點(diǎn)[14]以回答這個(gè)問(wèn)題。實(shí)證研究表明，在貿(mào)易中使用美元和歐元的主要決定因素是（1）在發(fā)行國(guó)家或地區(qū)使用的廣泛程度（如美元在美國(guó)使用或歐元在歐元區(qū)使用的廣泛程度）；（2）匯率機(jī)制，反映如下國(guó)家在經(jīng)濟(jì)上的重要性，即以一種或另一種方式使其貨幣釘住美元或歐元的國(guó)家；（3）交易成本，包括買入和賣出貨幣的成本，例如以買賣差價(jià)體現(xiàn)，盡管無(wú)論如何這也不是主導(dǎo)力量；（4）其他生產(chǎn)商在進(jìn)出口貿(mào)易中使用哪種貨幣計(jì)價(jià)。其他兩個(gè)實(shí)證決定因素是：進(jìn)出口商品的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的特殊方面。

從概念上講，有兩類關(guān)鍵因素決定著出口商選擇哪種貨幣作為交易貨幣。一類是“集中（herding）”或“聚集（coalescing）”因素。第二類是“套期保值”因素。我將在下文詳細(xì)討論這種選擇背后的理由，并認(rèn)為在國(guó)際貿(mào)易計(jì)價(jià)時(shí)所使用的貨幣會(huì)影響到一國(guó)遭受沖擊的程度以及該國(guó)貨幣政策的有效性。

為了理解集中或聚集因素的影響，假設(shè)出口商的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)預(yù)期利潤(rùn)的最大化。出口商的決策在一定程度上與他或她將選擇哪種貨幣用于國(guó)際貿(mào)易的貨品計(jì)價(jià)有關(guān)。一個(gè)非常重要的因素是該出口商的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。特別是，一個(gè)出口商可能想要與他或她的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手采取近似的貨品計(jì)價(jià)策略。原因是出口商預(yù)先用某種貨幣為其貨物定價(jià)。在理想狀態(tài)下，在考慮外匯匯率變動(dòng)對(duì)未來(lái)銷售的影響之后，出口商會(huì)選擇一種計(jì)價(jià)貨幣，該貨幣會(huì)使進(jìn)口商對(duì)出口商產(chǎn)品的需求保持相對(duì)穩(wěn)定。由于意識(shí)到會(huì)有匯率波動(dòng)，出口商有動(dòng)機(jī)把價(jià)格設(shè)定到與其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相仿的水平。如果出口商不這樣選擇，或者如果其他生產(chǎn)商的產(chǎn)品能夠替代該出口商的產(chǎn)品，預(yù)期利潤(rùn)將不會(huì)得到最大化，因?yàn)閰R率波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致在目的地市場(chǎng)上該出口商的價(jià)格與競(jìng)爭(zhēng)者的價(jià)格之間產(chǎn)生巨大的差異。預(yù)期產(chǎn)品需求將會(huì)發(fā)生變化，由此導(dǎo)致平均邊際成本的升高。

在貨品計(jì)價(jià)貨幣的選擇中，集中或聚集動(dòng)機(jī)在如下行業(yè)最為強(qiáng)烈：由不同生產(chǎn)商制造出來(lái)的用于銷售的商品具有高度可替代性。可替代性越高，這使得采購(gòu)商在觀察匯率和最終以本幣計(jì)算的價(jià)格后更換供貨商更加容易。實(shí)際上，在貨幣選擇上的集中或聚集的想法，與在商品市場(chǎng)或在由不同制造商生產(chǎn)的產(chǎn)品具有高度可替代性的其他工業(yè)中所采取的共同計(jì)價(jià)貨幣的想法相符。

集中動(dòng)機(jī)對(duì)于出口商選擇用于貨品計(jì)價(jià)的貨幣也是很重要的。一些學(xué)術(shù)文獻(xiàn)指出，應(yīng)該選擇那些宏觀經(jīng)濟(jì)最穩(wěn)定的國(guó)家的貨幣作為貨品計(jì)價(jià)貨幣（Devereux和Engel2001）。盡管這是一種合理的經(jīng)驗(yàn)法則，但是計(jì)算從計(jì)價(jià)貨幣的選擇中獲得套期保值收益的一個(gè)特定公式，則來(lái)自于對(duì)制造商的收入和成本進(jìn)行的分析。出口商觀察到其邊際收入隨著匯率及決定匯率的根本驅(qū)動(dòng)因素（如需求沖擊、財(cái)政狀況和貨幣政策等）而變動(dòng)，但也觀察到邊際成本不斷波動(dòng)。出口商應(yīng)選擇一種計(jì)價(jià)貨幣，使得邊際收益和邊際成本一起變動(dòng)----來(lái)對(duì)沖利潤(rùn)風(fēng)險(xiǎn)。在出口商得到的價(jià)格（邊際收益）將會(huì)較低的國(guó)家，出口商希望選擇一種計(jì)價(jià)貨幣使其邊際成本同樣較低。外匯交易成本也同樣重要。買賣差價(jià)是外匯市場(chǎng)衡量交易成本的一個(gè)指標(biāo)，它仍然通常會(huì)以美元報(bào)價(jià)[15]。但是，在歐元作為一種交易成本較低的貨幣被青睞的情況下也會(huì)有例外。這種情況主要是在一些歐元區(qū)周邊國(guó)家中出現(xiàn)，這種情況強(qiáng)化了如下概念：地理上的接近性對(duì)歐元在國(guó)際間的使用起到一定作用。慣性因素(inertialforces)會(huì)影響交易成本，因?yàn)閺V泛使用且流通量較大的貨幣其交易成本較低（Rey2001）。計(jì)價(jià)貨幣選擇對(duì)政策的影響在描述完影響貿(mào)易中選擇計(jì)價(jià)貨幣的動(dòng)機(jī)之后，考慮單個(gè)出口商做出這些決定對(duì)政策產(chǎn)生的影響是很有用的。出于此目的，根據(jù)與貿(mào)易中特定交易對(duì)手有關(guān)的兩個(gè)截然不同的方面，對(duì)單個(gè)出口商決定的影響進(jìn)行區(qū)分是有用的。這些貿(mào)易對(duì)手可能是貨幣發(fā)行國(guó)或可能是其他國(guó)家的客戶。例如，我們可以考慮一下美元被用于計(jì)價(jià)貨幣的情況。大多數(shù)國(guó)家在與美國(guó)進(jìn)行貿(mào)易時(shí)主要使用美元。在貿(mào)易計(jì)價(jià)中使用發(fā)行國(guó)的貨幣，這是貨幣在國(guó)際貿(mào)易中作用的第一個(gè)方面的體現(xiàn)。第二個(gè)方面出現(xiàn)于當(dāng)一種貨幣被用于與第三國(guó)之間的貿(mào)易中，或是那些與不是美國(guó)但是使用美元計(jì)價(jià)的國(guó)家進(jìn)行的貿(mào)易中。在實(shí)踐中，美元被大量用于上述用途。與此形成對(duì)比的是，歐元仍然主要被用于地理上與歐元區(qū)接近的國(guó)家，但是在其他地方并沒(méi)有被大量的使用。一篇深入研究的文獻(xiàn)考察了計(jì)價(jià)貨幣的選擇和定價(jià)決定（以本國(guó)貨幣定價(jià)或生產(chǎn)國(guó)貨幣定價(jià)）對(duì)在交易雙方的國(guó)家里執(zhí)行最優(yōu)貨幣政策的影響，正如Obstfeld和Rogoff(2002),Devereux和Engel(2003),Corsetti和Pesenti(2005),以及Devereux,Shi和Xu（2007）的著作中那樣。這種影響適用于那些直接與計(jì)價(jià)貨幣發(fā)行國(guó)進(jìn)行交易的國(guó)家，這是一種貨幣的國(guó)際作用的第一個(gè)方面?；疽馑际牵罕皇褂秘泿诺陌l(fā)行國(guó)的價(jià)格是相對(duì)穩(wěn)定的。與此形成對(duì)比的是，在其他市場(chǎng)中，當(dāng)匯率變動(dòng)時(shí)以本國(guó)貨幣計(jì)價(jià)的貨物價(jià)格劇烈波動(dòng)。其結(jié)果是，主要是在這些國(guó)家，消費(fèi)隨著由匯率波動(dòng)所導(dǎo)致的相對(duì)價(jià)格的變化而變化。中心國(guó)家的價(jià)格將更加穩(wěn)定，盡管這不一定是一件好事。這意味著：如果有效的市場(chǎng)反應(yīng)要求貿(mào)易條件發(fā)生變化時(shí)，價(jià)格的相對(duì)穩(wěn)定也許變得不受歡迎?？傊?，與匯率傳遞效應(yīng)（exchangeratepass-through）低的國(guó)家相比，一個(gè)在價(jià)格中匯率傳遞效應(yīng)高的國(guó)家的通脹率較低，而該通脹率對(duì)于匯率波動(dòng)更加敏感。在這些匯率傳遞效應(yīng)高的國(guó)家里，針對(duì)匯率的變動(dòng)，進(jìn)口的開支轉(zhuǎn)移和波動(dòng)性更高。一種貨幣的國(guó)際作用的第二個(gè)方面在如下情況下產(chǎn)生：當(dāng)其他國(guó)家（而不是貨幣發(fā)行國(guó)）使用發(fā)行國(guó)貨幣來(lái)為其國(guó)際貿(mào)易計(jì)價(jià)時(shí)。這種在“外圍”國(guó)家間的貿(mào)易中使用媒介貨幣對(duì)外圍國(guó)家的政策有效性、福利水平和沖擊在國(guó)際間的轉(zhuǎn)移都有著重要的影響（GoldbergandTille2008）。如果外圍國(guó)家在其雙邊國(guó)際貿(mào)易中使用中心國(guó)家的貨幣，則將對(duì)中心國(guó)家的貨幣政策更加敏感，而本國(guó)的貨幣政策在當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)上影響價(jià)格的有效性將會(huì)降低。中心國(guó)家的貨幣政策決定也會(huì)對(duì)外圍國(guó)家產(chǎn)生外部效應(yīng)。在一些情況下，對(duì)于外圍國(guó)家而言，第二個(gè)方面將會(huì)在其雙邊貿(mào)易中失效。鑒于這種失效，在一些情況下，外圍國(guó)家能從與中心國(guó)家進(jìn)行國(guó)際貨幣政策合作中獲益。然而，進(jìn)行這種合作將不會(huì)為中心國(guó)家增加福利，否則該中心國(guó)家將僅按照自己的福利標(biāo)準(zhǔn)來(lái)制定政策。作為最后一個(gè)觀點(diǎn)，假設(shè)外圍國(guó)家在與中心國(guó)家的貿(mào)易交往中使用中心國(guó)家的貨幣，則中心國(guó)家與外圍國(guó)家貨幣間匯率的波動(dòng)將對(duì)外圍國(guó)家的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)產(chǎn)生影響。外圍國(guó)家實(shí)行釘住美元或中心國(guó)家貨幣的匯率制度是否會(huì)更好一些？實(shí)際上，高德伯格和泰勒（2008）的簡(jiǎn)化的示例顯示，釘住匯率制度不如更靈活的匯率制度。原因在于，盡管一些國(guó)家在其貿(mào)易中使用美元，但保持本國(guó)貨幣政策（作為一項(xiàng)工具）的獨(dú)立性將對(duì)他們更為有利。此項(xiàng)工具仍代表了貨幣政策制定者擁有靈活性，以使得該國(guó)能將貨幣政策的目標(biāo)定在抵消本地沖擊所帶來(lái)的一些不利影響上。如果一國(guó)完全放棄獨(dú)立的貨幣政策轉(zhuǎn)而采用釘住匯率政策，則上述收益將會(huì)消失。選擇釘住匯率制度當(dāng)然會(huì)有很多其他方面的原因，在此特定的環(huán)境中，針對(duì)在外圍國(guó)家使用媒介貨幣而引起的低效率問(wèn)題，釘住匯率制度并不是解決方案。結(jié)論美元仍然是國(guó)際貿(mào)易中的主導(dǎo)貨幣，但歐元自十年前誕生以來(lái)獲得了巨大的空間。即使在歐元區(qū)內(nèi)，可替代性強(qiáng)的關(guān)鍵貨物和商品也傾向于使用美元計(jì)價(jià)?？傊粋€(gè)問(wèn)題始終存在，在國(guó)際貿(mào)易中，在什么條件下會(huì)引起計(jì)價(jià)貨幣從美元轉(zhuǎn)向歐元？當(dāng)這一幕出現(xiàn)時(shí)將會(huì)引發(fā)巨大的沖擊，但這種特殊情況值得學(xué)術(shù)界和政策界進(jìn)行更多的研究。作者：琳達(dá)S.高德伯格是紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行的副主席，聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)訪問(wèn)官員。本文觀點(diǎn)系作者觀點(diǎn)，不代表紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行或美聯(lián)儲(chǔ)的觀點(diǎn)。注:本文系彼得森國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究所《歐元十年：下一個(gè)國(guó)際貨幣》一書第二章的第三節(jié)英文原文鏈接：/publications/chapters_preview/4303/02iie4303.pdf

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