宏觀對沖策略24年回顧與25年展望

宏觀對沖策略24年回顧與25年展望---2025年宏觀對沖策略年報jintao013139@因此，結(jié)合2025年的宏觀展望，我們比較偏向“被動投資展望：以海外宏觀對沖策略在2018年的表現(xiàn)為參考，我們認為宏觀對沖策略 3 3 3 4 5 5 5 6 7 7 8 9 9 請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分21.宏觀對沖策略表現(xiàn)回顧以及標簽劃分廣義上的宏觀策略，可以理解為一種基于宏觀經(jīng)濟環(huán)境分析、全球市場趨勢預測沖基金里大部分均以宏觀策略為主，如我們所熟知的橋水基金、城堡基金、千禧基金、德劭系統(tǒng)化宏觀策略產(chǎn)品。普遍來說，宏觀策略因具有全球化的投資范圍、廣泛的可選標的資產(chǎn)就一級標簽而言，我們以“被動配置”和“主動管理”兩種類型的宏觀對沖策略展開對沖（或又被稱為全天候策略）在方法論上更偏向被動配置，更多體現(xiàn)在多資產(chǎn)的分散配置上，會場環(huán)境下基于一定的經(jīng)濟邏輯進行資產(chǎn)輪動或基于配置模型調(diào)整資產(chǎn)權(quán)重，主要追求對于各個經(jīng)濟則更接近主動管理，更加強調(diào)在動態(tài)變化的經(jīng)濟環(huán)境中把握各個階段和區(qū)域的市場矛盾，主動交易濟事件和資產(chǎn)走勢的觀點，在每個階段里投資標的可能更聚焦、頭寸集中度相對更高，主要追求賺從二級標簽交易方式上來說，大部分宏觀策略還是以主觀研判和交易為主，這或許是因為宏周期普遍偏長、宏觀研究天然與政治經(jīng)濟學密不可分、經(jīng)濟基本面的構(gòu)成和演變結(jié)構(gòu)復雜、行濟周期產(chǎn)生的影響等多種因素所導致的，使得宏觀策略與“人的經(jīng)驗”息息相關(guān)；而量化模型種輔助手段，起到系統(tǒng)性跟蹤宏觀基本面邊際趨勢、在組合構(gòu)建中優(yōu)化權(quán)重配置、科學管理頭口、技術(shù)面上輔助趨勢追蹤或交易增厚等作用。然而，隨著人工智能技術(shù)的發(fā)展，也術(shù)門檻極高的純量化宏觀策略賽道，即以時代復興為代表的資產(chǎn)定價機器學習模型，通維度的量化基本面思考能力、實現(xiàn)高維數(shù)據(jù)的理解與預測，再以技術(shù)反哺人的思考，根據(jù)市場整體來說，宏觀策略的長期表現(xiàn)優(yōu)劣在根源上還是取決于認知（無論是人或小經(jīng)濟周期里強有力的邏輯推演能力，在時間、空間及高維維度里對于經(jīng)濟乃至人終落實在各個資產(chǎn)領(lǐng)域的頭寸表達里，方可實現(xiàn)宏觀策略穿越經(jīng)濟周期不同市場環(huán)境社會里，唯一不變的就是改變，即使是類似的經(jīng)濟周期階段也會在不同的社會背景下請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分3從而獲得“被動配置”宏觀對沖管理人的凈值指數(shù)，以及“主動管理”管理人的凈值指數(shù)按周度收益率進一步結(jié)合宏觀對沖管理人的表現(xiàn)與市場行情，我們發(fā)現(xiàn)對于“被動配置”宏觀對1.30——被動配置指數(shù)——1.30——被動配置指數(shù)1.251.201.151.101.051.001.251.201.201.151.101.051.000.950.900.950.900.90資料來源：國泰君安期貨研究資料來源：國泰君安期貨研究請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分4圖3：被動配置宏觀對沖策略平權(quán)指數(shù)周度收益圖4：被動配置指數(shù)收益率——主動管理指數(shù)收益率0.030.05資料來源：國泰君安期貨研究資料來源：國泰君安期貨研究2.2024年宏觀對沖策略與市場行情回顧針對國內(nèi)的宏觀對沖策略，從全年資產(chǎn)的相關(guān)性做進一步分析，由于一些境內(nèi)外資產(chǎn)使用的差異關(guān)系，而商品與股指的相關(guān)性顯著大于與國債指數(shù)的相關(guān)性。從我們的宏觀對沖策略指數(shù)，可以看出“被動配資料來源：同花順iFind、國泰君安期貨研究請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分5從整年按季度進行走勢分析，第一季度一月份，受朝鮮半島局部沖突升級的負面影響，再加單周回撤，回撤-1.04%，指數(shù)內(nèi)有管理人回撤達到8%。三月初“被動配置”策略指數(shù)收益其中，退市意見的出臺對小盤股形成了壓力。五月份，地產(chǎn)利好政策密集出臺，提第三季度，八月底，隨著上市公司半年報披露完畢，營收及慢，市場整體呈下行態(tài)勢。然而，美聯(lián)儲降息周期的開啟疊加人民幣匯率升全國人大常委會會議推出大力度化債政策等。受這些宏觀請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分61.3000.900.800.70資料來源：同花順iFind、國泰君安期貨研究0.200.150.200.150.100.050.00被動配置指數(shù)周度收益率資料來源：同花順iFind、國泰君安期貨研究1.301.251.201.151.101.05資料來源：同花順iFind、國泰君安期貨研究0.050.040.050.040.030.020.010.00資料來源：同花順iFind、國泰君安期貨研究“被動配置”和“主動管理”指數(shù)收益和南華商品指數(shù)的相關(guān)性分別為0.著兩種宏觀對沖策略的收益都與商品的收益有請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分7激的預期落空，黑色、化工板塊面臨國內(nèi)弱需求的真實壓力，國內(nèi)工業(yè)品代表的黑色、1.301.251.201.151.101.051.301.251.201.151.101.051.000.950.90被動配置指數(shù)周度收益率被動配置指數(shù)周度收益率資料來源：同花順iFind、國泰君安期貨研究資料來源：同花順iFind、國泰君安期貨研究觀對沖策略今年的收益與黃金較為相關(guān)，黃金也是各家“被動配置”宏觀對沖策略中較為重品庫存和各環(huán)節(jié)庫存同比緩慢回升超過一個季度，資本品和制造業(yè)訂單的磨底跡象清晰顯現(xiàn)。其背后的支撐邏輯來自金融條件指數(shù)的持續(xù)擴張、美國信貸周期的轉(zhuǎn)強以及企業(yè)盈利的韌性。這些因素共同為一季度后的年中開始，美國通脹水平持續(xù)回落，同時美聯(lián)儲降息預期逐步增強，進一步助推金價穩(wěn)健上漲。9請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分81.351.301.251.201.151.101.051.351.301.251.201.151.101.051.000.950.90資料來源：同花順iFind、國泰君安期貨研究黃金ETF周度收益率0.06被動配置指數(shù)周度收益率0.06————主動管理指數(shù)周度收益率0.020.00資料來源：同花順iFind、國泰君安期貨研究克萊對沖數(shù)據(jù)庫中的基金信息進行分析。巴克萊對沖將確標注是量化還是主觀的宏觀對沖策略（Macro2、明確表達是主觀宏觀對沖的交易策略（Macro-高，因此我們把黃金單作為一個資產(chǎn)類別來關(guān)，與商品相關(guān)性最高。從巴克萊對沖的宏觀對沖策略指數(shù)，可以看出“未明確宏觀對沖”指請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分9沖”指數(shù)與“量化宏觀對沖”指數(shù)與美國國債指三種宏觀對沖策略的相關(guān)性由0.670到0.736不等，相關(guān)性上與國內(nèi)的“被動配置”策略和“主動管理”資料來源：S&PGlobal、WorldGoldCouncil、國泰君安期貨研究YTD錄4.98%和3.34%，在主要市場表現(xiàn)較弱。南美新股內(nèi)部結(jié)構(gòu)看，AI半導體引領(lǐng)的新經(jīng)濟拉動效應和內(nèi)需消費韌性的支持礎(chǔ)建設(shè)投資周期標的股票成為不二的“牛市旗手“，大幅超漲“Magnificent7”科技公司，而頭部科技公高的情況下再次出現(xiàn)0.94%的回調(diào)。此前的歷史新高是基于當時市場主要續(xù)下調(diào)基準利率，以及美國經(jīng)濟有望避免衰退。盡管這些因公司公布的業(yè)績未能達到投資者預期，導致包括MetaPlatformsInc.、NVIDIACoCorp.在內(nèi)的公司股價下跌。同月，未明確宏觀對沖策略回請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分101.25——未明確宏觀對沖指數(shù)01.051.000.950.90Jan2024FebMarAprMayJunJulAugSepOct202420242024202420242024202420242024資料來源：S&PGlobal、國泰君安期貨研究0.060.050.040.030.020.010.00JanFebMarAprMayJunJulAugSepOct2024202420242024202420242024202420242024資料來源：S&PGlobal、國泰君安期貨研究債券上，我們以標普美國國債指數(shù)為基準，內(nèi)降息節(jié)點后置、降息幅度預期縮小，貨幣政策預期較年初明顯轉(zhuǎn)鷹，點陣圖錨定的年內(nèi)降息預期從率債仍舊承壓;但公司債年度維持漲勢，且市場仍愿意追隨信略上看，第一季度的債券收益率下跌并沒有影響宏觀降低也一部分源自市場對未來預期的不確定性。標普美國國債請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分111.10——未明確宏觀對沖指數(shù)1.081.061.041.021.000.980.960.940.920.90Jan2024FebMarAprMayJunJulAugSepOct202420242024202420242024202420242024資料來源：S&PGlobal、國泰君安期貨研究0.050.040.030.020.050.040.030.020.010.00量化宏觀對沖月度收益標普美國國債指數(shù)月度收益JanFebMarAprMayJunJulAugSepOct2024202420242024202420242024202420242024資料來源：S&PGlobal、國泰君安期貨研究2.59%，換算成年化為-3.78%的年化收益和8.和匯市都更高，整體呈現(xiàn)一季度偏強，二季度偏弱。從宏商品高波的特征，上半年部分商品價格劇烈波動背后交易性因素反復，符合我們一直以來的定性——美國經(jīng)濟趨勢性并不顯著，既無出現(xiàn)經(jīng)濟整體失速、也無出現(xiàn)新的周期擴張，故而邊際變化成為宏觀情緒和配置范式變化的關(guān)注點。從中長期看，并不需要過度放大短期宏觀數(shù)出的矛盾或者邊際變化的波動。部分大宗商品對于宏觀數(shù)據(jù)邊從上半年節(jié)奏上看，一季度大宗商品主要處在“高增長、高通脹、高利率”格局，且處在地動-通脹沖擊的模式下。一季度看，中美基本面環(huán)境皆相對友好：中國財政發(fā)力和地產(chǎn)供給端政策業(yè)、制造業(yè)周期有所反彈，疊加美聯(lián)儲基于核心通脹仍舊下行的判斷，給予更為溫和貨幣政策預期，通脹、高利率”以“高增長”邊際松動打破均衡，并帶動通脹預期快速回落，驅(qū)動宏觀邏輯和配防御性板塊轉(zhuǎn)為利率敏感型板塊，這意味商品配置舒適期的終結(jié)。二季度，大宗商品價格整體回幅較多的如貴金屬、有色金屬陷入回調(diào)，同時伴隨著通脹預期回落，商品內(nèi)部相對強弱有所轉(zhuǎn)變?nèi)稳w會議不及預期。在經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)回調(diào)的背景下，市場不得不下調(diào)對關(guān)鍵商品需求的預劇了風險偏好的普遍下降，導致關(guān)鍵商品價格下跌。另一方面，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)越來越顯示出放緩跡象，請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分12主觀宏觀對沖策略回撤0.56%，量化宏觀對值1.10——未明確宏觀對沖指數(shù)1.081.061.041.021.000.980.960.940.920.90Jan2024FebMarAprMayJunJulAugSepOct202420242024202420242024202420242024資料來源：S&PGlobal、國泰君安期貨研究0.050.040.030.050.040.030.020.010.00JanFebMarAprMayJunJulAugSepOct2024202420242024202420242024202420242024資料來源：S&PGlobal、國泰君安期貨研究3.77%，換算成年化為51.41%的年化收益和13.06%的年化波動率。在2024年的宏觀環(huán)境中，黃金絕對是高波請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分131.401.351.3051.101.051.000.950.90Jan2024FebMarAprMayJunJulAugSepOct202420242024202420242024202420242024資料來源：WorldGoldCouncil、國泰君安期貨研究0.140.120.100.080.140.120.100.080.060.040.020.00JanFebMarAprMayJunJulAugSepOct2024202420242024202420242024202420242024資料來源：WorldGoldCouncil、國泰君安期貨研究3.宏觀對沖策略2025展望回顧歷史行情，我們可以通過歷史上重要金融事件的（LTCM）的巨額虧損。1998年8月標普500的累計虧損為-18.03%，而未明確宏觀對沖策略的虧損為-0.26%，主觀宏觀對沖策為-37.06%，而未明確宏觀對沖、主觀宏觀對沖以及量化宏觀對沖的盈虧分別為-2.02%、6.91%和3.7沖虧損-5.60%，主觀宏觀對沖虧損-6.1事件較嚴重，市場較恐慌的時間段內(nèi)，標普500的虧益為21.05%，未明確宏觀對沖的收益為11.89%，主觀宏觀對沖為19.突，這是自第二次世界大戰(zhàn)以來歐洲最大的武裝沖突。2、10年的維度里極少出現(xiàn)，造成了宏觀對沖管理人在交請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分1425.0025.0020.0020.0015.0010.005.00Jan1994Jan1994Sep1995May1997Jan1999Sep2000May2002Jan2004Sep2005May2007Jan2009Sep2010May2012Jan2014Sep2015May2017Jan2019Sep2020May2022Jan20241.61.6——國內(nèi)宏觀對沖策略凈值10.9資料來源：Bloomberg、國泰君安期貨研究資料來源：私募排排網(wǎng)、國泰君安期貨研究10%的關(guān)稅，同時歐洲和中國實施對等報復性關(guān)稅，中國和歐盟之間也實施請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分15在2018年相較權(quán)益和商品指數(shù)回撤較小，和抵御能力。從相關(guān)性上可以看出，2018年整年，美股和美債呈現(xiàn)負相關(guān)，商品資料來源：S&PGlobal、WorldGoldCouncil、國泰君安期貨研究從行情回顧上，2018年全球金融市場以自08年金融危機以來對投資者造成最嚴重回撤的局面收尾。隨著持續(xù)十年的寬松貨幣政策開始逆轉(zhuǎn)，貿(mào)易摩擦給全球經(jīng)濟增添了阻力，美國和歐洲的政治不下跌。只有政府債券等最安全的避險資產(chǎn)提供了正回報的避風港。請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分16值1.101.051.000.950.900.850.80資料來源：S&PGlobal、國泰君安期貨研究0.080.060.040.020.080.060.040.020.00資料來源：S&PGlobal、國泰君安期貨研究推動市場下跌的主要因素之一是美聯(lián)儲加大力度將利率走低，導致收益率曲線大幅趨平。倒掛的收益率曲線（短期利率高于長期利率）兆，這一跡象進一步引發(fā)了一些投資者的不安。但同時，美國國債作為一個避險資產(chǎn)值1.101.051.000.950.900.850.80——未明確宏觀對沖月度收益 資料來源：S&PGlobal、國泰君安期貨研究0.040.030.020.010.040.030.020.010.00量化宏觀對沖月度收益標普美國國債指數(shù)月度收益資料來源：S&PGlobal、國泰君安期貨研究2018年，大宗商品市場整體下行，且受貿(mào)易摩擦及其他因請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分17和美中貿(mào)易爭端承壓，WTI和布倫特原油期貨價格較去年高點下跌近40%。農(nóng)成為焦點，中國轉(zhuǎn)向巴西采購大豆，而美國農(nóng)民未見明顯改善。金屬市場中，鋁因美國對俄鋁制裁短期大漲，1.10——未明確宏觀對沖月度收益1.101.051.000.950.900.851.051.000.950.900.850.80資料來源：S&PGlobal、國泰君安期貨研究——未明確宏觀對沖月度收益0.060.040.020.060.040.020.00資料來源：S&PGlobal、國泰君安期貨研究2018年黃金表現(xiàn)強差人意。多數(shù)觀點認為，金位。尤其是在第二季度美元大幅走強的背景下，以美元計價的黃金對