從長周期尋找民航業(yè)的投資機(jī)會

從長周期尋找民航業(yè)的投資機(jī)會因此，想要簡單通過國際對比，得到中國民航行業(yè)還有多大發(fā)展空間，無疑是困難的。從中國的特性來說，有利于民航行業(yè)的因素包括：遼闊的國土面積、相對分散的人口構(gòu)成（90%以上的人口居住在胡煥庸線以東，而這部分人口分布的面積也達(dá)到全國面積的約43%、超過400萬平方公里，甚至比印度都大）、快速發(fā)展的經(jīng)濟(jì)水平。而不利于民航業(yè)的主要因素，則包括高度發(fā)達(dá)的鐵路、尤其是高鐵網(wǎng)絡(luò)，以及較高的石油對外依存度（這也是中國努力發(fā)展鐵路的重要原因之一）。不過，即使無法做到精確對比，但是粗略的對比仍然可以讓我們了解中國民航業(yè)的潛在發(fā)展空間。根據(jù)來自國際民航組織（ICAO）、世界銀行和各國統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，我們可以了解中國民航行業(yè)目前發(fā)展情況和全球一些主要經(jīng)濟(jì)體的對比。主要的民航發(fā)展數(shù)據(jù)由兩個(gè)指標(biāo)構(gòu)成：收入噸公里（包括客、貨、郵件）、收入客公里。其中“收入噸公里”指飛行公里乘以收費(fèi)運(yùn)載（乘客及貨物）噸位量，“收入客公里”則指飛行公里乘以收費(fèi)旅客人數(shù)。數(shù)據(jù)顯示，中國民航業(yè)的人均收入客公里數(shù)為835公里，遠(yuǎn)低于日本的1623公里、韓國的3664公里、美國的5081公里、德國的3012公里、俄羅斯的1898公里，等等。不過，中國民航業(yè)和其他經(jīng)濟(jì)體的差距，主要體現(xiàn)在國際航班上。中國民航業(yè)的人均收入客公里數(shù)只有227公里，日本為835公里、韓國為3421公里、馬來西亞為2631公里、甚至墨西哥都有411公里。同時(shí)，中國國內(nèi)航線的人均收入客公里數(shù)，則和別國相差不大。面對這組數(shù)據(jù)，不少分析得出的結(jié)論，是中國國內(nèi)市場的民航業(yè)發(fā)展已經(jīng)趨于飽和、只有國際航線有較大市場空間。但是，這一結(jié)論可能是錯誤的。而以英國為例，英國國內(nèi)航線的人均收入客公里數(shù)僅有136公里，不到中國608公里的1/4，這并不是因?yàn)橛鴽]有中國發(fā)達(dá)，而是因?yàn)槠鋰撩娣e太小，因此在國內(nèi)基本無需乘坐飛機(jī)（主要的民航需求來自于北愛爾蘭和大不列顛島之間的飛行）。所以，在比較國內(nèi)航班的發(fā)展程度時(shí)，簡單用收入客公里除以總?cè)丝冢褪杪┝藝撩娣e大小帶來的影響。如果研究中國民航業(yè)的國內(nèi)市場發(fā)展空間，則主要比較中國和經(jīng)濟(jì)水平較為發(fā)達(dá)的、國土面積大的國家。不過，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，國土面積較大、且經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平遠(yuǎn)高于中國的國家，只有美國、加拿大兩個(gè)，它們的國內(nèi)航班人均收入客公里數(shù)分別為3624公里、1591公里，都遠(yuǎn)高于中國?？紤]到中國相對美加高度發(fā)達(dá)的鐵路客運(yùn)網(wǎng)絡(luò)，因此，中國的國內(nèi)民航業(yè)仍有發(fā)展空間，但是也很難達(dá)到這兩個(gè)國家的水平。以俄羅斯來比較，其國內(nèi)航班人均收入客公里數(shù)則達(dá)到1018公里，比中國高出了67%。雖然俄羅斯沒有如中國一般發(fā)達(dá)的高鐵網(wǎng)絡(luò)，但是其人口相對中國更加集中。因此，綜合考量，仍然能夠看出中國國內(nèi)民航業(yè)仍有不少發(fā)展空間。理解了民用航空業(yè)發(fā)展的大趨勢以后，我們就需要具體理解其中各個(gè)子行業(yè)的具體商業(yè)邏輯和競爭環(huán)境。在此基礎(chǔ)上，如果能發(fā)現(xiàn)劃算、甚至是低廉的估值，就不難做出正確的投資決策。結(jié)合目前上市公司的情況，民用航空業(yè)的細(xì)分行業(yè)，至少有6個(gè)：民航公司、機(jī)場、信息公司、飛機(jī)租賃公司、民航飛機(jī)制造、航空物流公司。在全球市場，民航公司之間的競爭往往非常激烈。這往往導(dǎo)致了民航公司更高的資產(chǎn)負(fù)債率，讓它們在動蕩的油價(jià)和起伏的利率之間受盡折磨?？梢哉f，民航公司是一門艱難的生意。不過，在中國市場，情況卻要好一些。中國民航市場三大航空公司的業(yè)務(wù)總量加在一起達(dá)到了整個(gè)市場的大約65%，因此競爭相對緩和一些。在三大航空公司之外，一些小型的航空公司在性價(jià)比方面做得更好，因此贏得了自己的生存空間。不過，疫情對這些公司沖擊更激烈一些。同時(shí)，大型航空公司也開始對這些小航空公司的高性價(jià)比產(chǎn)品采取了一些針鋒相對的競爭，這對后者不是一個(gè)好消息。從商業(yè)特性來說，機(jī)場是一門挺好的生意。除非兩個(gè)機(jī)場靠的太近（比如珠三角的一些機(jī)場），否則機(jī)場往往在本地具有壟斷優(yōu)勢。同時(shí)，巨大的土地需求、以及進(jìn)出港航線所產(chǎn)生的噪音對周圍的影響，也導(dǎo)致新建機(jī)場非常困難，現(xiàn)有的機(jī)場就很容易取得競爭優(yōu)勢。不過，中國的發(fā)展畢竟非?？焖?，因此在成熟市場中可以保持絕對區(qū)域壟斷的機(jī)場，在中國的一些城市，也會受到本市新建機(jī)場、或者機(jī)場搬遷的挑戰(zhàn)。在投資時(shí)，需要留意機(jī)場附近是否有新建機(jī)場導(dǎo)致分流、現(xiàn)有機(jī)場是否有搬遷計(jì)劃等因素。民航飛機(jī)制造方面，目前，全球主要的大型民航機(jī)（搭乘百人以上）制造商是波音公司和空客公司。在這個(gè)寡頭壟斷的市場，中國商用飛機(jī)公司（中國商飛）憑借目前已經(jīng)研發(fā)出來的C919飛機(jī)、稍小一些的ARJ21飛機(jī)，以及正在研發(fā)的C929等飛機(jī)，一旦能夠成功進(jìn)入市場，必然帶來可觀的利潤。不過，中國商飛尚未上市，在此之前，留意一些民航飛機(jī)制造產(chǎn)業(yè)鏈上的小型公司，也許能提供一些撿漏的機(jī)會。在民航行業(yè)，提供航空信息服務(wù)的公司是一個(gè)特殊的小眾存在。這種公司通過提供整合的航空信息服務(wù)，向客戶收取費(fèi)用。一般來說，由于航空信息服務(wù)是比較有排他性、有網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢的業(yè)務(wù)，因此這種信息服務(wù)公司往往經(jīng)營得比較輕松，也不用舉債應(yīng)對競爭，資產(chǎn)負(fù)債率也就不會太高。不過，由于其業(yè)務(wù)的定價(jià)屬于較為獨(dú)特的小眾市場，因此該定價(jià)究竟如何決定、是否會有變化，也是投資者需要關(guān)注的一個(gè)要點(diǎn)。對于飛機(jī)租賃公司來說，它們的生意就有點(diǎn)像民航領(lǐng)域的銀行。由于借款對象都是民航公司，而中國的民航公司往往規(guī)模較大（以三大航為主），一些小航空公司即使破產(chǎn)也有飛機(jī)資產(chǎn)作為抵押，因此飛機(jī)租賃公司的日子往往過得比較舒服。不過，飛機(jī)租賃公司也有兩個(gè)值得注意的問題。一是這些公司之間的競爭非常激烈，高一點(diǎn)或者低一點(diǎn)的利率足以讓它們失去或者贏得競爭；二是這些公司類似銀行等金融企業(yè)，杠桿率往往很高，一旦管理層和業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)失職，可能會讓公司在高杠桿率的作用下，蒙受巨大損失。因此，選擇靠譜的大股東、靠譜的管理層，就變得尤其重要。相比普通物流公司，航空物流公司更加高端、對時(shí)效性要求更高、資本投入和進(jìn)入門檻也更高。這就導(dǎo)致航空物流公司的競爭環(huán)境，相對普通物流公司來說稍微寬裕一些。不過，航空物流公司畢竟仍然屬于物流行業(yè)，而激烈的競爭就是物流行業(yè)的本色。消費(fèi)者在不同物流公司提供的服務(wù)之間挑挑揀揀，沒有多少客戶黏性可言，哪