ipo案例分析-勝景山河ipo經(jīng)典“臨門一腳”射飛案例-5班第6小組

勝景山河IPO經(jīng)典“臨門一腳〞射飛案例在足球場上，點球是最具有戲劇性的場景之一：諾大的球場，全場屏息，球門前幾步慢跑、加速，然后咣當(dāng)一腳。這種鏡頭很有意思。

后來研究IPO和財務(wù)報表，發(fā)現(xiàn)在這個領(lǐng)域，也有這樣臨門一射的刺激鏡頭。

勝景山河，就是IPO領(lǐng)域，最經(jīng)典的“臨門一腳〞射飛案例。

這個做黃酒的公司，IPO都被核準(zhǔn)了，卻因媒體報道，掛牌前半小時被叫停了？叫停的原因：自己披露在黃酒行業(yè)也小有成就，卻被曝光在主要銷售市場幾乎見不到它的產(chǎn)品。

這個揭發(fā)，導(dǎo)致了中國資本市場上最經(jīng)典的一幕：2021年12月17日，就在掛牌前半小時，監(jiān)管層緊急叫停，并在2021年4月6日宣布撤銷核準(zhǔn)。

煮熟的鴨子，飛了。而它引起疑心的原因，也是“自作是受〞：明明市場占有率不高，售價、出廠價、毛利率、人均產(chǎn)能和已上市的同行比起來，簡直高得逆天。

勝景山河被撤銷首發(fā)核準(zhǔn)，讓所有擬IPO的公司明白：過會了也別快樂太早，只要沒掛牌，說撤銷只是分分鐘的事。

此事之后，監(jiān)管層也下發(fā)了?關(guān)于保薦工程盡職調(diào)查情況問核程序的審核指引?、?關(guān)于進一步加強保薦業(yè)務(wù)監(jiān)管有關(guān)問題的意見?，增強保薦機構(gòu)責(zé)任，促使中介機構(gòu)盡責(zé)。

每一個財務(wù)貓膩背后，都閃現(xiàn)著特殊的行業(yè)特征。今天，我們來看一下，這個膽大包天的財務(wù)舞弊案例，以及它背后特殊的黃酒行業(yè)。勝景山河，是個做黃酒的。

它的黃酒，覆蓋了高中低端，分為“勝景山河〞和“古越樓臺〞兩大品牌多個系列。

對外埠市場，勝景山河主要采取經(jīng)銷商制度，在一個區(qū)域內(nèi)設(shè)置總經(jīng)銷商、特許經(jīng)銷商和二級分銷商。

總經(jīng)銷商負(fù)責(zé)開發(fā)和調(diào)度二級分銷商，產(chǎn)品由二級分銷商銷往KA等終端。

如果某一地區(qū)不適合直接設(shè)立總經(jīng)銷商，勝景山河就分產(chǎn)品設(shè)立多個特許經(jīng)銷商，業(yè)績好的晉升為總經(jīng)銷商，業(yè)績差的降級為分銷商。

對本埠市場〔長沙和岳陽地區(qū)〕，勝景山河主要采用直銷，對本埠的KA等終端統(tǒng)一配貨、結(jié)算、收款。

它的這種生產(chǎn)和經(jīng)銷模式，加之黃酒行業(yè)的特點，給后來它被撤銷IPO、臨門一腳被搞死埋下了禍根。黃酒行業(yè)有啥特點？

黃酒是一種發(fā)酵酒，主要原材料是稻米、黍米等谷物，是我國民族特有酒類，是世界三大釀造古酒之一。

與其他酒類相比，黃酒具有“低酒精度、高營養(yǎng)、低消耗〞的特點，被稱為“液體蛋糕〞。

然而，這種相對健康的特色酒不像葡萄酒、啤酒等在全球普及，生產(chǎn)消費主要集中在國內(nèi)，而且區(qū)域性非常明顯，主要集中在江浙滬地區(qū)，80%的生產(chǎn)企業(yè)集中在江浙滬，70%以上的消費也集中在這里。

此外，黃酒行業(yè)存在集中度低、產(chǎn)值低、規(guī)模小、品牌分散的特點。所以，2021年開始，行業(yè)巨頭們紛紛掀起并購潮。比方繼會稽山收購嘉善黃酒、金楓酒業(yè)收購和酒、古越龍山收購女兒紅，不斷擴張產(chǎn)能、搶占市場。勝景山河擬IPO，也是這個目的，2021年10月27日勝景山河IPO過會，11月26日監(jiān)管層核準(zhǔn)發(fā)行1700萬股，隨后勝景山河募集了5.8億資金，準(zhǔn)備投向年產(chǎn)2萬噸多肽黃酒工程?？墒牵驮?021年12月17日掛牌前半小時，它的上市之路卻被叫停了。2021年行業(yè)龍頭金楓酒業(yè)、會稽山、古越龍山、張家港、塔牌等知名黃酒企業(yè)，平均銷售價格分別只有0.53萬元/噸、0.6萬元/噸、0.62萬元/噸、0.84萬元/噸、0.91萬元/噸。

這個行業(yè)“小弟〞的售價，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于大佬們的售價。

并且，勝景山河酒出廠價高出行業(yè)龍頭1.7~3.6倍。

這么高的出廠價格，真的能比大牌們有競爭力嗎？

其次，與同行比起來，人均產(chǎn)能爆表。

以2021年為例，古越龍山人均產(chǎn)能為99.9噸/年，金楓酒業(yè)人均產(chǎn)能為238.6噸/年，同期勝景山河的生產(chǎn)人員只有35人，產(chǎn)能卻1.6萬噸，人均產(chǎn)能457.1噸/年，古越龍山高出358%，比金楓酒業(yè)高出92%。

這些生產(chǎn)人員，得多強戰(zhàn)斗力，才能有這么高的產(chǎn)能。最后，與行業(yè)龍頭比起來，2007—2021年上半年，勝景山河的毛利率分別為54.42%、48.22%、50.02%和51.37%，而行業(yè)平均只有40%。

不管是售價，還是人均產(chǎn)能，還是毛利率，勝景山河都完爆行業(yè)龍頭金楓酒業(yè)、古越龍山等。實際上，媒體的走訪顯示，經(jīng)銷商們都表示勝景山河的酒不好賣，那到底為何能有這么高的售價、毛利率？值得深思。財務(wù)疑點：貓膩如何發(fā)現(xiàn)？

只要是化了妝，便總會留下蛛絲馬跡。除了媒體提出的質(zhì)疑，勝景山河在財務(wù)數(shù)據(jù)上，還有很多與它“華美〞的盈利數(shù)據(jù)不一致的地方，主要有以下幾點：

1〕固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)不斷減少；

2〕流動資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理，存貨多、貨幣資金少

3〕經(jīng)營活動現(xiàn)金流連續(xù)為負(fù)。

這些疑點，都難以支撐勝景山河如此逆天的售價和毛利率，一起來看一下。

疑點一：固定資產(chǎn)減少？難道規(guī)模在萎縮？

2007—2021年上半年，勝景山河的營收為8693萬、1.23億、1.6億、1.01億，凈利潤為1750萬、3024萬、2964萬、2280萬。

從營收上看，勝景山河的業(yè)務(wù)是在不斷擴大的。

然而，在資產(chǎn)負(fù)債表中，同期它的固定資產(chǎn)卻為7091萬、6708萬、6406萬、6198萬。

固定資產(chǎn)在不斷減少，而流動資產(chǎn)的占比卻超過66%，且不斷增加。對于一個制造業(yè)來說，營收的增加離不開產(chǎn)能和規(guī)模的擴大，但是固定資產(chǎn)不管是絕對值還是占比，都不斷減少，如何能支撐不斷增長的營收？疑點二：貨幣資金過少，存貨過多。

同樣是資產(chǎn)負(fù)債表，2007—2021年，勝景山河的流動資產(chǎn)為1.68億、2.38億、3.12億，其中存貨1.24億、2.16億、2.77億，平均占比約86.51%。

而貨幣資金的占比只有10%不到。應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款占比都不高，這么多存貨，能夠保證它的日常運營嗎？疑點三：經(jīng)營性現(xiàn)金流連續(xù)為負(fù)。

最后，在資產(chǎn)負(fù)債表中，2007年、2021年，勝景山河的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流為-4515萬、-2706萬。

勝景山河對此解釋為：產(chǎn)品生產(chǎn)周期長，前期購置材料多，所以凈現(xiàn)金流為負(fù)數(shù)。然而問題是，既然營收這么高，為何資金回收是負(fù)值？而且，連續(xù)出現(xiàn)負(fù)凈現(xiàn)金流，如何能滿足正常運轉(zhuǎn)？這個經(jīng)營活動，創(chuàng)現(xiàn)能力也值得商榷。

固定資產(chǎn)、貨幣資金、存貨、現(xiàn)金流，都和勝景山河自己披露的行業(yè)地位、盈利能力有偏差，更別提高出同行這么多的單價、毛利率了。

PS:

同時，中介機構(gòu)也難逃其咎，監(jiān)管層同樣作出了處分。經(jīng)查，勝景山河工程中介機構(gòu)存在的主要問題有：1、保薦機構(gòu)及其保薦代表人的盡職調(diào)查工作不完善、不徹底，對勝景山河的銷售及客戶情況、關(guān)聯(lián)方等事項核查不充分，未對勝景山河前五大客戶進行任何函證或訪談；亦未對會計師工作進行審慎復(fù)核。2、會計師在存貨監(jiān)盤、關(guān)聯(lián)方和關(guān)聯(lián)方認(rèn)定、重大客戶銷售真實性認(rèn)定等多個重要審計領(lǐng)域執(zhí)業(yè)判斷不夠?qū)徤?，審計程序不到位，在未取得充分、適當(dāng)?shù)膶徲嬜C據(jù)的情況下，出具了標(biāo)準(zhǔn)無保存意見的審計報告，存在過失。3、律師事務(wù)所及其簽字律師對發(fā)行人關(guān)聯(lián)方及關(guān)聯(lián)交易、股東間的關(guān)系等事項核查不充分，在勝景山河的法律意見書、律師工作報告等文件中對發(fā)行人關(guān)聯(lián)方及關(guān)聯(lián)交易事項、發(fā)行人大股東之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系披露不充分。對于勝景山河工程中上述中介機構(gòu)的失職行為，中國證監(jiān)會根據(jù)?證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理方法?的有關(guān)規(guī)定，按照相關(guān)違規(guī)事實、情節(jié)輕重和危害后果，對有關(guān)中介機構(gòu)及其責(zé)任人員分別采取了以下監(jiān)管措施：對保薦機構(gòu)平安證券，采取了“出具警示函〞的監(jiān)管措施。對保薦代表人林輝、周凌云采取了“撤銷保薦代表人資格〞的監(jiān)管措施；對從事審計業(yè)務(wù)的會計師事務(wù)所中審國際，采取了“出具警示函〞的監(jiān)管措施。對簽字會計師姚運海、吳淳采取了“出具警示函〞并在“36個月內(nèi)不受理其出具的文件〞的監(jiān)管措施。對從事法律業(yè)務(wù)的律師事務(wù)所湖南啟元律師事務(wù)所，