金融工程學(xué)：資本市場與資本運(yùn)營

1有效市場的反對者——基于心里實(shí)驗(yàn)的“行為金融學(xué)”theWallStreet2節(jié)后突如其來的行情將如何演繹？我們讓歷史來告訴未來……研究證券市場的成長歷史，有助于我們發(fā)現(xiàn)一些問題，而對于這些問題的解釋則有悖于以往的認(rèn)知……二、資本市場的種類3二、資本市場的種類41992.11.19——1993.2.17386點(diǎn)——1558點(diǎn)+303%二、資本市場的種類51992年的走勢曇花一現(xiàn)鄧小平南巡講話（１９９２年１月１８日至２月２１日）引發(fā)了新一輪經(jīng)濟(jì)快速增長的勢頭；從經(jīng)濟(jì)增長的態(tài)勢來看，1991年我國經(jīng)濟(jì)狀況達(dá)到最佳狀態(tài)；1992年通貨膨脹已經(jīng)快速抬頭，嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控呼之欲出；1993年6月24日開始進(jìn)行經(jīng)濟(jì)的宏觀調(diào)控，而市場在1993年2月27日提前結(jié)束牛市。二、資本市場的種類61993.3.27

中國人民銀行上海分行發(fā)出《關(guān)于嚴(yán)格本市銀行、保險(xiǎn)公司及其工作人員涉及股票交易的若干規(guī)定》。股票拆細(xì)規(guī)則5月15日經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，中國人民銀行決定提高人民幣存、貸款利率，各檔次定期存款年利率平均提高2.18個(gè)百分點(diǎn)，各項(xiàng)貸款利率平均提高0.82個(gè)百分點(diǎn)。6月4日上海證券交易所35家會員公司完成對信用交易的自查，共查出透支金額6800余。8月17日國務(wù)院證券委發(fā)布《關(guān)于授權(quán)中國證券監(jiān)督管理委員會查處證券違法違章行為的通知》。二、資本市場的種類792-93的行情主要可以歸因于：交易規(guī)則的改變證券市場從區(qū)域市場走向全國市場這輪行情從來沒有人認(rèn)為是宏觀經(jīng)濟(jì)所引發(fā)的，實(shí)際上，行情啟動不久就迎來了嚴(yán)厲的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控。二、資本市場的種類81996.2.8——1997.5.12521點(diǎn)——1510點(diǎn)+190%二、資本市場的種類912月9日：中國證監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)證券市場風(fēng)險(xiǎn)管理和教肓的通知》11月20日中國證監(jiān)會嚴(yán)肅查處海通證券、深圳發(fā)展銀行非法為客戶提供融資案件5月1日人行發(fā)布公告決定，降低金融機(jī)構(gòu)存貸款利率深圳以副市長武捷思掛帥，著力推進(jìn)深圳股票市場建設(shè)深發(fā)展10送10，帶動深圳市場走強(qiáng)12月13日滬深兩交易所發(fā)出通知，決定實(shí)行10％的漲跌幅限制12月16日：《人民日報(bào)》發(fā)表題為《正確認(rèn)識當(dāng)前股票市場》的特約評論員文章12月16日：國家計(jì)委、國務(wù)院證券委宣布，1996年度新股發(fā)行規(guī)模為100億元二、資本市場的種類101997.06.06禁止銀行資金違規(guī)流入股票市場。1997年2月19日小平同志逝世1997.03.07“整頓金融秩序、防范金融風(fēng)險(xiǎn)”1997.06.13有關(guān)機(jī)構(gòu)對證券市場一批違規(guī)機(jī)構(gòu)及其負(fù)責(zé)人作出了嚴(yán)肅處理。1997.06.16《了望》周刊發(fā)表了題為《著眼經(jīng)濟(jì)金融大勢看清’97股市“真情”》的署名文章1997.7.2東南亞金融危機(jī)二、資本市場的種類1196-97行情可以歸因于：龍頭股票（深發(fā)展）帶動市場走強(qiáng)央行下調(diào)利率依法“軟著陸”預(yù)期實(shí)際上自1997年以后，我國的經(jīng)濟(jì)增長步履維艱，迎來了“通貨緊縮”時(shí)代，國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境也處于艱難狀態(tài)。二、資本市場的種類121999.5.19——2001.6.1141057點(diǎn)——2245點(diǎn)+112%二、資本市場的種類131999-11-01

對儲蓄存款利息所得開始征收個(gè)人所得稅1999-10-25

保險(xiǎn)資金將通過證券投資基金進(jìn)入股市1999-06-15

《人民日報(bào)》發(fā)表特約評論員文章1999-05-8美國轟炸我大使館1999-03-10

周正慶就證券市場熱點(diǎn)問題發(fā)表利好講話1999-06-10

央行決定6月10日起大幅全面降息二、資本市場的種類142001-01-10

中國證監(jiān)會決定查處涉嫌操縱億安科技股票案2000-10-08

財(cái)經(jīng)雜志披露《基金黑幕》,引起市場震動2000-01-26

周正慶提出2000年證券市場發(fā)展方略2000-10-29

吳敬璉尖銳批評基金黑幕,對監(jiān)管提出質(zhì)疑2001-01-10

中科創(chuàng)業(yè)連續(xù)10個(gè)跌停，創(chuàng)單股跌停記錄許小年提出“千點(diǎn)論”二、資本市場的種類15

99-01年的行情完全與經(jīng)濟(jì)走勢相反，我國經(jīng)濟(jì)當(dāng)時(shí)正處于經(jīng)濟(jì)周期的谷底，GDP增長在8%附近徘徊，出現(xiàn)了世界范圍的通貨緊縮，消費(fèi)指數(shù)處于谷底。因此對于這輪行情可以歸因?yàn)椤罢呤小保隗w驗(yàn)到政策力量強(qiáng)大的同時(shí)，我們應(yīng)該看到負(fù)面效應(yīng)是投機(jī)盛行。二、資本市場的種類16許小年認(rèn)為市場具有投資價(jià)值2003.11.13——2004.4.81307點(diǎn)——1783點(diǎn)+36%二、資本市場的種類17

03-04行情是基金發(fā)動的反彈級別的行情，雖然有宏觀經(jīng)濟(jì)的支持，但是以失敗告終，行情中的“五朵金花”最終難逃下跌的命運(yùn)。2004年包括基金在內(nèi)的投資者90%處于虧損狀態(tài)。二、資本市場的種類18本輪行情市場價(jià)格超跌帶來的價(jià)值回歸?！傲鲃有赃^?！睅磴y行業(yè)績的增長，銀行股票價(jià)格回升；人民幣升值帶來資產(chǎn)升值的預(yù)期，房地產(chǎn)股票價(jià)格伴隨地產(chǎn)的價(jià)格上升（城市化）。需求因素帶來有色金屬價(jià)格的上升，導(dǎo)致有色金屬股票上漲?！肮蓹?quán)分置改革”帶來的盈利效應(yīng)。二、資本市場的種類19經(jīng)濟(jì)高速增長帶來的微觀效應(yīng)開始體現(xiàn)，上市公司的業(yè)績增長帶來基金經(jīng)理的加倉行為?！爸袊鐑r(jià)”概念開始提出，尋找tenbaggers股票稱為選股的依據(jù)?！肮蓹?quán)分置改革”帶來的盈利效應(yīng)，得到市場廣泛追捧。過剩的流動性資金開始流入股市。上市公司1季度業(yè)績良好，研究員預(yù)期樂觀，提高股票估值。資金大規(guī)模涌入股市。本輪行情二、資本市場的種類20樂觀情緒漫延，投機(jī)炒作加速，垃圾股快速上升，投資者情緒成為股價(jià)上漲的動力。政府調(diào)控印花稅投資者風(fēng)險(xiǎn)教育擴(kuò)大供給經(jīng)濟(jì)的宏觀調(diào)控上述這些措施一度起到了作用，但是媒體的宣傳和政府態(tài)度的不堅(jiān)決，導(dǎo)致出現(xiàn)了股市的“逆向激勵”現(xiàn)象。本輪行情二、資本市場的種類21持續(xù)的情緒高漲導(dǎo)致出現(xiàn)心里慣性，股價(jià)沿趨勢持續(xù)上升在整個(gè)牛市的環(huán)節(jié)中心里因素逐漸增強(qiáng)，心里因素成為目前主導(dǎo)市場走向的主要原因。本輪行情二、資本市場的種類22

市場行情的發(fā)生及變化實(shí)際上是投資者一致預(yù)期的結(jié)果，因此我們不能夠簡單地將市場走勢歸因于宏觀經(jīng)濟(jì)。

形成一致預(yù)期大規(guī)模波動宏觀經(jīng)濟(jì)政策交易規(guī)則

其他具有財(cái)

富效應(yīng)的因素二、資本市場的種類23貨幣戰(zhàn)爭將影響我國經(jīng)濟(jì)惡性通脹將導(dǎo)致加息？未來可能形成的一致預(yù)期全球經(jīng)濟(jì)渡過危機(jī)開始復(fù)蘇通脹不會導(dǎo)致加息，流動性過剩將持續(xù)當(dāng)前市場的一致預(yù)期？未來的走勢實(shí)際上勢這些因素力量對比的結(jié)果在通常情況下，“中庸”是較好的對應(yīng)策略。24二、資本市場的種類股票市場行為金融學(xué)（戰(zhàn)勝半強(qiáng)式有效市場）經(jīng)濟(jì)學(xué)金融學(xué)心理學(xué)人類學(xué)行為經(jīng)濟(jì)學(xué)行為金融學(xué)影響因素1、理性預(yù)期2、期望效用最大化影響決策因素：信念、情感、偏好、知覺判斷力、可能性有效市場理論沒有涉及到的領(lǐng)域——永遠(yuǎn)無法達(dá)到的強(qiáng)有效狀態(tài)25二、資本市場的種類股票市場行為金融學(xué)（戰(zhàn)勝半強(qiáng)式有效市場）心里群體精神統(tǒng)一定理在心里群體中，所有成員的感情與觀念都被統(tǒng)一到同一方向，所有成員理性化的個(gè)性成分都被消除。這時(shí)心里群體達(dá)到精神上的統(tǒng)一。心里群體一旦達(dá)成共識，所形成的合力往往大于群體中個(gè)性之和，這時(shí)形成的力量是巨大的。文化大革命邪教安利26二、資本市場的種類股票市場行為金融學(xué)（戰(zhàn)勝半強(qiáng)式有效市場）心里群體智能低下定理

當(dāng)一個(gè)心里群體形成后，該群體總體在決策行為時(shí)所表現(xiàn)的智能水準(zhǔn)，將遠(yuǎn)低于群體成員作為個(gè)體時(shí)決策或行為所表現(xiàn)的智能水準(zhǔn)。荷蘭的郁金香狂潮大躍進(jìn)（大煉鋼鐵）基金管理公司取消“集體決策”機(jī)制27股票市場行為金融學(xué)（戰(zhàn)勝半強(qiáng)式有效市場）心里群體的形成機(jī)理

二、資本市場的種類情緒激發(fā)情緒傳遞建議接受“資產(chǎn)重組”概念的興起過程1996.11997.11998.11999.12000.12001.12002.1情緒激發(fā)階段資產(chǎn)重組行為自1996年天津港開始，自1997年受到市場的關(guān)注：國家國嘉實(shí)業(yè)的重組帶來了價(jià)格成倍的上升，蘭陵沉香（山東環(huán)宇)的重組帶來了價(jià)格近80％的上升，交（鋼）運(yùn)股份的重組帶來了價(jià)格翻倍。情緒傳遞階段迫于退市的壓力，地方政府推動重組，在1998年中就有124家企業(yè)重組，重組后企業(yè)業(yè)績提升，價(jià)格上漲。建議接受階段投資者開始追逐重組題材的股票，重組題材開始“概念化”，表現(xiàn)為：ST股票稱為預(yù)期重組追捧的熱點(diǎn)；重組短期化，出現(xiàn)以炒作為目的的形式重組。28股票市場行為金融學(xué)（戰(zhàn)勝半強(qiáng)式有效市場）二、資本市場的種類“券商”概念的失敗案例2006.32007.4情緒激發(fā)階段（理性的定價(jià)，震撼的變化）情緒傳遞階段中信證券作為周期性極強(qiáng)的公司在市場走牛時(shí)業(yè)績出現(xiàn)增長，并被市場合理預(yù)期，價(jià)格從06年3月10日的6.27元，上漲到07年4月10日的50元。（業(yè)績成長數(shù)倍）吉林敖東和遼寧成大公告廣發(fā)證券借殼事件，股價(jià)從06年10月和11月啟動，到07年4月股價(jià)成長400％以上。（同期業(yè)績也出現(xiàn)數(shù)倍成長）成都建投出現(xiàn)吸收合并國金證券的消息，股價(jià)自07年3月29日復(fù)盤開始到07年月4月30日累計(jì)漲幅達(dá)到4.5倍。（同期業(yè)績從06年－0.333元增長到07年1Q的0.82元）綜合PE<35情緒傳遞階段（尋找券商參股概念）2007.42007.５大眾交通、東方集團(tuán)、亞泰集團(tuán)等券商參股板塊出現(xiàn)整體上漲，出現(xiàn)了包含120家股票的券商參股概念的名單。在情緒傳遞末期，證監(jiān)會有效采取行動：調(diào)查廣發(fā)證券借殼上市的信息批露問題、叫停券商借殼行為、對于成都建投停牌、放慢借殼上市的審批速度……如果繼續(xù)演進(jìn)會出現(xiàn)什么情況?29股票市場行為金融學(xué)（戰(zhàn)勝半強(qiáng)式有效市場）心里群體的思維模式

1、表象化：心里群體不具備邏輯推理能力，不接受任何邏輯思維方式的影響；2、形象化：心里群體具有極高的形象想象力，也極易受到形象思維方式的影響。目前，機(jī)構(gòu)投資者（基金）正在利用上述特點(diǎn)，淡化調(diào)控的利空影響，激發(fā)投資者的熱情。二、資本市場的種類30二、資本市場的種類行為金融學(xué)31二、資本市場的種類行為金融學(xué)處置效應(yīng)

2005年，我國學(xué)者在上海交易所的幫助下對于60家營業(yè)部總計(jì)25000個(gè)股票交易賬戶進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，發(fā)現(xiàn)投資者具有明顯的處置效應(yīng)：

投資者傾向于賣出盈利的股票而保留虧損的股票。從心里分析的角度來講：賣出虧損的股票從感情上來講是痛苦的（厭惡失?。?，而賣出盈利股票的行為是愉快的（體驗(yàn)成功），這可以稱為“心里賬戶”。這就是為什么，當(dāng)熊市來臨后，有許多投資者持有高位的股票深度套牢。投資高手往往能夠正確處理虧損股票。32錨定現(xiàn)象研究表明：投資者往往講股票前一階段最高價(jià)、最低價(jià)作為交易決策的依據(jù)，這反映出投資者的心里定位。實(shí)際上市場中的所謂支撐和壓力位置能夠反映這種現(xiàn)象，技術(shù)分析有心理學(xué)依據(jù)。二、資本市場的種類行為金融學(xué)33“錨定效應(yīng)”。大多數(shù)泡沫具有的典型特征是，在最后一個(gè)階段到來前，價(jià)格和增值效應(yīng)通常都會延續(xù)相當(dāng)長時(shí)間，這使得投資者改變了預(yù)期，認(rèn)為高價(jià)格是合理的。二、資本市場的種類行為金融學(xué)34二、資本市場的種類行為金融學(xué)羊群行為即便很多精明的專業(yè)投資人，也總是試圖“與泡沫一起膨脹”，而不是努力避免泡沫，在價(jià)格上漲過程中，他們通常認(rèn)為隨大溜比采取與眾不同的方法更安全，循規(guī)蹈矩比特立獨(dú)行犯錯誤的可能性更小。35羊群行為出現(xiàn)“一