財務管理》第四章-2.ppt

第四章,債務資本籌集,學習提要與目標 本章主要介紹了企業(yè)幾種長期。短期負債的籌資方式。首先介紹了發(fā)行債券籌資的有關問題；然后對長期銀行借款和租賃籌資內容也進行了相應的介紹。通過本章的學習，要求了解債券的概念和種類，理解發(fā)行債券的意義和利弊，掌握債券發(fā)行價格的確定方法及債券調換決策的方法，熟悉發(fā)行債券籌資的實際操作；了解長期銀行借款的基本程序、長期銀行借款合同的基本內容，掌握利用長期銀行借款籌資的利弊分析；了解租賃的種類，掌握租賃籌資的優(yōu)缺點和租賃籌資決策等內容。企業(yè)除了采用發(fā)行股票、債券、長期銀行借款及容子租賃等籌資方式籌措長期資金外，還應采用如短期銀行借款、商業(yè)信用等短期籌資方式籌集企業(yè)的短期資金。一個企業(yè)究竟籌措多少長期資金和籌措多少短期資金，這里有一個籌資決策的問題，即籌資模式的問題。因此，本章還介紹了企業(yè)短期籌資的基本模式，各種短期資金的籌資方式。通過本章的學習，也要求我們了解短期借款、商業(yè)信用等短期資金的籌集方式的特點，并能對企業(yè)的短期籌資基本模式進行分析和比較，明確其中道理。,本章重點: 債券的基本概念 債券的發(fā)行價格 可轉換公司債券的幾個基本要素 債券籌資的優(yōu)缺點 租賃籌資的利弊分析 商業(yè)信用,本章難點: 債券附認股權發(fā)行 債券調換決策 租賃籌資決策 短期籌資的基本模式 商業(yè)信用籌資決策,東興公司 西城公司 權益資本 2000萬元 1000萬元 負 債 1000萬元 問題： 在市場經(jīng)濟條件下兩個公司后果如何？ 東興公司能生存下去嗎？ 西城公司是否更有發(fā)展前景？ 你認為哪個公司明天會更好？,美國航空和皇冠公司同是負債經(jīng)營，結果為什么不同？ 美國皇冠公司(Crown Cork & Seal Co.)的股票在紐約證券交易所上市交易，通過負債，皇冠公司迅速擴張，收購其他企業(yè)，收益頗豐，成功地運用了財務杠桿。從1988-1996年，皇冠公司的負債從9千萬美元上升到 8億美元，負債比例上升至42%。由于收購的資產(chǎn)，經(jīng)過重組后運作有效，使得皇冠公司的ROE上升，推動其股票價格從10美元上升至50美元/股。相比之下，美國航空公司(US Air)沒有如此幸運。1996年，美國航空公司的長期負債與資本化資本的比例接近100%，說明整個公司基本上靠負債來支撐。為此，美國航空每年必須支付2億美元的利息費用，相當以該公司90年代期間所獲得的經(jīng)營利潤的50%。所以，美國航空也談不上支付股東的股息。由于航空業(yè)是個具有周期性的行業(yè)，收入不穩(wěn)定使得美國航空經(jīng)營運作出現(xiàn)危機，最終擺脫不了被并購的命運。 案例的問題： 美航和皇冠的負債和經(jīng)營的啟示？,案例的啟示： * 負債是一把“雙刃劍”，有利有弊； *負債后，資產(chǎn)必須發(fā)揮預期的效益； * 適度負債，有利于股東的利益； * 過度負債，可能導致企業(yè)陷入財務困境； * 同樣的負債比例，因行業(yè)不同，效果不同； * 在經(jīng)濟不景氣上升階段或企業(yè)經(jīng)營不善時，增加負債是危險的。,一、債券的基本概念,（一）債券的含義,債券是債務人依照法定程序發(fā)行的、約定在一定期限向債權人還本付息的有價證券。債券是債務憑證，反映發(fā)行者與購買者之間的債權、債務關系。 問題：如果發(fā)行太濫，會產(chǎn)生什么后果？,（二）債券發(fā)行主體,債券發(fā)行者（即籌資者），既可以是國家、地方政府、金融機構，也可以是企業(yè)（公司）。,（三）一種優(yōu)良債券的特征,1.收益性 2.安全性 3.流動性 問題：債券收益的大小與發(fā)行者的收益多少有不有關系？,（四）債券籌資的特點,1.發(fā)行債券所籌資金必須按期還本并按規(guī)定支付利息 2.發(fā)行債券所籌資金屬于長期資金 3.發(fā)行債券籌資要受限制性條款的限制, 對債券發(fā)行企業(yè)流動資金保持量的規(guī)定； 對支付現(xiàn)金股利和再購入股票的限制； 對資本支出規(guī)定的限制； 限制其他長期債務； 限制固定資產(chǎn)清償。,（1）一般性保護條款：, 債券發(fā)行企業(yè)定期向債權人公布財務報表； 不準在正常情況下出售較多資產(chǎn)； 及時繳納稅金，如期清償?shù)狡趥鶆眨?不準以任何資產(chǎn)作為其他承諾的擔?；虻盅海?限制租賃固定資產(chǎn)的規(guī)模； 不準貼現(xiàn)應收票據(jù)或出售應收帳款。,（2）例行性保護條款：, 發(fā)行債券所籌資金?？顚Ｓ茫?不準企業(yè)投資于債券存續(xù)期內不能收回資金的項目 限制發(fā)行債券企業(yè)高級職員的薪金和獎金總額； 要求發(fā)行債券企業(yè)主要領導人在合同有效期間擔任領導職務； 要求企業(yè)主要領導人購買人身保險等。,（3）特殊性保護條款：,（五）債券的種類,1按發(fā)行人（主體）分類，可分為政府債券、金融債券、企業(yè)（公司）債券 （1）政府債券 政府債券-是指國家或地方政府因公共支出上的需要，使用其信用，對從國內外借入資金而出具的借款憑證。政府債券的信用是較高的。 政府債券發(fā)行目的-主要在于財政方面的需要，或是為了彌補預算赤字，或是為了發(fā)行新債以歸還舊債。,政府債券中又有幾種具體形式： 國家公債券-是以國家的名義向國內外公眾等募集資金的債務證書。 我國發(fā)行的國家公債券是籌集我國建設資金的一種輔助手段，并不作為財政收入的來源。對公債所籌資金主要用于國家經(jīng)濟建設和增強（國家）出口創(chuàng)匯能力。,中華人民共和國成立后，國家以公債的形式借內債若干次：1950年1月首次發(fā)行了“人民勝利折實公債”，發(fā)行的目的是為了支持解放戰(zhàn)爭，迅速統(tǒng)一中國，醫(yī)治戰(zhàn)爭創(chuàng)傷。 問題：國家公債券最大的特點是投資風險較小。為什么？,市政債券-是省、市政府向本地區(qū)公眾等募集資金的債務證書。 市政債券所籌資金一般用于本省、市公共事業(yè)或公益事業(yè)，（如興建學校、公共設施、道路、公園、博物館等）。,市政債券的特點： 第一,購買市政債券所獲得的利息，可免征所得稅。 第二,市政債券的本金和利息的償還來源，不象公司債券那樣是來自營業(yè)務活動所帶來的收益，而是主要來自向本地區(qū)單位所征收的稅款。此外，還有一部分市政債券的償還來源是一些公共事業(yè)的收費（如港口、橋梁、排水工程等）。 國庫券-是指由國庫直接發(fā)行的一種債務證書。,（2）金融債券 金融債券-是銀行為了廣泛籌集更多的中、長期信貸資金，利用自身的信譽，向社會發(fā)行的一種信用憑證。 （3）企業(yè)債券（公司債券） 它是企業(yè)（公司）為籌集資金而公開舉債的一種債務契約證書。 企業(yè)（公司）通常為籌措長期資金，擴充生產(chǎn)設備等而發(fā)行企業(yè)（公司）債券，故，企業(yè)（公司）債券的期限一般較長。,2按是否記名，債券可分為 （1）記名債券 （2）無記名債券,3按有無特定的財產(chǎn)擔保，債券可分為 （1）抵押債券 （2）信用債券,4按能否轉換為公司股票，債券可分為 （1）可轉換債券 （2）不可轉換債券,5按利率是否固定，債券可分為 （1）固定利率債券 （2）浮動利率債券,6按照償還方式，債券可分為 （1）一次到期債券 （2）分期債券 7按是否上市，債券可分為 （1）上市債券 （2）非上市債券,8按債券的期限，債券可分為 （1）短期債券 （2）中期債券 （3）長期債券,9按能否提前償還，債券可分為 （1）可提前償還債券（也稱可贖回債券） （2）不可提前償還債券 （也稱不可贖回債券）,10按照其他特征，公司債券還有收益公司債券、附認股權債券、次級信用債券等 （1）收益公司債券 收益公司債券，是只有當發(fā)行公司獲得盈利時才向持券人支付利息的債券。 （2）附認股權債券 附認股權債券, 是附帶允許持券人按特定價格認購公司普通股股票權利的債券。,（3）次級信用債券 次級信用債券，又稱附屬信用債券，是指對發(fā)行公司資產(chǎn)的求償權次于其他各種債務的債券。由于次級信用債券的求償權次于發(fā)行公司的其他所有債務，優(yōu)先債權者在評價公司的財務狀況時，都認為這種債券是公司的產(chǎn)權。實際上，次級信用債券通常被發(fā)行公司用來擴大產(chǎn)權基礎，支持公司增加借款，由于次級信用債券持有人投資風險較大，因而次級信用債券的利率也相對高些。,公司債券的發(fā)行價格，是發(fā)行公司或其承銷機構發(fā)行債券時所使用的價格，亦即投資者向發(fā)行公司或其承銷機構認購債券時實際支付的價格。,二、債券的發(fā)行價格,1公司債券的發(fā)行價格的概念,2影響債券發(fā)行價格的因素 債券面值 票面利率 市場利率 債券期限,3債券發(fā)行價格的種類 等價發(fā)行-面值發(fā)行 溢價發(fā)行-高于面值發(fā)行 折價發(fā)行-低于面值發(fā)行,4債券發(fā)行價格的確定,式中，n： 債券期限； t： 債券期限，即付息期數(shù)； 市場利率：債券發(fā)行時的市場利率； 債券年利息：債券面值票面利率 ；,【例1】某公司發(fā)行面額為1 000元，票面利率為12%，期限10年的債券，每年年末付息一次。債券發(fā)行時的市場利率為10%。 債券的票面利率高于債券發(fā)行時的市場利率，故溢價發(fā)行。其發(fā)行價格可計算如下：,=1 000(p/s，10%，10)+120(p/A，10%，10) =1 0000.386+1206.145 =1 123.40元,【例2】某公司發(fā)行面額為1 000元，票面利率為8%，期限10年的債券，每年年末付息一次。債券發(fā)行時的市場利率為10%。 債券的票面利率低于債券發(fā)行時的市場利率，故折價發(fā)行。其發(fā)行價格可計算如下：,=1 000(p/s，10%，10)+80(p/A，10%，10) =1 0000.386+806.145 =877.60元,【例3】某公司發(fā)行面額為1000元，票面利率10%，期限10年的債券，每年年末付息一次。債券發(fā)行時的市場利率為10%。 債券的票面利率等于債券發(fā)行時的市場利率時，故等價發(fā)行。其發(fā)行價格可計算如下：,=1 000(p/s，10%，10)+100(p/A，10%，10) =1 0000.386+1006.145 =1 000元,1債券的信用評級程序 （1）發(fā)行公司提出評級申請 提出申請時提交審查的資料包括： 公司概況； 財務狀況和財務計劃； 公司的資本結構； 債券發(fā)行概要等。 （2）債券評級機構評定債券等級 （3）債券評級機構追蹤調查,三、債券的信用評級,2債券的信用等級 債券的信用等級表示債券質量的優(yōu)劣，反映對債券還本付息能力的強弱和債券投資風險的高低。 國際上流行的債券等級，一般分為3等9級。 （1）AAA級 為最好級債券。其還本付息能力最強，債券投資風險最低；,（2）AA級 為高級債券。其還本付息能力很強，債券投資風險很?。?（3）A級 為中上級債券。其還本付息能力較強，債券投資風險較?。?（4）BBB級 為中級債券。這種債券雖然有足夠的還本付息能力，但經(jīng)濟條件和經(jīng)濟環(huán)境的不利變化可能導致償債能力的削弱，有一定的投資風險；,（5）BB級 為中下級債券。其還本付息能力有限，有一定的投資風險。 （6）B級 為投機級債券。其還本付息能力較差，投資風險較高； （7）CCC級 為完全投機級債券。其還本付息能力很差，債券投資風險很高；,（8）CC級 為最大投機級債券。其還本付息能力最差，債券投資風險最高。 （9）C級 為最低級債券。 一般認為，只有前三個級別，即AAA級、AA級、A級的債券是值得進行投資的債券?，F(xiàn)在有些國家，（如美國）在同級債券中再分優(yōu)、中、差等級，以示區(qū)別。,三湘客車集團有限公司發(fā)行企業(yè)債券,經(jīng)中國人民銀行湖南省分行批準，湖南省交通廳三湘客車集團有限公司（原長沙市客車制造總廠）將于1998年9月28日至10月28日在長沙市發(fā)行3000萬元企業(yè)債券，用于高速公路高檔客車生產(chǎn)，期限3年，年利率6.93%。該債券經(jīng)上海遠東資信評估公司評定為AA級，湖南省交通規(guī)費征稽基金提供全額不可撤消連帶擔保，由湖南證券股份有限公司代理發(fā)行。,1998.9,認股權證是公司發(fā)行的一種期權（選擇權），是按特定價格購買特定數(shù)額股票的權利。 期權是一個契約，它賦予了契約持有者在某一時期內，以事先確定的價格買進或賣出的權利。 債券附認股權或稱附有認股權的債券,是指公司在發(fā)行債券時隨這種債券附給一定的認股權。其性質屬于一種混合證券，具有債券和股票的性質,四債券附認股權發(fā)行,（一）債券附認股權概念、性質,【例4】假定某公司的債券若不附認股權發(fā)行時利率為10%，若附認股權發(fā)行時利率為8%。以1 000元認購該公司債券的投資者，可以有兩種選擇：一是購買利率為10%、為期20年的公司債；二是購買利率為8%、為期20年的公司債，便可獲得20份認股權。 現(xiàn)在可將認股權的價值估算如下：,（二）認股權的初始價值,認股權初始價值的估算步驟,第一步：計算債券的純負債價值。由于不附認股權的公司債的利率為10%，或者說，根據(jù)風險收益配合原則，投資者通過投資于該公司應當獲得的年報酬率為10%。于是，我們用這一百分比對投資者購買附有認股權的債券利息收入和本金折現(xiàn)，求出債券的純負債價值如下：,即附認股權條件下的債券純負債價值為830.12元。這只是投資者獲得的價值的一部分，另一部分價值則在認股權上。,第二步：計算認股權的初始價值,認股權的價值= 附認股權債券的價值 債券的純負債價值 = 1 000 830.12 170（元）,我們基于這樣的判斷，即投資者既然愿意以1000元購買附認股權的債券，則說明該債券具有1000元的價值。因此，附認股權債券的價值在本例中便是1000元。以此減去債券的純負債價值830.12元，差額170元便是認股權的價值，平均到每一認股權的價值為：,從某種意義上說，與其把這170元說成是20份認股權的價值，還不如把它說成是對這20份認股權的投資額。債券購買者將1 000元投資分散在兩個方面，一方面是利息為8%為期20年的純債券，耗資約830元;另一方面是20份認股權，耗資約170元，如此而已。同認股權的初始價值相對立的是其真實市場價值，后者可能高于前者，也可能比前者低。,認股權的初始價值與（真實）市場價值 問題：這兩者是何關系？如何變化？,關系：如果市場認可初始價值時，市場價值與初始價值一致；如果市場不認可時，則會發(fā)生高于或低于初始價值的現(xiàn)象。 變化： 當公司股價上漲時：市場價值大于初始價值 當公司股價下跌時：市場價值小于初始價值,可引誘投資者以較低的利率購買公司的長期債券 行使權的長短對企業(yè)調整資本結構有利 直接降低債券的利息,降低資金成本 還可以促進公司的良性循環(huán) 為企業(yè)提供了證券組合和廣泛地吸引投資者的機會,(三)認股權在籌資中的運用,1、債券附認股權的作用,（1）認股權的行使價格的設計： 即持有認股權者以此價格行使認購權力、購買公司的股票-在發(fā)行債券時，通常都設在高于普通股市價的10%-30%之間。,2、如何設計和運用認股權,（2）認股權行使時間的設計： 要與公司的資本需求相聯(lián)系；與公司未來生產(chǎn)經(jīng)營及發(fā)展前景相聯(lián)系。 （3）促使認股權持有者行使其權力： 將普通股股利提高到一個相當高的水平； 認股權的行使價格逐級上升。,【例5】設某公司通過發(fā)行債券籌集5 000萬元資金，20年內每年支付8%的利息。20年末，償還本金。每1 000元債券附有20份認股權，每一認股權可以每股22元的價格購買公司股票。公司股票現(xiàn)在市場價格為每股20元，假設每年增長幅度為10%，認股權有效期為10年。,（四）債券附認股權成本,進一步假定認股權持有者在第10年末行使其權力，那么，對于每一行使的認股權，公司必須發(fā)行一股價值為51.87元（201.1010）的股票，價差達29.87元（51.87-22）。這對于認股權行使者是一筆收益，但對公司則是籌資成本。某人如果購買1 000元債券，其現(xiàn)金流入量為每年年末80元（利息）加上第10年末的597.40元（2029.87）和第20年末的1 000元本金。其現(xiàn)金流出量則是第1年年初的買價1 000元。,令現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值等于現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值，求得該投資者的內含報酬率： 1000=80(P/A，i，20)+597.40(P/S，i，10)+1000(P/S，i，20) 當i=11%時： 807.963+597.40.352+10000.124-1000 = -28.68 當i=10%時： 808.514+597.40.386+10000.149=+60.72 運用插值法： IRR=10%+60.72/（60.72+28.26）1% =10%+0.68241% 10.7%,這里有3個問題值得注意： 1、認股權到期時，股票價格51.87元與行使價格22元之間差異29.87元，“這對認股權行使者是一筆收入，但對公司則是籌資成本”？ 2、為什么附認股權的債券的成本比純債券的成本10%要高？ 3、股票價格每年以10%的幅度增長，只是一個預期值，實際增長幅度完全有可能低于或高于這個百分比。,顧名思義，可轉換公司債券是指可以轉換成公司普通股票的債券，它包含了債券和股票的買入期權，是當今世界上最重要、最成功的金融工具之一?？赊D換公司債券的轉換并不增加公司的資金總量，但增加公司的資本實力。,五、可轉換公司債券的概念,六、可轉換公司債券的幾個基本要素 (一)轉換價格 1.概念： 轉換價格是指可轉換公司債券轉換為普通股時投資者付出的價格。,2.轉換價格的設計： 轉換價格是發(fā)行方案設計中的關鍵。一般來說，在證券市場上可轉換債券的發(fā)行人是上市公司，轉換價格的確定應體現(xiàn)公司老股東和債權人雙方利益的某種均衡，轉換價格一般高于近期公司股票均價約10%30%。之所以上浮一定的幅度，是考慮股票價值一般會遠期升水。,可轉換債券的轉換價格的確定除了要參考公司的股票價格外，還應根據(jù)發(fā)行人對轉換價格或利率的不同要求相應調整其利率或轉換價格。一般而言，可轉換債券的利率越低，就相應調低轉換價格，提高轉股的比例，以預期轉換所帶來的收益作為可轉換債券本身較低利率的補償，反之亦然。,（二）票面利率 1.概念：是指債券券面上記載的用于計算債券利息的利率。其高低由發(fā)行債券的公司自己設定。 2.票面利率的設計 （）可轉換債券票面利率應低于其他公司純債券的利率 （）票面利率的確定應考慮的因素：轉換價格、市場利率、債券期限、發(fā)行人的承諾等。在發(fā)行人提供了其他特別優(yōu)惠條件的情況下，票面利率甚至可以為零。,（三）期限 1.概念：即可轉換債券從發(fā)行到兌付的期限 2.期限的設計： 可轉換債券的期限應考慮發(fā)行人新的利潤增長點的發(fā)育預期，以確?？赊D換債券到期后即便轉換失敗也能全額償付，同時還要綜合考慮市場的發(fā)育程度、經(jīng)濟與股市的周期、資金大小、轉換價格的高低等因素。國際市場可轉換債券的期限多為4-12年。,（四）轉換期 1.概念：可轉換債券發(fā)行后并非隨時可以轉換成股票，這里的轉換期是指持券人可將債券轉換為股票的起始日至結束日的期間。 2.轉換期的設計： （）轉換期設計應考慮的因素：轉換期限應視發(fā)行人的財務狀況、盈利進展、債券年限、可轉換債券的溢價和股東的意愿等多方面而定。,(2) 換期限的類型 可轉換債券的轉換期限有4種類型：,七、可轉換公司債券籌資的優(yōu)缺點 （一）優(yōu)點： 1.降低債券利率； 2.提高股票價格。 3.有利于調整資本結構。 （二）缺點： 1.公司籌資成本高； 2.可能導致負債比例過高。,我國可轉換債券最初試點基本情況,寶安A只轉換了69.16萬股19.39元=13410124元=1341萬元 50000萬元-1341.0124萬元=48658.9876萬元（有48658.9876萬元沒有轉換成功）。,八、債券調換決策有關問題,(一)債券調換概念,債券調換是指發(fā)行新公司債券調換一次或多次發(fā)行的舊公司債券。 債券調換的前提：合同中規(guī)定的可贖回債券。即只有按舊債券的債券合同條款中規(guī)定能夠贖回的舊債券，才可進行債券調換。,(二)債券調換的動機,1、消滅舊債券合同中某些限制性契約條款，這些限制性契約條款已成為公司的累贅或棘手的問題； 2、把多次發(fā)行、尚未清償?shù)墓緜枰院喜?，以簡化管理?3、推遲債券的到期日，以改善公司的現(xiàn)金流轉狀況； 4、減少債券的利息支出。,(三)債券調換決策,（）在現(xiàn)在進行債券調換是否有利？ （）即使現(xiàn)在進行債券調換有利可圖，但若推遲調換，對公司是否更加有利，也即是否能使公司的價值增加的更多？,1. 債券調換決策應考慮的兩個問題：,2. 債券調換方案的分析決策步驟（以節(jié)省利息為例） ： . 確定債券調換的投資支出； a.贖回溢價支出； b.新債券發(fā)行成本； c.舊債券發(fā)行成本提前攤銷帶來的稅收節(jié)?。?d.追加利息（重疊期利息 ） 總投資支出=a+b-c+d B. 確定債券調換的現(xiàn)金流出節(jié)?。?C. 比較A、B，作出調換決策。,【例】四都科技公司5年前發(fā)行一批25年期的公司債券，計6 000萬元，年利率6.28%，當時的發(fā)行費用是300萬元，分25年攤銷。此外，債券合同規(guī)定，如果公司在到期之前贖回該批債券，必須付給6.31%的補償金（溢價）。目前市場利率為4.26%。公司考慮發(fā)行新債券以收回舊債券。若再發(fā)行20年期公司債券6 000萬元，需要260萬元的發(fā)行費用。新債券將在舊債券贖回前一個月發(fā)行。目前短期利息率為2.25%，由于有一個月的重疊期，新債券的所得資金將投資于短期證券。所得稅率為33%，問公司是否可作出此新債券調換舊債券的決策？ 該公司債券調換決策過程中的計算步驟如下：,第一步：確定債券調換的投資支出： 1. 贖回溢價支出（稅后）： 60 000 0006.31%（1-T） = 60 000 0006.31%（1-33%） = 2 536 620（元）,2.新債券發(fā)行成本： 新債券發(fā)行費用為2 600 000元。 新債券發(fā)行費用在20年內分期攤銷，每年攤銷額為： 2 600 00020=130 000(元) 由于攤銷的新債券發(fā)行費用可免稅，由此而形成的稅金節(jié)約額為： 130 00033%=42 900(元) 將這一筆現(xiàn)金流量(20年內每年42900元)按2.8542%4.26%(1-33%)折現(xiàn)后其現(xiàn)值為647443元。因此，新債券的稅后凈發(fā)行成本為： 2 600 000-647 443=1 952 557（元）,3.舊債券發(fā)行成本提前攤銷帶來的稅收節(jié)?。?此時還有一部分未攤銷的舊債券發(fā)行成本，如果此時贖回舊債券，這部分未攤銷的發(fā)行成本會立即作為費用開支，帶來的稅后節(jié)約額為： 3 000 000252033%=792 000（元）,如果不調換，每年有39 600元的稅后節(jié)約額，按 2.8542%折現(xiàn)后其現(xiàn)值為597 640元。因此，舊債券發(fā)行成本因提前攤銷帶來的稅收凈節(jié)省為： 792 000-597 640=194 360（元）,4. 追加利息（重疊期利息）： 舊債券的一個月額外利息的稅后成本為：,由于假設發(fā)行新債券的投資收入可以投資在一個月的短期證券上，將得到的稅后收益為：,因而，凈稅后追加利息（重疊期利息）為： 210 380-75 375=135 005（元） 這時可計算稅后總投資支出如下： 贖回溢價支出 2 536 620 新債券發(fā)行成本 1 952 557 舊債券發(fā)行成本提前攤銷帶來的稅收節(jié)省 （194 360） 追加利息（重疊期利息）支出 135 005 總投資額 4 429 822元,第二步：計算年利息節(jié)約額的現(xiàn)值 舊債券的稅后利息支出： 60 000 0006.28%(1-33%)=2 524 560(元) 新債券的稅后利息支出： 60 000 0004.26%(1-33%)=1 712 520(元) 年節(jié)約額： 2 524 560-1 712 520=812 040(元) 年節(jié)約額的現(xiàn)值： 每年812 040元，按2.8542%折現(xiàn)率折現(xiàn)，20期的現(xiàn)值總額為12 255 234元。,第三步：確定債券調換的凈現(xiàn)值 收益的總現(xiàn)值 12 255 234元 支出的總現(xiàn)值 4 429 822元 調換的凈現(xiàn)值 7 825 412元,以上決策計算過程可見圖表4-1所示。 圖表4-1,單位：元,債券調換決策計算表,從以上分析計算可知，凈現(xiàn)值為正，表明債券調換是有利可圖的。故此債券調換方案可行。,【例7】海寧公司擬以年利率5%、期限3年的新債券贖回5年前發(fā)行的年利率為7.1%、期限為8年的舊債券3 000萬元，贖回溢價為6%，舊債券全部發(fā)行費用為60萬元，新債券發(fā)行費用為50萬元。新債券將在舊債券贖回前60天發(fā)行，新債券獲得的資金也將在贖回前一天到帳。假定該公司所得稅稅率為 40%。 要求：計算并判斷該債券調換方案是否可行？（期限3年、年利率為3%的年金現(xiàn)值系數(shù)為2.328）,解答 (1) 贖回溢價： 30006%（1-40%）=108（萬元） (2) 新債成本： 50-50/340%2.328 =50-15.52=34.48（萬元） (3) 舊債發(fā)行費提前攤銷節(jié)稅額： 60/8340%-60/840%2.328 =2.016（萬元）,(4) 追加利息： 30007.1%/122（1-40%）=21.3（萬元） (5) 節(jié)省利息： 3000（7.1%-5%）（1-40%）2.328 =87.9984（萬元） NPV=87.9984-（108+34.48-2.016+21.3） =-73.7656（萬元） (7) 由于NPV小于0，故，該債券調換不可行。,1.由于現(xiàn)金流量的風險與相應的債券風險相同，因此，計算現(xiàn)金流量的現(xiàn)值應該以公司風險最小時的利息率作為折現(xiàn)率，即邊際負債的稅后成本率。如上例中 3%=5%（1-40%） 2. 由于債券調換對公司有利，因此，不附有贖回債券條款的公司債比附有贖回債券條款的公司債價格高。 3.應當充分考慮和分析計算舊債券到期以前的現(xiàn)金流量。,此外，進行債券調換決策時應注意的幾個問題：,1、償債基金 （1）概念：是一種協(xié)助公司有系統(tǒng)地逐年自債券持有人處買回部分公司債券的規(guī)定。也就是說，公司在發(fā)行某批公司債券之后，每年都要使用償債基金購回部分債券，以依次地償還公司債券。,九、債券償還,（一）介紹兩種方法：,（2）具體作法：,公司-債券信托管理人-償還債券,根據(jù)信托契約逐期提交償債基金,A、償還方式選擇 a.每年按面值償還：按照抽簽的方式?jīng)Q定被償還的債券。需要在債券合同中事先規(guī)定。 這種方法主要在什么情況下采用？ 當市場利率下降，本公司債券的市場價格上升（因為公司債券的利率不變），這時采用按面值償還將節(jié)約一些。 市場利率10%-公司債券利率12%-公司債券價格上升,b.用償債基金在市場上買回債券 這種方法主要在什么情況下采用？ 當市場利率上升時，本公司債券的市場價格下降（因為公司債券的利率不變），這時可用低價格買回債券，節(jié)約開支。 市場利率14%-公司債券利率12%-公司債券價格下降,c、公司支付償債基金的方式選擇的財務意義 可以按年支付固定的償債基金數(shù)額，也可支付變動的償債基金數(shù)額。這要根據(jù)公司信托契約條款而定。 在固定支付的情況下，企業(yè)定期提交相同數(shù)額的償債基金給信托管理人。,問題：這種方法對誰有好處？ （公司債權人則一般愿意采用固定支付償債基金的辦法，該辦法可以向他們保證：企業(yè)在整個時期內穩(wěn)步地按預定目標減少債務。減少風險。） 如果采用變動的償債基金支付額辦法，其支付額的大小則取決于企業(yè)扣除稅前的利潤額（凈利潤）。如果公司盈利狀況波動較大，那么變動償債基金的辦法對公司及股東是有相當吸引力的。,問題：為什么？ 因為，是根據(jù)企業(yè)盈利的大小來決定每個時期償債基金的大小，對于減輕財務壓力（支付壓力）是有好處的。,2、分批償還 （1）概念： （2）分批償還的財務意義： A.可能分批償還比集中到期償還更能適合債權人的需要； B.對企業(yè)來說，可能對減輕支付的壓力有好處；另外，由于可以預計分批償還的時間，對于企業(yè)安排現(xiàn)金流轉有幫助。,1.企業(yè)現(xiàn)金流轉的預期狀況； 2.未來利率的預期值。 3.選擇債券償還方式時必須慎重（盡管可以通過債券調換可為企業(yè)挽回一些損失，但在此之前企業(yè)必須花費一筆可觀的投資。） 4.應當設法選擇一種適合于整個舉債期內企業(yè)現(xiàn)金流轉狀況的償還債券的方法。,（二）選擇債券償還方式應注意的問題,1、債券籌資的資金成本較低。 2、債券籌資不分散企業(yè)的控制權 （保障股東控制權）。 3、可使用財務杠桿，獲得財務杠桿利益。 4、便于調整資本結構。,十、債券籌資的優(yōu)點,1、籌資風險較大。 2、限制條件較多。 3 、籌資數(shù)量有限。,十一、債券籌資的缺點,十二、融資租賃與經(jīng)營租賃的區(qū)別,十三、租金的計算,經(jīng)營租賃租金的構成,一般由購買成本、租賃期間利息、資產(chǎn)維修費、業(yè)務及管理費、稅金、保險費及陳舊風險補償?shù)葮嫵伞?融資租賃租金的構成,設備價款-設備的買價、運雜費和途中保險費等 融資成本-指租賃公司為購買租賃設備所籌資金的成本，即設備租賃期間的利息 手續(xù)費 -包括：租賃公司承辦租賃設備的營業(yè)費用和一定的盈利,租金的計算方法,1. 平均分攤法,【例8】云達科技公司于2000年1月1日從環(huán)城租賃公司租入一套設備，價值為108萬元。租賃期為5年，預計租賃期滿設備的殘值為28萬元（歸租賃公司所有）。年利率為5%，租賃手續(xù)費率為設備價值的2.5%。每年末支付一次租金。該設備每年末應支付的租金為：,2.等額年金法 仍用前例資料，假定設備殘值歸云達科技公司（承租企業(yè)）所有，為保證環(huán)城租賃公司的相關利益，雙方協(xié)商的折現(xiàn)率為7.5%，則云達科技公司每年末支付的租金為：,十四、租賃籌資的利弊分析,租賃能迅速獲得所需資產(chǎn) 租賃可提供一種新的資金來源 租賃籌資限制較少 租賃能減少設備陳舊過時的風險 租金通常是在整個租賃期內分期支付，可適當降低企業(yè)不能償付的風險 租金屬于免稅費用,（一）租賃籌資的優(yōu)點, 資金成本較高 租賃籌資方式不能享有設備的殘值，這也可能是承租企業(yè)的一種損失。,（二）租賃籌資的缺點,當企業(yè)在謀求確定是采用租賃方式還是采用借款再購買方式時，首先應進行租賃總費用與借款總費用的比較。盡管租賃的租金通常要高于借款的利息，但租賃較之借款可節(jié)省更多的所得稅支出，并且一項資產(chǎn)通過租金支付比通過折舊提成往往能夠更快地將其成本補償回來