國債期貨交易策略 中金所

國債期貨交易策略國債期貨交易策略主要內(nèi)容國債期現(xiàn)貨基礎(chǔ)知識-

2

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange國債期現(xiàn)貨基礎(chǔ)知識一中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange-

3

-4債券投資——價(jià)值保障與約束股票債券到期日無到期日；除非破產(chǎn)清算，永續(xù)存在；有到期日；到期兌付；利息/股息金額和時(shí)間皆不確定；時(shí)間確定；金額穩(wěn)定；本金金額波動；無確定的回款保證；金額確定；有確定的回款保證（不考慮違約）；債券發(fā)行人穩(wěn)定的利息收益和確定的本金返還價(jià)值保障投資者穩(wěn)定的成本支付和確定的債務(wù)回購價(jià)值約束中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange債券的現(xiàn)金流量-

5

--$100債券的現(xiàn)金流量由每期付息的債息跟到期還本的本金組成+$3 +$3 +$3 +$3 +$3 +$3+$3 +$3+$3 +$3+$100+$103中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange期初期末6di

1

r

i

C

1

r

nn

i

1P

利息金額確定利息支付時(shí)間確定本金金額確定本金兌付時(shí)間確定“價(jià)值保障與約束”利息di確定，本金C確定（不考慮違約）；

債券價(jià)值P，只取決于期限n和折現(xiàn)率r的變化。債券投資——價(jià)值保障與約束中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange收益率中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange價(jià)格Ｐ－ＰＰ＋y-yy+國債價(jià)格與收益率的關(guān)系國債收益率曲線-

8

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange5年期國債收益率走勢數(shù)據(jù)來源：萬得資訊-

9

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange銀行間固定利率國債標(biāo)準(zhǔn)期限收益率漲跌表（7.6）中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange-

10

-期限(年)2012/7/52012/7/6點(diǎn)差（

bp)01.565451.54715-1.830.172.0524462.024224-2.82220.252.10582.0773-2.850.52.2099062.201421-0.84850.752.29112.2861-0.512.3252252.312925-1.2322.3423712.335377-0.699432.5491392.530472-1.866742.6806982.668966-1.173252.9203582.903458-1.6963.0846723.079969-0.470373.10053.0964-0.41103.3195223.3193-0.0222153.6373.6368-0.02203.91373.9135-0.02304.089264.087703-0.1557國債收益率的絕對影響因素意義和目的1：由于未能參與分享實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長，需要對機(jī)會收益進(jìn)行補(bǔ)償。意義和目的2：由于通貨膨脹造成的持幣價(jià)值損失，需要對機(jī)會成本進(jìn)行補(bǔ)償。國債收益率價(jià)值保障和約束價(jià)格波動貨幣政策調(diào)整（預(yù)期）經(jīng)濟(jì)實(shí)際增長（預(yù)期）+中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange通貨膨脹（預(yù)期）+- +國債需求 國債供給12中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange利率市場分析的基本邏輯框架決定利率方向與變化幅度的四大因素經(jīng)濟(jì)基本面因素-“經(jīng)濟(jì)增長+通貨膨脹”資金面因素-“資金供應(yīng)+債券供應(yīng)”(前者是硬性,后者更具備彈性)政策面因素-“貨幣政策+財(cái)政政策”技術(shù)面因素-“估值+心理”四大影響因素的相互關(guān)系基本面要素為”錨”、資金面如“水”、政策面如“波濤”基本面最領(lǐng)先、政策面其后、資金面再后政策面因素作為中介橋梁，對資金面具有直接影響，對于經(jīng)濟(jì)基本面雙因素中的“經(jīng)濟(jì)增長”的影響敏感度強(qiáng)于“通貨膨脹”因素，因此政策基本面因素具有雙重屬性，特別在分析經(jīng)濟(jì)增長中，要關(guān)注國債期貨的定義國債期貨作為利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具，屬于金融期貨中利率期貨的一種，是指買賣雙方通過有組織的交易場所，約定在未來特定時(shí)間，按預(yù)先確定的價(jià)格和數(shù)量進(jìn)行券款交割的國債交易方式利率期貨以債券為標(biāo)的10年期美國國債期貨長期歐元債券期貨……以利率本身為標(biāo)的3個(gè)月歐洲美元期貨3個(gè)月Euribor期貨……中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange-

13

-5年期國債期貨仿真合約主要條款-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange合約標(biāo)的面值為100萬元人民幣、票面利率為3%的名義中期國債可交割國債合約到期月首日剩余期限為4-7年的記賬式附息國債報(bào)價(jià)方式百元凈價(jià)報(bào)價(jià)最小變動價(jià)位0.002元合約月份最近的三個(gè)季月（3月、6月、9月、12月中的最近三個(gè)月循環(huán)）交易時(shí)間09:15-11:30，

13:00-15:15最后交易日交易時(shí)間09:15-11:30每日價(jià)格最大波動限制上一交易日結(jié)算價(jià)的±2%最低交易保證金合約價(jià)值的2%最后交易日合約到期月份的第二個(gè)星期??最后交割日最后交易日后的第三個(gè)交易日交割方式實(shí)物交割交易代碼TF上市交易所中國金融期貨交易所-

14國債期貨基本概念-

15

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange因：名義標(biāo)準(zhǔn)券、一籃子可交割國債果：交付何種國債、何時(shí)交割——賣方選擇權(quán)保證交割價(jià)值公平、公正——轉(zhuǎn)換因子、交割貨款附息國債——持有收益期現(xiàn)關(guān)系——多個(gè)基差期貨價(jià)格怎么定——最便宜可交割國債（The

Cheapest

to

Deliver,

CTD）如何尋找CTD——隱含回購利率轉(zhuǎn)換因子-

16

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

ExchangeCF =

到期收益率為3%、面值￥1的可交割國債的凈價(jià)=

全價(jià)?

應(yīng)計(jì)利息轉(zhuǎn)換因子有什么特點(diǎn)？-

17

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange每種國債和每個(gè)交割月份下的轉(zhuǎn)換因子都是唯一的。在接下來的交割月份，息票率高于3%國債的轉(zhuǎn)換因子變得較小，這反應(yīng)了隨著到期日的臨近其價(jià)格向票面價(jià)格漂移。相似的，息票率低于3%的國債的轉(zhuǎn)換因子在接下來的交易月份中向上移動。轉(zhuǎn)換因子在交割周期里是保持不變的。轉(zhuǎn)換因子是被用來計(jì)算國債期貨合約交割時(shí)國債的發(fā)票價(jià)格。如果息票率大于3%，轉(zhuǎn)換因子大于1；如果息票率小于3%，轉(zhuǎn)換因子小于1。交易所在每個(gè)合約上市時(shí)向市場發(fā)布各上市合約的可交割債券和轉(zhuǎn)換因子。代碼簡稱票面利率到期日TF1212TF1303TF1306070003.IB07國債034.46%2017/3/221.0158--070010.IB07國債104.40%2017/6/25-1.0554-080003.IB08國債034.07%2018/3/201.0516-1.047080010.IB08國債104.41%2018/6/23-1.068-080018.IB08國債183.68%2018/9/221.0356-1.0328080025.IB08國債252.90%2018/12/15-0.9947-090003.IB09國債033.05%2019/3/121.0028-1.0026090007.IB09附息國債073.02%2019/5/71.00111.00111.0011090012.IB09附息國債123.09%2019/6/18-1.0051-090016.IB09附息國債163.48%2019/7/231.02851.02751.0265090023.IB09附息國債233.44%2019/9/171.0267-1.0249090027.IB09附息國債273.68%2019/11/51.04221.04081.0394100005.IB10附息國債052.92%2017/3/110.9968--100007.IB10附息國債073.36%2020/3/25--1.0218100010.IB10附息國債103.01%2017/4/221.00031.0003-100012.IB10附息國債123.25%2020/5/13--1.0155100015.IB10附息國債152.83%2017/5/270.9930.9934-100022.IB10附息國債222.76%2017/7/220.98980.99030.9909100027.IB10附息國債272.81%2017/8/190.99170.99210.9926100032.IB10附息國債323.10%2017/10/141.00441.00411.0039100038.IB10附息國債383.83%2017/11/251.03741.03551.0337110003.IB11附息國債033.83%2018/1/271.03861.03681.0349110006.IB11附息國債063.75%2018/3/31.0358-1.0326110017.IB11附息國債173.70%2018/7/71.03541.03391.0325110021.IB11附息國債213.65%2018/10/131.03421.03281.0315120003.IB12附息國債033.14%2017/2/161.0053--120005.IB12附息國債053.41%2019/3/81.023-1.0213120010.IB12附息國債103.14%2019/6/71.0081.0078-120014.IB12附息國債142.95%2017/8/160.99780.99790.998120016.IB12附息國債163.25%2019/9/61.0151.01441.014中金所5年期國債期貨可交割國債-

18

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange所謂基差，就是其現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格和轉(zhuǎn)換因子乘積的差：??

=

??

? ??

×

??其中：B代表國債價(jià)格和期貨價(jià)格的基差P代表國債的現(xiàn)貨價(jià)格（凈價(jià)）F為國債期貨價(jià)格C為轉(zhuǎn)換因子《The

Treasury

BondBasis

：An

In-Depth

Analysis

for

Hedgers,

Speculators

and

Arbitrageurs

》Galen

D.Burghardt-

19

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange國債期貨的基差假設(shè)在2001年4月5日有一期國債，息票率為7-1/4%，到期日是2022年8月15日。該國債的凈價(jià)加上應(yīng)計(jì)利息是120.8764。國債回購利率是4.54%，這個(gè)國債利息分別在2月15日和8月15日支付，兩者之間的實(shí)際天數(shù)為181天。結(jié)算日2001年4月6日和最后交割日2001年6月29日的天數(shù)是84天。利息收入

=

??×?? ???????? ????????????；融資成本

=

（??

+

????）

×

（????）

× ??????100元面值國債的年利息。C除以2就可以用來計(jì)算半年期的基差CDays 國債結(jié)算日和交割日之間的實(shí)際天數(shù)DC 利息支付之間的實(shí)際天數(shù)，往往在181~186天之間變動P 面值100元國債的市場價(jià)格（凈價(jià)）AI 面值100元國債的應(yīng)計(jì)利息RP 用來借入國債的融資利率或融券利率，用百分比表示360 在計(jì)算回購利率時(shí)假定的一年期的天數(shù)利息收入

=

??.

2??

×

????

=

??.

6????????；融資成本

=

??????.

8??????

×??.

0??????

×

????

=

??.

2??????????-

20

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange?? ?????? ??????持有收益

=

1.68323

?1.280484

=

0.401836總持有收益=0.401836

×1000

=

401.836

31.25每基點(diǎn)

12.9/32持有收益：

利息收入-融資成本理論國債基差期貨價(jià)格=國債價(jià)格－持有到交割的總收益。假設(shè)國債的轉(zhuǎn)換因子是1，國債的基差僅僅是國債價(jià)格與其期貨價(jià)格之差?；?國債價(jià)格－期貨價(jià)格=國債價(jià)格－（國債價(jià)格－總持有收益）=總持有收益每日持有收益，這取決于回購利率與國債收益率的差以及國債的價(jià)格。交割之前的總天數(shù)。曲線的高度是交割之前的總持有收益曲線的斜率等于負(fù)的每日持有收益隨著時(shí)間接近于交割日，基差收斂于零收益率曲線向上傾斜，正持有收益收益率曲線向下傾斜，負(fù)持有收益-

21

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange我國固定利率國債收益率曲線-

22

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange基差資料來源：彭博資訊、中信證券中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange-

23

-交割——交割貨款-

24

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange在國債期貨合約在交割時(shí)，由于賣方選擇用于交割的券種不同，買方向其支付的金額是有差別的，這一實(shí)際支付金額即交割貨款5年期國債期貨采用百元凈價(jià)報(bào)價(jià)方式，合約賣方選擇用于交割的債券品種從上次付息日至交割日這一期間所產(chǎn)生的利息應(yīng)歸期貨合約賣出方所有，期貨合約買入方要想取得這一債券，就必須在支付給合約賣出方的金額中體現(xiàn)出這一累積應(yīng)計(jì)利息，因此應(yīng)計(jì)利息是交割貨款的組成部分交割貨款＝交割數(shù)量×（交割結(jié)算價(jià)×轉(zhuǎn)換因子+應(yīng)計(jì)利息）×（合約面值/100元）最便宜可交割債券-

25

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange考慮利息和到期日，可交割債券之間的區(qū)別是很大的，空方在交割中擁有品質(zhì)選擇權(quán)(quality

option)

,

可以選擇最便宜、對其最為有利的債券進(jìn)行交割,

該債券便是所謂的最便宜交割債券(TheCheapest

to

Deliver,

CTD)如何尋找最便宜可交割債券——經(jīng)驗(yàn)法則久期：對收益率在3%以下的國債而言，久期最小的國債是最便宜可交割債券。對于收益率在3%以上的國債而言，久期最大的國債是最便宜可交割債券收益率：對具有同樣久期的國債而言，收益率最高的國債是最便宜可交割債券尋找最便宜國債進(jìn)行交割的一種可靠方法就是找出隱含回購利率最高的國債久期

久期影響因素與久期之間關(guān)系剩余期限正比票面利率反比到期收益率反比/-

26

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange基點(diǎn)價(jià)值基點(diǎn)價(jià)值（

Basis

point

Value，BPV），又稱為DV01（Dollar

Value

of

01）利率變動1bp時(shí)，債券價(jià)格變化量DV01

=

??? ????

≈

????????

×

??????,

??????

???? ????,

??????債券代碼債券名稱剩余年限（年）修正久期基點(diǎn)價(jià)值（元）120002.IB12附息國債020.90.840.0084110025.IB11附息國債252.72.540.0255120003.IB12附息國債034.94.450.0447120005.IB12附息國債057.06.080.0609120004.IB12附息國債049.98.130.0817-

27

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange最便宜可交割券的確定（收益率曲線水平）收益率3%/經(jīng)驗(yàn)法則價(jià)格轉(zhuǎn)換因子當(dāng)收益率低于3%時(shí)低久期債券最便宜當(dāng)收益率高于3%時(shí)高久期債券最便宜100-

28

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange最便宜可交割券的變動（收益率曲線非水平）中久期債券收益率/價(jià)格轉(zhuǎn)換因子低久期中久期高久期期貨價(jià)格-

29

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange隱含回購利率（implied

repo

rate，IRR）指買入國債現(xiàn)貨并用于期貨交割所得到的理論收益率IRR

=

（期貨報(bào)價(jià)×轉(zhuǎn)換因子+交割日應(yīng)計(jì)利息）?國債購買價(jià)格×國債購買價(jià)格（365交割日前的天數(shù)）-

30

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

ExchangeIRR資料來源：彭博資訊、中信證券中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange-

31

-國債期貨定價(jià)-

32

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange如果能夠確定最便宜交割債券和交割的日期，國債期貨合約與股指期貨定價(jià)相似，即該合約的標(biāo)的資產(chǎn)（最便宜交割債券）可以向其持有者提供確定的現(xiàn)金流收益，期貨的價(jià)格F與現(xiàn)貨的價(jià)格S的關(guān)系可以表示為：遠(yuǎn)期價(jià)格=現(xiàn)貨價(jià)格-持有收益遠(yuǎn)期價(jià)格 VS

期貨價(jià)格？如何衡量國債期貨波動性經(jīng)驗(yàn)法則

1期貨合約的一個(gè)基點(diǎn)美元價(jià)值等于最便宜可交割國債的一個(gè)基點(diǎn)美元價(jià)值除以其轉(zhuǎn)換因子。到期日期貨價(jià)格收斂于最便宜可交割國債的轉(zhuǎn)換價(jià)格，在到期日可知：期貨價(jià)格＝最便宜國債價(jià)格/最便宜國債轉(zhuǎn)換因子期貨合約

????????

=

??????

??????????????

????經(jīng)驗(yàn)法則

2期貨合約的久期等于最便宜可交割國債的久期。期貨合約????01

≈

期貨合約久期×

期貨價(jià)格CTDDV01

≈ CTD

久期

×

CTD價(jià)格期貨合約久期

×期貨價(jià)格=

CTD

久期×CTD價(jià)格CTD

????期貨合約久期

=

??????

久期-

33

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange固定利率國債收益率波動及國債期貨報(bào)價(jià)-

34

-12-01-3112-02-29

12-03-31

12-04-30

12-05-31固定利率國債到期收益率:5年12-06-30 12-07-31 12-08-31 12-09-30固定利率國債到期收益率:7年數(shù)據(jù)來源:Wind資訊

中國債券信息網(wǎng)2.72.72.82.82.92.93.03.03.13.13.23.23.33.33.43.43.53.5中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange5年期7年期120016久期120016DV01TF1212CFTF1212久期及DV01TF1212報(bào)價(jià)范圍2.05

BP1.61

BP6.240.0621.0156.24/0.061±0.1元美國國債期貨及現(xiàn)貨走勢十年期國債期貨（TYM2)價(jià)格十年期國債期貨及最便宜可交割券十年期國債期貨及7年期國債十年期國債期貨及10年期國債中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange國債期貨交易策略二-

36

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange國債期貨交易策略交易策略套期保值資產(chǎn)配置久期管理投機(jī)交易套利交易-

37

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange（一）國債期貨套期保值策略單一國債套期保值策略國債組合套期保值策略信用債套期保值策略-

38

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange國債期貨套保比率對于給定的利率變化：賣出的期貨合約數(shù)量×

每個(gè)期貨合約價(jià)值的變化＝國債組合價(jià)值的變化套期保值比率賣出的期貨合約數(shù)量＝運(yùn)用DV01國債組合價(jià)值的變化每個(gè)期貨合約價(jià)值的變化賣出的期貨合約數(shù)量＝運(yùn)用久期組合的????????期貨合約的????????賣出的期貨合約數(shù)量＝組合的久期×組合的市場價(jià)值期貨久期×（期貨價(jià)格/??????）×每個(gè)合約的面值-

39

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange計(jì)算步驟-

40

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange確定套期保值標(biāo)的債券（120016）確定套期保值工具（TF1212）計(jì)算標(biāo)的債券、國債期貨合約的DV01標(biāo)的債券DV01=0.062最便宜可交割券DV01/最便宜可交割券CF

=

0.061債券DV01= 合約手?jǐn)?shù)×國債期貨合約DV01合約手?jǐn)?shù)=

債券DV01/

國債期貨合約DV01期貨套期保值函數(shù)：FIHG資料來源：彭博資訊-

41

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange組合債券的套期保值期貨合約選擇組成收益率價(jià)值應(yīng)計(jì)利息BPV久期$1000萬，國債4-7/8%-09@100-084.74%$30075000$103329$54811.86$2000萬，國債4-7/8%-12@100-13+4.78%$20084375$68886$87144.32$1800萬，國債4-1/2%-17@96-284.90%$17437500$158478$136197.74$1400萬，國債4-

3/4%-37@99-23+5.03%$13962813$295760$2074515.15組合$81559688$626452$485595.97資產(chǎn)組合不同合約的HR

測算該使用哪種合約進(jìn)行套期保值？選擇久期最接近于組合加權(quán)久期的合約-

42

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange信用債的國債期貨套期保值公司債和國債的最大區(qū)別是公司債有信用風(fēng)險(xiǎn)和可能的期權(quán)屬性；目前沒有可用的公司債衍生品，只好使用國債期貨來套期保值；對于高評級公司債：可用BPV加權(quán)的套期保值法或者久期加權(quán)的套期保值法；可使用回歸分析法，尋找“收益率貝塔（β）；ｙ＝??＋??

??

＋??其中，x、y分別為國債與公司債的收益率修正的????

=

??

×

??????

????美國市場上，對Aaa債券可以利用的β經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)是在1.02附近，Baa債券是1.10。在信用收縮時(shí)（例如2007年次貸危機(jī)和1998年亞洲金融危機(jī)），這種關(guān)系并不穩(wěn)定。-

43

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange（二）國債期貨套利策略-

44

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange基差交易跨期套利收益率曲線套利……基差交易基差=現(xiàn)券價(jià)格-期貨價(jià)格×轉(zhuǎn)換因子

做多基差：買現(xiàn)券，賣期貨；持有交割期權(quán)；做空基差：賣現(xiàn)券；買期貨；做空交割期權(quán)；凈基差=基差-持有成本=現(xiàn)券價(jià)格-持有成本-期貨交割×轉(zhuǎn)換因子=債券遠(yuǎn)期價(jià)格-期貨交割×轉(zhuǎn)換因子=交割期權(quán)價(jià)值利潤來源：基差的變化+持有收益資料來源：彭博資訊、中信證券-

45

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange高久期基差交易（期貨漲得慢，跌得快）收益率基差yy'/價(jià)格轉(zhuǎn)換因子低久期中久期高久期期貨價(jià)格y’時(shí)中久期債券收益率-

46

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchangey時(shí)低久期基差交易/價(jià)格轉(zhuǎn)換因子低久期中久期高久期期貨價(jià)格y時(shí)y’時(shí)收益率基差yy'中久期債券收益率-

47

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange中久期基差交易基差yy'

收益率/價(jià)格轉(zhuǎn)換因子低久期高久期y時(shí)中久期y'時(shí)y

'

'時(shí)期貨價(jià)格y

'

'中久期債券收益率-

48

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange跨期套利成交量 持倉量資料來源：CME注：成交量、持倉量為所有季月合約總和-

49

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange合約大部分美國國債期貨倉位都會在到期前平倉或展期，只有1%-2%的國債期貨會涉及實(shí)物交割。國債期貨展期具有交易量大、時(shí)間段集中、流動性好等特點(diǎn)，其間，是跨期套利的最佳時(shí)機(jī)3月合約向6月合約轉(zhuǎn)換6月合約向9月合約轉(zhuǎn)換9月合約向12月合約轉(zhuǎn)換美國超長期國債期貨2010年主力合約轉(zhuǎn)換情況國債期貨跨期套利策略——2012年3月國債期貨合約展期資料來源：彭博資訊、中信證券中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange-

50

-跨期套利2012-2-162012-2-29利潤3月到期10年期國債期貨合約TYH2以130-31+買入100份合約以131-08賣出100份合約$28,1256月到期10年期國債期貨合約TYM2以130-24賣出94份合約以130-30+買入94份合約($19,093)合計(jì)$9,032-

51

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange-

52

-股票資產(chǎn)組合賣出滬深300股指期貨買入5年期國債期貨股票資產(chǎn)組合股指期貨、國債期貨組合（三）資產(chǎn)配置：股票資產(chǎn)與債券資產(chǎn)配置、轉(zhuǎn)換通過持有國債期貨替代國債，杠桿、低成本某一基金管理人計(jì)劃將1000萬元股票資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為國債：賣出股票，買入國債做多國債期貨（10手——20萬保證金），做空股指期貨（14

手——126萬保證金）中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange在權(quán)益類與固定收益類間轉(zhuǎn)換類別中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange例如：一個(gè)養(yǎng)老基金管理人決定將組合中價(jià)值5千萬歐元的歐洲股票轉(zhuǎn)換為歐洲政府債券。這個(gè)權(quán)益類組合對應(yīng)EurexSTOXX 50股指期貨的beta為1.15。對應(yīng)2010年6月交割的中期歐元債券期貨的最便宜可交割債券為票面利率3.75%、到期日為2015年1月的歐元債券，其久期為4.33年，與基金管理人的目標(biāo)債券組合久期（4.25年）非常接近。Eurex

STOXX 50股指期貨目前交易于2938?；鸸芾砣藳Q定賣出Eurex

STOXX

50股指期貨并買入中期歐元債券期貨，由此合成由歐洲股票轉(zhuǎn)換為歐洲政府債券的資產(chǎn)配置。在權(quán)益類與固定收益類間轉(zhuǎn)換類別中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange解答：1. 計(jì)算賣出的EurexSTOXX 50股指期貨合約數(shù)：(權(quán)益類組合價(jià)值

/

Eurex

STOXX

50股指期貨價(jià)值)

×組合β=

(€50,000,000

/€29,380)

×

1.15

≈

1957(每張合約價(jià)值為€29,380，即：指數(shù)價(jià)格×€10)2.

計(jì)算買入的中期歐元債券期貨合約數(shù)：(久期×組合價(jià)值×

0.0001)

/

中期歐元債券期貨基點(diǎn)價(jià)值=

(4.25

×

€50,000,000

×

0.0001)

/

€51.50≈413因此，基金管理人通過賣出1957張Eurex STOXX 50股指期貨合約并買入413張中期歐元債券期貨合約，實(shí)現(xiàn)了組合資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)換在權(quán)益類與固定收益類間轉(zhuǎn)換類別原有組合合成組合組合疊加歐洲股票組合賣出EurexSTOXX

50股指期貨買入中期歐元債券期貨歐洲股票組合歐洲政府債券中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange（四）久期管理-

56

-??當(dāng)前CTD??目標(biāo)

?

??當(dāng)前 BPV組合????

= ×CF ×????????????實(shí)踐中不可能使用期貨合約有效地降低組合久期至0來實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)免疫；可通過使用期貨合約，調(diào)整目標(biāo)組合久期：利率增加時(shí)，降低組合久期；利率下降時(shí)，增加組合久期；調(diào)整后的修正久期

初始組合修正久期

初始組合市值

期貨頭寸修正久期

期貨頭寸市值初始組合市值套期保值比率計(jì)算：中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange使用債券期貨調(diào)整組合久期中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange例如：基金管理人有一個(gè)價(jià)值5千萬歐元的歐洲政府債券組合，因其看好歐洲債券前景，決定將組合久期由目前的4.3年增加至7.9年?；鸸芾砣丝梢酝ㄟ^兩種方法來實(shí)現(xiàn)久期調(diào)整：賣出目前持有的債券并買入長久期債券，或在現(xiàn)有持倉上疊加債券期貨。使用債券期貨調(diào)整組合久期（續(xù)）中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange解答：1.

計(jì)算目前組合的BPV：目前組合BPV

=

組合久期×組合價(jià)值×

0.0001=

4.3

×

€50,000,000

×

0.0001

=

€21,5002.

計(jì)算長久期目標(biāo)組合的BPV：目標(biāo)組合BPV

=7.9

×

€50,000,000

×

0.0001

=

€39,5003.

計(jì)算買入的債券期貨合約數(shù)：調(diào)整久期所需債券期貨數(shù)量=(目標(biāo)組合BPV - 目前組合BPV) / 長期歐元債券期貨BPV（長期歐元債券期貨BPV

在本例中為€92.92）由此，將組合久期由4.3年增加至7.9年所需買入的長期歐元債券期貨數(shù)量= €18,000 /€92.92 = 193.71≈194使用債券期貨調(diào)整組合久期中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange優(yōu)點(diǎn)：不破壞現(xiàn)有組合持倉更小的資本投入更快達(dá)到組合目標(biāo)久期（五）國債期貨投機(jī)交易策略-

60

-中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，誰來承擔(dān)這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)呢？——投機(jī)者國債期貨價(jià)格影響因素分析中國金融期貨交易所China

Financial

Futures

Exchange經(jīng)濟(jì)基本面因素（經(jīng)濟(jì)增長類指標(biāo)——工業(yè)增加值，通貨膨脹類指標(biāo)——CPI）銀行間市場的中長期國債利率，如5年、10年期國債收益率政策面因素（貨幣政策和財(cái)政政策）1年期中央銀行票據(jù)的發(fā)行利率市場資金面因素（資金的供求關(guān)系以及債券的供求關(guān)系）銀行間市場的7天回購利率-

61

-國債收益率、GDP實(shí)際增速與工業(yè)增加值增速0.06.012.018.024.01.52.02.53.03.54.04.51 4 7 10 1 4 7 10 1 4 7 10 1 4 7 10 1 4 7 10 1 4 7 100607080910 11工業(yè)增加值增速（右軸）國債5年GDP實(shí)際增速（右軸）中國