醫(yī)藥行業(yè)板塊24Q3業(yè)績總結(jié)：整體平穩(wěn)創(chuàng)新藥仍實(shí)現(xiàn)高增長

證券研究報

告整體平穩(wěn)，創(chuàng)新藥仍實(shí)現(xiàn)高增長醫(yī)藥板塊24Q3業(yè)績總結(jié)主要內(nèi)容板塊整體業(yè)績表現(xiàn)細(xì)分板塊業(yè)績表現(xiàn)投資分析意見31.1

醫(yī)藥板塊整體業(yè)績：收入穩(wěn)定，利潤仍下行滬深兩市醫(yī)藥上市公司24Q1-3實(shí)現(xiàn)營收18,377億元（yoy-0.4%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1,457億元（yoy-7.3%）。?

其中24Q3實(shí)現(xiàn)營收5,954億元（yoy+0.3%，qoq-2.5%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤404億元（yoy-13.2%，qoq-19.2%）。整體來看醫(yī)藥生物行業(yè)仍處于業(yè)績磨底階段。在醫(yī)?？刭M(fèi)和行業(yè)整改的背景下，疊加居民端消費(fèi)意愿不足及9月底美元貶值的匯兌影響，醫(yī)藥行業(yè)呈現(xiàn)整體需求增長不足的態(tài)勢。7%6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%01,0002,0004,0003,0005,0006,0007,000營業(yè)總收入（億元）23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3同比增長（右軸）5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%-40%-45%010020030040050060023Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3歸母凈利潤（億元） 同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究4備注：諾誠健華與百濟(jì)神州尚未披露三季報，三季度業(yè)績并未納入24Q3統(tǒng)計，下同醫(yī)藥生物板塊營收表現(xiàn)醫(yī)藥生物板塊歸母表現(xiàn)1.1

醫(yī)藥板塊整體業(yè)績：銷售費(fèi)用率仍持續(xù)下行從盈利水平來看，24Q3醫(yī)藥生物板塊實(shí)現(xiàn)毛利潤總計1,877億元，對應(yīng)毛利率31.5%，環(huán)比下降1.1pct，同比23Q3下降1.1pct。對應(yīng)24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利率6.8%，環(huán)比24Q2下降1.4pct，同比23Q3下降1.1pct。從各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)來看，

24Q3

板塊整體銷售

/

管理

/

財務(wù)

/

研發(fā)費(fèi)用率分別為12.8%/5.5%/0.9%/4.2%，環(huán)比分別-0.2/+0.3/+0.7/+0.0pct，整體費(fèi)用率水平變化不大，銷售費(fèi)用率仍處于緩慢下行中。33.5%33.4%33.1%32.3%32.8%33.2%

31.5%40%35%30%25%20%15%10%5%0%05001,0001,5002,0002,50023Q1

23Q2

23Q3

23Q4

24Q1

24Q2

24Q3毛利（億元） 毛利率（右軸）1.3%8.4%

8.2%

8.0% 8.4%7.9%6.8%10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%QQ QQQQ

Q醫(yī)藥生物毛利表現(xiàn)醫(yī)藥生物板塊歸母凈利率醫(yī)藥生物板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%

22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3銷售費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究51.2

醫(yī)藥生物細(xì)分板塊總覽：化藥、耗材利潤增速突出證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究6申萬三級行業(yè)

24Q3營收

24Q1-3營收

24Q3營收同比

24Q3營收環(huán)比

24Q1-3營收同比

24Q3歸母

24Q1-3歸母

24Q3歸母同比

24Q3歸母環(huán)比

24Q1-3歸母同比化學(xué)制劑100,754318,3823.7%-5.4%-5.8%3.8%7,81933,52815.6%-26.0%37.8%原料藥22,96771,5106.9%3.6%2,1536,66623.1%-4.8%-2.2%-0.6%血液制品4,88815,023-6.7%-10.9%-0.3%1,3044,0514.4%11.6%疫苗13,89146,005-46.8%-4.2%-31.8%1,5095,635-63.2%-25.0%-53.4%其他生物制品13,86838,9740.5%6.1%4.5%1,9844,552-11.5%-10.7%104.2%-12.6%中藥Ⅲ81,570270,032-3.2%-6.8%-3.1%7,64329,866-19.2%-17.5%-9.3%醫(yī)療耗材21,60764,05710.6%-1.1%8.2%2,5978,75013.6%12.7%體外診斷10,57132,2894.3%-1.8%-3.5%1,9766,12910.7%-6.1%-11.4%醫(yī)療設(shè)備24,92581,249-3.8%-16.5%-2.0%3,70515,573-30.6%-44.3%-14.7%線下藥店27,50685,2235.4%4.7%-1.9%7.2%7043,234-37.1%-30.6%-22.3%醫(yī)藥流通226,155682,7740.8%0.8%3,45812,098-3.2%-20.4%-16.1%-4.6%醫(yī)療研發(fā)外包24,01966,424-0.4%8.5%-7.3%3,70411,018-28.2%-33.7%診斷服務(wù)6,43519,846-11.4%-8.8%-9.3%-13470-138.5%-175.3%-93.2%醫(yī)院15,72244,262-0.3%6.0%1.7%1,9244,367-13.3%28.8%25.6%-6.4%其他醫(yī)療服務(wù)5591,6124.7%0.0%5.1%57126-5.3%0.2%總計,,,.%-.%-.%,,-.%-.%-.%醫(yī)藥三級子行業(yè)前三季度業(yè)績（單位：百萬元，%）主要內(nèi)容7板塊整體業(yè)績表現(xiàn)細(xì)分板塊業(yè)績表現(xiàn)——上游投資分析意見2.1.1

原料藥：多肽、維生素增速突出原料藥為本季度歸母凈利潤表觀增速最高的醫(yī)藥三級板塊，24Q3歸母凈利潤同比為23.1%，實(shí)現(xiàn)正增長的公司共17家（板塊共40家）。其中維生素、抗生素、獸藥等大宗原料藥公司業(yè)績突出，尤其是維生素板塊在今年價格大幅上漲推動下，三季度利潤多呈現(xiàn)翻倍或多倍增長。多肽類原料藥相關(guān)上市公司也在三季度取得了超高速利潤增長，主要源于司美格魯肽全球?qū)＠狡谇暗南嚓P(guān)訂單增長。原料藥板塊營收表現(xiàn)原料藥板塊歸母表現(xiàn)-15%-10%-5%0%5%10%15%050100150200250300Q Q Q Q Q Q Q營業(yè)總收入（億元）同比增長（右軸）-80%-60%-40%-20%0%20%40%05101520253023Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3歸母凈利潤（億元） 同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究82.1.1

原料藥：毛利率保持30%左右，穩(wěn)定提升從毛利表現(xiàn)上，24Q3原料藥板塊合計實(shí)現(xiàn)毛利68億元，對應(yīng)毛利率29.5%，為2024年以來的最高值，環(huán)比提升1.1pct，與23Q3的29.7%基本持平。對應(yīng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利率9.4%，也是今年以來的最高水平。費(fèi)率表現(xiàn)上，

24Q3

銷售/

管理/

財務(wù)費(fèi)用率分別為5.2%/6.1%/0.8%

，

環(huán)比分別+0.7/+1.3/+1.1pct，同比分別-0.7/+0.4/+0.6pct，財務(wù)費(fèi)用率波動跟美元匯率在9月末劇烈變動有關(guān)（原料藥板塊境外收入占比較高）。原料藥毛利表現(xiàn)原料藥板塊歸母凈利率原料藥板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)31.1%29.9%

29.7%24.9%29.3%

28.4%29.5%35%30%25%20%15%10%5%0%908070605040302010023Q1

23Q2

23Q3

23Q4

24Q1

24Q2

24Q3毛利（億元）毛利率（右軸）10.3%

10.6%8.1%1.8%9.3%9.3%

9.4%%2%4%6%8%10%12%Q

Q

Q

Q

Q

Q

Q8%7%6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究92.1.2

CXO：收入同比平穩(wěn)，環(huán)比改善?

滬深兩市29家醫(yī)療研發(fā)外包（CXO）上市公司24Q3實(shí)現(xiàn)營收240億元（yoy-0.4%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤37億元（yoy-28.2%），在前兩年高基數(shù)影響下，板塊的收入利潤仍未能恢復(fù)正增長，但環(huán)比上已初現(xiàn)改善趨勢。醫(yī)療研發(fā)外包板塊營收表現(xiàn)醫(yī)療研發(fā)外包板塊歸母表現(xiàn)-15%-10%-5%0%5%10%15%05010015020025030023Q123Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3營業(yè)總收入（億元） 同比增長（右軸）30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%70605040302010023Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3歸母凈利潤（億元） 同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究102.1.2

CXO：今年以來毛利率小幅提升?

24Q3

CXO板塊整體實(shí)現(xiàn)毛利96億元，對應(yīng)毛利率為39.8%，環(huán)比提升0.6pct，今年以來毛利水平有小幅修復(fù)。對應(yīng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利率15.4%，仍為2023年以來的較低水平。?

各項(xiàng)費(fèi)率方面，24Q3銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為3.1%/9.4%/3.2%/5.8%，環(huán)比分別-0.2/-0.9/+4.8/-0.4pct，除財務(wù)費(fèi)用受到美元匯率影響有提升外，其他各項(xiàng)費(fèi)用有所優(yōu)化。醫(yī)療研發(fā)外包毛利表現(xiàn)醫(yī)療研發(fā)外包板塊歸母凈利率醫(yī)療研發(fā)外包板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)41.5%42.7%

42.7%38.0%37.3%39.2%

39.8%02040608010012023Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3毛利（億元） 毛利率（右軸）21.5%26.6%21.4%5.8%14.3%19.9%15.4%%5%10%15%20%50%45%40% 25%35%30%25%20%15%10%5%0%30%Q

Q QQQQQ12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%銷售費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究11主要內(nèi)容板塊整體業(yè)績表現(xiàn)細(xì)分板塊業(yè)績表現(xiàn)——中游投資分析意見122.2.1

化藥：頭部企業(yè)增速穩(wěn)健，創(chuàng)新藥企普遍減虧滬深兩市108家化學(xué)制劑上市公司（不含百濟(jì)神州、諾誠健華）24Q3實(shí)現(xiàn)營收1,008億元（yoy+3.7%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤78億元（yoy+15.6%），前三季度歸母凈利潤增長38%。其中單季歸母凈利超過1億元的頭部27家化藥企業(yè)中，有25家都實(shí)現(xiàn)了單季度利潤的正向增長。10家“-U”未盈利企業(yè)，有5家在前三季度實(shí)現(xiàn)了減虧?；瘜W(xué)制劑板塊營收表現(xiàn)化學(xué)制劑板塊歸母表現(xiàn)8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%02004006008001,0001,200營業(yè)總收入（億元）23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3同比增長（右軸）-200%-150%-100%-50%0%50%100%180160140120100806040200(20)(40)23Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3歸母凈利潤（億元）同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究132.2.1

化藥：銷售費(fèi)用率持續(xù)下行?

24Q3

化藥板塊整體實(shí)現(xiàn)毛利509億元，對應(yīng)毛利率為50.5%，環(huán)比-1.0pct，對應(yīng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利率7.8%，環(huán)比-2.2pct（上半年BD款項(xiàng)確認(rèn)較多）。?

各項(xiàng)費(fèi)率方面，24Q3銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為21.8%/8.6%/1.3%/8.8%，環(huán)比分別+0.1/+1.0/+0.9/-0.1pct，同比-0.9/+0.1/+0.8/-0.8pct。整體費(fèi)用率環(huán)比略有提升，但銷售費(fèi)用率仍處于持續(xù)下行通道?；瘜W(xué)制劑毛利表現(xiàn)化學(xué)制劑板塊歸母凈利率化學(xué)制劑板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)50.9%

50.9%49.6%

50.0%52.9%51.6%

50.5%0%10%20%30%40%50%60%010020030040050060070023Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3毛利（億元） 毛利率（右軸）8.6%8.1%7.0%-1.9%13.6%9.9%7.8%16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-%23Q1

23Q2

23Q3

23Q4

24Q1

24Q2

24Q330%25%20%15%10%5%0%-5%銷售費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究142.2.2

血制品：持續(xù)兌現(xiàn)穩(wěn)健增長滬深兩市6家血制品上市公司24Q3實(shí)現(xiàn)營收49億元（yoy-6.7%），歸母凈利潤13億元（yoy+4.4%），利潤端今年以來持續(xù)保持增長態(tài)勢。2024Q1-3,

血制品板塊收入跟去年基本持平，歸母凈利潤同比增長11.6%，除博雅生物因子公司剝離利潤有下滑外，板塊所有公司利潤均實(shí)現(xiàn)正增長。血制品板塊營收表現(xiàn)血制品板塊歸母表現(xiàn)30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%010203040506023Q123Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3營業(yè)總收入（億元） 同比增長（右軸）-80%-60%-40%-20%0%20%60%40%161412108642023Q123Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3歸母凈利潤（億元） 同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究152.2.2

血制品：銷售費(fèi)用率持續(xù)下行，盈利能力突出?

24Q3

血制品板塊整體實(shí)現(xiàn)毛利23億元，對應(yīng)毛利率為47.7%，環(huán)比-1.6pct，同比+1.0pct。對應(yīng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利率26.7%，環(huán)比+2.4pct。?

各項(xiàng)費(fèi)率方面，24Q3銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為5.4%/8.0%/-1.3%/3.6%，環(huán)比分別-1.5/+0.8/-1.2/+0.8pct，同比-2.0/+0.8/-0.3/+0.3pct，除銷售費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化外，其他各項(xiàng)費(fèi)率變化較小。血制品毛利表現(xiàn)血制品板塊歸母凈利率血制品板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)46.6%46.7%47.3%48.5%49.3%47.7%0%10%20%30%40%50%60%0510152025

44.7%3023Q1

23Q2

23Q3

23Q4

24Q1

24Q2

24Q3毛利（億元） 毛利率（右軸）25.8%22.7%

23.8%5.9%30.4%24.3%26.7%%5%10%15%20%25%30%35%QQQQQQ

Q14%12%10%8%6%4%2%0%-2%銷售費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究162.2.3

疫苗：景氣度持續(xù)下行滬深兩市13家疫苗上市公司24Q3實(shí)現(xiàn)營收139億元（yoy-46.9%），歸母凈利潤15

億元（yoy-63.2%），今年以來板塊收入利潤持續(xù)下行。除康華生物、遼寧成大、康希諾外，其余10家公司前三季度歸母凈利潤均為下滑。疫苗板塊景氣下行與新生兒數(shù)量、居民消費(fèi)意愿、主流二類苗價格調(diào)整均有相關(guān)性，疫苗板塊營收表現(xiàn)疫苗板塊歸母表現(xiàn)30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%05010015020025030023Q123Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3營業(yè)總收入（億元） 同比增長（右軸）10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%5045403530252015105023Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3歸母凈利潤（億元） 同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究172.2.3

疫苗：盈利能力持續(xù)下行?

24Q3

疫苗板塊整體實(shí)現(xiàn)毛利68億元，對應(yīng)毛利率為48.7%，環(huán)比+8.0pct，同比+6.1pct，毛利水平持續(xù)修復(fù)。對應(yīng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利率10.9%，環(huán)比-3.0pct。?

各項(xiàng)費(fèi)率方面，24Q3銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為21.7%/5.4%/1.4%/8.0%，環(huán)比分別+7.9/+0.1/+0.5/-1.0pct，同比+7.7/+2.4/+1.1/+2.7pct，由于銷售收入下降較快，對應(yīng)費(fèi)用難以同等壓縮致使各項(xiàng)費(fèi)用率指標(biāo)出現(xiàn)反向拉高。疫苗毛利表現(xiàn)疫苗板塊歸母凈利率疫苗板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)47.2%42.2%

42.6%38.0%35.0%40.7%48.7%0%10%20%30%40%50%60%02040608010012023Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3毛利（億元） 毛利率（右軸）15.9%

15.7%4.4%12.0%13.9%10.9%%5%10%15%20%25%

23.0%QQQQQQ

Q-5%0%5%10%15%20%25%銷售費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究182.2.4

中藥：業(yè)績承壓，內(nèi)部出現(xiàn)分化滬深兩市70家中藥上市公司24Q3實(shí)現(xiàn)營收816億元（yoy-3.2%），歸母凈利潤76億元（yoy-10.7%），高基數(shù)、集采、消費(fèi)意愿下行等因素導(dǎo)致今年前三季度中藥板塊整體收入利潤均呈現(xiàn)下行趨勢。中藥板塊個股間業(yè)績出現(xiàn)分化，70家上市公司中前三季度實(shí)現(xiàn)盈利的有61家，27家公司前三季度實(shí)現(xiàn)了利潤正增長。中藥板塊營收表現(xiàn)中藥板塊歸母表現(xiàn)-10%-5%0%5%10%15%20%02004006008001,0001,20023Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3營業(yè)總收入（億元） 同比增長（右軸）70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%16014012010080604020023Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3歸母凈利潤（億元） 同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究192.2.4

中藥：銷售費(fèi)用率持續(xù)下行?

24Q3

中藥板塊整體實(shí)現(xiàn)毛利326億元，對應(yīng)毛利率為39.9%，受中藥材漲價及集采降價影響，毛利率今年以來處于下行趨勢。?

各項(xiàng)費(fèi)率方面，24Q3銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為20.7%/6.1%/0.4%/2.7%，環(huán)比分別-0.5/+0.7/+0.3/-0.1pct，同比-2.2/+0.3/+0.4/-0.1pct，銷售費(fèi)用率持續(xù)得到優(yōu)化。中藥毛利表現(xiàn)中藥板塊歸母凈利率中藥板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)46.1%44.0%43.4%42.7%43.6%

42.3%50%39.9%

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%50045040035030025020015010050023Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3毛利（億元） 毛利率（右軸）13.7%11.3%10.2%3.1%12.6%10.8%9.4%16%14%12%10%8%6%4%2%0%QQQQQQ

Q-5%0%30%25%20%15%10%5%銷售費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究202.2.5

IVD：表觀同比轉(zhuǎn)正，分化嚴(yán)重滬深兩市39家體外診斷（IVD）上市公司24Q3實(shí)現(xiàn)營收106億元（yoy+4.3%），實(shí)現(xiàn)同比小幅增長，同期實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤20億元（yoy+10.7%），歸母凈利潤的單季度表觀同比增速逆轉(zhuǎn)前兩個季度的持續(xù)負(fù)增長。板塊內(nèi)部分化較為嚴(yán)重，九安醫(yī)療等前2名公司貢獻(xiàn)了整個板塊24Q3過半利潤。體外診斷板塊營收表現(xiàn)體外診斷板塊歸母表現(xiàn)10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%-80%-90%02040608012010014023Q123Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3營業(yè)總收入（億元） 同比增長（右軸）3500%3000%2500%2000%1500%1000%500%0%-500%05101520253023Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3歸母凈利潤（億元） 同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究212.2.5

IVD：盈利能力較為穩(wěn)定24Q3

IVD板塊整體實(shí)現(xiàn)毛利66億元，對應(yīng)毛利率為62.4%，環(huán)比+0.4pct，對應(yīng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利率18.7%，環(huán)比-0.9pct，但總體基本保持穩(wěn)定。各

項(xiàng)

費(fèi)

率

方

面

，

24Q3

銷

售

/

管

理

/

財

務(wù)

/

研

發(fā)

費(fèi)

用

率

分

別

為20.6%/11.5%/0.5%/14.0%

，

環(huán)比分別

+0.6/+0.2/+2.5/-0.1pct

，

同比

-1.0/-0.5/+1.8/-0.4pct。體外診斷毛利表現(xiàn)體外診斷板塊歸母凈利率體外診斷板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)58.7%60.7%

61.9%60.0%62.3%62.0%

62.4%30%20%10%0%70%60%8070605040302010023Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3毛利（億元） 毛利率（右軸）22.7%21.4%17.6%21.2%18.7%19.5%

18.7%%5%10%25%QQQQQQ

Q-10%-5%0%5%20%50%15%40%15%10%20%25%銷售費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究222.2.6

醫(yī)療耗材：增速突出，復(fù)蘇邏輯得到驗(yàn)證滬深兩市47家醫(yī)療耗材上市公司24Q3實(shí)現(xiàn)營收216億元（yoy+10.6%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤26億元（yoy+13.6%），前三季度收入增速8.2%，歸母凈利潤增速12.7%。耗材板塊六成以上公司實(shí)現(xiàn)了前三季度歸母凈利潤的增長，如剔除樂普醫(yī)療大幅下降（仿制藥業(yè)務(wù)清理渠道）的影響，整個板塊前三季度歸母利潤增速為23.9%，充分反應(yīng)了院內(nèi)手術(shù)需求恢復(fù)及集采后盈利能力修復(fù)的正向影響。醫(yī)療耗材板塊營收表現(xiàn)醫(yī)療耗材板塊歸母表現(xiàn)14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%05010015020025023Q123Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3營業(yè)總收入（億元） 同比增長（右軸）30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%0105152025303523Q123Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3歸母凈利潤（億元） 同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究232.2.6

醫(yī)療耗材：盈利水平有所修復(fù)?

24Q3

耗材板塊整體實(shí)現(xiàn)毛利88億元，對應(yīng)毛利率為41.0%，對應(yīng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利率12.0%，前三季度整體看，毛利率和凈利率水平比去年同期有所修復(fù)。?

各項(xiàng)費(fèi)率方面，24Q3銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為12.4%/7.8%/1.5%/6.2%，環(huán)比分別-0.3/+0.2/+2.4/+0.2pct，同比-0.7/-0.5/+1.1/-0.3pct。醫(yī)療耗材毛利表現(xiàn)醫(yī)療耗材板塊歸母凈利率醫(yī)療耗材板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)42.1%40.8%41.4%39.2%42.1%42.2%

41.0%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%100908070605040302010023Q1

23Q2

23Q3

23Q4

24Q1

24Q2

24Q3毛利（億元） 毛利率（右軸）13.4%14.3%11.7%2.4%14.6%

14.4%12.0%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%23Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3-5%0%5%10%15%20%銷售費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究242.2.7

醫(yī)療設(shè)備：仍處下行通道，期待拐點(diǎn)滬深兩市35家醫(yī)療設(shè)備上市公司24Q3實(shí)現(xiàn)營收249億元（yoy-3.8%），歸母凈利潤37億元（yoy-30.6%）。前三季度收入同比下滑2.0%，利潤同比下滑14.7%。受各地財政壓力及醫(yī)療行業(yè)整頓影響，今年前三季度院內(nèi)設(shè)備（尤其是大型設(shè)備）的招標(biāo)數(shù)量同比大幅下滑。醫(yī)療設(shè)備板塊營收表現(xiàn)醫(yī)療設(shè)備板塊歸母表現(xiàn)-10%-5%0%10%5%15%20%25%05010020015025030035023Q123Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3營業(yè)總收入（億元） 同比增長（右軸）40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%8070605040302010023Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3歸母凈利潤（億元） 同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究252.2.7

醫(yī)療設(shè)備：各項(xiàng)費(fèi)用率相對穩(wěn)定?

24Q3

設(shè)備板塊整體實(shí)現(xiàn)毛利124億元，對應(yīng)毛利率為49.7%，環(huán)比-3.5pct，為2023年以來板塊毛利最低點(diǎn)，對應(yīng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利率14.9%，環(huán)比-7.4pct，單季度利潤水平出現(xiàn)較大幅度下滑。?

各項(xiàng)費(fèi)率方面，24Q3銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為14.2%/7.3%/0.5%/11.8%，環(huán)比分別-0.3/+1.3/+1.7/+2.5pct，同比-0.6/+0.7/+0.9/1.3pct。醫(yī)療設(shè)備毛利表現(xiàn)醫(yī)療設(shè)備板塊歸母凈利率醫(yī)療設(shè)備板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)52.9%52.0%52.7%50.8%52.1%

53.2%49.7%0%10%20%30%40%50%60%18016014012010080604020023Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3毛利（億元） 毛利率（右軸）20.8%24.3%20.6%11.4%19.7%22.3%14.9%0%5%10%15%20%25%30%Q

Q

Q

Q

Q

Q

Q-5%0%5%10%15%20%銷售費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究262.2.8

創(chuàng)新藥：收入保持兩位數(shù)高增，費(fèi)用率略有提升除了申萬三級子行業(yè)外，我們統(tǒng)計了25家滬深兩市創(chuàng)新藥上市公司的24Q3業(yè)績情況（剔除未發(fā)布三季報的百濟(jì)神州和諾誠健華），24Q3創(chuàng)新藥板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入120億元，同比增長18.1%，增速雖較上一季度有所放緩，但仍然處于中高速增長。創(chuàng)新藥板塊24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-5億元，較23Q3虧損7億元進(jìn)一步收窄。費(fèi)

率

方

面

，

創(chuàng)

新

藥

板

塊

24Q3

銷

售

/

管

理

/

財

務(wù)

/

研

發(fā)

費(fèi)

用

率

分

別

為36.6%/12.1%/0.4%/37.7%

，

環(huán)比分別+3.9/+1.6/+2.7/-0.1pct

，

同比+2.9/-1.2/+2.0/-3.3pct，銷售費(fèi)率有所上升(去年同期有行業(yè)整頓影響），由于大量“-U”公司產(chǎn)品仍處于放量初期或未上市，研發(fā)費(fèi)用率仍處較高水平。創(chuàng)新藥板塊營收表現(xiàn)創(chuàng)新藥板塊費(fèi)率表現(xiàn)80%70%60%50%40%30%20%10%0%18016014012010080604020023Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3營業(yè)總收入（億元） 同比增長（右軸）6050403020100(10)(20)(30)23Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3歸母凈利潤（億元）0%-10%10%20%30%50%40%60%銷售費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究27創(chuàng)新藥板塊歸母表現(xiàn)主要內(nèi)容板塊整體業(yè)績表現(xiàn)細(xì)分板塊業(yè)績表現(xiàn)——下游投資分析意見282.3.1

醫(yī)藥流通：板塊運(yùn)營平穩(wěn)?

滬深兩市23家醫(yī)藥流通上市公司24Q3實(shí)現(xiàn)營收2,262億元（yoy+4.7%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤35億元（yoy-3.2%）。前三季度收入同比增長0.8%，利潤同比下滑4.6%，板塊運(yùn)營基本平穩(wěn)。醫(yī)藥流通板塊營收表現(xiàn)醫(yī)藥流通板塊歸母表現(xiàn)16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%05001,0001,5002,0002,50023Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3營業(yè)總收入（億元） 同比增長（右軸）200%0%-200%-400%-600%-800%-1000%-1200%-1400%-1600%5045403530252015105023Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3歸母凈利潤（億元） 同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究292.3.1

醫(yī)藥流通：盈利能力略有下行24Q3

流通板塊整體實(shí)現(xiàn)毛利213億元，對應(yīng)毛利率為9.4%，為2023年以來板塊毛利最低點(diǎn)，對應(yīng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利率1.5%，也低于去年同期水平。各項(xiàng)費(fèi)率方面，24Q3銷售/管理/財務(wù)費(fèi)用率分別為3.9%/1.9%/0.8%，環(huán)比分別-0.2/+0.0/+0.0pct，同比+0.1/-0.1/+0.0pct，基本保持穩(wěn)定。醫(yī)藥流通毛利表現(xiàn)醫(yī)藥流通板塊歸母凈利率醫(yī)藥流通板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)10.3%

10.7%9.6%10.1%9.6%10.2%9.4%0%2%4%6%8%10%12%050100150200250300毛利（億元）23Q1

23Q2

23Q3

23Q4

24Q1

24Q2

24Q3毛利率（右軸）1.9%2.1%1.7%0.4%1.9%1.9%1.5%0%1%1%2%2%3%23Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q36%5%4%3%2%1%0%銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究302.3.2

藥店：收入平穩(wěn)，利潤下行滬深兩市8家線下藥店上市公司24Q3實(shí)現(xiàn)營收275億元（yoy+5.4%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤7億元（yoy-37.1%），連續(xù)四個季度利潤呈現(xiàn)負(fù)增長。前三季度板塊收入增長7.2%，利潤下滑22.3%，除益豐外，其它主流連鎖藥房全線下滑。藥店板塊營收表現(xiàn)藥店板塊歸母表現(xiàn)30%25%20%15%10%5%0%-5%35030025020015010050023Q123Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3營業(yè)總收入（億元） 同比增長（右軸）40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%18161412108642023Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3歸母凈利潤（億元）同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究312.3.2

藥店：銷售費(fèi)用率上行24Q3

藥店板塊整體實(shí)現(xiàn)毛利94億元，對應(yīng)毛利率為34.2%，環(huán)比-0.4pct，但總體保持穩(wěn)定，對應(yīng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利率2.6%，環(huán)比-1.0pct。各項(xiàng)費(fèi)率方面，24Q3銷售/管理/財務(wù)費(fèi)用率分別為25.2%/4.1%/0.9%，環(huán)比分別+0.6/+0.1/+0.1pct，同比+1.8/+0.2/+0.1pct，利潤空間壓縮主要由銷售費(fèi)用率提升導(dǎo)致。藥店板塊毛利表現(xiàn)藥店板塊歸母凈利率藥店板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)35.0%35.3%

34.3%32.4%34.2%34.6%

34.2%40%35%30%25%20%15%10%5%0%02040608010012023Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3毛利（億元） 毛利率（右軸）5.9%5.5%4.3%2.1%5.1%3.6%2.6%0%1%2%3%4%5%6%7%QQQQQQ

Q0%5%10%15%20%25%30%銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究322.3.3

醫(yī)院：收入穩(wěn)定，盈利能力略有下行滬深兩市15家醫(yī)院上市公司24Q3實(shí)現(xiàn)營收157億元（yoy-0.3%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤19億元（yoy-13.3%），盈利能力較去年暑假旺季下行明顯，我們預(yù)計為消費(fèi)意愿下行及競爭加劇后的價格壓力兩方面影響所致。板塊前三季度收入增長1.7%，利潤下滑6.4%。醫(yī)院板塊營收表現(xiàn)醫(yī)院板塊歸母表現(xiàn)45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%18016014012010080604020023Q123Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3營業(yè)總收入（億元） 同比增長（右軸）1400%1200%1000%800%600%400%200%0%-200%051015202523Q123Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3歸母凈利潤（億元） 同比增長（右軸）證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究332.3.3

醫(yī)院：毛利率略有下行，費(fèi)用率基本穩(wěn)定?

24Q3

醫(yī)院板塊整體實(shí)現(xiàn)毛利65億元，對應(yīng)毛利率為41.5%，對應(yīng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利率12.2%。?

各項(xiàng)費(fèi)率方面，24Q3銷售/管理/財務(wù)費(fèi)用率分別為11.1%/12.1%/1.7%，環(huán)比分別-0.9/-0.1/-0.1pct，同比+0.5/+0.4/+0.0pct。醫(yī)藥流通毛利表現(xiàn)醫(yī)藥流通板塊歸母凈利率醫(yī)藥流通板塊各項(xiàng)費(fèi)率表現(xiàn)37.7%40.6%43.2%37.6%

36.6%41.5%39.1%8070605040302010023Q123Q223Q323Q424Q124Q2

24Q3毛利（億元） 毛利率（右軸）8.9%14.1%0.8%6.9%10.1%12.2%12%10%

8.7%8%6%4%2%%50%45% 16%40% 14%35%30%25%20%15%10%5%0%QQ Q QQQ

Q16%14%12%10%8%6%4%2%0%銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率財務(wù)費(fèi)用率證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究34主要內(nèi)容板塊整體業(yè)績表現(xiàn)細(xì)分板塊業(yè)績表現(xiàn)投資分析意見35證券研究報告363.

投資分析意見從三季報業(yè)績表現(xiàn)來看，創(chuàng)新藥業(yè)績表現(xiàn)突出且延續(xù)收入中高速增長態(tài)勢，同時今年醫(yī)保談判已順利結(jié)束，推薦關(guān)注相關(guān)創(chuàng)新藥公司：恒瑞醫(yī)藥、百濟(jì)神州、貝達(dá)藥業(yè)、新諾威等；提示關(guān)注下半年醫(yī)院端設(shè)備更新進(jìn)度有望正?；瘞淼耐顿Y機(jī)會，建議關(guān)注：聯(lián)影醫(yī)療、邁瑞醫(yī)療、開立醫(yī)療、澳華內(nèi)鏡。證券研究報告37重點(diǎn)公司估值表證券代碼證券簡稱2024/11/8預(yù)測EP