【新證券法（論文）視角下證券發(fā)行注冊制度法律問題探究18000字】

i新《證券法》視角下證券發(fā)行注冊制度法律問題研究目錄TOC\o"1-2"\h\u11766摘要 124861一、緒論 222945（一）選題的目的和意義 226779（二）國內(nèi)外相關(guān)文獻簡要評述 21740（三）論文研究的主要內(nèi)容 327851二、證券發(fā)行注冊制之概述 321323（一）證券發(fā)行注冊制的概念 31988（二）證券發(fā)行注冊制的相關(guān)規(guī)定 424099三、證券發(fā)行注冊制度法律問題 615510（一）證券發(fā)行注冊監(jiān)管法律問題 61467（二）證券注冊發(fā)行人公司治理法律問題 88512（三）證券發(fā)行注冊配套制度的法律問題 915492四、證券發(fā)行注冊法制體系改革的方向 1126932（一）證券法發(fā)行注冊制的基本目標 1120446（二）證券發(fā)行注冊制監(jiān)管改革方向 1123839（三）發(fā)行人要適應(yīng)證券注冊制改革 126993（四）證券發(fā)行注冊制背景下保護投資者權(quán)益的需求 1329134五、完善證券發(fā)行注冊法制體系的建議 1412874（一）構(gòu)建事前、事中、事后立體監(jiān)管體制 1432619（二）規(guī)制發(fā)行人證券注冊發(fā)行 167419（三）完善退市制度 1825442（四）建立多樣化的投資者救濟制度 1926903結(jié)語 21摘要證券發(fā)行注冊制度的實行需要配套的法律制度作為其支撐。文章首先從注冊制度的有關(guān)概念入手，分析注冊制度的構(gòu)建。然后進一步分析《證券法》有關(guān)法律法規(guī)以及科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板改革試點過程中頒布的有關(guān)政策中存在的法律問題，證監(jiān)會和證交所的權(quán)力分配體系重構(gòu)，證監(jiān)會要注重事后監(jiān)管，證交所注重發(fā)行審核；投資者權(quán)力保護救濟，完善訴訟代表人制度和共同訴訟制度；明晰發(fā)行人主體責(zé)任，發(fā)行人要完善公司治理，禁止不正當?shù)年P(guān)聯(lián)交易，建立發(fā)行人責(zé)任承擔(dān)體系，便于追究其責(zé)任；從法律的角度出發(fā)，以問題為導(dǎo)向，提出改革配套措施的法律建議，以期我國證券發(fā)行注冊制度更加健全，盡快實現(xiàn)注冊制度落地。關(guān)鍵詞：證券注冊發(fā)行；法律問題；完善和建議一、緒論（一）選題的目的和意義證券發(fā)行的直接目的即市場的直接融資，證券市場需要法律的明文規(guī)定。新《證券法》頒布后，原有傳統(tǒng)市場的邏輯構(gòu)成必將改變。改革先行配套措施也應(yīng)完善。選擇本題目就是為了構(gòu)建證券法律體系和證券市場的銜接。因為市場經(jīng)濟的本質(zhì)是法治經(jīng)濟，要依靠法律來治理市場，將證券市場納入法治的軌道下。證券發(fā)行注冊制度是證券市場的重要制度，也是市場經(jīng)濟的重要制度。但其并非是一個成熟的制度，注冊制改革仍需完善，許多法律問題亟需解決。論文選題的目的和意義也在于此，以目前注冊制推行后科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的實踐內(nèi)容為基準點，以《證券法》的內(nèi)容為核心，梳理證券發(fā)行注冊制的相關(guān)法律制度，并分析注冊制的不利因素，加之國內(nèi)外注冊制度的研究成果縱橫對比，為完善我國注冊制有關(guān)法律問題提供解決途徑。（二）國內(nèi)外相關(guān)文獻簡要評述新《證券法》頒布之前，國內(nèi)研究主要在爭論是否要實行注冊制以及怎樣在我國推行注冊制。新法確立了注冊制，國內(nèi)則開始研究注冊制度如何與我國市場經(jīng)濟結(jié)構(gòu)相匹配。我國研究的主要內(nèi)容集中在以下幾個方面，一是政府監(jiān)管與市場調(diào)節(jié)的平衡，注冊制下市場調(diào)節(jié)需要發(fā)揮更有效的作用，政府則要簡政放權(quán)于市場，國內(nèi)學(xué)者正在研究市場與政府行使權(quán)力之間的平衡點；二是進一步完善核心信息披露，其為當下證券市場研究的熱點。新《證券法》雖然對信息披露制度作出了不小的調(diào)整和變動，但由于該法律實施的滯后性，在新法實施過程中信息披露制度有其不合適的地方需要調(diào)整。國外資本市場發(fā)展成熟，例如美國、英國等。美國是注冊制的忠實擁護者，其實行的是雙重注冊制，聯(lián)邦層面和州層面。其學(xué)術(shù)研究根植于本土環(huán)境，主要研究單一的元素，例如豁免注冊制度、新股發(fā)行的信息披露以及證券監(jiān)督，證券監(jiān)督主要圍繞美國的證券交易委員會監(jiān)督行為展開。還有就是對于法律制度的研究，雖然我國已確定實行注冊制，但是國際上關(guān)于注冊制和核準制仍爭論不休，美國是注冊制的貫徹者，英國是核準制的執(zhí)行者，而德國遵循的證券發(fā)行模式則介于注冊制和核準制之間。國際上主要研究注冊制和核準制的模式優(yōu)缺點以及如何完善。（三）論文研究的主要內(nèi)容論文主要研究新《證券法》頒布后，注冊制相關(guān)制度的法律問題，剖析注冊制的核心和內(nèi)涵，以中國特色社會主義經(jīng)濟的角度構(gòu)建一個具有中國特色的證券發(fā)行注冊制度。從證券市場主體角度梳理注冊制的相關(guān)制度，注冊制的本質(zhì)是一場市場化變革，厘清政府和市場的關(guān)系，證監(jiān)會和證交所的權(quán)力分配，規(guī)范注冊制的監(jiān)管。探究證券監(jiān)管不完善、信息披露不全面、投資者保護無效能的法律問題。并且把握注冊制改革的基本脈絡(luò)，關(guān)注發(fā)行人信息披露、投資者權(quán)益保護、逐步推進行政放權(quán)于市場的制度設(shè)計、參與主體在事前事中事后各階段的監(jiān)管責(zé)任和法規(guī)政策對投資者的司法救濟途徑。二、證券發(fā)行注冊制之概述（一）證券發(fā)行注冊制的概念證券發(fā)行注冊制度是指擬發(fā)行人將證券發(fā)行的相關(guān)文件報送給證券管理機構(gòu)，證券管理機構(gòu)只對報送的文件進行形式審查。擬發(fā)行人向證監(jiān)會報送的文件具備法律所規(guī)定的條件，并且發(fā)行人必須遵守對信息進行披露的義務(wù)，證券管理機構(gòu)就予以注冊發(fā)行。證券管理機構(gòu)就予以注冊發(fā)行。我國證券注冊制的發(fā)展模式不同于英美國家自下而上政府加強監(jiān)管的過程，我國證券發(fā)展是自上而下政府簡政放權(quán)。因此，我國的證券發(fā)行注冊制是指證券注冊發(fā)行的權(quán)力由證券監(jiān)督管理委員會（后稱證監(jiān)會）交由證券交易所（后稱證交所）。擬發(fā)行人將證券發(fā)行的文件報送給證交所，證交所對文件進行形式審查，并將審核意見以及相關(guān)文件交由證監(jiān)會，由證監(jiān)會決定是否注冊發(fā)行。同時要求發(fā)行人持續(xù)、真實、準確、完整的信息披露。證券發(fā)行注冊制與之前的核準制和審批制最大區(qū)別在于，不再對擬發(fā)行人的經(jīng)營狀況、盈利能力、股票數(shù)量、價格等投資價值做出實質(zhì)判斷，而交由市場來決定，從一個政府主導(dǎo)決定資源配置變成市場來決定其資源的配置。即使發(fā)行的證券沒有任何價值，也能注冊發(fā)行，這屬于投資者的自由。但是不再作出具體的實質(zhì)性判斷并不一定意味著所有證券監(jiān)督行政部門放棄對于證券注冊發(fā)行的監(jiān)督審核，證券監(jiān)管機關(guān)還是要對信息披露的三性進行審閱，對不符合發(fā)行條件的企業(yè)不予注冊發(fā)行或者強制退市。證券發(fā)行注冊制的相關(guān)規(guī)定證券注冊制度由科創(chuàng)板先行試點，后寫入《證券法》，進一步在創(chuàng)業(yè)板試點改革。頒布了許多的法規(guī)政策，這些相關(guān)規(guī)定就是注冊制實施的基礎(chǔ)。筆者將從這些相關(guān)規(guī)定入手，剖析注冊制度的實施規(guī)則。新《證券法》第九條正式確立證券公開發(fā)行注冊制度，取消了原有的核準制度，無需發(fā)審委審核核準。并且對于公開發(fā)行的含義稍作改變，將持股股權(quán)的員工數(shù)量排除在向特定的對象發(fā)行證券超過二百人的范圍之外，還授權(quán)國務(wù)院細化注冊制實施范圍、步驟等具體內(nèi)容。1.證券發(fā)行注冊制的范圍在法律規(guī)定方面，新頒布的《證券法》對適用范圍做了調(diào)整，存托憑證納入調(diào)整范圍。但是針對存托證券憑證的管理入法也仍然存在著諸多法律問題“現(xiàn)在除證券之外，還有信托、理財?shù)龋@些很難都納入《證券法》；另一方面，管理機構(gòu)也不適應(yīng)，信托由央行來監(jiān)管，理財產(chǎn)品涉及銀行、基金公司、保險公司，這些資產(chǎn)管理產(chǎn)品歸不同監(jiān)管部門管理，證券監(jiān)管部門無法全覆蓋?！辈茗P岐：從審核制到注冊制：新《證券法》的核心與進步，載《金融論壇》2020年第4期，第5頁。曹鳳岐：從審核制到注冊制：新《證券法》的核心與進步，載《金融論壇》2020年第4期，第5頁。在實踐方面，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板錯位發(fā)展，服務(wù)于不同類型的企業(yè)，在證券發(fā)行所屬的行業(yè)定位上，兩個板塊形成了差異?！蹲赞k法》中提出了四個面向，為了具體明確哪些行業(yè)可以在科創(chuàng)板上市，制定了上市白名單，共有六類高新技術(shù)新興產(chǎn)業(yè)可以上市。同時證監(jiān)會制定了《科創(chuàng)板屬性評價指引》，指引列舉了三項企業(yè)申報上市的基本指標。五項例外指標:核心技術(shù)具有領(lǐng)先作用或者具有重大意義、主要參與人員和單位獲得國家獎項并用于主營業(yè)務(wù)、承擔(dān)“科技專項項目、核心科技形成關(guān)鍵產(chǎn)品替代進口、五十項以上的發(fā)明專利。由此可見，科創(chuàng)版對于注冊發(fā)行的企業(yè)，實行的是列舉模式，滿足“3+5”要求的企業(yè)即可發(fā)行上市。“而創(chuàng)業(yè)板則通過設(shè)立不支持行業(yè)的‘負面清單’，鼓勵“三創(chuàng)四新”企業(yè)上市。創(chuàng)業(yè)板覆蓋面更廣，發(fā)行人更愿意選擇創(chuàng)業(yè)板上市?！眳切悴ǎ骸犊苿?chuàng)板試點注冊制改革的成效與挑戰(zhàn)——寫于科創(chuàng)板開市一周年之際》，載《價格理論與實踐》2020年第7期，第30頁。與科創(chuàng)板上市相比，創(chuàng)業(yè)板的公開注冊上市門檻更低，它的公開上市發(fā)行條件也更加具有市場包容性，可以直接允許同一紅籌企業(yè)、專屬同一股份制經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的企業(yè)、同一公司股份不同所有權(quán)的企業(yè)在上市公司內(nèi)部進行公開上市。吳秀波：《科創(chuàng)板試點注冊制改革的成效與挑戰(zhàn)——寫于科創(chuàng)板開市一周年之際》，載《價格理論與實踐》2020年第7期，第30頁。證券發(fā)行注冊制的發(fā)行條件IPO應(yīng)當符合以下條件：健全良好的上市公司治理、具備長期持續(xù)運作和管理能力、出具三年內(nèi)沒有保留意見的審計報告、發(fā)行人及董監(jiān)高三年不存在嚴重破壞國家和社會經(jīng)濟秩序的違法刑事和犯罪活動，例如侵占、挪用，以及符合證監(jiān)會規(guī)定的其他條件。新法發(fā)行條件改動較多。首先，新《證券法》規(guī)定的發(fā)行條件以“持續(xù)性的經(jīng)營能力”取代了“持續(xù)性的盈利能力”，將證券投資的選擇權(quán)歸還于市場。原有核準制下證監(jiān)會以發(fā)行時的盈利狀況作為評估的要素，但是一個盈利的公司不能保障其在發(fā)行后持續(xù)盈利。準入門檻將盈利作為要件，許多公司粉飾財務(wù)狀況，上市前盈利，上市后非盈利。而新法關(guān)注綜合的、可持續(xù)的“經(jīng)營狀況”，公司的治理模式、營業(yè)利潤、核心技術(shù)以及凈資產(chǎn)收益都影響著公司的經(jīng)營能力。這樣能篩選出長期性可投資的企業(yè)，而非“投機性”的盈利。此外新法實施前許多企業(yè)概念新穎，符合時代發(fā)展需求，具有深遠的發(fā)展前景。但因不符合“持續(xù)盈利能力”的發(fā)行條件，被國內(nèi)證券投資市場拒之門外，從而遠赴海外市場尋求融資機會。海外市場畢竟不同于中國市場，近些年受中美貿(mào)易摩擦和做空機制的影響，許多紅籌企業(yè)一直在尋求回國發(fā)展的機會。新法具有更多的包容性，給許多處于發(fā)展前期，具有發(fā)展前景的科技創(chuàng)新企業(yè)提供了融資機會。一些企業(yè)可能會從美股退市回創(chuàng)業(yè)板上市。此外，新《證券法》將出具無虛假的財務(wù)會計報告變更為出具無保留審計意見的報告，降低了財務(wù)會計報告的標準，但是對會計師事務(wù)所等中介機構(gòu)的責(zé)任要求則更為嚴格。3.證券發(fā)行注冊制的注冊審核《證券法》第二十一條規(guī)定了交易所和證監(jiān)會是證券注冊發(fā)行的管理主體，交易所負責(zé)審核注冊發(fā)行的申請并對信息披露是否符合要求做出判斷，由證監(jiān)會在受理發(fā)行申請三個月內(nèi)依照法律規(guī)定作出注冊或者不予注冊的決定，具體注冊程序由國務(wù)院授權(quán)規(guī)定。對于不具備發(fā)行條件的，撤銷或者中止發(fā)行不符合法定條件或程序的證券，已發(fā)行的折價賠償。據(jù)此證券公開發(fā)行審查的主體機構(gòu)是證交所，注冊的對象是證券的公開發(fā)行，非公開發(fā)行無需注冊?！白C券交易所以證監(jiān)會規(guī)定的發(fā)行審核的要求為基礎(chǔ)和必需，結(jié)合該交易所和在該交易所上市交易企業(yè)的特點，制定具體切實的發(fā)行審核規(guī)則?！毙扈よ矗骸墩撟灾葡碌淖C券市場治理權(quán)能轉(zhuǎn)向》，載《河北法學(xué)》2020年第12期，第166頁。目前我國證券公開發(fā)行是注冊制和核準制并行，改革是漸進式的，科創(chuàng)板先行試點后于創(chuàng)業(yè)板實施，主板市場仍實行核準制。注冊制的審核程序不同于核準制，以上交所科創(chuàng)板為例，具體流程如下：發(fā)行人通過上交所系統(tǒng)提交申請文件，上交所決定是否受理，不符合要求的在三十四內(nèi)補正；發(fā)行人根據(jù)要求預(yù)披露有關(guān)內(nèi)容，例如招股說明書、審計意見等，按照比例抽取一部分現(xiàn)場檢查信息披露的質(zhì)量；三個月內(nèi)問詢發(fā)行人后做出是否同意發(fā)行的意見；上市委召開會議詢問發(fā)行人和保薦人，形成是否同意發(fā)行的審核意見，審核意見、申請材料等相關(guān)文件報送給證監(jiān)會；證監(jiān)會依據(jù)法定條件在二十個工作日內(nèi)作出是否注冊的決定，不予注冊的說明理由。由此可見，證券市場發(fā)行權(quán)力注冊的機制不是一味地不進行審批，而是進行了權(quán)力的徐瑜璐：《論注冊制下的證券市場治理權(quán)能轉(zhuǎn)向》，載《河北法學(xué)》2020年第12期，第166頁。三、證券發(fā)行注冊制度法律問題（一）證券發(fā)行注冊監(jiān)管法律問題IPO注冊制的模式下證券監(jiān)管體系必將發(fā)生改變，傳統(tǒng)監(jiān)管模式在和新法銜接過程中會產(chǎn)生許多法律問題。證交所和中介機構(gòu)雖然在一定程度上能起到監(jiān)管的作用，但是受制于自律組織的限制，難免會存在“故意的疏忽”，可能會使許多實際不符合條件的企業(yè)進入市場，證券市場魚龍混雜給投資者帶來風(fēng)險。故在此背景下，對證券監(jiān)管提出了更高的要求，證券監(jiān)督的問題也隨之暴露出來。證監(jiān)會行政監(jiān)管的法律問題首先，證監(jiān)會的法律性質(zhì)和地位存在問題。國務(wù)院《三方定案》規(guī)定證監(jiān)會隸屬于屬于國務(wù)院的直屬企事業(yè)單位，事業(yè)單位在執(zhí)行相關(guān)法律授權(quán)時具有一定的行政權(quán)力和地位。但《證券法》第七條所稱的國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)指代不明，只是在實踐中習(xí)慣等同于證監(jiān)會。證監(jiān)會是證券監(jiān)督的主體，但是沒有明確的法律授權(quán)又受制于事業(yè)單位的法律性質(zhì)，在行使職權(quán)的過程中難免掣肘。其次，證監(jiān)會在原有核準制下“大包大攬”的思維不再適應(yīng)注冊制的需求。過去證券市場發(fā)展不成熟，需要證監(jiān)會“有形的手”干預(yù)，會使證監(jiān)會形成一種政府不能缺位的錯覺。但是在證券市場繁榮的當下，證監(jiān)會的行政監(jiān)管靈活度不高，市場主導(dǎo)逐漸發(fā)揮作用，市場和政府權(quán)力配置的新形態(tài)將會產(chǎn)生，二者之間的界限如何劃分。正如哈耶克所說，所有的自由都是有邊界的，沒有界限的自由會侵害到別人的自由，市場經(jīng)濟自由也不例外，證監(jiān)會如何才能在行使權(quán)力的同時不過多干預(yù)市場經(jīng)濟的自由正是改革的關(guān)鍵所在。此外監(jiān)督的重心從審核逐步轉(zhuǎn)移到注冊，監(jiān)管核心改變，證監(jiān)會的監(jiān)督手段需要創(chuàng)新。許多學(xué)者提到要增加資本市場違法違規(guī)的成本，但筆者認為增加違法成本雖在一定程度上具有威懾力，但是在現(xiàn)階段注冊制背景下，證監(jiān)會更要關(guān)注的法律問題是，是否有新的違法行為還未被納入處罰范疇，注冊制度放權(quán)和證券監(jiān)管行政集權(quán)力量的對沖是否矛盾以及如何平衡。證監(jiān)會應(yīng)先界定完善證券違法行為的種類，再有針對性地采取相應(yīng)的措施。證交所自律監(jiān)管的法律問題證交所的職權(quán)有證券發(fā)行審核權(quán)和證券自律監(jiān)管權(quán)。學(xué)界普遍認為證券發(fā)行屬于商事交易權(quán)，企業(yè)作為發(fā)行人有融資上市的需求，證交所可視為交易的相對方，有選擇審核的權(quán)利。若將其界定為行政權(quán)力，發(fā)行審核出現(xiàn)錯誤時，發(fā)行人采取救濟措施的途徑是行政訴訟，且被訴行政行為必須是具體行政行為。依據(jù)《行政許可法》第十七條，除法律授權(quán)的文件外其他文件不能授予行政許可的權(quán)力，截至目前證交所并未獲得明確的法律授權(quán)。因此其作為一種商事交易權(quán)，發(fā)行人和證交所在證券發(fā)行過程中地位平等，便于發(fā)行人在發(fā)行審核出現(xiàn)錯誤時采取權(quán)利救濟，且符合注冊制改革政府放權(quán)于市場的初衷?！蹲C券交易所管理辦法》明確了證券交易所的法律屬性為自律組織。證交所監(jiān)督管理行為性質(zhì)屬于自律管理。以深交所為例，2020年為適應(yīng)新《證券法》實施監(jiān)管的需要，重新修訂了《深圳證券交易所自律監(jiān)督措施和紀律處分實施辦法》。其中第三章規(guī)定了發(fā)行人、管理人在深交所存在違規(guī)行為的，交易所有權(quán)采取自律監(jiān)管和紀律處分。監(jiān)管措施共十五種，其中包含了警告、約見談話；限期核查改正、公開致歉、停牌、暫停辦理相關(guān)業(yè)務(wù)等。紀律處分共十二種，其中有通報批評、公開譴責(zé)、暫停受理相關(guān)文件、收取懲罰性違約金等。監(jiān)管職責(zé)的種類大多屬于書面的警示或者是道德教育，沒有任何強制約束力，且證交所沒有實質(zhì)的處罰決定權(quán)，目前證交所缺乏自律監(jiān)管的有效手段，不能起到實質(zhì)的監(jiān)管作用。證交所在原有核準制中負責(zé)證券上市，但是證監(jiān)會的權(quán)力過大，證交所沒有審核的余地，證交所只能按照證監(jiān)會的審核結(jié)果發(fā)行上市，證交所無法發(fā)揮其在證券發(fā)行中的作用。這種發(fā)行上市不分，上市和交易不分的行為模式，不利于投資者。證交所行權(quán)時會依附于證監(jiān)會，其根源于我國證券市場的基本國情。改革前證券的發(fā)行實施配額制，證券發(fā)行的數(shù)量價格完全由政府配置。我國與國外證券交易所不同的是，國外的證券市場是在經(jīng)歷了數(shù)次經(jīng)濟危機后，出現(xiàn)了證監(jiān)會的政府調(diào)節(jié)，在證券市場形成的初期監(jiān)管主體是證交所。而我國可能第一天有了證券市場第二天就產(chǎn)生了證監(jiān)會。證監(jiān)會的權(quán)力過大難免會產(chǎn)生權(quán)力尋租，證交所無論是形式上還是實質(zhì)上都無法發(fā)揮出效能。在新法實施中，證交所監(jiān)管手段需要具有公信力和威懾力，不依附于證監(jiān)會，發(fā)揮監(jiān)管效能是急需解決的問題之一。賦予證交所必要的監(jiān)管權(quán)限和自由，但是也要關(guān)注到證交所自律監(jiān)管的自身缺陷，證交所不能既是“運動員”又是“裁判員”，既負責(zé)證券上市的審核又負責(zé)證券監(jiān)管。（二）證券注冊發(fā)行人公司治理法律問題一是發(fā)行人公司治理結(jié)構(gòu)不健全。公司治理又分為內(nèi)部治理和外部治理，內(nèi)部治理是指公司的資產(chǎn)所有者對經(jīng)營企業(yè)管理人員的監(jiān)督，其目標就是保障股東利益最大化，防止經(jīng)營者和所有者利益的相悖；外部治理涉及廣泛的利益相關(guān)者，政府也是公司利益相關(guān)群體，主要是保障公司各方面利益相關(guān)者的權(quán)益。公司的治理文化是企業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)，完善的公司治理模式、三會制度，以及配套的決策機制是公司運作的前提。在注冊制度下，交易所不對證券的投資價值做出實質(zhì)判斷，因此決定發(fā)行人商業(yè)價值的是公司的治理機構(gòu)。尤其是股份有限責(zé)任公司涉及投資者的利益眾多，故必須明確發(fā)行主體內(nèi)部責(zé)任，比如獨立董事制度、監(jiān)事加強監(jiān)督。證券注冊制度對公司治理結(jié)構(gòu)提出了更高的要求，公司治理結(jié)構(gòu)健全、運作規(guī)范是證交所審查證券發(fā)行的必要條件?！拔覈鐣髁x市場經(jīng)濟起步較晚，全社會并沒有經(jīng)過充分競爭中的股份制文化的歷史洗禮，目前傳統(tǒng)行業(yè)上市公司治理結(jié)構(gòu)雖然法律形式上滿足規(guī)范要求，但是在運行中還暴露出很多問題?！蓖鮽悘姡骸墩撐覈C券發(fā)行注冊制推進的路徑》，載《西南金融》2020年第8期，第46頁。根據(jù)相關(guān)資料顯示，全國公司治理程度僅有百分之六十，剛達到及格線的水平。公司治理結(jié)構(gòu)不完善會對公司發(fā)行證券形成阻礙，影響企業(yè)融資，不利于企業(yè)擴大發(fā)展。二是注冊制增加一大類與證券監(jiān)管相關(guān)的法律風(fēng)險。公司融資后企業(yè)規(guī)模擴大，信息披露制度使得企業(yè)相關(guān)經(jīng)營王倫強：《論我國證券發(fā)行注冊制推進的路徑》，載《西南金融》2020年第8期，第46頁。（三）證券發(fā)行注冊配套制度的法律問題1.信息披露規(guī)則仍待完善信息披露制度是我國注冊制改革的核心內(nèi)容，信息披露是指證券注冊發(fā)行上市的有關(guān)發(fā)行人依法向社會公眾及時公布從發(fā)行到上市交易再到資金運作的相關(guān)信息，并保證披露信息真實性、準確性、完整性。信息披露制度堅持“三公原則”即公正、公平、公開，擬發(fā)行人在上市前需要預(yù)披露，發(fā)行后在證交所的監(jiān)管下披露合同、招股說明書等相關(guān)文件?？梢哉f信息披露制度貫穿于證券市場的始終，但是目前信息披露規(guī)則仍有許多不足之處需要完善。首先信息披露質(zhì)量不高。證交所在證券發(fā)行事前審核中，主要圍繞信息披露制度而展開，證交所審核信息不是實質(zhì)審核，僅審核披露信息的是否于要求一致、完備。發(fā)行人披露的信息篇幅過長中心不突出，個人投資者獲得的信息較少，可理解性不高，信息披露多贅余，詳略不當。通過網(wǎng)站搜索深交所發(fā)行創(chuàng)業(yè)板股和首次公開發(fā)行股票必須披露的《招股說明書》，許多篇幅在八九百頁，過多的文字冗雜給投資者閱讀帶來不便，形成信息交流障礙?！安糠终泄烧f明書大量使用官方的非實質(zhì)性的語言進行描述，存在美化甚至夸大的現(xiàn)象，并且對于自身風(fēng)險情況避重就輕，沒有突出科創(chuàng)板的板塊特色，無法向投資者提供可靠的判斷依據(jù)?！焙涡勒埽骸缎伦C券法下的注冊制為資本市場改革創(chuàng)新賦能》，載《中國會計報》2020年5月15日第2版。其次信息披露違法現(xiàn)象時有發(fā)生，發(fā)行人、高級管理人員、實際控制人虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱市場的現(xiàn)象屢見不鮮，要繼續(xù)強化和完善信息披露制度，為證券發(fā)行注冊制保駕護航。再次，信息披露的規(guī)則和體系有待明確和完善。信息披露沒有針對性和個性化，所有企業(yè)統(tǒng)一適用統(tǒng)一標準。以《招股說明書》為例，其具體的格式缺乏靈活度，且信息披露制度內(nèi)涵和外延不太明確，給實踐操作造成困難。比如《證券法》第八十一條規(guī)定發(fā)行人在發(fā)生影響交易價格的重大事件時，要及時向證券監(jiān)督管理機關(guān)以臨時報告的方式披露有關(guān)信息，第二款中列舉具體了何欣哲：《新證券法下的注冊制為資本市場改革創(chuàng)新賦能》，載《中國會計報》2020年5月15日第2版。2.投資者救濟制度不充分虛假陳述民事訴訟中舉證責(zé)任困難，難以證明投資者的損失和信息披露違法行為之間存在因果關(guān)系。審理證券虛假陳述賠償案件規(guī)定，損失由市場風(fēng)險等其他風(fēng)險導(dǎo)致的則認定為行為和結(jié)果無因果。此條款將許多情形歸為不存在因果關(guān)系，在實踐中認定損失和侵權(quán)行為之間存在因果關(guān)系是很困難的，于投資者救濟很不利。以證券法提起的訴訟性質(zhì)通常界定為侵權(quán)之訴。法律沒有明確界定投資者提起的訴訟為違約還是侵權(quán)，是否可以賦予投資者選擇的權(quán)力，競合的情況下，若證明存在因果關(guān)系則適用侵權(quán)，涵蓋的范圍更廣，若證明存在合同關(guān)系，則主張違約責(zé)任。證券市場中投資者處于弱勢地位，對于投資者而言主要是權(quán)力的救濟。注冊制改革降低了發(fā)行的標準，投資者權(quán)益更易被侵害。但現(xiàn)階段的訴訟制度不能保護投資者的權(quán)益。共同訴訟和代表人訴訟是目前實踐中主要適用的訴訟模式。證券投資受到的損害大多是公司的相關(guān)行為，投資者的訴訟標的是同等的，屬于一般的共同訴訟。十人以上人數(shù)眾多的，可根據(jù)法律法規(guī)相關(guān)條款推選訴訟代表人參與訴訟。證券投資者的訴訟和普通的民事侵權(quán)違約不同的是，投資者過于分散，難以形成共同的訴訟意志。而且我國民事訴訟制度也不完善，最高法暫時不承認其他類型的訴訟方式。現(xiàn)階段的選舉代表人的流程過于繁瑣，對投資者的保護程度弱，打擊投資者維權(quán)的積極性。3.轉(zhuǎn)板退市制度無效能“第一，控股股東控制著交易時機和條件；第二，小股東缺乏正常交易中的知情判斷能力和協(xié)商議價能力；第三，交易結(jié)構(gòu)設(shè)計本身存在強制性安排；第四，小股東喪失流動性，增加了額外的稅負和投資負擔(dān)?！崩钣行?王琳,金幼芳：《注冊制改革背景下證券法律的反思與重構(gòu)—中國證券法學(xué)研究會2016年年會會議綜述》，載《財經(jīng)法學(xué)》2016年第6期，第126頁。李有星,王琳,金幼芳：《注冊制改革背景下證券法律的反思與重構(gòu)—中國證券法學(xué)研究會2016年年會會議綜述》，載《財經(jīng)法學(xué)》2016年第6期，第126頁。四、證券發(fā)行注冊法制體系改革的方向（一）證券法發(fā)行注冊制的基本目標一項制度的創(chuàng)新變遷需要經(jīng)濟和時間成本來降低運行的風(fēng)險，注冊制也不例外。注冊制先在科創(chuàng)板試點改革，現(xiàn)逐步在創(chuàng)業(yè)板推行，再進一步在全市場實行。漸進式的改革和提高效率并不矛盾，改革需要穩(wěn)步推進。注冊制的基本構(gòu)架式源于歐美國家，但是我國市場基礎(chǔ)是社會主義市場經(jīng)濟，發(fā)展模式和經(jīng)濟構(gòu)架不同，不能“拿來主義”。注冊制整體改革要注重效率，證券發(fā)行具體制度也是如此。注冊制更加市場化，國際證券市場實踐中普遍實行注冊制。但沒有形成統(tǒng)一的模式，其在實質(zhì)上大同小異，基本內(nèi)涵就是降低證券發(fā)行成本提高發(fā)行效率。目前A股市場仍實行的是核準制，審核效率低下，從申請、受理、預(yù)披露、合議、發(fā)行，需要十五個月的時間，周期過長。核準制對公司的盈利能力和營業(yè)時間有較高的要求，阻礙企業(yè)的直接融資。注冊制改革秉持降低成本提高效率的內(nèi)核，國務(wù)院有關(guān)證券發(fā)行注冊制的工作報告指出，目前使用線上全程在線審核，審核標準、程序、結(jié)果全過程在網(wǎng)上公開，每個環(huán)節(jié)有時限要求，提高審核效率，發(fā)行人申請受理到完成注冊僅需五個月。提高效率的同時，降低發(fā)行的門檻，允許許多特殊結(jié)構(gòu)的企業(yè)發(fā)行上市。（二）證券發(fā)行注冊制監(jiān)管改革方向一是尊重市場自治、政府簡政放權(quán)。注冊制的改革必將要正確地處理好企業(yè)與政府、市場之間的關(guān)系，政府應(yīng)該放權(quán)于資本進入市場，減少對企業(yè)的行政干涉。摒棄以往發(fā)審委制度下的政府行政審批思維，不可越俎代庖。在市場力量薄弱的初期，依賴政府調(diào)節(jié)?，F(xiàn)階段證券市場成熟度高，政府不是無所不能的，行權(quán)程度受限制且靈活度不高，大包大攬不能適應(yīng)市場的瞬息萬變。因此政府要加強自身改革，市場的歸市場，使政府調(diào)控服務(wù)市場供求關(guān)系。市場能有效調(diào)節(jié)的就堅決放權(quán)，發(fā)揮市場能動性。自注冊制實施以來，證監(jiān)會取消多項行政許可和備案事項，修改廢止多項規(guī)章和規(guī)范性文件，掃清證券發(fā)行的隱形門檻。二是證監(jiān)會轉(zhuǎn)變監(jiān)管思路、加強事后監(jiān)管。增加對市場自由度的認可并不是完全不干預(yù)，只是弱化不當干預(yù)。證監(jiān)會是證券監(jiān)管的主體，要促進自身改革。首先要明確自身定位，轉(zhuǎn)變監(jiān)管思路，在證券發(fā)行上“退一步”，在監(jiān)管上“進一步”。注冊制下的監(jiān)管不同于發(fā)審委制下事前審核的監(jiān)督，監(jiān)管重心后移到事中和事后，強有力的事中事后保障市場秩序。證監(jiān)會注重的不再是發(fā)行審核的監(jiān)管，而是投資者權(quán)益保護和監(jiān)管打擊證券違法行為。同時深化“放管服”，整合政府監(jiān)管資源，制作證監(jiān)會權(quán)力清單，建立公開透明的監(jiān)管規(guī)則，利用現(xiàn)代科技創(chuàng)新監(jiān)管形式，提升監(jiān)管能力。三是證監(jiān)會和證交所協(xié)調(diào)分工。證券監(jiān)管體制是多層次的，證監(jiān)會和證交所作為主要的監(jiān)管主體，其自身都存在一定的弊端，細分監(jiān)管層次使各主體協(xié)調(diào)分工，相互配合，才能發(fā)揮證券監(jiān)管的作用。大多數(shù)適用注冊制的國家區(qū)分發(fā)行和上市，證券發(fā)行審核交由證券監(jiān)督管理機關(guān)，證券發(fā)行上市由交易所審核。證券監(jiān)督體制實行的是垂直集中管理，而交易所作為市場主體的一方靈活度更高，注重實質(zhì)上的管理。因而從系統(tǒng)論的角度出發(fā)，注冊制改革強調(diào)證監(jiān)會事后監(jiān)督和證交所市場監(jiān)督的多層次體系，需要將市場的靈活性和政府監(jiān)管的權(quán)威性融合，探尋符合注冊制改革的改革方向，構(gòu)建證監(jiān)會和證交所參與主體的合理分工、配合，進而實現(xiàn)監(jiān)管的最優(yōu)化。（三）發(fā)行人要適應(yīng)證券注冊制改革發(fā)行人在發(fā)行前要進行合規(guī)改建使企業(yè)符合注冊條件。企業(yè)合規(guī)從內(nèi)控上可以把控公司風(fēng)險，完善的公司治理模式可以明晰企業(yè)的主體責(zé)任。從外部來說，企業(yè)的合規(guī)會影響公司經(jīng)營的質(zhì)量，提高企業(yè)的附加值。注冊制雖然降低了證券發(fā)行的門檻，不再對盈利能力作出實質(zhì)判斷，但是這會增加證券投資的風(fēng)險。故證券市場監(jiān)督行政管理機構(gòu)對于加強上市企業(yè)公司的日常治理規(guī)范能力建設(shè)提出了更高層的要求，2018年證監(jiān)會頒布《上市公司治理準則》用以規(guī)范上市公司治理行為，比如公司的三會制度是否完善。完善的三會制度在各主體間形成制衡關(guān)系，起到內(nèi)部控制、自律監(jiān)督的作用，防止管理層權(quán)力過大，防范財務(wù)造假、轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)等行為。證監(jiān)會在發(fā)行前審查上市公司關(guān)聯(lián)交易行為是否嚴格遵守決策程序、關(guān)聯(lián)交易是否合法，故發(fā)行人還要規(guī)范關(guān)聯(lián)交易行為。依據(jù)《公司法》及司法解釋的規(guī)定，上市公司與關(guān)聯(lián)交易方簽訂的書面合同應(yīng)當遵循《民法典》規(guī)定的合同生效的要件，無效、可撤銷的合同對公司不發(fā)生效力。因此公司治理要合規(guī)，決策程序要合法。在上市后證券監(jiān)督管理機關(guān)也會持續(xù)監(jiān)管，禁止不正當?shù)年P(guān)聯(lián)交易行為。上市公司不能利用關(guān)聯(lián)交易在彼此間輸送利潤，使公司利益受損。依據(jù)《公司法司法解釋四》的相關(guān)規(guī)定，公司關(guān)聯(lián)交易違法損害公司利益的，董監(jiān)高和實際控制人要承擔(dān)損害賠償責(zé)任，且不能以已經(jīng)履行信息披露義務(wù)和公司內(nèi)部決策程序合法作為抗辯理由。不合法的關(guān)聯(lián)交易不僅對公司發(fā)行上市造成影響，嚴重者還會受到處罰。例如去年發(fā)生的某某咖啡、某某優(yōu)車存在關(guān)聯(lián)方關(guān)系，但未如實披露信息關(guān)聯(lián)交易，受到行政處罰。上市公司要嚴格規(guī)范關(guān)聯(lián)交易行為以及完善公司治理模式，從而提高公司質(zhì)量，為證券的發(fā)行上市做好準備。（四）證券發(fā)行注冊制背景下保護投資者權(quán)益的需求保護投資者權(quán)益是中央、證券監(jiān)管部門以及司法機關(guān)共同的政策要求。我國從上交所設(shè)立并試點注冊制改革伊始，就將投資者的保護置于重要地位。資本金融市場在運行過程中是牽一發(fā)而動全身，想要打造一個支持創(chuàng)新和實體經(jīng)濟的制度，配套措施必須完善。上海高級法院為服務(wù)保障上交所科創(chuàng)板試點注冊制的改革，頒布了一系列的舉措，為了充分保護投資者的合法權(quán)益，上海法院將證券發(fā)行的案件歸于上海金融法院審理，為投資者提供更加專業(yè)的服務(wù)。還將嚴格落實投資者適當性制度，為了防止投資者購買能力與其風(fēng)險承受能力不匹配而導(dǎo)致難以難以承受投資失敗的后果，對投資者投資條件做出限制，并通過構(gòu)建證券公益服務(wù)訴訟以及證券支持訴訟保護投資者的權(quán)益。證券公司要審查發(fā)行人是否適當，向發(fā)行人告知真實的、可理解的信息披露內(nèi)容以及相關(guān)風(fēng)險，否則造成的損失則由證券公司承擔(dān)。目前現(xiàn)行的救濟制度在保護投資者權(quán)益上匱乏，我國資本市場長期處于“賣方市場”，加之信息的不對稱，注冊制改革后允許未盈利和特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)公司上市，易發(fā)生證券違法行為，導(dǎo)致投資者權(quán)益受損。窮盡證交所的救濟途徑，也很難彌補投資者的損失。除了監(jiān)督管理機關(guān)的救濟以外，司法保障是投資者的最后一道防線，有效的司法保障能夠強有力的解決問題，同時也可以倒逼企業(yè)履行義務(wù)，即法的威懾作用。民事訴訟制度是司法保障的主要途徑，從我國目前的實踐來看，民事訴訟救濟途徑并不完善，共同訴訟制度和代表人訴訟制度不能有效發(fā)揮作用。處罰力度不強，不能起到威懾作用，故無法完全保護投資者。此外證券支持訴訟對投資者個人的具體問題解決程度有限，且容易遺漏當事人。因而想要保護投資者權(quán)益，完善民事救濟途徑勢在必行。五、完善證券發(fā)行注冊法制體系的建議（一）構(gòu)建事前、事中、事后立體監(jiān)管體制注冊制“看不見的手”發(fā)揮主要作用，證券監(jiān)督管理機關(guān)在工作中重新定位，證監(jiān)會行政監(jiān)管是為證券市場保駕護航，不應(yīng)過多干預(yù)。注冊制下原有的證券監(jiān)管體系會被打破，要重新構(gòu)建證券監(jiān)督權(quán)力運行體系，構(gòu)建立體化的監(jiān)管體制。立體化體現(xiàn)在三方面，一是主體，主體上證券監(jiān)督管理機構(gòu)有證監(jiān)會和證交所。證監(jiān)會行使行政監(jiān)管權(quán)力，為證券市場保駕護航，尤其是懲罰欺詐發(fā)行、虛假陳述等為違法行為。證交所行使自律監(jiān)管職責(zé)，科學(xué)地將監(jiān)管措施和市場需求關(guān)聯(lián)，從而達到證券市場動態(tài)平衡。二是過程，要構(gòu)建事前、事中、事后全方位的監(jiān)管體制，全面監(jiān)管證券市場。三是監(jiān)管措施，監(jiān)管措施要多樣化，監(jiān)管行為要有效。筆者將從主體剖析建立立體化的監(jiān)管體制。1.證監(jiān)會行政監(jiān)管首先要明晰證監(jiān)會主體責(zé)任的屬性，雖然在實踐中默認證券監(jiān)督管理機關(guān)是證監(jiān)會，但是法律并未明確指明。此外，證監(jiān)會事業(yè)單位的屬性在行權(quán)中也會受到阻礙，故要加強立法，明晰證監(jiān)會行政監(jiān)管的法律屬性，使證監(jiān)會在行權(quán)時更有根據(jù)，也可增強公信力。其次要規(guī)范證監(jiān)會行政監(jiān)督行為，強化市場法治的觀念，監(jiān)督要在法律的框架下運行。根據(jù)法律規(guī)定，證監(jiān)會肩負著監(jiān)管證券市場的重任，而在以往證監(jiān)會在發(fā)行審核上耗費了大量精力，證券監(jiān)管難免疏忽。故證監(jiān)會要轉(zhuǎn)變監(jiān)管思路，重視市場監(jiān)管，事前監(jiān)督交由證交所，證監(jiān)會只進行把關(guān)，整合行政資源逐步加強事中事后監(jiān)管力度，這是證監(jiān)會行政監(jiān)管的整體思路。具體實踐中證監(jiān)會主要履行以下職責(zé)，一是制定證券市場法規(guī)政策，我國雖在逐步推行注冊制，但是僅有《證券法》一部法律規(guī)范證券行為。《證券法》起宏觀的統(tǒng)領(lǐng)作用，在微觀實踐過程中不夠細致，證交所制定的細則又帶有行業(yè)偏向。證監(jiān)會本就是針對證券監(jiān)管而設(shè)立，更了解證券行業(yè)的相關(guān)規(guī)則，具有專業(yè)性和技術(shù)性。因此在微觀層面證監(jiān)會必須肩負起制定法規(guī)政策的重任，起到承上啟下的作用。證監(jiān)會制定的市場法規(guī)政策不僅包括程序上的實施規(guī)則，還包括實質(zhì)性的法規(guī)。證券發(fā)行交易需要具體的實施程序做支撐，尤其是信息披露制度，披露相關(guān)信息的流程、表格等在實踐中需要程序的規(guī)范，給信息披露人明確的參考標準。實質(zhì)性的法規(guī)政策，緣由《證券法》條文再多也無法預(yù)測市場的所有情形，許多兜底條款賦予證監(jiān)會自由裁量的權(quán)力，以實質(zhì)性的法規(guī)政策彌補《證券法》的空白地帶，法規(guī)政策的形式也更加規(guī)范。證監(jiān)會第二個職責(zé)是監(jiān)管證交所，證交所屬于自律組織，雖然其在一定程度上能起到監(jiān)管作用，但受到自身屬性的限制，實質(zhì)上證交所也是證券交易的主體，難免失之偏頗。證監(jiān)會作為政府機構(gòu)其重要的職責(zé)之一就是監(jiān)管證交所。證監(jiān)會監(jiān)督證交所制定的規(guī)則，對證交所制定的規(guī)則有決定權(quán)和修改權(quán)，這樣有利于緩和證交所自律屬性的矛盾。證監(jiān)會還要監(jiān)督證交所的權(quán)力行使，證監(jiān)會對違法違規(guī)行為有紀律處罰權(quán)，證監(jiān)會監(jiān)督其依法行權(quán)、依法懲戒。證監(jiān)會還要對證交所發(fā)行上市的結(jié)果進行認定。證交所將相關(guān)材料以及審核意見報送給證監(jiān)會，由證監(jiān)會決定是否發(fā)行，即證監(jiān)會在形式上和實質(zhì)上決定證券發(fā)行上市的結(jié)果?？苿?chuàng)板實踐中，證監(jiān)會通過抽查上交所審核工作的形式，落實對證交所的監(jiān)督。法律賦予證交所權(quán)力的同時，也要對證交所監(jiān)督，減少利益輸送，實現(xiàn)程序下的公正。證監(jiān)會的主要職責(zé)就是打擊證券違法行為，尤其是加大對重大違法問題的處理。一般的違法行為交由交易所處理，證監(jiān)會將集中精力辦理重大違法事項，重大違法事項具有典型代表性且更能反映出證券市場深層次的矛盾，為證監(jiān)會完善法規(guī)政策積累經(jīng)驗。發(fā)行前發(fā)現(xiàn)有重大違法嫌疑的，暫緩新股發(fā)行或者撤銷注冊，發(fā)行后責(zé)令強制退市。2.證券交易所自律監(jiān)管證交所依據(jù)《證券法》的規(guī)定屬于自律監(jiān)管的機構(gòu)，隸屬于行業(yè)自律組織，依法實施自律監(jiān)管。交易所處于證券交易的前沿，因此要守好第一道防線。證交所自律監(jiān)管要強調(diào)事前、事中、事后的全過程。事前審核主要圍繞信息披露而展開，信息披露是指對于發(fā)行人注冊發(fā)行披露信息的審核，并不對發(fā)行文件作出實質(zhì)判斷，而僅按照《證券法》的要求審查材料是否齊全，確保發(fā)行文件的準確性和有效性。信息披露從類別來說分為綜合性的信息披露和更正性的信息披露，綜合性的信息披露有助于發(fā)行人對證券投資價值作出整體判斷。更正性的信息披露是對錯誤信息披露的改正和對謠言的澄清。筆者查詢到的上交所的信息披露目前主要集中在科創(chuàng)板，每日交易公開信息板塊，對于st和非st有關(guān)證券偏離值達到15%和20%的做出標注提醒，并且附注了異常時間，警醒投資者。為了滿足注冊制改革的需求，筆者的觀點是，從階段來考慮，證交所對信息披露的監(jiān)管應(yīng)當全面，首次和后續(xù)的信息都應(yīng)持續(xù)披露到退市為止。此外由于信息披露的要求是及時、準確、全面，證交所要制定詳細的披露標準，便于發(fā)行人理解并按照要求披露有關(guān)信息。信息披露的材料格式規(guī)范也要按企業(yè)模式和行業(yè)分類管理，不應(yīng)采取“一刀切”，要在統(tǒng)一標準下保留企業(yè)的個性差異，求同存異?？偠灾?，證交所對信息披露的監(jiān)督要持續(xù)性和多元化。證交所的職責(zé)還包括對市場和上市公司行為持續(xù)監(jiān)督。證交所處于證券監(jiān)管的一線，貼近市場又能及時地作出反應(yīng)，發(fā)現(xiàn)違法問題及時處理，起到防微杜漸的作用。建立監(jiān)督預(yù)警機制，發(fā)現(xiàn)異常情況進行報告，通過監(jiān)管問詢、先行調(diào)查和非現(xiàn)場調(diào)查等方式監(jiān)管潛在的危險，處置一切違法行為，防范和嚴厲地打擊公司內(nèi)幕交易和操縱市場的不良行為。前文分析證交所監(jiān)督容易成為政府行使權(quán)力的附庸，缺乏獨立性。注冊制要求證交所發(fā)揮自律監(jiān)管的作用，借此情形，證交所自律監(jiān)管措施應(yīng)得到完善，證交所一線監(jiān)管職責(zé)和監(jiān)管手段要匹配。首先要保障證交所監(jiān)管的獨立性和權(quán)威性，通過立法的方式明確證交所的監(jiān)管權(quán)力。想要實現(xiàn)監(jiān)管方式多樣化，注冊制實施后，改變原有證券市場的格局，會出現(xiàn)新種類的行為，注冊制本就是創(chuàng)新，監(jiān)管方式也得緊跟市場需求，創(chuàng)新方式。賦予證交所臨時處罰的權(quán)力，證交所發(fā)現(xiàn)重大違法行為要層報證監(jiān)會處理，流程繁瑣，市場瞬息萬變，稍有不慎會牽連甚廣。在許多危機情形下應(yīng)賦予證交所臨時決定權(quán)，處置后再將處置結(jié)果報送給證監(jiān)會審批，同時建立救濟制度，證交所處理的緊急情形不合時宜或當事人不服的，當事人有向證監(jiān)會復(fù)議的權(quán)力。除此以外，證交所要增強自律監(jiān)管的專業(yè)性，專業(yè)性不僅能向投資者提供更好的服務(wù)，增加投資者的信心，同時也對交易所的競爭力大有助益。注冊制的新經(jīng)濟形式下，創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)進入證券市場的融資需求增加，這些企業(yè)都是新興企業(yè)，對于證交所來說理應(yīng)提供更為專業(yè)化的服務(wù)，才能有效發(fā)揮出自律監(jiān)管的職能。（二）規(guī)制發(fā)行人證券注冊發(fā)行證券發(fā)行注冊制的變革，證券發(fā)行直接影響了融資比例，對發(fā)行人意義重大。高新技術(shù)企業(yè)為了謀求更多地發(fā)展機遇，推動科技創(chuàng)新，從傳統(tǒng)銀行借貸的間接融資轉(zhuǎn)變?yōu)樽C券市場直接融資。注冊制也為發(fā)行人提供了許多便利，發(fā)行門檻降低，許多企業(yè)拿到了證券市場的入場券，還能進一步與國際接軌。有權(quán)利就有義務(wù)，發(fā)行人享有了注冊發(fā)行的優(yōu)惠權(quán)利，其作為證券發(fā)行市場的主體，享有權(quán)利的同時還要承擔(dān)相應(yīng)的義務(wù)。因此規(guī)制發(fā)行人注冊發(fā)行行為，就要落實發(fā)行人的主體責(zé)任，證券市場違法行為頻發(fā)，針對發(fā)行人的違法行為建立多元化的違法處罰體系，肅清證券市場的不良風(fēng)氣。公司治理也是影響證券發(fā)行的主要因素，目前上交所科創(chuàng)板和深交所創(chuàng)業(yè)板規(guī)范指引上市公司組織和運作，引導(dǎo)上市公司完善公司治理結(jié)構(gòu)，提高公司經(jīng)營水平。落實發(fā)行人的主體義務(wù)企業(yè)在發(fā)行后要積極履行相關(guān)義務(wù)，包括注冊制規(guī)定的義務(wù)以及企業(yè)應(yīng)承擔(dān)的社會義務(wù)。信息披露義務(wù)是發(fā)行方需要承擔(dān)的首要義務(wù)。信息披露是投資者評判證券投資價值重要參考內(nèi)容，發(fā)行人是信息披露義務(wù)的主體。《證券法》第七十八條和八十五條明確規(guī)定了發(fā)行人應(yīng)當履行信息披露的權(quán)利和義務(wù)。信息披露也是公司治理重要的環(huán)節(jié)，公司制定的內(nèi)容規(guī)范和對外公布信息的流程規(guī)范，提高信息披露決策的透明度，明確各個主體在信息披露過程中的主體責(zé)任，也便于責(zé)任追究。證券監(jiān)督管理機關(guān)審查或者問詢公司信息披露內(nèi)容時，要及時答復(fù)問詢，確保信息披露的質(zhì)量。發(fā)行人確保信息披露真實、準確，不得虛假陳述或不正當披露，提高信息披露的質(zhì)量。披露的信息還需滿足全面的要求，尤其是針對影響企業(yè)重大戰(zhàn)略投資的信息，例如企業(yè)的分立、重組。信息披露還要及時，按照證券監(jiān)管管理機關(guān)的要求披露有關(guān)信息，傳統(tǒng)的媒介傳播不足以滿足信息多樣化下披露信息的獲取，應(yīng)當創(chuàng)新信息披露的方式，使投資者更為靈活便捷地獲取信息。公司的成功經(jīng)營并非一蹴而就的，想要在證券市場長期獲利，公司持續(xù)經(jīng)營，就要推動公司的持續(xù)健康發(fā)展。積極履行《證券法》《公司法》規(guī)定的法律責(zé)任是必然的，但是公司想要提高競爭力，還要積極承擔(dān)盈利之外的責(zé)任。比如公司應(yīng)當保護員工的權(quán)益，建立職工代表大會；倡導(dǎo)生態(tài)發(fā)展理念，踐行生態(tài)文明建設(shè)，綠色可持續(xù)發(fā)展公司；在保障盈利的同時履行社會責(zé)任，參加救助扶貧公益事業(yè)、培養(yǎng)人才、促進就業(yè)；董監(jiān)高等高級管理人員應(yīng)當履行誠信、競業(yè)禁止等義務(wù)，不得損害公司和其他股東的權(quán)益，不能通過關(guān)聯(lián)交易非法輸送利益。2.建立多樣化的違法處罰體系規(guī)制發(fā)行人證券注冊發(fā)行行為，要建立多元化的違法處罰體系。緣由發(fā)行人的主體地位，發(fā)行人不同于證監(jiān)會和證交所有監(jiān)管的主體責(zé)任，且以維護投資者為目的。亦不同于投資者，發(fā)行人作為信息披露的發(fā)布者，掌握著更多的經(jīng)營信息，投資者掌握的風(fēng)險的信息來源于發(fā)行人，發(fā)行人又屬于交易主體的一方，易出現(xiàn)利益的自我偏向，對投資者不利。故針對發(fā)行人要建立多層次、多樣化的違法處罰體系，以期規(guī)制發(fā)行人的違法行為，保護投資者的權(quán)益。要建立民事、刑事、行政三位一體的處罰制度。探尋民事責(zé)任新種類，比如股份回購、先行賠付。刑事責(zé)任方面，加大重大違法行為處罰力度，例如操縱證券市場罪。刑法修正案（十一）貫徹了這個思維，證券市場成熟，經(jīng)濟穩(wěn)步發(fā)展的當下，需要提高違法成本。欺詐發(fā)行股票證券罪提高了最高刑，明確了主要責(zé)任的主體，控股股東、實際控制人實施欺詐發(fā)行行為的也要受到刑事處罰。并且刑修還增加了罰金數(shù)額，由百分之二以下提升至百分之二十以上一倍以下。發(fā)行人違規(guī)披露、不披露重要信息的，量刑幅度增加，從輕罪變?yōu)橹刈铩？毓晒蓶|以及實際控制人只要存在隱瞞行為，且滿足罪名構(gòu)成要件的，也要受到刑事處罰。行政責(zé)任前文已有論述，不再過多贅述。提高違法成本，從根本上遏制發(fā)行人的違法行為。3.完善公司內(nèi)部治理通過建立完善的公司治理結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)公司內(nèi)部組織之間的權(quán)力制衡，規(guī)范企業(yè)經(jīng)營行為，通過有效的外部約束和內(nèi)部監(jiān)督，促進企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展。我國上市公司治理評價體系指標構(gòu)成包含了監(jiān)事會監(jiān)管治理、股東大會決策治理、董事會治理、經(jīng)理層機制、公司信息披露以及利益相關(guān)者。企業(yè)可通過自身或者法務(wù)外包，完善公司治理。除此以外，國際上權(quán)威的IFC治理評估方法也可借鑒。IFC治理評估適用主體廣泛，上市公司、金融機構(gòu)、國有企業(yè)、家族企業(yè)、中小企業(yè)都可依照。其指標構(gòu)成與我國的略有不同，包含了公司治理的意愿、三會制度完整性及有效性、經(jīng)營管理與監(jiān)督、信息披露與透明度、股東權(quán)利保障?？苿?chuàng)板的監(jiān)管整體監(jiān)管體系中有具體針對企業(yè)完善公司治理的實施細則。“上交所通過充分發(fā)揮一線監(jiān)管職能，強化監(jiān)管問詢，加大現(xiàn)場檢查力度，督促科創(chuàng)公司保持健全、有效、透明的治理體系和監(jiān)督機制，保證股東大會、董事會、監(jiān)事會規(guī)范運作，保障全體股東合法權(quán)利，保護利益相關(guān)者的基本權(quán)益?！备吡瘢骸墩摽苿?chuàng)板注冊制試點制度革新：現(xiàn)實意義、經(jīng)驗借鑒與實踐思考》載《西南金融》2019年第10期，第38頁。完善退市制度證券發(fā)行上市是市場的入口，那么退市制度就是市場的出口，也是證券市場重要的組成部分。退市可分為主動退市和強制退市，主動退市是發(fā)行人為規(guī)避市場風(fēng)險，主動選擇退出市場。強制退市是指發(fā)行人違反了證券監(jiān)管或者觸發(fā)強制退市標準，終止市場交易。在程序設(shè)計上，要保障退市制度實現(xiàn)的高效，退市制度作為市場的后端，其效率也要與發(fā)行效率相匹配。首先要完善退市制度的法律規(guī)范。由于我國注冊制是近些年才開始實行的，經(jīng)驗不足，法律規(guī)范也不完善。《證券法》規(guī)定了退市制度，但僅有一般性的表述，重大違法行為強制退市，“重大違法行為”沒有做出概念式的表述和列舉式的表述，暫停上市和終止上市也沒有很好地銜接。制定可量化的退市指標，細化退市程序，增加退市的可操作性。截至目前，上交所和深交所仍在探索上市公司風(fēng)險警示以及退市股票整理。去年兩所還制定了退市公司重新上市規(guī)則，更好地發(fā)揮退