小鵬汽車-市場前景及投資研究報告-MONA新一輪產(chǎn)品周期智能化領(lǐng)先優(yōu)勢

小鵬汽車：MONA引領(lǐng)新一輪產(chǎn)品周期，智能化領(lǐng)先優(yōu)勢不斷強(qiáng)化2024年7月12日投資建議

核心觀點(diǎn)：夯實(shí)科技標(biāo)簽，新產(chǎn)品周期加速到來。小鵬汽車定位中國量產(chǎn)智能駕駛領(lǐng)導(dǎo)者，2022年9月開始推動城區(qū)NGP量產(chǎn)落地，2024年1月落地243座城市，2024年三季度目標(biāo)實(shí)現(xiàn)全國都能開。公司智能科技標(biāo)簽深入人心，明星車型P7首搭高速NGP功能，最高月銷超9000臺；未來3年，小鵬汽車規(guī)劃新品或改款約30款，新產(chǎn)品周期加速到來。新系列MONA，推動智駕下沉普及。公司收購滴滴旗下智能電動汽車項(xiàng)目，推出新系列MONA。MONA首款車型M03致力于打造年輕人的第一臺AI智駕汽車，我們認(rèn)為其定位為P7平替、售價10-15萬元，銷量值得期待。渠道改革成效初顯，出海戰(zhàn)略2.0加速。公司啟動“木星計(jì)劃”，以“直營+授權(quán)”模式，擴(kuò)大渠道覆蓋規(guī)模。根據(jù)2024年一季度銷量數(shù)據(jù)，下沉市場表現(xiàn)較好、渠道改革成效初顯。此外，小鵬汽車出海2.0戰(zhàn)略加速推進(jìn)，從東南亞、中東非到德國，目標(biāo)市場不斷擴(kuò)容；2024年一季度，公司累計(jì)出口量達(dá)2023年出口量61.8%，海外銷量提升明顯。

投資建議：我們認(rèn)為MONA

M03定位P7平替，有望再續(xù)爆款基因，助力小鵬汽車月銷站穩(wěn)2萬。我們預(yù)計(jì)2024-2026年?duì)I收為454.30、734.65、1076.44億元，歸母凈利潤為-66.46、-26.54、23.21億元，EPS為-3.51、-1.40、1.23元；2024年7月11日收盤價33.05港元，對應(yīng)2024-2026年P(guān)E為-8.70、-21.79、24.91倍；首次覆蓋，給予“增持”評級。

風(fēng)險提示：公司目前在售產(chǎn)品均為純電車型，純電車型對補(bǔ)能依賴性更強(qiáng)且目前用戶對純電產(chǎn)品接受度低，公司堅(jiān)持做純電車型，未來銷量增長可能不及預(yù)期；公司致力于研發(fā)高階智能駕駛技術(shù)，對核心技術(shù)人員依賴性強(qiáng)，面臨核心研發(fā)人員流失等風(fēng)險；價格戰(zhàn)競爭激烈?guī)礓N量不及預(yù)期等風(fēng)險。1目錄夯實(shí)科技標(biāo)簽，新產(chǎn)品周期加速到來新系列MONA，推動智駕下沉普及渠道改革成效初顯，出海戰(zhàn)略2.0加速風(fēng)險提示21、夯實(shí)科技標(biāo)簽，新產(chǎn)品周期加速到來3小鵬汽車：中國量產(chǎn)智能駕駛領(lǐng)導(dǎo)者

小鵬汽車：中國量產(chǎn)智能駕駛領(lǐng)導(dǎo)者。1）自動泊車輔助：2020年1月，推出自動泊車輔助（APA），是行業(yè)首個基于純視覺的自動泊車方案（G3）；2）高速NGP/代客泊車：2021年1月，推出高速NGP，基于高精地圖；2022年1月，推出代客泊車（VPA），是行業(yè)首個記憶泊車方案（P7）；3）城市NGP：2022年9月，推出城市NGP，是國內(nèi)首個基于高精地圖的城區(qū)智駕（P5）；4）全場景XNGP/LCC增強(qiáng)版：2023年3月，推出全場景XNGP，是國內(nèi)首個基于BEV+Transformer架構(gòu)的城區(qū)智駕（廣州/深圳/上海）；LCC車道居中輔助增強(qiáng)版，紅綠燈啟停、跨線繞行避障（G9/P7i）；5）無限XNGP：2023年11月，全量推送無圖XNGP至25城；12月，增加至52城；2024年1月，增加至243城；5月，端到端大模型上車（G9/P7i/G6/X9）；Q3計(jì)劃推送全國都能開。圖

1-1：小鵬智駕發(fā)展路徑4XNGP開城加速，劍指全球都能開

XNGP開城加速，Q3推送全國都能開。1）第一階段：基于高精地圖的城市NGP。2022年9月，小鵬推送廣州城市NGP，該版本基于高精地圖；后續(xù)拓展至北京/上海/廣州/深圳/佛山五個城市；2）第二階段：基于BEV+Transformer架構(gòu)的城市NGP。2023年11月，首批推送無圖XNGP，覆蓋25城；12月增加至52城；2024年1月增加至243城；3）第三階段：無限版XNGP。2024年5月端到端大模型上車；Q3計(jì)劃推送全國都能開。

泛化能力加強(qiáng)，劍指全球都能開。根據(jù)開城時間線來看，隨著泛化能力加強(qiáng)，開城速度加快（11/12/1月開城數(shù)分別為25/52/243個）。2024

年，XNGP將覆蓋全國主要城市路網(wǎng)、研發(fā)全球高速NGP；2025年，研發(fā)全球XNGP。圖

1-2：小鵬汽車開城時間線5發(fā)力營銷智駕、夯實(shí)品牌科技標(biāo)簽

標(biāo)簽是用戶對品牌的認(rèn)知。標(biāo)簽是對各種客觀事物的特征標(biāo)識，品牌通過塑造差異化的產(chǎn)品形象，在消費(fèi)者心目中逐漸占據(jù)獨(dú)特和有價值的地位。

發(fā)力營銷智駕、夯實(shí)品牌科技標(biāo)簽。根據(jù)杰蘭路《2023年度下半年新能源汽車品牌健康度研究》，小鵬位列“開放創(chuàng)新”標(biāo)簽第二名。根據(jù)官方微博宣傳物料，小鵬汽車大力營銷智駕，智駕直播場均觀看次數(shù)超150萬；憑借小鵬汽車智駕實(shí)力以及營銷助攻，智駕科技標(biāo)簽有望進(jìn)一步被強(qiáng)化。圖

1-3：發(fā)力營銷智駕，夯實(shí)品牌標(biāo)簽6G3：A級純電SUV，峰值月銷超5500臺

2018年12月，小鵬G3正式上市并啟動交付，定位具備互聯(lián)網(wǎng)基因的智能SUV，售價14.89-17.69萬元。

G3：A級純電SUV（車長4495mm），峰值月銷超5500臺。小鵬G3為A級純電SUV，2021年平均月銷超2000臺，峰值月銷量達(dá)5620臺。G3搭載全場景自動泊車功能，全行業(yè)首次量產(chǎn)車實(shí)現(xiàn)視覺車位識別、禁停車位識別、自動泊車輔助（帶泊出）、超級自動泊車輔助等功能。圖

1-4：小鵬G3帶全場景自動泊車功能，峰值月銷超5500臺7P7：純電明星轎跑，峰值月銷超9000臺

2020年4月，小鵬P7正式上市，定位具備互聯(lián)網(wǎng)基因的智能純電動轎跑，售價22.39萬元起。

P7：純電明星轎跑（車長4880mm），峰值月銷超9000臺。小鵬P7為運(yùn)動型純電轎跑，2021/2022/2023年平均月銷分別為5047/4922/3781臺，峰值月銷量超9000臺。P7智能駕駛再進(jìn)階，國內(nèi)首個搭載英偉達(dá)Xavier自動駕駛量產(chǎn)方案，可實(shí)現(xiàn)高速NGP、停車場記憶泊車功能；智能音樂座艙搭載丹麥Confidence音響系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)600W功率獨(dú)立功放。圖

1-5：小鵬P7首個搭載英偉達(dá)Xavier芯片，可實(shí)現(xiàn)高速NGP、停車場記憶泊車功能，峰值月銷超9000臺8P5：純電家用B級轎車，峰值月銷超5500臺

2021年9月，小鵬P5正式上市，定位百變舒適智能家轎（配備冰箱彩電大沙發(fā)），售價15.79-22.39萬元。

P5：B級純電家用轎車（車長4808mm），峰值月銷超5500臺。小鵬P5為B級純電家用轎車，2022/2023年平均月銷分別為3165/1757臺，峰值月銷量超5500臺。P5是全球首款量產(chǎn)搭載激光的車型，全新XPILOT3.5輔助駕駛系統(tǒng)適用范圍從高速/快速路拓展至城市道路。P5定位百變舒適智能家轎，配備冰箱彩電大沙發(fā)，打造家用舒適大空間。圖

1-6：小鵬P5首個量產(chǎn)搭載激光，智能駕駛向城區(qū)場景進(jìn)化，峰值月銷超5500臺9G9：超快充全智能SUV，峰值月銷超5500臺

2022年9月，小鵬G9正式上市，定位超快充全智能SUV，售價26.39萬元起。

G9：B+級全智能超快充純電SUV（車長4891mm），峰值月銷超5500臺。小鵬G9為B+級純電SUV，2022/2023年平均月銷分別為1593/2149臺，峰值月銷量超5500臺。G9搭載國內(nèi)首個量產(chǎn)的車端800V高壓SiC平臺，4C版本的車型峰值功率達(dá)430kW，配合小鵬S4超快充樁可實(shí)現(xiàn)充電5分鐘，續(xù)航200km，從10%充到80%最快僅需15分鐘；圖

1-7：小鵬G9首個量產(chǎn)搭載激光，智能駕駛向城區(qū)場景進(jìn)化，峰值月銷超5500臺10G6：中型轎跑SUV，峰值月銷近9000臺

2023年6月，小鵬G6正式上市，定位超智駕轎跑SUV，售價20.99-27.69萬元。

G6：B級純電轎跑SUV（車長4753mm），峰值月銷近9000臺。小鵬G6為中型轎跑SUV，2023年平均月銷為6364臺，峰值月銷量為8741臺。G6率先推動800V+城區(qū)智能駕駛向20-25萬價格段普及，搭載800V高壓碳化硅平臺，標(biāo)配3C超快充電池包；智能駕駛延續(xù)G9方案，可實(shí)現(xiàn)高速/城市NGP、停車場記憶泊車功能。圖

1-8：小鵬G6智能化/電動化均較強(qiáng)，峰值月銷近9000臺11X9：超智駕大七座MPV，峰值月銷近4000臺

2024年1月，小鵬X9正式上市，定位超智駕大七座MPV（配備冰箱彩電大沙發(fā)），售價35.98-41.98萬元。

X9：超智駕大七座MPV（車長5293mm），峰值月銷近4000臺。小鵬X9為大七座純電家用MPV，峰值月銷量近4000臺。X9產(chǎn)品力超強(qiáng)，超低風(fēng)阻設(shè)計(jì)、最低能耗16.2度/百公里；全系標(biāo)配800V碳化硅平臺、充電10分鐘續(xù)航增加300km、20分鐘補(bǔ)能10%-80%；全系標(biāo)配后輪轉(zhuǎn)向、雙腔空懸。智能駕駛延續(xù)小鵬智能化基因，可實(shí)現(xiàn)全場景XNGP。圖

1-9：X9延續(xù)小鵬智能化基因、產(chǎn)品力超強(qiáng)，峰值月銷近4000臺123年30款，新產(chǎn)品周期加速到來

小鵬汽車產(chǎn)品矩陣：級別&價格段較分明。15-20萬價格段：P5；20-25萬價格段：G6+P7；25-30萬價格段：G9；35-40萬價格段：X9。從產(chǎn)品矩陣布局看，C級、30-35萬價格段處空白狀態(tài)，我們預(yù)計(jì)未來空白有望被填補(bǔ)。根據(jù)《晚點(diǎn)Auto》援引對何小鵬的采訪，未來3年計(jì)劃推出新款+改款30款，新產(chǎn)品周期加速到來。圖

1-10：小鵬汽車產(chǎn)品矩陣（價格根據(jù)指導(dǎo)價）小鵬G315-20萬G6P5P7G9X9主銷價格段車型級別20-25萬中型

SUV15-20萬中型

轎車20-25萬中型

轎跑25-30萬35-40萬大型

MPV緊湊型

SUV中大型

SUV132、新系列MONA，推動智駕下沉普及14收購滴滴電動車業(yè)務(wù)，推出新系列MONA

收購滴滴電動車業(yè)務(wù)，推出新系列MONA。2023年8月28日，小鵬汽車宣告將發(fā)行占交易完成后總股本3.25%的A類普通股，收購滴滴旗下智能電動汽車項(xiàng)目（MONA）相關(guān)資產(chǎn)和研發(fā)能力；通過合作，小鵬汽車將正式進(jìn)入多品牌戰(zhàn)略階段，進(jìn)一步強(qiáng)化A級市場產(chǎn)品的技術(shù)競爭優(yōu)勢，讓智能駕駛技術(shù)在最主流的細(xì)分市場成為標(biāo)配。

增發(fā)總股比，合計(jì)不超過5%。只要合作車輛SOP、完成第一階段交付10萬輛以上目標(biāo)、完成第二階段也是交付10萬輛以上目標(biāo)，小鵬汽車還將向滴滴增發(fā)股份。增發(fā)的總股比，包括收購滴滴智能電動汽車業(yè)務(wù)的3.25%股份在內(nèi)，總共不超過5%。圖

2-1：小鵬汽車收購滴滴電動車業(yè)務(wù)的協(xié)議內(nèi)容階段內(nèi)容第一階段第一階段即首次交割日當(dāng)天，小鵬向滴滴以行價發(fā)行58164217股A類普通股；交割股份占到小鵬總股本的3.25%；第二階段第三階段第四階段雙方合作代號為MONA的15萬元A級車型SOP當(dāng)天，小鵬向滴滴交割4636447股A類普通股；在上方合作車型在新車交付后的13個月內(nèi)，滴滴對賭銷量達(dá)到10萬輛第一階段里程碑后，小鵬再向滴滴最多交割14054605股A類普通股（該股份數(shù)對應(yīng)18萬輛銷量，實(shí)際交割股份數(shù)按交付數(shù)量比例而定）；在達(dá)到第一階段里程碑后的12個月內(nèi)，滴滴對賭銷量達(dá)到10萬輛的第二階段里程碑后，小鵬向滴滴交割最多14276501股A類普通股（該股份數(shù)同樣對應(yīng)18萬輛銷量，實(shí)際交割股份數(shù)按交付數(shù)量比例而定）；15MONA

M03：年輕人第一臺AI智駕汽車

MONA

M03：年輕人第一臺AI智駕汽車，定位P7平替。根據(jù)汽車之家，2024北京車展，小鵬汽車全新品牌MONA預(yù)告圖發(fā)布，新品牌預(yù)計(jì)6月發(fā)布，首款車型將于年內(nèi)上市。官方表示，MONA將是顛覆創(chuàng)新的全新物種，致力于打造年輕人的第一臺AI智駕汽車。新車定位緊湊型純電動轎跑，售價10-15萬元，引領(lǐng)全球AI智駕汽車的普及。圖

2-2：小鵬汽車全新品牌MONA16大模型持續(xù)進(jìn)階，端到端二季度上車

從NGP到XNGP、大模型持續(xù)進(jìn)階，端到端二季度上車。1）感知模塊，從動態(tài)/靜態(tài)網(wǎng)絡(luò)分網(wǎng)到融合動態(tài)/靜態(tài)/占用網(wǎng)絡(luò)，感知范圍、感知類別在提升，可有效改善遮擋問題；2）規(guī)控模塊，從規(guī)則代碼到引入神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)，可實(shí)現(xiàn)長時序、多對象、強(qiáng)推理；3）端到端模型，公司在第二季度上車端到端大模型，這一大模型的應(yīng)用將過去基于圖片的算法框架，轉(zhuǎn)為視頻流。圖

2-3：小鵬汽車智駕模型迭代路徑2022年（1024科技日）2023年（1024科技日）2024年（2024北京車展）算法模型模型特點(diǎn)算法模型模型特點(diǎn)算法模型模型特點(diǎn)XNet2.0XNet1.0時空理解能力增強(qiáng)；關(guān)鍵詞：多相機(jī)/多幀；1）感知范圍提升200%、感知類別增加11種；神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)1）靜態(tài)：超強(qiáng)環(huán)境感知能力，實(shí)時生成“高精地圖”；感知（融合靜態(tài)、動態(tài)和占據(jù)網(wǎng)絡(luò)）（靜態(tài)網(wǎng)絡(luò)、動態(tài)網(wǎng)絡(luò)分網(wǎng)）2）模型自行腦補(bǔ)，可以解決遮擋問題等；2）動態(tài)：更強(qiáng)的360度感知，博弈將感知、決策融合到同一個模型，使端到端模型有效避免聯(lián)級之間的誤差值，無需任何人工規(guī)則介入，更加接近人類駕駛行為的高階智駕；更強(qiáng)，交道成功率更高；3）純視覺占據(jù)網(wǎng)絡(luò)，行業(yè)最高精度的兩倍；端到端規(guī)劃控制Xplanner規(guī)則-神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)長時序、多對象、強(qiáng)推理；17切入純視覺，智駕方案成本預(yù)計(jì)顯著下降

智駕降本進(jìn)行時，小鵬X9減少2個砍掉兩個前向

切入純視覺，預(yù)推動智駕成本砍半。根據(jù)HiEV大蒜粒車研所消息，小鵬內(nèi)部新車（代號F57）預(yù)計(jì)放棄激光。未來，將減少對激光的依賴，不斷優(yōu)化智駕成本。根據(jù)小鵬最新發(fā)布的X9車型來看，相較之前車型，X9。，搭載純視覺方案以及3D毫米波。此外，根據(jù)小鵬汽車2023年第四季度業(yè)績電話會議，公司表示2024年下半年，新車型的XNGP成本將顯著下降。圖

2-4：小鵬G9、X9智能駕駛硬件對比智駕硬件小鵬

G9小鵬

X9車

百

智

庫

2023年

發(fā)

布的

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駕

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化

應(yīng)

用（2022）》里估算過小鵬P5智駕系統(tǒng)感知傳感器的成本。小ProMaxProMax鵬P5感知傳感器總成本為13245元（激光前下降到50%）；占比約58%，目攝像頭

X11攝像頭

X11攝像頭

X11攝像頭

X11超聲波X12X5X2超聲波X12傳感器超聲波毫米波X12X5超聲波毫米波X12X3毫米波激光毫米波激光X3X2766025001885英偉達(dá)

DriveOrinX1

英偉達(dá)

DriveOrinX2

英偉達(dá)

DriveOrinX1

英偉達(dá)

DriveOrinX2（254TOPS）

（508TOPS）

（254TOPS）

（508TOPS）芯片1200攝像頭超聲波毫米波激光18預(yù)計(jì)2025年NOA搭載量突破300萬臺

2023年，電動化、智能化滲透率分別為35.7%、8.6%。根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，2023年，乘用車零售銷量2171萬臺，其中新能源乘用車774萬臺，新能源滲透率為35.7%；根據(jù)高工智能汽車研究院數(shù)據(jù)，新能源乘用車NOA搭載量67萬臺，滲透率為8.6%，20萬以上標(biāo)配率突破20%。

預(yù)計(jì)2025年NOA車型突破300萬臺、2030年超850萬臺。蓋世汽車研究院認(rèn)為，隨著搭載NOA功能車型逐漸下探到15萬價格區(qū)間，2025年，國內(nèi)NOA功能配套車型預(yù)計(jì)將突破300萬臺、2030年將超850萬臺。圖

2-5：預(yù)計(jì)2025年NOA車型突破300萬臺、2030年超850萬臺19【10-15萬】：新能源銷量擴(kuò)大、TOP3為海豚/秦/驅(qū)逐艦05

10-15萬價格段乘用車銷量下滑，新能源銷量擴(kuò)大。2021-2023年，10-15萬價格段乘用車上險量分別為650/591/586萬臺，新能源乘用車上險量分別為40/58/56萬臺；分燃料類型看，純電動上險量分別為40/58/56萬臺；PHEV上險量分別為9/24/47萬臺，銷量規(guī)模逐步擴(kuò)大。

海豚、秦、驅(qū)逐艦05，10-15萬價格段新能源銷量TOP3。2023年，10-15萬價格段新能源乘用車銷量TOP3為海豚、秦、驅(qū)逐艦05，銷量分別為28.6萬臺、27.3萬臺、7.2萬臺。圖

2-6：10-15萬價格段，乘用車銷量分析2021年圖

2-7：10-15萬價格段，新能源車銷量前10車型2022年2023年廠商比亞迪車系海豚車身類型兩廂燃料類型純電動插混2023年銷量2855792731157182810-15萬價格段銷量（萬臺）其中：650591586比亞迪秦三廂比亞迪驅(qū)逐艦05宋三廂插混純電動銷量（萬臺）純電動滲透率（%）PHEV銷量（萬臺）PHEV滲透率（%）406.2%9589.8%24569.6%47比亞迪SUV插混63998北京汽車廣汽埃安長城汽車東風(fēng)乘用車比亞迪北京EU5AIONS歐拉好貓風(fēng)神E70比亞迪E2啟辰D60三廂純電動純電動純電動純電動純電動純電動45354三廂43915兩廂294091.4%494.1%818.0%103三廂27910新能源合計(jì)銷量（萬臺）新能源合計(jì)滲透率（%）兩廂185567.5%13.7%17.6%東風(fēng)日產(chǎn)三廂1786520智艙&智駕實(shí)現(xiàn)科技平權(quán)，M03銷量值得期待

智艙&智駕推動科技平權(quán)，M03銷量值得期待。1）10-15萬是乘用車最大的市場，2024年1-5月新能源滲透率在持續(xù)擴(kuò)大，且純電車型月銷量持續(xù)增長；2）MONA

M03定位年輕運(yùn)動轎跑，與小鵬P7定位相似，而P7售價在20萬以上；我們認(rèn)為，MONA

M03定位P7平替，價格下探到10-15萬區(qū)間；3）得益于小鵬過往智能化資源優(yōu)勢，M03預(yù)計(jì)將獲家庭增購以及年輕首購用戶的青睞，銷量值得期待。圖

2-8：10-15萬價格段，乘用車銷量分析圖

2-9：小鵬P7對比MONAM032024.165.32024.233.42024.343.62024.445.52024.55110-15萬價格段乘用車銷量（萬輛）4888x1896x1450純電動銷量（萬輛）占比（%）5.68.6%7.23.19.3%5.18.519.5%1011.725.7%9.912.223.9%13.1PHEV銷量（萬輛）占比（%）11.0%12.819.6%15.3%8.222.9%18.542.4%21.8%21.625.7%25.3新能源銷量（萬輛）滲透率（%）4780x1896x144524.6%47.5%49.6%213、渠道改革成效初顯，出海戰(zhàn)略2.0加速22啟動木星計(jì)劃，“直營+經(jīng)銷”雙模發(fā)展

啟動木星計(jì)劃，“直營+經(jīng)銷”雙模發(fā)展。2023年9月初，小鵬汽車啟動“木星計(jì)劃”，強(qiáng)調(diào)以“直營+授權(quán)”模式，擴(kuò)大經(jīng)銷商規(guī)模、淘汰效率低下門店。渠道改革成效初顯，下沉市場銷量表現(xiàn)較好。截止2024/5/12，小鵬汽車門店總數(shù)為638家；其中，一線/二線/三線及以下城市分別為276/140/222家。按城市劃分銷量，小鵬汽車在一線/二線/三線及以下城市銷量占比分別為60%/22%/18%，下沉市場表現(xiàn)較好、渠道改革成效初顯。圖

3-1：小鵬汽車木星計(jì)劃以及新勢力門店分布&銷量分布特斯拉蔚來理想小鵬特斯拉蔚來理想小鵬一線城市二線城市27024123527660.27%50.00%49.58%43.26%108701548711823514022224.11%15.63%100.00%64.57%25.30%10.13%100.00%31.95%18.05%100.00%61.51%30.96%7.53%24.89%49.58%100.00%53.69%28.70%17.61%100.00%21.94%34.80%100.00%59.74%22.42%17.85%100.00%門店分布（截止2024/5/12）三線及以下城市總計(jì)448482474638一線城市

88075二線城市

3451518967954623233083643737233831434781467133465008398822342銷量分布（2024Q1）三線及以下城市

13822總計(jì)

136412100.00%23渠道建設(shè)優(yōu)化，運(yùn)營效率大幅提升

引入經(jīng)銷商，減輕銷售端資金壓力。2024年一季度，小鵬汽車銷售、行政及一般費(fèi)用為13.9億，環(huán)比下滑28.3%；主要系向特許經(jīng)營店支付的傭金減少及營銷、推廣及廣告開支減少。渠道建設(shè)持續(xù)優(yōu)化，提升運(yùn)營效率。1）渠道優(yōu)化和下沉，相比于過去集中在高線城市，小鵬汽車門店正在覆蓋更多低線城市；2）提高經(jīng)銷商4S店的比例；3）商超門店會選擇更為適度的面積，而非一味追求大門店；圖

3-2：小鵬汽車銷售、行政及一般費(fèi)用（單位：億元）銷售、行政及一般費(fèi)用銷售、行政及一般費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化渠道建設(shè)，提升門店運(yùn)營效率34.2%34.5%1、渠道優(yōu)化和下沉，相比于過去集中在高線城市，小鵬汽車門店正在覆蓋更多低線城市；19.430.4%17.616.316.916.616.415.422.3%13.913.923.9%22.0%19.8%21.2%2、提高經(jīng)銷商4S店的比例；14.9%3、商超門店會選擇更為適度的面積，而非一味追求大門店；2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q124牽手海外經(jīng)銷商，出海戰(zhàn)略2.0加速

牽手海外經(jīng)銷商，著力布局核心區(qū)域。截至目前，小鵬汽車已宣布在阿聯(lián)酋、埃及、泰國、新加坡、中國香港和中國澳門等多個地區(qū)建立經(jīng)銷商合作伙伴關(guān)系；未來，小鵬汽車將繼續(xù)在歐洲、東盟、中東、拉美、大洋洲等核心區(qū)域持續(xù)布局，從產(chǎn)品、智能駕駛、品牌等方面打造中國智能汽車的全球化新路徑。

出海戰(zhàn)略2.0加速，一季度出口成績?nèi)〉妹黠@進(jìn)展。2024年以來，小鵬汽車出海2.0戰(zhàn)略加速推進(jìn)，從東南亞、中東非到德國，目標(biāo)市場正在不斷擴(kuò)容。2024年一季度，小鵬汽車?yán)塾?jì)出口銷量達(dá)2023年全年出口量的61.8%。圖

3-3：小鵬汽車海外渠道布局信息時間布局區(qū)域海外上市車型信息海外渠道布局信息截至2024年2月22日，小鵬汽車在中東非市場已與阿聯(lián)酋經(jīng)銷商集團(tuán)Ali&Sons、埃及RAYA集團(tuán)、阿塞拜疆SR集團(tuán)、約旦T

Gargour&Fils集團(tuán)、黎巴嫩Gargour

AsiaSAL集團(tuán)達(dá)成戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，小鵬汽車多款車型將于第二季度起在中東非五國上市并交付；2024-02-22中東非小鵬汽車將從Q3開始在阿聯(lián)酋銷售小鵬G6和G9兩款SUV車型；3月26日，小鵬汽車在第45屆曼谷國際車展上宣布與泰國經(jīng)銷商集團(tuán)Neo

Mobility小鵬汽車將在泰國、新加坡和馬來西亞三國推出小鵬G6的右舵版本，

Asia建立長期戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，此次合作標(biāo)志著小鵬汽車正式進(jìn)軍東盟市場。此2024-03-26新馬泰計(jì)劃于今年第三季度開始交付；外，新加坡Premium

Automobiles和馬來西亞Bermaz

Auto等經(jīng)銷商集團(tuán)也加入了小鵬汽車合作伙伴行列；3月28日，小鵬汽車宣布正式進(jìn)入德國市場，并向德國市場推出了小鵬目前，小鵬汽車在歐洲地區(qū)主要通過完善經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)進(jìn)一步落地銷售戰(zhàn)略；5月份G9上市版和小鵬P7上市版兩款車型；其中，小鵬G9售價區(qū)間為5.76萬-開啟銷售后，小鵬汽車將與12家當(dāng)?shù)貎?yōu)質(zhì)經(jīng)銷商合作，在德國24個零售點(diǎn)開展業(yè)務(wù)；6.96萬歐元；小鵬P7售價區(qū)間為4.96萬-6.96萬歐元。未來，小鵬還將

目標(biāo)于2026年底，將經(jīng)銷商數(shù)量增加至60家，零售點(diǎn)擴(kuò)展至120個，為歐洲鵬友帶2024-03-282024-05-11歐洲澳洲進(jìn)入包括法國、意大利和英國在內(nèi)的其他歐洲市場；來更完備的服務(wù)體驗(yàn)；小鵬汽車宣布與澳大利亞TrueEV公司達(dá)成獨(dú)家合作協(xié)議，正式進(jìn)軍澳大利亞市場，后者將作為小鵬汽車在澳洲市場的獨(dú)家進(jìn)口、分銷及零售商，提供品牌展廳和全程客戶支持；小鵬汽車將在2024年第四季度面向澳洲市場正式推出小鵬G6；小鵬汽車在巴黎舉行小鵬G9上市發(fā)布活動，當(dāng)天活動現(xiàn)場展出小鵬G6，小鵬汽車在歐洲地區(qū)主要通過完善經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)進(jìn)一步落地銷售戰(zhàn)略，到今年底，計(jì)并計(jì)劃于下個月在法國上市；

劃在法國落實(shí)35個銷售網(wǎng)點(diǎn)，明年希望達(dá)到55個；2024-05-172024-06-11法國埃及小鵬汽車在開羅大埃及博物館舉行發(fā)布會，面向埃及市場發(fā)布了小鵬

作為小鵬汽車在埃及市場的經(jīng)銷商和獨(dú)家合作伙伴，Raya

Auto計(jì)劃在埃及市場為G9、小鵬P7，產(chǎn)品將于本月底在埃及進(jìn)行交付；

當(dāng)?shù)氐男※i車主提供全面的售后支持；25核心假設(shè)與收入拆解

核心假設(shè)：隨著智能駕駛技術(shù)的發(fā)展，假設(shè)智駕對用戶購車決策的影響逐步提升，2024/2025/2026年銷量分別為18/30/43萬臺，平均售價分別為22/23/23萬元。公司具備技術(shù)輸出等優(yōu)勢，可以彌補(bǔ)價格戰(zhàn)帶來的毛利損失，2024/2025/2026年毛利率分別為12.2%/13.9%/16.5%。圖

3-4：收入拆解2023A2024E2025E2026E營收（億元）YOY2804016751011汽車銷售其他產(chǎn)品及服務(wù)收入總計(jì)13%-1.6%2743%6.6%5368%10.5%6050%14.5%65毛利率營收（億元）YOY32%54%20%8%毛利率33.7%30753.9%45451.9%73546.9%107646%營收（億元）YOY14%48%62%毛利率1.5%12.2%13.9%16.5%26盈利預(yù)測與投資建議圖

3-5：盈利預(yù)測與可比公司估值情況營業(yè)收入（億元）歸母凈利潤（億元）PEEPS2024年7月12日市值（億元）20232024E2025E2026E20232024E2025E2026E20232024E2025E2026E20232024E2025E2026E特斯拉蔚來55807.626881.627347.739168.1011268.371066.45603.59857.251204.9452.6790.8263.9545.5030.5818.9326.8837.52712.46556.181238.512892.10306.76688.461645.473227.22454.301036.042415.284206.47734.651282.633205.275252.091076.44-211.47118.09324.36-183.29-139.50160.48292.74-26.