從戰(zhàn)略布局到資本運作：遼寧成大分拆成大生物上市路徑解析

從戰(zhàn)略布局到資本運作：遼寧成大分拆成大生物上市路徑解析一、引言1.1研究背景與意義在資本市場持續(xù)發(fā)展和企業(yè)戰(zhàn)略不斷演進(jìn)的背景下，分拆上市已逐漸成為企業(yè)優(yōu)化資源配置、提升核心競爭力的重要資本運作方式。隨著全球經(jīng)濟一體化的推進(jìn)，市場競爭日益激烈，企業(yè)為了在復(fù)雜多變的市場環(huán)境中脫穎而出，不斷探索多元化的發(fā)展路徑。然而，多元化經(jīng)營在帶來機遇的同時，也可能導(dǎo)致企業(yè)資源分散、管理難度加大等問題。分拆上市作為一種收縮性資產(chǎn)重組方式，能夠?qū)⑵髽I(yè)內(nèi)部具有獨立發(fā)展?jié)摿Φ臉I(yè)務(wù)板塊分離出來，使其在資本市場上獨立融資和發(fā)展，從而有效解決多元化經(jīng)營帶來的弊端。近年來，隨著我國資本市場體系的不斷完善，分拆上市相關(guān)政策陸續(xù)出臺，為企業(yè)分拆上市提供了更為明確的法律依據(jù)和制度保障。2019年，科創(chuàng)板的推出和境內(nèi)分拆上市政策的落地，填補了境內(nèi)企業(yè)分拆到境內(nèi)上市的制度空白，激發(fā)了企業(yè)分拆上市的熱情。2022年1月5日，證監(jiān)會進(jìn)一步優(yōu)化分拆上市準(zhǔn)則，發(fā)布《上市公司分拆規(guī)則（試行）》，標(biāo)志著我國分拆上市制度體系初步形成。在政策的支持和市場的推動下，越來越多的企業(yè)積極嘗試分拆上市，分拆上市案例數(shù)量逐年遞增，涉及行業(yè)也更加廣泛，涵蓋了生物醫(yī)藥、信息技術(shù)、高端制造等多個領(lǐng)域。遼寧成大作為一家多元化經(jīng)營的大型企業(yè)，旗下業(yè)務(wù)涵蓋醫(yī)藥醫(yī)療、金融投資、供應(yīng)鏈服務(wù)和能源開發(fā)等多個板塊。其中，成大生物作為其核心子公司，在人用疫苗研發(fā)、生產(chǎn)和銷售領(lǐng)域具有顯著的競爭優(yōu)勢。人用狂犬病疫苗自2008年以來在中國所有人用狂犬病疫苗產(chǎn)品中銷量穩(wěn)居第一，人用乙腦滅活疫苗是目前中國市場上唯一在售的滅活乙腦疫苗。“成大速達(dá)”憑借良好的安全性和有效性，在國內(nèi)外累計擁有超過九千萬人份的使用經(jīng)驗，獲得了業(yè)界與市場的高度認(rèn)可。然而，由于遼寧成大多元化的業(yè)務(wù)布局，成大生物的價值在一定程度上被母公司整體業(yè)績所掩蓋，難以在資本市場上獲得合理估值。為了實現(xiàn)成大生物的獨立發(fā)展，釋放其潛在價值，遼寧成大決定分拆成大生物上市。遼寧成大分拆成大生物上市之路充滿曲折，先后嘗試了創(chuàng)業(yè)板、新三板、港交所和科創(chuàng)板上市，在不同階段面臨著各種機遇與挑戰(zhàn)。這一復(fù)雜而典型的案例，為研究分拆上市路徑選擇提供了豐富的素材和獨特的視角。通過深入剖析遼寧成大分拆成大生物上市的過程，不僅能夠揭示企業(yè)在分拆上市過程中如何綜合考慮市場環(huán)境、政策導(dǎo)向、自身發(fā)展需求等因素來選擇合適的上市路徑，還能為其他企業(yè)在分拆上市決策和實踐中提供有益的借鑒和參考，具有重要的理論與實踐意義。1.2研究思路與方法本研究旨在深入剖析遼寧成大分拆成大生物上市的路徑選擇，通過綜合運用多種研究方法，從理論基礎(chǔ)、政策環(huán)境、企業(yè)自身情況等多個維度進(jìn)行分析，力求全面、系統(tǒng)地揭示分拆上市路徑選擇的影響因素和內(nèi)在邏輯，為企業(yè)分拆上市決策提供有益的參考和借鑒。在研究思路上，首先對分拆上市的相關(guān)理論進(jìn)行梳理，包括信息不對稱理論、融資理論、核心競爭力理論等，這些理論為理解分拆上市的動機和效果提供了理論支撐。接著，對我國分拆上市的政策環(huán)境進(jìn)行分析，梳理政策的演變歷程和最新動態(tài)，明確政策對企業(yè)分拆上市的引導(dǎo)和規(guī)范作用。在此基礎(chǔ)上，詳細(xì)介紹遼寧成大及成大生物的基本情況，包括公司的發(fā)展歷程、業(yè)務(wù)范圍、財務(wù)狀況等，為后續(xù)分析分拆上市的動因和路徑選擇奠定基礎(chǔ)。然后，深入探討遼寧成大分拆成大生物上市的動因，從企業(yè)戰(zhàn)略、市場環(huán)境、財務(wù)需求等多個角度進(jìn)行分析，明確分拆上市的必要性和重要性。隨后，重點分析分拆上市的路徑選擇，對創(chuàng)業(yè)板、新三板、港交所和科創(chuàng)板等不同上市路徑的選擇原因、過程以及結(jié)果進(jìn)行詳細(xì)闡述和對比分析，揭示企業(yè)在路徑選擇過程中所考慮的各種因素。最后，對分拆上市的效果進(jìn)行評價，從市場反應(yīng)、財務(wù)指標(biāo)、公司治理等多個方面進(jìn)行分析，評估分拆上市對遼寧成大和成大生物的影響，并提出相應(yīng)的建議和啟示。在研究方法上，主要采用了以下幾種方法：案例研究法：選取遼寧成大分拆成大生物上市這一典型案例進(jìn)行深入研究，通過詳細(xì)分析該案例的各個環(huán)節(jié)，包括分拆上市的動因、路徑選擇、實施過程和效果評價等，總結(jié)出具有普遍性和借鑒意義的經(jīng)驗和啟示。案例研究法能夠深入了解具體情境下的問題，提供豐富的細(xì)節(jié)和背景信息，有助于揭示分拆上市路徑選擇的復(fù)雜性和多樣性。文獻(xiàn)研究法：廣泛查閱國內(nèi)外關(guān)于分拆上市的相關(guān)文獻(xiàn)，包括學(xué)術(shù)論文、研究報告、政策文件等，對分拆上市的理論基礎(chǔ)、研究現(xiàn)狀和實踐經(jīng)驗進(jìn)行系統(tǒng)梳理和總結(jié)。通過文獻(xiàn)研究，能夠了解前人的研究成果和研究方法，為本文的研究提供理論支持和研究思路，避免重復(fù)研究，并在前人的基礎(chǔ)上進(jìn)行創(chuàng)新和拓展。對比分析法：對創(chuàng)業(yè)板、新三板、港交所和科創(chuàng)板等不同上市路徑的特點、上市要求、市場環(huán)境等進(jìn)行對比分析，同時對遼寧成大在不同階段選擇不同上市路徑的原因和結(jié)果進(jìn)行對比，找出各路徑之間的差異和優(yōu)劣，以及影響路徑選擇的關(guān)鍵因素。對比分析法能夠幫助清晰地認(rèn)識不同上市路徑的特點和適用條件，為企業(yè)在分拆上市時做出合理的路徑選擇提供參考。財務(wù)分析法：運用財務(wù)指標(biāo)分析方法，對遼寧成大和成大生物分拆上市前后的財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，包括盈利能力、償債能力、營運能力等方面的指標(biāo)，評估分拆上市對企業(yè)財務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績的影響。財務(wù)分析法能夠以量化的方式直觀地反映企業(yè)的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果，為分拆上市效果的評價提供客觀依據(jù)。二、分拆上市相關(guān)理論與文獻(xiàn)綜述2.1分拆上市理論基礎(chǔ)2.1.1信息不對稱理論信息不對稱理論是指在市場交易中，買賣雙方所掌握的信息存在差異，這種差異會影響市場的有效運行和資源配置效率。在企業(yè)融資和資本市場中，信息不對稱同樣普遍存在。企業(yè)管理層通常比外部投資者更了解公司的內(nèi)部運營情況、財務(wù)狀況和發(fā)展前景等信息。這種信息不對稱會導(dǎo)致投資者難以準(zhǔn)確評估企業(yè)的真實價值，從而增加了企業(yè)融資的難度和成本。在多元化經(jīng)營的企業(yè)中，由于業(yè)務(wù)范圍廣泛，涉及多個行業(yè)和領(lǐng)域，投資者更難以全面了解企業(yè)各業(yè)務(wù)板塊的具體情況，信息不對稱問題更為突出。這可能導(dǎo)致企業(yè)的市場估值被低估，無法充分反映其內(nèi)在價值。例如，遼寧成大作為多元化經(jīng)營企業(yè)，旗下業(yè)務(wù)涵蓋多個領(lǐng)域，成大生物的疫苗業(yè)務(wù)作為其核心競爭力之一，其價值可能因遼寧成大整體業(yè)務(wù)的復(fù)雜性而被市場忽視，難以獲得合理估值。分拆上市可以在一定程度上緩解信息不對稱問題。通過將子公司分拆上市，子公司的財務(wù)狀況、經(jīng)營業(yè)績和發(fā)展戰(zhàn)略等信息將更加透明地向市場披露，投資者可以更專注地研究子公司的業(yè)務(wù)，從而更準(zhǔn)確地評估其價值。以成大生物分拆上市為例，獨立上市后，成大生物能夠獨立披露其在人用疫苗領(lǐng)域的研發(fā)進(jìn)展、市場份額、產(chǎn)品優(yōu)勢等信息，使投資者能夠更清晰地了解其核心競爭力和發(fā)展?jié)摿Γ瑴p少信息不對稱帶來的估值偏差。此外，分拆上市后，子公司面臨更嚴(yán)格的市場監(jiān)管和信息披露要求，這也促使子公司管理層更加規(guī)范地運營公司，提高信息披露的質(zhì)量和透明度，進(jìn)一步增強投資者對公司的信任，提升公司在資本市場的形象和價值。2.1.2業(yè)務(wù)集中化理論多元化經(jīng)營曾被認(rèn)為是企業(yè)分散風(fēng)險、實現(xiàn)規(guī)模擴張的有效戰(zhàn)略，但在實踐中，許多企業(yè)逐漸發(fā)現(xiàn)多元化經(jīng)營存在諸多弊端。隨著企業(yè)涉足的業(yè)務(wù)領(lǐng)域增多，資源被分散到各個業(yè)務(wù)板塊，難以集中力量在某一核心業(yè)務(wù)上形成強大的競爭優(yōu)勢。例如，企業(yè)可能需要在多個業(yè)務(wù)領(lǐng)域投入研發(fā)資金、市場推廣費用和人力資源等，導(dǎo)致每個業(yè)務(wù)都無法獲得足夠的資源支持，難以實現(xiàn)深度發(fā)展。同時，多元化經(jīng)營還會增加企業(yè)的管理難度和成本。不同業(yè)務(wù)領(lǐng)域的運營模式、市場規(guī)律和管理要求存在差異，企業(yè)管理層需要具備多領(lǐng)域的專業(yè)知識和管理能力，才能有效地協(xié)調(diào)和管理各業(yè)務(wù)板塊。這可能導(dǎo)致管理效率低下，決策過程變得復(fù)雜，增加了企業(yè)內(nèi)部的溝通成本和協(xié)調(diào)成本。業(yè)務(wù)集中化理論強調(diào)企業(yè)應(yīng)專注于核心業(yè)務(wù)，通過集中資源和精力，提升核心業(yè)務(wù)的專業(yè)化水平和競爭力。分拆上市為企業(yè)實現(xiàn)業(yè)務(wù)集中化提供了有效途徑。通過分拆非核心或具有獨立發(fā)展?jié)摿Φ臉I(yè)務(wù)，企業(yè)可以將更多的資源和管理精力聚焦于核心業(yè)務(wù)，優(yōu)化資源配置，提高核心業(yè)務(wù)的市場份額和盈利能力。對于遼寧成大而言，分拆成大生物上市后，公司可以將更多的資源投入到醫(yī)藥醫(yī)療業(yè)務(wù)板塊，加強在人用疫苗領(lǐng)域的研發(fā)創(chuàng)新、生產(chǎn)能力提升和市場拓展。同時，成大生物也能夠擺脫母公司多元化業(yè)務(wù)的束縛，專注于自身的發(fā)展戰(zhàn)略，在疫苗市場中更靈活地應(yīng)對競爭，提升自身在行業(yè)內(nèi)的地位和競爭力。分拆上市使得遼寧成大和成大生物能夠各自聚焦核心業(yè)務(wù)，實現(xiàn)專業(yè)化發(fā)展，提高企業(yè)整體的運營效率和市場競爭力。2.1.3融資理論企業(yè)在發(fā)展過程中往往面臨融資約束問題，融資渠道的有限性和融資成本的高低會直接影響企業(yè)的發(fā)展速度和規(guī)模擴張能力。傳統(tǒng)的融資方式如銀行貸款、債券發(fā)行等，對企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力和信用評級等有較高要求，對于一些處于成長階段或業(yè)務(wù)較為特殊的子公司來說，通過這些傳統(tǒng)渠道獲得足夠的資金支持存在一定難度。分拆上市為企業(yè)開辟了新的融資渠道。子公司獨立上市后，可以直接在資本市場上通過發(fā)行股票、債券等方式籌集資金，拓寬了融資來源。與母公司整體融資相比，子公司作為獨立的上市主體，其融資能力不再受限于母公司的整體財務(wù)狀況和信用水平，能夠根據(jù)自身的業(yè)務(wù)發(fā)展需求和市場情況，靈活選擇融資方式和融資規(guī)模。以成大生物為例，在分拆上市之前，其融資主要依賴于母公司遼寧成大的資金支持和內(nèi)部資源調(diào)配。分拆上市后，成大生物可以憑借自身在人用疫苗領(lǐng)域的領(lǐng)先地位和良好的發(fā)展前景，吸引更多的投資者，在資本市場上獲得更多的資金支持。這些資金可以用于疫苗研發(fā)項目的推進(jìn)、生產(chǎn)設(shè)施的升級改造以及市場拓展等方面，為成大生物的快速發(fā)展提供有力的資金保障。此外，分拆上市還可以降低企業(yè)的融資成本。獨立上市后，子公司的財務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績更加透明，投資者對其風(fēng)險評估更加準(zhǔn)確，從而愿意以較低的利率提供資金。同時，分拆上市也有助于提高子公司的市場知名度和品牌影響力，進(jìn)一步增強其在融資市場上的議價能力。2.2分拆上市文獻(xiàn)綜述分拆上市作為企業(yè)重要的資本運作方式，一直是學(xué)術(shù)界和實務(wù)界關(guān)注的焦點。國內(nèi)外學(xué)者圍繞分拆上市的動因、績效、路徑選擇等方面展開了廣泛而深入的研究，取得了豐碩的成果。在分拆上市動因方面，國外學(xué)者較早進(jìn)行了研究。Hite和Owers（1983）通過對美國市場的研究發(fā)現(xiàn)，分拆上市能夠使企業(yè)將業(yè)務(wù)聚焦于核心領(lǐng)域，提升企業(yè)的經(jīng)營效率和市場競爭力，從而實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。Stein（1997）從內(nèi)部資本市場理論出發(fā)，認(rèn)為多元化企業(yè)內(nèi)部存在資源配置低效的問題，分拆上市可以將子公司獨立出來，形成外部資本市場的監(jiān)督和約束，提高資源配置效率，這是企業(yè)選擇分拆上市的重要動因。國內(nèi)學(xué)者也對分拆上市動因進(jìn)行了多維度的探討。陳信元、張?zhí)镉啵?999）通過對我國上市公司的實證研究，發(fā)現(xiàn)分拆上市有助于企業(yè)獲得新的融資渠道，緩解融資約束，為企業(yè)的發(fā)展提供資金支持。周昌仕、葉棟梁（2013）從企業(yè)戰(zhàn)略角度分析，指出分拆上市是企業(yè)實施歸核化戰(zhàn)略的重要手段，通過分拆非核心業(yè)務(wù)，企業(yè)可以集中資源發(fā)展核心業(yè)務(wù)，增強核心競爭力。關(guān)于分拆上市績效，眾多學(xué)者進(jìn)行了大量的實證研究。國外學(xué)者的研究成果表明，分拆上市在短期內(nèi)往往能給母公司和子公司帶來正向的市場反應(yīng)。Alexandridis等（2010）對歐洲市場的分拆上市案例進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)分拆上市后，母公司和子公司的股價在短期內(nèi)均有顯著上漲。然而，從長期績效來看，研究結(jié)論存在一定的分歧。Schwert（1996）的研究發(fā)現(xiàn)，分拆上市后的長期業(yè)績表現(xiàn)并不理想，企業(yè)的盈利能力和市場份額在長期內(nèi)可能出現(xiàn)下滑。國內(nèi)學(xué)者對分拆上市績效的研究也得出了類似的結(jié)論。萬良勇、魏明海（2006）通過對我國A股市場分拆上市案例的研究，發(fā)現(xiàn)分拆上市在短期內(nèi)能提升企業(yè)的市場價值，但長期來看，對企業(yè)業(yè)績的提升作用并不明顯。趙紅梅、徐珊（2016）則從財務(wù)指標(biāo)角度分析，認(rèn)為分拆上市對企業(yè)的盈利能力、償債能力和營運能力等方面的影響具有不確定性，不同企業(yè)在分拆上市后的績效表現(xiàn)存在差異。在分拆上市路徑選擇方面，學(xué)者們主要從市場環(huán)境、企業(yè)自身條件、政策法規(guī)等因素進(jìn)行分析。國外學(xué)者認(rèn)為，企業(yè)在選擇分拆上市路徑時，會綜合考慮不同資本市場的特點和要求。例如，紐約證券交易所和納斯達(dá)克市場對上市公司的規(guī)模、盈利水平、股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面有不同的規(guī)定，企業(yè)會根據(jù)自身的發(fā)展階段和財務(wù)狀況選擇適合的上市地點。國內(nèi)學(xué)者則結(jié)合我國資本市場的實際情況進(jìn)行研究。胡杰武等（2015）指出，我國企業(yè)在分拆上市路徑選擇時，需要考慮主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板以及境外資本市場的差異，包括上市門檻、監(jiān)管要求、市場流動性等因素。劉亭立、張雅迪（2020）通過對我國企業(yè)分拆上市案例的分析，發(fā)現(xiàn)企業(yè)在選擇分拆上市路徑時，還會受到母公司戰(zhàn)略規(guī)劃、子公司業(yè)務(wù)特點以及投資者偏好等因素的影響。盡管國內(nèi)外學(xué)者在分拆上市領(lǐng)域取得了豐富的研究成果，但仍存在一些不足與空白。在研究視角上，現(xiàn)有研究大多從宏觀層面或單一因素分析分拆上市，缺乏對分拆上市路徑選擇的系統(tǒng)性研究，尤其是從企業(yè)戰(zhàn)略、市場環(huán)境和政策法規(guī)等多維度綜合分析的研究相對較少。在研究內(nèi)容上，對于分拆上市路徑選擇過程中的決策機制和影響因素的深入分析還不夠充分，難以全面指導(dǎo)企業(yè)在復(fù)雜多變的市場環(huán)境中做出合理的分拆上市路徑?jīng)Q策。此外，針對特定行業(yè)或企業(yè)的分拆上市案例研究，雖然能夠提供一定的實踐參考，但缺乏普遍性和一般性的理論總結(jié)。本文以遼寧成大分拆成大生物上市為研究對象，從獨特的視角出發(fā)，綜合運用多種研究方法，深入分析分拆上市路徑選擇的全過程。通過對不同上市路徑的對比分析，揭示企業(yè)在分拆上市過程中如何權(quán)衡各種因素，做出最優(yōu)決策，填補了當(dāng)前研究在分拆上市路徑選擇系統(tǒng)性分析方面的不足，為企業(yè)分拆上市實踐提供更具針對性和實用性的理論支持。三、遼寧成大分拆成大生物上市背景與動因分析3.1遼寧成大與成大生物發(fā)展概況遼寧成大股份有限公司成立于1993年，總部位于遼寧省大連市。經(jīng)過多年的發(fā)展，已成為一家業(yè)務(wù)多元化的大型企業(yè)集團，業(yè)務(wù)涵蓋醫(yī)藥醫(yī)療、金融投資、供應(yīng)鏈服務(wù)和能源開發(fā)等四大核心領(lǐng)域。在醫(yī)藥醫(yī)療板塊，遼寧成大以生物制藥、醫(yī)藥流通和醫(yī)療服務(wù)為主，其人用狂犬病疫苗和乙腦滅活疫苗在市場上具有較高的知名度和市場份額，品牌影響力不斷提升。在金融投資領(lǐng)域，公司依托自身的資金與運營優(yōu)勢，積極布局多元化投資，通過參股廣發(fā)證券等金融機構(gòu)，獲得了較為穩(wěn)定的投資收益，也提升了公司在金融市場的影響力。供應(yīng)鏈服務(wù)（貿(mào)易）業(yè)務(wù)是遼寧成大的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)之一，公司通過成大國際、成大貿(mào)易和成大鋼鐵等子公司，開展紡織品出口及大宗商品貿(mào)易，在行業(yè)內(nèi)積累了豐富的經(jīng)驗和穩(wěn)定的客戶資源，通過優(yōu)化供應(yīng)鏈管理，有效控制成本，提高了運營效率。在能源開發(fā)領(lǐng)域，公司的子公司新疆寶明專注于油頁巖開采、頁巖油生產(chǎn)和銷售，隨著能源行業(yè)的發(fā)展和技術(shù)的進(jìn)步，該業(yè)務(wù)在綠色能源轉(zhuǎn)型的趨勢中展現(xiàn)出了巨大的發(fā)展?jié)摿Α８鶕?jù)2024年三季報顯示，遼寧成大實現(xiàn)營業(yè)收入82.82億元，同比增加6.58%；凈利潤達(dá)7.11億元，同比增長18.93%，銷售毛利率達(dá)到了13.99%。這些財務(wù)數(shù)據(jù)表明公司在市場中保持著持續(xù)增長的態(tài)勢，也為公司在各業(yè)務(wù)領(lǐng)域的進(jìn)一步發(fā)展提供了堅實的財務(wù)基礎(chǔ)。截至目前，共有17家機構(gòu)持倉遼寧成大，其中包括9家基金機構(gòu)、1家社保以及其他投資機構(gòu)，合計持股數(shù)達(dá)到72303.20萬股，持股市值達(dá)到了83.73億元，顯示出市場對遼寧成大的信心和認(rèn)可。成大生物作為遼寧成大旗下專注于人用疫苗研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的生物科技企業(yè)，在人用疫苗領(lǐng)域具有舉足輕重的地位。公司成立于2002年，自成立以來，始終致力于人用疫苗的研發(fā)創(chuàng)新，不斷加大研發(fā)投入，引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)和人才，構(gòu)建了多元化的研發(fā)管線，涵蓋病毒疫苗、細(xì)菌疫苗、mRNA疫苗等多個領(lǐng)域。公司的核心產(chǎn)品人用狂犬病疫苗和人用乙腦滅活疫苗在市場上表現(xiàn)卓越。人用狂犬病疫苗自2008年以來在中國所有人用狂犬病疫苗產(chǎn)品中銷量穩(wěn)居第一，其采用的生物反應(yīng)器微載體高密度懸浮細(xì)胞培養(yǎng)技術(shù)，引領(lǐng)了我國疫苗生產(chǎn)技術(shù)跨入國際先進(jìn)行列。該產(chǎn)品憑借良好的安全性和有效性，在國內(nèi)外累計擁有超過九千萬人份的使用經(jīng)驗，市場覆蓋“一帶一路”沿線30多個國家與地區(qū)，累計使用超4.5億劑次，市場占有率穩(wěn)居全球第一。人用乙腦滅活疫苗是目前中國市場上唯一在售的滅活乙腦疫苗，隨著市場滲透率的提高，逐漸為成大生物提供更多業(yè)績貢獻(xiàn)。在研發(fā)方面，成大生物持續(xù)優(yōu)化研發(fā)管理平臺，整合沈陽、北京和本溪三地的優(yōu)勢資源，對在研疫苗項目分類管理、嚴(yán)格考核，全力推進(jìn)重點研發(fā)項目。2024-2025年，公司凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細(xì)胞）、四價流感疫苗的境內(nèi)生產(chǎn)藥品注冊上市許可申請已先后獲國家藥品監(jiān)督管理局受理，預(yù)期在2025和2026年將會有新疫苗產(chǎn)品上市。此外，成大生物積極探索創(chuàng)新合作模式，于2025年與中科紫東太初簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，構(gòu)建AI生命科學(xué)平臺。中科紫東太初作為中國科學(xué)院自動化研究所孵化的人工智能大模型企業(yè)，其研發(fā)的“紫東太初3.0”是全球首個中文千億參數(shù)多模態(tài)大模型，已在多個行業(yè)成功應(yīng)用。此次合作，雙方將圍繞人工智能在生命科學(xué)領(lǐng)域的研發(fā)與應(yīng)用展開深入探索，基于“紫東太初3.0”構(gòu)建AI生命科學(xué)平臺，覆蓋疫苗研發(fā)的基礎(chǔ)研究、臨床前開發(fā)、生產(chǎn)工藝優(yōu)化等環(huán)節(jié)，并計劃組建聯(lián)合實驗室、探索合資公司模式，推動AI技術(shù)與疫苗產(chǎn)業(yè)深度融合。這一合作標(biāo)志著成大生物正式邁入“AI+疫苗”智能化時代，有望借助AI算法加速候選分子篩選、優(yōu)化發(fā)酵工藝、分析全球流行病學(xué)數(shù)據(jù)，大幅縮短研發(fā)周期、降低生產(chǎn)成本，精準(zhǔn)定位市場需求，強化疫苗供應(yīng)韌性。在市場拓展方面，成大生物采取國內(nèi)外市場雙管齊下的策略。在國內(nèi)市場，公司依托自有的近400名專業(yè)銷售人員組成的銷售團隊，通過采取自營團隊為主導(dǎo)、推廣商為輔助的營銷模式，已覆蓋2000多家區(qū)縣級疾控中心，多年的渠道營銷和終端覆蓋所形成的核心競爭優(yōu)勢為公司提供了有效的市場保護(hù)。在國際市場，公司的國際銷售團隊起步較早且處于領(lǐng)先地位，疫苗產(chǎn)品于2005年上市，2007年便開始拓展國際市場，隨著出海戰(zhàn)略的推進(jìn)，公司銷售已經(jīng)覆蓋泰國、印度、埃及等“一帶一路”沿線的30多個國家和地區(qū)，率先享受國際市場紅利。從股權(quán)關(guān)系來看，遼寧成大是成大生物的控股股東，對成大生物的經(jīng)營管理和戰(zhàn)略決策具有重要影響力。這種緊密的股權(quán)聯(lián)系使得遼寧成大能夠在資源配置、資金支持和戰(zhàn)略引導(dǎo)等方面為成大生物提供有力的保障。在業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)上，成大生物作為遼寧成大醫(yī)藥醫(yī)療板塊的核心企業(yè)，其發(fā)展戰(zhàn)略與遼寧成大的整體戰(zhàn)略緊密結(jié)合。遼寧成大在醫(yī)藥醫(yī)療領(lǐng)域的資源整合、市場渠道拓展以及品牌建設(shè)等方面的努力，都為成大生物的發(fā)展創(chuàng)造了有利條件。同時，成大生物的創(chuàng)新發(fā)展和市場表現(xiàn)也為遼寧成大在醫(yī)藥醫(yī)療板塊的競爭力提升做出了重要貢獻(xiàn)，兩者相互促進(jìn)，協(xié)同發(fā)展。3.2分拆上市背景3.2.1我國資本市場分拆上市政策演變我國資本市場分拆上市政策經(jīng)歷了從無到有、逐步完善的過程，對遼寧成大分拆成大生物上市產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。早期，我國資本市場主要以整體上市為主，分拆上市案例較少。隨著市場的發(fā)展和企業(yè)需求的多樣化，監(jiān)管層開始逐步探索分拆上市政策。2004年，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于規(guī)范境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關(guān)問題的通知》，明確了境內(nèi)上市公司分拆子公司到境外上市的條件和程序，為企業(yè)境外分拆上市提供了政策依據(jù)。此后，分拆上市政策不斷發(fā)展。2010年，市場傳出證監(jiān)會考慮允許境內(nèi)上市公司分拆子公司到創(chuàng)業(yè)板上市，引發(fā)市場廣泛關(guān)注。雖然該政策在實施過程中有所波折，但體現(xiàn)了監(jiān)管層對分拆上市政策的積極探索。2019年是分拆上市政策的重要轉(zhuǎn)折點，科創(chuàng)板的推出和境內(nèi)分拆上市政策的落地，填補了境內(nèi)企業(yè)分拆到境內(nèi)上市的制度空白。當(dāng)年12月，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定》，明確了上市公司分拆子公司在境內(nèi)上市的條件和程序，包括上市公司上市時間、盈利要求、子公司獨立性等方面的規(guī)定。這一政策的出臺，激發(fā)了企業(yè)分拆上市的熱情，為遼寧成大分拆成大生物上市提供了重要的政策機遇。2022年1月5日，證監(jiān)會進(jìn)一步優(yōu)化分拆上市準(zhǔn)則，發(fā)布《上市公司分拆規(guī)則（試行）》，在保持總體框架不變的基礎(chǔ)上，對相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行了調(diào)整和完善，標(biāo)志著我國分拆上市制度體系初步形成。該規(guī)則進(jìn)一步明確了分拆上市的條件和要求，加強了對分拆上市過程的監(jiān)管，提高了分拆上市的透明度和規(guī)范性，為遼寧成大分拆成大生物上市提供了更為穩(wěn)定和可預(yù)期的政策環(huán)境。在政策演變過程中，不同階段的政策對分拆上市產(chǎn)生了不同影響。早期的境外分拆上市政策，為企業(yè)拓展國際資本市場提供了渠道，但由于境外市場環(huán)境和監(jiān)管要求的差異，企業(yè)在實施過程中面臨一定的挑戰(zhàn)。境內(nèi)分拆上市政策的推出，尤其是科創(chuàng)板相關(guān)政策，為具有科技創(chuàng)新屬性的子公司提供了更適合的上市平臺。成大生物作為專注于人用疫苗研發(fā)的生物科技企業(yè)，符合科創(chuàng)板的定位和要求，境內(nèi)分拆上市政策的出臺為其在科創(chuàng)板上市創(chuàng)造了有利條件。隨著分拆上市制度體系的不斷完善，政策的穩(wěn)定性和可操作性增強，降低了企業(yè)分拆上市的不確定性和風(fēng)險，提高了市場對分拆上市的認(rèn)可度和接受度，進(jìn)一步推動了遼寧成大分拆成大生物上市的進(jìn)程。3.2.2生物醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展態(tài)勢與競爭格局近年來，生物醫(yī)藥行業(yè)呈現(xiàn)出蓬勃發(fā)展的態(tài)勢，市場規(guī)模持續(xù)擴大。根據(jù)中研普華研究院的報告，全球醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)穩(wěn)步發(fā)展，產(chǎn)業(yè)規(guī)模已超過2.7萬億美元，并保持著較高的同比增速。中國醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)規(guī)模已突破3.5萬億元人民幣，同樣呈現(xiàn)出快速增長的態(tài)勢。生物醫(yī)藥行業(yè)的快速發(fā)展得益于多方面因素。政策層面，各級政府紛紛將生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)作為重點發(fā)展領(lǐng)域，通過優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局、加大政策支持、引導(dǎo)企業(yè)創(chuàng)新等方式，推動生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)跨越式發(fā)展。特別是《“十四五”生物經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃》的出臺，為生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供了明確的方向，加大了對生物醫(yī)藥研發(fā)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)化發(fā)展的支持力度。在技術(shù)進(jìn)步方面，生物醫(yī)藥行業(yè)在微流控芯片、細(xì)胞制備自動化等先進(jìn)技術(shù)方面取得了顯著進(jìn)步，推動了抗體藥物、重組蛋白、多肽、細(xì)胞和基因治療產(chǎn)品等生物藥的發(fā)展。隨著人口老齡化加劇，慢性病、腫瘤、神經(jīng)退行性疾病等重大疾病的發(fā)病率上升，對生物醫(yī)藥產(chǎn)品的需求不斷增加，進(jìn)一步推動了行業(yè)的發(fā)展。消費者對健康和生活質(zhì)量的追求不斷提高，也促使生物醫(yī)藥行業(yè)向更高質(zhì)量、更高效益的方向發(fā)展。在競爭格局方面，生物醫(yī)藥行業(yè)競爭激烈，眾多國內(nèi)外企業(yè)都在積極投入研發(fā)和市場拓展。一些具有創(chuàng)新能力和核心競爭力的企業(yè)逐漸嶄露頭角，成為行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)。在人用疫苗領(lǐng)域，成大生物雖然在人用狂犬病疫苗和人用乙腦滅活疫苗方面具有一定的市場優(yōu)勢，但也面臨著越來越多的競爭挑戰(zhàn)。隨著市場前景的日益廣闊，吸引了更多企業(yè)加入人用狂犬病疫苗市場，截至2023年，國內(nèi)生產(chǎn)人用狂犬病疫苗的企業(yè)已經(jīng)增加至11家，市場面臨供大于求的局面。據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，截至2022年9月中旬，國內(nèi)共有20種處于臨床階段的人用狂犬病在研疫苗，且其中有17種處于III期臨床試驗或后期階段。在這樣的競爭環(huán)境下，成大生物的市場份額受到一定程度的擠壓。2023年，成大生物人用狂犬病疫苗的生產(chǎn)量和銷售量分別為2468.99萬支、2447.11萬支，銷售量同比減少9.71%。盡管成大生物人用狂犬病疫苗在2023年度獲得256批次批簽發(fā)，批簽發(fā)數(shù)量569萬人份，繼續(xù)保持市場領(lǐng)先地位，但競爭壓力依然不容忽視。生物醫(yī)藥行業(yè)的快速發(fā)展為成大生物提供了廣闊的市場空間和發(fā)展機遇，使其在人用疫苗領(lǐng)域的研發(fā)和生產(chǎn)有了更堅實的市場基礎(chǔ)和技術(shù)支撐。然而，激烈的競爭格局也對成大生物的市場地位和發(fā)展帶來了挑戰(zhàn)，促使其不斷加大研發(fā)投入，提升產(chǎn)品競爭力，拓展市場渠道。分拆上市成為成大生物應(yīng)對競爭、實現(xiàn)快速發(fā)展的重要戰(zhàn)略選擇。通過分拆上市，成大生物可以獲得更多的資金支持，加大研發(fā)投入，加快新產(chǎn)品的研發(fā)和上市進(jìn)程，提升自身的核心競爭力，在激烈的市場競爭中占據(jù)更有利的地位。3.3分拆上市動因3.3.1獲取合理估值在遼寧成大的多元化業(yè)務(wù)體系中，成大生物作為專注于人用疫苗研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的子公司，其價值受到了一定程度的低估。遼寧成大多元化的業(yè)務(wù)布局涵蓋了醫(yī)藥醫(yī)療、金融投資、供應(yīng)鏈服務(wù)和能源開發(fā)等多個領(lǐng)域，這種多元化雖然分散了經(jīng)營風(fēng)險，但也使得公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變得復(fù)雜，投資者難以準(zhǔn)確評估各個業(yè)務(wù)板塊的真實價值。從財務(wù)數(shù)據(jù)來看，成大生物在人用疫苗領(lǐng)域具有出色的業(yè)績表現(xiàn)。其核心產(chǎn)品人用狂犬病疫苗自2008年以來在中國所有人用狂犬病疫苗產(chǎn)品中銷量穩(wěn)居第一，人用乙腦滅活疫苗是目前中國市場上唯一在售的滅活乙腦疫苗。然而，這些優(yōu)異的成績被遼寧成大整體的財務(wù)數(shù)據(jù)所掩蓋，導(dǎo)致成大生物在資本市場上的估值未能充分反映其內(nèi)在價值。以市盈率（PE）為例，在分拆上市前，遼寧成大的整體市盈率受到其他業(yè)務(wù)板塊的影響，無法準(zhǔn)確體現(xiàn)成大生物的高成長性和盈利能力。而成大生物所在的生物醫(yī)藥行業(yè)，尤其是人用疫苗細(xì)分領(lǐng)域，具有較高的市場潛力和增長預(yù)期，同行業(yè)可比公司的市盈率普遍較高。分拆上市后，成大生物成為獨立的上市主體，能夠獨立向市場披露其財務(wù)狀況、經(jīng)營成果和發(fā)展戰(zhàn)略等信息。投資者可以更加專注地評估成大生物在人用疫苗領(lǐng)域的核心競爭力、市場地位和發(fā)展前景，從而對其進(jìn)行更準(zhǔn)確的估值。例如，分拆上市后，成大生物可以詳細(xì)披露其在研疫苗項目的進(jìn)展、研發(fā)投入的效果以及市場拓展計劃等信息，這些信息能夠增強投資者對公司未來發(fā)展的信心，提高市場對其的估值水平。根據(jù)市場數(shù)據(jù)顯示，許多分拆上市的子公司在獨立上市后，其市盈率等估值指標(biāo)都有明顯提升，成大生物也有望通過分拆上市實現(xiàn)價值重估，獲得更合理的市場估值。3.3.2滿足資金需求成大生物作為生物醫(yī)藥企業(yè)，研發(fā)和生產(chǎn)擴張需要大量的資金支持。在研發(fā)方面，生物醫(yī)藥行業(yè)的研發(fā)周期長、投入大、風(fēng)險高。成大生物為了保持在人用疫苗領(lǐng)域的技術(shù)領(lǐng)先地位和市場競爭力，需要持續(xù)投入資金進(jìn)行新產(chǎn)品的研發(fā)和現(xiàn)有產(chǎn)品的升級換代。例如，公司正在推進(jìn)凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細(xì)胞）、四價流感疫苗等多個在研項目，這些項目從前期的基礎(chǔ)研究、臨床試驗到最終的產(chǎn)品上市，需要耗費大量的資金。根據(jù)公司公告，2024年成大生物的研發(fā)投入達(dá)到了[X]億元，同比增長[X]%，研發(fā)投入的持續(xù)增加對公司的資金儲備提出了更高的要求。在生產(chǎn)擴張方面，隨著市場需求的增長和公司業(yè)務(wù)的拓展，成大生物需要擴大生產(chǎn)規(guī)模，提高產(chǎn)能。這涉及到建設(shè)新的生產(chǎn)基地、購置先進(jìn)的生產(chǎn)設(shè)備以及優(yōu)化生產(chǎn)工藝流程等，都需要大量的資金投入。例如，為了滿足人用狂犬病疫苗和人用乙腦滅活疫苗不斷增長的市場需求，成大生物計劃對現(xiàn)有生產(chǎn)設(shè)施進(jìn)行升級改造，并在未來幾年內(nèi)建設(shè)新的生產(chǎn)車間，預(yù)計總投資將達(dá)到[X]億元。在分拆上市前，成大生物的融資渠道相對有限，主要依賴于母公司遼寧成大的資金支持和內(nèi)部資源調(diào)配。然而，遼寧成大多元化的業(yè)務(wù)布局使得其資金需要在各個業(yè)務(wù)板塊之間進(jìn)行分配，難以完全滿足成大生物快速發(fā)展的資金需求。分拆上市后，成大生物可以直接在資本市場上通過發(fā)行股票、債券等方式籌集資金，拓寬了融資渠道。例如，成大生物在科創(chuàng)板上市后，可以通過首次公開發(fā)行股票（IPO）募集大量資金，用于研發(fā)項目的推進(jìn)和生產(chǎn)設(shè)施的建設(shè)。此外，上市后還可以通過增發(fā)股票、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等方式進(jìn)行再融資，為公司的持續(xù)發(fā)展提供穩(wěn)定的資金保障。3.3.3聚焦主業(yè)發(fā)展遼寧成大多元化的業(yè)務(wù)布局雖然帶來了一定的規(guī)模效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)，但也在一定程度上分散了公司的管理精力和資源配置。不同業(yè)務(wù)板塊具有不同的行業(yè)特點、市場規(guī)律和管理要求，這增加了公司管理的復(fù)雜性和難度。例如，醫(yī)藥醫(yī)療業(yè)務(wù)需要高度關(guān)注研發(fā)創(chuàng)新、產(chǎn)品質(zhì)量和市場準(zhǔn)入等方面；金融投資業(yè)務(wù)則需要關(guān)注宏觀經(jīng)濟形勢、金融市場波動和投資風(fēng)險管理等；供應(yīng)鏈服務(wù)業(yè)務(wù)要注重供應(yīng)鏈的優(yōu)化、成本控制和客戶關(guān)系維護(hù)；能源開發(fā)業(yè)務(wù)則受到資源儲量、開采技術(shù)和能源價格等因素的影響。成大生物作為遼寧成大旗下的子公司，在這種多元化的管理模式下，其發(fā)展戰(zhàn)略和經(jīng)營決策可能會受到母公司整體戰(zhàn)略的制約，難以完全按照自身業(yè)務(wù)發(fā)展的需求進(jìn)行靈活調(diào)整。例如，在資源分配上，母公司可能會根據(jù)整體業(yè)務(wù)的優(yōu)先級進(jìn)行資源調(diào)配，導(dǎo)致成大生物在研發(fā)投入、市場拓展等方面無法獲得足夠的資源支持。分拆上市后，成大生物能夠擺脫母公司多元化業(yè)務(wù)的束縛，專注于自身的核心業(yè)務(wù)——人用疫苗的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司可以將全部的管理精力和資源集中投入到疫苗業(yè)務(wù)的發(fā)展中，制定更加符合自身發(fā)展需求的戰(zhàn)略規(guī)劃。例如，在研發(fā)方面，可以加大對疫苗研發(fā)的投入，引進(jìn)高端研發(fā)人才，加強與科研機構(gòu)的合作，加快新產(chǎn)品的研發(fā)進(jìn)程；在生產(chǎn)方面，可以優(yōu)化生產(chǎn)流程，提高生產(chǎn)效率，確保產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定性；在市場拓展方面，可以根據(jù)市場需求和競爭態(tài)勢，制定更加精準(zhǔn)的市場策略，加大市場推廣力度，拓展國內(nèi)外市場份額。同時，分拆上市也有助于遼寧成大更加聚焦于自身的核心業(yè)務(wù)，優(yōu)化資源配置。遼寧成大可以將更多的資源和精力投入到具有核心競爭力的業(yè)務(wù)板塊中，提升整體運營效率和市場競爭力。例如，遼寧成大可以在醫(yī)藥醫(yī)療板塊進(jìn)一步整合資源，加強與成大生物的協(xié)同效應(yīng)，同時優(yōu)化金融投資、供應(yīng)鏈服務(wù)和能源開發(fā)等業(yè)務(wù)的布局，實現(xiàn)各業(yè)務(wù)板塊的專業(yè)化發(fā)展。四、遼寧成大分拆成大生物上市路徑選擇歷程4.1創(chuàng)業(yè)板上市嘗試及失敗原因早在2010年，市場傳出證監(jiān)會考慮允許境內(nèi)上市公司分拆子公司到創(chuàng)業(yè)板上市，這一消息引發(fā)了遼寧成大的關(guān)注。當(dāng)時，成大生物在人用疫苗領(lǐng)域已經(jīng)取得了顯著的成績，人用狂犬病疫苗銷量持續(xù)領(lǐng)先，人用乙腦滅活疫苗也在市場上嶄露頭角。遼寧成大看到了分拆成大生物在創(chuàng)業(yè)板上市的潛在機遇，認(rèn)為這有助于成大生物獲得更合理的估值，滿足其快速發(fā)展的資金需求，同時也能使公司更加聚焦主業(yè)發(fā)展。于是，遼寧成大開始著手籌備成大生物在創(chuàng)業(yè)板上市的相關(guān)事宜。在籌備過程中，公司對成大生物的業(yè)務(wù)進(jìn)行了梳理和整合，規(guī)范了內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，提高了財務(wù)管理水平，以滿足創(chuàng)業(yè)板上市的要求。然而，隨著籌備工作的深入推進(jìn)，遼寧成大發(fā)現(xiàn)成大生物在創(chuàng)業(yè)板上市面臨諸多困難。從政策層面來看，雖然證監(jiān)會有允許分拆子公司到創(chuàng)業(yè)板上市的意向，但相關(guān)政策在實施過程中存在不確定性。監(jiān)管部門對于分拆上市的條件、程序以及信息披露等方面的要求尚未完全明確，這使得成大生物的上市進(jìn)程缺乏明確的指引，增加了上市的風(fēng)險和不確定性。從成大生物自身條件來看，也存在一些不符合創(chuàng)業(yè)板上市要求的因素。創(chuàng)業(yè)板對上市公司的盈利指標(biāo)、成長性和創(chuàng)新性等方面有較高的要求。盡管成大生物在人用疫苗領(lǐng)域具有一定的市場競爭力，但在研發(fā)投入和創(chuàng)新能力方面，與創(chuàng)業(yè)板上市要求仍存在一定差距。例如，創(chuàng)業(yè)板強調(diào)企業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新能力，要求企業(yè)擁有核心技術(shù)和自主知識產(chǎn)權(quán)，并在研發(fā)投入上保持較高的比例。成大生物雖然在疫苗生產(chǎn)技術(shù)上有一定的優(yōu)勢，但在研發(fā)投入的規(guī)模和占比上，尚未達(dá)到創(chuàng)業(yè)板上市的標(biāo)準(zhǔn)。在研發(fā)投入方面，2008-2010年，成大生物的研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例分別為[X]%、[X]%和[X]%，而同期創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的平均研發(fā)投入占比達(dá)到了[X]%以上。在核心技術(shù)的自主研發(fā)和創(chuàng)新方面，成大生物雖然取得了一些成果，但在一些關(guān)鍵技術(shù)上仍依賴外部合作，自主創(chuàng)新能力有待進(jìn)一步提升。此外，當(dāng)時資本市場環(huán)境的不穩(wěn)定也對成大生物在創(chuàng)業(yè)板上市產(chǎn)生了不利影響。2010-2011年，資本市場波動較大，市場對新股發(fā)行的審核更加嚴(yán)格，投資者對新股的熱情有所下降。在這種市場環(huán)境下，成大生物在創(chuàng)業(yè)板上市的難度進(jìn)一步加大。由于市場對生物醫(yī)藥行業(yè)的估值波動較大，投資者對成大生物的未來發(fā)展預(yù)期存在分歧，導(dǎo)致成大生物在資本市場上的吸引力下降。再加上市場對新股的發(fā)行節(jié)奏和規(guī)模進(jìn)行了調(diào)控，使得成大生物的上市計劃被進(jìn)一步推遲。綜合考慮政策、自身條件和市場環(huán)境等因素，遼寧成大最終放棄了成大生物在創(chuàng)業(yè)板上市的計劃。這次嘗試雖然失敗了，但為遼寧成大積累了寶貴的經(jīng)驗，也讓公司更加深入地了解了資本市場的要求和規(guī)則，為后續(xù)的上市路徑選擇提供了重要的參考。4.2新三板掛牌及其意義在創(chuàng)業(yè)板上市嘗試失敗后，遼寧成大開始尋求新的上市路徑。2014年12月31日，成大生物成功在新三板掛牌，證券代碼為831550。新三板，即全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，是經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立的全國性證券交易場所，主要為創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小微企業(yè)發(fā)展服務(wù)。成大生物選擇在新三板掛牌，主要是考慮到新三板的上市門檻相對較低，對企業(yè)的盈利要求不像創(chuàng)業(yè)板那樣嚴(yán)格，更注重企業(yè)的成長性和創(chuàng)新能力。在掛牌過程中，成大生物進(jìn)行了一系列的籌備工作。公司進(jìn)一步完善了內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，建立健全了股東大會、董事會、監(jiān)事會等治理機構(gòu)，規(guī)范了公司的決策程序和運營管理。同時，加強了財務(wù)管理和信息披露工作，提高了公司財務(wù)數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和透明度，確保能夠滿足新三板的掛牌要求。通過這些努力，成大生物順利完成了在新三板的掛牌。新三板掛牌對成大生物具有多方面的重要意義。在規(guī)范運營方面，新三板的掛牌要求促使成大生物建立起更加完善的公司治理體系和內(nèi)部控制制度。公司需要按照相關(guān)規(guī)定，定期披露財務(wù)報告、經(jīng)營情況等信息，接受市場的監(jiān)督。這使得成大生物在運營過程中更加規(guī)范、透明，提高了公司的管理水平和運營效率。例如，在財務(wù)管理制度上，公司引入了先進(jìn)的財務(wù)管理軟件，加強了對財務(wù)數(shù)據(jù)的分析和監(jiān)控，確保財務(wù)信息的真實性和準(zhǔn)確性。在內(nèi)部控制方面，建立了風(fēng)險評估機制和內(nèi)部審計制度，對公司的各項業(yè)務(wù)進(jìn)行全面的風(fēng)險評估和監(jiān)督，及時發(fā)現(xiàn)和解決潛在的問題。在提升知名度方面，新三板掛牌使成大生物獲得了更廣泛的市場關(guān)注。作為新三板市場上的明星企業(yè)，成大生物的業(yè)務(wù)模式、產(chǎn)品優(yōu)勢和發(fā)展前景等受到了投資者、行業(yè)專家和媒體的關(guān)注和報道。這不僅提高了公司在資本市場的知名度，也增強了公司在行業(yè)內(nèi)的影響力，有助于公司拓展業(yè)務(wù)合作和市場份額。例如，成大生物在新三板掛牌后，吸引了多家知名投資機構(gòu)的關(guān)注，與一些上下游企業(yè)建立了更緊密的合作關(guān)系，進(jìn)一步優(yōu)化了公司的產(chǎn)業(yè)鏈布局。同時，公司的品牌知名度也得到了提升，“成大速達(dá)”人用狂犬病疫苗和人用乙腦滅活疫苗的市場認(rèn)可度進(jìn)一步提高。新三板掛牌還為成大生物積累了寶貴的上市經(jīng)驗。在新三板的運營過程中，成大生物熟悉了資本市場的運作規(guī)則和監(jiān)管要求，了解了投資者的需求和偏好，這為其后續(xù)在更高層次資本市場上市奠定了基礎(chǔ)。例如，公司通過與投資者的溝通和交流，掌握了如何進(jìn)行有效的路演和投資者關(guān)系管理，提高了公司在資本市場的溝通能力和形象塑造能力。在應(yīng)對監(jiān)管方面，公司也積累了豐富的經(jīng)驗，能夠及時、準(zhǔn)確地回應(yīng)監(jiān)管部門的要求和問詢，確保公司的合規(guī)運營?？傊氯鍜炫剖浅纱笊锷鲜新窂街械闹匾徊?，為公司的規(guī)范運營、知名度提升和后續(xù)上市積累了經(jīng)驗，對公司的發(fā)展起到了積極的推動作用。4.3港交所上市計劃的終止在新三板掛牌后，成大生物積累了一定的資本市場運作經(jīng)驗，也提升了公司的知名度和規(guī)范運營水平。隨著公司業(yè)務(wù)的不斷發(fā)展和市場環(huán)境的變化，成大生物開始尋求在更高層次的資本市場上市，以進(jìn)一步提升公司的競爭力和市場影響力。2018年，香港聯(lián)交所“生物科技板”風(fēng)頭正勁，吸引了眾多生物科技公司和新三板公司赴港上市。成大生物看到了這一機遇，決定啟動赴港上市計劃。2018年4月，全國股轉(zhuǎn)公司與香港交易所簽署合作諒解備忘錄，掛牌公司可以申請到港交所上市，且全國股轉(zhuǎn)公司對掛牌公司申請發(fā)行H股不設(shè)前置審查程序及特別條件。這一政策為成大生物赴港上市提供了便利條件。2018年10月29日，成大生物向香港聯(lián)交所遞交了H股發(fā)行并上市的申請，成為“新三板+H股”規(guī)則正式落地后首家宣布進(jìn)軍港股的新三板企業(yè)。在申請過程中，成大生物積極準(zhǔn)備相關(guān)資料，包括財務(wù)報表、業(yè)務(wù)介紹、發(fā)展規(guī)劃等，以滿足港交所的上市要求。2018年11月23日，成大生物收到中國證監(jiān)會出具的發(fā)行境外上市外資股的批復(fù)，核準(zhǔn)其發(fā)行不超過1.44億股境外上市外資股，每股面值人民幣1元，全部為普通股。完成本次發(fā)行后，公司可到香港聯(lián)交所主板上市。2019年3月7日，香港聯(lián)交所上市委員會召開會議審議了成大生物H股發(fā)行并上市的申請。然而，2019年7月30日，成大生物發(fā)布公告稱，鑒于市場環(huán)境的變化，經(jīng)審慎研究，擬終止H股發(fā)行并上市的申請。該議案已由公司董事會審議通過。成大生物終止港交所上市計劃，主要受到以下因素的影響。從政策變動角度來看，2019年是我國資本市場分拆上市政策的重要轉(zhuǎn)折點。2019年12月，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定》，明確了上市公司分拆子公司在境內(nèi)上市的條件和程序，填補了境內(nèi)企業(yè)分拆到境內(nèi)上市的制度空白。這一政策的出臺，為成大生物在境內(nèi)上市提供了新的機遇和選擇。相比之下，赴港上市可能面臨更多的政策風(fēng)險和不確定性，包括香港市場的監(jiān)管政策、匯率波動等因素。成大生物需要重新評估境內(nèi)外上市的利弊，以做出更符合公司發(fā)展戰(zhàn)略的決策。市場環(huán)境的變化也是導(dǎo)致成大生物終止港交所上市計劃的重要原因。2019年，全球資本市場波動較大，香港市場也受到了各種因素的影響，市場不確定性增加。在這種市場環(huán)境下，投資者對新股的投資熱情有所下降，對生物醫(yī)藥行業(yè)的估值也存在一定的分歧。成大生物若在此時赴港上市，可能面臨較高的發(fā)行難度和較低的發(fā)行估值，無法實現(xiàn)公司的融資目標(biāo)和價值最大化。據(jù)市場數(shù)據(jù)顯示，2019年香港市場新股發(fā)行數(shù)量和融資規(guī)模均出現(xiàn)了一定程度的下降，部分生物醫(yī)藥企業(yè)在港上市后的股價表現(xiàn)也不盡如人意。這使得成大生物對赴港上市的前景產(chǎn)生了擔(dān)憂，決定重新審視上市計劃。從公司自身發(fā)展戰(zhàn)略考慮，成大生物可能認(rèn)為在境內(nèi)上市更符合其長期發(fā)展需求。境內(nèi)資本市場對生物醫(yī)藥行業(yè)的支持力度不斷加大，科創(chuàng)板的推出為具有科技創(chuàng)新屬性的生物醫(yī)藥企業(yè)提供了更適合的上市平臺。成大生物作為專注于人用疫苗研發(fā)的生物科技企業(yè)，符合科創(chuàng)板的定位和要求。在境內(nèi)上市，成大生物可以更好地利用國內(nèi)的資本市場資源，加強與國內(nèi)投資者的溝通和合作，提升公司在國內(nèi)市場的知名度和影響力。同時，境內(nèi)上市也便于公司更好地把握國內(nèi)生物醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展機遇，與國內(nèi)的科研機構(gòu)、醫(yī)療機構(gòu)等建立更緊密的合作關(guān)系，推動公司的研發(fā)創(chuàng)新和業(yè)務(wù)拓展。4.4科創(chuàng)板成功上市及關(guān)鍵因素在終止港交所上市計劃后，成大生物將目光投向了科創(chuàng)板。2020年4月，遼寧成大發(fā)布公告，正式啟動分拆成大生物至科創(chuàng)板上市的計劃。隨后，成大生物積極籌備上市相關(guān)事宜，包括完善公司治理結(jié)構(gòu)、規(guī)范財務(wù)制度、準(zhǔn)備上市申報材料等。2020年5月，成大生物向上海證券交易所提交了科創(chuàng)板上市申請，并獲得受理。在審核過程中，成大生物積極回應(yīng)監(jiān)管部門的問詢，對公司的業(yè)務(wù)模式、技術(shù)實力、市場競爭力、財務(wù)狀況等方面進(jìn)行了詳細(xì)的說明和披露。經(jīng)過多輪審核和溝通，2020年9月25日，成大生物科創(chuàng)板IPO申請獲得通過。2021年10月28日，成大生物正式在科創(chuàng)板掛牌上市，股票代碼為688739，發(fā)行價格為110.00元/股，共計發(fā)行新股數(shù)量4,165萬股。成大生物能夠在科創(chuàng)板成功上市，關(guān)鍵因素主要體現(xiàn)在以下幾個方面。從符合科創(chuàng)板定位來看，科創(chuàng)板重點支持新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。成大生物作為專注于人用疫苗研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的生物科技企業(yè)，屬于生物醫(yī)藥領(lǐng)域，符合科創(chuàng)板的產(chǎn)業(yè)定位。公司在人用疫苗領(lǐng)域擁有核心技術(shù)和自主知識產(chǎn)權(quán)，具備持續(xù)創(chuàng)新能力。例如，公司開發(fā)出的生物反應(yīng)器規(guī)?；苽湟呙绲墓に嚻脚_技術(shù)，攻克了我國大規(guī)模細(xì)胞培養(yǎng)制備高品質(zhì)疫苗的技術(shù)性難題，在疫苗生產(chǎn)工藝方面填補了國內(nèi)空白，達(dá)到國際先進(jìn)水平，打破了跨國公司在我國高端人用狂犬病疫苗領(lǐng)域長期壟斷的局面。公司擁有24個在研項目，形成了豐富的研發(fā)管線，涵蓋病毒疫苗、細(xì)菌疫苗、mRNA疫苗等多個領(lǐng)域，展現(xiàn)出較強的創(chuàng)新能力和發(fā)展?jié)摿Γ峡苿?chuàng)板對企業(yè)創(chuàng)新性的要求。政策支持也是成大生物成功上市的重要因素。2019年12月，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定》，為上市公司分拆子公司在境內(nèi)上市提供了政策依據(jù)和制度保障。2022年1月5日，證監(jiān)會進(jìn)一步優(yōu)化分拆上市準(zhǔn)則，發(fā)布《上市公司分拆規(guī)則（試行）》，完善了分拆上市制度體系。這些政策的出臺，為成大生物在科創(chuàng)板上市創(chuàng)造了有利的政策環(huán)境。遼寧成大作為上市公司，符合分拆上市的條件，成大生物作為其控股子公司，在滿足科創(chuàng)板上市要求的前提下，得以順利推進(jìn)分拆上市進(jìn)程。自身實力提升為成大生物在科創(chuàng)板成功上市奠定了堅實基礎(chǔ)。在研發(fā)方面，成大生物持續(xù)加大研發(fā)投入，提升研發(fā)實力。2020-2021年，公司的研發(fā)投入分別達(dá)到了[X]億元和[X]億元，同比增長[X]%和[X]%。通過不斷的研發(fā)投入，公司在疫苗技術(shù)上取得了多項突破，擁有了14項發(fā)明專利、59項實用新型專利和1項外觀設(shè)計專利，累計承擔(dān)或參與國家科技重大專項、省市級科學(xué)技術(shù)計劃或項目14項。在生產(chǎn)方面，公司建立了完善的質(zhì)量管理體系，通過了中國的GMP認(rèn)證以及國際藥品檢查合作計劃（PIC/S）成員國的認(rèn)證，在多個海外國家取得GMP證書或通過GMP檢查，確保了產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定性和可靠性。在市場方面，成大生物的核心產(chǎn)品人用狂犬病疫苗和人用乙腦滅活疫苗在市場上具有較高的知名度和市場份額，銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國近2,000家區(qū)縣級疾控中心，并出口到“一帶一路”沿線30多個國家和地區(qū)。這些自身實力的提升，使得成大生物在科創(chuàng)板上市過程中具備了較強的競爭力。五、遼寧成大分拆成大生物上市路徑選擇影響因素分析5.1內(nèi)部因素5.1.1企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃遼寧成大的整體戰(zhàn)略規(guī)劃對分拆成大生物上市路徑選擇起到了關(guān)鍵的指導(dǎo)作用。遼寧成大作為多元化經(jīng)營的企業(yè)，業(yè)務(wù)涵蓋醫(yī)藥醫(yī)療、金融投資、供應(yīng)鏈服務(wù)和能源開發(fā)等多個領(lǐng)域。在企業(yè)發(fā)展過程中，遼寧成大逐漸認(rèn)識到，多元化經(jīng)營雖然在一定程度上分散了風(fēng)險，但也使得各業(yè)務(wù)板塊的發(fā)展受到一定制約，難以實現(xiàn)資源的最優(yōu)配置。為了提升企業(yè)整體競爭力，實現(xiàn)各業(yè)務(wù)板塊的專業(yè)化發(fā)展，遼寧成大制定了聚焦核心業(yè)務(wù)、優(yōu)化資源配置的戰(zhàn)略規(guī)劃。在這一戰(zhàn)略規(guī)劃下，分拆成大生物上市成為遼寧成大的重要戰(zhàn)略舉措。成大生物作為遼寧成大醫(yī)藥醫(yī)療板塊的核心企業(yè)，在人用疫苗領(lǐng)域具有顯著的競爭優(yōu)勢和發(fā)展?jié)摿?。將成大生物分拆上市，能夠使成大生物擺脫母公司多元化業(yè)務(wù)的束縛，專注于疫苗業(yè)務(wù)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，實現(xiàn)資源的集中投入和高效利用，提升其在疫苗行業(yè)的市場地位和競爭力。同時，分拆上市也有助于遼寧成大更加聚焦于自身的核心業(yè)務(wù)，優(yōu)化業(yè)務(wù)布局，提高整體運營效率。成大生物自身的獨立發(fā)展戰(zhàn)略與上市路徑的契合度也是路徑選擇的重要考慮因素。成大生物的發(fā)展戰(zhàn)略是以創(chuàng)新驅(qū)動為核心，致力于成為全球領(lǐng)先的人用疫苗研發(fā)和生產(chǎn)企業(yè)。為了實現(xiàn)這一戰(zhàn)略目標(biāo)，成大生物需要大量的資金投入用于研發(fā)創(chuàng)新、生產(chǎn)設(shè)施升級和市場拓展。不同的上市路徑對成大生物的資金募集能力、市場認(rèn)可度和品牌影響力等方面有著不同的影響。例如，創(chuàng)業(yè)板強調(diào)企業(yè)的成長性和創(chuàng)新性，對于成大生物這樣具有一定創(chuàng)新能力和市場潛力的企業(yè)來說，創(chuàng)業(yè)板上市是一個潛在的選擇。然而，成大生物在研發(fā)投入和創(chuàng)新能力方面與創(chuàng)業(yè)板上市要求存在一定差距，這使得創(chuàng)業(yè)板上市的可行性受到影響。新三板掛牌雖然上市門檻較低，但市場流動性和融資能力相對較弱，難以滿足成大生物大規(guī)模融資的需求。港交所上市可以為成大生物提供更廣闊的國際市場和融資渠道，但受到政策變動和市場環(huán)境變化的影響，其上市前景存在不確定性。科創(chuàng)板則重點支持生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，強調(diào)企業(yè)的核心技術(shù)和創(chuàng)新能力。成大生物在人用疫苗領(lǐng)域擁有核心技術(shù)和自主知識產(chǎn)權(quán)，符合科創(chuàng)板的定位和要求。在科創(chuàng)板上市，成大生物可以獲得更多的政策支持和市場認(rèn)可，有利于其實現(xiàn)創(chuàng)新驅(qū)動的發(fā)展戰(zhàn)略。5.1.2財務(wù)狀況與業(yè)績表現(xiàn)成大生物的財務(wù)狀況與業(yè)績表現(xiàn)對不同上市路徑選擇產(chǎn)生了重要影響。從盈利能力來看，成大生物在人用疫苗領(lǐng)域具有較強的盈利能力。以2023年為例，成大生物實現(xiàn)營業(yè)收入18.06億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤4.66億元。這種良好的盈利能力為其上市提供了堅實的財務(wù)基礎(chǔ)。在選擇上市路徑時，盈利能力是一個重要的考量因素。主板市場通常對企業(yè)的盈利能力要求較高，需要企業(yè)具備穩(wěn)定的盈利記錄和較高的盈利水平。成大生物的盈利能力使其在理論上具備了在主板上市的條件之一。然而，主板市場的上市門檻還包括其他方面的要求，如股本總額、無形資產(chǎn)占比等。從資產(chǎn)質(zhì)量方面分析，成大生物的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)較為合理，資產(chǎn)質(zhì)量較高。截至2023年末，成大生物資產(chǎn)總額為100.56億元，其中流動資產(chǎn)占比73.45%，非流動資產(chǎn)占比26.55%。在流動資產(chǎn)中，貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)和應(yīng)收賬款占比較大，表明企業(yè)具有較強的資金流動性和資產(chǎn)變現(xiàn)能力。合理的資產(chǎn)質(zhì)量有助于企業(yè)在上市過程中獲得投資者的信任，提高上市的成功率。在不同上市路徑中，資產(chǎn)質(zhì)量的要求也有所不同。例如，科創(chuàng)板在關(guān)注企業(yè)科技創(chuàng)新能力的同時，也注重企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量和財務(wù)穩(wěn)定性。成大生物良好的資產(chǎn)質(zhì)量使其在科創(chuàng)板上市時更具競爭力。研發(fā)投入也是影響成大生物上市路徑選擇的重要財務(wù)指標(biāo)。生物醫(yī)藥行業(yè)是典型的技術(shù)密集型行業(yè)，研發(fā)投入的多少直接關(guān)系到企業(yè)的創(chuàng)新能力和未來發(fā)展?jié)摿?。成大生物一直注重研發(fā)投入，2023年研發(fā)投入達(dá)到2.11億元，占營業(yè)收入的11.68%。較高的研發(fā)投入使得成大生物在疫苗技術(shù)研發(fā)方面取得了一系列成果，擁有多項核心技術(shù)和專利。在選擇上市路徑時，研發(fā)投入的規(guī)模和占比是衡量企業(yè)創(chuàng)新能力的重要依據(jù)。創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板對企業(yè)的研發(fā)投入有較高的要求，成大生物的研發(fā)投入規(guī)模和占比在一定程度上滿足了這些板塊的要求，增加了其在創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板上市的可能性。5.1.3業(yè)務(wù)獨立性與核心競爭力成大生物的業(yè)務(wù)獨立性是其上市路徑?jīng)Q策的重要影響因素之一。業(yè)務(wù)獨立性主要體現(xiàn)在業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、人員、財務(wù)和機構(gòu)等方面的獨立。在業(yè)務(wù)方面，成大生物專注于人用疫苗的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，與遼寧成大其他業(yè)務(wù)板塊之間的業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度較低，不存在對母公司或其他關(guān)聯(lián)方的重大依賴。例如，成大生物在疫苗研發(fā)過程中，擁有獨立的研發(fā)團隊和研發(fā)流程，能夠自主開展疫苗的研究、開發(fā)和臨床試驗等工作，不依賴于母公司的研發(fā)資源。在生產(chǎn)環(huán)節(jié)，成大生物擁有自己的生產(chǎn)基地和生產(chǎn)設(shè)備，具備獨立的生產(chǎn)能力，能夠按照GMP標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行疫苗的生產(chǎn)和質(zhì)量控制。在銷售方面，成大生物建立了獨立的銷售網(wǎng)絡(luò)，通過自有的銷售團隊和營銷模式，將疫苗產(chǎn)品銷售給國內(nèi)外的客戶，不依賴于母公司的銷售渠道。在資產(chǎn)方面，成大生物擁有獨立的生產(chǎn)設(shè)備、研發(fā)設(shè)施、土地房產(chǎn)等資產(chǎn)，這些資產(chǎn)與遼寧成大其他業(yè)務(wù)板塊的資產(chǎn)相互獨立，不存在產(chǎn)權(quán)糾紛和資產(chǎn)混用的情況。例如，成大生物的生產(chǎn)基地和研發(fā)中心的土地使用權(quán)和房產(chǎn)所有權(quán)均歸成大生物所有，與母公司的資產(chǎn)界限清晰。在人員方面，成大生物擁有獨立的員工隊伍，包括研發(fā)人員、生產(chǎn)人員、銷售人員和管理人員等。員工的招聘、培訓(xùn)、考核和薪酬等管理工作均由成大生物獨立進(jìn)行，不存在人員混同的情況。在財務(wù)方面，成大生物具有獨立的財務(wù)核算體系和財務(wù)管理制度，能夠獨立進(jìn)行財務(wù)決策和財務(wù)報告編制。成大生物擁有獨立的銀行賬戶，資金的收支和管理均獨立于母公司。在機構(gòu)方面，成大生物建立了獨立的公司治理結(jié)構(gòu)，包括股東大會、董事會、監(jiān)事會等機構(gòu)，能夠獨立行使決策、監(jiān)督和管理職能，不存在與母公司機構(gòu)混同的情況。成大生物在疫苗領(lǐng)域的核心競爭力對上市路徑?jīng)Q策也具有重要影響。成大生物的核心競爭力主要體現(xiàn)在技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品質(zhì)量和市場份額等方面。在技術(shù)創(chuàng)新方面，成大生物擁有多項核心技術(shù)，如生物反應(yīng)器規(guī)?；苽湟呙绲墓に嚻脚_技術(shù)，攻克了我國大規(guī)模細(xì)胞培養(yǎng)制備高品質(zhì)疫苗的技術(shù)性難題，在疫苗生產(chǎn)工藝方面填補了國內(nèi)空白，達(dá)到國際先進(jìn)水平。公司還擁有豐富的研發(fā)管線，涵蓋病毒疫苗、細(xì)菌疫苗、mRNA疫苗等多個領(lǐng)域，具備較強的持續(xù)創(chuàng)新能力。在產(chǎn)品質(zhì)量方面，成大生物建立了完善的質(zhì)量管理體系，通過了中國的GMP認(rèn)證以及國際藥品檢查合作計劃（PIC/S）成員國的認(rèn)證，在多個海外國家取得GMP證書或通過GMP檢查，確保了產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定性和可靠性。其核心產(chǎn)品人用狂犬病疫苗和人用乙腦滅活疫苗憑借良好的安全性和有效性，在市場上獲得了高度認(rèn)可。在市場份額方面，成大生物的人用狂犬病疫苗自2008年以來在中國所有人用狂犬病疫苗產(chǎn)品中銷量穩(wěn)居第一，市場覆蓋“一帶一路”沿線30多個國家與地區(qū)，累計使用超4.5億劑次，市場占有率穩(wěn)居全球第一。人用乙腦滅活疫苗是目前中國市場上唯一在售的滅活乙腦疫苗，隨著市場滲透率的提高，逐漸為成大生物提供更多業(yè)績貢獻(xiàn)。成大生物的核心競爭力使其在選擇上市路徑時具有更大的優(yōu)勢和靈活性。對于注重企業(yè)創(chuàng)新能力和核心競爭力的科創(chuàng)板來說，成大生物的技術(shù)創(chuàng)新能力和市場領(lǐng)先地位使其成為科創(chuàng)板的優(yōu)質(zhì)上市標(biāo)的?？苿?chuàng)板的定位是支持具有核心技術(shù)和創(chuàng)新能力的高新技術(shù)企業(yè)，成大生物的核心競爭力與科創(chuàng)板的定位高度契合。在科創(chuàng)板上市，成大生物可以更好地展示其核心競爭力，獲得市場的認(rèn)可和投資者的青睞，為企業(yè)的發(fā)展提供更多的資源和支持。五、遼寧成大分拆成大生物上市路徑選擇影響因素分析5.2外部因素5.2.1資本市場上市要求不同資本市場的上市條件對遼寧成大分拆成大生物上市路徑選擇有著顯著的制約與引導(dǎo)作用。創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)于成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，在財務(wù)指標(biāo)方面，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于5000萬元，或者最近一年盈利且營業(yè)收入不低于1億元。在股本總額上，不少于3000萬元。創(chuàng)業(yè)板還強調(diào)企業(yè)的創(chuàng)新性，要求企業(yè)具有自主知識產(chǎn)權(quán)和核心技術(shù)，研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例較高。成大生物在早期嘗試創(chuàng)業(yè)板上市時，在盈利能力上基本能夠滿足要求，但在研發(fā)投入和創(chuàng)新能力方面存在差距。如前文所述，2008-2010年，成大生物的研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例相對較低，與創(chuàng)業(yè)板上市要求存在一定距離。這使得成大生物在創(chuàng)業(yè)板上市面臨困難，最終放棄了這一上市路徑。新三板，作為全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，上市門檻相對較低。在財務(wù)指標(biāo)上，對盈利沒有硬性要求，更注重企業(yè)的成長性和創(chuàng)新能力。在股本總額上，與創(chuàng)業(yè)板相同，不少于3000萬元。新三板對企業(yè)的業(yè)務(wù)獨立性和治理規(guī)范性有一定要求，強調(diào)企業(yè)的信息披露和規(guī)范運營。成大生物在創(chuàng)業(yè)板上市嘗試失敗后，選擇在新三板掛牌，主要是因為新三板的上市門檻更符合當(dāng)時成大生物的實際情況。新三板為成大生物提供了一個進(jìn)入資本市場的平臺，使其能夠在規(guī)范運營、提升知名度等方面積累經(jīng)驗，為后續(xù)在更高層次資本市場上市奠定基礎(chǔ)。港交所對上市公司的要求較為嚴(yán)格。在盈利要求方面，主板上市一般要求最近三個會計年度凈利潤累計不少于5000萬港元。在市值要求上，不同上市標(biāo)準(zhǔn)對應(yīng)不同的市值要求，如盈利測試市值要求至少2億港元。港交所還注重企業(yè)的行業(yè)地位、市場競爭力和發(fā)展前景等因素。成大生物在2018年啟動赴港上市計劃時，需要滿足港交所的各項要求。然而，隨著市場環(huán)境和政策的變化，成大生物面臨著諸多不確定性。政策變動方面，境內(nèi)分拆上市政策的出臺為成大生物提供了新的選擇；市場環(huán)境上，香港市場的波動和投資者對生物醫(yī)藥行業(yè)估值的分歧，使得成大生物赴港上市的前景變得不明朗，最終導(dǎo)致其終止港交所上市計劃?？苿?chuàng)板重點支持新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。在財務(wù)指標(biāo)上，設(shè)置了多套上市標(biāo)準(zhǔn)，以適應(yīng)不同發(fā)展階段的企業(yè)。如最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于5000萬元；或者預(yù)計市值不低于10億元，最近一年營業(yè)收入不低于1億元，最近三年累計研發(fā)投入占最近三年累計營業(yè)收入的比例不低于15%等?？苿?chuàng)板強調(diào)企業(yè)的科創(chuàng)屬性，要求企業(yè)擁有核心技術(shù)和自主知識產(chǎn)權(quán)，具備較強的研發(fā)創(chuàng)新能力。成大生物在人用疫苗領(lǐng)域擁有核心技術(shù)和豐富的研發(fā)管線，符合科創(chuàng)板的定位和要求。其在科創(chuàng)板成功上市，得益于自身在技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品質(zhì)量和市場份額等方面的優(yōu)勢，滿足了科創(chuàng)板的上市條件。5.2.2國家政策導(dǎo)向國家對生物醫(yī)藥行業(yè)的政策支持為成大生物的發(fā)展提供了廣闊的空間，也對其上市路徑選擇產(chǎn)生了重要影響。近年來，國家高度重視生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，將其作為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的重點領(lǐng)域，出臺了一系列支持政策?！丁笆奈濉鄙锝?jīng)濟發(fā)展規(guī)劃》將“面向人民生命健康的生物醫(yī)藥”作為生物經(jīng)濟4大重點領(lǐng)域之一，并對推動醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)發(fā)展作出專門部署。政策的支持主要體現(xiàn)在以下幾個方面。在研發(fā)創(chuàng)新方面，國家鼓勵生物醫(yī)藥企業(yè)加大研發(fā)投入，提升原始創(chuàng)新能力。通過整合資源持續(xù)加大基礎(chǔ)研究投入，加強國家戰(zhàn)略科技力量的建設(shè)，圍繞生命健康重大問題和前沿生物技術(shù)開展前瞻布局。成大生物作為生物醫(yī)藥企業(yè)，積極響應(yīng)政策號召，不斷加大研發(fā)投入，構(gòu)建多元化的研發(fā)管線，涵蓋病毒疫苗、細(xì)菌疫苗、mRNA疫苗等多個領(lǐng)域。公司擁有24個在研項目，在研產(chǎn)品豐富，研發(fā)實力不斷提升。這種研發(fā)創(chuàng)新能力的提升，使得成大生物更符合科創(chuàng)板對企業(yè)創(chuàng)新能力的要求，為其在科創(chuàng)板上市提供了有力支持。在產(chǎn)業(yè)發(fā)展方面，國家支持生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)集聚發(fā)展，打造高水平生物醫(yī)藥創(chuàng)新集聚區(qū)。北京、上海、蘇州、杭州、廣州、深圳等創(chuàng)新資源豐富的城市，聚集了大量研發(fā)型生物技術(shù)公司，建立了系統(tǒng)完整的產(chǎn)業(yè)服務(wù)體系。成大生物所在的遼寧省，也在積極推動生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，為成大生物提供了良好的產(chǎn)業(yè)發(fā)展環(huán)境。產(chǎn)業(yè)集聚效應(yīng)有助于成大生物在人才、技術(shù)、資金等方面獲得更多的資源支持，提升企業(yè)的綜合競爭力，進(jìn)一步鞏固其在人用疫苗領(lǐng)域的優(yōu)勢地位，使其在上市路徑選擇上更具優(yōu)勢。國家對分拆上市的政策規(guī)范和引導(dǎo)，對遼寧成大分拆成大生物上市路徑選擇起到了關(guān)鍵作用。2019年以前，我國資本市場分拆上市政策相對不完善，對分拆上市條件限制較多，這在一定程度上制約了遼寧成大分拆成大生物上市的進(jìn)程。2019年12月，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定》，明確了上市公司分拆子公司在境內(nèi)上市的條件和程序，填補了境內(nèi)企業(yè)分拆到境內(nèi)上市的制度空白。這一政策的出臺，為遼寧成大分拆成大生物在境內(nèi)上市提供了政策依據(jù)和新的上市路徑。2022年1月5日，證監(jiān)會進(jìn)一步優(yōu)化分拆上市準(zhǔn)則，發(fā)布《上市公司分拆規(guī)則（試行）》，將原有的境內(nèi)外分拆上市規(guī)則進(jìn)行系統(tǒng)整合，完善了分拆上市制度體系。該規(guī)則對分拆上市的條件、信息披露、決策程序等方面進(jìn)行了詳細(xì)規(guī)定，加強了對分拆上市過程的監(jiān)管，提高了分拆上市的透明度和規(guī)范性。在分拆上市條件上，要求上市公司最近3個會計年度連續(xù)盈利，且最近3個會計年度扣除按權(quán)益享有的擬分拆所屬子公司的凈利潤后，歸屬于上市公司股東的凈利潤累計不低于6億元。成大生物作為遼寧成大的控股子公司，遼寧成大滿足分拆上市的條件，使得成大生物能夠順利推進(jìn)分拆上市進(jìn)程。這些政策的出臺和完善，為成大生物在科創(chuàng)板成功上市創(chuàng)造了有利的政策環(huán)境，引導(dǎo)遼寧成大將成大生物分拆至科創(chuàng)板上市。5.2.3行業(yè)競爭態(tài)勢生物醫(yī)藥行業(yè)競爭格局呈現(xiàn)出激烈的態(tài)勢，對成大生物的上市路徑選擇產(chǎn)生了重要影響。隨著全球生物醫(yī)藥市場的快速發(fā)展，越來越多的企業(yè)進(jìn)入該領(lǐng)域，競爭日益激烈。在人用疫苗市場，成大生物面臨著眾多競爭對手。國內(nèi)方面，截至2023年，國內(nèi)生產(chǎn)人用狂犬病疫苗的企業(yè)已經(jīng)增加至11家，市場競爭激烈，人用狂犬病疫苗市場面臨供大于求的局面。據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，截至2022年9月中旬，國內(nèi)共有20種處于臨床階段的人用狂犬病在研疫苗，且其中有17種處于III期臨床試驗或后期階段。這些競爭對手的存在，對成大生物的市場份額和盈利能力構(gòu)成了威脅。國際上，一些跨國藥企在人用疫苗領(lǐng)域具有強大的研發(fā)實力和市場影響力，如賽諾菲、葛蘭素史克等。這些企業(yè)在全球范圍內(nèi)擁有廣泛的銷售網(wǎng)絡(luò)和研發(fā)資源，能夠投入大量資金進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新，推出具有競爭力的疫苗產(chǎn)品。成大生物在國際市場拓展過程中，需要面對這些跨國藥企的競爭。競爭對手的上市情況也對成大生物的上市路徑選擇產(chǎn)生了影響。許多生物醫(yī)藥企業(yè)通過上市獲得了更多的資金支持和市場關(guān)注，提升了自身的競爭力。一些競爭對手在科創(chuàng)板或港交所上市后，借助資本市場的力量，加大研發(fā)投入，拓展市場份額，進(jìn)一步鞏固了其在行業(yè)內(nèi)的地位。成大生物為了在競爭中不落下風(fēng)，需要通過上市來提升自身的競爭力。在選擇上市路徑時，成大生物會參考競爭對手的上市地點和上市經(jīng)驗，結(jié)合自身的實際情況，做出合理的決策。如果競爭對手在科創(chuàng)板上市后取得了良好的發(fā)展，成大生物可能會更傾向于選擇科創(chuàng)板上市，以獲得類似的發(fā)展機遇。生物醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展趨勢也對成大生物的上市路徑選擇產(chǎn)生了影響。隨著科技的不斷進(jìn)步，生物醫(yī)藥行業(yè)呈現(xiàn)出創(chuàng)新驅(qū)動、國際化發(fā)展的趨勢。在創(chuàng)新方面，基因治療、細(xì)胞治療、mRNA疫苗等新興技術(shù)不斷涌現(xiàn)，成為行業(yè)發(fā)展的新動力。成大生物為了保持競爭力，需要不斷加大在這些領(lǐng)域的研發(fā)投入，推出具有創(chuàng)新性的疫苗產(chǎn)品。這就需要大量的資金支持，而上市可以為其提供融資渠道。在國際化方面，生物醫(yī)藥企業(yè)越來越注重國際市場的拓展，通過與國際藥企合作、開展國際臨床試驗等方式，提升自身的國際影響力。成大生物在“一帶一路”沿線30多個國家和地區(qū)銷售人用狂犬病疫苗，已經(jīng)在國際市場上取得了一定的成績。為了進(jìn)一步拓展國際市場，成大生物需要借助資本市場的力量，提升品牌知名度和國際競爭力?？苿?chuàng)板作為我國支持科技創(chuàng)新企業(yè)的重要平臺，在政策支持、市場關(guān)注度等方面具有優(yōu)勢，更符合成大生物的發(fā)展需求，因此成大生物選擇在科創(chuàng)板上市，以適應(yīng)行業(yè)發(fā)展趨勢，提升自身的競爭力。六、遼寧成大分拆成大生物上市路徑選擇效果分析6.1市場反應(yīng)6.1.1短期市場反應(yīng)在成大生物不同上市階段，母子公司均出現(xiàn)了較為明顯的短期市場反應(yīng)，這在股價和成交量的變化中得以體現(xiàn)。以2014年12月31日成大生物在新三板掛牌為例，掛牌消息公布后，遼寧成大股價出現(xiàn)了顯著的波動。在消息公布前一段時間，遼寧成大的股價處于相對平穩(wěn)的狀態(tài)，維持在[X]元左右。然而，在成大生物掛牌新三板的消息公布后，遼寧成大股價在短期內(nèi)迅速上漲，最高漲幅達(dá)到了[X]%，股價一度攀升至[X]元。這一股價上漲反映了市場對遼寧成大分拆成大生物在新三板掛牌這一舉措的積極預(yù)期，投資者認(rèn)為這將有助于提升公司的整體價值。從成交量來看，成大生物掛牌新三板前后，遼寧成大的成交量也大幅增加。在消息公布前，遼寧成大的日均成交量約為[X]萬股，而在掛牌消息公布后的一段時間內(nèi)，日均成交量飆升至[X]萬股，增長幅度達(dá)到了[X]%。成交量的大幅增加表明市場對遼寧成大的關(guān)注度顯著提高，投資者交易活躍，對公司未來發(fā)展充滿信心。成大生物自身在新三板掛牌后的股價表現(xiàn)也較為亮眼。掛牌首日，成大生物股價開盤價為[X]元，收盤價達(dá)到了[X]元，漲幅為[X]%。在掛牌后的一段時間內(nèi)，成大生物股價繼續(xù)保持上漲趨勢，最高股價達(dá)到了[X]元。這一股價表現(xiàn)反映了新三板市場對成大生物的認(rèn)可，投資者看好其在人用疫苗領(lǐng)域的發(fā)展前景。2021年10月28日成大生物在科創(chuàng)板上市，同樣引發(fā)了母子公司的短期市場反應(yīng)。在上市前夕，遼寧成大股價開始出現(xiàn)上漲跡象。上市當(dāng)日，遼寧成大股價開盤價為[X]元，收盤價為[X]元，漲幅為[X]%。這一漲幅雖然相對新三板掛牌時較小，但也表明市場對成大生物在科創(chuàng)板上市持積極態(tài)度，認(rèn)為這將進(jìn)一步提升成大生物的市場價值，進(jìn)而對遼寧成大產(chǎn)生正面影響。成大生物在科創(chuàng)板上市首日的表現(xiàn)備受關(guān)注。盡管上市首日開盤價為83.32元，較發(fā)行價110元下跌了24.25%，收盤價為80.32元，跌幅達(dá)到27.27%。然而，從成交量來看，上市首日成大生物的成交量巨大，達(dá)到了[X]萬股。這一高成交量表明市場對成大生物的關(guān)注度極高，投資者對其未來發(fā)展存在分歧，部分投資者選擇在上市首日拋售股票，而另一部分投資者則看好其長期發(fā)展?jié)摿?，積極買入。盡管成大生物上市首日股價破發(fā)，但從短期市場反應(yīng)來看，市場對遼寧成大分拆成大生物在科創(chuàng)板上市的整體預(yù)期仍然較為積極。這一積極預(yù)期體現(xiàn)在遼寧成大股價的上漲以及成大生物高成交量所反映出的市場高度關(guān)注上。6.1.2長期市場反應(yīng)從長期股價走勢來看，成大生物在科創(chuàng)板上市后，遼寧成大的股價走勢呈現(xiàn)出一定的波動。在上市初期，遼寧成大股價受到成大生物上市的影響，出現(xiàn)了短暫的上漲。然而，隨著市場對成大生物業(yè)績表現(xiàn)和市場前景的進(jìn)一步評估，以及宏觀經(jīng)濟環(huán)境、行業(yè)競爭等因素的影響，遼寧成大股價在后續(xù)出現(xiàn)了波動調(diào)整。在2021-2023年期間，遼寧成大股價在[X]元至[X]元之間波動，整體走勢相對平穩(wěn)，但未能延續(xù)上市初期的上漲趨勢。成大生物自身的股價走勢也經(jīng)歷了起伏。上市首日破發(fā)后，成大生物股價在后續(xù)一段時間內(nèi)繼續(xù)下跌，最低股價一度跌至[X]元。這主要是由于市場對成大生物的業(yè)績增長預(yù)期較為謹(jǐn)慎，其人用狂犬病疫苗市場面臨競爭加劇、產(chǎn)品單一等問題，導(dǎo)致市場對其估值有所下調(diào)。然而，隨著成大生物在研發(fā)創(chuàng)新、市場拓展等方面的努力，公司逐漸展現(xiàn)出發(fā)展?jié)摿?，股價在2023-2024年期間開始企穩(wěn)回升，最高股價回升至[X]元。從市值變化來看，成大生物上市后，遼寧成大的市值也發(fā)生了相應(yīng)變化。在成大生物上市前，遼寧成大的市值約為[X]億元。成大生物上市后，由于市場對其價值的重新評估，以及成大生物市值的獨立計算，遼寧成大的市值在短期內(nèi)出現(xiàn)了一定的波動。在2021-2023年期間，遼寧成大市值在[X]億元至[X]億元之間波動。隨著成大生物業(yè)績的變化和市場表現(xiàn)，遼寧成大市值也受到影響。如果成大生物業(yè)績表現(xiàn)良好，市場對其未來發(fā)展充滿信心，遼寧成大市值也會相應(yīng)提升；反之，如果成大生物業(yè)績下滑，市場對其前景擔(dān)憂，遼寧成大市值也會受到拖累。成大生物的市值在上市后同樣經(jīng)歷了波動。上市首日，成大生物市值達(dá)到了[X]億元。然而，由于股價的下跌，市值在后續(xù)逐漸縮水，最低市值降至[X]億元。隨著股價的回升，成大生物市值也開始逐漸恢復(fù)，截至2024年底，市值回升至[X]億元?？傮w而言，市場對遼寧成大分拆成大生物上市的長期認(rèn)可度呈現(xiàn)出波動變化的趨勢。在上市初期，市場對分拆上市持積極態(tài)度，給予了較高的估值。但隨著市場環(huán)境的變化和公司業(yè)績的波動，市場對分拆上市的認(rèn)可度也出現(xiàn)了調(diào)整。然而，隨著成大生物在研發(fā)創(chuàng)新、市場拓展等方面的不斷努力，逐漸展現(xiàn)出發(fā)展?jié)摿?，市場對分拆上市的長期認(rèn)可度也在逐漸恢復(fù)和提升。六、遼寧成大分拆成大生物上市路徑選擇效果分析6.2融資效果6.2.1融資規(guī)模與成本分拆上市前后，成大生物的融資規(guī)模發(fā)生了顯著變化，融資成本也隨之受到影響，這充分體現(xiàn)了分拆上市對成大生物融資能力的提升作用。在分拆上市前，成大生物作為遼寧成大旗下的子公司，融資渠道相對有限，主要依賴于母公司的資金支持和內(nèi)部資源調(diào)配。從2010-2020年的數(shù)據(jù)來看，這期間成大生物通過母公司獲得的資金支持累計約為[X]億元。這些資金主要用于公司的日常運營、研發(fā)投入和生產(chǎn)設(shè)備的購置等方面。例如，2015年，遼寧成大向成大生物提供了[X]億元的資金，用于建設(shè)新的生產(chǎn)車間，以擴大人用狂犬病疫苗的生產(chǎn)規(guī)模。然而，這種融資方式受到母公司資金狀況和整體戰(zhàn)略的限制，難以滿足成大生物快速發(fā)展的資金需求。2021年10月28日，成大生物在科創(chuàng)板成功上市，融資規(guī)模實現(xiàn)了質(zhì)的飛躍。此次上市，成大生物共計發(fā)行新股數(shù)量4,165萬股，發(fā)行價格為110.00元/股，募集資金總額達(dá)到了45.81億元。這些資金主要用于疫苗研發(fā)項目的推進(jìn)、生產(chǎn)設(shè)施的升級改造以及市場拓展等方面。例如，公司計劃將部分募集資金投入到凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細(xì)胞）和四價流感疫苗的研發(fā)項目中，加快這些新產(chǎn)品的上市進(jìn)程。同時，還將利用募集資金建設(shè)新的生產(chǎn)基地，引進(jìn)先進(jìn)的生產(chǎn)設(shè)備，提高疫苗的生產(chǎn)效率和質(zhì)量。從融資成本角度分析，分拆上市前，成大生物通過母公司獲得資金，雖然不存在利息支出等顯性成本，但由于母公司資金的有限性和調(diào)配的復(fù)雜性，成大生物可能會面臨資金使用效率不高的問題，從而產(chǎn)生隱性成本。例如，由于資金到位不及時，導(dǎo)致一些研