貨幣銀行學(xué)：第三章 利率決定理論、利率的結(jié)構(gòu)、利潤的作用

第三章利息與利率(二）教學(xué)要求：

1、理解利息的本質(zhì)；

2、掌握利率的概念、種類及其體系；掌握利率、現(xiàn)值和到期收益率的計算方法；

3、重點掌握利率的決定理論和利率的結(jié)構(gòu)理論，能夠分析均衡利率決定的主要影響因素；

4、掌握利率的期限結(jié)構(gòu)理論；

5、明確利率在宏觀與微觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的作用；

第三節(jié)利率決定理論一、馬克思的利率決定理論二、西方的利率決定理論三、影響利率的主要宏觀因素

一、馬克思的利率決定理論

1、從利息的本質(zhì)及其來源展開分析:

借貸資本完整的運(yùn)動公式為：

G——G——W……P……W’——G’——G’

，

可分為三個階段：

1、G——G:資本使用權(quán)的讓渡

2、G——W——P——W’——G’:資本的生產(chǎn)和流通過程，是資本的增值過程

3、G’——G’：貨幣本金和利息的回流

2、馬克思認(rèn)為，利息在本質(zhì)上同利潤一樣，是剩余價值的轉(zhuǎn)化形式：

利率在零與平均利潤率之間波動；利率的變動取決于借貸資本的供求狀況。

二、西方的利率決定理論（一）實際利率理論（古典利率決定理論）奧地利的龐巴維克；英國的馬歇爾和美國費(fèi)雪

（二）流動性偏好理論－－凱恩斯（三）可貸資金理論－－俄林和羅勃遜

（四）IS－LM模型－－希克斯和漢森

（一）實際利率理論

實際利率理論，它強(qiáng)調(diào)非貨幣的實際因素在利率決定中的作用，即投資和儲蓄。

“利率決定于儲蓄與投資相均衡之點?！痹诔浞志蜆I(yè)的所得水平（取決于技術(shù)水平、勞動供給、資本和自然資源等真實因素）下：

S=S(r)，

dS/dr>0儲蓄與利率成正比

I=I(r),dI/dr<0投資與利率成反比當(dāng)I=S，求得社會均衡利率水平以及投資量和儲蓄量

在實體經(jīng)濟(jì)中，資本是一種生產(chǎn)要素，利息是資本的價格。利率的高低由資本供給即儲蓄水平和資本需求即投資水平?jīng)Q定；儲蓄是利率的減函數(shù)，投資是利率的增函數(shù)，均衡利率取決于投資流量和儲蓄流量的均衡。即儲蓄等于投資為均衡利率條件。由于古典利率理論強(qiáng)調(diào)實際因素而非貨幣因素決定利率，同時該理論還是一種流量和長期分析，所以，又被稱為長期實際利率理論。

（二）流動性偏好理論-凱恩斯利率是純粹的貨幣現(xiàn)象。利息是人們在一定時期內(nèi)放棄流動性的報酬，而不是儲蓄的報酬；

利率為貨幣供給和貨幣需求所決定。

貨幣供應(yīng)量增加，利率降低，投資增加，有效需求水平提高---政府宏觀經(jīng)濟(jì)政策的理論依據(jù)。

1、利率決定的一般過程：

利率決定于貨幣供求數(shù)量，而貨幣需求量又取決于人們的流動性偏好。貨幣需求就由下列兩個部分組成:M=M1+M2=L1(Y)+L2(r)式中L1(Y)代表與收入Y相關(guān)的交易與謹(jǐn)慎需求,L2(r)代表與利率r相關(guān)的投機(jī)性需求?！傲鲃有韵葳濉保褐府?dāng)利率降至某一極限時，貨幣需求將會無窮大，此時無論怎樣增加貨幣供給（貨幣都將被儲蓄起來），均衡利率都不變，即貨幣政策將失去有效性。

從貨幣投放方面看，從1992年至世紀(jì)之交，中國對外貿(mào)易幾乎年年順差，外匯儲備迅速增加，可是中國既沒有出現(xiàn)人民幣升值的明顯壓力，也沒有出現(xiàn)流動性過剩。相反，由于持續(xù)通貨緊縮以及美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退跡象等原因，人民幣甚至一度（2001年下半年）出現(xiàn)貶值壓力。通貨緊縮意味著國內(nèi)需求相對于供給的不足，對此，中國政府一方面記取1980年代末的政策教訓(xùn)，決意杜絕通貨膨脹，在不斷降息的同時，繼續(xù)實行適度從緊的貨幣政策，嚴(yán)格控制貨幣流通總量；另一方面，又通過發(fā)行國債、投資公共工程等擴(kuò)張性財政政策來增加總需求。這種近似于凱恩斯主義的經(jīng)濟(jì)政策取得的即時成效是，經(jīng)濟(jì)的高速增長得以實現(xiàn)，但通縮依舊，中國經(jīng)濟(jì)墮入了“流動性”陷阱。小資料：

2、均衡利率的變動過程－貨幣供需曲線的移動

貨幣需求曲線的移動：（1）收入水平的變動：收入變動引起價值儲藏，商品購買的變動；（2）物價水平的變動：物價的高低通過實際收入的變化影響人們的貨幣需求；

貨幣供給曲線的移動：

凱恩斯假定貨幣供給完全為貨幣當(dāng)局所控制，貨幣供給曲線表現(xiàn)為一條垂線。

在貨幣需求不變時，貨幣供給增加，貨幣供給曲線右移，均衡利率下降---流動性效應(yīng)。政策含義：？貨幣供給增加，利率一定會下降嗎？為什么？

貨幣供給增加，利率一定會下降嗎？為什么？

3、弗里德曼“三效應(yīng)”學(xué)說：[見下圖]“流動性效應(yīng)”—貨幣供給增加，其他條件不變？

考慮到收入效應(yīng)、價格效應(yīng)和費(fèi)雪效應(yīng)（通貨膨脹預(yù)期效應(yīng)），下降的利率還有回升的可能。

收入效應(yīng)；價格效應(yīng)；費(fèi)雪效應(yīng)

上述這些因素的變動都將引起貨幣供給和需求曲線的移動，進(jìn)而引起均衡利率的波動。

均衡利率的變動，取決于流動性效應(yīng)和收入效應(yīng)、價格效應(yīng)、費(fèi)雪效應(yīng)的對比。[見下圖]均衡利率究竟如何變動？貨幣供給增加，利率由i1下降至i2，隨著收入由Y1上升至Y2，貨幣需求由L（Y1）上升至L（Y2），利率有可能回升到i3，但隨著物價的上漲，實際貨幣供給M/P減少，使得M2下降至M1,利率進(jìn)一步上升至i4，這就表明貨幣供給增加，到底使利率上升還是下降，取決于流動性效應(yīng)、收入效應(yīng)和價格效應(yīng)的力度對比。

（三）可貸資金理論利率是由可貸資金的供給與需求的均衡點決定的；利率是使用可貸資金的代價，影響可貸資金供求的因素就是影響利率變動的因素：

是將實際因素和貨幣因素綜合起來考慮利率的決定，并以流量分析為線索。

1、均衡利率的決定（1）可貸資金的需求來自赤字部門：“與利率成反比”投資需求I(i)；貨幣需求改變量

Md

：貨幣窖藏需求

Hd(i)、消費(fèi)信貸需求Dc(i)、政府彌補(bǔ)赤字的貸款需求DG

Fd=I(i)+

Md(i)=I(i)+

Hd(i)+Dc(i)+DG

（2）可貸資金的供給來自盈余部門：“與利率成正比”儲蓄S(i)；貨幣供給增加額

Ms(i)；

Fs=S(i)+

Ms(i)

均衡利率的決定：

I+

Md=S+

Ms

兩者的均衡決定利率水平圖中曲線DLF代表可貸資需求曲線，SLF代表可貸資金供給曲線。當(dāng)市場利率上升時，可貸資金的需求量和供給量各自沿著DLF曲線和SLF曲線向曲線上方移動。因此，市場利率上升將導(dǎo)致可貸資金需求減少和供給增加。當(dāng)市場利率下降時，可帶資金需求量和供給量分別沿著DLF曲線和SLF曲線向兩曲線的下方移動，這意味著當(dāng)市場利率下降時，可貸資金的市場需求將上升，而其供給將下降。交點E為市場均衡點。在該點上，利率水平恰好使可貸資金的供給量等于對其的需求量。市場利率大于均衡利率iE，必然有可貸資金供給量大于可貸資金需求量。反之，則必然有可貸資金供給量小于可貸資金需求量。2、均衡利率的變動過程：可貸資金需求：企業(yè)或政府發(fā)行債券--籌資可貸資金供給：人們對債券的購買----投資（1）債券需求的變動：投資公眾持有的財富；預(yù)期收益率（取決于預(yù)期通貨膨脹率）；風(fēng)險；流動性。（2）債券供給的變動：籌資企業(yè)的預(yù)期投資收益率；預(yù)期通貨膨脹率；政府財政赤字。（3）均衡利率的變動

[了解-不作掌握要求]：

可貸資金利率理論與流動性偏好利率理論的共同點與區(qū)別：

共同點：

1）按照流動性偏好理論，中央銀行增加貨幣供給，買進(jìn)國債的效果與按照可貸資金理論債券供給減少的效果相同；

2）兩者形成了相同的均衡利率；

區(qū)別：一個強(qiáng)調(diào)貨幣因素；一個強(qiáng)調(diào)實際因素；一個是短期貨幣利率理論；一個是長期實際利率理論；

一個是貨幣供求存量分析；一個是貨幣供求流量分析；可貸資金理論有更多的制度性因素。

總之：在前面三種利率決定理論中，都沒有考慮收入因素。

（四）“IS－LM”利率理論

IS-LM模型由?？怂故紫忍岢?，由漢森加以發(fā)展而成。由于這個模型既考慮了儲蓄投資，又考慮了貨幣供求，還考慮了收入的作用，所以它是一個一般均衡模型，在這個模型中決定的利率是均衡利率。

IS-LM模型的理論基礎(chǔ)是凱恩斯理論。

1、均衡利率的決定

利率的決定因素有：生產(chǎn)率、節(jié)約、靈活偏好、收入水平和貨幣供應(yīng)量，必須從整個經(jīng)濟(jì)體系來研究利率，只有在貨幣市場和產(chǎn)品市場同時均衡時，才能形成真正的均衡利率和均衡收入，由此條件下的整個國民經(jīng)濟(jì)實現(xiàn)了均衡，運(yùn)用一般均衡的方法分析利率決定。

在產(chǎn)品市場上：投資與利率負(fù)相關(guān)，而儲蓄與收入正相關(guān)；

在貨幣市場上：貨幣需求與利率負(fù)相關(guān)，而與收入水平正相關(guān)；貨幣供應(yīng)量由中央銀行決定。

1.1產(chǎn)品市場的均衡與IS曲線

IS含義：表示了在產(chǎn)品市場達(dá)到均衡時，利率與國民收入之間的關(guān)系。[見下圖]

均衡條件：I=SI=I(i)：

投資函數(shù)

S=S(Y)：儲蓄函數(shù)

I（i）

=S（Y）利率決定收入：利率

投資

收入只有在投資等于儲蓄時，收入水平才是確定的。儲蓄是收入的遞增函數(shù)

表明利率與國民收入呈反方向變動，它們之間只有相互配合才能使儲蓄等于投資，從而達(dá)到商品市場的均衡。

ＩＳ曲線的經(jīng)濟(jì)含義已很明確：

由于利率的上升會引起私人投資需求的下降，從而使總需求及均衡收入也隨之下降，所以ＩＳ曲線的斜率為負(fù)。

ＩＳ曲線的斜率的大小，即ＩＳ曲線的陡峭程度取決于私人投資對利率的敏感性，如果投資對利率變動很敏感，則意味著利率較小幅度的上升將引起投資需求較大幅度的下降，從而使收入也較大幅度的下降，因而ＩＳ曲線將較為平坦；反之，則較為陡峭。

不在ＩＳ曲線上的點代表著產(chǎn)品市場上的非均衡點：[見下圖]

在ＩＳ曲線左下方的B點意味著產(chǎn)品市場上存在超額需求，原因是因為利率ib低于均衡利率ie水平，導(dǎo)致投資需求過大，產(chǎn)品需求較大；在ＩＳ曲線右上方的A點則意味著存在超額供給，因為利率ia高于均衡利率ie水平，導(dǎo)致投資需求過小，產(chǎn)品需求較小。產(chǎn)品市場的失衡當(dāng)收入為Ya

時:

ia>ie→A點的投資小于市場均衡時的投資，

即：Ia<Ie

又有均衡條件：Ie=S因此：

Ia<S，故：

IS線右上方點

：供過于求同理：IS線左下方點

：供不應(yīng)求

1.2貨幣市場的均衡與LM曲線

LM的含義：

是在貨幣市場均衡時反映利率與收入的對應(yīng)關(guān)系的曲線，也就是在既定的貨幣供給下使貨幣需求和貨幣供給相等的利率與收入組合。

L=M：

均衡條件

L=L1(Y)+L2(i)：

貨幣需求

M=Ms：

貨幣供給

L1(Y)+L2(i)=Ms

收入決定利率：收入

貨幣需求

利率收入越高，貨幣的交易需求和預(yù)防需求越大；在貨幣供給量一定的情況下，為使貨幣的投機(jī)需求減少，利率勢必上升。LM曲線向右上方傾斜的理由在于：

假定貨幣供給M不變，若國民收入增加，利率必須上升，以減少對貨幣的投機(jī)需求；反之亦然，若假定M不變，利率下降貨幣投機(jī)需求增加，為使貨幣供求均衡，必須使貨幣交易需求和預(yù)防需求減少，而要使貨幣交易需求減少，就應(yīng)當(dāng)減少國民收入。即在貨幣市場上利率與國民收入同方向變動，它們之間的配合才能使貨幣供求均衡。

貨幣市場的失衡[詳見下頁]

貨幣市場的失衡

位于ＬＭ曲線左上方的A點意味著存在超額貨幣供給，這是因為A點上的利率ia高于Y1水平上的均衡利率ie，從而使貨幣需求（投機(jī)需求）過小。位于ＬＭ曲線右下方的B點則意味著超額貨幣需求，這是因為B點上的利率ib低于Y2水平上的均衡利率ie，從而使貨幣需求過大.

1.3均衡利率的決定[見下圖]

兩曲線交叉與兩市場同時均衡;

收入和利率是相互決定的;

只有在IS曲線與LM曲線的交點E的收入Y*和利率i*才是均衡的收入水平和利率水平，這時商品市場和貨幣市場都是均衡的。

（五）弗萊明－蒙代爾開放經(jīng)濟(jì)條件下的利率決定理論[了解---不作要求]

前面的利率決定理論都沒有把國外因素對利率產(chǎn)生的影響考慮進(jìn)去。弗萊明－蒙代爾模型則在IS-LM模型的基礎(chǔ)上加入了國際收支因素，提出了IS-LM-BP模型。在開放經(jīng)濟(jì)的條件下，國內(nèi)實體經(jīng)濟(jì)部門、國內(nèi)貨幣部門和國外部門同時達(dá)到均衡時，包括利率、匯率和國民收入的國民經(jīng)濟(jì)才能達(dá)到均衡狀態(tài)。

三、影響利率的其他宏觀因素[重點]1)通貨膨脹預(yù)期;同向變動

2)國際貿(mào)易和國際資本流動狀況;

國際貿(mào)易：凈出口？產(chǎn)品市場：同向變動

原因：？乘數(shù)效應(yīng)--投資消費(fèi)-產(chǎn)出—利率

貨幣市場；反向變動國際資本流動：？

3)國際利率水平;套利----趨同傾向

4)傳統(tǒng)習(xí)慣;[略]5）利率管制；

第四節(jié)利率的結(jié)構(gòu)利率結(jié)構(gòu)，是指各種性質(zhì)不同、期限不同的債務(wù)憑證的利率間的相互關(guān)系。利率結(jié)構(gòu)包括：風(fēng)險結(jié)構(gòu)；期限相同風(fēng)險不同期限結(jié)構(gòu)；期限不同其他相同

一、利率的風(fēng)險結(jié)構(gòu)利率的風(fēng)險結(jié)構(gòu)，是指期限相同的各種債券利率之間的相互關(guān)系。其主要是由債券的違約風(fēng)險、債券的流動性以及稅收等因素決的。其反映債券承擔(dān)風(fēng)險的大小對其收益率的影響。

風(fēng)險結(jié)構(gòu)的決定因素：違約風(fēng)險：違約風(fēng)險越大，利率越高；有風(fēng)險債券和無風(fēng)險債券之間的利率差額，被稱為風(fēng)險補(bǔ)償（風(fēng)險升水）。流動性風(fēng)險（變現(xiàn)成本）：流動性越高，利率越低（價格較高）；資產(chǎn)流動性大小，用變現(xiàn)成本衡量（交易傭金和買賣差價）（流動性升水）稅收因素：享受免稅待遇越高，利率越低；市政債券的利率低于國債利率。

分析：

中央政府債券、地方政府債券和公司債券的利率差別：

違約風(fēng)險分析：流動性因素分析：稅收（所得稅）因素：

二、利率的期限結(jié)構(gòu)[重點]

（一）定義：

1、利率的期限結(jié)構(gòu)：是指具有相同風(fēng)險、流動性和稅收待遇的債券，其利率由于離到期日的時間長短不同而呈現(xiàn)的差別。

2、收益率曲線：[見下圖]

描述債券期限與利率之間關(guān)系的曲線。

（二）經(jīng)驗事實：

（1）不同期限債券的利率隨時間一起波動

（2）如短期利率低，則收益率曲線向右上方傾斜；如短期利率高，則收益率曲線向右下方傾斜。

（3）收益率曲線最常見的是向右上方傾斜中國收益率曲線舉例

即期利率與遠(yuǎn)期利率

1.“即期利率”與“遠(yuǎn)期利率”在利率的期限結(jié)構(gòu)中是一對重要的術(shù)語、概念。

2.即期利率是指對不同期限的債權(quán)債務(wù)所標(biāo)明的利率（復(fù)利）；

3.遠(yuǎn)期利率則是指隱含在給定的即期利率之中，從未來的某一時點到另一時點的利率。

如一年期和兩年期的國債利率分別為2.25%和2.40%：

——兩年期的國債1000000元，到期的本利和是

1000000×（1+0.024）2=1048600元

——持有兩年期國債的第一年，應(yīng)與持有一年期國債無差別；從道理分析，如按一年期國債利率計息；在一年期末，其本利和應(yīng)是

1000000×（1+0.0225）＝1022500元

——如果買的就是一年期國債，這時就可自由處理其本利和。假如無其他適當(dāng)選擇，把本利和再買進(jìn)一年期國債，到第二年末得本利和

1022500×（1+0.0225）＝1045506.25元

1045506.25，較之1048600，少3093.75元。

——買兩年期國債，其所以可多得3093.75元，那就是因為放棄了在第二年期間對第一年本利和1022500元的自由處置權(quán)。這就意味著，較大的效益是產(chǎn)生于第二年。如果說，第一年應(yīng)取2.25%的利率，那么第二年的利率則是

（1048600÷1022500－1）×100=2.55%

這個2.55%就是第二年的遠(yuǎn)期利率。

（三）三種理論：

1、預(yù)期理論；2、分割市場理論；

3、期限選擇和流動性升水理論；1、預(yù)期理論1.1假設(shè)三個前提：（完全替代品）

投資者追求利潤最大化，貨幣市場可自由套利；債券之間轉(zhuǎn)換無需交易費(fèi)用；不同期限債券之間具有完全的可替代性；結(jié)論：利率的期限結(jié)構(gòu)取決于人們對未來短期利率的預(yù)期；長期利率等于債券到期日以前預(yù)期短期利率的平均值；

(1＋Rn)n=(1+r1)(1+r2)(1+r3)…(1+rn)

1.2舉例：在當(dāng)前市場上1年期債券的收益率是7%，預(yù)期明年的1年期債券的收益率是8%，后年的1年期債券的收益率是8.5%那么當(dāng)前市場上3年期債券的收益率就為：

（7%+8%+8.5%）/3=7.83%

例如:

每個投資者都將執(zhí)行這樣的投資策略：在其計劃持有期間能夠給他提供最高的預(yù)期收益率。

兩種投資策略：

方案一：購買1年期債券，1年期滿時，再購買1年期債券，以此類推，至第10年，仍購買1年期債券。方案二：一次購買10年期債券并持至期滿。

1.3預(yù)期假說的評析

預(yù)期假說可以說明短期利率與長期利率同方向變動；也可以說明，收益率曲線向上或者向下傾斜。因為現(xiàn)在的短期收益率低或高，人們會預(yù)期它將來上升或下降，從而帶動收益率上升或下降。

但是，它卻無法解釋，在實際短期利率上升或下降時，收益率曲線往往向上傾斜的。

2、分割市場理論：

2.1

假設(shè)：（債券無替代性）市場由具有不同投資要求的投資者組成，每種投資者都偏好或只投資于某個特定品種的債券，從而使得各種期限債券的利率由該種債券的供求決定，而不受其它期限債券預(yù)期回報率的影響，這就造成了一部分市場資金供大于求，回報率偏低；另一部分市場的情況反過來。

“市場是分割的”

2.2

造成市場分割的原因：（1）法律限制；（2）缺乏能夠進(jìn)行未來債券交易的市場，未來價格未能與現(xiàn)期價格連接起來；（3）缺乏在國內(nèi)市場上銷售的統(tǒng)一的債務(wù)工具；（4）債券風(fēng)險不確定；（5）不同期限的債券完全不能替代。

各種期限債券的利率由其供求所決定：人們更愿意持有期限較短、風(fēng)險較小的債券，因而對短期債券的需求量較大，從而導(dǎo)致短期債券價格較高，利率較低：相反，長期債券需求量較小，價格較低，利率較高。故：

收益率曲線是向右上方傾斜的。

利率差別為各種債券市場獨(dú)立的供求關(guān)系所決定。所以收益率曲線一般向上傾斜。

2.3分割市場理論的作用和局限：

該理論可以解釋典型的收益率曲線的向上傾斜。

該理論無法解釋不同期限債券利率的一起波動，也不能解釋為何短期利率較低時，收益率曲線向上傾斜、短期利率較高時，收益率曲線向下傾斜。

3、期限選擇理論

3.1期限選擇理論?？怂购涂柌┨厣瓕L(fēng)險因素結(jié)合進(jìn)預(yù)期理論?！伴L期債券的利率等于該債券到期前短期利率預(yù)期的平均值加上該種債券隨供求條件變化的期限（流動性）升水。

a、不同期限的債券之間具有一定的替代性，同時，債券投資者對債券期限具有一定的偏好性

b、只有非偏好債券的預(yù)期回報率超過人們偏好債券一定的程度，他們才愿意購買這種債券。因為不同期限的債券是不完全的替代品，所以投資者習(xí)慣于投資某一債券，但是，仍然關(guān)心那些非偏好期限債券的預(yù)期回報率，并擇機(jī)進(jìn)入該市場。

c、短期債券的流動性比長期債券要高。投資者的偏好使得短期債券的利率低于長期債券。長期利率除了包括預(yù)期信息外，還包括對風(fēng)險和流動性的補(bǔ)償。

3.2結(jié)論長期債券的利率等于該種債券到期之前未來短期利率預(yù)期的平均值加上該種債券隨供求條件的變化而變化的期限升水（流動性升水或期限補(bǔ)償）（1+R2）(1+R2)=⊿R+(1+r1)(1+r2)

則：

1+R2=⊿R/2+(1+r1)/2+(1+r2)/2+1=⊿R/2+(r1+r2)/2+1R2=⊿R/2+(r1+r2)/2

Rn=△R/n+(r1+r2+‥+rn)/n

3.3舉例假定在今后5年里，1年期利率預(yù)期分別為5%、6%、7%、8%和9%，由于投資者偏好持有短期債券，這就意味著1年至5年期債券的期限升水分別為0%、0.25%、0.5%、0.75%和1.0%。于是2年期債券的利率為：

5年期債券的利率則為：

對1年期、3年期、4年期的利率作同樣的計算，就能得出1年至5年的利率分別為5.0%、5.75%、6.5%、

7.25%和8.0%。

期限選擇理論的收益率曲線因此比預(yù)期假說的向上傾斜程度更大。

3.4期限選擇理論評析期限選擇理論可以解釋，短期利率上升，導(dǎo)致未來短期利率平均值更高，長期利率隨之上升，所以不同期限債券的利率隨時間一起波動。也可以解釋，短期利率偏低時，投資者會預(yù)期它將升至某個正常水平，從而形成正值的期限升水，長期利率隨之高于當(dāng)期短期利率，收益率曲線陡直地向上傾斜。相反，如果短期利率偏高，人們通常預(yù)期其將下降，因為期限升水為負(fù)值，所以收益率曲線向下傾斜，長期利率將低于短期利率。

該理論還能解釋典型的收益率曲線總是向上傾斜，因為投資者偏好短期債券，故隨債券期限的延長