期權(quán)風(fēng)險及策略案例分析.ppt

期權(quán)風(fēng)險及策略案例分析,丁世民 瑞富環(huán)球期貨有限公司高級副總裁 2005年7月3日 .hk,當(dāng)以下情況出現(xiàn)時，套戥的機會便有出現(xiàn) 例子： F K - P (F = 期貨) 同時要考慮交易成本對套戥的影響,期權(quán)和期貨的套戥機會,期權(quán)定價模式,計算期權(quán)理論價值 二項式期權(quán)定價模式 (Binomial Option Pricing Model) 畢蘇期權(quán)定價模式 (Black-Scholes Options Pricing Model) 輸入數(shù)據(jù)：行使價、到期時限、利率、現(xiàn)貨波幅 將期權(quán)市場價值、行使價、到期時限、利率等數(shù)據(jù)代入畢蘇模式，反過來計算現(xiàn)貨估計波幅，此波幅稱為引伸波幅。,期權(quán)合理值的計算方式,期權(quán)定價模式,認沽/認購期權(quán)等價理論 (Put/Call Parity),二項式期權(quán)定價模式(Binomial Option Pricing Model),認購,C +,C + +,C ,C ,C,C + ,C + + +,C + + ,C + ,C ,C ,二項式期權(quán)定價模式(Binomial Option Pricing Model),例：某股票價格$100，上升或下跌機會均等，但每次(天)升幅5%而跌幅3%，結(jié)果：,畢蘇期權(quán)定價模式 (Black-Scholes Pricing Model),歐式期權(quán) C =,畢蘇期權(quán)定價模式 (Black-Scholes Pricing Model),C = 認購期權(quán)價格 S = 現(xiàn)貨價格 N(d) = 一個標(biāo)準(zhǔn)常態(tài)分布函數(shù)區(qū)域少于d之或然率(看圖) K = 行使價格 e = 2.718282, 自然對數(shù)函數(shù)之基本 = 股票(相關(guān)資產(chǎn))年率派息 r = 無風(fēng)險利率(年率) t = 到期時限日數(shù) ln = 自然對數(shù)函數(shù) = 波幅值(年率變化之標(biāo)準(zhǔn)差),畢蘇期權(quán)定價模式 (Black-Scholes Pricing Model),提示：若股票無派息,經(jīng)風(fēng)險評估后，認購期權(quán)在屆滿日時成為價內(nèi)之或然率,標(biāo)準(zhǔn)常態(tài)分布函數(shù)曲線,歐式認購期權(quán)的定價 歐式認沽期權(quán)的定價,期權(quán)的定價,期權(quán)價值與影響因素的關(guān)系,將期權(quán)市場價格、到期時限、利率等可從市場觀察得到的數(shù)據(jù)，輸入B-S期權(quán)定價模式，求取波幅，此波幅稱為引伸波幅(Implied Volatility)。 由于引伸波幅是從期權(quán)市場價格計算出來，故引伸波幅的變動，可反映市場對后市看法的變動。,引伸波幅,期貨歷史波幅與期權(quán)引伸波幅的啟示,波幅趨升 ?代表大市趨勢持續(xù) 波幅回落 ?代表大市趨勢放緩 波幅回升 ?或代表市況轉(zhuǎn)勢 期貨歷史波幅 期權(quán)引伸波幅 留意兩者之間差距擴闊/收窄或表示相關(guān)市況 趨勢持續(xù)/轉(zhuǎn)弱 *期權(quán)屆滿日前除外,Delta 值是量度相關(guān)資產(chǎn)價格變動時， 期權(quán)價格的改變。 認購期權(quán)的 Delta 一定是正值。 認沽期權(quán)的 Delta 一定是負值。 等價認購(認沽)期權(quán)的 Delta 值約為0.5(-0.5)， 愈為極度價內(nèi)的期權(quán)，Delta 值愈接近 1 (-1)； 愈極度價外的期權(quán)，Delta 值愈接近0。,甚么是Delta?,Delta值,1,0.5,0,價外,等價,價內(nèi),認購期權(quán)的Delta變化,認沽期權(quán)的Delta變化,Delta值,0,-0.5,-1,價內(nèi),等價,價外,倉位風(fēng)險 期權(quán)的 Delta 值是可以相加的，假如投資組合內(nèi)兩個期權(quán)的 Delta 值為0.5及-0.7，整個組合的 Delta 值將會是-0.2。 對沖值 Delta 中性對沖 (Delta neutral hedging) 透過不斷買入或沽出期貨合約，將期權(quán)組合的 Delta 總值盡量調(diào)較至零。 成為價內(nèi)機會,期權(quán) Delta的意義,認購期權(quán)的Delta值 = N(d1) 認沽期權(quán)的Delta值 = -N(-d1) Delta可用來顯示期權(quán)與相關(guān)現(xiàn)貨價格變動的關(guān)系。另外，Delta也可被視作為期權(quán)期滿時，成為價內(nèi)的機會(即是勝算率)。,Delta值,n(d1)為N (d1)之微分 Gamma值顯示相關(guān)現(xiàn)貨價格變動時，期權(quán)Delta值跟隨變動的速度。Gamma值越大，Delta值的敏感程度越大，即受現(xiàn)貨價格影響程度越高。,Gamma值,Vega值顯示每當(dāng)相關(guān)現(xiàn)貨價格變動1個百分點時，期權(quán)價格的相應(yīng)變動。,Vega值,Theta值顯示隨著時間過去，期權(quán)價格的相應(yīng)變動。換句話說，假如其它變項維持不變，Theta值可視作為期權(quán)價格的每天損耗量。,Theta值,Rho值,Rho值顯示當(dāng)利率出現(xiàn)變動時，期權(quán)價格的相應(yīng)變動。,期權(quán)合理值的計算方式,波幅值 Vega (?) 引伸波幅對期權(quán)金影響 Vega (?)代表引伸波幅1%轉(zhuǎn)變導(dǎo)致期權(quán)金升跌 重要概念 波幅愈大，成為價內(nèi)之機會愈高,期權(quán)引伸波幅水平,期權(quán)合理值的計算方式,時間值 Theta (?) 屆滿日數(shù)對期權(quán)金影響 以幾何方式下跌 1/180 = 0.55% 1/90 = 1.11% 1/30 = 3.33% 1/10 = 10% !,期權(quán)合理值的計算方式,對沖數(shù)值 Delta (?) 等價期權(quán)Delta為0.5？ 對沖期貨倉位(Delta Hedge) (+5張大期+10張等價認沽期權(quán)) 相關(guān)資產(chǎn)周息率與市場無風(fēng)險利率 利率數(shù)值 Rho(?) 計算利率1%轉(zhuǎn)變導(dǎo)致期權(quán)金升跌 借貸機會成本,期權(quán)合理值的計算方式,價格,市場價 (S),行使價 (K),波幅(?),預(yù)計市場范圍,?,C,K,P,(現(xiàn)在),(到期),期限日數(shù),認購價內(nèi),認沽價內(nèi),期權(quán)行使價與合約尚余日數(shù),到期日期權(quán)策略的盈虧分析,認購期權(quán)長倉盈虧分析 認沽期權(quán)長倉盈虧分析 Sensitivity Summary,到期日期權(quán)策略的盈虧分析,認購期權(quán)短倉盈虧分析 認沽期權(quán)短倉盈虧分析 Sensitivity Summary,到期日期權(quán)策略的盈虧分析,馬鞍式期權(quán)長倉盈虧分析 勒束式期權(quán)長倉盈虧分析 Sensitivity Summary,剖析倉位的盈虧狀況變化,期貨? 直線關(guān)系，指數(shù)+- 期貨 x 杠桿 期權(quán)Delta? 等價 Call-升市 跌市 價內(nèi) Call-升市 跌市 價外 Call-升市 跌市 期權(quán)Theta? 累進式損耗 1/180 = 0.55% 1/90 = 1.11% 1/30 = 3.33% 1/10 = 10% !,剖析倉位的盈虧狀況變化,期權(quán)Vega ? 等價 價內(nèi) 價外 期權(quán)Theta ? 累進式損耗 ? 等價 1/180 = 0.55% 1/90 = 1.11% 1/30 = 3.33% 1/10 = 10% !,期權(quán)買賣的資金管理,風(fēng)險有限，最大損失為已繳付的期權(quán)金，而金額在買入期權(quán)時已確定 買入期權(quán)要先付出期權(quán)金，使投資回報可能低于其它買賣策略,持有期權(quán)長倉,沽空期權(quán)可收取期權(quán)金，但風(fēng)險可以無限 最大虧損可高達現(xiàn)貨波幅的100% 需要付出按金，并要隨時準(zhǔn)備應(yīng)付追收按金的要求,持有期權(quán)短倉,期貨與期權(quán)在資金運用上的關(guān)系,投資者A持有X股正股，他可選擇(1)沽空可行使P股的認購期權(quán)，或者(2)買入可行使P股的認沽期權(quán)。 而N與n的關(guān)系如下：,運用期權(quán)作對沖工具,期權(quán)價值(無論是認購或認沽期權(quán))一定會隨著到期日的迫近而耗損，故期權(quán)長倉不適宜以長線累積持有的態(tài)度入市；尤其是在逆勢時，加注的風(fēng)險相當(dāng)高；逆勢時，期權(quán)長倉宜盡快離場。 順勢時，期權(quán)長倉最簡單直接的做法，就是繼續(xù)持倉，讓利潤滾存，等候及捕捉平倉獲利的時候。較進取者，可利用票面利潤如注買入價外期權(quán)。由于買賣期權(quán)較難轉(zhuǎn)身、成本較高，故在加注前，要先確認單邊市況仍將持續(xù)。,資金運用守則,期權(quán)短倉的最大風(fēng)險就是遇到單邊市況。由于期權(quán)短倉的風(fēng)險可以是無限的，故在逆勢時絕不宜加注，期權(quán)短倉組合可能會在被追收按金時被迫離場。對于期權(quán)短倉，在資金管理方面，較期權(quán)好倉要做得更為嚴緊。,資金運用守則,期貨長倉的Delta值為+1，可視作為 Delta值=1 的期權(quán)倉來看待。 期貨短倉的Delta值為-1，可視作為 Delta值=-1 的期權(quán)倉來看待。 期權(quán)倉與期貨倉的組合，可以一個合成期權(quán)倉來看待。,期貨與期權(quán)的Delta關(guān)系,+,-,合成期貨長倉,+ _,行使價,合成看漲期權(quán)長倉,-,+,行使價,合成看漲期權(quán)短倉,+ _,行使價,合成看跌期權(quán)長倉,期權(quán)買賣的風(fēng)險管理,期權(quán)長倉并不是低風(fēng)險、高回報的投資產(chǎn)品。期權(quán)長倉是以有限風(fēng)險(期權(quán)金)，希望搏取高回報的投資產(chǎn)品。 期權(quán)空倉并不是高風(fēng)險、低回報的投資產(chǎn)品。期權(quán)空倉的回報有限(期權(quán)金的收取)，但嬴面較高，高風(fēng)險的意思是在于虧損未受限制。,期權(quán)的風(fēng)險與回報,長倉： 現(xiàn)貨價格由上落市轉(zhuǎn)為單邊市 期權(quán)引伸波幅開始擴大 現(xiàn)貨價格即將突破 短倉： 現(xiàn)貨價格由單邊市轉(zhuǎn)為上落市 期權(quán)引伸波幅開始縮少 現(xiàn)貨價格出現(xiàn)假突破 短倉離市時機 = 長倉入市時,入市時機,由兩個不同到期日、相同行使價的期權(quán)組成。由于近期期權(quán)的時間值耗損速度較遠期期權(quán)為快，故如果相關(guān)現(xiàn)貨價格波動不大，跨期策略好倉(買入遠期期權(quán)、沽出近期期權(quán))可因此而獲利。如果相關(guān)現(xiàn)貨價格于近期期權(quán)接近到期時出現(xiàn)大幅波動，跨期策略空倉可因此而獲利。,跨期策略組合的風(fēng)險,跨價看好策略組合,策略組合的利弊 回報及風(fēng)險有限 付出較小期權(quán)金及基本按金 較中性之波幅值及時間值損耗 捕捉拆倉套利的最佳時機 由于 ? 及 ? 較中性，現(xiàn)貨水平高低較重要 若升至KHI水平，可考慮先平Short KHI Call,跨價看好策略組合,策略組合的期權(quán)系列配搭,適合持有策略組合的投資氣氛 看好后市但有保留，而下跌機會較小 替代(alternative)市場表現(xiàn)向淡,比率跨價看好策略組合,適合持有策略組合的投資氣氛 看好后市但有保留，而下跌機會較小 替代(alternative)市場表現(xiàn)向淡,策略組合的期權(quán)系列配搭,跨價看淡策略組合,利用期貨進行對沖的竅門 若現(xiàn)貨跌逾打和點，可考慮執(zhí)行Delta對沖期貨短倉，演變成為合成期貨短倉 (或稱Long Combo：Short Call KHI，Long Put KLO) 研究轉(zhuǎn)持其它策略組合的需要 若察覺 ? 上升，可考慮加入KLO跨價看淡策略組合 若察覺 ? 下跌，可考慮加入KHI跨價看淡策略組合,跨價看淡策略組合,策略組合的期權(quán)系列配搭,適合持有策略組合的投資氣氛 看淡后市但有保留，而上升機會較小 替代(alternative)市場表現(xiàn)向好,比率跨價看淡策略組合,策略組合的期權(quán)系列配搭,適合持有策略組合的投資氣氛 看淡后市但有保留，而上升機會較小 替代(alternative)市場表現(xiàn)向好,跨價看淡策略組合,策略組合的利弊 回報及風(fēng)險有限 付出較小期權(quán)金及基本按金 較中性之波幅值及時間值耗損 捕捉拆倉套利的最佳時機 由于 ? 及 ? 較中性，現(xiàn)貨水平高低較重要 若升至KLO水平，可考慮先平Short KLO Put,跨價看淡策略組合,利用期貨進行對沖的竅門 若現(xiàn)貨升逾打和點，可考慮執(zhí)行Delta對沖期貨長倉，演變成為合成期貨長倉 (或稱Short Combo：Long Call KHI，Short Put KLO) 研究轉(zhuǎn)持其它策略組合的需要 若察覺 ? 上升，可考慮加入KHI跨價看好策略組合 若察覺 ? 下跌，可考慮加入KLO跨價看好策略組合,馬鞍式期權(quán)長倉與短倉,策略組合的期權(quán)系列配搭,馬鞍式期權(quán)長倉與短倉,適合持有策略組合的投資氣氛 (1) 投資者覺得大市將大幅上落 (2) 相反 (1)現(xiàn)水平引伸波幅相對歷史波幅偏低 (2)相反 (1)替代市場表現(xiàn)突破 (2)替代市場回復(fù)平穩(wěn),馬鞍式期權(quán)長倉與短倉,策略組合的利弊 (1)市況窄幅上落時，? 及 ? 損耗最大 (2)相反 上下打和點距離較勒束式組合小 純波幅值猜測策略，須密切注視市況及 ? 變化 (等價虧損最大) 捕捉拆倉套利的最佳時機 開市、突發(fā)新聞后 收市前，周五及長假期前平倉,馬鞍式期權(quán)長倉與短倉,利用期貨進行對沖的竅門 不適宜以期貨倉位對沖(?及?關(guān)鍵！),馬鞍式期權(quán)長倉與短倉,研究轉(zhuǎn)持其它策略組合的需要,勒束式期權(quán)長倉與短倉,策略組合的期權(quán)系列配搭,勒束式期權(quán)長倉與短倉,適合持有策略組合的投資氣氛 (1) 投資者覺得大市將突破某集結(jié)區(qū)并作大幅上落 (2) 相反 (1)現(xiàn)水平引伸波幅相對歷史波幅偏低 (2)相反 (1)替代市場表現(xiàn)突破 (2)替代市場回復(fù)平穩(wěn),勒束式期權(quán)長倉與短倉,策略組合的利弊 (1) ? 損耗跟馬鞍式相似，? 則稍勝 (2)相反 上下打和點距離較馬鞍式組合大 純捕捉 ? 及 ? 損耗值 捕捉拆倉套利的最佳時機 開市、突發(fā)新聞 收巿前、周五及長假期前平倉,勒束式期權(quán)長倉與短倉,利用期貨進行對沖的竅門 不適宜以期貨倉位對沖( ? 及 ? 仍為關(guān)鍵！),勒束式期權(quán)長倉與短倉,研究轉(zhuǎn)持其它策略組合的需要,蝴蝶式跨價期權(quán)長倉與短倉,策略組合的期權(quán)系列配搭,蝴蝶式跨價期權(quán)長倉與短倉,適合持有策略組合的投資氣氛 (1) 某時限前預(yù)期大市上落輕微及波幅下跌 (2) 相反 凈虧損較小、適合承受較低風(fēng)險投資者 現(xiàn)水平引伸波幅相對歷史波幅偏高/偏低 替代市場表現(xiàn)回穩(wěn)/呈突破,蝴蝶式跨價期權(quán)長倉與短倉,策略組合的利弊 ? neutr